第七部分期權(quán)原理與策略入門(mén)

安毅anyi@第七講期權(quán)原理與策略入門(mén)期貨市場(chǎng)學(xué)期權(quán)基礎(chǔ)原理期權(quán)實(shí)務(wù)簡(jiǎn)介期權(quán)策略入門(mén)一、期權(quán)的含義例：假定你看中一輛新款汽車(chē)，標(biāo)價(jià)為300000元，但還想觀察一下行情，或出于其它原因不想立即購(gòu)買(mǎi)。你可以和汽車(chē)銷(xiāo)售經(jīng)理協(xié)商，請(qǐng)他將車(chē)按照（當(dāng)前價(jià)格）（保留2個(gè)星期）。為此，你愿意支付1000元定金，到期后不管是否買(mǎi)下這輛車(chē)，這1000元都?xì)w銷(xiāo)售商所有。如果汽車(chē)銷(xiāo)售商接收這種方式，雙方就可以以此簽訂一份期權(quán)合約。一、期權(quán)的含義和特點(diǎn)期權(quán)的重要名詞權(quán)利金、期權(quán)費(fèi)執(zhí)行價(jià)格、敲定價(jià)格、履約價(jià)格立權(quán)人、賣(mài)出者、空頭、授權(quán)人標(biāo)的資產(chǎn)、標(biāo)的物行權(quán)突出特點(diǎn)1：權(quán)利和義務(wù)不對(duì)等突出特點(diǎn)2：交易對(duì)象：權(quán)利和標(biāo)的物3.期權(quán)的分類(lèi)看漲期權(quán)(CALL)與看跌期權(quán)(PUT)歐式期權(quán)與美式期權(quán)（不都是地域上的劃分）交易所期權(quán)與場(chǎng)外期權(quán)按照基礎(chǔ)標(biāo)的資產(chǎn)劃分（股票和ETF、利率與國(guó)債、匯率、商品、信用、波動(dòng)率）按照衍生標(biāo)的資產(chǎn)劃分（互換、期權(quán)、期貨、遠(yuǎn)期）二、期權(quán)損益分析市場(chǎng)行情購(gòu)買(mǎi)100股某股票的看漲期權(quán)。執(zhí)行價(jià)格=100元股票現(xiàn)在價(jià)格=95元期權(quán)價(jià)格=5元初始投資500元=5元×100結(jié)果歐式看漲期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者的到期收益假如在到期日，股票價(jià)格上漲到115元。執(zhí)行期權(quán)，迅速以115元的市價(jià)賣(mài)出股票。獲利：（115元-100元）×100=1500考慮到初始成本，則凈收益為：1500元-500元=1000元。收益率為：（1000÷500）×100%=200%100-5到期股票價(jià)格（元）收益（元）105多空盈虧平衡點(diǎn)X+c歐式看漲期權(quán)多空雙方到期時(shí)的損益市場(chǎng)行情購(gòu)買(mǎi)100股某股票的看跌期權(quán)。執(zhí)行價(jià)格=70元股票現(xiàn)在價(jià)格=65元期權(quán)價(jià)格=7元初始投資700元=7元×100結(jié)果:假如在到期日，股票價(jià)格下跌到55元,此時(shí)，期權(quán)的購(gòu)買(mǎi)者如何操作？可以在市場(chǎng)上以55元每股的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)100股，然后執(zhí)行期權(quán)，將這100股股票以70元的價(jià)格售出。獲利：（70元-55元）×100=1500考慮到初始成本，則凈收益為：1500元-700元=800元?dú)W式看跌期權(quán)購(gòu)買(mǎi)者的到期收益70-7收益（元）63盈虧平衡點(diǎn)X-p三、期權(quán)的價(jià)值與投資1.內(nèi)在價(jià)值看漲期權(quán)內(nèi)在價(jià)值=標(biāo)的資產(chǎn)現(xiàn)值-執(zhí)行價(jià)格=St-X看跌期權(quán)內(nèi)在價(jià)值=執(zhí)行價(jià)格-標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)值=X-St內(nèi)在價(jià)值小于0說(shuō)明沒(méi)有內(nèi)在價(jià)值call:max（St-X,0）put:max(X-St)callput實(shí)值期權(quán)虛值期權(quán)平值期權(quán)名詞：深度實(shí)值和深度虛值無(wú)論是實(shí)值狀態(tài)、虛值狀態(tài)和平值從持有者角度考慮的2.時(shí)間價(jià)值期權(quán)的有效期越長(zhǎng)，對(duì)于期權(quán)的買(mǎi)方來(lái)說(shuō)，獲利的可能性也就越大，時(shí)間價(jià)值越大。2年時(shí)間價(jià)值到期時(shí)間（減少）30天（加速）小結(jié)：?jiǎn)栴}：如果內(nèi)在價(jià)值＞期權(quán)價(jià)格呢？看漲期權(quán)：看跌期權(quán)3.影響期權(quán)價(jià)值的主要因素期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格期權(quán)價(jià)值看漲期權(quán)看跌期權(quán)標(biāo)的資產(chǎn)價(jià)格(S)下降下降上升上升期權(quán)執(zhí)行價(jià)格期權(quán)價(jià)值看漲期權(quán)看跌期權(quán)執(zhí)行價(jià)格(X)越高越低越高越低越低越高越高越低小結(jié)：期權(quán)的交易的收入來(lái)源——期權(quán)價(jià)格的變化——期權(quán)行權(quán)的收入4.期權(quán)的定價(jià)公平價(jià)值是交易的基礎(chǔ)B-S-M模型二叉樹(shù)模型

大致了解B-S期權(quán)定價(jià)模型N(x)是標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布變量的累積概率分布函數(shù)N（x）為標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的累計(jì)概率分布函數(shù)，這一函數(shù)等于服從標(biāo)準(zhǔn)正態(tài)分布的隨機(jī)變量小于x的概率計(jì)算軟件4.期權(quán)的定價(jià)4.1波動(dòng)率4.2避險(xiǎn)參數(shù)

4.1波動(dòng)率“波動(dòng)率經(jīng)常被一些初入門(mén)的交易者忽視，但卻是許多期權(quán)理論家和有經(jīng)驗(yàn)期權(quán)投資者最耗心血、最為關(guān)注的重要問(wèn)題?！薄溈嗣讉惒▌?dòng)率：標(biāo)的物投資收益變化(lnS/St-1)的標(biāo)準(zhǔn)差。歷史波動(dòng)率、預(yù)測(cè)波動(dòng)率和隱含波動(dòng)率隱含波動(dòng)率與歷史波動(dòng)率與標(biāo)的物投資機(jī)會(huì)需要確認(rèn)需要注意量?jī)r(jià)配合波動(dòng)率無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率假設(shè)股票看漲期權(quán)的Delta為0.6，期權(quán)價(jià)格c=10元，股票價(jià)格為100元。某機(jī)構(gòu)賣(mài)出了20份該股票的看漲期權(quán)，每份合約含100股股票。

風(fēng)險(xiǎn)：股票價(jià)格上升/期權(quán)價(jià)格上升。如何對(duì)沖掉這20份期權(quán)的頭寸風(fēng)險(xiǎn)？買(mǎi)入0.6×2000=1200股股票。這樣：如果股票價(jià)格上漲1元，持有股票就會(huì)增值1200元，期權(quán)價(jià)格就會(huì)上漲0.6×1元=0.6元，即出售的看漲期權(quán)頭寸就會(huì)損失1200元；如果股票價(jià)格下跌1元，則持有股票會(huì)損失1200元，而期權(quán)價(jià)格下跌0.6元，即出售看漲期權(quán)頭寸將增值1200元。Delta中性與風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖期權(quán)基礎(chǔ)原理期權(quán)實(shí)務(wù)簡(jiǎn)介期權(quán)策略入門(mén)1.期權(quán)合約簡(jiǎn)介四、場(chǎng)內(nèi)期權(quán)市場(chǎng)·買(mǎi)賣(mài)指令競(jìng)價(jià)配對(duì)產(chǎn)生價(jià)格·買(mǎi)賣(mài)雙方直接決定交易價(jià)格·交易對(duì)象不確定·買(mǎi)賣(mài)指令是推動(dòng)市場(chǎng)運(yùn)行和價(jià)格形成的根本動(dòng)力·所有客戶定單都由做市商買(mǎi)進(jìn)賣(mài)出·客戶定單之間不直接進(jìn)行交易·做市商必須事先報(bào)出買(mǎi)賣(mài)價(jià)格·投資人看到報(bào)價(jià)后才能下單指令驅(qū)動(dòng)制報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)制比較價(jià)格形成機(jī)制不同交易成本不同處理大額賣(mài)能力不同【做市商制度已不等同于報(bào)價(jià)驅(qū)動(dòng)機(jī)制】

做市商制度中，所有客戶都與做市商成交，客戶之間不能成交的做法已經(jīng)被拋棄。如香港交易所的做市商制度中，做市商的雙邊報(bào)指令下達(dá)后，需要和其他投資者的指令一樣按照競(jìng)價(jià)原則進(jìn)行排序，做市商沒(méi)有成交優(yōu)先權(quán)，競(jìng)價(jià)是推動(dòng)價(jià)格變化的決定性力量。3.保證金制度與風(fēng)險(xiǎn)管理保證金制度保證金的基本收取方法收取對(duì)象：期權(quán)賣(mài)出者期權(quán)處于實(shí)值狀態(tài)的情況下，初始保證金更多一些。期貨期權(quán)市場(chǎng)上的保證金制度要復(fù)雜一些，并且與期貨市場(chǎng)上的保證金制度密切相關(guān)。每日結(jié)算制度持倉(cāng)和執(zhí)行限額制度/大戶報(bào)告制度斷路器與漲跌停板制度由于歐美期權(quán)市場(chǎng)的交易制度成熟、監(jiān)管體系健全以及投資者相對(duì)理性等因素，歐美期權(quán)市場(chǎng)基本上都沒(méi)有設(shè)置漲跌停板。五、期權(quán)的交易流程開(kāi)戶下單成交結(jié)算了結(jié)1.基本的交易指令以80元買(mǎi)入（開(kāi)倉(cāng)）10份3月份到期執(zhí)行價(jià)格1200元/噸的小麥看漲期權(quán)權(quán)利金買(mǎi)/賣(mài)開(kāi)/平數(shù)量月份執(zhí)行價(jià)格

品種期權(quán)種類(lèi)期權(quán)指令示意圖2.競(jìng)價(jià)方式開(kāi)盤(pán)集合競(jìng)價(jià)和連續(xù)交易競(jìng)價(jià)兩類(lèi)連續(xù)競(jìng)價(jià)交易按價(jià)格優(yōu)先、時(shí)間優(yōu)先的原則撮合成交。·買(mǎi)入價(jià)大于等于賣(mài)出價(jià)·撮合成交價(jià)等于買(mǎi)入價(jià)格（BP）、賣(mài)出價(jià)格（SP）和前一成交價(jià)格（CP）三者中居中的一個(gè)價(jià)格3.期權(quán)的了結(jié)方式A.期權(quán)交易的絕大部分均是通過(guò)對(duì)沖平倉(cāng)的方式進(jìn)行。平倉(cāng)難題平倉(cāng)價(jià)格的選擇市場(chǎng)缺乏活躍性期權(quán)絲毫不具有執(zhí)行權(quán)利的價(jià)值離到期日時(shí)間太短B.

行權(quán)和履約期權(quán)到期日處于實(shí)值狀態(tài)時(shí)可以要求行權(quán)看漲期權(quán)賣(mài)方看跌期權(quán)賣(mài)方如果履約獲得期貨空頭獲得期貨多頭期權(quán)行權(quán)/履約有兩類(lèi)：現(xiàn)貨期權(quán)的行權(quán)/履約期貨期權(quán)的行權(quán)/履約看漲期權(quán)買(mǎi)方看跌期權(quán)買(mǎi)方如果履約獲得期貨多頭獲得期貨空頭C.期權(quán)的放棄當(dāng)價(jià)格變動(dòng)出現(xiàn)不利時(shí)，期權(quán)的買(mǎi)方會(huì)放棄執(zhí)行期權(quán)。買(mǎi)方放棄期權(quán)時(shí)不需要提出申請(qǐng)交易所會(huì)在期權(quán)合約中予以告示期權(quán)作廢后，雙方頭寸將自動(dòng)從交易系統(tǒng)中清除注意：除非無(wú)利可圖，否則不要放棄權(quán)利。能平倉(cāng)則平倉(cāng)。買(mǎi)入11月小麥看漲期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格1500元/噸，期權(quán)價(jià)格20元。小麥期貨價(jià)格上漲到1560元。買(mǎi)方選擇1：行權(quán)結(jié)果：1560-1500-20-其它費(fèi)用買(mǎi)方選擇2：平倉(cāng)賣(mài)出期權(quán)的價(jià)格（內(nèi)在價(jià)值60+時(shí)間價(jià)值）-20買(mǎi)方選擇3：放棄期權(quán)執(zhí)行注意事項(xiàng)第一，買(mǎi)方執(zhí)行期權(quán)可能并非一定有利，買(mǎi)方執(zhí)行期貨期權(quán)獲得標(biāo)的期貨后，將：交付期貨保證金承擔(dān)相當(dāng)大的期貨價(jià)格變動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)。第二，對(duì)于買(mǎi)方，能夠平倉(cāng)就盡量不要執(zhí)行。這是因?yàn)椋簷?quán)利金中包含有內(nèi)在價(jià)值和時(shí)間價(jià)值。選擇執(zhí)行期權(quán)只能得到內(nèi)在價(jià)值，而平倉(cāng)還可以得到時(shí)間價(jià)值。在現(xiàn)實(shí)中，除非期權(quán)是深度實(shí)值的，且當(dāng)日沒(méi)有交易，期權(quán)的買(mǎi)方才會(huì)要求執(zhí)行權(quán)利。這兩點(diǎn)對(duì)于期權(quán)的賣(mài)出者同樣適用。期權(quán)基礎(chǔ)原理期權(quán)實(shí)務(wù)簡(jiǎn)介期權(quán)策略入門(mén)六、簡(jiǎn)單的期權(quán)投資策略單一的交易策略只有四個(gè)：買(mǎi)進(jìn)看漲期權(quán)、買(mǎi)進(jìn)看跌期權(quán)、賣(mài)出（裸）看漲期權(quán)、賣(mài)出（裸）看跌期權(quán)?；拘再|(zhì)：方向性策略備兌看漲期權(quán)和備兌看跌期權(quán)備兌看漲期權(quán)賣(mài)出看漲期權(quán)，同時(shí)持有標(biāo)的物的多頭備兌看跌期權(quán)賣(mài)出看跌期權(quán)，同時(shí)持有標(biāo)的物的空頭買(mǎi)進(jìn)看漲期權(quán)套期保值關(guān)于標(biāo)的資產(chǎn)，企業(yè)或投資者的內(nèi)容擔(dān)心計(jì)劃買(mǎi)入的資產(chǎn)或者期貨空頭（或股票等）出現(xiàn)價(jià)格上漲。為了防止價(jià)格上漲帶來(lái)風(fēng)險(xiǎn)，可以考慮買(mǎi)進(jìn)看漲期權(quán)進(jìn)行套期保值。七、用期權(quán)管理標(biāo)的資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)例如，美國(guó)公司于6月10日與瑞士機(jī)器制造商簽訂了一份進(jìn)口機(jī)器合同。合同約定：9月10日，貨款兩清，美國(guó)公司支付1000000瑞士法郎。該美國(guó)公司擔(dān)心未來(lái)3個(gè)月內(nèi)瑞士法郎升值決定買(mǎi)進(jìn)9月份到期的瑞士法郎看漲期權(quán)執(zhí)行價(jià)格（US$/SF）期權(quán)價(jià)格（US$）0.48000.02490.50000.0152PHLX9月份瑞士法郎看漲期權(quán)行情一個(gè)是實(shí)值期權(quán)，一個(gè)是虛值期權(quán)。虛值期權(quán)的執(zhí)行匯率與6月10日的即期匯率比較接近，且其權(quán)利金也比較便宜該美國(guó)公司買(mǎi)進(jìn)16份（1000000/62500）9月份到期、執(zhí)行價(jià)格為0.5000的瑞士法郎看漲期權(quán)，共支付權(quán)利金15200美元（=0.0152美元×1000000）。

6月10日市場(chǎng)的即期匯率：1SF=0.4950US$市場(chǎng)匯率實(shí)際執(zhí)行匯率損益（節(jié)?。║S$）0.46000.4752-152000.47000.4852-152000.48000.4952-152000.49000.5052-152000.50000.5152-152000.51000.5152-52000.51520.515200.52000.515248000.53000.5152148000.54000.5152248000.55000.5152348000.56000.515244800瑞士法郎貶值瑞士法郎升值購(gòu)入法郎現(xiàn)貨的損益3500025000150005000-5000-15000-20200-25000-35000-45000-55000-65000凈損益198009800-2000-10200-20200-20200-20200-20200-20200-20200-20200-20200利用看漲期權(quán)套期保值的損益圖看漲期權(quán)多頭期貨空頭或計(jì)劃買(mǎi)入的資產(chǎn)XST買(mǎi)進(jìn)看漲期權(quán)套期保值的好處可在價(jià)格發(fā)生不利變動(dòng)時(shí)，以有限的代價(jià)來(lái)避免可能發(fā)生的無(wú)限的損失；可在價(jià)格發(fā)生有利變動(dòng)時(shí)，獲得這種價(jià)格變動(dòng)所帶來(lái)的良好收益72投資者以5000元/噸買(mǎi)入白糖期貨后，擔(dān)心價(jià)格下跌。于是，選擇購(gòu)買(mǎi)玉米期貨看跌期權(quán)，執(zhí)行價(jià)格4950元/噸，期權(quán)價(jià)格為50元/噸。買(mǎi)進(jìn)看跌期權(quán)套期保值損益計(jì)算日期貨價(jià)格期貨盈虧期權(quán)凈盈虧凈損益5170170-501205150150-501005100100-5050505050-50050000-50-504970-30-50-804950-50-50-1004940-60-40-1004900-1000-1004850-15050-1005000元4950元4900元比較：期貨套期保值和期權(quán)套期保值期貨的套期保值:將未來(lái)某日期的價(jià)格鎖定于某一既定的水平期權(quán)的套期保值:將價(jià)格變動(dòng)的方向控制在對(duì)自己有利的一面思考：如何利用期貨期權(quán)對(duì)沖現(xiàn)貨市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)在利用單一的期權(quán)進(jìn)行套期保值時(shí)，往往面臨成本問(wèn)題：必須支付期權(quán)費(fèi)如何解決這一問(wèn)題？——利用期權(quán)進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)管理的策略2：雙限期權(quán)套期保值策略買(mǎi)入看漲期權(quán)，賣(mài)出看跌期權(quán)方案買(mǎi)入看跌期權(quán)，賣(mài)出看漲期權(quán)方案九、套利策略假設(shè)5月25日某一交易時(shí)間，5月大豆期貨價(jià)格為520美分，執(zhí)行價(jià)格為520美分的大豆期貨平值看漲期權(quán)和看跌期權(quán)的合理定價(jià)均為20美分。但是，期權(quán)市場(chǎng)報(bào)價(jià)中出現(xiàn)18美分的平值看跌期權(quán)報(bào)價(jià)，而平值看漲期權(quán)的價(jià)格依然為20美分。很明顯，看跌期權(quán)的價(jià)值被低估了套利的基本手法：買(mǎi)入價(jià)值相對(duì)低估的看跌期權(quán)賣(mài)出價(jià)值相對(duì)較高的看漲期權(quán)買(mǎi)入建倉(cāng)價(jià)格和期權(quán)執(zhí)行價(jià)格一樣的期貨中國(guó)農(nóng)業(yè)大學(xué)中國(guó)期貨與金融衍生品研究中心轉(zhuǎn)換套利日歷套利：水平套利套利組合的結(jié)束：近月期權(quán)合約到期時(shí)，將遠(yuǎn)月期權(quán)平倉(cāng)十、投資組合策略1.波動(dòng)性投資組合策略跨式期權(quán)是非常普遍的組合?；緲?gòu)造：買(mǎi)入具有相同執(zhí)行價(jià)格、相同到期日的看漲期權(quán)和看跌期權(quán)。跨式期權(quán)組合XST收益跨式期權(quán)損益分析圖寬跨式期權(quán)組合基本原理：投資者購(gòu)買(mǎi)相同到期日，但執(zhí)行價(jià)格不同的一個(gè)看跌期權(quán)和一個(gè)看漲期權(quán)。兩個(gè)期權(quán)都是虛值期權(quán)。假設(shè)看跌期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為X1，看漲期權(quán)的執(zhí)行價(jià)格為X2。X1＜X2。情況1：ST＞X2。看漲期權(quán)的損益為ST-X2，看跌期權(quán)的損益為0。組合收益為ST-X2。情況2：ST＜X1?？礉q期權(quán)的損益為0，看跌期權(quán)的損益為X1-ST。組合的收益為X1-ST。情況3：X1＜ST＜X2?？礉q期權(quán)的損益為0，看跌期權(quán)的損益為0。組合的收益為0。X1X2ST收益寬跨式期權(quán)的損益2.橫向盤(pán)整投資組合策略蝶式價(jià)差組合情況1：當(dāng)ST＜X1第一個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為0，第二個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為0，另外兩個(gè)看漲期權(quán)空頭的損益為0?？偟挠麨?。情況2：當(dāng)ST＞X3第一個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X1第二個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X3另外兩個(gè)看漲期權(quán)空頭的損益為2（X2-ST）總的盈利為2X2-X1-X3。由于X2=（X1+X3）/2，所以總的盈利為0。ST收益X1X3X2情況3：當(dāng)X1＜ST＜X2第一個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X1，第二個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為0，另外兩個(gè)看漲期權(quán)空頭的損益為0?？偟挠麨镾T-X1。情況4：當(dāng)X2＜ST＜X3第一個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為ST-X1，第二個(gè)看漲期權(quán)多頭的盈利為0，兩個(gè)看漲期權(quán)空頭的損益為2（X2-ST）。總的盈利為2X2-X1-ST。由于X2=（X1+X3）/2，所以總的盈利也可用X3-ST表示。ST收益X1X3X2翼身體鷹式價(jià)差組合基本策略：針對(duì)同一標(biāo)的資產(chǎn)，購(gòu)買(mǎi)一個(gè)較低執(zhí)行價(jià)格X1的期權(quán)，一個(gè)較高執(zhí)行價(jià)格X4的期權(quán)同時(shí)：售出一個(gè)執(zhí)行價(jià)格X2略低于中等執(zhí)行價(jià)格X的期權(quán)