期權(quán)系列合約的價格關(guān)系探究

1、精選優(yōu)質(zhì)文檔-傾情為你奉上期權(quán)系列合約的價格關(guān)系探究期權(quán)在我國是新型的衍生品工具，深入理解期權(quán)系列合約期權(quán)系列是指合約標的相同，到期月份相同，行權(quán)方式相同,行權(quán)價格不同的所有看漲或看跌期權(quán)合約。比如豆粕1501看漲期權(quán)對應(yīng)的所有不同行權(quán)價格的期權(quán)合約就是一個期權(quán)系列。的特點，對于交易所引導(dǎo)投資者開展期權(quán)交易、評價期權(quán)價格合理性、進行無套利期權(quán)結(jié)算定價,以及監(jiān)督市場運行狀況具有重要意義。一、影響期貨和期權(quán)合約價格的因素期貨合約和期貨期權(quán)合約的價格所受影響因素有所差異，呈現(xiàn)出不同的特點。相同品種、不同月份的期貨合約之間的價格通常存在一定相關(guān)性，一般有遠月合約價格高于近月的特點，但是由于價格影響因素

2、的差異，期貨合約價格又往往表現(xiàn)出不規(guī)律性，因此遠月合約價格低于近月的逆向市場情形也時有發(fā)生，屬于合理的市場狀態(tài)。因此期貨合約之間的價格沒有嚴格數(shù)學(xué)意義上的約束關(guān)系。期貨期權(quán)合約以期貨標的物為基礎(chǔ)，其合約價格為權(quán)利金（由五個因素決定：標的期貨價格、行權(quán)價格、到期期限、波動率和無風險利率）。同一系列的期權(quán)合約，其標的期貨價格、到期期限、無風險利率相同，波動率是對標的期貨未來波動率的預(yù)期，但是行權(quán)價格單調(diào)變化，因此理論上期權(quán)系列合約價格隨著行權(quán)價格變化呈現(xiàn)出平滑單調(diào)、凹曲線的特征。二、期權(quán)系列合約的價格關(guān)系特點（一）期權(quán)行權(quán)價格和期權(quán)價格的關(guān)系同一系列的期權(quán)行權(quán)價格和期權(quán)價格存在單調(diào)遞增或遞減的關(guān)系

3、。首先，看漲期權(quán)的價格隨著行權(quán)價格的升高而單調(diào)遞減；看跌期權(quán)的價格隨著行權(quán)價格的升高而單調(diào)遞增。否則就意味著無論標的價值如何變化，交易者不需要任何投入即可通過牛市價差策略進行無風險套利，違背了期權(quán)定價規(guī)律。其次，看漲和看跌期權(quán)系列的價格曲線為凹曲線而非凸曲線，即兩個不同行權(quán)價格上的期權(quán)價格之和應(yīng)大于其中間行權(quán)價格上的期權(quán)價格的兩倍。否則，就意味著無論標的價格如何變化，交易者都不需要任何投入即可通過蝶式策略進行無風險套利，違背了期權(quán)定價規(guī)律。以 年月的大豆期權(quán)的交易和結(jié)算數(shù)據(jù)為例,圖示如下:圖：大豆期權(quán)交易價格與行權(quán)價格關(guān)系圖：大豆期權(quán)結(jié)算價格與行權(quán)價格關(guān)系從圖可以看出，交易期間看漲和看跌期權(quán)的

4、交易價格基本滿足系列價格的單調(diào)關(guān)系，但局部存在一定跳躍，系列價格不夠平滑,表明在期權(quán)交易的某一瞬間,可能存在短暫的無風險套利機會。從圖可以看出，看漲看跌期權(quán)結(jié)算價格非常好地滿足了期權(quán)系列合約價格之間的單調(diào)關(guān)系。（二）期權(quán)價格和內(nèi)在價值的關(guān)系實值期權(quán)的價格應(yīng)該大于等于期權(quán)的內(nèi)在價值。期權(quán)價格由兩部分組成，內(nèi)在價值和時間價值。期權(quán)的內(nèi)在價值是指立即執(zhí)行期權(quán)合約并在期貨市場平倉所能獲得的收益，最小為零。平值期權(quán)和虛值期權(quán)的內(nèi)在價值為零，只有時間價值。實值期權(quán)除了具有內(nèi)在價值，還有時間價值，因此在理性市場，實值期權(quán)的價格應(yīng)該大于等于期權(quán)的內(nèi)在價值。例如，豆粕期貨盤面價格為元噸，行權(quán)價格為元的實值看漲期

5、權(quán)的價格理論上應(yīng)高于等于元（內(nèi)在價值）。盡管當日期權(quán)的價格漲跌幅度區(qū)間可能為，但是低于元的期權(quán)價格明顯是非理性價格，即便可能存在，成熟市場也會通過套利很快熨平不合理的價格。（三）波動率對期權(quán)價格的影響期權(quán)波動率和行權(quán)價格往往呈現(xiàn)出波動率微笑或傾斜的特征，而同一行權(quán)價格對應(yīng)的看漲和看跌期權(quán)具有相同的隱含波動率。波動率是對期貨價格變動幅度的度量，沒有方向性。較為常用的隱含波動率是指根據(jù)市場上的期權(quán)價格使用期權(quán)定價模型反推出的波動率，反映了市場對標的資產(chǎn)未來波動率的實際預(yù)期。根據(jù)市場長期觀察，隱含波動率與執(zhí)行價格之間的關(guān)系存在波動率微笑、波動率傾斜等曲線特征。即具有相同到期日和標的資產(chǎn)而行權(quán)價格不同

6、的期權(quán)，其交易價格反映的隱含波動率并不相同，行權(quán)價格偏離標的資產(chǎn)價格越遠，其隱含波動率可能越大。此外，相同行權(quán)價格的看漲和看跌期權(quán)應(yīng)有相同的隱含波動率，否則將存在轉(zhuǎn)換或反轉(zhuǎn)換套利的機會。我們觀察 年月的大豆期權(quán)交易和結(jié)算時段的隱含波動率如下：圖：大豆看漲看跌期權(quán)交易時隱含波動率圖：大豆看漲看跌期權(quán)結(jié)算時隱含波動率從圖可以看出，當日交易時段，不同行權(quán)價格的隱含波動率沒有呈現(xiàn)明顯的波動率微笑平滑特征?？拷街档幕钴S期權(quán)基本保證了看漲與看跌隱含波動率的一致性，但在遠離平值的行權(quán)價格上，同一行權(quán)價格的看漲與看跌期權(quán)隱含波動率差異較大，偏離了期權(quán)波動率的規(guī)律。而圖結(jié)算行情較好地表現(xiàn)出波動率微笑平滑的特征

7、，看漲和看跌期權(quán)具有相同的波動率。（四）看漲、看跌期權(quán)平價關(guān)系不僅期權(quán)系列內(nèi)不同行權(quán)價格的期權(quán)合約價格存在一定的關(guān)聯(lián)關(guān)系，相同行權(quán)價格的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)之間也滿足平價關(guān)系（ ）。美式期權(quán)的不等式平價關(guān)系為：S0-KC-PS0-Ke-rT 公式假設(shè)S0:標的資產(chǎn)現(xiàn)價；K：期權(quán)的行權(quán)價格；T：期權(quán)的到期期限；ST：到期時標的資產(chǎn)的價格；r：在T時刻到期的投資的連續(xù)復(fù)利的無風險利率；C：美式看漲期權(quán)價格；P：美式看跌期權(quán)價格；c：歐式看漲期權(quán)價格；p：歐式看跌期權(quán)價格這種關(guān)系說明，對于相同行權(quán)價格的看漲和看跌期權(quán)，由于標的資產(chǎn)價格、利率和到期時間相同，看漲和看跌期權(quán)的價格差是一個相對定值，應(yīng)出現(xiàn)同

8、漲、同跌現(xiàn)象，滿足平價關(guān)系。我們觀察大豆看漲看跌期權(quán)交易和結(jié)算行情的平價關(guān)系：圖：大豆交易行情的期權(quán)平價關(guān)系圖：大豆交易行情的期權(quán)平價關(guān)系(局部放大)圖：大豆結(jié)算行情的期權(quán)平價關(guān)系圖：大豆結(jié)算行情的期權(quán)平價關(guān)系（局部放大）從圖和圖中可以看出，期權(quán)交易價格并沒有完全滿足平價關(guān)系,通過局部放大圖,可以清楚地看到不等式中間的公式差值,偏離了不等式左邊與右邊公式限定的范圍，在一定程度上說明在交易過程中市場存在非理性價格。而圖和圖的結(jié)算價格較好地滿足了看漲看跌期權(quán)的平價關(guān)系，不等式的條件成立，通過局部放大來看更為明顯。三、可能影響期權(quán)系列合約價格合理性的情形（一）市場自身形成的期權(quán)價格關(guān)系可能存在短暫不

9、合理一般來說，流動性好、成熟的市場的期權(quán)價格能反映出以上提到的價格關(guān)系特點。而一個不活躍、不成熟的市場，對于某些行權(quán)價格的期權(quán)合約，交易清淡、買賣價差大、市場反應(yīng)變化不及時，投資者不成熟或不理解期權(quán)的價格機理，就可能存在期權(quán)價格跳躍、偏離合理價格關(guān)系的現(xiàn)象。市場上的期權(quán)價格短時間偏離也屬于正?，F(xiàn)象，但很快應(yīng)有套利操作將價格關(guān)系扭轉(zhuǎn)過來。（二）交易所發(fā)布的期權(quán)結(jié)算價關(guān)系應(yīng)盡量符合期權(quán)內(nèi)在價格規(guī)律期權(quán)結(jié)算價是計算期權(quán)賣方保證金、下一交易日期權(quán)價格漲跌停板、判斷期權(quán)是否執(zhí)行的重要標準，如果交易所發(fā)布的結(jié)算價偏離了期權(quán)的定價原則和價格約束關(guān)系，會給市場發(fā)布不準確的價格信號，產(chǎn)生無風險套利機會，影響交易

10、所期權(quán)價格的權(quán)威性和公正性。期權(quán)結(jié)算價如果按照與期貨合約結(jié)算價相同的計算方式，即選取全天或閉市前一段時間成交價按交易量的加權(quán)平均價，就忽略了期權(quán)系列合約價格關(guān)系。因為即使在交易期間合約之間價格的比價關(guān)系是合理的，但由于成交量的分布不同，仍可能出現(xiàn)加權(quán)后，看漲期權(quán)系列中高行權(quán)價格的期權(quán)合約結(jié)算價高于低行權(quán)價格的期權(quán)合約結(jié)算價。因此僅僅參考期權(quán)合約的市場交易信息計算結(jié)算價可能出現(xiàn)期權(quán)系列價格之間的關(guān)系扭曲。交易所發(fā)布的期權(quán)結(jié)算價應(yīng)避免過度干擾期權(quán)內(nèi)在的價格規(guī)律。五、如何保證期權(quán)系列價格的合理性（一）加強市場培育，引導(dǎo)投資者理解期權(quán)市場的合約價格關(guān)系交易價格雖然是市場自發(fā)形成的，有一定的合理性，但期

11、權(quán)合約價格之間有天然的邏輯關(guān)系，需要投資者正確理解和應(yīng)用。期權(quán)在我國是一種更為復(fù)雜的新型衍生工具，需要加大市場培育力度，讓投資者深入理解期權(quán)基本的價格原理和形成機制，避免出現(xiàn)過度扭曲的市場價格，影響期權(quán)投資、避險效果和市場功能發(fā)揮。（二）引入期權(quán)做市商，維持市場價格合理性期權(quán)市場的成功離不開良好的流動性，較低的流動性加大了期權(quán)價格偏離的可能。期權(quán)合約的數(shù)量多，往往是相應(yīng)期貨合約數(shù)量的幾十倍甚至上百倍，僅僅依靠市場自身保持大多數(shù)合約較好的流動性和價格合理性非常困難。引入競爭型期權(quán)做市商，不僅可以提高期權(quán)市場的流動性，縮小買賣價差，還可以將期權(quán)價格關(guān)系保持在一個合理的范圍內(nèi)。（三）優(yōu)化交易所結(jié)算定價算法，發(fā)布公允合理的期權(quán)結(jié)算價從國外交易所的經(jīng)驗看，結(jié)算定價是期權(quán)定價中的重點和難點，體現(xiàn)了交易所期權(quán)業(yè)務(wù)水平和技術(shù)實力。交易所可根據(jù)期權(quán)合約價格關(guān)系特點，深入研究優(yōu)化結(jié)算價定價方法，充分借鑒國外先進交易所的經(jīng)驗。期權(quán)定價模型中，真正的變量是波動率，通過確定波