海外并購若干法律問題及中國律師的工作 上

1、海外并購若干法律問題及中國律師的工作 上海外并購若干法律問題及中國律師的工作(上) 2011年11月25日近年來，中國企業(yè)（尤其是大型國有企業(yè)）的海外并購舉措頻頻，其中不乏重量級交易。海外并購的操作是一項(xiàng)系統(tǒng)工程，牽涉到細(xì)致的調(diào)查與談判、復(fù)雜的交易結(jié)構(gòu)設(shè)計(jì)、境內(nèi)與境外政府審批等方方面面，通常會有諸多國際國內(nèi)中介機(jī)構(gòu)（包括財(cái)務(wù)顧問、律師事務(wù)所、會計(jì)師事務(wù)所、行業(yè)咨詢機(jī)構(gòu)等）參與其中。去年下半年至今年4月，我們作為中國某大型國有化工類集團(tuán)的國內(nèi)律師，為其收購歐洲某化工集團(tuán)100%股份（以下稱“化工收購項(xiàng)目”或“本項(xiàng)目”）提供了包括盡職調(diào)查、融資、反壟斷（包括國內(nèi)反壟斷與歐盟反壟斷）等法律服務(wù)。本項(xiàng)

2、目收購總金額約20億美元，提供中介服務(wù)的其他機(jī)構(gòu)還有蘇格蘭皇家銀行（rbs）、普華永道、美邁斯（omm）、高偉紳（cliffordchance）等。結(jié)合本項(xiàng)目及我們參與的一些其他海外并購案例，我簡要介紹一下海外并購涉及的若干法律問題及中國律師在海外并購中提供的法律服務(wù)。因?yàn)槠鶈栴}，本文將分成上下兩期發(fā)表，本期介紹盡職調(diào)查與融資事務(wù)，下期介紹反壟斷事務(wù)。 一、 盡職調(diào)查 詳盡的財(cái)務(wù)與法律盡職調(diào)查是作出并購決心、確定收購價款以及股權(quán)交割后盡快接管目標(biāo)公司的前提與關(guān)鍵。海外并購涉及的目標(biāo)公司往往在全球擁有子公司、機(jī)構(gòu)或資產(chǎn)，由于各國法律與財(cái)務(wù)制度的差異，收購方通常會在涉及的相關(guān)國家聘請律師事務(wù)所與

3、會計(jì)師事務(wù)所進(jìn)行該國（或地區(qū)）范圍內(nèi)的盡職調(diào)查，也通常會有一個牽頭律師事務(wù)所與一個牽頭會計(jì)師事務(wù)所（或該事務(wù)所在某地的辦公室）分別協(xié)調(diào)法律與財(cái)務(wù)盡職調(diào)查工作。 （一）賣方盡職調(diào)查（vendor due diligence） 在收購方對目標(biāo)公司進(jìn)行盡職調(diào)查前，一些目標(biāo)公司會聘請律師事務(wù)所與會計(jì)師事務(wù)所對自身進(jìn)行盡職調(diào)查，以評估自身價值與存在的風(fēng)險。有些情況下，目標(biāo)公司股東會將該盡職調(diào)查報告（vendor due diligence report，以下稱vdd report）提交收購方作前期盡職調(diào)查之用。之所以有這個程序，主要是因?yàn)椴①徴勁新L而充滿變數(shù)，轉(zhuǎn)讓方不愿一開始就把目標(biāo)公司的信息與資料全

4、盤披露給潛在的收購方，而會根據(jù)談判進(jìn)展逐步披露。vdd report 包含的信息全面但間接，適于在正式盡職調(diào)查之前向收購方披露。 收購方的律師與會計(jì)師研究、審查vdd report后，會將發(fā)現(xiàn)的問題及需補(bǔ)充的資料清單提交給轉(zhuǎn)讓方，同時向收購方出具一個red flag report（法律風(fēng)險報告），提示從vdd report中發(fā)現(xiàn)的重大風(fēng)險。 （二）正式盡職調(diào)查 1. data room（數(shù)據(jù)庫） 不同于境內(nèi)收購，跨國并購中的盡職調(diào)查通常采用data room的方式。轉(zhuǎn)讓方會將盡職調(diào)查涉及的相關(guān)資料掃描后按類別置于一個data room中，收購方參與盡職調(diào)查的顧問提供自己的企業(yè)郵箱進(jìn)行網(wǎng)上注冊，

5、憑借注冊后獲得的用戶名與密碼進(jìn)入該data room瀏覽其中的所有資料。data room一般有開放期限（如一個月），過期關(guān)閉，而且非經(jīng)轉(zhuǎn)讓方特別授權(quán)，其中的資料無法下載或打印。data room也會根據(jù)調(diào)查的進(jìn)展隨時添加資料。 采用data room而非現(xiàn)場盡職調(diào)查的方式，原因一方面在于節(jié)省跨國往返的開支與時間；另一方面使盡職調(diào)查在一種秘密狀態(tài)下進(jìn)行，不至于影響目標(biāo)公司正常的運(yùn)轉(zhuǎn)；更重要的是如前面所述，轉(zhuǎn)讓方不愿意將目標(biāo)公司所有信息毫無保留地披露給一個僅僅是潛在的收購方，而更愿意采用逐步披露的方式。當(dāng)然，采取這種方式獲得的信息是間接且未必全面的，因而收購方顧問會在其盡職調(diào)查報告中特別指出報告

6、僅依據(jù)data room、vdd report及轉(zhuǎn)讓方對收購方問題所作的回答做出，并假設(shè)data room中的資料均為真實(shí)、準(zhǔn)確、詳盡。其后，在股權(quán)收購協(xié)議（spa）中，收購方會要求轉(zhuǎn)讓方保證data room中的資料均為真實(shí)、準(zhǔn)確、詳盡，否則將承擔(dān)相應(yīng)的法律責(zé)任。 2. question & answer階段 瀏覽數(shù)據(jù)庫中的資料時，收購方顧問應(yīng)將需要轉(zhuǎn)讓方解釋或進(jìn)一步說明的問題以清單方式提交于轉(zhuǎn)讓方，問題根據(jù)重要程度分為高/中/低三類，其中重要程度為高的問題不宜超過一定比例（如25%），以便優(yōu)先處理重要問題。轉(zhuǎn)讓方應(yīng)及時對清單中的問題作出解釋、說明，或向data room添加進(jìn)一步資料供收購

7、方審核。 3. 制作盡職調(diào)查報告 最終，收購方顧問會根據(jù)盡職調(diào)查結(jié)果出具盡職調(diào)查報告。報告通常分正文與附件兩部分，正文包括定義、背景、總體概要及報告，對目標(biāo)公司歷史沿革、股權(quán)狀況、資產(chǎn)、負(fù)債、保險、員工、合同、爭議與訴訟、知識產(chǎn)權(quán)、環(huán)境保護(hù)、競爭與反壟斷、稅收等事項(xiàng)出具審查意見；附件包括調(diào)查范圍與程序、假設(shè)與限制、未回答問題及其他。其中，員工與環(huán)境保護(hù)事宜是最易被中國公司忽視，但在國外法律環(huán)境下對公司的發(fā)展前景與估值關(guān)系重大的兩類事項(xiàng)。盡職調(diào)查報告的主要目的在于描述目標(biāo)公司的現(xiàn)狀，說明存在的問題并提出解決該等問題的思路。對于存在的問題，收購方顧問通常會以清單方式列出事項(xiàng)(issue)、存在的風(fēng)

8、險(implication)及解決建議(action)。事項(xiàng)可細(xì)分為五類： 估價事項(xiàng)(valuation issues): 與購買價格有關(guān)的事項(xiàng)； 確認(rèn)事項(xiàng)(verification issues)：需要進(jìn)一步確認(rèn)或調(diào)查的風(fēng)險/事項(xiàng)； 分隔事項(xiàng)(separation issues): 在交易文件簽署前需要處理的事項(xiàng)； 交易文件事項(xiàng)(spa issues)：可能需要在交易文件中由轉(zhuǎn)讓方提供擔(dān)保或賠 償?shù)氖马?xiàng)； 交割后事項(xiàng)(post closing issues): 可推遲至交割后處理的事項(xiàng)。 同時，收購方顧問會特別列出關(guān)鍵事項(xiàng)（key issues）與關(guān)鍵發(fā)現(xiàn)（key findings）供收購方

9、決策時參考。 中國公司在從事海外并購時往往不太重視盡職調(diào)查工作。然而，海外市場對中國公司而言意味著陌生的法律環(huán)境與監(jiān)管體系、全新的公司治理結(jié)構(gòu)與運(yùn)作模式，只有與其顧問緊密合作，通過專業(yè)的盡職調(diào)查，盡可能全面、深入地掌握目標(biāo)公司的各類信息并發(fā)現(xiàn)其中存在的風(fēng)險與問題，才能為收購決策及收購價款提供依據(jù)，并在并購實(shí)施后盡快接掌目標(biāo)公司。 二、 融資 化工收購項(xiàng)目的收購資金（總計(jì)約20億美元）小部分為自有資金，大部分來自國內(nèi)某銀行的貸款。出于稅收方面的考慮，收購方在海外設(shè)立了兩層子公司，以海外子公司收購目標(biāo)公司股權(quán)，收購資金亦通過子公司支付至目標(biāo)公司的股東。來自銀行貸款的收購資金一部分以股權(quán)轉(zhuǎn)讓金的方式

10、支付給目標(biāo)公司的股東，另一部分以債務(wù)替換資金的方式支付給目標(biāo)公司的股東以償還目標(biāo)公司所欠股東債。除收購資金外，收購方還向另一個國內(nèi)銀行的海外分行申請了部分流動資金貸款。銀行與借款人均聘請了中國律師與國外律師，中國律師負(fù)責(zé)貸款主協(xié)議（分為股權(quán)收購貸款協(xié)議acquisition facility agreement與債務(wù)替換貸款協(xié)議debt substitution facility agreement）、擔(dān)保協(xié)議及相關(guān)文件的起草、談判，外國律師負(fù)責(zé)國外法項(xiàng)下股權(quán)質(zhì)押協(xié)議及相關(guān)文件的起草、談判及股權(quán)質(zhì)押登記的辦理。我們以收購方的中國律師身份參與了此次融資。 （一）貸款合同 標(biāo)準(zhǔn)的貸款合同正文包括釋

11、義、貸款額度、用途、期限、利息、先決條件、提款、本息的償還、提前還款、增加成本、還款順序、陳述與保證、資金使用情況的檢查、財(cái)務(wù)承諾、擔(dān)保、違約、補(bǔ)償和利差成本、費(fèi)用、信息披露、抵銷、管轄法律、執(zhí)行等條款。附件通常還包括提款先決條件和后續(xù)條件、提款請求格式、還款計(jì)劃等內(nèi)容。鑒于上述條款目前在國際國內(nèi)融資中運(yùn)用已較為成熟，本文不再一一贅述，僅簡要介紹一下本項(xiàng)目貸款合同中談判難度較大的幾個條款。 1. 交叉違約(cross-default) 這是銀行方面堅(jiān)持放在貸款合同中的一個條款，其內(nèi)容如下： 保證人或者任何借款人集團(tuán)成員發(fā)生任何下述事件，則構(gòu)成違約： (a) 其任何財(cái)務(wù)負(fù)債在到期時（任何原先適用

12、的寬限期過后）未能得到 支付； (b) 其任何財(cái)務(wù)負(fù)債： (i) 提前到期和應(yīng)付； (ii) 被要求支付；或者 (iii) 可以被債權(quán)人宣布為提前到期和應(yīng)付或者被要求支付。 (c) 任何承諾額基于一項(xiàng)違約事件或具有類似效力的其他規(guī)定（不論如 何表述）而被取消或中止。 除非前述(a) 至(c) 款項(xiàng)下的財(cái)務(wù)負(fù)債的總額少于 美元(usd )或其它等值金額。 也就是說，即使保證人、借款人集團(tuán)成員（包括借款人、借款人為收購目的設(shè)立的子公司、目標(biāo)公司）在本貸款合同項(xiàng)下不存在違約行為，但一旦該等成員在其他財(cái)務(wù)負(fù)債項(xiàng)下出現(xiàn)未及時償還等違約情形，則銀行有權(quán)宣布借款人違約并行使其權(quán)利（包括要求借款人提前還款）。

13、銀行方面堅(jiān)持這個條款的基本考量在于，一旦借款人集團(tuán)成員產(chǎn)生其他財(cái)務(wù)負(fù)債項(xiàng)下的違約行為，表明借款人集團(tuán)成員的資信狀況與履約能力出現(xiàn)問題，出于最大限度降低風(fēng)險的考慮，銀行要及時采取行動，避免在主張債權(quán)時其受償順序劣于其他銀行或債權(quán)人。 2. 清理期（clean-up period） 清理期條款是我們?yōu)楸Ｗo(hù)借款人利益而設(shè)置的一個條款。在貸款合同中，銀行要求借款人集團(tuán)成員就其主體資格、披露信息的完整與真實(shí)性、收購交易的合法性、名下資產(chǎn)的權(quán)屬、無重大訴訟仲裁等諸多事項(xiàng)作出承諾與保證。然而，貸款合同簽訂時，借款人就目標(biāo)公司有關(guān)事項(xiàng)向銀行作出的承諾與保證并非基于借款人本身的確信，而是基于目標(biāo)公司及其股東向借

14、款人（收購方）所作的承諾與保證，如該等承諾與保證不實(shí)，亦并非借款人的本意。因而，我們主張?jiān)谫J款合同中添加清理期條款，約定在交割日后一定期限（如60日）之內(nèi)，借款人違反其對目標(biāo)公司（及其子公司）有關(guān)事項(xiàng)的承諾與保證，不視為違約。經(jīng)反復(fù)談判，銀行方面接受了此條款，但對此條款設(shè)定了若干前提： (a) 其僅因僅與目標(biāo)公司或目標(biāo)公司任何子公司有關(guān)的情形（或就目標(biāo)公司的成員進(jìn)行促使或確保的任何義務(wù)）的原因（如無本規(guī)定）本應(yīng)構(gòu)成對陳述或保證的違反、或?qū)Τ兄Z的違反；且 (b) 其能夠補(bǔ)救，且已經(jīng)采取合理措施進(jìn)行補(bǔ)救； (c) 不會產(chǎn)生重大不利影響；且 (d) 產(chǎn)生該等事項(xiàng)的情形非經(jīng)任何借款人集團(tuán)成員的促使或批

15、準(zhǔn)。 3.提款先決條件 銀行與借款人商定，提款日確定在股權(quán)交割日前數(shù)日。在提款日前，借款人應(yīng)滿足各項(xiàng)提款先決條件，這些條件也是雙方談判時爭議的焦點(diǎn)。銀行方面提出了多達(dá)60多項(xiàng)的提款先決條件，包括借款人集團(tuán)對收購與融資的批準(zhǔn)與授權(quán)文件、各政府機(jī)構(gòu)的審批文件、轉(zhuǎn)讓方出具的收購方義務(wù)全部得到滿足或豁免的狀態(tài)證明、股權(quán)質(zhì)押手續(xù)全部辦理完畢的證明等，并設(shè)置了一個兜底條款：借款人應(yīng)滿足的其他條件或提交的其他文件。 考慮到在交割日之前，收購方應(yīng)處理/提交接近千份交割事項(xiàng)/交割文件，而銀行方面提出的提款先決條件中有些并非十分必要，有些因?yàn)楦鞣N原因未必能及時提交（如股權(quán)質(zhì)押手續(xù)的辦理可能出現(xiàn)延期），有些提交難度

16、很大（如經(jīng)與轉(zhuǎn)讓方律師溝通，轉(zhuǎn)讓方律師告知屆時無法出具一個關(guān)于收購方義務(wù)已全部滿足或豁免的證明），我們提出刪除部分提款先決條件或?qū)⑵湟浦梁罄m(xù)條件（可在提款日后一段時間內(nèi)提交的文件）。最終，雙方達(dá)成一致，由借款人（收購方）出具一個關(guān)于收購方義務(wù)已全部滿足或豁免的證明；同時，將股權(quán)質(zhì)押手續(xù)的辦理移至后續(xù)條件；此外，將兜底條款修改為：根據(jù)貸款人合理裁量，借款人應(yīng)滿足的其他條件或應(yīng)提交的其他文件。 （二）擔(dān)保 因?yàn)橘J款金額非常大，銀行要求借款人提供多層擔(dān)保。除由借款人母公司（某國資委直管企業(yè)）提供連帶責(zé)任保證擔(dān)保外，還將借款人為收購目的在海外設(shè)立的兩個子公司及目標(biāo)公司股權(quán)全部質(zhì)押給銀行（其中目標(biāo)公司的

17、股權(quán)將在交割完成后質(zhì)押給銀行）。股權(quán)質(zhì)押適用子公司及目標(biāo)公司所在地法律，故相關(guān)法律文件及質(zhì)押手續(xù)由雙方的外國律師主要負(fù)責(zé)。 借款人將其直接設(shè)立的第一層級海外子公司的股權(quán)出質(zhì)，性質(zhì)上屬于以其自身財(cái)產(chǎn)提供擔(dān)保，不存在政府審批問題。但，第一層級海外子公司以其持有的第二層級海外子公司的股權(quán)以及第二層級海外子公司以其持有的目標(biāo)公司股權(quán)為借款人提供擔(dān)保，是否涉及到政府審批的問題？ 1. 是否構(gòu)成對外擔(dān)保？ 201039號國家外匯管理局關(guān)于境內(nèi)機(jī)構(gòu)對外擔(dān)保管理問題的通知第一條規(guī)定：對外擔(dān)保是指境內(nèi)機(jī)構(gòu)（擔(dān)保人）以保證、抵押或者質(zhì)押等形式，向境外機(jī)構(gòu)（擔(dān)保受益人）承諾，當(dāng)債務(wù)人（境內(nèi)外機(jī)構(gòu)）未按照合同約定履行

18、義務(wù)時，由擔(dān)保人履行義務(wù)或者由受益人依照中華人民共和國擔(dān)保法、中華人民共和國物權(quán)法的規(guī)定，將抵押物、質(zhì)物折價拍賣、變賣的價款優(yōu)先受償?shù)男袨?；境?nèi)機(jī)構(gòu)對外提供擔(dān)保，如被擔(dān)保人為境外機(jī)構(gòu)、而擔(dān)保受益人為境內(nèi)機(jī)構(gòu)，視同對外擔(dān)保管理，適用本通知規(guī)定。也就是說，如擔(dān)保人為境內(nèi)機(jī)構(gòu)，擔(dān)保受益人（銀行）、被擔(dān)保人任意一方為境外機(jī)構(gòu)，則構(gòu)成對外擔(dān)保。 本項(xiàng)目中，擔(dān)保人（第一層級與第二層級海外子公司）系境外機(jī)構(gòu)，不構(gòu)成對外擔(dān)保，無需就對外擔(dān)保事宜報國家外匯管理局審批。 2. 是否構(gòu)成外債？ 2003年1月國家發(fā)改委、財(cái)政部、外匯管理局外債管理暫行辦法第二十二條規(guī)定：境內(nèi)機(jī)構(gòu)對外簽訂借款合同或擔(dān)保合同后，應(yīng)當(dāng)依據(jù)有關(guān)規(guī)定到外匯管理部門辦理登記手續(xù)；國際商業(yè)貸款借款合同或擔(dān)保合同須經(jīng)登記后方能生效。2005年10月國家外匯管理局關(guān)于完善外債管理有關(guān)問題的通知第四條第（四）項(xiàng)規(guī)定：未經(jīng)國家外匯管理局批準(zhǔn)，境內(nèi)中資企業(yè)向境內(nèi)金融機(jī)構(gòu)借用貸款不得接受境外機(jī)構(gòu)或個人提供的擔(dān)保。本項(xiàng)目中，質(zhì)押人盡管系由借款人全資設(shè)立，但系依據(jù)國外法設(shè)立的外國公司，具有法律上的獨(dú)立地位。因而，我們認(rèn)為，借款人接受作為境外機(jī)構(gòu)的質(zhì)押人提供的擔(dān)保，視同為外債，應(yīng)經(jīng)國家外匯管理局批準(zhǔn)。經(jīng)