否極泰來港股通互聯(lián)網(wǎng)揚帆起航

、政策監(jiān)管背景下，港股互聯(lián)網(wǎng)估值回落至歷史低位、港股互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)的估值處于歷史低位，或已觸底平臺濟壟據(jù)全相的管策斷臺股聯(lián)板估于2月達021年峰后路回至前值或已。221年1月3日2021年2月17日，港股互聯(lián)板塊估值整體保持升勢，隨后持續(xù)下，目前]互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)的（T）仍處于201年以來的較低位置。2021年2月7日《院反斷員關(guān)平經(jīng)濟域反斷南正式頒并同實，后互網(wǎng)塊值短間內(nèi)升3月3，家聯(lián)網(wǎng)信息辦公室等四部門明確“移動互聯(lián)網(wǎng)應(yīng)用程序運營者不得在未經(jīng)用戶同意情況下收非要人息4月3，里巴東、多等34家國聯(lián)網(wǎng)企業(yè)要在個內(nèi)行全自。后7月互聯(lián)領(lǐng)事頻7月4日，國家聯(lián)信辦室知應(yīng)商下“滴行App7月7監(jiān)管總局對聯(lián)領(lǐng)域22起實施營集案立調(diào)查其中22起法涉及阿里巴騰控、寧易等司7月0，國市監(jiān)總禁虎和斗魚合案7月6日，家部聯(lián)進滴滴開網(wǎng)安審7月24日，市場監(jiān)管總局依法對騰訊控股做出責令解除網(wǎng)絡(luò)音樂獨家等處罰，騰訊控股的在7月26日7月28日下跌8.78月13國大委工委通報了人息護草（三稿的方修情況其對于App過收用戶個信“數(shù)殺等情進針性范9月1日數(shù)安法《關(guān)鍵信基設(shè)安保條例正施個息保法也在1月1日正式施行總來，221在平經(jīng)反斷數(shù)安全關(guān)監(jiān)政不出背景下互網(wǎng)塊值斷下。2022：全宏經(jīng)、流性地政事及美國C外公責法》致市對中股退風擔的響022年至3中，股互聯(lián)網(wǎng)板估繼下3月10日國C根《國司責案將5家概股列“摘名互聯(lián)網(wǎng)指的PTT迅從3月0的150倍下跌至3月15日的1.70倍3月16務(wù)金穩(wěn)定展員召專會議，既有監(jiān)管也有鼓勵支持，在市場對反壟斷監(jiān)管的影響或已有充分預期背景下，頭部互聯(lián)平估已達低位至3月17日重新到16.13月21日31日，拼多、訊等多大互網(wǎng)司續(xù)發(fā)布021業(yè)公港股互聯(lián)板估再下4及5月國院委會治會及常會上多次促平經(jīng)康發(fā)“臺持臺濟規(guī)健發(fā)的體施，或給臺濟期康展注強劑5月至6月旬股聯(lián)板估值有所提8中互聯(lián)公陸布20Q2業(yè)公板塊P（T）從8月10日的1.5升至8月0的1475，隨再回。我們認為，頭部互聯(lián)網(wǎng)平臺近一年多以來業(yè)績和估值持續(xù)受反壟斷監(jiān)管等素壓制，現(xiàn)隨著政策面逐漸向好，監(jiān)管因素對估值的壓制或已被充分消化，頭部互網(wǎng)平臺未來或進入平穩(wěn)發(fā)展期，業(yè)績高增長雖不可期，但營銷投放、人員擴張等入或更理性，從而使得盈利更穩(wěn)??；頭部互聯(lián)網(wǎng)平臺流量、人才優(yōu)勢依然明顯，使有反壟斷等監(jiān)管，護城河依然深，在元宇宙等代表數(shù)字經(jīng)濟未來方向的賽道中其成的率更，驅(qū)動估提。圖互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)的（T）從2021年2月以來一路下行至今資料來源：in、新浪科技、國家市場監(jiān)督管理總局、上海市市場監(jiān)督管理局、央廣網(wǎng)、研究所、目前多數(shù)頭部互聯(lián)網(wǎng)企業(yè)估值處于歷史較低水平近期騰訊控股估值一下跌，阿里巴巴E回至港股上市以來平水。近10年，股的PETT）本位于1060倍區(qū)內(nèi)2021年2持續(xù)下降今202年1月7的PET）下至1.39倍P（TM亦持相同行勢202年1月7日為362倍為該間間較階。自港股上以里的PS基呈降勢202年2月24日阿巴布201年業(yè)公PE從2月3的1632倍幅至2月4的2.42倍隨后保持相穩(wěn)202年8月4日其布2022公告PE次從8月3的2.05倍大提至8月4日的43.51，后漸落上市來平水。而2022年1月7日阿巴的PS為1.8倍已到上以的低置。圖騰訊控股的估達近10年內(nèi)較低水平 圖阿里巴巴的（）為上市以來較低水平706050403020100騰訊控PEM) 騰訊控股P(M)

5040302010021/1/6 22/1/6 22/1/6阿里巴巴-SWPE(M)阿里巴巴-SWPS(M)ind ind拼多多的P（T）于022年3月創(chuàng)歷史新低美團的P（T）亦落至低位自219年5月拼多和的PT走較相似至21年月震上趨勢201年2月顯下降中拼多降更于2022年月歷新低2022年1月7日拼多的PT為5.4倍美的P（T）亦為4.4，處史低。圖近三年內(nèi)美團和拼多的P（T）走勢較為相似5040302010221//1321//1321//1321/0/321/2/322//1322//1322//1322//1322/0/322/2/322//1322//1322//1322//1322/0/322/2/322//1322//1322//1322//1322/0/3美團-WPS(M) 拼多多P(M)數(shù)據(jù)來源：in、研究所發(fā)布2021年業(yè)績公告后網(wǎng)易和京東的估值速降目前均處于上市低位020年1月網(wǎng)的P（T顯提維持較的值間021年2月7至022年2月7日相騰控、里巴等部聯(lián)公，易的估下幅較；22年2月24，易布2021未審的務(wù)績公告PT速從2月23日的34.8下至2月4的2420倍略高于2020年估水，保持位京集的P（TM自01年2下降明顯022年3月0日京東團布021全績公3月9日至3月5日，其PTT從068降至043倍處上來低近再下P（T）亦自3月0起負。圖2022年2月發(fā)布021年業(yè)績公告后，網(wǎng)易E（T）快速下降

圖2021年2月起，京東估值持續(xù)下行50403020100網(wǎng)易-SPE(M) 網(wǎng)易-SPS(M)

18161412100806040222//18 22//18 22//18京東集團-SWPS(M)ind ind、港股互聯(lián)網(wǎng)整體進入利潤收獲期，細分領(lǐng)域商業(yè)化加快2.1、港股互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成分股收入持續(xù)增長2022年或迎來利潤增速拐點2017年來港互指數(shù)91638C成計營收一保較增長，自202H1收同增速底保穩(wěn)提202H2受聯(lián)相策及宏觀環(huán)影收同增有所滑盈層面股互網(wǎng)數(shù)91638C成分股合計母利同增自202H2以呈滑，22H2母利比下滑43們?yōu)殡S互公司過速張得定市份漸起各自的競爭壁壘，并開始控制成本和注重運營優(yōu)化，進而由虧轉(zhuǎn)盈，逐漸進入利潤現(xiàn)期疊疫緩與觀環(huán)企222港互聯(lián)指歸凈潤比速有望來點重增趨勢。圖港股互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成分股合計營業(yè)收入保持持續(xù)長

圖2021年港股互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成分股合計歸母凈利潤比增速有所下滑2001001005000營業(yè)收入(億元） yy

5%4%3%2%1%0%

200150100500歸母凈利） yy

10%80%60%40%20%0%-0%ind in、研究所2.2、游戲板塊：收入持續(xù)增長，受疫情與宏觀環(huán)境影響利潤端承壓，精品化與出海打開增長空間港股游戲板塊整體營業(yè)收入持續(xù)增長，同比增速受版號政策和疫情擾動。游戲板塊營業(yè)收入保持持續(xù)增長，受218年游戲版號暫停發(fā)放影響，20、209年營同增有顯滑，220新疫蔓導致上樂求速長帶動游板收加增。2021年始著經(jīng)效應(yīng)漸弱及成人沉迷政和號次停放影，股戲塊收增同增逐有下。圖20221港股游戲板塊營同比持平4003002001000

6%4%2%0%港股游戲板塊總營收（億元）港股游戲板塊總營收（億元）yy數(shù)據(jù)來源：in、研究所（注：港股游戲板塊選取公司包括：騰訊控股、網(wǎng)易、金山軟件、網(wǎng)龍、創(chuàng)夢天地、I、中手游、心動公司、祖龍娛樂）港股游戲板塊歸母利增速在218年觸底反彈保持較高水平，0221增速由正轉(zhuǎn)負。217以游戲塊母利在218H2出現(xiàn).2同之后利潤比幅步升持高增態(tài)勢2021歸母利同增由轉(zhuǎn)，或受板權(quán)較的訊控利同滑53影22H1疫影訊控股廣告業(yè)務(wù)表現(xiàn)不佳，同時其他受益同比有所減少，疊加公司擴大海外布局，致管理用加影公短期潤現(xiàn)。圖：20221港股游戲板塊歸凈利潤同比增速由轉(zhuǎn)負200100100500

10%5%0%-0%-0%港股游戲板塊歸母凈利潤（億元） yy數(shù)據(jù)來源：in、研究所（注：港股游戲板塊選取公司包括：騰訊控股、網(wǎng)易、金山軟件、網(wǎng)龍、創(chuàng)夢天地、I、中手游、心動公司、祖龍娛樂）游戲行業(yè)增長動力逐漸從用戶紅利轉(zhuǎn)為游戲精品化與出海。自智能手機開始及以，益智手持有快增以及4G絡(luò)及來用利，游戲戶模持速長0102016年戲規(guī)模合達19.此階段用戶高長為戲業(yè)規(guī)增的要游戲戶模到5億級，游戲戶模速漸滑，221同增為0.15，戶已逐消退，此段戲場模增主依戶AU提的動在戲業(yè)發(fā)展過程中，手游行業(yè)逐漸顯現(xiàn)出產(chǎn)品粗制濫造、同質(zhì)化嚴重等問題，因此近年來針對游戲業(yè)政監(jiān)趨，特是2018國游號暫發(fā)了近10個對游戲行業(yè)進行了有效出清，淘汰了大批研發(fā)、發(fā)行能力不足的廠商，同時游戲用戶不斷提高的游戲?qū)徝酪矊τ螒虍a(chǎn)品提出了跟高的要求，政策的引導和市場的變化共促使游戲行業(yè)向精品化發(fā)展。此外，隨著國內(nèi)游戲市場增速的放緩和版號政策等影響，內(nèi)戲海程加，國戲外場入202021復增速達23.4未國游精化與戲海望動戲行持增。圖：中國游戲用戶規(guī)模漸到飽和76543210210211212213214215216217218219220221中國游戲用戶規(guī)模（億人） yy

8%7%6%5%4%3%2%1%0%數(shù)據(jù)來源：伽馬數(shù)據(jù)、研究所圖：中國游戲市場規(guī)模續(xù)長 圖：中國游戲海外市場入模持續(xù)增長300300200200100100500

214215216217218219220221中國游戲市場收入規(guī)模（億元）

4%3%3%2%2%1%1%5%0%

201010500

214215216217218219220中國游戲海外市場收入規(guī)模（億美元）

8%7%6%5%4%3%2%1%0%yy數(shù)據(jù)來源：伽馬數(shù)據(jù)研究所 數(shù)據(jù)來源：伽馬數(shù)據(jù)、研究所R新品密集發(fā)布且技更新趨勢明顯有望帶出貨量提速R游戲市空間有望進一步打從02022年發(fā)部分R產(chǎn)品可看部商新品在光學、顯示、交互等技術(shù)方案上均有明顯升級。同時，眼球追蹤、面部識別等技術(shù)在RR品互中的用更普期來新密發(fā)將動行業(yè)景氣上，速件。長來，著R件于熟更能的設(shè)備帶更的戶同時部戲商極局R游VR游的場空間有望一打。公司 Mta 字節(jié)跳動 公司 Mta 字節(jié)跳動 愛奇藝 TC rra 創(chuàng)維 聯(lián)想 字節(jié)跳動2Po2Po戲套裝上市時間2001020105201052010520204202082020820209產(chǎn)品形態(tài)VR一體機VR一體機VR一體機VR一體機PVRVR一體機VR一體機VR一體機高通驍龍高通驍龍高通驍龍高通驍龍高通驍龍高通驍龍高通驍龍芯片XR2XR2XR2XR2XR2XR2XR2視場角10°98°9°12°9°10°9°10°光學方案菲涅爾透鏡菲涅爾透鏡非球面鏡片PnePne非球面透鏡Pne屏幕材質(zhì)CDCDCDCDMicro-EDFt-CDCD分辨率3641920364192036419204862448510x2560450228036419204302160刷新率12012072/0901209072/0交互6oF6oF6oF6oF6oF7oF6oF6oF重量整機53克頭顯35克頭顯19克整機75克整機30克頭顯19克頭顯25克價格39-99美元199299元249元988元699199元299399元299元249299元

ulusu

Pioo3

奇遇

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aingt游

Pn1 拯救者V70 Pio4資料來源：VR陀公眾號

2.3、電商板塊：營收持續(xù)增長，新型商業(yè)模式成增長驅(qū)動力港股商自2081以來體業(yè)入續(xù)長這得于商商零售滲率持提著用和量利逐見頂02Q1以整業(yè)收入同比速始利能來電板整體母利在012020現(xiàn)大幅增長，全面從虧損轉(zhuǎn)向盈利，這或得益于京東集團在經(jīng)過前期大規(guī)模投入和擴張逐實規(guī)應(yīng)并始重本效從而入潤獲01Q，阿里巴市來次度虧，要繳了2億反斷款導港股電商板塊整體利潤轉(zhuǎn)負；剔除后罰款影響后，阿里巴巴的經(jīng)營利潤同比增長8%。202Q3，京東團的歸凈利潤轉(zhuǎn)負，主系京物流業(yè)務(wù)和新業(yè)虧損大，但零售業(yè)務(wù)利潤仍定增。202Q4，港電商板回歸盈利，或驗各大商平臺規(guī)模效應(yīng)及降本效的果。202Q1，由于國疫情反復及宏觀境對商行業(yè)的用戶需求和正經(jīng)營成影響，板塊內(nèi)家代公司均為凈虧損202Q，隨著疫情影響逐漸消退，阿里巴巴和京東已成功恢復盈利。我們認為，未來依托于已立的高競爭壁壘，大型電商平臺或更注重效率和增長質(zhì)量，疊加國內(nèi)用戶紅利的漸消失，電商平臺或不再為獲取用戶而大規(guī)模投入，盈利能力有望提升。此外，隨著近幾年“直播+電商“社交+電商”等新興商業(yè)模式逐步得到驗證，其帶來了戶時增，提了商場的化率或電商業(yè)量場驅(qū)力。圖：整體來看，港股電板單季度營業(yè)收入保同增長勢頭6005004003002001000營業(yè)收入（億元） yy

5%4%3%2%1%0%in、研究所（注：港股電商板塊包括：京東集團、阿里巴巴、寶尊電商）圖：2022，港股電商板塊母凈利潤重新轉(zhuǎn)正100100806040200-00-00） yy

40%20%0%-0%-0%-0%-0%-00%-20%in研究（注港股電商板塊選取公司包括京東集團-S阿里巴巴S寶尊電商-）、視頻板塊：快手商業(yè)化進程加快，嗶哩嗶哩用戶與收入增長并重、短視頻：快手商業(yè)表亮眼“廣告電商”仍增長快車道2019以，手入業(yè)化快段主得于快廣和商變效率提。盈層來，202Q2起手虧同比著窄202Q2手國內(nèi)業(yè)超期現(xiàn)向營利，體整BTA轉(zhuǎn)，要快極版拉新客率始實降增策大費率制務(wù)來2022上年手廣和電業(yè)仍持定長，告入比升至52，收入構(gòu)到化同利自222年逐度20Q2同升1.2c、環(huán)比升3.4pcs至450。著手續(xù)快業(yè)閉建，模應(yīng)逐漸體現(xiàn)，來利有持提升銷費率漸降，現(xiàn)體利期。2022Q2202212021Q4202132021Q22021Q12020Q42020Q320202022Q2202212021Q4202132021Q22021Q12020Q42020Q32020Q22020Q12019Q42019Q33020201010500

營業(yè)收入（億元） yy

6%5%4%3%2%1%0%

0-00-00-00-00-00-00-00

凈利潤（億元）ind ind、長視頻：用戶與收增并重，嗶哩嗶哩有成率先盈利的長視頻臺得益活用的速長與告增服等游戲務(wù)業(yè)的快展，嗶哩哩季營收保持續(xù)長自01Q2021Q4單度入增速保持在40以2022上年受情宏環(huán)影，收同增有下。盈利情來，221以嗶哩哩季虧有擴大主由毛率高游戲業(yè)務(wù)收入占比逐漸降低，以及公司為促進用戶增長持續(xù)進行品牌推廣和內(nèi)容投入所致但2022損比有收。22Q2年哩哩U到.06，同比增長9用規(guī)?？焖匍L望公司023年的U達到4億的戰(zhàn)略目標。此外，在用戶增長的同時，嗶哩嗶哩提高了收入增長的戰(zhàn)略地位，將通過提單個U的率和制營用逐收窄營損目于224年實現(xiàn)oGP虧衡嗶哩哩望為個現(xiàn)盈的視平。圖：嗶哩嗶哩單季度營保同比增長 圖：嗶哩嗶哩2022單季度虧損環(huán)比有所收窄706050403020100營業(yè)收入（億元）

10%10%8%6%4%2%0%

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歸母凈利潤（億元）數(shù)據(jù)來源：ind 數(shù)據(jù)來源：in、研究圖：嗶哩嗶哩U保持高速增長303020201010500MU百萬） yy

8%7%6%5%4%3%2%1%0%數(shù)據(jù)來源：公司公告、研究所、港股資金面：成交活躍度低位回升，南下資金持續(xù)凈流入我們從港股成交活躍度、港股賣空交易以及港股通南下資金交易三個維度分析股場金情。港股成交活躍度處于低位，2022年10月份成交活躍度環(huán)比回升從圖港股日成額港日均交走來自021以股場活躍度逐下，前交躍度于位最來，2022年10港日成額766.02億元較9均成額09.1港漲了798港通股10月份日成額66.48億元，較9日成額61.02港上了9.3。2022年10月成活度回升。圖：港股成交活躍度處低，022年10月份成交躍度環(huán)比回升in、研究所（數(shù)據(jù)區(qū)間：0511-2201）2022年港股賣空交易占處于較高水平恐慌情不斷釋放下展了股市場空易占走情況可看222以來股場空易占處于較水202港賣空易占均為較221年值9升4。2022一度三度港股場歷波多賣空易情港市整也回調(diào)著恐情不釋放。圖：2022年港股賣空交易占處于較高水平，恐情不斷釋放in、研究所（數(shù)據(jù)區(qū)間：0111-2201）港股通南下資金流022年以來維持凈流入，0月凈流入增加。圖計股通金流變情，可看：222以，雖港市處回之，但是下流202來維凈入其中2022年10月南下資金凈流入環(huán)比大幅提升，10月計入737.54港，創(chuàng)22年以單最凈。2021年12月來連續(xù)1月保凈入勢。圖：港股通南下資金流022年以來維持凈流入，0月凈流入環(huán)比增加in、研究所（數(shù)據(jù)區(qū)間：0511-2201）、華寶中證港股通互聯(lián)網(wǎng)T：追蹤港股通互聯(lián)網(wǎng)龍頭公司、中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)：匯聚行業(yè)龍頭，估值處于低位追蹤港股互聯(lián)網(wǎng)的指數(shù)有中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)31637C)、港股互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)93638C等，中證股互數(shù)有2只蹤金品港互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)目前沒有跟蹤基金產(chǎn)品。同時考慮到中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)成分股南下資金投資交易，整體交易活躍度高，因此接下來以中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)為例，分析股互網(wǎng)投價。中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)行業(yè)分布均勻。從行業(yè)分布上看，中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)在業(yè)局勻涵軟件（5.1本生活務(wù)（14.4費電子（14.9社13.醫(yī)商（.8數(shù)字（.24主要的互聯(lián)細賽。中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)匯聚行業(yè)龍頭。從市值分布上看，中證港股通互聯(lián)網(wǎng)指數(shù)的分大值龍股為。中500以的成股有6，體獻重超過60，分別為：美、小米集團、騰訊控股、快手、京東健康、阿里健康。圖：中證港股通互聯(lián)網(wǎng)數(shù)行業(yè)分布均勻 圖：中證港股通互聯(lián)網(wǎng)數(shù)大市值個股權(quán)重高in、研究所（數(shù)據(jù)截至222-10） in、研究所（數(shù)據(jù)截至222-10）表中證港股通互聯(lián)網(wǎng)分股op1：美團、小米集、騰訊控股占比靠前代碼簡稱收盤價權(quán)重總市值億)市盈率TM行業(yè)360.美團-W153149%94927-3656社會服務(wù)180.小米集團-W102149%258225324電子070.騰訊控股24.4133%231.3139傳媒104.快手-W45357.8%19057-7.4傳媒388