亞洲債券市場發(fā)展的背景、進程及的應(yīng)對策略.doc

亞洲債券市場發(fā)展的背景、進程及中國的應(yīng)對策略內(nèi)容提要為克服亞洲地區(qū)金融結(jié)構(gòu)中過于依賴間接融資的共同缺陷防范金融風(fēng)險改善資金配置效率必須發(fā)展債券市場等直接融資方式在這一過程中一方面要注意完善市場環(huán)境一方面要注意強化風(fēng)險處理技術(shù)論文最后對中國如何參與亞洲債券市場的發(fā)展提出了應(yīng)對策略關(guān)鍵詞亞洲債券市場發(fā)展背景應(yīng)對策略亞洲金融危機使人們認識到金融全球化與金融區(qū)域化是同步進行的獨善其身已不可能因此開展區(qū)域金融合作是維護各經(jīng)濟體金融安全與金融利益的必然選擇為加強亞洲金融系統(tǒng)的穩(wěn)定性使資金在亞洲地區(qū)得到有效配置亞洲各經(jīng)濟體提出了發(fā)展亞洲債券市場的倡議那么亞洲債券市場的發(fā)展具有什么背景其進程如何我國應(yīng)采取什么樣的應(yīng)對策略本文現(xiàn)就這些問題作一論述一、亞洲債券市場發(fā)展的背景亞洲金融危機的產(chǎn)生主要有兩方面原因一是實體經(jīng)濟領(lǐng)域中的問題即東亞國家長期依靠單一的勞動密集型產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)嚴(yán)重依賴外部市場導(dǎo)致資產(chǎn)泡沫成分過大產(chǎn)業(yè)結(jié)構(gòu)趨同二是金融體系中的問題如金融結(jié)構(gòu)中負債率過高尤其是短期外債過高在過早開放資本項目管制的情況下金融結(jié)構(gòu)顯得特別脆弱；又如在銀行信貸占融資主導(dǎo)地位的情況下由于政府傾向于為與其有各種利益關(guān)系的銀行提供隱含擔(dān)保從而增加了銀行機構(gòu)的道德風(fēng)險使其過度放款于股票、房地產(chǎn)等高風(fēng)險投資領(lǐng)域進一步增大了資產(chǎn)泡沫當(dāng)金融市場遇到外部沖擊造成資產(chǎn)價格波動時極易誘發(fā)貨幣與金融危機學(xué)術(shù)界從危機中普遍認識到為防止金融危機再次爆發(fā)亞洲各經(jīng)濟體需要大力發(fā)展債券市場首先它有利于防范金融風(fēng)險大力發(fā)展債券市場可以為銀行提供管理流動性風(fēng)險的工具使銀行遇到流動性壓力時不必停止貸款或提前收回貸款；另外可以為非居民投資者提供分散風(fēng)險的有效選擇減輕因價格波動導(dǎo)致投資者抽逃資金造成的壓力其次它可以改善亞洲地區(qū)資金的配置效率目前亞洲地區(qū)的資金在地區(qū)內(nèi)沒有得到有效利用一方面一些經(jīng)濟體在地區(qū)外成熟金融市場上大量借入短期外幣資金；另一方面一些經(jīng)濟體又在地區(qū)外成熟金融市場上大量購買長期政府證券這相當(dāng)于亞洲向地區(qū)外出口安全性金融資本同時進口風(fēng)險性金融資本因此應(yīng)改革傳統(tǒng)的融資模式將本地區(qū)資金直接用于亞洲發(fā)展區(qū)域性債券市場可將區(qū)域內(nèi)資金充裕地區(qū)的資金轉(zhuǎn)移到區(qū)域內(nèi)資金缺乏的地區(qū)促進經(jīng)濟發(fā)展并提高亞洲地區(qū)投資者收益；能有效改進企業(yè)資本結(jié)構(gòu)增強風(fēng)險和信用意識；還有助于防止本地區(qū)資本外流改善金融資產(chǎn)的期限結(jié)構(gòu)和品種結(jié)構(gòu)提高本地區(qū)投資者收益正因為如此各經(jīng)濟體在泰國清邁提出的建立亞洲債券市場這一構(gòu)想得到廣泛響應(yīng)目前已有五個區(qū)域性金融論壇將亞洲債券問題提上議程在亞洲合作對話機制中泰國、香港、巴基斯坦共同組建了金融合作工作小組以商討建立亞洲債券市場發(fā)展的指導(dǎo)原則；在亞太經(jīng)合組織財長會議上泰國、香港和韓國提出了在亞洲建立證券化和擔(dān)保市場的建議并計劃在兩年內(nèi)實施；在東亞及太平洋地區(qū)中央銀行行長會議上金融市場工作小組已經(jīng)開展了亞洲債券市場的可行性研究；在“東盟+3”框架內(nèi)資本市場發(fā)展和金融合作工作小組委托泰國、日本、韓國和新加坡為2003年財政部長會議提供發(fā)展亞洲債券市場的建議并組成了五個專題研究小組；在亞歐會議上亞洲與歐洲經(jīng)濟合作研究工作小組已開始了加強亞洲債券市場與歐洲債券市場聯(lián)系的前期研究二、關(guān)于發(fā)展亞洲債券市場的方案亞洲債券作為亞洲地區(qū)的國家或公司在亞洲發(fā)行的、由亞洲投資人持有的債券其市場既包括亞洲各經(jīng)濟體的境內(nèi)債券市場也包括區(qū)域性債券（亞洲地區(qū)內(nèi)跨經(jīng)濟體的債券）市場當(dāng)前對于亞洲債券市場的研究主要集中在區(qū)域性債券市場上各經(jīng)濟體根據(jù)各自特點和需要提出了不同的發(fā)展債券市場的方案這些方案集中在兩方面一是圍繞亞洲債券市場的市場環(huán)境建設(shè)二是圍繞亞洲債券的風(fēng)險處理技術(shù)1.亞洲債券市場發(fā)展中關(guān)于完善市場環(huán)境的方案為了創(chuàng)建高效的債券市場必須形成一個完善、高效的市場環(huán)境主要包括信用擔(dān)保、信用評級、信息披露、支付清算等方面內(nèi)容首先亞洲地區(qū)長期以來存在的信用缺失嚴(yán)重制約著債券市場的發(fā)展只有縮小信用缺口增強信用等級才能有效推動債券市場的發(fā)展因此應(yīng)有效利用既有擔(dān)保體系鼓勵亞洲開發(fā)銀行以及區(qū)域內(nèi)各經(jīng)濟體政府為亞洲債券提供擔(dān)保同時建立以各經(jīng)濟體政府為主的、吸收部分私人部門參加的區(qū)域性擔(dān)保機構(gòu)以彌補目前擔(dān)保機構(gòu)的不足；區(qū)域性擔(dān)保機構(gòu)還可提供貨幣互換、證券化和造市功能為避免道德風(fēng)險公共部門應(yīng)逐步退出擔(dān)保體系其次由于對亞洲地區(qū)的經(jīng)濟、社會情況不熟悉國際著名評級機構(gòu)不能真實反映本地區(qū)證券的價值因此應(yīng)發(fā)展熟悉亞洲經(jīng)濟、社會情況的債券評級機構(gòu)鼓勵亞洲各經(jīng)濟體的評級機構(gòu)展開合作在亞洲開發(fā)銀行的幫助下2001年成立了亞洲評級協(xié)會亞洲15個評級機構(gòu)已開始在評級方法方面廣泛交換意見由于各經(jīng)濟體評級機構(gòu)目前還沒有涉及跨國債券的評級業(yè)務(wù)因此有必要發(fā)展區(qū)域性評級機構(gòu)以便為亞洲債券市場的進一步發(fā)展提供服務(wù)再次亞洲地區(qū)的許多企業(yè)目前并不為投資者所了解因此有必要建立信息披露網(wǎng)加強信息交流各發(fā)債主體的信用以及各經(jīng)濟體的政治、經(jīng)濟和法律信息的變動也應(yīng)在網(wǎng)上及時公布以幫助市場參與者獲取信息第四由于跨境交易費時長、風(fēng)險高有必要在健全的法律和先進的技術(shù)基礎(chǔ)上在多邊合作框架下逐步建立高效的雙邊支付清算系統(tǒng)加強債券支付與資金支付間聯(lián)系的及時性縮小風(fēng)險缺口2.亞洲債券市場發(fā)展中關(guān)于風(fēng)險處理技術(shù)的方案為分散、轉(zhuǎn)移亞洲債券的風(fēng)險使亞洲債券的風(fēng)險收益特征符合亞洲投資者和發(fā)行者的需求各經(jīng)濟體提出了許多金融風(fēng)險的技術(shù)處理方案對于信用風(fēng)險韓國學(xué)者提出發(fā)展中小企業(yè)資產(chǎn)證券化和區(qū)域性信用擔(dān)保機構(gòu)的方案以動員亞洲資本充裕地區(qū)的資金在區(qū)域內(nèi)流動提高發(fā)展中國家政府和中小企業(yè)的融資能力其具體思路是亞洲資金缺乏地區(qū)的政府、公司用本地區(qū)貨幣發(fā)行債券以消除發(fā)行者的匯率風(fēng)險；在資金充裕地區(qū)建立特別交易載體（SpecialPurposeVehicleSPV）；在資金缺乏地區(qū)的政府、公司將用本地區(qū)貨幣發(fā)行的債券轉(zhuǎn)移到SPV；SPV依托這些債券在資本充裕國家用該地區(qū)貨幣發(fā)行債券資金充裕地區(qū)的政府或區(qū)域擔(dān)保機構(gòu)可以為其提供擔(dān)保與貨幣互換對于小企業(yè)信用不足的問題日本學(xué)者則提出鼓勵跨國公司在投資對象國發(fā)行債券的方案以鼓勵跨國公司擴大外商直接投資對于債券計值貨幣的匯率風(fēng)險泰國、韓國和日本提出以東亞主要貨幣組成一個“籃子”將不同貨幣設(shè)定不同權(quán)重各國逐步放棄貨幣政策實現(xiàn)有管理的浮動匯率制度其中長期的目標(biāo)是建立與美元、歐元平行的“亞元”建立統(tǒng)一的亞洲貨幣這一方案隨著歐元的正式啟動已經(jīng)引起廣泛關(guān)注但是由于各經(jīng)濟體差異太大目前該方案并不具備可操作性如花費過多精力可能忽略發(fā)展亞洲債券中的主要問題影響債券市場的實質(zhì)進展當(dāng)然目前需要研究各經(jīng)濟體之間的匯率協(xié)調(diào)機制借鑒歐洲貨幣早期匯率合作中“蛇行于洞”的經(jīng)驗借助設(shè)立亞洲債券基金等手段共同防范金融風(fēng)險三、亞洲債券市場的實質(zhì)進展亞洲債券市場在2003年6月的東亞及太平洋地區(qū)中央銀行行長會議（EMEAP）上終于取得了實質(zhì)進展各經(jīng)濟體與國際清算銀行（BIS）在自愿基礎(chǔ)上認購亞洲債券基金其中中國政府認購了一億美元的基金亞洲債券基金是由EMEAP的各經(jīng)濟體從其官方儲備中出資建立的一個共同基金它將投資于EMEAP成員（除日本、澳大利亞和新西蘭以外）發(fā)行的一籃子主權(quán)和準(zhǔn)主權(quán)美元債券以增加該類債券的流動性由此推動其他投資者進入亞洲債券市場促進亞洲債券市場的發(fā)展由于目前亞洲各國的債券市場發(fā)展不盡完善經(jīng)濟發(fā)展差異較大為使該基金盡快投入實際運行并為日后的進一步發(fā)展打下基礎(chǔ)EMEAP各成員一致同意先期建立以美元計值的亞洲債券基金為防止對亞洲地區(qū)的美元債券市場造成不必要的沖擊該基金初始規(guī)模限定為10億美元另外EMEAP將繼續(xù)就亞洲債券基金未來的發(fā)展方向包括投資于本幣債券的問題進行深入研究以切實發(fā)揮亞洲債券基金對于本地區(qū)債券市場的推動作用總體而言亞洲債券市場基金對于區(qū)域債券市場建設(shè)和未來亞洲金融合作具有重大意義四、中國參與亞洲債券市場發(fā)展的應(yīng)對策略亞洲各國金融結(jié)構(gòu)中的問題在中國也不同程度地存在著長期以來由于中國資本市場的非均衡發(fā)展使得中國股票市場與債券市場之間在發(fā)展速度、發(fā)展規(guī)模、支付清算、信息披露以及融資決策的取向等方面存在較大差距要強化資本市場在金融體系中的作用使其能夠正常發(fā)揮各種功能以促進實體經(jīng)濟持續(xù)高速增長就應(yīng)盡快糾正這種扭曲的結(jié)構(gòu)使資本市場能夠恢復(fù)其應(yīng)有的結(jié)構(gòu)性均衡目前人們對于大多數(shù)企業(yè)作為債券發(fā)行主體普遍信心不足對其還本付息的能力存在疑慮這里既有歷史上由于企業(yè)債券多次兌付風(fēng)險帶來的后遺影響也有現(xiàn)實中由于企業(yè)自身財務(wù)信息不透明、財務(wù)管理不規(guī)范以及信用意識差而造成的心理影響如何提高發(fā)行主體的信用水平改進和規(guī)范信息披露等市場制度是有效、規(guī)范發(fā)展中國債券市場的關(guān)鍵所在中國參與亞洲債券市場的總體策略應(yīng)是積極推動國內(nèi)債券市場的發(fā)展并在逐步放開資本項目管制的條件下循序漸進地參與亞洲區(qū)域債券市場的發(fā)展進程；充分發(fā)揮香港作為國際金融中心的作用使其成為以人民幣為計值貨幣的國際債券市場中心中國參與亞洲債券市場發(fā)展的策略應(yīng)該遵循兩個基本原則一是協(xié)調(diào)好國內(nèi)債券市場與亞洲區(qū)域債券市場的關(guān)系加快國內(nèi)債券市場尤其是公司債券市場的發(fā)展積極參與到亞洲區(qū)域債券市場發(fā)展的各項進程中去積極開展有關(guān)亞洲債券市場發(fā)展的研究和探索二是循序漸進、穩(wěn)步推進先從基礎(chǔ)設(shè)施等技術(shù)性問題入手促進會計制度、信用評級、信用擔(dān)保、結(jié)算體系等方面的合作與發(fā)展建立區(qū)域內(nèi)統(tǒng)一的標(biāo)準(zhǔn)體系；然后探索建立本地區(qū)由政府出資、吸收私人資本的投資銀行將貨幣協(xié)調(diào)等問題內(nèi)部化為機構(gòu)內(nèi)部的問題從而將區(qū)域間的問題內(nèi)部化為各國內(nèi)部市場中的問題；最后研究以本地區(qū)統(tǒng)一的貨幣定價等更為長遠的戰(zhàn)略性問題為此可采取以下步驟一是有選擇、分步驟地開放資本項目管制為我國參與亞洲債券市場創(chuàng)造條件；二是逐步允許合格的境外發(fā)行人（QFII）在境內(nèi)發(fā)行人民幣債券、美元債券及港幣債券等以促使過高的居民儲蓄轉(zhuǎn)化為資本并控制債券市場發(fā)展中的風(fēng)險；三是逐步開放境內(nèi)金融資產(chǎn)管理公司及其他境內(nèi)合格的發(fā)行人在境外發(fā)行債券首先可開放其在香港發(fā)行人民幣債券或美元債券；四是開放合格的境內(nèi)機