企業(yè)融資成本概述課件

企業(yè)融資成本企業(yè)融資成本1企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法2第一節(jié)企業(yè)資金成本評價方法融資成本因為融資而支付的代價融資成本的衡量顯性成本：容易直接計量。如利率、紅利率隱性成本：不易直接度量。如代理成本、破產(chǎn)成本顯性成本度量基本原則：交易的兩面性原則——融資人的成本和投資人的收益風(fēng)險收益均衡原則——高風(fēng)險、高收益與高成本。第一節(jié)企業(yè)資金成本評價方法融資成本3兩個例子1993年，安徽省打算修建蕪湖長江大橋，希望尋找外資。美國高盛投資銀行說：必需的投資回報率不能低于35%，否則不做。因為投資風(fēng)險大。為什么是35%？如何確定的？從1946–2000年,美國小企業(yè)股票的年投資回報率為17.8%。大企業(yè)為12.8%.從1963–2000年,有高M/B比率的企業(yè)平均股票投資回報率為13.8%，低M/B率的企業(yè)回報率為19.6%.為什么會有如此差異？是具有低M/B的小企業(yè)風(fēng)險大，還是存在定價誤區(qū)？這些現(xiàn)象是否對企業(yè)的投、融資決策產(chǎn)生影響？兩個例子1993年，安徽省打算修建蕪湖長江大橋，希望尋找外資4結(jié)論：風(fēng)險大的企業(yè)融資成本高結(jié)論：5資金成本衡量債務(wù)資金成本企業(yè)債務(wù)融資的成本包括發(fā)行債券、銀行借款的成本注意：企業(yè)實際負(fù)擔(dān)的債務(wù)成本應(yīng)該扣除利息節(jié)稅的因素稅后債務(wù)成本資金成本衡量6為什么是稅后而不是稅前債務(wù)成本？為什么是稅后而不是稅前債務(wù)成本？7新發(fā)行債券融資的成本計算（一般代表企業(yè)的債務(wù)成本）使用公式根據(jù)債券發(fā)行價格、息票利率、期限、面值計算值稅前債務(wù)成本，然后計算稅后債務(wù)成本相當(dāng)于求解到期收益率問題：發(fā)行債務(wù)的其它成本如何考慮進去？其它成本：承銷費、印刷費等新發(fā)行債券融資的成本計算（一般代表企業(yè)的債務(wù)成本）8解決辦法將其它成本計入公式左邊的價格中扣除，形成融資凈額計算Kdt舉例：某公司債券發(fā)行價格為908.32元，面值1000元，年利率8%，期限20年。發(fā)債時支付的其它成本平均每份債券58.32元。計算稅后債務(wù)成本。債務(wù)融資的好處！解決辦法舉例：債務(wù)融資9已發(fā)行債務(wù)成本：債券的到期收益率已發(fā)行債務(wù)成本：債券的到期收益率10權(quán)益資金成本優(yōu)先股權(quán)益成本優(yōu)先股是一種特殊的權(quán)益，它給與股東優(yōu)先于普通股股東分配紅利的權(quán)利，并且收取固定股息?？梢栽谥贫ㄈ掌谮H回面值，現(xiàn)金流同債券；若不可以贖回，現(xiàn)金流特征同永久年金。不可贖回優(yōu)先股成本：（根據(jù)永續(xù)年金現(xiàn)值計算公式推出）其中Dp為優(yōu)先股紅利；NP為每股發(fā)行價格扣除募集費后的凈額問題：優(yōu)先股成本需要計算稅后成本嗎？權(quán)益資金成本11普通股成本：相當(dāng)于投資者要求的必要報酬率留存利潤的資金成本沒有發(fā)行費用，成本比發(fā)行股票融資成本低通常使用三種估計方法紅利穩(wěn)定增長模型法普通股成本=紅利率+紅利增長速度使用較普遍普通股成本：相當(dāng)于投資者要求的必要報酬率12CAPM模型法關(guān)鍵是確定貝它值，有難度債務(wù)成本溢價法在債務(wù)成本基礎(chǔ)上加風(fēng)險溢價原理：權(quán)益資本成本高于債務(wù)資本成本例：某公司10年期債券的到期收益率為8%，估計權(quán)益資本的風(fēng)險溢價為3%-5%，則估計普通股成本為:8%+4%=12%CAPM模型法例：某公司10年期債券的到期收益率為8%，估計13實踐中可以同時采用三種方法計算，最后取平均值發(fā)行股票融資的成本？用紅利增長模型時，將價格P0調(diào)整為扣除發(fā)行費用后的凈額NP0用其它兩個模型時，無法直接計算，可以做大致的向上估計實踐中可以同時采用三種方法計算，最后取平均值14加權(quán)平均資金成本是企業(yè)的總資金成本，用以評價公司價值和項目價值注意，權(quán)重一般是按市值計算的例題：第315頁GeneralPatent例加權(quán)平均資金成本15影響資金成本（顯性）的因素經(jīng)濟環(huán)境利率水平通貨膨脹：無風(fēng)險利率從而機會成本補償社會對風(fēng)險的厭惡程度：市場風(fēng)險溢價程度稅率影響稅后債務(wù)成本影響稅后利潤，從而股票市場價格和權(quán)益成本市場條件（企業(yè)證券的流動性）影響價格及成本影響資金成本（顯性）的因素16企業(yè)的經(jīng)營與融資決策投資政策行業(yè)選擇從而經(jīng)營風(fēng)險新投資項目的風(fēng)險如果與企業(yè)現(xiàn)存項目風(fēng)險不一致，會改變企業(yè)的資本成本融資決策資本結(jié)構(gòu)從而財務(wù)風(fēng)險紅利政策：通過發(fā)新股融資分紅，會由于發(fā)行費用而增加權(quán)益成本融資規(guī)模企業(yè)的經(jīng)營與融資決策17企業(yè)融資成本概述課件18隱性資金成本分析代理成本股權(quán)融資產(chǎn)生的代理成本AldolfBerle&GardinerMeans《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》（1932）：現(xiàn)代公司的管理層與股東之間存在利益沖突，這就是公司代理成本產(chǎn)生的根源。Jensen（1986）：經(jīng)理人員控制自由現(xiàn)金流的欲望會導(dǎo)致過度投資，損害股東利益。也會由此形成爭執(zhí)與監(jiān)督成本。代理成本包括：委托人支付的監(jiān)督成本+代理人支付的保證成本+委托人利益的剩余損失+過度投資導(dǎo)致的利益損失隱性資金成本分析19債務(wù)融資產(chǎn)生的代理成本債權(quán)人委托企業(yè)管理財產(chǎn)時，受托人追求利益最大化形成的代理成本因為債務(wù)人使用資金從事較大風(fēng)險經(jīng)營會給債權(quán)人帶來損失，債權(quán)人加強監(jiān)督帶來的成本表現(xiàn)：嚴(yán)格的債務(wù)合約帶來的機會成本；債券價格下降帶來的資產(chǎn)貶值；債權(quán)人為限制企業(yè)內(nèi)部股東的侵蝕行為而支出的監(jiān)督成本（轉(zhuǎn)嫁給企業(yè)）。債務(wù)融資產(chǎn)生的代理成本20破產(chǎn)成本破產(chǎn)的直接成本與間接成本負(fù)債達(dá)到一定規(guī)模后，破產(chǎn)成本（尤其間接破產(chǎn)成本）可能很大例：有K、D兩個公司破產(chǎn)成本21假設(shè)：債權(quán)人是風(fēng)險中立者；利率為10%，股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流均以10%貼現(xiàn)率折現(xiàn)。兩個公司的價值估計如下：由于D公司承諾對于債權(quán)人償付本金和利息60元，債權(quán)人只愿意付出50元。D公司債權(quán)人有保障的收益率是（60-50）/50=20%假設(shè)：債權(quán)人是風(fēng)險中立者；利率為10%，股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流22考慮破產(chǎn)成本，假設(shè)15元，則D公司價值：項目繁榮期衰退期數(shù)據(jù)50%50%利潤10050債務(wù)償付6035股東利益400考慮到破產(chǎn)的各項成本，債權(quán)人有保障的投資收益率是：(60-43.18)/43.18=39%所以，破產(chǎn)的可能性降低公司價值，使企業(yè)付出額外的融資代價。考慮破產(chǎn)成本，假設(shè)15元，則D公司價值：考慮到破產(chǎn)的各項成本23第二章企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法

第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金討論合適的負(fù)債率問題第二章企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法24第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金

——資本結(jié)構(gòu)問題的討論負(fù)債的杠桿作用與風(fēng)險舉債是借助財務(wù)杠桿一個例子放大利潤的杠桿在哪里？例：銷售收入增長與凈利潤增長比較（1993年比1992年）

銷售收入增長凈利潤增長可口可樂公司 6.8% 30.8%飛利浦石油公司 3.2% 35%舍龍石油公司 -3.6% -19.4%第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金

——資本結(jié)構(gòu)問題的討論25企業(yè)融資成本概述課件26企業(yè)融資成本概述課件27企業(yè)有兩個杠桿：經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿（OPERATINGLEVERAGE）企業(yè)對固定營業(yè)成本的使用。經(jīng)營杠桿度：反映在特定固定成本水平下，EBIT對銷售額變化的敏感程度。經(jīng)營杠桿度越大，企業(yè)的營業(yè)風(fēng)險越大。模型：

DOL=EBIT變化百分比/銷售變化百分比或：企業(yè)有兩個杠桿：經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿28營業(yè)風(fēng)險（BUSINESSRISK）通過經(jīng)營杠桿度放大的經(jīng)濟風(fēng)險用投資資本未來收益率的不確定程度表示投資收益率（ROIC）=稅后凈營業(yè)利潤/長期資金稅后凈營業(yè)利潤=EBIT（1-T）長期資金=長期債務(wù)+股東權(quán)益若企業(yè)無負(fù)債，則ROIC=ROE營業(yè)風(fēng)險（BUSINESSRISK）投資收益率（ROIC）29經(jīng)營杠桿與營業(yè)風(fēng)險的關(guān)系舉例：某企業(yè)投資175，000元，全部是權(quán)益投資，有A，B兩個生產(chǎn)計劃。假定：所得稅率40%， 產(chǎn)品價格變動成本固定成本A計劃2元1.5元20，000元B計劃2元1.0元60，000元考察兩個項目的營業(yè)風(fēng)險某企業(yè)投資175，000元，全部是權(quán)益投資，有A，B兩個生產(chǎn)30企業(yè)融資成本概述課件31財務(wù)杠桿（financialleverage）企業(yè)對固定融資成本的使用（即負(fù)債）財務(wù)杠桿度反映每股收益對EBIT變化的敏感程度。財務(wù)杠桿越大，公司財務(wù)風(fēng)險越大模型：DFL=每股收益變化百分比/EBIT變化百分比DFL=EBIT/（EBIT-I）=EBIT/EBT財務(wù)風(fēng)險（FINANCIALRISK）由于負(fù)債使股東承擔(dān)的額外風(fēng)險債權(quán)人取得固定收益，不承擔(dān)營業(yè)風(fēng)險，在資金總額不變的情況下，負(fù)債會提高股東的風(fēng)險在負(fù)債條件下，企業(yè)的權(quán)益貝它大于無負(fù)債權(quán)益貝它財務(wù)杠桿（financialleverage）32企業(yè)融資成本概述課件33負(fù)債的節(jié)稅利益負(fù)債的節(jié)稅利益34討論：負(fù)債的節(jié)稅利益在什么情況下存在？負(fù)債越多越好嗎？討論：35總結(jié)負(fù)債的利弊利：利息免稅財務(wù)杠桿的正面放大效應(yīng)債權(quán)人不能分享超過利息部分的收益股權(quán)不會因此分散弊：定期支付利息，償債壓力財務(wù)風(fēng)險與破產(chǎn)風(fēng)險其它?多高的負(fù)債率為宜？總結(jié)負(fù)債的利弊36使用財務(wù)杠桿時需注意的問題本企業(yè)償債能力關(guān)注經(jīng)營性現(xiàn)金流能否充分利用利息免稅若盈利能力很低甚至虧損，不宜負(fù)債若企業(yè)有免稅優(yōu)惠？資產(chǎn)對債務(wù)的支撐能力資產(chǎn)的獨特性越高，對債務(wù)的支撐力越弱有形資產(chǎn)的比重資產(chǎn)的市場價格是否穩(wěn)定使用財務(wù)杠桿時需注意的問題37保持穩(wěn)定信用級別的能力并非信用評級越高越好適當(dāng)降低目標(biāo)信用級別，有助于保持良好形象，降低融資成本公司融資的技巧與融資管理水平公司治理的問題經(jīng)理人員有債務(wù)融資傾向嗎？股東怎樣看？案例：馬紹爾工業(yè)公司與愛迪生國際公司保持穩(wěn)定信用級別的能力38介紹一些決策方法1、比較法確定本企業(yè)的目標(biāo)評級標(biāo)準(zhǔn)在同行業(yè)中選擇符合目標(biāo)級別的企業(yè)作為樣本企業(yè)確定樣本企業(yè)的資本結(jié)構(gòu)按照樣本企業(yè)資本結(jié)構(gòu)設(shè)定本企業(yè)的目標(biāo)資本結(jié)構(gòu)參考教材P…..介紹一些決策方法392.ROE模型法r-K>0其中r表示總資產(chǎn)毛利率；K表示利息率2.ROE模型法402、EBIT-EPS無差異點分析方法基本原理：息稅前利潤越大時，適度負(fù)債的每股盈利越高找到一個EBIT，在該點上，負(fù)債與否對于EPS沒有影響，并以此為依據(jù)確定最佳資本結(jié)構(gòu)2、EBIT-EPS無差異點分析方法4110203040債券方案股票方案EBIT(1000元）EPS無差異點4.25102042無差異點計算此例中：無差異點計算43資本成本的理論總結(jié)圖示綜合考慮市場不完善下的各種因素，資本結(jié)構(gòu)與資本成本和公司價值的關(guān)系可能是有拐點的負(fù)債率公司價值無負(fù)債時的價值破產(chǎn)及代理成本的價值利息稅盾的價值單純考慮稅盾下的公司價值公司價值資本成本的理論總結(jié)圖示負(fù)債率公司價值無負(fù)債時的價值破產(chǎn)及代理44融資順序之謎邁耶爾的“peckingorder”：企業(yè)按照融資成本確定融資順序：內(nèi)源融資外部債務(wù)資金外部權(quán)益資金中國企業(yè)的融資順序？外部資金權(quán)益資金債務(wù)資金融資順序之謎45內(nèi)部資金討論權(quán)益資金的成本比債務(wù)資金低？or企業(yè)經(jīng)營者可以不計較權(quán)益資金成本，尤其隱性成本？為什么可以不計較？結(jié)論：融資順序?qū)μ幱诓煌h(huán)境的企業(yè)可以不一樣內(nèi)部資金46閱讀emmery：《公司財務(wù)管理》：第15、16章習(xí)題：P488：實例應(yīng)用（百事可樂公司資本結(jié)構(gòu)決策）P522：實例應(yīng)用（AMR公司優(yōu)先股轉(zhuǎn)為債權(quán)）閱讀emmery：《公司財務(wù)管理》：第15、16章47企業(yè)融資成本企業(yè)融資成本48企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法49第一節(jié)企業(yè)資金成本評價方法融資成本因為融資而支付的代價融資成本的衡量顯性成本：容易直接計量。如利率、紅利率隱性成本：不易直接度量。如代理成本、破產(chǎn)成本顯性成本度量基本原則：交易的兩面性原則——融資人的成本和投資人的收益風(fēng)險收益均衡原則——高風(fēng)險、高收益與高成本。第一節(jié)企業(yè)資金成本評價方法融資成本50兩個例子1993年，安徽省打算修建蕪湖長江大橋，希望尋找外資。美國高盛投資銀行說：必需的投資回報率不能低于35%，否則不做。因為投資風(fēng)險大。為什么是35%？如何確定的？從1946–2000年,美國小企業(yè)股票的年投資回報率為17.8%。大企業(yè)為12.8%.從1963–2000年,有高M/B比率的企業(yè)平均股票投資回報率為13.8%，低M/B率的企業(yè)回報率為19.6%.為什么會有如此差異？是具有低M/B的小企業(yè)風(fēng)險大，還是存在定價誤區(qū)？這些現(xiàn)象是否對企業(yè)的投、融資決策產(chǎn)生影響？兩個例子1993年，安徽省打算修建蕪湖長江大橋，希望尋找外資51結(jié)論：風(fēng)險大的企業(yè)融資成本高結(jié)論：52資金成本衡量債務(wù)資金成本企業(yè)債務(wù)融資的成本包括發(fā)行債券、銀行借款的成本注意：企業(yè)實際負(fù)擔(dān)的債務(wù)成本應(yīng)該扣除利息節(jié)稅的因素稅后債務(wù)成本資金成本衡量53為什么是稅后而不是稅前債務(wù)成本？為什么是稅后而不是稅前債務(wù)成本？54新發(fā)行債券融資的成本計算（一般代表企業(yè)的債務(wù)成本）使用公式根據(jù)債券發(fā)行價格、息票利率、期限、面值計算值稅前債務(wù)成本，然后計算稅后債務(wù)成本相當(dāng)于求解到期收益率問題：發(fā)行債務(wù)的其它成本如何考慮進去？其它成本：承銷費、印刷費等新發(fā)行債券融資的成本計算（一般代表企業(yè)的債務(wù)成本）55解決辦法將其它成本計入公式左邊的價格中扣除，形成融資凈額計算Kdt舉例：某公司債券發(fā)行價格為908.32元，面值1000元，年利率8%，期限20年。發(fā)債時支付的其它成本平均每份債券58.32元。計算稅后債務(wù)成本。債務(wù)融資的好處！解決辦法舉例：債務(wù)融資56已發(fā)行債務(wù)成本：債券的到期收益率已發(fā)行債務(wù)成本：債券的到期收益率57權(quán)益資金成本優(yōu)先股權(quán)益成本優(yōu)先股是一種特殊的權(quán)益，它給與股東優(yōu)先于普通股股東分配紅利的權(quán)利，并且收取固定股息?？梢栽谥贫ㄈ掌谮H回面值，現(xiàn)金流同債券；若不可以贖回，現(xiàn)金流特征同永久年金。不可贖回優(yōu)先股成本：（根據(jù)永續(xù)年金現(xiàn)值計算公式推出）其中Dp為優(yōu)先股紅利；NP為每股發(fā)行價格扣除募集費后的凈額問題：優(yōu)先股成本需要計算稅后成本嗎？權(quán)益資金成本58普通股成本：相當(dāng)于投資者要求的必要報酬率留存利潤的資金成本沒有發(fā)行費用，成本比發(fā)行股票融資成本低通常使用三種估計方法紅利穩(wěn)定增長模型法普通股成本=紅利率+紅利增長速度使用較普遍普通股成本：相當(dāng)于投資者要求的必要報酬率59CAPM模型法關(guān)鍵是確定貝它值，有難度債務(wù)成本溢價法在債務(wù)成本基礎(chǔ)上加風(fēng)險溢價原理：權(quán)益資本成本高于債務(wù)資本成本例：某公司10年期債券的到期收益率為8%，估計權(quán)益資本的風(fēng)險溢價為3%-5%，則估計普通股成本為:8%+4%=12%CAPM模型法例：某公司10年期債券的到期收益率為8%，估計60實踐中可以同時采用三種方法計算，最后取平均值發(fā)行股票融資的成本？用紅利增長模型時，將價格P0調(diào)整為扣除發(fā)行費用后的凈額NP0用其它兩個模型時，無法直接計算，可以做大致的向上估計實踐中可以同時采用三種方法計算，最后取平均值61加權(quán)平均資金成本是企業(yè)的總資金成本，用以評價公司價值和項目價值注意，權(quán)重一般是按市值計算的例題：第315頁GeneralPatent例加權(quán)平均資金成本62影響資金成本（顯性）的因素經(jīng)濟環(huán)境利率水平通貨膨脹：無風(fēng)險利率從而機會成本補償社會對風(fēng)險的厭惡程度：市場風(fēng)險溢價程度稅率影響稅后債務(wù)成本影響稅后利潤，從而股票市場價格和權(quán)益成本市場條件（企業(yè)證券的流動性）影響價格及成本影響資金成本（顯性）的因素63企業(yè)的經(jīng)營與融資決策投資政策行業(yè)選擇從而經(jīng)營風(fēng)險新投資項目的風(fēng)險如果與企業(yè)現(xiàn)存項目風(fēng)險不一致，會改變企業(yè)的資本成本融資決策資本結(jié)構(gòu)從而財務(wù)風(fēng)險紅利政策：通過發(fā)新股融資分紅，會由于發(fā)行費用而增加權(quán)益成本融資規(guī)模企業(yè)的經(jīng)營與融資決策64企業(yè)融資成本概述課件65隱性資金成本分析代理成本股權(quán)融資產(chǎn)生的代理成本AldolfBerle&GardinerMeans《現(xiàn)代公司與私有財產(chǎn)》（1932）：現(xiàn)代公司的管理層與股東之間存在利益沖突，這就是公司代理成本產(chǎn)生的根源。Jensen（1986）：經(jīng)理人員控制自由現(xiàn)金流的欲望會導(dǎo)致過度投資，損害股東利益。也會由此形成爭執(zhí)與監(jiān)督成本。代理成本包括：委托人支付的監(jiān)督成本+代理人支付的保證成本+委托人利益的剩余損失+過度投資導(dǎo)致的利益損失隱性資金成本分析66債務(wù)融資產(chǎn)生的代理成本債權(quán)人委托企業(yè)管理財產(chǎn)時，受托人追求利益最大化形成的代理成本因為債務(wù)人使用資金從事較大風(fēng)險經(jīng)營會給債權(quán)人帶來損失，債權(quán)人加強監(jiān)督帶來的成本表現(xiàn)：嚴(yán)格的債務(wù)合約帶來的機會成本；債券價格下降帶來的資產(chǎn)貶值；債權(quán)人為限制企業(yè)內(nèi)部股東的侵蝕行為而支出的監(jiān)督成本（轉(zhuǎn)嫁給企業(yè)）。債務(wù)融資產(chǎn)生的代理成本67破產(chǎn)成本破產(chǎn)的直接成本與間接成本負(fù)債達(dá)到一定規(guī)模后，破產(chǎn)成本（尤其間接破產(chǎn)成本）可能很大例：有K、D兩個公司破產(chǎn)成本68假設(shè)：債權(quán)人是風(fēng)險中立者；利率為10%，股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流均以10%貼現(xiàn)率折現(xiàn)。兩個公司的價值估計如下：由于D公司承諾對于債權(quán)人償付本金和利息60元，債權(quán)人只愿意付出50元。D公司債權(quán)人有保障的收益率是（60-50）/50=20%假設(shè)：債權(quán)人是風(fēng)險中立者；利率為10%，股東和債權(quán)人的現(xiàn)金流69考慮破產(chǎn)成本，假設(shè)15元，則D公司價值：項目繁榮期衰退期數(shù)據(jù)50%50%利潤10050債務(wù)償付6035股東利益400考慮到破產(chǎn)的各項成本，債權(quán)人有保障的投資收益率是：(60-43.18)/43.18=39%所以，破產(chǎn)的可能性降低公司價值，使企業(yè)付出額外的融資代價。考慮破產(chǎn)成本，假設(shè)15元，則D公司價值：考慮到破產(chǎn)的各項成本70第二章企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法

第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金討論合適的負(fù)債率問題第二章企業(yè)融資成本第一節(jié)資金成本評價方法71第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金

——資本結(jié)構(gòu)問題的討論負(fù)債的杠桿作用與風(fēng)險舉債是借助財務(wù)杠桿一個例子放大利潤的杠桿在哪里？例：銷售收入增長與凈利潤增長比較（1993年比1992年）

銷售收入增長凈利潤增長可口可樂公司 6.8% 30.8%飛利浦石油公司 3.2% 35%舍龍石油公司 -3.6% -19.4%第二節(jié)債務(wù)資金還是權(quán)益資金

——資本結(jié)構(gòu)問題的討論72企業(yè)融資成本概述課件73企業(yè)融資成本概述課件74企業(yè)有兩個杠桿：經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿經(jīng)營杠桿（OPERATINGLEVERAGE）企業(yè)對固定營業(yè)成本的使用。經(jīng)營杠桿度：反映在特定固定成本水平下，EBIT對銷售額變化的敏感程度。經(jīng)營杠桿度越大，企業(yè)的營業(yè)風(fēng)險越大。模型：

DOL=EBIT變化百分比/銷售變化百分比或：企業(yè)有兩個杠桿：經(jīng)營杠桿和財務(wù)杠桿75營業(yè)風(fēng)險（BUSINESSRISK）通過經(jīng)營杠桿度放大的經(jīng)濟風(fēng)險用投資資本未來收益率的不確定程度表示投資收益率（ROIC）=稅后凈營業(yè)利潤/長期資金稅后凈營業(yè)利潤=EBIT（1-T）長期資金=長期債務(wù)+股東權(quán)益若企業(yè)無負(fù)債，則ROIC=ROE營業(yè)風(fēng)險（BUSINESSRISK）投資收益率（ROIC）76經(jīng)營杠桿與營業(yè)風(fēng)險的關(guān)系舉例：某企業(yè)投資175，000元，全部是權(quán)益投資，有A，B兩個生產(chǎn)計劃。假定：所得稅率40%， 產(chǎn)品價格變動成本固定成本A計劃2元1.5元20，000元B計劃2元1.0元60，000元考察兩個項目的營業(yè)風(fēng)險某企業(yè)投資175，000元，全部是權(quán)益投資，有A，B兩個生產(chǎn)77企業(yè)融資成本概述課件78財務(wù)杠桿（financialleverage）企業(yè)對固定融資成本的使用（即負(fù)債）財務(wù)杠桿度反映每股收益對EBIT變化的敏感程度。財務(wù)杠桿越大，公司財務(wù)風(fēng)險越大模型：DFL=每股收益變化百分比/EBIT變化百分比DFL=EBIT/（EBIT-I）=EBIT/EBT財務(wù)風(fēng)險（FINANCIALRISK）由于負(fù)債使股東承擔(dān)的額外風(fēng)險債權(quán)人取得固定收益，不承擔(dān)營業(yè)風(fēng)險，在資金總額不變的情況下，負(fù)債會提高股東的風(fēng)險在負(fù)債條件下，企業(yè)的權(quán)益貝它大于無負(fù)債權(quán)益貝它財務(wù)杠桿（financialleverage）79企業(yè)融資成本概述課件80負(fù)債的節(jié)稅利益負(fù)債的節(jié)稅利益81討論：負(fù)債的節(jié)稅利益在什么情況下存在？負(fù)債越多越好嗎？討論：82總結(jié)負(fù)債的利弊利：利息免稅財務(wù)杠桿的正面放大效應(yīng)債權(quán)人不能分享超過利息部分的收益股權(quán)不會因此分散弊：定期支付利息，償債壓力財務(wù)風(fēng)險與破產(chǎn)風(fēng)險其它?多高的負(fù)債率為宜？總結(jié)負(fù)債的利弊83使用財務(wù)杠桿時需注意的問題本企業(yè)償債能力關(guān)注經(jīng)營性現(xiàn)金流能否充分利用利息免稅若盈利能力很低甚至虧