第三章證券發(fā)行第四周

第三章企業(yè)長期融資證券發(fā)行股票初次發(fā)行股票初次發(fā)行也稱IPOIPO的理由第一籌措資金第二增加股票的流通性第三可提供有關(guān)企業(yè)經(jīng)營狀況的信息，有助于激勵和制定投資決策第四增加公司的知名度。第五可以收購兼并提供更多的靈活支付手段。IPO的成本直接成本包括各種中介費(fèi)用，如支付給投行的費(fèi)用，律師和會計(jì)師事務(wù)所的費(fèi)用，包括各種路演的費(fèi)用間接費(fèi)用，即股票在初次發(fā)行時(shí)給投資者提供的價(jià)格折讓。見表3－1，3－2IPO之弊第一，披露信息，尤其時(shí)敏感信息第二，接受更嚴(yán)格的監(jiān)管第三，增加股東數(shù)量，稀釋股權(quán)第四，面臨長期發(fā)展與短期收益的抉擇第五，股價(jià)的波動，如安然第六，IPO籌資成本高，沒有省稅的好處。中介機(jī)構(gòu)在證券發(fā)行中的作用中介機(jī)構(gòu)是指股票發(fā)行過程中為發(fā)行人提供咨詢、策劃、會計(jì)、法律、資產(chǎn)評估、審計(jì)等服務(wù)的法人和具有從事此類服務(wù)資格的特許自然人。中介機(jī)構(gòu)起著紐帶作用中介機(jī)構(gòu)是證券市場的聯(lián)絡(luò)主體，也是發(fā)行人的監(jiān)督審核機(jī)構(gòu)股票發(fā)行專業(yè)性極強(qiáng)，需要聘請中介機(jī)構(gòu)1、投資銀行的職能和任務(wù)在股票發(fā)行過程中需對股票發(fā)行人申請股票發(fā)行提交推薦意見承擔(dān)一定的法律風(fēng)險(xiǎn)和市場風(fēng)險(xiǎn)承銷商與發(fā)行商既是利益共同體，又具有矛盾關(guān)系，需對投資者負(fù)責(zé)承銷商有義務(wù)穩(wěn)定股票價(jià)格，不能太低，也不能太高會計(jì)師事務(wù)所和審計(jì)師事務(wù)所的職能與任務(wù)主要是對帳目進(jìn)行檢驗(yàn)和審查，同時(shí)提供咨詢和會計(jì)服務(wù)律師事務(wù)所的職能與任務(wù)處理股票發(fā)行與上式的各類法律問題提供《律師工作報(bào)告》，《法律意見書》參與法律談判，對各類文件進(jìn)行法律把關(guān)資產(chǎn)評估機(jī)構(gòu)的職能與任務(wù)在股票上市之前必須進(jìn)行資產(chǎn)評估，主要是土地和資產(chǎn)評估方法有：收益現(xiàn)值法重置成本法，是指重置成本法，就是在現(xiàn)實(shí)條件下重新購置或建造一個(gè)全新狀態(tài)的評估對象，所需的全部成本減去評估對象的實(shí)體性陳舊貶值、功能性陳舊貶值和經(jīng)濟(jì)性陳舊貶值后的差額，以其作為評估對象現(xiàn)實(shí)價(jià)值的一種評估方法?，F(xiàn)行市價(jià)法，選擇類似的資產(chǎn)進(jìn)行比較清算價(jià)格法中介機(jī)構(gòu)在股票發(fā)行過程中是一個(gè)有機(jī)整體，需相互協(xié)調(diào)配合。中介機(jī)構(gòu)需發(fā)揮幕后顧問工作承銷方式有：包銷（firmcommitment)代銷（besteffort)超額配售選擇權(quán)是指承銷商在發(fā)行股票時(shí)，可以超額發(fā)行不超過包銷數(shù)量一定比例的股票，比如15％。亦稱為綠鞋目的是穩(wěn)定股價(jià)彌補(bǔ)賣空途徑：低于發(fā)行價(jià)，在市場上回購，起護(hù)盤作用高于發(fā)行價(jià)，承銷商要求增發(fā)股票超額配售選擇權(quán)對承銷商而言是權(quán)利方。低于股價(jià)是賣出期權(quán)高于股價(jià)是買入期權(quán)（認(rèn)購方）境內(nèi)A股上市見pdf境外上市境外上市對于志在國際化的公司來說是個(gè)非常好的選擇方式有：直接上市間接上市境外直接上市境外直接上市是指直接以境內(nèi)公司的名義向境外證券主管部門申請發(fā)行的登記注冊，并發(fā)行股票，向當(dāng)?shù)亟灰姿暾垝炫粕鲜薪灰拙惩庵苯由鲜型ǔＲ訧PO為主。如中海油，中石油，中移動有優(yōu)勢，也有劣勢境外間接上市境外間接上市即是境內(nèi)公司在海外注冊，境外公司以收購、股權(quán)置換等方式獲得控股權(quán)，然后將其拿到境外上市方式有：買殼上市如萬向收購UAI造殼上市中國企業(yè)還可以采用存托憑證方式上市ADR（AmericanDepositoryReceipts），代表在美國交易的外國公司股票的所有權(quán)，可以允許美國投資者不用跨境交易，以美元計(jì)價(jià)。有中國鋁業(yè)、中國人壽等上市地點(diǎn)見表3－2香港主板與創(chuàng)業(yè)板市場香港資本市場對內(nèi)地企業(yè)尤其是民營企業(yè)具有相當(dāng)?shù)奈?，在此介紹香港主板與創(chuàng)業(yè)板市場，具體見下表比較項(xiàng)目主板創(chuàng)業(yè)版盈利要求5000萬港元(最近一年2000萬,再之前兩年合計(jì)3000萬)不設(shè)置盈利要求營業(yè)記錄必須具備3年業(yè)務(wù)記錄必須顯示公司有兩年的“活躍業(yè)務(wù)記錄”主要業(yè)務(wù)上市后的保薦期尖無具體規(guī)定無具體規(guī)定最低市值1億港元無具體規(guī)定，但實(shí)際上在上市時(shí)不得少于4600萬港元最低公眾持股量5000港元或已發(fā)行股本的25%(以較高者為基準(zhǔn))，市值40億以上可以降為10%股票于上市時(shí)至少必須達(dá)到3000萬港元且須占已發(fā)行股本的20%-25%股東與高持股量股東最低持股量無規(guī)定不得少于已發(fā)行股本的35%股東人數(shù)至少100名，每100萬港元發(fā)行額須由不少于3名股東持有至少100名包銷安排必須全面包銷無硬性規(guī)定公司治理要求2名獨(dú)立非執(zhí)行董事，1名公司秘書，設(shè)立審核委員會除主板規(guī)定外，聘1名會計(jì)師，1名執(zhí)行董事任監(jiān)察主任，設(shè)審計(jì)委員會監(jiān)管制度介乎信息披露與判斷利弊之間的混合制度全面信息披露，買賣風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)比較項(xiàng)目主板創(chuàng)業(yè)版盈利要求5000萬港元(最近一年2000萬,再之前兩年合計(jì)3000萬)不設(shè)置盈利要求營業(yè)記錄必須具備3年業(yè)務(wù)記錄必須顯示公司有兩年的“活躍業(yè)務(wù)記錄”主要業(yè)務(wù)上市后的保薦期間無具體規(guī)定無具體規(guī)定最低市值1億港元無具體規(guī)定，但實(shí)際上在上市時(shí)不得少于4600萬港元最低公眾持股量5000港元或已發(fā)行股本的25%(以較高者為基準(zhǔn))，市值40億以上可以降為10%股票于上市時(shí)至少必須達(dá)到3000萬港元且須占已發(fā)行股本的20%-25%股東與高持股量股東最低持股量無規(guī)定不得少于已發(fā)行股本的35%股東人數(shù)至少100名，每100萬港元發(fā)行額須由不少于3名股東持有至少100名包銷安排必須全面包銷無硬性規(guī)定公司治理要求2名獨(dú)立非執(zhí)行董事，1名公司秘書，設(shè)立審核委員會除主板規(guī)定外，聘1名會計(jì)師，1名執(zhí)行董事任監(jiān)察主任，設(shè)審計(jì)委員會監(jiān)管制度介乎信息披露與判斷利弊之間的混合制度全面信息披露，買賣風(fēng)險(xiǎn)自擔(dān)新股的定價(jià)新股的價(jià)格的確定分兩步：一是進(jìn)行股票估值，或稱公司價(jià)值，具體模型有現(xiàn)金流貼現(xiàn)法、可比公司比率法、凈資產(chǎn)倍率法等需要建立在深入了解和對行業(yè)全面分析的基礎(chǔ)上，來完成。二是發(fā)現(xiàn)股票市場價(jià)格，主要是詢價(jià)和競價(jià)，價(jià)格發(fā)現(xiàn)是建立在充分的詢價(jià)和優(yōu)化機(jī)制的競價(jià)上。股票估值可比公司比率法價(jià)格銷售比＝股票價(jià)格/銷售收入市值銷售比＝股票市值/銷售收入股票價(jià)格/賬面價(jià)值法股票價(jià)格/每股現(xiàn)金流法市盈率法市盈率法在股票價(jià)格決定中應(yīng)用最為廣泛股票發(fā)行基準(zhǔn)價(jià)＝發(fā)行市盈率x每股凈贏利實(shí)際使用是多種方法的加權(quán)平均，作為參考詢價(jià)與競價(jià)在新股價(jià)格的確定中，一般是由發(fā)行人、承銷商在與主要的機(jī)構(gòu)投資者經(jīng)過推介，不斷的修正定價(jià)，最后根據(jù)累計(jì)訂單確定最終的發(fā)行價(jià)格。反映市場的真正需求。路演（roadshow）推介路演是國際上廣泛采用的證券發(fā)行推廣方式，指證券發(fā)行商發(fā)行證券前針對機(jī)構(gòu)投資者的推介活動，是在投、融資雙方充分交流的條件下促進(jìn)股票成功發(fā)行的重要推介、宣傳手段。

通過投資銀行家或者支付承諾商的幫助，在初級市場上出售股票，以便有助于提高股票潛在的價(jià)值叫路演。路演的目的：促進(jìn)投資者與股票發(fā)行人之間的溝通和交流，以保證股票的順利發(fā)行。

在海外股票市場，股票發(fā)行人和承銷商要根據(jù)路演的情況來實(shí)現(xiàn)以下目的：①查明策略投資者的需求情況，由此決定發(fā)行量、發(fā)行價(jià)和發(fā)行時(shí)機(jī)，保證重點(diǎn)銷售。②使策略投資者了解發(fā)行人的情況，作出價(jià)格判斷；利用銷售計(jì)劃，形成投資者之間的競爭，最大限度的提高價(jià)格評估。③為發(fā)行人與策略投資者保持關(guān)系打下基礎(chǔ)。

路演的主要形式：舉行推介會在推介會上，公司向投資者就公司的業(yè)績、產(chǎn)品、發(fā)展方向等作詳細(xì)介紹，充分闡述上市公司的投資價(jià)值，讓準(zhǔn)投資者們深入了解具體情況，并回答機(jī)構(gòu)投資者關(guān)心的問題。隨著網(wǎng)絡(luò)技術(shù)的發(fā)展，這種傳統(tǒng)的路演同時(shí)搬到了互聯(lián)網(wǎng)上，出現(xiàn)了網(wǎng)上路演，即借助互聯(lián)網(wǎng)的力量來推廣。網(wǎng)上路演現(xiàn)已成為上市公司展示自我的重要平臺，推廣股票發(fā)行的重要方式。

路演推介所需資料和服務(wù)內(nèi)容：專業(yè)精美的企業(yè)推介畫冊（中/英文）；招股說明書（中/英文）；研究報(bào)告（產(chǎn)品技術(shù)分析/市場分析/募集資金可行性分析報(bào)告）；發(fā)行公司文件封套（中/英文）；幻燈片和幻燈彩冊（中/英文）；企業(yè)推廣錄像帶（中/英文）、禮品、文件禮品袋等。詢價(jià)機(jī)制機(jī)構(gòu)單方面詢價(jià)、向散戶詢價(jià)、二者結(jié)合詢價(jià)。競價(jià)申購與配售競價(jià)發(fā)行亦稱招標(biāo)購買方式上市公司股票的再融資發(fā)行再融資是公司上市的重要原因之一，也是推動企業(yè)快速發(fā)展和適應(yīng)市場經(jīng)濟(jì)發(fā)展要求的新機(jī)制。再融資包括增發(fā)（SEO）和配股。增發(fā)是已上市公司針對新老股東公開發(fā)售股票配股是針對現(xiàn)有持股股東配售股票增發(fā)較配股數(shù)量更大、價(jià)格更高，融資規(guī)模往往比配股大得多。如公司總股本為5000萬股如股價(jià)為15元，配股10：3，配股價(jià)為8元增發(fā)1500股，增發(fā)價(jià)為14元在配股、增發(fā)方案公布時(shí)，市場往往會出現(xiàn)負(fù)面反映。有三種理論解釋此現(xiàn)象。資本結(jié)構(gòu)變化假設(shè)認(rèn)為有兩種結(jié)果：增發(fā)、配股會使債務(wù)風(fēng)險(xiǎn)降低，形成財(cái)富轉(zhuǎn)移；財(cái)務(wù)杠桿的降低會增加資本成本，減少稅盾的價(jià)值價(jià)格壓力假設(shè)認(rèn)為股票的需求曲線是向下傾斜。負(fù)面信息假設(shè)中國的情況特殊，在于存在大量的非流通股，增發(fā)和配股的影響研究，見p58李康等人的研究IPO和SEO隨時(shí)間的變化較大，有所謂的熱發(fā)現(xiàn)象。新發(fā)股票的長期價(jià)格表現(xiàn)研究表明，長期持有IPO及新增發(fā)的股票，平均回報(bào)會很低具體可見美國的數(shù)據(jù)，表3－5原因，Miller認(rèn)為投資者有樂觀和悲觀兩類，IPO是樂觀居多，隨著信息的暴露，二者評價(jià)趨于一致。36個(gè)月的新股收益數(shù)據(jù)見表3－6部分國家IPO的長期弱勢表現(xiàn)見表3－7中國的見表3－8和圖3－1債券發(fā)行債券發(fā)行與股票區(qū)別很大，需要有嚴(yán)格的法律來確保投資者的合法權(quán)益企業(yè)在香港聯(lián)交所申請上市，需要滿足條件，具體見p64中國的債券發(fā)現(xiàn)首先看國債的發(fā)行企業(yè)債的發(fā)行種類有很多，有：地方企業(yè)債券，重點(diǎn)企業(yè)債券，附息票企業(yè)債券，利隨本清的存單式債券，產(chǎn)品配額企業(yè)債券，企業(yè)短期融資債券等。中國企業(yè)債券始于1983年，有三類企業(yè)公司可以發(fā)債券：股份公司，國有獨(dú)資公司，由兩個(gè)國有或其他兩個(gè)以上的國有公司成立的有限責(zé)任公司。公司發(fā)債券的條件，證券法有規(guī)定：第十六條公開發(fā)行公司債券，應(yīng)當(dāng)符合下列條件：（一）股份有限公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣三千萬元，有限責(zé)任公司的凈資產(chǎn)不低于人民幣六千萬元；