財(cái)務(wù)理論發(fā)展歷程PPT課件

財(cái)務(wù)基本理論研究 1 參考書目 1 ClifordW Smith TheModernTheoryOfCorporateFinance SecondEdition Mc GRAW HILLPUBLISHINGCOMPANY 1989 2 JonathanBarronBaskin AHistoryofCorporateFinance CambridgeUniversityPress 1997 3 EugeneF Brigham MichaelC Ehrhardt FinancialManagement TheoryandPractice 10thEdition HarcourtCollegePublishers 4 汪平 財(cái)務(wù)理論 經(jīng)濟(jì)管理出版社 20035 沈藝峰著 資本結(jié)構(gòu)理論史 經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社 19996 財(cái)務(wù)管理研究 楊淑娥 胡元木 經(jīng)濟(jì)科學(xué)出版社 2002 2 財(cái)務(wù)理論的發(fā)展歷程 3 一 財(cái)務(wù)學(xué)科的發(fā)展歷史 1 從附屬職能到獨(dú)立職業(yè) 籌資管理為重心的理財(cái)階段 1 財(cái)務(wù)管理以籌集資本為重心 以資本成本最小化為目標(biāo) 2 注重籌資方式的比較選擇 而對資本結(jié)構(gòu)的安排缺乏應(yīng)有的關(guān)注 3 財(cái)務(wù)管理中也出現(xiàn)了公司合并 清算等特殊的財(cái)務(wù)問題 但由于資本市場不成熟 不規(guī)范 財(cái)務(wù)管理的重點(diǎn)在于如何籌集資本 對內(nèi)部控制和資本運(yùn)用問題涉及較少 4 籌資管理理財(cái)階段 在財(cái)務(wù)研究上 1897年 美國財(cái)務(wù)學(xué)者托馬斯 格林納 ThomasL Greene 出版了 公司財(cái)務(wù) 詳細(xì)闡述了公司資本的籌集問題 該書被認(rèn)為是最早的財(cái)務(wù)著作之一 1910年 米德 Meade 出版了 公司財(cái)務(wù) 主要研究企業(yè)如何最有效地籌集資本 該書為現(xiàn)代財(cái)務(wù)理論的形成奠定了基礎(chǔ) 5 2 證券市場監(jiān)督加強(qiáng) 財(cái)務(wù)管理轉(zhuǎn)向內(nèi)部控制 內(nèi)部控制為重心的理財(cái)階段 1 財(cái)務(wù)管理不僅要籌措資本 而且要進(jìn)行有效的內(nèi)部控制 管好用好資本 2 企業(yè)財(cái)務(wù)活動(dòng)是與供應(yīng) 生產(chǎn)和銷售并列的一種必要的管理活動(dòng) 它能夠調(diào)節(jié)和促進(jìn)企業(yè)的供 產(chǎn) 銷活動(dòng) 3 各種計(jì)量模型逐漸應(yīng)用于存貨 應(yīng)收帳款 固定資產(chǎn)管理上 財(cái)務(wù)計(jì)劃 財(cái)務(wù)控制和財(cái)務(wù)分析的基本理論和方法逐漸形成 并在實(shí)踐得到了普遍應(yīng)用 4 如何根據(jù)政府的法律法規(guī)來制定公司的財(cái)務(wù)政策 成為公司財(cái)務(wù)管理的重要方面 6 內(nèi)部控制理財(cái)階段 在財(cái)務(wù)研究上 美國的洛弗 W H Lough 在 企業(yè)財(cái)務(wù) 一書中 首先提出了企業(yè)財(cái)務(wù)除籌措資本之外 還要對資本周轉(zhuǎn)進(jìn)行有效的管理 英國 日本的財(cái)務(wù)學(xué)者也十分重視企業(yè)內(nèi)部控制和資本運(yùn)用問題研究 例如 英國的羅斯 T G Rose 在他的 企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)論 中 特別強(qiáng)調(diào)企業(yè)內(nèi)部財(cái)務(wù)管理的重要性 認(rèn)為資本的有效運(yùn)用是財(cái)務(wù)研究的中心 7 3 投資理論的重大突破 投資管理為重心的理財(cái)階段 1 資產(chǎn)負(fù)債表中的資產(chǎn)項(xiàng)目 如現(xiàn)金 應(yīng)收帳款 存貨和固定資產(chǎn)等引起了財(cái)務(wù)人員的重視 2 財(cái)務(wù)管理強(qiáng)調(diào)決策程序的科學(xué)化 實(shí)踐中建立了 投資項(xiàng)目提出 投資項(xiàng)目評價(jià) 投資項(xiàng)目決策 投資項(xiàng)目實(shí)施 投資項(xiàng)目再評價(jià) 的投資決策程序 3 投資分析評價(jià)的指標(biāo) 向考慮貨幣時(shí)間價(jià)值的貼現(xiàn)現(xiàn)金流量指標(biāo)體系轉(zhuǎn)變 4 建立了系統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)投資理論和方法 為正確進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資決策提供了科學(xué)依據(jù) 8 投資管理理財(cái)階段 在財(cái)務(wù)研究上 財(cái)務(wù)研究的重大突破表現(xiàn)在投資風(fēng)險(xiǎn)度量理論和資本結(jié)構(gòu)理論的研究上 美國財(cái)務(wù)學(xué)家迪安 JoelDean 1951 出版了最早研究投資財(cái)務(wù)理論的著作 資本預(yù)算 馬柯維茨 H M Markowitz 1952 提出 資產(chǎn)投資組合理論 夏普 WilliamF Sharpe 1964 建立了資本資產(chǎn)訂價(jià)模型 CAPM 羅斯 S A Ross 1976 提出套利理論 現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論的代表人物有 莫迪格萊尼 FrancoModigliani 和米勒 MertoH Miller 的MM理論 斯蒂格利茲 J E Stiglitz 1972 的非信息對稱理論 羅斯 S A Ross 1972 塔爾邁 E Talmor 1981 邁爾斯 麥羅夫 S Myers N S Majluf 1984 等人的非信息對稱理論 9 4 以資本運(yùn)作為核心 綜合管理階段 資本運(yùn)作為重心的綜合管理階段 1 財(cái)務(wù)管理被視為企業(yè)管理的中心 資本運(yùn)作被視為財(cái)務(wù)管理的中心 2 財(cái)務(wù)管理追求資本收益的最大化 3 財(cái)務(wù)管理的視野不斷拓展 新的財(cái)務(wù)管理領(lǐng)域不斷出現(xiàn) 4 計(jì)量模型在財(cái)務(wù)管理中的運(yùn)用變得越來越普遍 5 計(jì)算機(jī)的應(yīng)用促進(jìn)了財(cái)務(wù)管理手段的重大變革 大大提高了財(cái)務(wù)管理的效率 10 5 走向新經(jīng)濟(jì) 財(cái)務(wù)管理發(fā)展趨勢 1 從財(cái)務(wù)資本向知識(shí)資本擴(kuò)展 2 個(gè)性化生產(chǎn)對資本配置和利用的挑戰(zhàn) 3 投資管理新領(lǐng)域 人力資源 無形資產(chǎn)和風(fēng)險(xiǎn)投資 4 財(cái)務(wù)決策科學(xué)化 5 財(cái)務(wù)管理組織結(jié)構(gòu) 水平化與高效率 11 二 西方公司財(cái)務(wù)理論的發(fā)展 一 規(guī)范研究階段30 40年代末 公司財(cái)務(wù)理論與方法沒有實(shí)質(zhì)性進(jìn)展 公司財(cái)務(wù)的重點(diǎn)仍停留于外部融資問題上 財(cái)務(wù)理論的內(nèi)容仍以介紹法律 金融市場和金融工具為主 而忽視資金使用效率和強(qiáng)化內(nèi)部控制等問題 代表著作有 1897年美國學(xué)者托馬斯 格林納 ThomasL Greene 的 公司財(cái)務(wù) 1910年美國學(xué)者米德 Meade 的 公司財(cái)務(wù) 1913年戴維 Dewing 和李昂 Lyon 分別出版了 公司財(cái)務(wù)政策 和 公司及其財(cái)務(wù)問題 等 12 一 規(guī)范研究階段 50年代以前 1 傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論1952年杜蘭特在 企業(yè)負(fù)債和權(quán)益資本成本 計(jì)量趨勢和問題 一文中 全面系統(tǒng)地總結(jié)傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)理論的各種觀點(diǎn) 并形成傳統(tǒng)的折衷學(xué)說 該理論主要包括三種學(xué)說 凈利理論說 威廉斯 1938 營業(yè)凈利理論說 多德和格雷漢姆 1940 傳統(tǒng)理論說 杜蘭特 1952 這種觀點(diǎn)存在以下不足之處 隱含了一個(gè)缺乏理論依據(jù)的經(jīng)驗(yàn)假設(shè) 在公司剛開始增加負(fù)債時(shí) 股東會(huì)忽略所承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的增加 衡量 穩(wěn)健負(fù)債水平 的標(biāo)準(zhǔn)難以求證 沒有說明為什么公司追求公司價(jià)值最大化 而非股東價(jià)值最大化 總之 凈利法 營業(yè)凈利法和傳統(tǒng)法建立在經(jīng)驗(yàn)判斷之上 是從收益的角度來探討資本結(jié)構(gòu)問題 即對不同收益進(jìn)行資本化來確定企業(yè)價(jià)值 13 一 規(guī)范研究階段 2 股利相關(guān)論 或稱 一鳥在手 理論戈登 MyronGordon 與林特納 John3 投資組合理論 Lintner 馬柯維茨 H Markowitz 1952 夏普 Sharpe 這些理論大多是對某種慣例的描述 回答的是 投資 籌資 股利政策應(yīng)該是什么 的規(guī)范性問題 很少對企業(yè)完整的財(cái)務(wù)現(xiàn)象進(jìn)行系統(tǒng)性分析 14 二 實(shí)證研究階段 50 80年代 進(jìn)入50年代以后 西方財(cái)務(wù)學(xué)界問題研究之中 并取得驚人的成就 逐漸形成和完善了現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論 這一階段主要采用實(shí)證研究方法 回答的是 投資 籌資 股利政策是怎樣影響企業(yè)價(jià)值 問題 根據(jù)實(shí)證研究重點(diǎn)的變化 公司財(cái)務(wù)理論的實(shí)證研究階段又可分為三個(gè)時(shí)期 資產(chǎn)管理時(shí)期 主要是現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論實(shí)證研究時(shí)期 投資管理時(shí)期 是對風(fēng)險(xiǎn)和收益權(quán)衡理論的實(shí)證研究 具體包括有效市場假設(shè) 資本資產(chǎn)定價(jià)模型 套利定價(jià)理論 期權(quán)定價(jià)理論以及驗(yàn)證 深化時(shí)期 代理理論和信息不對稱理論的納入等 15 二 實(shí)證研究階段 1 資產(chǎn)管理時(shí)期的實(shí)證研究時(shí)間價(jià)值概念的引入 以固定資產(chǎn)投資決策為研究對象的資本預(yù)算方法也日益成熟 最早研究投資財(cái)務(wù)理論的迪安 Joel Dean 于1951年出版了 資本預(yù)算 對公司理財(cái)由融 資管理向資產(chǎn)管理的飛躍發(fā)展發(fā)揮了決定性影響MM理論標(biāo)志著現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論的誕生 使公司財(cái)務(wù)理論發(fā)生了革命性的變化 主要體現(xiàn)在 界定了企業(yè)價(jià)值與財(cái)務(wù)決策 理財(cái)行為 間的相關(guān)性 現(xiàn)代公司財(cái)務(wù)理論開始走向了實(shí)證研究 自20世紀(jì)90年代以后 企業(yè)價(jià)值及其最大化概念成為理財(cái)學(xué)發(fā)展中的核心所在 16 二 實(shí)證研究階段 隨后主要沿著兩個(gè)主要分支發(fā)展 一支以米勒 莫迪格萊尼 法拉 塞爾文 貝南和斯塔普里頓等代表 主要探討稅收差異對資本結(jié)構(gòu)的影響 另一支以巴克特 斯蒂格利茲 阿特曼 華納為代表 將市場均衡理論應(yīng)用到資本結(jié)構(gòu)理論的研究之中 重點(diǎn)研究破產(chǎn)成本與資本結(jié)構(gòu)的關(guān)系問題 以后再派生到財(cái)務(wù)困境成本里面去 這兩大學(xué)派最后再歸結(jié)到以羅比切克 梅耶斯 斯科特 考斯和李真伯格等人所倡導(dǎo)的權(quán)衡理論 后來又演變?yōu)楹髾?quán)衡理論 1977年 米勒批駁斯蒂格利茨等人的均衡分析方法中沒有考慮個(gè)人所得稅的缺陷 而加入個(gè)人所得稅 又一次修改了MM理論 形成米勒模型 使其研究結(jié)論又回到MM定理 17 二 實(shí)證研究階段 2 投資財(cái)務(wù)管理時(shí)期20世紀(jì)60年代中期以后 公司理財(cái)?shù)闹攸c(diǎn)轉(zhuǎn)移到投資管理上 公司財(cái)務(wù)理論的研究重點(diǎn)是風(fēng)險(xiǎn)與收益權(quán)衡問題 主要涉及的理論有 有效市場假設(shè)和投資估價(jià)理論 資本資產(chǎn)定價(jià)理論 套利定價(jià)理論和期權(quán)定價(jià)理論 1 有效市場假設(shè)的發(fā)展研究有效市場假設(shè)對公司財(cái)務(wù)具有重要的意義 財(cái)務(wù)經(jīng)理選擇發(fā)行債券或股票的時(shí)機(jī)是徒勞的 證券回報(bào)是公司業(yè)績的有效計(jì)量 股票或債券的價(jià)格不會(huì)因?yàn)樨?cái)務(wù)經(jīng)理采用不同的會(huì)計(jì)準(zhǔn)則而受到影響 即操縱每股收益并不能獲得超額回 報(bào) 對于投資者而言 一個(gè)有效的資本市場意味著他們總是 會(huì)得到正常收益 18 二 實(shí)證研究階段 2 投資財(cái)務(wù)管理時(shí)期 2 投資估價(jià)理論的發(fā)展1 資本資產(chǎn)定價(jià)理論 CAPM 2 套利定價(jià)理論 APT 3 期權(quán)定價(jià)理論 OPM 19 二 實(shí)證研究階段 1 資本資產(chǎn)定價(jià)理論 CAPM 該模型不僅給出了風(fēng)險(xiǎn)與收益呈線性關(guān)系的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)定價(jià)的一般模型 而且還利用實(shí)證方法來度量市場中存在的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn) 為投資者從直覺上得到的為承擔(dān)額外風(fēng)險(xiǎn)而應(yīng)得的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)給出了量化分析 根據(jù)CAPM 人們只需要計(jì)算資產(chǎn)的 值 最優(yōu)證券組合的選擇在計(jì)算上可行 CAPM的提出宣告股票定價(jià)理論的完整建立 同時(shí)也奠定了股票定價(jià)理論所涵蓋的兩個(gè)核心內(nèi)容 投資者行為理論 即探求單個(gè)投資者在追求效用最大化情況下的行為模型 市場均衡定價(jià)模型 即以市場完全有效為假設(shè)前提 尋求風(fēng)險(xiǎn)與收益所遵循的一般化形式 20 二 實(shí)證研究階段 2 套利定價(jià)理論 APT 羅斯 Ross 1967 從另一個(gè)角度 套利定價(jià) 提出了資 產(chǎn)市場均衡定價(jià)模型 即套利定價(jià)理論 Arbitrage Pricing APT 該理論不需要市場資產(chǎn)組合 也不需要 Theory CAPM模型那樣嚴(yán)格的假設(shè)條件 但得出了類似CAPM的基本結(jié)論 并聲稱是可以檢驗(yàn)的 APT理論的前提假設(shè)較CAPM模型寬松許多 使得理論模型要接近現(xiàn)實(shí) CAPM模型認(rèn)為市場均衡力量來自于投資者對不同資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)邊際收益的對比 而APT理論認(rèn)為市場均衡是投資者無限追逐無風(fēng)險(xiǎn)套利機(jī)會(huì)而形成的 套利機(jī)會(huì)是一種零風(fēng)險(xiǎn)零投資但收益確定的投資機(jī)會(huì) 21 二 實(shí)證研究階段 3 期權(quán)定價(jià)理論 OPM 在現(xiàn)代財(cái)務(wù)中 研究和運(yùn)用期權(quán)估價(jià)理論 不僅因?yàn)樗墙鹑谫Y產(chǎn)交易的一種方式 而且是因?yàn)槠髽I(yè)許多投資和籌資決策都隱含著期權(quán)問題 期權(quán)估價(jià)模型 不僅可用于選擇投資方案 確定證券價(jià)值 還可廣泛用于建立目標(biāo)資本結(jié)構(gòu) 規(guī)避財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)以及確立股利政策和處理各種財(cái)務(wù)關(guān)系 一般認(rèn)為 70年代是西方公司財(cái)務(wù)理論走向成熟的時(shí)期 1972年 法瑪和米勒出版的 財(cái)務(wù)理論 一書標(biāo)志著西方公司財(cái)務(wù)理論已經(jīng)發(fā)展成熟 22 三 規(guī)范與實(shí)證研究融合階段 80年代至今 20世紀(jì)80年代后 由于代理理論和信息不對稱理論等理論的納入以及高科技的發(fā)展 公司理財(cái)進(jìn)入驗(yàn)證和深化發(fā)展的新階段 并朝著國際化 精確化 電算化 網(wǎng)絡(luò)化方向發(fā)展 在研究方法上 走向了規(guī)范研究與實(shí)證研究相融合的階段 23 三 規(guī)范與實(shí)證研究融合階段 80年代至今 1 公司財(cái)務(wù)理論繼續(xù)研究對上述理論模型的驗(yàn)證 1 公司財(cái)務(wù)理論研究范圍的拓展 通貨膨脹 稅收 財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn) 國際財(cái)務(wù) 網(wǎng)絡(luò)財(cái)務(wù) 2 公司財(cái)務(wù)理論研究中各種假設(shè)的打破 加快了公司財(cái)務(wù)理論的深化和發(fā)展 1 信息經(jīng)濟(jì)學(xué)和博弈論打破傳統(tǒng)理財(cái)假設(shè)2 代理理論引入資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論3 行為學(xué)中的人非理性觀念打破理性經(jīng)濟(jì)人假設(shè) 3 公司財(cái)務(wù)理論的綜合研究不斷涌現(xiàn) 24 三 規(guī)范與實(shí)證研究融合階段 2 新財(cái)務(wù)理論的發(fā)展 1 代理理論 2 信息不對稱理論 3 信息不對稱下的新資本結(jié)構(gòu)理論 4 新的股利理論 25 三 規(guī)范與實(shí)證研究融合階段 1 代理理論1976年 美國學(xué)者詹森 MichaelC Jensen 和麥克森 WilliamH Meckling 發(fā)表了 廠商理論 管理行為 代理成本與所有權(quán)結(jié)構(gòu) 一文 提出了 代理關(guān)系 的重要概念 并闡述了公司中的委托 代理關(guān)系問題 代理理論對現(xiàn)代企業(yè)財(cái)務(wù)理論的發(fā)展具有重要的參考價(jià)值 一方面 可以正確處理股東 債權(quán)人與經(jīng)理之間以及之間內(nèi)部之間的代理關(guān)系 建立適當(dāng)?shù)墓局卫頇C(jī)制 另一方面 可以解決企業(yè)資本結(jié)構(gòu)的選擇和風(fēng)險(xiǎn)偏好問題 26 三 規(guī)范與實(shí)證研究融合階段 2 信息不對稱理論 代理理論 逆向選擇與道德風(fēng)險(xiǎn) 信息傳遞理論等在事前發(fā)生的信息不對稱會(huì)引起逆向選擇問題 而事后發(fā)生的信息不對稱會(huì)引起道德風(fēng)險(xiǎn)問題 信息不對稱理論對西方財(cái)務(wù)理論的發(fā)展產(chǎn)生重要的影響 一方面 在公司財(cái)務(wù)理論的研究中 考慮了在不對稱信息情況下 如何建立和運(yùn)用激勵(lì)和監(jiān)督機(jī)制 信息傳遞機(jī)制的問題 另一方面 借鑒不對稱信息的分析方法 財(cái)務(wù)學(xué)者從代理理論與信號(hào)理論兩個(gè)角度加深了對有效資本市場理論 資本結(jié)構(gòu)理論和股利理論等問題展開了研究 27 三 規(guī)范與實(shí)證研究融合階段 3 信息不對稱下的新資本結(jié)構(gòu)理論新現(xiàn)代資本結(jié)構(gòu)的研究從20世紀(jì)80年代開始 引入信息經(jīng)濟(jì)學(xué) 博弈論等領(lǐng)域的最新研究方法 突破了傳統(tǒng)資本結(jié)構(gòu)單純研究籌資結(jié)構(gòu)的權(quán)衡問題 并試圖借助非對稱信息理論中的 信號(hào) 動(dòng)機(jī) 激勵(lì) 經(jīng)理人博弈 等概念 從公司所有者 內(nèi)部管理者 CE