（本科）投資學(xué)NO10教學(xué)課件

1、YCF正版可修改PPT（本科）投資學(xué)NO10教學(xué)課件第十章 權(quán)益證券投資分析Equity securities investment analysis 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析3第二節(jié) 行 業(yè) 分 析第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型214第四節(jié) 財務(wù)報表分析5第四節(jié) 技 術(shù) 分 析 第十章 權(quán)益證券投資分析 學(xué) 習(xí) 目 標1.了解貨幣政策、財政政策是如何影響證券價格的；2.描述行業(yè)的生命周期模型；3.運用股利貼現(xiàn)估算股票價值；4.用戈登固定增長股利貼現(xiàn)模型或兩階段股利貼現(xiàn)模型計算股票的內(nèi)在價值； 第十章 權(quán)益證券投資分析 學(xué) 習(xí) 目 標5.熟悉價格乘數(shù)，如市盈率、市凈率、市銷率等；6.使用比率分析公司的財

2、務(wù)狀況；7.了解技術(shù)分析的三大假設(shè)；8.熟悉技術(shù)分析的基本量價關(guān)系和時空關(guān)系；9.掌握移動平均線、KDJ、MACD指標選擇股票買賣的時機。 第十章 權(quán)益證券投資分析 基本面利好股市2017年以來A股市場表現(xiàn)相對不錯，目前的宏觀經(jīng)濟基本面有利于股市繼續(xù)向上。（1） 企業(yè)盈利受益于名義經(jīng)濟增速回升。目前，宏觀經(jīng)濟中發(fā)生的一個顯著變化是名義經(jīng)濟增速已經(jīng)開始見底回升。從2016年四季度到2017年二季度整個經(jīng)濟的名義GDP增速出現(xiàn)加速上行。從歷史經(jīng)驗來看，企業(yè)盈利的增速與經(jīng)濟的名義增速高度相關(guān)。伴隨著整個經(jīng)濟名義增速的回升，預(yù)計企業(yè)盈利水平也將持續(xù)回升。引 導(dǎo) 案 例（2） 通貨膨脹中PPI對CPI并

3、無明顯傳導(dǎo)。由于原材料等大宗商品價格的持續(xù)上漲，目前PPI同比增速快速上行。但重要的一點是，當前的PPI上升對CPI并無傳導(dǎo)，而從國內(nèi)外歷史經(jīng)驗來看，CPI對于貨幣政策的影響要遠遠大于PPI。2017年的CPI水平維持在1.5%左右，通脹無憂，因為通脹引發(fā)貨幣政策收緊的可能性非常小。 引 導(dǎo) 案 例（3） 匯率基本穩(wěn)定、貨幣持續(xù)緊縮難認可。目前的人民幣匯率已經(jīng)較為穩(wěn)定，降低匯率波動則可以穩(wěn)定市場預(yù)期、減少流動性沖擊，對國內(nèi)股票和債券市場形成利好。年初以來央行的操作結(jié)束了寬松已經(jīng)被公認，但是進入緊縮則很難被認可。引 導(dǎo) 案 例問題公司的發(fā)展前景與宏觀經(jīng)濟狀況息息相關(guān)，基本面分析必須考慮公司所在的

4、商業(yè)環(huán)境。通過本章的學(xué)習(xí)，思考在眾多影響公司利潤的因素中，宏觀經(jīng)濟狀況有哪些重要變量，每一個因素又會對公司的股價產(chǎn)生怎樣的影響？ 第十章 權(quán)益證券投資分析 權(quán)益證券評估是考慮眾多影響公司價值因素的一項復(fù)雜評價系統(tǒng)，這一系統(tǒng)涵蓋了宏觀經(jīng)濟因素、行業(yè)因素和公司因素，如圖10-1所示。 第十章 權(quán)益證券投資分析 第十章 權(quán)益證券投資分析 一、 宏觀經(jīng)濟指標1.國內(nèi)生產(chǎn)總值國內(nèi)生產(chǎn)總值（Gross Domestic Product，GDP）是該經(jīng)濟生產(chǎn)的產(chǎn)品和服務(wù)的總和。國內(nèi)生產(chǎn)總值由四部分構(gòu)成，即消費、投資、凈出口和政府支出。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析通常的表達公式為GDP=C+I+（X-M）+G （1

5、0-1）式中，C為消費；I為投資；X-M為凈出口，即出口額減去進口額；G為政府支出。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析通貨膨脹是指價格的普遍上漲，通常用指數(shù)來衡量。兩個常用的指數(shù)是居民消費物價指數(shù)（CPI）和生產(chǎn)者價格指數(shù)（PPI）。CPI衡量的是一段時期內(nèi)一籃子商品和服務(wù)的成本；PPI衡量的是一段時期內(nèi)的商品批發(fā)成本。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析2.通貨膨脹率由于商品在銷售給消費者之前就制造出來了，因此生產(chǎn)者價格指數(shù)通?？梢灶A(yù)測居民消費物價指數(shù)的變化。高通貨膨脹率經(jīng)常與經(jīng)濟過熱聯(lián)系在一起。也就是說，對貨物和服務(wù)的需求超過生產(chǎn)能力導(dǎo)致的價格上升。大多數(shù)政府的經(jīng)濟政策很微妙，既希望刺激經(jīng)濟以保證接近完全就業(yè)，又要

6、防止引發(fā)通貨膨脹。通貨膨脹和就業(yè)之間的權(quán)衡一直是許多宏觀經(jīng)濟政策爭論的焦點。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析失業(yè)率是指正在尋找工作的勞動力占總勞動力的百分比。失業(yè)率度量了經(jīng)濟運行中生產(chǎn)能力極限的運用程度。失業(yè)率只與勞動力有關(guān)，但是從失業(yè)率中可以得到其他生產(chǎn)要素的信息，從而進一步了解經(jīng)濟運行狀況。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析3.失業(yè)率利率是由可貸資金的供求關(guān)系決定的。當利率降低時，可貸資金的需求量增加。利率降低增加了對廠房、設(shè)備和存貨等資產(chǎn)投資的盈利性，降低了住房抵押貸款的成本，增加了對借入資金的需求量。當利率上升時，情況相反。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析4.利率利率升高鼓勵公司和個人少消費、多儲蓄。高利率降低未來現(xiàn)

7、金流現(xiàn)值，所以會降低投資機會的吸引力。因此，實際利率是企業(yè)投資成本的關(guān)鍵決定因素。人們對住房等高價耐用消費品通常通過融資得到滿足，由于利率會影響利息支付，因而它們對利率高度敏感。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析匯率是指按照購買力平價測度的兩國貨幣的比率關(guān)系。匯率的變動直接影響著本國產(chǎn)品在國際市場的競爭能力，從而對本國經(jīng)濟增長造成一定影響。本幣對外幣貶值利好出口導(dǎo)向型經(jīng)濟。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析5.匯率預(yù)算赤字是指政府支出和政府收入的差額。任何預(yù)算差額都將通過政府借貸來彌補。大量的政府借貸會增加經(jīng)濟中的信貸需求，從而提高利率。經(jīng)濟學(xué)家普遍認為過度的政府借貸會提高利率，從而對私人借貸和投資產(chǎn)生“擠出”效應(yīng)，

8、阻礙企業(yè)投資。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析6.預(yù)算赤字心理因素是指消費者和生產(chǎn)者的心理，即他們對經(jīng)濟采取的是積極的態(tài)度還是消極的態(tài)度。一個現(xiàn)行經(jīng)濟指標是消費者信心指數(shù)（CCI）。消費者信心會影響支出，對公司利潤和就業(yè)水平都有影響。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析7.心理因素CCI關(guān)注的內(nèi)容如下：（1） 消費者對商業(yè)條件的感受。（2） 消費者對自身財務(wù)條件的感受。（3） 消費者購買耐用品（如汽車、住房、其他高成本物品等）的意愿。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析二、 宏觀經(jīng)濟政策1.財政政策財政政策是指政府的支出和稅收行為。財政政策是刺激或減緩經(jīng)濟的最直接方法。政府支出下降會直接減少對產(chǎn)品和服務(wù)的需求。同樣，稅率增加將立即

9、轉(zhuǎn)移消費者的部分收入，導(dǎo)致消費水平迅速下降。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析政府支出會影響證券價格。在政府購買特定產(chǎn)品時，這是顯而易見的。這種購買可能增加特定企業(yè)的收益，因而會提高其股價。當政府支出超過收入時，政府可以通過發(fā)行國債為赤字融資，這些證券直接與其他所有的證券來競爭存款人的資金。增加的證券供給趨于降低證券價格并提高其收益率。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析稅收會對股價產(chǎn)生影響。公司所得稅降低了公司收益，因而降低了公司支付股利、留存收益用于增長的能力。個人所得稅降低了個人可支配收入，也就降低了消費者對商品和服務(wù)的需求，同時也減少了可以投資于某種資產(chǎn)的儲蓄。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析貨幣政策是指政府通過控制貨幣

10、供給、改變利率來影響宏觀經(jīng)濟，是央行通過對信貸成本的影響來控制通貨膨脹或刺激就業(yè)與經(jīng)濟增長。中央銀行通過使用貨幣政策工具改變貨幣供給來影響利率。這些貨幣政策工具主要包括以下三類：利率水平的調(diào)節(jié)、公開市場運作和法定準備金比率的調(diào)節(jié)。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析2.貨幣政策（1） 貨幣政策主要通過影響利率發(fā)揮作用。貨幣供給的增加會降低短期利率，最終鼓勵投資和消費需求。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析（2） 貨幣政策應(yīng)用最廣泛的工具是公開市場運作，主要內(nèi)容是央行在貨幣市場上買賣短期國庫券。當政府買入證券時，央行會增加貨幣供給。相反，當政府出售證券時，央行會減少貨幣供給。貨幣市場運作每天都在進行，因此央行能夠?qū)ω泿耪?/p>

11、策進行調(diào)整。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析（3） 法定準備金是商業(yè)銀行和儲蓄機構(gòu)按照有關(guān)法律的要求將存款的一定百分比存入中央銀行的專門賬戶中，以應(yīng)付銀行和儲蓄機構(gòu)可能出現(xiàn)的資金流動性問題。當準備金要求降低時，貨幣和信貸供給便得到擴張；當準備金要求提高時，商業(yè)銀行被迫收縮貸款，貨幣和信貸供給就會下降。通過改變準備金的要求，央行可以影響商業(yè)銀行的信貸能力，進而影響信貸的供給和成本。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析股價變動表面是股票供求因素所決定，實際是各種因素共同影響的結(jié)果。從宏觀經(jīng)濟角度而言，股價變化能及時反映，甚至提前反映宏觀經(jīng)濟變量的變化，體現(xiàn)了股市是“宏觀經(jīng)濟晴雨表”的作用。宏觀經(jīng)濟指標對股價的影響，即宏觀

12、經(jīng)濟政策因素對股票價格變動的影響方向和作用機制如圖10-2所示。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析三、 經(jīng)濟周期經(jīng)濟周期是指根據(jù)實際國內(nèi)生產(chǎn)總值的宏觀經(jīng)濟運行的衰退和復(fù)蘇不斷重復(fù)出現(xiàn)的模式。如圖10-3所示的長遠經(jīng)濟走勢，總體經(jīng)濟隨時間推移而向上增長。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析美林投資時鐘理論2004年11月10日，美林證券發(fā)表了著名的研究報告“The Investment Clock”，研究了在經(jīng)濟的不同階段相對應(yīng)的投資策略。其主要原理是根據(jù)經(jīng)濟增長趨勢和通貨膨脹趨勢，將經(jīng)濟周期劃分為四個階段：衰退、復(fù)蘇、過熱和滯漲。在經(jīng)濟周期的不同階段，債

13、券、股票、大宗商品和現(xiàn)金依次有超過大市的表現(xiàn)。拓展閱讀 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析美林投資時鐘（見圖10-4）體現(xiàn)的是實體經(jīng)濟與投資策略之間的基本關(guān)聯(lián)。由于各國經(jīng)濟所處發(fā)展階段及經(jīng)濟政策不同，以上四個階段的持續(xù)時間并非一致，甚至?xí)^某個階段，但美林投資時間鐘可以給投資者一個大致的資產(chǎn)配置方向。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析1.衰退階段（經(jīng)濟下行，通脹下行）在衰退階段，通脹壓力下降，貨幣政策趨松，債券表現(xiàn)最突出，隨著經(jīng)濟即將見底的預(yù)期逐步形成，股票的吸引力逐步增強。就整體表現(xiàn)而言，債券現(xiàn)金股票大宗商品。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析2.復(fù)蘇階段（經(jīng)濟上行，通脹下行）在復(fù)蘇階段，由于股票對經(jīng)濟的

14、彈性更大，其相對債券和現(xiàn)金具備明顯超額收益，即股票債券現(xiàn)金大宗商品。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析3.過熱階段（經(jīng)濟上行，通脹上行）在過熱階段，通脹上升增加了持有現(xiàn)金的機會成本，可能出臺的加息政策降低了債券的吸引力，股票的配置價值相對較強，而商品則將明顯走牛。總的來說，大宗商品股票現(xiàn)金/債券。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析4.滯脹階段（經(jīng)濟下行，通脹上行）在滯脹階段，現(xiàn)金收益率提高，持有現(xiàn)金最明智，經(jīng)濟下行對企業(yè)盈利的沖擊將對股票構(gòu)成負面影響，債券相對股票的收益率提高，即現(xiàn)金債券大宗商品/股票。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析美林投資時鐘理論展示了在一輪完整的經(jīng)濟周期中，當經(jīng)濟從衰退逐步向復(fù)蘇、過熱方向循環(huán)時，債市、股

15、市和大宗商品依次輪流領(lǐng)跑大類資產(chǎn)。因此，大類資產(chǎn)在經(jīng)濟周期中的輪動是美林投資時鐘理論的核心思想。一系列周期指標可以用來預(yù)測、度量和解釋經(jīng)濟活動的短期波動。根據(jù)它們與經(jīng)濟周期的關(guān)系可以將其劃分為三個主要類型：先行經(jīng)濟指標、同步經(jīng)濟指標和滯后經(jīng)濟指標。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析先行經(jīng)濟指標，是指那些通常在總體經(jīng)濟到達波峰和波谷之前，先到達波峰和波谷的經(jīng)濟指標；同步經(jīng)濟指標，是指與總體經(jīng)濟同時變化的經(jīng)濟指標；滯后經(jīng)濟指標，是指稍微滯后于總體經(jīng)濟的指標。具體經(jīng)濟周期指標如表10-1所示。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析先行經(jīng)濟指標一般先于其他指標變化，但是領(lǐng)先的時間長度不確定。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析 第一節(jié) 宏觀經(jīng)

16、濟分析以下三個因素決定公司收益對經(jīng)濟的敏感性：（1） 銷售額的敏感性。必需品，如食品、藥物、醫(yī)療等對商業(yè)狀況敏感性較低。它們的收入不是需求的主要決定性因素。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析（2） 經(jīng)營杠桿。經(jīng)營杠桿是指固定成本和可變成本的差異?？勺兂杀鞠鄬^高的企業(yè)對經(jīng)濟環(huán)境敏感性比較低。因為當經(jīng)濟衰退時，公司產(chǎn)量會隨著銷售量的下降而減少。固定成本較高的公司，經(jīng)營杠桿較高，經(jīng)濟形勢的輕微變動會對盈利能力產(chǎn)生巨大影響。（3） 財務(wù)杠桿。債務(wù)的利息支付情況與銷售額無關(guān)，可以視為能夠提高敏感度的固定成本。 第一節(jié) 宏觀經(jīng)濟分析 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析行業(yè)是指一群提供類似產(chǎn)品或服務(wù)的企業(yè)團體。隨著時間的演變，行

17、業(yè)的增長率和盈利水平往往經(jīng)歷明顯的變化。 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析一個典型的行業(yè)生命周期分為四個階段：創(chuàng)業(yè)階段，具有較高的發(fā)展速度；成長階段，發(fā)展速度降低，但是仍然高于經(jīng)濟整體速度；成熟階段，發(fā)展速度與整體經(jīng)濟一致；衰退階段，發(fā)展速度低于經(jīng)濟中的其他行業(yè)，或者已經(jīng)慢慢萎縮。 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析一、 創(chuàng)業(yè)階段這個階段的特點是緩慢增長和高價格，因為消費者對這個行業(yè)的產(chǎn)品還不熟悉，產(chǎn)品的數(shù)量還不足以實現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟。提升產(chǎn)品知名度和開發(fā)分銷渠道是企業(yè)在這個階段最關(guān)鍵的戰(zhàn)略舉措。通常需要大量的投資，但失敗的風險也很高。 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析二、 成長階段處于成長階段的行業(yè)通常具有需求快速增長、利潤率提

18、高、價格降低、行業(yè)公司之間的競爭相對較低等特點。需求是由新進入市場的客戶所推動的，當規(guī)模經(jīng)濟得以實現(xiàn)、分銷渠道得以開發(fā)時，價格開始下降。 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析當某項產(chǎn)品建立了較穩(wěn)定的市場，就會出現(xiàn)行業(yè)領(lǐng)導(dǎo)者。從創(chuàng)業(yè)期中存活下來的企業(yè)一般比較穩(wěn)定，其市場份額比較容易預(yù)測。盡管現(xiàn)在產(chǎn)品已經(jīng)進入市場并廣泛使用，該行業(yè)仍具有比其他行業(yè)更高的發(fā)展速度。 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析在成熟階段，該產(chǎn)品的普及程度已經(jīng)達到消費市場潛力的頂點。產(chǎn)品變得越來越標準化，廠商在基本價格水平上將面臨激烈的競爭，從而導(dǎo)致邊際利潤降低。這個階段的公司被稱為“現(xiàn)金?！保蟹€(wěn)定的現(xiàn)金流，幾乎不可能繼續(xù)成長。

19、三、 成熟階段 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析當行業(yè)步入衰退階段，它的發(fā)展速度低于經(jīng)濟發(fā)展速度。這可能是由于產(chǎn)品過時引起，也可能因為新產(chǎn)品入侵或低成本供應(yīng)商的競爭引起。四、 衰退階段現(xiàn)值模型又稱現(xiàn)金流折現(xiàn)模型，是指按照現(xiàn)金流貼現(xiàn)對公司內(nèi)在價值進行評估。這類模型把證券期望收益現(xiàn)值作為對證券內(nèi)在價值的估計。在現(xiàn)值模型中，利潤通常按照預(yù)期分配給股份持有者的現(xiàn)金來定義。一、 現(xiàn)值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型由于不同資本提供者對現(xiàn)金流索取權(quán)的次序有所不同，公司未來現(xiàn)金流的分配也存在著差異。按照公司財務(wù)理論，企業(yè)現(xiàn)金流進行分配的第一個環(huán)節(jié)是滿足投資需要，支付的這部分現(xiàn)金流為營運資本。接

20、下來的現(xiàn)金流分配是向所有資本提供者提供報酬，由于企業(yè)資本提供的屬性不同，現(xiàn)金流的索取順序也存在差異：企業(yè)首先要向債權(quán)人支付負債利息，然后才能向公司股東進行紅利分配。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型企業(yè)為了未來更好的發(fā)展需要進行再投資，因而分配給普通股東的紅利往往是再投資和留存收益之后的現(xiàn)金流，具體如圖10-6所示。這樣，與現(xiàn)金流的分配次序相匹配，不同的現(xiàn)金流決定了不同的股利貼現(xiàn)模型。其中，股利貼現(xiàn)模型（dividend discount model，DDM）采用的是現(xiàn)金股利。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第二節(jié) 行 業(yè) 分 析在該模型中，股票現(xiàn)值是未來所有股利的貼現(xiàn)值，即（一） 股利貼現(xiàn)模型 第三節(jié)

21、權(quán)益證券估值模型式中，P為普通股的內(nèi)在價值；Dt為普通股第t期支付的股息或紅利；r為貼現(xiàn)率。貼現(xiàn)率又稱資本化率，是預(yù)期現(xiàn)金流量風險的函數(shù)。風險越大，現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率越大；風險越小，現(xiàn)金流的貼現(xiàn)率越小。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-1】某只股票預(yù)計未來每年支付股利100元，連續(xù)支付3次，貼現(xiàn)率為15%。請問該股票現(xiàn)在的股價應(yīng)該為多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型從股東層面來看，在股票投資期間收到的現(xiàn)金包括收到的任何股利和股票出售時的價格。因此，n個持有期的股票價值為n個時期的期望股利加上第t個時期期望價格的現(xiàn)值的和，即 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-2】在未來3年

22、里，預(yù)計股票每年紅利分別為2元、2.1元和2.2元。3年后股票預(yù)期以20元售出。如果股票的必要收益率為10%，那么股票的估計值為多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-3】投資者預(yù)期某只股票在第1年和第2年年末分別支付股利3元和3.15元。在第2年年末，投資者預(yù)期股票售價為40元。股票的必要收益率為8%。如果投資者的預(yù)期正確并且股票的市場現(xiàn)價為30元，那么股票價格是被高估、被低估還是正常股價？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型股票的估計值為39.77元，超過了市場價格30元，因此股票價格被低估了。即問即答某投資者正考慮購買一只普通股，預(yù)計持有1年，預(yù)計股利收益為1.25元，

23、最后以32元的價格賣出。如果該投資者想獲得10%的收益率，那么他現(xiàn)在購買股票的最高價格是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)股利增長率的不同，股利貼現(xiàn)模型可分為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型零增長模型是假定股利固定不變，即股利增長率為零。零增長模型不僅適用于普通股的價值分析，而且適用于優(yōu)先股和永久公債的價值評估。在零增長條件下，D0=D1=D2=D，將其代入公式（10-2）可得1.零增長模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型當r0時，可將公式（10-4）簡化為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-4】一只面值為100元的、不可贖回的、支付永續(xù)現(xiàn)金流的優(yōu)先股提供每年5.5元的股利。它

24、的必要收益率是6%，估計該優(yōu)先股的價值是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)零增長模型的公式（10-5）可知 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型固定增長模型又稱戈登模型，該模型假設(shè)公司現(xiàn)金股利每年按照一個固定比率g增長，D0是去年已發(fā)放的股利，則有：第1年的股利為D1=D0(1+g)；第2年的股利為D2=D1(1+g)=D0(1+g)2；第n年的股利為Dn=D0(1+g)n。2.固定增長模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型如果股利增長能夠永久保持，并且rg，則股票的內(nèi)在價值為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型由此便可得到著名的戈登模型：因為固定增長率的假定，戈登增長模型對于經(jīng)濟周期不敏感，更適用于處于成熟期的公司。需

25、要注意的是，分子是D1，不是D0。顯而易見，當g=0時，戈登模型就成為零增長模型。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型戈登模型顯示，股票內(nèi)在價值取決于未來股利大小、投資股票的必要收益率和股利增長率三個因素，且這三個因素的影響如下：（1） 股利分配越高，股票的內(nèi)在價值越大。（2） 股利增長率越高，股票的內(nèi)在價值越大。（3） 投資股票的必要收益率越高，股票的內(nèi)在價值越小。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型如果投資者想知道股利貼現(xiàn)模型的貼現(xiàn)率來自哪里，那么就需要回顧前面章節(jié)的內(nèi)容資本資產(chǎn)定價模型（CAPM）。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-5】某股票去年支付5元/股的股利，預(yù)期股利會以每年4%的速度增長，股票的必

26、要收益率為8%，則股票的內(nèi)在價值是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)公式（10-6）計算股票的內(nèi)在價值： 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-6】M公司預(yù)計每年支付股利2.25元，無風險利率為4.25%，市場組合的期望收益率為12.5%，分析師認為M公司一年后的股價將是23元，已知M公司股票的值是1.35。請問M公司股票的必要收益率是多少？現(xiàn)在M公司股票的內(nèi)在價值是多少？如果M公司現(xiàn)在的股價是21元，那么預(yù)期增長率必須達到多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 按照資本資產(chǎn)定價模型CAPM計算M公司股票的期望收益率： 股票的內(nèi)在價值等于未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值。按照股利貼現(xiàn)模型計算股票的內(nèi)在價值： 第三節(jié)

27、權(quán)益證券估值模型 根據(jù)戈登增長模型可知：解得g=4.68%。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型運用戈登模型評估股票內(nèi)在價值，最重要的是確定股利增長率g。公司的歷史平均股利增長率常常可以用來估計未來的股利增長率。通?？梢允褂脦缀纹骄衫鲩L率和算術(shù)平均股利增長率兩種方法來計算。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型假設(shè)某公司各年支付股利的情況如下：2016年支付股利2.2元/股，2015年支付股利2元/股，2014年支付股利1.8元/股，2013年支付股利1.75元/股，2012年支付股利1.7元/股，2011年支付股利1.5元/股。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型幾何平均增長率相當于一個穩(wěn)定的增長率，從2011年的1.

28、5元/股增長到2016年的2.2元/股，即2.2=1.5（1+g）5 ，解得g=7.96%。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)期初和期末的股利派發(fā)情況，期初的股利是D0，期末的股利是Dn，可以推算出股利增長速度。計算公式為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型算術(shù)平均增長率的計算：首先，分別計算每年的股利增長率；其次，計算這些年度增長率的算術(shù)平均數(shù)。對于上面的例子可以用表10-2進行計算算術(shù)平均增長率。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型用D表示股利，EPS表示每股收益，則股利支付率為D/EPS。因為不支付的收入都留存在公司，所以留存比率就是1減去股利支付率。例如，一家公司現(xiàn)在的股利為每股4元

29、，每股收益為10元，那么股利支付率為0.4（410），留存比率為0.6（1-0.4）。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型一家公司的可持續(xù)增長率等于凈資產(chǎn)收益率（ROE）乘以留存比率，即 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-7】已知某公司的凈資產(chǎn)收益率（ROE）為10%，每股收益（EPS）是2.9元，支付股利為1.64元。那么這家公司的留存比率是多少？可持續(xù)增長率是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型股利支付率=D/EPS=1.642.9100%=56.55%留存比率=1-股利支付率=1-56.5%=43.45%可持續(xù)增長率=ROE留存比率=10%43.45%=4.35% 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-8

30、】承【例10-7】，公司的可持續(xù)增長率為4.35%，股利是1.64元，貼現(xiàn)率為5.75%，使用固定增長模型估計該公司的股票價格。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)固定增長模型可知： 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-9】已知某公司去年支付股利2元，今年預(yù)期凈資產(chǎn)收益率為13%，股票的必要收益率是11%。如果該公司的盈余再投資率是65%，那么今年的股利應(yīng)該是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型可持續(xù)增長率=ROE留存比率=13%65%=8.45%股利以8.45%的速度增長，因此D1=D0(1+g)=2(1+8.45%)=2.169 （元） 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型估計可持續(xù)增長率的關(guān)鍵兩點是股利支付率和

31、ROE。ROE等于凈收益除以權(quán)益，可以分解為三個部分，具體如下：杜邦公式 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型杜邦公式表明ROE由三部分組成：第一部分是公司純利潤率，這是每單位銷售的凈收入；第二部分是單位衡量的增產(chǎn)效率，稱為資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率，增產(chǎn)效率衡量了公司從資產(chǎn)中獲得銷售額的能力；第三部分是權(quán)益乘數(shù)，權(quán)益乘數(shù)是公司使用的杠桿，如果權(quán)益乘數(shù)是1，那么表明公司沒有負債。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型兩階段股利增長模型假定公司在第一階段的n年內(nèi)以g1增長，在第二階段內(nèi)以g2增長。第n年每股內(nèi)在價值Pn代表了在持續(xù)增長階段收到的股利在t=n時的現(xiàn)值或是第n年的終值。3.兩階段股利增長模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型Pn可

32、以通過公式（10-11）所顯示的戈登增長模型來估計，第n+1年股利Dn+1可以通過公式（10-12）來確定。兩階段的股利增長模型公式表示如下： 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-10】已知股利D0為5元，前3年的股利年增長率為10%，之后為5%，必要收益率為15%。根據(jù)這些信息估計股票的內(nèi)在價值。D1=D0(1+g1)=5(1+10%)=5.5（元）D2=D1(1+g1)=5.5(1+10%)=6.05（元）D3=D2(1+g1)=6.05(1+10%)=6.655（元）D4=D3(1+g2)=6.655(1+5%)=6.988（元） 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)戈登模型可知 第三節(jié) 權(quán)益證券

33、估值模型【例10-11】某公司在2012年分配股利每股0.5元，2013年分配股利每股0.66元，2014年分配股利每股0.83元，2015年分配股利每股1元。但是這種高增長率不可能無限期地持續(xù)下去。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型（1） 預(yù)計該公司的股利支付率為0.3，凈資產(chǎn)收益率為11%，那么可持續(xù)增長率應(yīng)為多少？（2） 若該公司的值為0.95，短期國庫券的無風險利率是3.5%，預(yù)期市場風險溢價為8%，那么該股票的內(nèi)在價值是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型（1） 可持續(xù)增長率=ROE留存比率=11%（1-0.3）=7.7%。（2） 根據(jù)兩階段股利貼現(xiàn)模型計算股票的內(nèi)在價值 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模

34、型P2015是對2015年年末該股票的價格預(yù)測。自2015年起，股利進入固定增長階段，根據(jù)固定增長的股利貼現(xiàn)模型，可計算出該價格為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型現(xiàn)在要計算r。已確定r可以使用資本資產(chǎn)定價模型，該公司的值為0.95，短期國庫券的無風險利率是3.5%，預(yù)期市場風險溢價為8%，則市場收益率的預(yù)期值=無風險利率+市場風險溢價=3.5%+8%=11.5% 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型因此，可以得出該公司的資本化率為于是，2015年的股價是 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型當前股價的估計值為（二） 股價與投資機會假設(shè)某公司初創(chuàng)期廠房和設(shè)備投資共1億元，全部為權(quán)益融資。該公司的凈資產(chǎn)收益率為15%，總收益等

35、于凈資產(chǎn)收益率乘以1億元，即15%1=0.15億元=1 500萬元。發(fā)放在外的股票數(shù)量為300萬股，因此每股收益為5（1 500300）元。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型若當年1 500萬元的總收益中有60%用作再投資，那么公司的價值將增加900（1 5000.6）萬元，或者說增加9%。資產(chǎn)增加百分比等于凈資產(chǎn)收益率乘以盈余再投資率，通常用字母b來表示盈余再投資率。公司股票的必要收益率是12.5%。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型由于資產(chǎn)增加9%，公司的收益將增加9%，發(fā)放的股利也會隨之增加9%，因此，股利增長率g=ROEb=15%60%=9%。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型總收益中有60%用來再投資，那么

36、有40%將分配給股東。若公司派發(fā)的股利是每股2元（每股收益5元的40%），股票價格等于內(nèi)在價值，則股票價格為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型當該公司執(zhí)行零增長策略，把所有收益都以股利的形式發(fā)放給股東時，股票的價格為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型可以把公司價值當作公司現(xiàn)有資產(chǎn)的價值之和，或者是零增長公司的價值加上公司所有未來投資的凈現(xiàn)值（增長機會價值）。對于上述例子中的公司，增長機會價值等于17.14元，則有 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型當公司有高利潤的投資項目（ROEr）時，該公司的收益留存比率b越大，則公司價值越大。當公司投資項目的凈現(xiàn)值為負（ROEr）時，該公司的收益留存比率b越大，則公司價值越小。此時

37、公司應(yīng)該擴大現(xiàn)金分紅比例，降低收益留存比率b。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型當公司投資項目的凈現(xiàn)值為零（ROE=r）時，公司股票的內(nèi)在價值等于每股盈余與資本成本r的比率，與現(xiàn)金股利派發(fā)比例無關(guān)，即股利政策不影響公司的價值。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-12】 已知某公司將盈利的60%再投資于凈投資收益率僅為10%的投資項目。該公司年末派發(fā)的股利為每股2元，公司的每股盈利為5元，公司股票的必要收益率為15%。請問該公司股票的價格應(yīng)為多少？增長機會價值是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型股利增長率根據(jù)戈登模型計算股價： 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型根據(jù)公式 計算增長機會價值：解得PVGO=-11.11

38、元。增長的機會價值為負數(shù)，這是因為該公司投資項目的凈現(xiàn)值為負數(shù)，其資產(chǎn)的收益率小于資本的機會成本。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型二、 乘數(shù)模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型乘數(shù)模型主要基于股票價格乘數(shù)、企業(yè)價格乘數(shù)等一些基本變量計算的價格乘數(shù)來估計股票的內(nèi)在價值，這些基本變量有收入、利潤、現(xiàn)金流量或賬面價值?，F(xiàn)值模型評估受到投資的必要收益率r、股息增長率g等變量的影響，一旦變量有微小的變動，內(nèi)在價值估計就會出現(xiàn)很大差異，因而使用評價結(jié)果要非常慎重。與之不同的是，乘數(shù)模型評估不需要估計參數(shù)r和g，只需要對比相似股票以確定股票價值。乘數(shù)模型的理論基礎(chǔ)是套利定價理論，即相似公司的股票價格應(yīng)該基本接近，否則就

39、有套利機會。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型判斷相似公司的定價有許多指標，常用的有以下三種：（1） 市盈率。它是股票價格與每股收益的比。（2） 市凈率。它是股票價格與每股賬面價值的比。（3） 市銷率。它是股票價格與每股銷售額的比。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型市盈率簡稱P/E比率，是最常使用的評估普通股價值的價格比率方法。財經(jīng)新聞每天都會報告P/E比率。某家公司的市盈率等于其當前股票價格除以每股收益。市盈率的倒數(shù)就是收益率，它等于每股收益除以當前股票價格（E/P）。實際操作中，收益率通常不如市盈率使用得那么頻繁。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型（一） 市盈率模型市盈率低的股票稱為價值型股票。原因是低市盈率的股

40、票相對于當前收益來說股價更低。這表明，這些股票可能具有很高的投資價值，因此值得長期持有。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型例如，A股上市的銀行，由于國內(nèi)投資者預(yù)期將來可能出現(xiàn)以下三種不利的變化，所以銀行股的市盈率處于低端：一是經(jīng)濟減速可能會帶來銀行增長速度的下降；二是前些年大規(guī)模放貸，可能會在3年后出現(xiàn)呆賬、壞賬的增加；三是競爭環(huán)境的變化。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型以市盈率為基礎(chǔ)，依據(jù)相對價值評估所得的股票預(yù)期價格為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型【例10-13】 D公司的每股股價為20元，如果該行業(yè)通常的市盈率是32，那么預(yù)計D公司明年合理的每股收益是多少？ 第三節(jié) 權(quán)益證券估值

41、模型根據(jù)預(yù)期價格=歷史P/EEPS可知 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型決定市盈率的高低針對市盈率指標的缺陷，引入了美國投資家彼得林奇的市盈率增長因子（PEG）來完善。PEG的計算公式為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型PEG越低，表示公司的發(fā)展?jié)摿υ酱?，公司的潛在價值越高。例如，A、B兩家公司的市盈率都是20，但是盈利的增長率不同，A公司的盈利增長率是20%，B公司的盈利增長率是5%，那么A公司的PEG為1（2020），B公司的PEG為4（205）。可見，A公司成長較快，預(yù)示著該公司有更好的發(fā)展?jié)摿屯顿Y價值。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型如果增長率超過市盈率，即PEG比率小于1，則表明股價被低估。側(cè)重成長型股

42、票的投資者偏好PEG比率介于01的股票，表示該公司的成長性大于其市盈率。其目的是篩選出一些具有較高的盈利增長能力，但市場又尚未完全得知這只成長股潛力的股票（若股價已完全反映成長能力，股票的市盈率則較高）。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型如果市盈率超過增長率，那么PEG比率將大于1。PEG比率數(shù)值越高，股票價格越高，則股票的吸引力就越低。12的PEG表示該股票定價合理，高于2的PEG表明該股票定價過高。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型市凈率是指股票價格與每股賬面價值的比率（P/B），即股價除以每股凈資產(chǎn)，表達式為 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型（二） 市凈率模型BVt+1為公司每股賬面價值的年末估計值。市銷率（P

43、/S）又稱價格營收比，是股票市價與銷售收入的比率，該指標反映的是單位銷售收入體現(xiàn)的股價水平。 第三節(jié) 權(quán)益證券估值模型（三） 市銷率模型一、 財務(wù)報表財務(wù)報表是按照財務(wù)會計準則定期編制，將企業(yè)一定期間內(nèi)的會計事項進行一系列的匯總，用以顯示企業(yè)實際財務(wù)狀況和經(jīng)營成果的報表。財務(wù)報表主要包括資產(chǎn)負債表、利潤表和現(xiàn)金流量表三大報表。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析資產(chǎn)負債表是反映企業(yè)在某一特定日期（往往是年末或季末）財務(wù)狀況的靜態(tài)報告。資產(chǎn)負債表反映的是企業(yè)的資產(chǎn)、負債、股東權(quán)益的關(guān)系：資產(chǎn)=負債+所有者權(quán)益 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（一） 資產(chǎn)負債表資產(chǎn)部分表示企業(yè)所擁有及其他企業(yè)所欠的各種資源，按照流動性強弱

44、排序，主要有流動資產(chǎn)和非流動資產(chǎn)。流動資產(chǎn)包括貨幣資金、短期投資、應(yīng)收票據(jù)、應(yīng)收賬款、存貨等；非流動資產(chǎn)可分為長期投資、固定資產(chǎn)、無形資產(chǎn)和其他資產(chǎn)四類。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析負債部分包括企業(yè)所應(yīng)支付的所有債務(wù)，按照償還期長短可以分為流動負債和長期負債。股東權(quán)益又稱凈資產(chǎn)，是指企業(yè)總資產(chǎn)中扣除負債所剩余的部分，表示企業(yè)的資產(chǎn)凈值。通過分析資產(chǎn)負債表可以了解企業(yè)的財務(wù)狀況，對企業(yè)的償債能力、資本結(jié)構(gòu)是否合理、流動資金是否充足做出判斷。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析利潤表又稱損益表，反映一定時期內(nèi)（通常是1年或1個季度）企業(yè)的收入、成本費用及凈利潤的實現(xiàn)情況，是企業(yè)經(jīng)營業(yè)績的綜合體現(xiàn)，是關(guān)于收益和損耗情況

45、的財務(wù)報表。損益表是一個動態(tài)報告，它展示本企業(yè)的損益賬目，直接反映企業(yè)的獲利能力和經(jīng)營趨勢。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（二） 利潤表現(xiàn)金流量表反映企業(yè)的現(xiàn)金來源（如借入款項、發(fā)行新股等）和運用（如費用、投資、支付利息等）。該是根據(jù)收付實現(xiàn)制原則（實際現(xiàn)金流入和流出）編制的。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（三） 現(xiàn)金流量表現(xiàn)金流量表主要由三部分構(gòu)成：經(jīng)營活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量、投資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量和籌資活動產(chǎn)生的現(xiàn)金流量。經(jīng)營活動包括利潤表中的大多數(shù)項目，以及資產(chǎn)負債表中與盈利活動相關(guān)的項目。投資活動包括買賣資產(chǎn)，以及與公司借出款項有關(guān)的活動。籌資活動包括與公司取得資金有關(guān)的活動和與所有者權(quán)益有關(guān)的交易活動。

46、 第四節(jié) 財務(wù)報表分析二、 比率分析法財務(wù)報表比率分析的內(nèi)容包括企業(yè)的償債能力、經(jīng)營能力和盈利能力分析。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析1.短期償債能力短期償債能力是指企業(yè)償付流動負債的能力。流動負債是指將在1年內(nèi)或超過1年的一個營業(yè)周期內(nèi)需要償付的債務(wù)。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（一） 償債能力（1） 流動比率是企業(yè)流動資產(chǎn)與流動負債的比值，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（2） 速動比率又稱酸性測試比率，是速動資產(chǎn)與流動負債的比值，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（3） 現(xiàn)金比率是企業(yè)的現(xiàn)金類資產(chǎn)與流動負債的比值，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析長期償債能力是指企業(yè)償還長期負債的能力。企業(yè)的長期負債主要

47、有長期借款、應(yīng)付債券、長期應(yīng)付款、預(yù)計負債等。反映企業(yè)長期償債能力的財務(wù)比率主要有資產(chǎn)負債率、股東權(quán)益比率、權(quán)益乘數(shù)等。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析2.長期償債能力（1） 資產(chǎn)負債率是指企業(yè)負債總額與資產(chǎn)總額的比率。它反映企業(yè)的資產(chǎn)總額中通過舉債而得到的比例，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析資產(chǎn)負債率反映企業(yè)償還債務(wù)的綜合能力。比率越高，企業(yè)償還負債的能力越差，財務(wù)風險越大。資產(chǎn)負債率為50%左右比較正常。資產(chǎn)負債率過高，表明企業(yè)的財務(wù)風險很大；比率過低，意味著企業(yè)可能未能充分利用債務(wù)融資，企業(yè)經(jīng)營偏于保守。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（2） 股東權(quán)益比率是指股東權(quán)益總額與資產(chǎn)總額的比率。該比率反映了資產(chǎn)

48、總額中所有者投入的比例，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（3） 股東權(quán)益比率的倒數(shù)為權(quán)益乘數(shù)，即資產(chǎn)總額是股東權(quán)益總額的多少倍，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析權(quán)益乘數(shù)反映了企業(yè)財務(wù)杠桿的大小。權(quán)益乘數(shù)越大，說明股東投入的資本在資產(chǎn)中所占比重越小，財務(wù)杠桿越大。（二） 經(jīng)營能力經(jīng)營能力表示企業(yè)將存貨和應(yīng)收賬款轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金的速度。企業(yè)存貨和應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)速度越快，獲得現(xiàn)金的速度越快。高周轉(zhuǎn)率表示企業(yè)可以迅速地獲得資金，并且在負債到期時有更強的償還能力。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析周轉(zhuǎn)率并不必然表示企業(yè)可以最大化利潤。例如，高存貨周轉(zhuǎn)率可能表示企業(yè)正在以過低的價格出售物品，以便快速銷

49、售。高應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率可能表示企業(yè)對償還賬款提供了高折扣，這可能導(dǎo)致利潤降低。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析評價企業(yè)經(jīng)營能力常用的財務(wù)比率: 第四節(jié) 財務(wù)報表分析1.應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)率 第四節(jié) 財務(wù)報表分析在利潤表中，營業(yè)收入就是銷售收入。也可以用應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)來反映應(yīng)收賬款的周轉(zhuǎn)情況 第四節(jié) 財務(wù)報表分析存貨周轉(zhuǎn)率是銷貨成本與平均庫存的比率。2.存貨周轉(zhuǎn)率 第四節(jié) 財務(wù)報表分析固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率又稱固定資產(chǎn)利用率，是指銷售收入與固定資產(chǎn)的比率3.固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（三） 盈利能力度量盈利能力時主要關(guān)注企業(yè)的收益。評價企業(yè)盈利能力的財務(wù)比率主要有資產(chǎn)收益率、凈資產(chǎn)收益率、銷售毛利率、銷售凈利率等；對于股份有限公司

50、，還應(yīng)分析每股凈資產(chǎn)、市盈率、市凈率等。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析資產(chǎn)收益率又稱資產(chǎn)報酬率，是指企業(yè)在一定時期的利潤額與資產(chǎn)平均總額的比率。按照所采用的利潤額不同，資產(chǎn)收益率可以分為資產(chǎn)息稅前利潤率、資產(chǎn)利潤率和資產(chǎn)凈利潤率。1.資產(chǎn)收益率（1） 資產(chǎn)息稅前利潤率是指企業(yè)一定時期的息稅前利潤與資產(chǎn)平均總額的比率，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析息稅前利潤是指企業(yè)支付債務(wù)利息和所得稅之前的利潤總額一般來說，只要企業(yè)的資產(chǎn)息稅前利潤率大于負債利息率，企業(yè)就有足夠的收益用于支付債務(wù)利息。因此，該項比率不但可以評價企業(yè)的盈利能力，而且可以評價企業(yè)的償債能力。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（2

51、） 資產(chǎn)利潤率是指企業(yè)一定時期的稅前利潤總額與資產(chǎn)平均總額的比率，計算公式為 第四節(jié) 財務(wù)報表分析它反映了企業(yè)在扣除所得稅之前的全部收益（3） 資產(chǎn)凈利率是指企業(yè)一定時期的凈利潤與資產(chǎn)平均總額的比率 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析資產(chǎn)凈利率通常用于評價企業(yè)對股權(quán)投資的回報能力。股東分析企業(yè)資產(chǎn)報酬率時通常采用資產(chǎn)凈利率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析凈資產(chǎn)收益率又稱股東權(quán)益報酬率，是指稅后利潤與權(quán)益賬面價值的比率，用來衡量權(quán)益資本的盈利能力。 2.凈資產(chǎn)收益率凈資產(chǎn)收益率可以進行如下分解： 第四節(jié) 財務(wù)報表分析凈資產(chǎn)收益率取決于企業(yè)的資產(chǎn)凈利率和權(quán)益乘數(shù)兩個因素。提高凈資產(chǎn)收益率可以有兩種

52、途徑：一是在財務(wù)杠桿不變的情況下，通過增收節(jié)支提高資產(chǎn)利用效率來提高資產(chǎn)凈利率；二是在資產(chǎn)利潤率大于負債利息率的情況下，可以通過增大權(quán)益乘數(shù)（提高財務(wù)杠桿）來提高凈資產(chǎn)收益率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析銷售毛利率是指企業(yè)的銷售毛利與營業(yè)收入凈額的比率，計算公式為 3.銷售毛利率 第四節(jié) 財務(wù)報表分析銷售凈利率是指企業(yè)凈利潤與營業(yè)收入凈額的比率，計算公式為 4.銷售凈利率每股凈資產(chǎn)又稱每股賬面價值，等于股東權(quán)益總額除以發(fā)行在外的普通股股數(shù)。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 5.每股凈資產(chǎn)市盈率是指普通股每股市價與每股利潤的比率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析6.市盈率市凈率是指普通股每股市價與每

53、股凈資產(chǎn)的比率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析7.市凈率市凈率反映了企業(yè)股票的市場價值與賬面價值之間的關(guān)系，該比率越高說明股票的市場價值越高。一般來說，資產(chǎn)質(zhì)量好、盈利能力強的企業(yè)，其市凈率會比較高；而風險較大、發(fā)展前景較差的企業(yè)，其市凈率會比較低。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析【例10-14】 已知某公司股票的市場價格是16.97元，發(fā)行在外的總股份為6 750 000份，總股東權(quán)益為57 556 000元。請據(jù)此計算股票總市值、每股賬面價值和市凈率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析股票總市值=每股市場價格已發(fā)行股份=16.976 750 000=114 547 500（元）每股賬面價格=總股東

54、權(quán)益/已發(fā)行股份=57 556 0006 750 000=8.53（元）市凈率=每股市場價格每股賬面價值=16.978.53=1.99市場價值超過賬面價值，因此市凈率超過1。市凈率越大，投資者對公司未來投資機會越看好。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析【例10-15】利用H公司的財務(wù)報表（見表10-3和表10-4）進行分析，計算H公司2017年的流動比率、速動比率、資產(chǎn)負債比率、應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)、存貨周轉(zhuǎn)率、固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、銷售凈利率和凈資產(chǎn)收益率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析流動比率=流動資產(chǎn)/流動負債=1 571 000/837 000=1.88速動比率=速動資產(chǎn)

55、/流動負債=（流動資產(chǎn)-存貨）/流動負債=（1 571 000931 000）/837 000=0.76資產(chǎn)負債比率=負債總額/資產(chǎn)總額=1 712 000/3 090 000=0.55應(yīng)收賬款周轉(zhuǎn)天數(shù)=應(yīng)收賬款平均余額/銷售收入365=（557 000+450 000）2/5 600 000365=32.82 第四節(jié) 財務(wù)報表分析存貨周轉(zhuǎn)率=銷貨成本/平均庫存=3 600 000/(931 000+700 000)2=4.41固定資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售收入/固定資產(chǎn)=5 600 000/（1 519 000+1 200 000）2=4.12銷售凈利率=凈利潤/營業(yè)收入=700 000/985 00

56、0100%=71.07%凈資產(chǎn)收益率（ROE）=凈利潤/股東權(quán)益總額=700 000/(1 378 000+690 000)2100%=67.7% 第四節(jié) 財務(wù)報表分析杜邦分析法利用主要財務(wù)比率之間的關(guān)系來綜合分析企業(yè)的財務(wù)狀況。這種分析法一般用杜邦系統(tǒng)圖來表示，如圖10-7所示。三、 杜邦分析法 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析圖10-7杜邦分析圖杜邦系統(tǒng)主要反映了以下幾種財務(wù)比率關(guān)系：（1） 股東權(quán)益報酬率與資產(chǎn)凈利率及權(quán)益乘數(shù)之間的關(guān)系，公式為股東權(quán)益報酬率=資產(chǎn)凈利率平均權(quán)益乘數(shù)（10-42）（2） 資產(chǎn)凈利率與銷售凈利率及總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率之間的關(guān)系，公式為資產(chǎn)凈利率=銷售凈利率

57、總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（10-43） 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（3） 銷售凈利率與凈利潤及銷售收入之間的關(guān)系，公式為銷售凈利率=凈利潤銷售收入（10-44）（4） 總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率與銷售收入及資產(chǎn)平均總額之間的關(guān)系，公式為總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售收入資產(chǎn)平均總額（10-45）其中，“資產(chǎn)凈利率=銷售凈利率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率”被稱為杜邦等式。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（1） 股東權(quán)益報酬率是杜邦分析的核心。股東權(quán)益報酬率反映了股東投入資金的盈利能力，反映了企業(yè)籌資、投資和生產(chǎn)運營等各方面經(jīng)營活動的效率。股東權(quán)益報酬率取決于企業(yè)資產(chǎn)凈利率和權(quán)益乘數(shù)。資產(chǎn)凈利率主要反映企業(yè)運用資產(chǎn)進行生產(chǎn)經(jīng)營活動的效率；權(quán)益乘數(shù)則主要反映企業(yè)的財務(wù)

58、杠桿情況，即企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（2） 資產(chǎn)凈利率反映企業(yè)盈利能力，揭示了企業(yè)生產(chǎn)經(jīng)營活動的效率。企業(yè)的銷售收入、成本費用、資產(chǎn)結(jié)構(gòu)、資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度、資金占用量等各種因素都直接影響資產(chǎn)凈利率的高低。資產(chǎn)凈利率是銷售凈利率與總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的乘積，因此可以從企業(yè)的銷售活動與資產(chǎn)管理兩個方面進行分析。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（3） 從企業(yè)的銷售方面看，銷售凈利率反映了企業(yè)凈利潤與銷售收入之間的關(guān)系。一般來說，銷售收入增加，企業(yè)的凈利潤也會隨之增加。但是，要想提高銷售凈利率，必須一方面提高銷售收入，另一方面降低各種成本費用。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析（4） 在企業(yè)資產(chǎn)方面，主要分析以下兩個內(nèi)容

59、： 分析企業(yè)的資產(chǎn)結(jié)構(gòu)是否合理，即流動資產(chǎn)與非流動資產(chǎn)的比例是否合理。 結(jié)合銷售收入分析企業(yè)的資產(chǎn)周轉(zhuǎn)情況。資產(chǎn)周轉(zhuǎn)速度直接影響著企業(yè)的盈利能力，如果企業(yè)資產(chǎn)周轉(zhuǎn)較慢，就會占用大量資金，增加資本成本，減少企業(yè)的利潤。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析【例10-16】 M公司2016年實際和2017年預(yù)期的財務(wù)報表數(shù)據(jù)如表10-5所示，請根據(jù)這些信息回答以下問題： 識別并計算杜邦公式的組成部分； 根據(jù)杜邦公式的組成部分計算2017年的凈資產(chǎn)收益率； 根據(jù)凈資產(chǎn)收益率和收益再投資率計算2017年的可持續(xù)增長率。 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 股東權(quán)益報

60、酬率=資產(chǎn)凈利率平均權(quán)益乘數(shù)=銷售凈利率總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率平均權(quán)益乘數(shù)=（凈利潤銷售收入）（銷售收入資產(chǎn)平均總額）（資產(chǎn)平均總額平均股東權(quán)益） 第四節(jié) 財務(wù)報表分析銷售凈利率=凈利潤銷售收入=4754 750100%=10%總資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率=銷售收入資產(chǎn)平均總額=4 750(2 950+3 100)2=1.57平均權(quán)益乘數(shù)=資產(chǎn)平均總額平均股東權(quán)益=(2 950+3 100)2(2 100+2 200)2=1.41 第四節(jié) 財務(wù)報表分析 凈資產(chǎn)收益率(ROE)=股東權(quán)益報酬率=10%1.571.41=22.14% g=ROE盈余再投資比例=22.14%（1.79-0.55）/1.79=15.34% 第五