公司并購與重組課件

公司并購與重組

第一節(jié)并購收益與成本合并、兼并、收購、接管合并(Combination)是指兩家以上的公司依契約及法令歸并為一個公司的行為出價公司A目標公司B出價公司A出價公司A目標公司B新公司C吸收合并創(chuàng)立合并一、合并、兼并與收購2一、合并、兼并與收購兼并(Merger)是指一個公司采取各種形式有償接受其他公司的產(chǎn)權(quán)，使被兼并公司喪失法人資格或改變法人實體的經(jīng)濟活動收購(Acquisition)是指一家公司(出價公司，bidder)通過現(xiàn)金、股票等方式購買另一家公司（目標公司，target）部分或全部股票或資產(chǎn)，從而獲得對該公司的控制權(quán)的經(jīng)濟活動接管(Takeover)是指一家公司由一個股東集團控制轉(zhuǎn)為由另一個股東集團控制的情形。接管可通過要約收購、委托投票權(quán)(proxycontest)或私有化(goingprivate)得以實現(xiàn)3二、并購的類型按行業(yè)相互關(guān)系劃分橫向并購(horizontalacquisition)縱向并購(verticalacquisition)混合并購(conglomerateacquisition)第一節(jié)并購收益與成本4二、并購的類型按并購的實現(xiàn)方式劃分

購買式并購承擔債務(wù)式并購控股式并購吸收股份式并購杠桿收購管理層收購5二、并購的類型按并購是否通過中介機構(gòu)劃分直接并購(directacquisition)間接并購(indirectacquisition)按并購是否友好方式劃分善意并購敵意并購6三、并購收益與成本并購收益并購的協(xié)同效益(synergy)是指合并后公司所獲得的利益。協(xié)同效應(yīng)=VAB-(VA+VB)VAB=合并公司的價值

VA=A公司合并前的價值

VB=B公司合并前的價值第一節(jié)并購收益與成本7三、并購收益與成本并購協(xié)同收益的來源規(guī)模收益節(jié)稅收益財務(wù)收益新的利潤增長點8改組改制成本戰(zhàn)略整合成本管理整合成本經(jīng)營整合成本購買成本或并購價格并購交易費用更名成本并購后整合成本并購直接成本機會成本并購成本三、并購收益與成本9第二節(jié)并購價值評估一、并購價格（值）評估模型二、現(xiàn)行市價法三、比率估價法四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量法10一、并購價值評估模型

第二節(jié)并購價值評估11二、現(xiàn)行市價法現(xiàn)行市價法是指可直接利用股票市場的供求關(guān)系以及價格生成機制對目標公司進行估值實際并購過程中，并購公司支付的購買價格往往高于股票現(xiàn)行市價，即按溢價并購。解釋這種現(xiàn)象的原因有三種價值增值分配論控制權(quán)溢價論誘餌論第二節(jié)并購價值評估12三、比率估價法比率估價法的步驟分析目標公司近期的收益狀況

重估目標公司的收益

選擇標準比率

確定目標公司價值

第二節(jié)并購價值評估目標公司價值=稅后利潤*市盈率13

第二節(jié)并購價值評估14四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法

在折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法(DCF-DiscountCashFlowModel)

下，影響價值的因素有三個：預(yù)期的現(xiàn)金流量折現(xiàn)率公司存續(xù)期

第二節(jié)并購價值評估15預(yù)測現(xiàn)金流量

股權(quán)自由現(xiàn)金流量(FCFE)

是指公司在履行了所有的財務(wù)責任（如債務(wù)的還本付息），并滿足其本身再投資需要之后的“剩余現(xiàn)金流量”（如果有發(fā)行在外的優(yōu)先股，還應(yīng)扣除優(yōu)先股股息）。其估算模式如下：

四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法16公司自由現(xiàn)金流量（FCFF）

是公司在支付了經(jīng)營費用和所得稅之后，向公司權(quán)利要求者（普通股股東、公司債權(quán)人和優(yōu)先股股東）支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量

四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法17預(yù)測折現(xiàn)率估算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率籌資者的資本成本或投資者要求達到的最低收益率。折現(xiàn)率的選擇應(yīng)注意以下幾個問題：折現(xiàn)率的選擇應(yīng)與現(xiàn)金流量相匹配折現(xiàn)率的選擇應(yīng)該與并購方式相匹配折現(xiàn)率的選擇應(yīng)與并購風險相匹配四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法18公司存續(xù)期預(yù)測公司存續(xù)期的預(yù)測一般有以下兩種觀點：公司存續(xù)期預(yù)測往往受公司未來現(xiàn)金流量模式的影響公司存續(xù)期預(yù)測應(yīng)一直持續(xù)到增量投資的預(yù)期收益率（R）等于資本成本（K）為止。在預(yù)測期內(nèi)R>K；在預(yù)測期之后R=K。當R=K時，公司無論采取何種盈余分配政策（追加投資或發(fā)放股利）均不會影響公司價值

四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法19確定目標公司價值根據(jù)目標公司未來創(chuàng)造的現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率，即可估計目標公司資產(chǎn)的DCF價值。其計算公式為：

四、折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法20第三節(jié)并購價格支付方式一、現(xiàn)金支付方式二、股票支付方式三、賣方融資支付21一、現(xiàn)金支付方式在現(xiàn)金支付方式下，如果并購引起的價值增值大于其并購成本，即并購后的凈現(xiàn)值大于零，這種并購活動就是可行的。假設(shè)A公司擬并購B公司，其市場價值分別為VA，VB，兩公司并購后價值為VAB，公司并購后的凈現(xiàn)值為：

第三節(jié)并購價格支付方式22一、現(xiàn)金支付方式假設(shè)A公司擬采用現(xiàn)金支付方式并購B公司，其有關(guān)分析資料如下：⑴A公司股票市價為1000000元，B公司股票市價為500000元；⑵A，B兩公司資本均為股權(quán)資本；預(yù)計兩個公司合并后由于經(jīng)營效率提高，公司價值將達到1750000元，即并購的協(xié)同效應(yīng)為250000元。⑶經(jīng)并購雙方協(xié)商，B公司股東愿意以650000元價位出售該公司；⑷為簡化假設(shè)不考慮并購的交易成本?，F(xiàn)金支付凈收益分析23一、現(xiàn)金支付方式凈收益=1750000-(1000000+500000)-(650000-500000)=250000-150000=100000(元)

250000B公司股東：150000（650000-500000）A公司股東：100000（1100000-1000000）24

第三節(jié)并購價格支付方式并購雙方換股比例所采用的換算標準或依據(jù)主要有：

二、股票支付方式25二、股票支付方式換股比例的確定對并購各方股東權(quán)益的影響主要體現(xiàn)在以下幾個方面：

稀釋主要股東的持股比例可能攤薄公司每股收益可能降低公司每股凈資產(chǎn)

26換股支付方式分析

普通股股數(shù)每股市價A公司10000股100.00元B公司8000股62.50元假設(shè)轉(zhuǎn)換比率為0.8125：1即A公司發(fā)行6500股本公司普通股交換B公司股東原持有的8000股股票換股出價=6500股×100元=650000元，這剛好等于用現(xiàn)金650000元購買B公司的數(shù)值這兩種支付價格相等嗎？二、股票支付方式27二、股票支付方式換股并購后A公司市場價值為1750000元如果A公司發(fā)行6500股并購B公司，則并購后A公司股票數(shù)量達到16500股B公司原來的股東擁有并購后A公司39.39%的股權(quán)（6500/16500），該股權(quán)價值為689325元（0.3939×1750000），而不是650000元。并購溢價支出為189325元(689325-500000)，在這次并購中，B公司原股東獲得的凈收益為189325元，而不是150000元。A公司原股東獲得的凈收益為60675元（250000–189325），而不是100000元。28二、股票支付方式那么轉(zhuǎn)換比率為多少才能使得B公司股東僅得到價值650000元的A公司股票？假設(shè)B公司股東擁有并購后A公司的股權(quán)比例為α，換股并購后公司價值為1750000元，則并購后B公司股東的價值為α×1750000。如果B公司股東愿意以650000元的價位出售其公司，則α×1750000=650000α=0.3714B公司股東得到并購后A公司37.14%的股權(quán)，其股票價值為650000元。29二、股票支付方式根據(jù)股權(quán)比例可計算B公司股東得到的股票數(shù)解上式得到：增發(fā)股票數(shù)量=5908股這樣并購后A公司的股票數(shù)量增至15908股用5908股交換B公司的8000股股票轉(zhuǎn)換比率為0.7385：1轉(zhuǎn)換比率為0.7385：130二、股票支付方式指標并購前并購后A公司價值出價公司

A目標公司

B現(xiàn)金支付換股支付0.8125:10.7385:1市場價值普通股股數(shù)(股)每股價格并購支付價值并購溢價支付100000010000100500000800062.50110000010000110650000150000175000016500106.06689390189390175000015908110650000150000并購溢價成本：現(xiàn)金購買式或股票互換式31三、賣方融資支付所謂賣方融資(sellerfinancing)支付是指并購方暫不全部償付價款，而是承諾在未來一定時期內(nèi)分期分批償還價款給目標公司的支付方式。采取綜合證券支付方式：可避免支出更多的現(xiàn)金，造成本公司的現(xiàn)金流動狀況惡化是可以防止控股權(quán)的轉(zhuǎn)移。

第三節(jié)并購價格支付方式32第四節(jié)公司反收購策略一、敵意收購與財務(wù)防御

二、反收購的管理策略

三、反收購中的抗拒策略

33第四節(jié)公司反收購策略

成為敵意收購的目標公司的特點資產(chǎn)價值低估公司具有尚未發(fā)現(xiàn)的潛質(zhì)公司具有大量的剩余現(xiàn)金、大量有價值的證券投資組合以及大量未使用的負債能力具有出售后不損害現(xiàn)金流量的附屬公司或其他財產(chǎn)現(xiàn)管理層持股比例較小一、敵意收購與財務(wù)防御34一、敵意收購與財務(wù)防御

財務(wù)防御措施通過舉債或股票回購等方式大幅度提高公司負債比例，并在貸款合同中增加限制性條款。力爭促使持股比例相對集中于支持管理層的股東或控股公司手中增加對現(xiàn)有股東的股利發(fā)放率營運中產(chǎn)生的剩余現(xiàn)金流量要盡量投入具有正凈現(xiàn)值的項目對于脫離母公司后并不影響現(xiàn)金流量的正常運作的附屬公司通過重組或分立的方法，實現(xiàn)那些被低估資產(chǎn)的真實價值35第四節(jié)公司反收購策略建立合理的持股結(jié)構(gòu)“金降落傘”策略，目標公司董事會可決議“毒丸”策略，其目的是提高收購成本員工持股計劃(EmployeeStockOwnershipPlans，簡稱ESOP)

二、反收購的管理策略36第四節(jié)公司反收購策略訴諸法律“白衣騎士”帕克曼式“毒丸式”死亡換股三、反收購中的抗拒策略37第五節(jié)公司重組策略一、并購后資產(chǎn)重組二、財務(wù)危機重組38第五節(jié)公司重組策略資產(chǎn)的剝離和分立資產(chǎn)分割資產(chǎn)出售剝離和分立與并購業(yè)務(wù)

再次融資一、并購后資產(chǎn)重組39第五節(jié)公司重組策略二、財務(wù)危機重組方式

財務(wù)危機重組資產(chǎn)重組財務(wù)重組出售非核心資產(chǎn)與其他公司合并減少資本支出自愿和解破產(chǎn)重組破產(chǎn)清算40財務(wù)重組私下和解債務(wù)減讓債務(wù)展期債權(quán)人托管發(fā)行證券交換未償債務(wù)證券二、財務(wù)危機重組方式41