2025年春季投資策略：從政策博弈到基本面突圍-尋找“預(yù)期差”

從政策博弈到基本面突圍——尋找“預(yù)期差”2025年02月12日核心觀點(diǎn)1.2025年敘事：政策積極下的三大鏡像+“以我為主”國內(nèi)三大鏡像深化：①從低通脹到溫和通脹；②從經(jīng)濟(jì)低預(yù)期（盈利持續(xù)下調(diào)）到經(jīng)濟(jì)超預(yù)期；③從風(fēng)格的極致（機(jī)會集中）到風(fēng)格的分散海外的兩個(gè)鏡像斜率變化：前期對于海外“經(jīng)濟(jì)&政治”的兩大鏡像判斷均已兌現(xiàn)，展望二季度美聯(lián)儲降息趨緩、地緣極化趨緊，我們認(rèn)為關(guān)稅仍是手段而非目的。資產(chǎn)價(jià)格而言，美元相對強(qiáng)勢期仍在，美股估值或受DeepSeek引發(fā)的AI新邏輯挑戰(zhàn)。前期市場的一大特征是：政策博弈大于了基本面博弈。博弈政策是為了判斷“盈利底”，但盈利周期的彈性越來越弱，“盈利底”即便到來，總量上的彈性也與以往不可比。盈利彈性不足+前期市場已經(jīng)從ROE視角尋找基本面預(yù)期差，關(guān)注“資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（收入AI+賦能：Deepseek催化應(yīng)用鏈，真正使得“AI+賦能”成為落地化債緩解下的消費(fèi)：一個(gè)預(yù)期差：債務(wù)壓力越高的省份，社零下行幅度成本改善驅(qū)動(dòng)：收入彈性變低后，盈利的改善對成本端就更為敏政策推動(dòng)每年或?qū)⒂谐f億增量資金，紅利資產(chǎn)絕對收益地位強(qiáng)化但2025年有絕對收益或沒有相對收益，主線為“科技+消費(fèi)”。 汽車（包括兩輪電動(dòng)車）、零售、食品、美容護(hù)理；③成本改善驅(qū)動(dòng)：養(yǎng)殖、航運(yùn)港口、航空機(jī)場、飼料、電力、小金屬；④出海結(jié)構(gòu)性機(jī)會：關(guān)稅擾動(dòng)緩解下的預(yù)期差（如家電、汽車等）及小品類出海（如零食等）；⑤中長5.風(fēng)險(xiǎn)提示：宏觀政策超預(yù)期變動(dòng)放大市場波動(dòng)。全球流動(dòng)性及地緣政治惡化風(fēng)險(xiǎn)。測算的定價(jià)模型基于CONTENTS12025年敘事：政策積極下的三大鏡像+“以我為主”2政策博弈>基本面的市場下，挖掘預(yù)期差投資機(jī)會3關(guān)稅迷霧暫遮眼，出海開辟新征程n我們在2024.11.10發(fā)布的年度策略展望《長路漫漫亦燦燦——牛市進(jìn)入二階段》當(dāng)中判斷，2025年國內(nèi)要素呈現(xiàn)①鏡像一：從2024年的低通脹到2025年的溫和通脹；②鏡像二：從2024年的經(jīng)濟(jì)低預(yù)期（盈利持續(xù)下調(diào)）到2025年的經(jīng)濟(jì)超預(yù)期；③鏡像三：從2024年風(fēng)格的極致（機(jī)會集中）到202圖1：2025年宏觀環(huán)境和資產(chǎn)表現(xiàn)或?qū)⑹?024年的“鏡像”資料來源：開源證券研究所 2024年12月25日學(xué)習(xí)時(shí)報(bào)頭版刊登文章《擴(kuò)大內(nèi)需不是“權(quán)宜之計(jì)”而是圖2：“擴(kuò)大內(nèi)需”的戰(zhàn)略定位在提升表1：央行2024年第四季度例會：降準(zhǔn)降息、信貸、價(jià)格水平目標(biāo)、匯率資料來源：學(xué)習(xí)時(shí)報(bào)（2024年12月25日）表述根據(jù)國內(nèi)外經(jīng)濟(jì)金融形勢和金融市場運(yùn)行情況，擇機(jī)降準(zhǔn)降息。信貸、價(jià)格水平保持流動(dòng)性充裕，引導(dǎo)金融機(jī)構(gòu)加大貨幣信貸投放力度，使社會融資規(guī)模、貨幣供應(yīng)量增長同經(jīng)濟(jì)增長、價(jià)格總水平預(yù)期目增強(qiáng)外匯市場韌性，穩(wěn)定市場預(yù)期，加強(qiáng)市場管理，堅(jiān)決對擾亂市場秩序行為進(jìn)行處置，堅(jiān)決防止形成單邊一致性預(yù)期并自我實(shí)現(xiàn)，堅(jiān)決防范匯率超調(diào)風(fēng)險(xiǎn)，保持人民幣匯率在合理均衡水平上的基本穩(wěn)定。資料來源：中國人民銀行、開源證券研究所回顧年度展望，兩大判斷均已兌現(xiàn)：在2025年度策略展望中，我們判斷進(jìn)入2025年，海外市場的主要矛盾將會呈現(xiàn)出兩大“鏡像”特征：①降息落地，新一輪貨幣寬松周期開啟，但美國降息之路波折；②全球大選后，新一輪政治周期從地緣與政策的不確定，轉(zhuǎn)向確定的政治極端化。結(jié)合2024年10月以來的行情來看，兩大鏡像特征均兌現(xiàn)，但節(jié)奏和程度的不同，影圖3：2025年海外貨幣周期和政治周期或?qū)⑹?024年的“鏡像”資料來源：開源證券研究所為去通脹壓力仍大。此外，就業(yè)市場的超預(yù)期走強(qiáng)，或也將促政策視角下，相比于特朗普1.0時(shí)期的“關(guān)稅交易”，應(yīng)把握“關(guān)稅仍是手段而非目的”這一核心邏輯，我們認(rèn)為本輪關(guān)稅圖4：市場預(yù)期3月暫停加息資料來源：CME圖5：特朗普上臺后對關(guān)稅言論相對鷹派資料來源：財(cái)聯(lián)社、開源證券研究所考慮到2023年以來，美股的上漲受“Mag7”的帶動(dòng)較大，往后看，如果DeepSeek引發(fā)的AI新邏輯得到驗(yàn)證，美股或面臨波圖6：美元指數(shù)的強(qiáng)勢特征階段已經(jīng)充分?jǐn)?shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所圖7：拆解標(biāo)普500驅(qū)動(dòng)，估值推動(dòng)已現(xiàn)乏力數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所CONTENTS12025年敘事：政策積極下的三大鏡像+“以我為主”2政策博弈>基本面的市場下，挖掘預(yù)期差投資機(jī)會3關(guān)稅迷霧暫遮眼，出海開辟新征程）；圖8：2024年9月下旬以來，政策密度成為了市場走勢核心驅(qū)動(dòng)力圖9：過去20年，A股盈利周期的彈性越來越弱表2：2025年政策思路：供給側(cè)改革和需求側(cè)刺激雙管齊下政策視角時(shí)間區(qū)間核心內(nèi)容需求側(cè)刺激2008-2009“四萬億”刺激2016-2017棚改貨幣化2025“擴(kuò)大內(nèi)需”戰(zhàn)略之舉供給側(cè)改革深化國企改革2016-2018供給側(cè)結(jié)構(gòu)性改革2025供給側(cè)改革范圍提升數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所資料來源：開源證券研究所注：考慮到基數(shù)效應(yīng)，2020-2021年使用2年復(fù)合增速做調(diào)整存量社融增速于2024年12月出現(xiàn)拐點(diǎn)，政府債發(fā)力帶動(dòng)社融上行，居民中長期貸款連續(xù)同比多增；CPI則于2025年1月出現(xiàn)拐點(diǎn)，具體來看服務(wù)類消費(fèi)活躍、必選消費(fèi)彈性不足：旅游和文娛等服務(wù)類消費(fèi)活躍，而豬肉為代表的食品價(jià)格仍季節(jié)性偏弱；但投資和消費(fèi)仍處于下行通道的下沿，仍待后續(xù)政策的傳導(dǎo)。由于本次“擴(kuò)大內(nèi)需”的政策更重視“提振消費(fèi)”，后續(xù)投資圖10：存量社融同比增速和通脹率先改善圖11：固定資產(chǎn)增速和社零增速尚未見顯著拐點(diǎn)數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所盈利彈性不足+前期市場已經(jīng)歷過較強(qiáng)政策預(yù)期博弈，接下來進(jìn)一步博弈政策性價(jià)比不足。如何進(jìn)一步挖掘基本面預(yù)期差實(shí)從ROE視角尋找基本面預(yù)期差，關(guān)注“資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率（收入維度）”和“銷售利潤率（成本維度）”。以往挖掘基本面改善往往從“資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率、杠桿率”視角去挖掘；但隨著收入彈性的下降、債務(wù)大擴(kuò)張周期的結(jié)束，一方面很難指望有通過擴(kuò)張杠桿大幅提升ROE，且能夠顯著提升資產(chǎn)周轉(zhuǎn)率的品種變少，另一方面，過去人們并不關(guān)注的成本端的改善變成了圖12：4大基本面預(yù)期差挖掘維度資料來源：開源證券研究所預(yù)期差挖掘方向一：從“云賦能”到“AI+賦能”圖13：2012-2022，“云賦能”下Adobe增長顯著數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所圖14：2023年至今，“AI+賦能”下的SAP增長更強(qiáng)勢數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所 n促消費(fèi)政策外，消費(fèi)復(fù)蘇還有一個(gè)重要預(yù)期差：項(xiàng)有望獲得更為明顯的反彈：金銀珠寶、服裝鞋帽、汽車、煙酒、化妝品等。圖15：債務(wù)壓力越高的省份，社零下行幅度越顯著圖16：高債務(wù)負(fù)擔(dān)省份消費(fèi)拖累項(xiàng)以非必需消費(fèi)為主通過以下兩條線索結(jié)合，我們尋找到當(dāng)前成本改善驅(qū)動(dòng)下銷售利潤率改善，股價(jià)有望上行的品種：養(yǎng)殖、航運(yùn)港口、航空），圖18：再尋找當(dāng)前利潤率受成本改善最顯著的行業(yè)②再尋找當(dāng)前成本端正在改善的行業(yè)：2024年前三季度較2023年年報(bào)的成本占營收比降低（改善），圖18：再尋找當(dāng)前利潤率受成本改善最顯著的行業(yè)圖17：尋找歷史上成本變動(dòng)與利潤率變動(dòng)高相關(guān)二級行業(yè)品種圖19：《股票魔法師》中對凈利潤斷層的描述圖20：業(yè)績超預(yù)期行業(yè)做出的2大組合表現(xiàn)非常突出資料來源：《股票魔法師》，MarkMinervini，開源證券研究所 9.24后市場迎來的增量資金以散戶、游資等短線高換手資金為主；而政策將推動(dòng)未來有穩(wěn)定的中長線增量資對比當(dāng)前市場存量規(guī)模（2024Q3保險(xiǎn)資金權(quán)益資產(chǎn)6.5萬億元、2024Q4公募基金持股市值5.9萬億元、2024Q4陸股通持股市值2.2萬億元），《方案》即將帶來的增量資金不僅體量可觀，更具備長期性與穩(wěn)定性。這一資金規(guī)模不僅意味著持續(xù)可觀的增量資金，同時(shí)還將顯著改善市場微觀流動(dòng)性結(jié)構(gòu)，提升中長線資金與短線資金比例，并為A股估值中樞上移提供堅(jiān)實(shí)基礎(chǔ)。表3：增量視角下保險(xiǎn)和公募基金增量資金測算總保費(fèi)口徑測算（萬億元）2023A2024E5.11.363.765.655.11.363.765.651.434.22人身險(xiǎn)其中，國內(nèi)大型保險(xiǎn)公司保費(fèi)收入2.5550%2.8350%新增投資A股規(guī)模占總保費(fèi)比重0.7730%0.8530%新單口徑測算（萬億元）2023A2024E0.670.670.682.110.720.72國內(nèi)大型保險(xiǎn)公司人身險(xiǎn)新單保費(fèi)國內(nèi)大型保險(xiǎn)公司財(cái)險(xiǎn)保費(fèi)大型國有保險(xiǎn)公司新單保費(fèi)：財(cái)險(xiǎn)+人身險(xiǎn)1.351.44新增投資A股規(guī)模占總保費(fèi)比重0.4130%0.4330%公募基金增量測算（萬億元）2024A2024年末公募基金持有股票總市值5.9新增投資A股規(guī)模0.59未來3年公募基金持有A股流通市值每年至少增長10%表4：存量視角下的保險(xiǎn)潛在增量權(quán)益測算單位：億元20232024Q3假設(shè)1假設(shè)2假設(shè)3（1）全國社保基金（2）基本養(yǎng)老保險(xiǎn)基金權(quán)益類資產(chǎn)占比權(quán)益類資產(chǎn)占比10%8,2828,282潛在養(yǎng)老金增量權(quán)益資產(chǎn)保險(xiǎn)資金運(yùn)用余額股票+基金+長債投281,574權(quán)益類資產(chǎn)占比權(quán)益類資產(chǎn)占比21.0%20.4%保險(xiǎn)+養(yǎng)老金487,158487,158權(quán)益增配比例假設(shè)1%潛在增量權(quán)益資產(chǎn)4,872487,15824,358487,15848,716股息品種的動(dòng)力進(jìn)一步增強(qiáng)。此外，考核周期拉長后，機(jī)構(gòu)對短期業(yè)績排名的敏感度降低，更有利于高股息直接支撐有限。未來市場風(fēng)格分化仍將取決于盈利增長、產(chǎn)業(yè)政策及技術(shù)創(chuàng)新等核心因素。我們維持2024.11年度策略圖21：中證紅利全收益相對萬得全A是階段性占優(yōu)圖22：中證紅利相對收益與各因素的相關(guān)性（2004年12月以來）CONTENTS12025年敘事：政策積極下的三大鏡像+“以我為主”2政策博弈>基本面的市場下，挖掘預(yù)期差投資機(jī)會3關(guān)稅迷霧暫遮眼，出海開辟新征程考慮到特朗普當(dāng)下并未明確使用某種關(guān)稅手段，且從近期公布的美國貿(mào)易優(yōu)先政策備忘錄來看，其仍將貿(mào)易政策視為國家安全的關(guān)鍵組成部分，并要求仔細(xì)審核與中國的經(jīng)濟(jì)和貿(mào)易關(guān)系，我們預(yù)計(jì)在年內(nèi)的前兩個(gè)季度，關(guān)稅預(yù)期壓力或?qū)е鲁霰?：特朗普當(dāng)選總統(tǒng)后的貿(mào)易政策行為資料來源：畢馬威公眾號、美中國際稅務(wù)公眾號、開源證券研究所隨著海外首個(gè)政策明確交易節(jié)點(diǎn)（特朗普當(dāng)選）的兌現(xiàn)和國內(nèi)政策交易節(jié)點(diǎn)的接近，市場對于“政策預(yù)期”的關(guān)注或已階段性擁擠。在此情況下，應(yīng)關(guān)注潛在的實(shí)體線索及出口的的景氣預(yù)期。而和上一輪特朗普執(zhí)政時(shí)相比，本輪實(shí)體因素出現(xiàn)圖23：2017年以來中國對美出口敞口有所收斂圖24：美國1月失業(yè)率走低，仍處于“軟著陸”框架數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所n針對預(yù)期差一，我們認(rèn)為“應(yīng)對比預(yù)測更重要”重要背景：“美國優(yōu)先”原則下，特朗普上臺催化關(guān)稅壓力?！疤乩势?.0”時(shí)期，特朗普秉承“美國優(yōu)先”的原則，對美國的貿(mào)易政策進(jìn)行了較大規(guī)模的調(diào)整。時(shí)隔4年，特朗普再次當(dāng)選總統(tǒng)歸來。相比于上一輪，本輪在其最新的貿(mào)易框架中，獨(dú)到觀點(diǎn)：綜合可能性，下沉子行業(yè)。當(dāng)前市場對于關(guān)稅落地的研究傾向于分開討論，可比性較弱，且宏觀層面居多，尚未落地子行業(yè)。我們通過梳理美國海關(guān)數(shù)據(jù)和國內(nèi)行業(yè)的對應(yīng)關(guān)系，并基于關(guān)稅實(shí)施路徑和使用歷史，進(jìn)行綜合性討論，表6：本輪美國針對關(guān)稅問題主要存在三種可能手段資料來源：CSR、開源證券研究所且不存在稅率上限。歷史上，特朗普第一次擔(dān)任總統(tǒng)期間尚未理由IEEPA加征關(guān)稅，而近期則通過IEEPA實(shí)現(xiàn)對華加征10%可能性下的行業(yè)影響：在該情景中，我們依據(jù)特朗普前期發(fā)言，即“美國統(tǒng)一對所有行業(yè)商品征收60%關(guān)稅”來進(jìn)行可能出現(xiàn)的影響推演。結(jié)合潛在提升稅率及當(dāng)前中美貿(mào)易敞口（以2023年數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)），我們發(fā)現(xiàn)影響較大的一級行業(yè)包括：圖24：可能性一路徑下，一級行業(yè)下機(jī)械設(shè)備等方向潛在增稅規(guī)模居前數(shù)據(jù)來源：USITC、Wind、開源證券研究所圖25：可能性一路徑下，二級行業(yè)下電子制造等方向潛在增稅規(guī)模居前數(shù)據(jù)來源USITC、Wind、開源證券研究所取消最惠國待遇的使用歷史與限制因素：從實(shí)施路要通過美國國會的立法程序。從使用歷史看，取消最惠國待遇的歷史上并未用于針對中國，之前的俄羅斯是一個(gè)典型的參考案例。該過程無明確時(shí)長，但流程也相對復(fù)雜，需要經(jīng)歷起草提案可能性下的行業(yè)影響：在該情景中，取消PNTR使得美國協(xié)調(diào)關(guān)稅表（HTS）稅率從第1列中通用稅率抬升至第2列。結(jié)合潛在提升稅率及當(dāng)前中美貿(mào)易敞口（以2023年數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)），我們發(fā)現(xiàn)影響較大的一級行業(yè)包括：機(jī)械設(shè)備、輕工制造、電圖26：可能性二路徑下，一級行業(yè)下機(jī)械設(shè)備等方向潛在增稅規(guī)模居前數(shù)據(jù)來源：USITC、Wind、開源證券研究所圖27：可能性二路徑下，二級行業(yè)下家用輕工等方向潛在增稅規(guī)模居前數(shù)據(jù)來源：USITC、Wind、開源證券研究所重啟301條款的使用歷史與限制因素：相比于通過IEEPA和取消對中國的最惠國待遇，通過301條款以實(shí)現(xiàn)加征關(guān)稅無需國會立法，可操作性更高，這也是特朗普在第一任期內(nèi)對中國使用過的方法，因此也具有一定的歷史使用淵源。時(shí)間上看，參考2018年中美貿(mào)易摩擦期間，實(shí)際調(diào)查經(jīng)歷約7個(gè)月，聽證和關(guān)稅落地需3個(gè)月，共計(jì)約10個(gè)可能性下的行業(yè)影響：在該情景中，我們從可實(shí)施角度出發(fā)，即“恢復(fù)之前豁免、到期的清單項(xiàng)目，同時(shí)開始對當(dāng)初已完成調(diào)查、暫停征收的4B清單征稅“來進(jìn)行可能性推演。結(jié)合潛在提升稅率及當(dāng)前中美貿(mào)易敞口（以2023年數(shù)據(jù)為基準(zhǔn)），圖28：可能性三路徑下，一級行業(yè)下機(jī)械設(shè)備等方向潛在增稅規(guī)模居前數(shù)據(jù)來源：USITC、Wind、開源證券研究所圖29：可能性三路徑下，二級行業(yè)下家用輕工等方向潛在增稅規(guī)模居前數(shù)據(jù)來源：USITC、Wind、開源證券研究所重要背景：相比于出口，出海韌性更強(qiáng)。2023年以來，出口鏈一直是市場關(guān)注的重點(diǎn)之一。出口鏈亦有出口和出海之分：相比于出口，出海邏輯驅(qū)動(dòng)下的出口鏈行情或更為順暢。出海不僅是擴(kuò)大對外需的消化，更有助于化解日益嚴(yán)重關(guān)稅問題，獨(dú)到觀點(diǎn)：打破關(guān)稅桎梏，布局全球發(fā)展。（1）出海規(guī)避關(guān)稅，海外營收/資產(chǎn)利用率改善：消費(fèi)電子、機(jī)械設(shè)備、汽車 圖30：一級行業(yè)出口/出海的“兩維-四象限”一覽圖31：二級行業(yè)出口/出海的“兩維-四象限”一覽數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所數(shù)據(jù)來源：Wind、開源證券研究所CONTENTS12025年敘事：政策積極下的三大鏡像+“以我為主”2政策博弈>基本面的市場下，挖掘預(yù)期差投資機(jī)會3關(guān)稅迷霧暫遮眼，出海開辟新征程圖32：行業(yè)配置建議“預(yù)期差”“預(yù)期差”“預(yù)期差”CONTENTS12025年敘事：政策積極下的三大鏡像+“以我為主”2政策博弈>基本面的市場下，挖掘預(yù)期差投資機(jī)會3關(guān)稅迷霧暫遮眼，出海開辟新征程 4風(fēng)險(xiǎn)提示（1）海外央行操作的節(jié)奏及海外局勢不確定導(dǎo)致的全球流動(dòng)性及地緣政治惡化風(fēng)險(xiǎn)；（2）中國貨幣及財(cái)政政策的出臺時(shí)間及落地形式存在不確定性，導(dǎo)致經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇力度低于預(yù)期；（3）模型基于歷史數(shù)據(jù)測算，不能代表未來，市場要素變化可能導(dǎo)致因子有效性變化。負(fù)責(zé)準(zhǔn)備本報(bào)告以及撰寫本報(bào)告的所有研究分析師個(gè)人觀點(diǎn)。負(fù)責(zé)準(zhǔn)備本報(bào)告的分析師獲取報(bào)酬的評判因素包括研究的質(zhì)量和準(zhǔn)確性、客戶的反饋、競爭性因素以及開源證券股份益。所有研究分析師或工作人員保證他們報(bào)酬的任何一部分不曾與，不與，也將不會與本報(bào)告中具體的推薦意見或觀點(diǎn)有直接《證券期貨投資者適當(dāng)性管理辦法》、《證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)），C4、C5的普通投資者。若您并非專業(yè)投資者信息。因此受限于訪問權(quán)限的設(shè)置，若給您備注：評級標(biāo)準(zhǔn)為以報(bào)告日后的6~12個(gè)月內(nèi)，證券相對于市場基準(zhǔn)指數(shù)的漲跌幅表現(xiàn)，其中A股基準(zhǔn)指數(shù)為滬深300指數(shù)、港股基準(zhǔn)指數(shù)為恒生指數(shù)、新三板基準(zhǔn)指數(shù)為三板成指（針對協(xié)議轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）或三板做市指數(shù)（針對做市轉(zhuǎn)讓標(biāo)的）、美股基準(zhǔn)指數(shù)為標(biāo)普500或納斯達(dá)克綜合指數(shù)。我們在此提醒您，不同證券研究機(jī)構(gòu)采用不同的評級術(shù)語及評級標(biāo)準(zhǔn)。我們采用的是相對評級體系，表示投資的相對比重建議；投資者買入或者賣出證券的決定取決于個(gè)人的實(shí)際情況，比如當(dāng)前的持倉結(jié)構(gòu)以及其他需要考慮的因素。投資者應(yīng)閱讀整篇報(bào)告，以獲取比較完整的觀點(diǎn)與信息，不應(yīng)僅僅依靠投資評級來推斷結(jié)論?？吹╱nderperform）本報(bào)告所包含的分析基于各種假設(shè)，不同假設(shè)可能導(dǎo)致分析結(jié)果出現(xiàn)重大不同。本報(bào)告采用的各種估值開源證券股份有限公司是經(jīng)中國證監(jiān)會批準(zhǔn)設(shè)立的證券經(jīng)營機(jī)構(gòu)，具備證券投資咨詢業(yè)務(wù)資格。本報(bào)告僅供開源證券股份有限公司（以下簡稱“本公司”）的機(jī)構(gòu)或個(gè)人客戶（以下簡稱“客戶”）使用。本公司不會因接收人收到本報(bào)告而視其為客戶。本報(bào)告是發(fā)送給開源證券客戶的，屬于商業(yè)秘密材料，只有開源證券客戶才能參考或使用，如接收人并非開源證券客戶，請及時(shí)退回并刪除。本報(bào)告是基于本公司認(rèn)為可靠的已公開信息，但本公司不保證該等信息的準(zhǔn)確性或完整性。本報(bào)告所載的資料、工具、意見及推測只提供給客戶作參考之用，并非作為或被視為出售或購買證券或其他金融工具的邀請或向人做出邀請。本報(bào)告所載的資料、意見及推測僅反映本公司于發(fā)布本報(bào)告當(dāng)日的判斷，本報(bào)告所指的證券或投資標(biāo)的的價(jià)格、價(jià)值及投資收入可能會波動(dòng)。在不同時(shí)期，本公司可發(fā)出與本報(bào)告所載資