貨幣政策中間目標(biāo)的選取

1、貨幣政策中間目標(biāo)的選取TOCo1-5hz摘要:貨幣政策中間目標(biāo)是實現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)的中間性或傳導(dǎo)性金融變量，是中央銀行貨幣政策對宏觀經(jīng)濟運行產(chǎn)生預(yù)期影響的連接點和傳送點。各國往往根據(jù)各自的國情和所處的經(jīng)濟發(fā)展階段，而選擇不同的中間目標(biāo)。理論上可選的中間目標(biāo)包括貨幣供應(yīng)量、利率、匯率等等。當(dāng)前我國的貨幣政策中間目標(biāo)是貨幣供應(yīng)量，隨著我國市場經(jīng)濟的完善以及全球經(jīng)濟一體化以及金融創(chuàng)新浪潮的來臨，貨幣供應(yīng)量會表現(xiàn)出一定的局限性，因此我國的貨幣政策中間目標(biāo)一定會做出適當(dāng)?shù)恼{(diào)節(jié)的。關(guān)鍵詞:貨幣政策貨幣政策中間目標(biāo)貨幣供應(yīng)量1貨幣政策的貨幣政策中間目標(biāo)的重要性中間目標(biāo)，又稱貨幣政策的中間變數(shù)，它是中央銀行

2、為了實現(xiàn)貨幣政策最終目標(biāo)，而設(shè)置的可供觀察和調(diào)整的指標(biāo)，也稱中介目標(biāo)。其重要性具體有以下三點。1.1貨幣當(dāng)局提供反映短期經(jīng)濟變化和金融趨勢的量化參照系數(shù)1.2為宏觀金融調(diào)控創(chuàng)造條件貨幣政策的中間目標(biāo)介入貨幣政策的傳遞作用過程，可以使宏觀調(diào)控富于彈性和層次性，從而避免經(jīng)濟動蕩1.3為貨幣政策工具與最終目標(biāo)保持協(xié)調(diào)提供一個階段性的調(diào)整標(biāo)準(zhǔn)這些變量和貨幣政策目標(biāo)有著直接關(guān)系，貨幣政策當(dāng)局使用中間目標(biāo),就能較為迅速地判斷它的政策是否處于正確的軌道上。2選擇貨幣政策中間目標(biāo)的主要依據(jù)要使中間目標(biāo)有效的發(fā)揮作用，準(zhǔn)確反映貨幣政策效果，作為中間目標(biāo)的金融變量，一般來說應(yīng)該同時滿足以下幾個基本原則。2.1可測

3、性即中央銀行所選擇的金融變量，必須具有明確合理的內(nèi)涵和外延以使中央銀行能迅速而準(zhǔn)確的收集到該目標(biāo)的數(shù)據(jù)資料，且便于進行定量分析和科學(xué)預(yù)測。2.2可控性即中央銀行通過各種貨幣政策工具的運用，在很短的時間能夠?qū)ω泿耪弋a(chǎn)生影響，按其政策意圖對所選擇的金融變量進行有效的控制和調(diào)節(jié)，較準(zhǔn)確的控制金融變量的變動情況及其變動趨勢，使之按照政策設(shè)定的方向和力度作用于經(jīng)濟發(fā)展。2.3相關(guān)性即中央銀行選擇的中間目標(biāo)，既要與其政策工具密切相關(guān)，又要與貨幣政策最終目標(biāo)緊密相連，控制該目標(biāo)基本就能實現(xiàn)政策目標(biāo)。2.4抗干擾性、兼容性中間目標(biāo)應(yīng)該能準(zhǔn)確迅速的反映政策結(jié)果，并且與特定的經(jīng)濟金融環(huán)境相適應(yīng)，較少受外來因素的

4、干擾。3理論上可選取的中間目標(biāo)3.1凱恩斯主義和水平主義的貨幣理論主張：以利率作為中介目標(biāo)凱恩斯主義認為，貨幣與其他金融資產(chǎn)之間具有高度的可替代性。公眾對貨幣的超額需求會因出售這些金融資產(chǎn)而消除，而超額的貨幣供給又會引起對這些資產(chǎn)的需求，最終通過金融資產(chǎn)價格的變化而反映到利率的變化上。因此，貨幣需求的利率彈性較高?；谶@一分析，凱恩斯認為,貨幣政策的中間目標(biāo)是利率。首先可測性看：中央銀行任何時候都可以觀察到或市場上的利率水平和結(jié)構(gòu)，因而具有較好的可測性。其次，利率與經(jīng)濟發(fā)展有著密切的關(guān)系。利率的高低關(guān)系到投資和消費的規(guī)模，利率高則投資消費少，經(jīng)濟運行趨冷；而利率低則投資消費多，經(jīng)濟可能過熱。凱

5、恩斯因此認為，在經(jīng)濟過熱、利率上升時，中央銀行應(yīng)該多發(fā)行國債，減少貨幣供給，提高利率,而在經(jīng)濟過冷、利率下降之際，應(yīng)該買進國債，增加貨幣供給，降低利率水平主義理論以英國的卡爾多溫特勞布和美國的本杰莫爾的基本理論為代表。該理論認為如下?，F(xiàn)代的貨幣信用制度，使得幾乎所有的經(jīng)濟主體都可以在不同的程度上發(fā)行貨幣，這種信用貨幣直接應(yīng)貨幣需求而決定的，無需通過中央銀行。中央銀行所發(fā)行的信用貨幣也是由貨幣需求決定的。因為中央銀行和商業(yè)銀行都是信貸條件的決定者和信貸規(guī)模的接受者，當(dāng)經(jīng)濟過熱時,企業(yè)就會通過商業(yè)銀行倒逼中央銀行發(fā)行貨幣；而當(dāng)經(jīng)濟過冷時企業(yè)就會減少貸款需求。利率是決定貨幣需求的關(guān)鍵，因為利率的高低

6、關(guān)系到企業(yè)的經(jīng)營成本。水平主義理論反映了現(xiàn)代貨幣經(jīng)濟所體現(xiàn)的某些新特征，削弱了中央銀行控制貨幣供應(yīng)量的主動性，而出現(xiàn)了貨幣需求倒逼貨幣供給的被動局面。3.2貨幣主義的理論主張以弗里德曼為代表的貨幣主義者提出了現(xiàn)代貨幣數(shù)量論。它否定了貨幣僅能夠在狹小范圍內(nèi)的金融資產(chǎn)之間相互替代這一凱恩斯學(xué)派的貨幣需求理論的基礎(chǔ)，而指出貨幣不僅是金融資產(chǎn)的替代物，而且也是包括不動產(chǎn)在內(nèi)的所有資產(chǎn)的替代物。貨幣供求的變化是在極大的范圍內(nèi)發(fā)揮作用的，因而對金融領(lǐng)域的作用極其有限。也就是說，貨幣在金融領(lǐng)域里的替代性大大低于在凱恩斯主義貨幣理論中的替代性。弗里德曼從理論和實證上全面分析了貨幣需求所產(chǎn)生的利率效應(yīng)。他的出的

7、結(jié)論是：貨幣需求的利率彈性極低，因此利率不能作為貨幣政策的中間目標(biāo)。從貨幣主義的觀點來看，一國以貨幣供應(yīng)量作為中間目標(biāo)的前提是該國具有較低的貨幣需求利率彈性。同時，本國貨幣供應(yīng)量與經(jīng)濟變動之間存在著正相關(guān)性，且中央銀行可以嚴(yán)格控制貨幣供應(yīng)量。3.3以匯率為貨幣政策中間目標(biāo)以匯率為中間目標(biāo)的貨幣政策安排的優(yōu)勢在于：使國際貿(mào)易商品的價格水平固定，從而避免通脹；可將本國的通脹預(yù)期盯住目標(biāo)國的通脹率；為實施貨幣政策提供了自動法則，有助于緩解時間不連續(xù)問題。當(dāng)本幣有貶值傾向時，實行緊貨幣政策；當(dāng)本幣有升值貨幣時，實行松貨幣政策；匯率中間目標(biāo)簡單、明確，易于被公眾理解。4西方國家中間目標(biāo)的選取通貨膨脹目標(biāo)

8、是近年來逐漸為西方國家采取的一種貨幣政策。它的基本含義是：中央銀行預(yù)測通貨膨脹的未來走向，將此預(yù)測與已經(jīng)確定的反通貨膨脹目標(biāo)相比較，根據(jù)這兩者之間的差距決定貨幣政策工具的調(diào)整和操作。如果通貨膨脹預(yù)測結(jié)果高于目標(biāo)或目標(biāo)區(qū)上限，采取抑制性貨幣供給調(diào)整；如果通貨膨脹膨脹預(yù)測結(jié)果低于目標(biāo)或目標(biāo)區(qū)下限，采取松動性貨幣供給調(diào)整；如果通貨膨脹預(yù)測結(jié)果在目標(biāo)區(qū)范圍內(nèi)或非常接近目標(biāo)，貨幣政策傾向或姿態(tài)則可以保持不變（表1）。5我國貨幣政策中間目標(biāo)的選取5.1我國目前貨幣政策中間目標(biāo)的選取和原因在我國目前金融狀況下，貨幣總量目標(biāo)仍然是一個合理的選擇無論是理論還是實踐都表明貨幣總量目標(biāo)在我國目前的金融市場狀況下對通

9、脹率的控制很有效，盡管中國人民銀行的意愿和行為不是貨幣供給量的唯一來源。西方發(fā)達國家的金融市場發(fā)展，使得其貨幣供給量的統(tǒng)計變得復(fù)雜而不確定。許多金融創(chuàng)新的出現(xiàn)，導(dǎo)致金融新產(chǎn)品日益增加，貨幣供給量的統(tǒng)計出現(xiàn)漏計或重復(fù)計算，再以并不準(zhǔn)確的貨幣供給量為目標(biāo)去控制物價的穩(wěn)定將可能使貨幣政策的效果最終出現(xiàn)很大的偏差。在我國金融市場結(jié)構(gòu)較簡單的情況下，貨幣總量的統(tǒng)計精度要高于西方國家，貨幣乘數(shù)在短期內(nèi)較為穩(wěn)定。這樣，最終控制通脹率的目標(biāo)就容易實現(xiàn)。貨幣供給量指標(biāo)的可測性與可控性相對教好首先,我國以貨幣供給量為中介目標(biāo)有著現(xiàn)實的國情。我國的金融市場與發(fā)達國家相比，金融工具比較單一，可供投資的金融品種不多居民

10、和企業(yè)的金融資產(chǎn)仍以銀行儲蓄為主。這種簡單的金融市場結(jié)構(gòu)對于測量貨幣供給量是有好處的。因此,M2的可測性良好，但隨著我國金融業(yè)的開放,M2的界限會越來越模糊。在不遠的將來,M2的可測性將大大下降。從M2的可控性來看，相對于發(fā)達國家，簡單的金融結(jié)構(gòu)使得目標(biāo)變量與貨幣總量之間容易有一個穩(wěn)定的函數(shù)關(guān)系，中央銀行控制目標(biāo)貨幣供給量的難度相對較小。我國中央銀行可以通過調(diào)節(jié)法定存款準(zhǔn)備年、再貼現(xiàn)或再貸款以及公開市場業(yè)務(wù)將M2控制在適宜的范圍內(nèi)。以貨幣供應(yīng)量為中間目標(biāo)有利于我國貨幣政策的實現(xiàn)我國當(dāng)前貨幣政策目標(biāo)是保持貨幣幣值穩(wěn)定，并以此促進經(jīng)濟增長”。把穩(wěn)定幣值作為我國貨幣政策的最終目標(biāo)是一種理性選擇。經(jīng)濟

11、增長是宏觀經(jīng)濟政策的總目標(biāo)之一，貨幣政策只是宏觀經(jīng)濟政策的一個部分，因而貨幣政策并不一定也將經(jīng)濟增長作為自己的目標(biāo)。如果以經(jīng)濟增長作為目標(biāo)，這勢必會導(dǎo)致貨幣供應(yīng)量的盲目增加，引發(fā)通貨膨脹,從而造成經(jīng)濟較大的波動。就目前我國宏觀經(jīng)濟形勢而言，貨幣供應(yīng)量為中間目標(biāo)仍有其適用性數(shù)據(jù)表明，中國貨幣供應(yīng)量10年間增長了450%。2009年國內(nèi)商業(yè)銀行更是發(fā)出了10萬億的信貸。前不久中央經(jīng)濟工作會議確定,2010年經(jīng)濟社會發(fā)展主要預(yù)期目標(biāo)是：國內(nèi)生產(chǎn)總值增長8%左右,居民消費價格指數(shù)總水平上漲3%左右。根據(jù)中央經(jīng)濟工作會議精神,2010年貨幣政策的預(yù)期調(diào)控目標(biāo)是，廣義貨幣供應(yīng)量M2增長17%,全部金融機構(gòu)

12、新增人民幣貸款7.5萬億元。要實現(xiàn)此目標(biāo)，適度壓縮貨幣供應(yīng)量是有效手段之一。利率作為我國貨幣政策中間目標(biāo)的條件目前還不具備對于我國來說，雖然利率是一個較好的貨幣政策中介目標(biāo)，但由于利率市場化沒有最終實現(xiàn)，國有企業(yè)對利率不太敏感。如果將市場利率作為操作目標(biāo)，則很難影響貨幣供應(yīng)量。因此尚不具備將其作為中介目標(biāo)的條件。5.2對我國貨幣政策中間目標(biāo)選取問題的思考1996年后，我國以貨幣供給量M2作為貨幣政策中間目標(biāo)，這是我國中央銀行宏觀調(diào)控方式的一大進步。加入WTO后，外資金融機構(gòu)的進入和我國金融管制的放松促使金融創(chuàng)新得到迅猛發(fā)展，這將使貨幣的定義和計量變得日益困難，傳統(tǒng)的貨幣需求函數(shù)失效，貨幣流通速

13、度大幅波動,難以預(yù)測，最終導(dǎo)致M1、M2等貨幣總量目標(biāo)與經(jīng)濟活動之間的穩(wěn)定關(guān)系破裂，從而大大降低了貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策中介目標(biāo)的有效性。目前,我國的貨幣政策中間目標(biāo)主要出現(xiàn)以下一些問題521貨幣供應(yīng)量的可控性問題從1996年我國正式確定M1為貨幣政策中介目標(biāo)、M0和M2為觀測目標(biāo)開始，貨幣供應(yīng)量的目標(biāo)值就幾乎沒有實現(xiàn)過?！痹斐蛇@個現(xiàn)象的原因主要是因為中央銀行的獨立性不強，調(diào)控貨幣供應(yīng)量時受到鉗制。中國人民銀行的獨立性在金融體制改革中有了強化，但應(yīng)該承認與獨立實施貨幣政策的要求相比還有差距。另一種情形是，中央銀行想控制貨幣供應(yīng)量時受其它政府目標(biāo)的制約無法實施。顯然，在這兩種情形下，即使貨幣供應(yīng)

14、量的目標(biāo)值沒有實現(xiàn)，也不能說明中央銀行控制不了貨幣供應(yīng)量。從近年來中國人民銀行對基礎(chǔ)貨幣的控制來看,中央銀行控制貨幣供應(yīng)量時受到其它政府目標(biāo)的干擾。貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計口徑問題導(dǎo)致可測性降低目前,我國中央銀行把股民證券交易保證金存款計入貨幣供應(yīng)量M2。這個問題，在理論界曾產(chǎn)生過激烈爭論。央行貨幣政策委員會2001年決定，把股民保證金存款計入貨幣供應(yīng)量。國際上很少有國家把股民保證金存款作為M2來統(tǒng)計。保證金存款屬于投機性貨幣需求,其貨幣供應(yīng)量層次應(yīng)該在M3或以上，而我國目前只有MO、M1、M2,沒有M3，因而只能計入M2。M2包含的證券保證金部分容易受證券市場影響變化較大。我國A股市場目前仍屬于資金推

15、動型的市場與宏觀經(jīng)濟相關(guān)性不是很強，經(jīng)常與宏觀經(jīng)濟形勢出現(xiàn)背離趨勢。巨量資金游走于市場內(nèi)外，其造成的貨幣供應(yīng)量變化不利于數(shù)字的有效性。可見,把股民保證金存款計入M2具有一定的不合理性和暫時性。我國現(xiàn)行貨幣供應(yīng)量M2統(tǒng)計遺漏了兩項內(nèi)容：一是國內(nèi)金融機構(gòu)外匯存款；二是外資金融機構(gòu)存款。隨著我國加入WTO時間的推移和對外資銀行、金融機構(gòu)全面開放，它們對貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計數(shù)字所造成的影響顯然不容忽視，應(yīng)該予以考慮。信用制度對貨幣供應(yīng)量統(tǒng)計造成的影響。隨著我過大力發(fā)展信用制度以及貨幣電子化的趨勢，越來越多的人開始持有并使用信用卡。由于其透支額度在實際消費過程中幾乎等同于現(xiàn)金，所以信用卡的普及大大降低了人們對現(xiàn)金的需求，由此引發(fā)M0向M1、M2的流動性增強。所以應(yīng)該給予所發(fā)行的總體信用額度相應(yīng)的權(quán)重，使其能在M1、M2中有所體現(xiàn)。這樣才能使統(tǒng)計數(shù)據(jù)相對合理。6結(jié)語通過對西方發(fā)達國家近30年以來貨幣政策中間目標(biāo)選擇演變以及我國目前貨幣政策中間目標(biāo)的分析，我們可以看到，何種宏觀經(jīng)濟指標(biāo)適合作為中間指標(biāo)，就其衡量貨幣政策效果而言，雖然有一定的理論支持,但是很難依據(jù)理論分析得出一個較為確切，或者說有普遍指導(dǎo)