《資產(chǎn)證券化教程》課件

資產(chǎn)證券化教程歡迎參加資產(chǎn)證券化教程，這是一門關于現(xiàn)代金融市場中最重要工具之一的全面介紹課程。資產(chǎn)證券化作為一種創(chuàng)新性融資方式，已成為全球金融市場的重要組成部分。在本課程中，我們將系統(tǒng)地探討資產(chǎn)證券化的定義、發(fā)展歷程、基本結構以及在不同市場中的應用。從基礎理論到實務操作，從國內(nèi)市場到國際視角，我們將為您提供全方位的資產(chǎn)證券化知識體系。通過學習本課程，您將掌握資產(chǎn)證券化的核心概念、運作機制和風險管理方法，并了解其在金融創(chuàng)新中的重要作用。資產(chǎn)證券化的定義轉(zhuǎn)化為可交易證券將非流動性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可在資本市場上交易的證券基礎資產(chǎn)支持以特定資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流為支持風險隔離通過特殊目的載體實現(xiàn)風險隔離資產(chǎn)證券化是指將缺乏流動性但能夠產(chǎn)生可預期收益的資產(chǎn)，通過在資本市場上發(fā)行證券的方式予以出售，以獲取融資的過程。它的核心在于將原本不可交易的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭稍诙壥袌隽魍ǖ慕鹑诠ぞ摺?yōu)質(zhì)基礎資產(chǎn)應具備以下特征：現(xiàn)金流穩(wěn)定且可預測、風險收益特征明確、具有一定的同質(zhì)性、債權債務關系清晰。與傳統(tǒng)融資相比，資產(chǎn)證券化實現(xiàn)了風險的分散與轉(zhuǎn)移，降低了融資成本，有效盤活了存量資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化的發(fā)展歷程11970年代美國政府國民抵押貸款協(xié)會(GinnieMae)發(fā)行首個住房抵押貸款支持證券，標志著現(xiàn)代資產(chǎn)證券化的開端21985年-1990年代證券化擴展至汽車貸款、信用卡應收款等多種資產(chǎn)類型，歐洲和亞洲市場開始發(fā)展32005年中國推出首單信貸資產(chǎn)證券化試點，開啟國內(nèi)市場發(fā)展42008年-2012年受金融危機影響，全球市場經(jīng)歷調(diào)整，中國市場一度暫停52012年至今中國資產(chǎn)證券化市場重啟并快速發(fā)展，產(chǎn)品類型日益豐富資產(chǎn)證券化起源于1970年代的美國，當時為解決住房抵押貸款融資問題而創(chuàng)設。隨后幾十年，這一金融創(chuàng)新迅速擴展至汽車貸款、信用卡應收款等多種資產(chǎn)類別，并從美國市場逐漸擴展至全球。中國資產(chǎn)證券化市場起步較晚，2005年首單信貸資產(chǎn)證券化試點開啟了市場發(fā)展。盡管2008年全球金融危機曾導致市場短暫暫停，但2012年重啟后市場規(guī)模呈現(xiàn)爆發(fā)式增長，產(chǎn)品種類也日益豐富多元。資產(chǎn)證券化的經(jīng)濟意義盤活存量資產(chǎn)通過將長期、低流動性資產(chǎn)轉(zhuǎn)化為可交易證券，提高資產(chǎn)流動性，降低資金沉淀，使金融資源得到更有效利用。拓展融資渠道為企業(yè)和金融機構提供傳統(tǒng)銀行貸款和債券融資外的新選擇，直接對接資本市場，優(yōu)化資本結構。優(yōu)化資源配置使資金從資金富余方流向資金需求方，提高金融市場效率，推動實體經(jīng)濟發(fā)展。風險分散轉(zhuǎn)移將集中持有的風險分散給多個市場投資者，實現(xiàn)風險的分散與有效定價，增強金融體系穩(wěn)定性。資產(chǎn)證券化作為一種金融創(chuàng)新工具，其經(jīng)濟意義深遠。首先，它通過將缺乏流動性的資產(chǎn)轉(zhuǎn)變?yōu)榭山灰鬃C券，顯著提升了資產(chǎn)的流動性，使原本沉淀的資金重新活躍，改善資產(chǎn)負債表結構。其次，資產(chǎn)證券化為發(fā)起機構提供了一種新型融資渠道，減少了對傳統(tǒng)銀行信貸的依賴，有助于降低融資成本和分散融資風險。此外，通過將不同風險偏好的投資者與適合其風險承受能力的證券對接，資產(chǎn)證券化促進了金融市場的深化發(fā)展，提高了資本配置效率。主要參與方與基本結構發(fā)起機構擁有基礎資產(chǎn)，尋求融資或風險轉(zhuǎn)移的實體，如銀行、租賃公司、企業(yè)等特殊目的載體(SPV)購買基礎資產(chǎn)并發(fā)行證券的特殊實體，實現(xiàn)破產(chǎn)隔離投資者購買資產(chǎn)支持證券的機構或個人，包括銀行、保險公司、基金等服務機構負責資產(chǎn)池管理、現(xiàn)金流歸集與分配等服務信用增級機構提供外部信用支持，增強證券信用質(zhì)量評級機構對資產(chǎn)支持證券進行信用評級資產(chǎn)證券化涉及多方參與者協(xié)同合作。發(fā)起機構作為原始權益人，將其持有的基礎資產(chǎn)出售給特殊目的載體(SPV)，SPV隨后發(fā)行資產(chǎn)支持證券募集資金用于購買這些資產(chǎn)。這一過程中，發(fā)起機構通常繼續(xù)作為服務機構管理基礎資產(chǎn)，負責收取現(xiàn)金流并轉(zhuǎn)付給SPV。此外，信托公司或證券公司通常擔任SPV的管理人角色，評級機構對證券進行評級，增級機構提供信用支持，托管銀行負責資金保管，而承銷商則協(xié)助發(fā)行和銷售證券。各參與方形成一個有機整體，共同確保資產(chǎn)證券化交易的順利進行。SPV（特殊目的載體）法律形式在中國主要采用特殊目的信托(SPT)或特殊目的公司(SPC)形式獨立性與發(fā)起機構保持法律、財務和運營上的獨立，實現(xiàn)風險隔離破產(chǎn)隔離SPV的設立確?；A資產(chǎn)不受發(fā)起機構破產(chǎn)風險影響功能定位僅限于持有資產(chǎn)、發(fā)行證券、現(xiàn)金流歸集與分配等特定功能特殊目的載體(SPV)是資產(chǎn)證券化結構中的核心環(huán)節(jié)，其主要作用是實現(xiàn)資產(chǎn)的真實出售和風險隔離。在中國市場，SPV主要采用特殊目的信托(SPT)形式，由信托公司擔任受托人；在企業(yè)資產(chǎn)證券化中，也可采用特殊目的公司(SPC)形式。SPV的獨立性至關重要，它必須與發(fā)起機構保持法律上的分離，確保在發(fā)起機構面臨財務困境時，證券投資者的權益不受影響。SPV通常不開展實質(zhì)性經(jīng)營活動，其職能嚴格限定于購買資產(chǎn)、發(fā)行證券、歸集和分配現(xiàn)金流等。這種設計確保了基礎資產(chǎn)與發(fā)起機構自身信用風險的有效隔離?；A資產(chǎn)類型住房抵押貸款個人住房貸款組成的資產(chǎn)池，現(xiàn)金流來源于借款人的按期還款，是全球最大的證券化資產(chǎn)類別汽車貸款/租賃汽車消費貸款或租賃形成的債權，期限較短，違約率相對較低信用卡應收款信用卡消費產(chǎn)生的應收賬款，具有分散性強、收益率高等特點商業(yè)地產(chǎn)貸款以商業(yè)不動產(chǎn)為抵押的貸款，現(xiàn)金流來源于物業(yè)租金或經(jīng)營收入資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)種類豐富多樣，幾乎所有能產(chǎn)生可預期現(xiàn)金流的資產(chǎn)都可以考慮證券化。住房抵押貸款是最傳統(tǒng)也是全球規(guī)模最大的證券化資產(chǎn)，形成的產(chǎn)品稱為住房抵押貸款支持證券(RMBS)。除此之外，消費信貸類資產(chǎn)如汽車貸款、信用卡應收款，企業(yè)類資產(chǎn)如應收賬款、租賃債權，基礎設施類資產(chǎn)如收費公路、電力、水務等特許經(jīng)營權產(chǎn)生的收益權，都是常見的證券化對象。不同類型的基礎資產(chǎn)具有不同的風險收益特征，形成了豐富多樣的資產(chǎn)證券化產(chǎn)品體系。資產(chǎn)界定與篩選合法性與完整性資產(chǎn)權屬清晰，法律上可轉(zhuǎn)讓，債權債務關系明確現(xiàn)金流特性現(xiàn)金流穩(wěn)定可預測，期限結構合理資產(chǎn)分散性債務人、行業(yè)、地域等維度充分分散，降低集中風險歷史表現(xiàn)具有可靠的歷史表現(xiàn)數(shù)據(jù)，違約率、回收率等數(shù)據(jù)支持資產(chǎn)篩選是資產(chǎn)證券化成功的關鍵環(huán)節(jié)。首先，基礎資產(chǎn)必須滿足法律上的要求，包括權屬清晰、可依法轉(zhuǎn)讓、沒有法律障礙。其次，資產(chǎn)應能產(chǎn)生相對穩(wěn)定、可預測的現(xiàn)金流，這是證券支付的基礎。資產(chǎn)池應具備適當?shù)姆稚⑿裕苊鈫我粋鶆杖恕⑿袠I(yè)或地域集中風險。此外，良好的歷史表現(xiàn)記錄也是重要考量因素，包括歷史違約率、提前還款率、回收率等數(shù)據(jù)。在實際操作中，發(fā)起機構通常設立一系列定量和定性標準，通過這些標準篩選出適合證券化的優(yōu)質(zhì)資產(chǎn)。資產(chǎn)證券化產(chǎn)品類型資產(chǎn)支持證券(ABS)以非抵押貸款資產(chǎn)為基礎的證券化產(chǎn)品，包括：信用卡ABS汽車貸款ABS消費貸款ABS企業(yè)應收賬款ABS基礎設施收費權ABS抵押貸款支持證券(MBS)以抵押貸款為基礎資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品，主要包括：住房抵押貸款支持證券(RMBS)商業(yè)抵押貸款支持證券(CMBS)MBS是全球最大的證券化產(chǎn)品類別債務擔保債券(CDO)以債務工具為基礎資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品，可進一步細分為：債券擔保債務債券(CBO)貸款擔保債務債券(CLO)結構化擔保債務債券(SCDO)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品根據(jù)基礎資產(chǎn)類型可分為多種類別。資產(chǎn)支持證券(ABS)通常指以非抵押貸款類資產(chǎn)為基礎的證券化產(chǎn)品，如信用卡應收款、汽車貸款、租賃債權等。抵押貸款支持證券(MBS)則特指以抵押貸款為基礎資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品，又可分為住房抵押貸款支持證券(RMBS)和商業(yè)抵押貸款支持證券(CMBS)。債務擔保債券(CDO)是一種將多種固定收益產(chǎn)品打包重組的復雜證券化產(chǎn)品，基礎資產(chǎn)可以是債券、貸款甚至是其他證券化產(chǎn)品。此外，根據(jù)監(jiān)管體系的不同，中國市場還分為銀行間市場的信貸資產(chǎn)證券化產(chǎn)品和交易所市場的企業(yè)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品。證券結構設計基礎現(xiàn)金流瀑布支付結構按預設順序分配現(xiàn)金流，通常先支付費用，然后是優(yōu)先級證券利息，最后是本金償還優(yōu)先/次級分層結構將證券分為不同風險等級的層級，優(yōu)先級證券具有優(yōu)先獲得支付的權利觸發(fā)機制設置各類觸發(fā)條件，在資產(chǎn)池表現(xiàn)異常時調(diào)整現(xiàn)金流分配方式，保護優(yōu)先級投資者信用增級通過多種手段提高證券信用等級，降低投資者風險證券結構設計是資產(chǎn)證券化中的核心環(huán)節(jié)，它決定了不同級別證券的風險收益特征。最常見的結構是"優(yōu)先/次級"結構，通過創(chuàng)建多個層級的證券，實現(xiàn)風險的分層轉(zhuǎn)移。優(yōu)先級證券具有優(yōu)先獲得現(xiàn)金流的權利，因此風險較低、收益率也較低；次級證券則承擔首層損失風險，但收益率較高。現(xiàn)金流分配遵循"瀑布流"結構，即按預設順序逐級分配。通常先支付各類費用，然后是優(yōu)先級證券的利息，再是優(yōu)先級證券的本金，最后才是次級證券的本金和收益。這種設計確保了即使資產(chǎn)池出現(xiàn)一定程度的損失，優(yōu)先級證券的本息支付也能得到保障。分層信用增級機制內(nèi)部信用增級通過交易結構設計實現(xiàn)的增信措施：優(yōu)先/次級結構：次級檔吸收首層損失超額抵押：基礎資產(chǎn)價值超過證券發(fā)行規(guī)模超額利差：資產(chǎn)收益率高于證券利率的差額現(xiàn)金儲備賬戶：預留一定資金應對流動性風險外部信用增級由第三方提供的增信支持：第三方擔保：由外部機構為證券本息償付提供擔保流動性支持：由外部機構提供短期流動性支持保險保障：購買金融保險覆蓋特定風險結構化增信通過特殊結構安排提升信用質(zhì)量：提前償付觸發(fā)機制：在資產(chǎn)池質(zhì)量惡化時加速清償動態(tài)信用增級：根據(jù)資產(chǎn)池表現(xiàn)調(diào)整增信水平隔離特定風險的結構設計信用增級是指通過各種方式提高資產(chǎn)證券化產(chǎn)品信用質(zhì)量的機制，是證券結構設計中的重要組成部分。內(nèi)部信用增級是利用交易結構本身實現(xiàn)的增信措施，包括優(yōu)先/次級結構、超額抵押、超額利差和各類儲備金安排。其中，優(yōu)先/次級結構是最常見的增信方式，通過設置次級檔證券吸收首層損失，保護優(yōu)先級投資者權益。外部信用增級則依賴第三方提供支持，如銀行擔保、流動性支持額度或保險保障。此外，還可通過設置各類觸發(fā)機制，在資產(chǎn)池表現(xiàn)惡化時及時調(diào)整現(xiàn)金流分配方式，進一步保護投資者。不同的增信方式可以組合使用，構建多層次的保護機制，使證券獲得較高的信用評級。現(xiàn)金流歸集與分配本金收入利息收入現(xiàn)金流歸集與分配是資產(chǎn)證券化交易的核心運作環(huán)節(jié)。資產(chǎn)產(chǎn)生的現(xiàn)金流首先由服務機構（通常是發(fā)起機構）負責歸集，然后按照預設的分配機制分配給各類證券持有人?，F(xiàn)金流來源主要包括基礎資產(chǎn)的本金償還、利息支付、提前還款以及違約后的回收款項等。現(xiàn)金流分配遵循嚴格的優(yōu)先順序，形成"瀑布流"結構。通常先支付各項稅費和服務機構報酬等費用，然后是優(yōu)先級證券的利息，再是本金償還，最后才是次級證券的收益。在設計分配機制時，需要充分考慮基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流的時間分布特征，以及可能的波動情況，確保證券的各項支付義務能夠得到滿足。利息與本金分配結構按期付息式結構特點：利息按固定周期支付適用于基礎資產(chǎn)現(xiàn)金流穩(wěn)定的情況投資者獲得穩(wěn)定的利息收入分配順序：支付各項費用按優(yōu)先級順序支付各檔證券利息按優(yōu)先級順序償還各檔證券本金過手式結構(Pass-through)特點：將資產(chǎn)池產(chǎn)生的現(xiàn)金流按比例直接傳遞給投資者本金隨資產(chǎn)池還款而逐步償還投資者面臨不確定的現(xiàn)金流時間適用場景：住房抵押貸款支持證券(RMBS)結構簡單的資產(chǎn)支持證券計劃攤還結構(PAC/TAC)特點：預設本金償還計劃表減輕提前還款風險對投資者的影響提供更可預測的現(xiàn)金流模式適用場景：面向機構投資者的高級別證券需要穩(wěn)定現(xiàn)金流的情況利息與本金分配結構是資產(chǎn)證券化設計中的關鍵考量因素，不同的分配機制會影響證券的期限、收益特征和風險敞口。按期付息式結構是最基本的模式，投資者在固定周期獲得利息支付，本金則在證券到期時一次性償還或按計劃分期償還。過手式結構(Pass-through)則更直接地反映基礎資產(chǎn)的還款情況，將資產(chǎn)池產(chǎn)生的本息按比例直接傳遞給投資者，投資者的現(xiàn)金流與資產(chǎn)池緊密相連。計劃攤還結構通過預設本金償還時間表，在一定程度上緩解了提前還款風險帶來的現(xiàn)金流不確定性，為投資者提供更穩(wěn)定的投資體驗。實際操作中，常根據(jù)基礎資產(chǎn)特性和目標投資者需求，采用適當?shù)姆峙浣Y構?；厥张c提前償還風險提前償還風險借款人在約定期限前償還貸款，導致證券投資者面臨再投資風險和收益減少提前償還率(CPR)衡量資產(chǎn)池提前償還情況的關鍵指標，通常基于歷史數(shù)據(jù)預測防御措施設置提前償還費用、利率階梯結構、計劃攤還結構等緩解提前償還風險的機制情景分析通過測試不同提前償還情景下的現(xiàn)金流表現(xiàn)，評估證券的風險敞口提前償還風險是資產(chǎn)證券化中最主要的風險之一，尤其在住房抵押貸款證券化中尤為顯著。當利率下降時，借款人往往會選擇提前償還貸款并進行再融資，導致投資者在低利率環(huán)境下不得不重新投資，面臨收益下降的風險。相反，當利率上升時，提前償還率通常會下降，延長證券的實際期限。為管理提前償還風險，資產(chǎn)證券化結構通常采取多種措施，如設置提前償還費用抑制借款人的提前償還動機，設計利率階梯結構使借款人的提前償還激勵更加平滑，或采用計劃攤還結構(PAC/TAC)為某些檔次的證券提供更穩(wěn)定的現(xiàn)金流。在證券設計和定價時，通常會基于多種提前償還情景進行壓力測試，評估這種風險對證券表現(xiàn)的影響。資產(chǎn)證券化的會計處理真實出售判斷確定交易是否構成會計意義上的真實出售，還是應作為擔保融資處理終止確認條件評估是否滿足金融資產(chǎn)終止確認的條件，包括風險報酬轉(zhuǎn)移測試和控制權轉(zhuǎn)移測試會計記錄方式確定適當?shù)臅嬏幚矸椒ǎ和耆K止確認、部分終止確認或繼續(xù)確認資產(chǎn)證券化的會計處理關鍵在于判斷發(fā)起機構是否可以對證券化資產(chǎn)進行終止確認，即從會計賬簿中移除這些資產(chǎn)。根據(jù)《企業(yè)會計準則第23號——金融資產(chǎn)轉(zhuǎn)移》，需要評估發(fā)起機構是否已將金融資產(chǎn)所有權上幾乎所有的風險和報酬轉(zhuǎn)移給了SPV，或者是否已放棄對該金融資產(chǎn)的控制。如果滿足終止確認條件，發(fā)起機構可以將基礎資產(chǎn)從資產(chǎn)負債表中移除，并確認相應的處置收益或損失。如果不滿足終止確認條件，則交易將被視為擔保融資，基礎資產(chǎn)繼續(xù)留在發(fā)起機構的資產(chǎn)負債表上，同時確認一項金融負債。在某些情況下，可能發(fā)生部分終止確認，即部分資產(chǎn)可以終止確認，而部分繼續(xù)確認。會計處理的結果直接影響發(fā)起機構的財務狀況和監(jiān)管指標。資產(chǎn)證券化的稅務影響增值稅處理發(fā)起機構轉(zhuǎn)讓基礎資產(chǎn)是否需要繳納增值稅，以及SPV收取服務費的增值稅處理企業(yè)所得稅影響資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓收益的所得稅處理，以及證券發(fā)行收益的稅務處理印花稅及其他稅費與資產(chǎn)證券化相關的各類契稅、印花稅等稅費考量稅務籌劃通過合理的交易結構設計實現(xiàn)稅收優(yōu)化資產(chǎn)證券化的稅務處理是交易結構設計中不可忽視的重要環(huán)節(jié)。在中國，資產(chǎn)證券化涉及的主要稅種包括增值稅、企業(yè)所得稅和印花稅等。對于發(fā)起機構而言，資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓是否被視為"銷售"將直接影響其增值稅繳納義務。如果構成銷售，則需按照資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓價格與賬面價值的差額計繳增值稅；如果不構成銷售（如擔保融資），則通常無需繳納增值稅。在企業(yè)所得稅方面，資產(chǎn)證券化可能產(chǎn)生的收益或損失通常需要在交易發(fā)生當期確認并計入應納稅所得額。對于SPV而言，如果采用信托形式，根據(jù)"信托導管原則"，通?？梢韵硎芤欢ǖ亩愂諆?yōu)惠。此外，證券持有人獲得的收益通常需要按照相關規(guī)定繳納所得稅。良好的稅務籌劃是降低資產(chǎn)證券化交易總體成本的重要手段。交易結構實務案例基本交易結構典型資產(chǎn)證券化交易結構圖示，展示了從發(fā)起機構到投資者的完整交易流程，包括各參與方之間的資金流和契約關系。汽車貸款ABS案例汽車貸款資產(chǎn)支持證券的具體結構設計，包括信用增級安排、現(xiàn)金流分配機制和服務安排等細節(jié)，是消費貸款證券化的典型代表。住房抵押貸款證券化案例住房抵押貸款支持證券的結構安排，展示了如何處理長期資產(chǎn)的期限特性和提前還款風險，以及適合住房貸款的特殊增級機制。資產(chǎn)證券化的交易結構設計需要綜合考慮基礎資產(chǎn)特性、監(jiān)管要求、投資者需求等多方面因素。以某汽車貸款ABS為例，其交易結構通常包括發(fā)起機構（汽車金融公司）將符合條件的汽車貸款轉(zhuǎn)讓給SPV，SPV發(fā)行優(yōu)先級和次級資產(chǎn)支持證券募集資金用于支付購買對價。在信用增級方面，該案例采用了優(yōu)先/次級結構、超額抵押和超額利差相結合的方式，次級證券占比10%左右，為優(yōu)先級證券提供首層損失保護。現(xiàn)金流分配采用"瀑布式"結構，首先支付稅費和服務費用，然后按優(yōu)先級順序支付各檔證券本息。該結構還設計了觸發(fā)機制，在資產(chǎn)池表現(xiàn)惡化時提前結束循環(huán)購買期，保護投資者權益。證券發(fā)行與承銷發(fā)行前準備盡職調(diào)查、產(chǎn)品設計、評級申請注冊/備案向監(jiān)管機構提交注冊材料，獲得發(fā)行批準路演推介向潛在投資者介紹產(chǎn)品，收集投資意向簿記建檔確定發(fā)行價格和分配方案發(fā)行與交割完成證券發(fā)行，資金劃轉(zhuǎn)與清算資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的發(fā)行與承銷流程是將設計好的產(chǎn)品推向市場的關鍵環(huán)節(jié)。首先，承銷商會協(xié)助發(fā)起機構完成產(chǎn)品設計和發(fā)行前準備工作，包括對基礎資產(chǎn)的盡職調(diào)查、交易結構設計和初步詢價等。隨后，根據(jù)不同的監(jiān)管路徑（銀行間市場或交易所市場），向相應監(jiān)管機構提交注冊或備案材料。獲得發(fā)行批準后，承銷商將組織路演活動，向潛在投資者介紹產(chǎn)品特點、基礎資產(chǎn)質(zhì)量和交易結構等關鍵信息。在簿記建檔過程中，收集投資者認購意向，確定最終的發(fā)行價格和各檔證券的分配方案。最后完成證券的發(fā)行與交割，將資金支付給發(fā)起機構，同時將證券分配給投資者。整個過程通常需要2-3個月的時間，承銷商在其中扮演著關鍵的中介角色。評級機構角色與評級流程初步評估評價基礎資產(chǎn)質(zhì)量、交易結構和參與方資質(zhì)定量分析進行現(xiàn)金流測試和壓力測試定性分析評估交易參與方信用質(zhì)量和法律風險出具評級報告形成初步評級意見并發(fā)布評級報告持續(xù)監(jiān)測跟蹤產(chǎn)品表現(xiàn)并適時調(diào)整評級評級機構在資產(chǎn)證券化中扮演著至關重要的角色，為投資者提供獨立的風險評估。評級流程通常始于對基礎資產(chǎn)、交易結構和參與方的全面分析。評級機構會審查基礎資產(chǎn)的歷史表現(xiàn)數(shù)據(jù)，評估未來可能的違約率、回收率和提前還款率，并對這些關鍵指標進行壓力測試，以了解在不利情況下證券的表現(xiàn)。評級分析還包括對交易結構的評估，特別是各項信用增級措施的有效性。此外，評級機構會考察發(fā)起機構、服務機構等關鍵參與方的運營能力和信用質(zhì)量。在完成全面分析后，評級委員會將決定最終評級結果，并發(fā)布評級報告。證券發(fā)行后，評級機構會持續(xù)監(jiān)測產(chǎn)品表現(xiàn)，并在必要時調(diào)整評級。評級結果直接影響證券的定價和投資者范圍，是發(fā)行成功的關鍵因素之一。信息披露與透明度要求發(fā)行前披露基礎資產(chǎn)池特征與質(zhì)量交易結構與各方職責風險因素分析各類服務安排與費用現(xiàn)金流預測與壓力測試結果定期披露資產(chǎn)池表現(xiàn)報告（月度/季度）現(xiàn)金流歸集與分配情況違約與回收數(shù)據(jù)更新重大事件公告評級變動信息特殊事項披露觸發(fā)事件發(fā)生及處理參與方變更提前終止與清算安排重大糾紛與訴訟監(jiān)管政策變化影響信息披露是資產(chǎn)證券化市場健康發(fā)展的基礎，也是保護投資者權益的重要手段。與傳統(tǒng)債券不同，資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的現(xiàn)金流來源于底層資產(chǎn)池，其質(zhì)量直接決定證券的表現(xiàn)，因此對基礎資產(chǎn)的充分披露尤為重要。監(jiān)管機構通常要求發(fā)行人在產(chǎn)品發(fā)行前提供詳細的募集說明書，全面披露基礎資產(chǎn)特征、交易結構、各參與方職責以及可能的風險因素。在產(chǎn)品存續(xù)期間，管理人需要定期發(fā)布資產(chǎn)服務報告，披露資產(chǎn)池的運行情況，包括收益率、違約率、回收情況等關鍵指標。此外，當發(fā)生可能影響證券表現(xiàn)的重大事件時，如觸發(fā)條件滿足、關鍵參與方變更或提前清算等，需要及時向市場披露。完善的信息披露機制確保了市場透明度，使投資者能夠做出更加理性的投資決策。資產(chǎn)證券化的風險類型資產(chǎn)證券化涉及多種風險類型，其中信用風險是最基本也是最核心的風險。信用風險主要來自基礎資產(chǎn)借款人的違約可能性，會直接影響資產(chǎn)池的現(xiàn)金流和證券的償付能力。為管理信用風險，資產(chǎn)證券化通常采用嚴格的資產(chǎn)篩選標準和多層次的信用增級機制。提前償還風險是資產(chǎn)證券化特有的風險類型，尤其在住房抵押貸款證券化中更為顯著，投資者需要關注不同利率環(huán)境下的提前償還預期。此外，利率風險、流動性風險也是重要考量因素。在實際運作中，服務機構的操作風險、交易結構的法律風險以及市場環(huán)境變化帶來的系統(tǒng)性風險，也可能對證券的表現(xiàn)產(chǎn)生重大影響。投資者和發(fā)行人需要全面評估這些風險，并采取相應的風險管理措施。信用風險基礎資產(chǎn)借款人違約導致的損失風險，是資產(chǎn)證券化最核心的風險提前償還風險借款人在預期之前償還貸款，導致投資者面臨再投資風險利率風險市場利率變動導致證券價值波動或資產(chǎn)池與證券利率不匹配的風險流動性風險資產(chǎn)池現(xiàn)金流與證券支付不匹配，或二級市場交易不活躍導致的風險操作風險由內(nèi)部流程、人員、系統(tǒng)不完善或外部事件導致的風險法律風險交易結構法律效力、真實出售認定等法律問題導致的風險操作風險控制流程標準化建立完善的業(yè)務流程和操作規(guī)范，明確各環(huán)節(jié)責任和權限，減少人為錯誤系統(tǒng)支持部署專業(yè)的資產(chǎn)證券化管理系統(tǒng)，實現(xiàn)資產(chǎn)篩選、現(xiàn)金流預測、風險監(jiān)測等功能的自動化報告機制建立定期報告和異常情況及時報告機制，確保問題得到及時發(fā)現(xiàn)和處理內(nèi)部審計定期進行獨立的內(nèi)部審計，檢查操作合規(guī)性和風險控制有效性操作風險是資產(chǎn)證券化過程中容易被忽視但實際影響重大的風險類型。它主要源自于內(nèi)部流程不完善、人員操作失誤、系統(tǒng)功能缺陷或外部事件等因素。有效的操作風險控制需要從組織架構、流程設計、系統(tǒng)支持和人員管理多方面入手。首先，建立明確的組織架構和責任分工，實行前中后臺分離，確保業(yè)務操作和風險控制相互制衡。其次，設計完善的業(yè)務流程和內(nèi)控制度，明確各環(huán)節(jié)的操作規(guī)范和審批權限。同時，引入專業(yè)的資產(chǎn)證券化管理系統(tǒng)，支持資產(chǎn)池管理、現(xiàn)金流測算、風險監(jiān)測等核心功能，減少人工操作和數(shù)據(jù)錯誤。此外，定期培訓相關人員，提高專業(yè)能力和風險意識，并通過內(nèi)部審計等手段持續(xù)檢查操作合規(guī)性，及時發(fā)現(xiàn)和糾正潛在問題。法律風險及防控合同架構資產(chǎn)證券化涉及復雜的合同體系，包括資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓協(xié)議、信托契約、服務協(xié)議、承銷協(xié)議等多種法律文件，需要確保各合同條款協(xié)調(diào)一致，權責明確。真實出售確保資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓構成法律意義上的"真實出售"而非"擔保融資"，是實現(xiàn)破產(chǎn)隔離的關鍵。需要在合同設計和交易執(zhí)行中滿足真實出售的法律要件。破產(chǎn)隔離通過特殊目的載體(SPV)和結構設計，確?；A資產(chǎn)不受發(fā)起機構破產(chǎn)風險影響，保護投資者權益不因發(fā)起機構財務狀況惡化而受損。法律風險是資產(chǎn)證券化中的重要風險類別，主要涉及交易結構的法律有效性、資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓的法律效力以及各方權利義務的明確性等方面。首先，資產(chǎn)證券化的核心是實現(xiàn)"真實出售"和"破產(chǎn)隔離"，這要求交易結構在法律上能夠確?；A資產(chǎn)完全轉(zhuǎn)移至SPV，且不受發(fā)起機構破產(chǎn)程序的影響。其次，在資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓環(huán)節(jié)，需要確保轉(zhuǎn)讓行為符合法律規(guī)定，特別是對于涉及個人信息、需要借款人同意或通知等特殊要求的資產(chǎn)類型。此外，還需關注交易中涉及的稅法、證券法、信托法等多個法律領域的合規(guī)要求。為防控法律風險，通常需要聘請專業(yè)法律顧問全程參與交易設計和執(zhí)行，出具法律意見書，并對法律文本進行嚴格審查，確保整個交易架構在法律上的穩(wěn)健性。合規(guī)與監(jiān)管要求監(jiān)管機構監(jiān)管范圍主要法規(guī)/政策中國人民銀行銀行間市場信貸資產(chǎn)證券化信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法中國銀保監(jiān)會銀行/保險機構參與資產(chǎn)證券化商業(yè)銀行資本管理辦法中國證監(jiān)會交易所市場企業(yè)資產(chǎn)證券化證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定國家發(fā)改委企業(yè)債券、項目收益?zhèn)绕髽I(yè)債券管理條例交易商協(xié)會非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)(ABN)非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)指引資產(chǎn)證券化在中國受到多重監(jiān)管體系的約束，形成了"一行兩會"分業(yè)監(jiān)管的格局。中國人民銀行主要負責銀行間市場的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務，銀保監(jiān)會負責監(jiān)管銀行和保險機構參與資產(chǎn)證券化的行為，證監(jiān)會則主要負責交易所市場的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務。此外，國家發(fā)改委和交易商協(xié)會也在特定領域擁有監(jiān)管職能。從監(jiān)管要求看，合規(guī)的核心包括:1)產(chǎn)品備案和注冊要求，需按相應渠道向監(jiān)管機構提交材料并獲得批準；2)信息披露要求，包括發(fā)行前披露和存續(xù)期間的定期和不定期披露；3)風險隔離和真實出售的要求；4)參與機構的資質(zhì)要求；5)風險自留要求，通常要求發(fā)起機構持有部分次級證券。合規(guī)工作是資產(chǎn)證券化成功實施的基礎，需要在交易設計初期就充分考慮監(jiān)管要求，并在整個過程中嚴格執(zhí)行。資產(chǎn)證券化在銀行業(yè)應用2.84萬億信貸ABS余額截至2022年末，銀行間市場信貸資產(chǎn)支持證券存量規(guī)模25%年均增長率近五年中國信貸資產(chǎn)證券化市場的年均增長速度60%+銀行占比銀行業(yè)金融機構在資產(chǎn)證券化發(fā)起人中的占比銀行業(yè)是資產(chǎn)證券化最主要的參與者之一，作為擁有大量優(yōu)質(zhì)信貸資產(chǎn)的機構，銀行既是重要的發(fā)起機構，也是主要的投資者。對銀行而言，資產(chǎn)證券化提供了一種有效的資產(chǎn)負債管理工具，可以盤活存量資產(chǎn)、優(yōu)化資本配置、調(diào)整信貸結構和管理流動性。在資本監(jiān)管日益嚴格的背景下，資產(chǎn)證券化幫助銀行釋放監(jiān)管資本，提高資本充足率。根據(jù)巴塞爾協(xié)議III和《商業(yè)銀行資本管理辦法》，通過真實出售實現(xiàn)的資產(chǎn)證券化可以使基礎資產(chǎn)從銀行資產(chǎn)負債表中移除，從而減少風險加權資產(chǎn)，釋放監(jiān)管資本。此外，銀行通過發(fā)起資產(chǎn)證券化，還可以優(yōu)化期限結構、緩解流動性壓力，實現(xiàn)更有效的風險管理。在中國市場，住房抵押貸款、信用卡應收款、小微企業(yè)貸款和消費貸款是銀行進行證券化的主要資產(chǎn)類型。證券公司的ABS業(yè)務項目立項評估基礎資產(chǎn)質(zhì)量和合規(guī)性，進行初步可行性分析，確定交易基本框架盡職調(diào)查對發(fā)起機構和基礎資產(chǎn)進行全面盡職調(diào)查，識別潛在風險和問題交易結構設計基于盡職調(diào)查結果和市場情況，設計交易結構，包括證券分層、信用增級和現(xiàn)金流分配機制注冊發(fā)行編制發(fā)行文件，向監(jiān)管機構申請注冊，獲批后組織發(fā)行和承銷存續(xù)期管理跟蹤產(chǎn)品表現(xiàn)，履行信息披露義務，處理可能出現(xiàn)的風險事件證券公司在企業(yè)資產(chǎn)證券化(ABS)業(yè)務中扮演著計劃管理人的重要角色。與銀行間市場的信貸資產(chǎn)證券化不同，交易所市場的企業(yè)ABS采用特殊目的載體(SPV)模式，由證券公司擔任管理人，全面負責產(chǎn)品設計、發(fā)行和管理。證券公司通常從項目前期的可行性分析開始參與，協(xié)助發(fā)起機構確定合適的資產(chǎn)和交易結構。在具體業(yè)務流程中，證券公司首先要對發(fā)起機構和基礎資產(chǎn)進行全面的盡職調(diào)查，評估資產(chǎn)質(zhì)量和風險特征。隨后，根據(jù)調(diào)查結果設計交易結構，包括證券分層、信用增級安排和現(xiàn)金流分配機制等。在監(jiān)管審批環(huán)節(jié)，證券公司負責準備注冊材料并與監(jiān)管機構溝通。獲得注冊批準后，證券公司作為承銷商組織產(chǎn)品發(fā)行，并在存續(xù)期內(nèi)負責信息披露和風險監(jiān)控。通過提供這一系列專業(yè)服務，證券公司從中獲取承銷費、管理費等多種收入。房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化（REITs等）商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款證券化(CMBS)以商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款為基礎資產(chǎn)，現(xiàn)金流來源于借款人的本息償付基礎資產(chǎn)：辦公樓、商場、酒店等商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款風險特征：期限長，單筆規(guī)模大，借款人集中度高評估重點：物業(yè)質(zhì)量、租金收入穩(wěn)定性、借款人信用類REITs結構以商業(yè)不動產(chǎn)收益權為基礎資產(chǎn)，現(xiàn)金流直接來源于物業(yè)運營收入基礎資產(chǎn)：商業(yè)物業(yè)的租金收入權、經(jīng)營收入權結構特點：通常采用"股+債"結構，權益部分與物業(yè)增值掛鉤發(fā)展趨勢：向公募REITs轉(zhuǎn)型，提升流動性和標準化公募REITs2020年啟動，首批聚焦基礎設施領域，采用"公募基金+ABS"結構先行領域：高速公路、產(chǎn)業(yè)園區(qū)、倉儲物流、數(shù)據(jù)中心等市場意義：盤活存量資產(chǎn)，提供新的投資品種未來展望：逐步擴展至商業(yè)地產(chǎn)、保障性住房等領域房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化是資產(chǎn)證券化的重要分支，在中國主要包括商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款證券化(CMBS)、類REITs和公募REITs等多種形式。CMBS以商業(yè)地產(chǎn)抵押貸款為基礎資產(chǎn)，現(xiàn)金流來源于借款人的本息償付；類REITs則直接以商業(yè)不動產(chǎn)的收益權為基礎資產(chǎn)，現(xiàn)金流來源于物業(yè)的租金或經(jīng)營收入；公募REITs是2020年推出的創(chuàng)新產(chǎn)品，采用"公募基金+ABS"的結構設計。房地產(chǎn)資產(chǎn)證券化為房地產(chǎn)企業(yè)和持有大量物業(yè)資產(chǎn)的機構提供了一種有效的融資和資產(chǎn)盤活工具。相比傳統(tǒng)融資方式，這些結構提供了更長期限、更低成本的資金，同時也為投資者提供了投資優(yōu)質(zhì)不動產(chǎn)的渠道，實現(xiàn)了不動產(chǎn)投資的"證券化"和"小額化"。隨著中國REITs市場的逐步發(fā)展，這一領域正成為資產(chǎn)證券化市場的重要增長點。企業(yè)應收賬款ABS應收賬款特征企業(yè)在商業(yè)交易中形成的應收款項，期限較短，通常3-12個月，債務人多為下游客戶或經(jīng)銷商風險評估要點核心企業(yè)信用質(zhì)量、債務人分散度、歷史違約率和回收情況、行業(yè)周期性風險增信措施核心企業(yè)回購或差額補足承諾、動態(tài)調(diào)整入池標準、超額抵押和流動性支持企業(yè)獲益加速現(xiàn)金回流、優(yōu)化財務指標、降低融資成本、拓寬融資渠道企業(yè)應收賬款資產(chǎn)證券化是企業(yè)資產(chǎn)證券化市場中的主要產(chǎn)品類型，為企業(yè)提供了盤活應收賬款、改善現(xiàn)金流的有效工具。應收賬款ABS的基礎資產(chǎn)是企業(yè)在商業(yè)活動中形成的應收款項，這些應收款通常具有期限短、分散性強的特點，但也面臨著債務人信用風險、行業(yè)周期性風險等挑戰(zhàn)。在風險評估方面，除了關注債務人自身的信用狀況外，核心企業(yè)（發(fā)起機構）的經(jīng)營穩(wěn)定性和歷史賬款管理能力也是重要考量因素。為降低風險，應收賬款ABS通常采用多種增信措施，如核心企業(yè)提供回購承諾或差額補足、設立專門的信用風險緩釋工具等。對企業(yè)而言，通過應收賬款證券化，可以加速現(xiàn)金回流、改善資產(chǎn)負債結構、降低融資成本并分散融資風險，特別對于輕資產(chǎn)但擁有大量優(yōu)質(zhì)應收賬款的企業(yè)具有顯著價值。租賃資產(chǎn)證券化租賃合同篩選選擇符合條件的租賃合同，評估承租人信用和租賃物價值交易結構設計設計證券分層、現(xiàn)金流分配和增信機制資產(chǎn)轉(zhuǎn)讓將租賃債權及相關權益轉(zhuǎn)讓給SPV證券發(fā)行SPV發(fā)行資產(chǎn)支持證券募集資金持續(xù)服務租賃公司作為服務機構負責租金收取和管理租賃資產(chǎn)證券化是以融資租賃合同或經(jīng)營租賃合同產(chǎn)生的租金收入權為基礎資產(chǎn)進行證券化的一種模式。租賃資產(chǎn)具有期限明確、收益穩(wěn)定、法律關系清晰等特點，非常適合進行證券化。在中國市場，汽車融資租賃、設備融資租賃和飛機租賃是最常見的租賃資產(chǎn)證券化類型。租賃資產(chǎn)證券化的基本流程是：租賃公司（發(fā)起機構）將符合條件的租賃債權轉(zhuǎn)讓給特殊目的載體(SPV)，SPV發(fā)行資產(chǎn)支持證券募集資金用于支付對價，租賃公司繼續(xù)作為服務機構負責租金收取和日常管理。在交易結構設計中，需要關注租賃物的價值穩(wěn)定性、承租人的集中度和信用質(zhì)量、租賃合同的提前終止條款等因素。對租賃公司而言，通過證券化可以實現(xiàn)資產(chǎn)負債表出表、加快資金周轉(zhuǎn)、降低融資成本，提高業(yè)務擴展能力。資產(chǎn)證券化的國際視角美國歐洲亞太其他地區(qū)全球資產(chǎn)證券化市場以美國為主導，美國市場不僅規(guī)模最大，產(chǎn)品類型也最為豐富，包括機構MBS、私人發(fā)行MBS、ABS和CDO等多種產(chǎn)品。美國市場的獨特之處在于有房利美(FannieMae)和房地美(FreddieMac)等政府支持企業(yè)(GSE)為住房抵押貸款市場提供流動性支持，形成了龐大的機構MBS市場。此外，美國市場還擁有高度發(fā)達的二級交易市場，為證券提供充分的流動性。歐洲資產(chǎn)證券化市場次之，主要集中在英國、德國、法國等國家。與美國不同，歐洲市場沒有政府支持企業(yè)，私人發(fā)行占主導地位，且監(jiān)管框架更為嚴格，特別是在2008年金融危機后。亞太地區(qū)則以日本、澳大利亞和中國為主要市場，日本的RMBS市場較為成熟，而中國市場則在近年來呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。不同國家和地區(qū)的資產(chǎn)證券化市場在產(chǎn)品類型、監(jiān)管框架、發(fā)行機制和投資者結構等方面存在顯著差異。國際市場的主要法規(guī)體系美國監(jiān)管框架以《1933年證券法》和《1934年證券交易法》為基礎，輔以多項SEC規(guī)則RegulationAB：專門針對資產(chǎn)證券化的信息披露規(guī)則RegulationABII：強化了披露要求，增加了風險自留規(guī)定Dodd-Frank法案：增加了風險自留、盡職調(diào)查等一系列要求歐盟監(jiān)管框架歐盟證券化監(jiān)管規(guī)則(EUSecuritisationRegulation)統(tǒng)一監(jiān)管：跨所有歐盟成員國的統(tǒng)一監(jiān)管框架STS認證：簡單、透明和標準化(STS)證券化的特殊認證機制風險自留：要求發(fā)起機構或發(fā)行人保留至少5%的風險敞口巴塞爾協(xié)議框架影響全球銀行業(yè)參與資產(chǎn)證券化的資本監(jiān)管規(guī)則巴塞爾II：引入基于外部評級的資本要求計算方法巴塞爾III：強化了資本要求，增加了流動性管理要求巴塞爾IV：進一步修訂了證券化資本計算方法全球資產(chǎn)證券化市場受到多層次的監(jiān)管法規(guī)體系約束，這些法規(guī)主要關注信息披露、風險自留、資本要求等方面。美國作為最大的資產(chǎn)證券化市場，其監(jiān)管框架以證券法為基礎，輔以SEC發(fā)布的專門規(guī)則。其中，RegulationAB是針對資產(chǎn)證券化的專門信息披露規(guī)則，要求發(fā)行人提供詳細的資產(chǎn)池信息和交易結構說明。2008年金融危機后，美國通過Dodd-Frank法案對資產(chǎn)證券化市場進行了重大改革，增加了風險自留要求和更嚴格的盡職調(diào)查標準。歐盟則通過《歐盟證券化監(jiān)管規(guī)則》建立了統(tǒng)一的跨成員國監(jiān)管框架，并引入了簡單、透明和標準化(STS)證券化的概念，為符合條件的證券化產(chǎn)品提供更有利的監(jiān)管待遇。巴塞爾協(xié)議則主要從銀行資本充足率角度規(guī)范銀行參與資產(chǎn)證券化活動，對不同風險特征的證券化風險敞口設定不同的資本要求，從而影響全球銀行業(yè)在資產(chǎn)證券化市場的參與度和行為方式。國際經(jīng)典案例剖析美國房利美/房地美模式這兩家政府支持企業(yè)(GSE)通過購買符合標準的住房抵押貸款并發(fā)行MBS，為美國住房市場提供流動性支持。其發(fā)行的證券享有政府隱性擔保，信用等級高，流動性強，是全球最大的證券化市場。歐洲擔保債券(CoveredBond)模式與真實出售型資產(chǎn)證券化不同，擔保債券是發(fā)行人直接發(fā)行的債務工具，由特定資產(chǎn)池提供擔保，但資產(chǎn)仍留在發(fā)行人資產(chǎn)負債表上。這種雙重追索權的設計使擔保債券具有極高的信用等級。日本住宅金融支援機構(JHF)模式日本政府設立的專門機構，通過購買銀行發(fā)放的符合標準的住房貸款并進行證券化，發(fā)行具有政府背景的MBS，促進住房金融市場發(fā)展，是亞洲地區(qū)成功的政府引導型證券化模式。國際資產(chǎn)證券化市場中有許多值得借鑒的經(jīng)典案例。美國房利美(FannieMae)和房地美(FreddieMac)模式是最具代表性的政府支持型住房抵押貸款證券化模式。這兩家機構通過購買符合標準的住房貸款并發(fā)行MBS，為美國住房市場提供了充足的流動性，也創(chuàng)造了全球最大和最具流動性的證券化產(chǎn)品市場。歐洲市場的擔保債券(CoveredBond)則提供了一種與傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化不同的模式。它保留了發(fā)行人對基礎資產(chǎn)的所有權，同時為投資者提供了對特定資產(chǎn)池的優(yōu)先求償權，既保證了產(chǎn)品的高信用質(zhì)量，又簡化了交易結構。日本住宅金融支援機構(JHF)則展示了如何通過政府支持的專門機構推動住房金融證券化市場發(fā)展。這些不同模式各有特點，為中國資產(chǎn)證券化市場的發(fā)展提供了有益借鑒。2008年金融危機與ABS次貸市場膨脹低利率環(huán)境下，美國次級抵押貸款市場快速擴張，貸款標準逐漸寬松復雜結構產(chǎn)品泛濫CDO、CDO2等復雜結構產(chǎn)品大量發(fā)行，風險不透明且被嚴重低估房價下跌觸發(fā)危機美國房價下跌導致次貸違約率飆升，CDO價值崩潰，引發(fā)系統(tǒng)性危機全球市場蔓延危機通過金融機構間風險敞口快速傳導至全球市場，引發(fā)經(jīng)濟衰退2008年全球金融危機與資產(chǎn)證券化市場，特別是次級抵押貸款證券化密切相關。危機的根源可追溯至美國住房市場的過度繁榮和次級抵押貸款標準的不斷放松。隨著房貸發(fā)放量迅速增加，大量次級貸款被打包成復雜的證券化產(chǎn)品，如CDO(債務擔保債券)和CDO2(CDO的CDO)，這些產(chǎn)品風險不透明且嚴重依賴評級機構的評估。金融危機揭示了資產(chǎn)證券化市場的多項結構性問題：首先，發(fā)起機構缺乏風險自留機制，導致"發(fā)放后出售"模式下貸款審核標準下降；其次，信用評級機構在評估復雜結構產(chǎn)品時存在方法缺陷和利益沖突；第三，信息披露不充分，投資者無法準確評估底層資產(chǎn)風險；最后，過度依賴數(shù)學模型而忽視了尾部風險。這場危機促使全球監(jiān)管機構重新審視資產(chǎn)證券化監(jiān)管框架，引入了風險自留要求、強化信息披露和改進評級方法等一系列改革措施。危機后市場改革風險自留機制要求發(fā)起機構或發(fā)行人保留證券化交易一定比例的風險敞口，通常為5%，以確保其利益與投資者一致美國：Dodd-Frank法案第941條歐盟：《證券化監(jiān)管規(guī)則》第6條中國：發(fā)起機構通常持有全部次級檔信息披露強化大幅提高信息披露要求，特別是對基礎資產(chǎn)的詳細信息和歷史表現(xiàn)數(shù)據(jù)貸款級別數(shù)據(jù)披露標準化披露模板持續(xù)性披露義務強化評級機制改革改進信用評級方法，降低對評級的機械依賴，增強評級機構獨立性評級方法透明度提高利益沖突管控加強減少監(jiān)管中的評級依賴2008年金融危機后，全球資產(chǎn)證券化市場經(jīng)歷了深刻的監(jiān)管改革和結構調(diào)整。改革的核心目標是提高市場透明度、強化風險管控、確保發(fā)行人和投資者的利益一致。首要的改革措施是引入風險自留機制，要求發(fā)起機構或發(fā)行人保留證券化交易一定比例（通常為5%）的風險敞口，以避免"發(fā)放后出售"模式導致的道德風險。其次，監(jiān)管機構大幅強化了信息披露要求，包括提供更詳細的基礎資產(chǎn)信息、歷史表現(xiàn)數(shù)據(jù)和交易結構說明。例如，美國SEC的RegulationABII要求發(fā)行人提供標準化的資產(chǎn)級數(shù)據(jù)，歐盟也建立了證券化信息庫。此外，評級機構的監(jiān)管也有顯著加強，要求提高評級方法透明度、管控利益沖突，并降低監(jiān)管對評級的機械依賴。這些改革措施共同促使資產(chǎn)證券化市場向更加穩(wěn)健、透明的方向發(fā)展，盡管也在一定程度上增加了市場參與的成本和復雜性。中國資產(chǎn)證券化市場現(xiàn)狀中國資產(chǎn)證券化市場自2005年試點以來經(jīng)歷了顯著發(fā)展，尤其是2012年市場重啟后呈現(xiàn)快速增長態(tài)勢。目前，中國已形成了包括信貸資產(chǎn)證券化、企業(yè)資產(chǎn)證券化和資產(chǎn)支持票據(jù)(ABN)三大主要產(chǎn)品體系，涵蓋多種基礎資產(chǎn)類型。從市場規(guī)模看，截至2022年末，中國資產(chǎn)證券化產(chǎn)品存量規(guī)模已超過4萬億元，發(fā)行規(guī)模位居亞洲第一、全球前列。從參與機構看，銀行作為最主要的發(fā)起機構，占據(jù)了市場主導地位，其次是汽車金融公司、消費金融公司等非銀行金融機構，以及具有大量應收賬款或經(jīng)營性資產(chǎn)的實體企業(yè)。投資者方面則以銀行、保險公司、基金和理財產(chǎn)品為主。從產(chǎn)品類型看，住房抵押貸款證券化、汽車貸款ABS、消費貸款ABS和企業(yè)應收賬款ABS是市場份額最大的幾類產(chǎn)品。近年來，中國市場創(chuàng)新活躍，不斷有新型產(chǎn)品推出，如公募REITs、小微貸款ABS、綠色資產(chǎn)證券化等，進一步豐富了市場生態(tài)。中國監(jiān)管框架解析12005年中國人民銀行等部門聯(lián)合發(fā)布《信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法》，標志著中國資產(chǎn)證券化市場正式啟動22012年證監(jiān)會發(fā)布《證券公司資產(chǎn)證券化業(yè)務管理規(guī)定》，創(chuàng)設企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務，形成雙軌制監(jiān)管格局32014年銀監(jiān)會、人民銀行聯(lián)合發(fā)布《關于信貸資產(chǎn)證券化備案登記工作流程的通知》，將審批制改為備案制，大幅提高市場效率42015年交易商協(xié)會推出資產(chǎn)支持票據(jù)(ABN)業(yè)務，形成三大產(chǎn)品體系并行的市場格局52018年多部委聯(lián)合發(fā)文支持綠色資產(chǎn)證券化發(fā)展，標志著政策導向型產(chǎn)品的興起62020年發(fā)改委、證監(jiān)會聯(lián)合發(fā)布基礎設施REITs試點通知，開啟公募REITs市場中國資產(chǎn)證券化市場形成了"一行兩會"分業(yè)監(jiān)管的特殊格局。中國人民銀行主要負責監(jiān)管銀行間市場的信貸資產(chǎn)證券化業(yè)務，由商業(yè)銀行等金融機構作為發(fā)起機構，采用特殊目的信托(SPT)模式，在銀行間市場發(fā)行。證監(jiān)會則主要負責監(jiān)管交易所市場的企業(yè)資產(chǎn)證券化業(yè)務，由企業(yè)作為原始權益人，證券公司或基金管理公司作為管理人，采用特殊目的載體(SPV)模式發(fā)行。此外，銀保監(jiān)會負責監(jiān)管銀行和保險機構參與資產(chǎn)證券化的行為，國家發(fā)改委參與監(jiān)管基礎設施類資產(chǎn)證券化，交易商協(xié)會則負責非金融企業(yè)資產(chǎn)支持票據(jù)(ABN)的自律管理。這種分業(yè)監(jiān)管體系既反映了中國金融市場的特殊性，也帶來了監(jiān)管標準不統(tǒng)一的挑戰(zhàn)。近年來，監(jiān)管機構正致力于協(xié)調(diào)監(jiān)管標準，簡化審批流程，提高市場效率。同時，隨著金融開放深入推進，中國資產(chǎn)證券化市場的監(jiān)管框架也在逐步與國際接軌。典型產(chǎn)品案例：信貸ABS交易結構圖某商業(yè)銀行個人住房抵押貸款證券化(RMBS)的交易結構圖，展示了從發(fā)起機構到投資者的完整流程，包括信托設立、現(xiàn)金流分配和各參與方關系。現(xiàn)金流結構該RMBS產(chǎn)品的現(xiàn)金流瀑布結構示意圖，展示了從資產(chǎn)池收取的本息如何按優(yōu)先順序分配給各級別證券持有人，以及各類觸發(fā)機制的設置。信用增級安排該產(chǎn)品采用的多層次信用增級機制，包括優(yōu)先/次級結構、超額利差、現(xiàn)金儲備賬戶等內(nèi)部增級措施，以及發(fā)起機構提供的流動性支持等外部增級措施。以某大型商業(yè)銀行發(fā)行的個人住房抵押貸款證券化(RMBS)產(chǎn)品為例，該產(chǎn)品基礎資產(chǎn)為該行發(fā)放的15000筆個人住房抵押貸款，總規(guī)模約100億元。這些貸款全部為正常類貸款，平均貸款期限為15年，平均貸款余額約67萬元，平均貸款價值比(LTV)為59%，地域和借款人分散度較好。產(chǎn)品采用優(yōu)先/次級結構，分為優(yōu)先A-1級、優(yōu)先A-2級和次級三個檔次，其中優(yōu)先級證券占比95%，次級證券占比5%，由發(fā)起機構自持以滿足風險自留要求。現(xiàn)金流分配采用過手式(Pass-through)結構，按月收取資產(chǎn)池現(xiàn)金流并進行分配，先支付各類稅費和服務費用，然后是優(yōu)先級證券的利息，再是優(yōu)先級證券的本金，最后是次級證券的本息。產(chǎn)品還設置了加速清償觸發(fā)機制，當資產(chǎn)池表現(xiàn)惡化時（如累計違約率超過特定閾值），將停止循環(huán)購買，加速償還優(yōu)先級證券本金，以保護投資者權益。典型產(chǎn)品案例：企業(yè)ABS資產(chǎn)篩選與盡職調(diào)查選擇符合條件的應收賬款，評估債務人信用和歷史表現(xiàn)產(chǎn)品結構設計設計證券分層、信用增級和觸發(fā)機制注冊與發(fā)行向交易所申請注冊，獲批后組織承銷發(fā)行存續(xù)期管理跟蹤監(jiān)測資產(chǎn)表現(xiàn)，定期披露信息以某大型制造企業(yè)發(fā)行的應收賬款ABS為例，該產(chǎn)品以企業(yè)對其經(jīng)銷商的應收賬款為基礎資產(chǎn)，總規(guī)模10億元?；A資產(chǎn)涉及300多家經(jīng)銷商，平均賬期為6個月，歷史違約率低于1%。該企業(yè)作為原始權益人，將符合條件的應收賬款轉(zhuǎn)讓給由證券公司設立的資產(chǎn)支持專項計劃。產(chǎn)品結構設計上，分為優(yōu)先A級、優(yōu)先B級和次級三個檔次，優(yōu)先級證券評級分別為AAA和AA+，占比85%，次級證券由原始權益人自持，占比15%。為進一步增強信用，該產(chǎn)品還引入了動態(tài)入池機制，當資產(chǎn)池中的應收賬款到期或提前償付時，原始權益人可以將新的合格應收賬款納入資產(chǎn)池，維持資產(chǎn)池規(guī)模穩(wěn)定。同時，設置了多項觸發(fā)條件，當資產(chǎn)池表現(xiàn)惡化時（如逾期率超過閾值），將停止循環(huán)購買，加速清償優(yōu)先級證券。此外，原始權益人還提供了差額支付承諾，在資產(chǎn)池現(xiàn)金流不足時補足差額，進一步保障優(yōu)先級投資者權益。住房按揭貸款支持證券（RMBS）基礎資產(chǎn)特點個人住房抵押貸款，期限長（15-30年），利率形式多樣（固定/浮動），抵押物為住宅不動產(chǎn)提前還款風險借款人可能因利率下降或其他原因提前償還貸款，導致投資者面臨再投資風險結構設計要點過手式結構(Pass-through)或計劃攤還結構(PAC)，需特別關注提前還款模型設計市場現(xiàn)狀中國RMBS市場規(guī)模持續(xù)增長，發(fā)起機構以大型商業(yè)銀行為主，產(chǎn)品標準化程度較高住房抵押貸款支持證券(RMBS)是以個人住房抵押貸款為基礎資產(chǎn)的證券化產(chǎn)品，也是全球規(guī)模最大的證券化產(chǎn)品類型。RMBS的特點在于基礎資產(chǎn)期限長（通常15-30年），違約率相對較低（有住房作為抵押物），但提前還款風險顯著。在中國，RMBS通常由商業(yè)銀行作為發(fā)起機構，通過特殊目的信托(SPT)模式，在銀行間市場發(fā)行。RMBS的結構設計需要特別關注提前還款風險的管理。通常采用過手式結構(Pass-through)，將資產(chǎn)池產(chǎn)生的本息按比例直接傳遞給投資者，或者計劃攤還結構(PAC)，為優(yōu)先級證券提供更穩(wěn)定的現(xiàn)金流模式。在信用增級方面，除了常見的優(yōu)先/次級結構外，超額抵押和超額利差也是重要的增級手段。中國RMBS市場近年來發(fā)展迅速，不僅規(guī)模持續(xù)增長，產(chǎn)品標準化程度也不斷提高，已成為銀行調(diào)節(jié)資產(chǎn)負債結構、優(yōu)化資本配置的重要工具。綠色資產(chǎn)證券化綠色資產(chǎn)證券化是指以環(huán)保、節(jié)能、清潔能源等綠色產(chǎn)業(yè)相關資產(chǎn)為基礎資產(chǎn)進行的證券化活動，是綠色金融體系的重要組成部分。綠色資產(chǎn)證券化的基礎資產(chǎn)可以是綠色信貸、綠色租賃、清潔能源項目收益權等與環(huán)保相關的資產(chǎn)。相比傳統(tǒng)資產(chǎn)證券化，綠色資產(chǎn)證券化不僅需要滿足一般的融資需求，還需達到特定的環(huán)境效益目標。在實操層面，綠色資產(chǎn)證券化產(chǎn)品通常需要符合國家或國際綠色債券標準，并獲得專業(yè)第三方機構的認證。發(fā)行人需要詳細披露資金用途和預期的環(huán)境效益，并在產(chǎn)品存續(xù)期內(nèi)定期報告實際效果。為鼓勵綠色資產(chǎn)證券化發(fā)展，中國政府出臺了多項支持政策，包括簡化審批流程、提供財政補貼等。隨著環(huán)保要求的不斷提高和綠色投資的日益普及，綠色資產(chǎn)證券化市場有望迎來快速發(fā)展，為中國實現(xiàn)"碳達峰、碳中和"目標提供有力支持?；A資產(chǎn)類型綠色信貸、綠色租賃、清潔能源項目收益權等環(huán)保相關資產(chǎn)認證標準需符合國家或國際綠色債券標準，通常需第三方認證資金用途募集資金須用于支持綠色項目或環(huán)保產(chǎn)業(yè)發(fā)展信息披露需定期披露資金使用情況和環(huán)境效益金融科技與資產(chǎn)證券化區(qū)塊鏈技術應用利用區(qū)塊鏈的去中心化、不可篡改特性，提高資產(chǎn)真實性驗證和交易透明度，簡化交易結構和中介環(huán)節(jié)人工智能風控應用AI技術進行資產(chǎn)篩選、風險評估和價格預測，提高決策效率和準確性大數(shù)據(jù)分析通過分析海量數(shù)據(jù)，優(yōu)化資產(chǎn)池構建，更準確預測違約率和提前還款率智能合約實現(xiàn)現(xiàn)金流自動歸集與分配，降低運營成本，提高交易效率金融科技正在深刻變革資產(chǎn)證券化市場的各個環(huán)節(jié)。區(qū)塊鏈技術憑借其去中心化、不可篡改的特性，為資產(chǎn)證券化提供了全新的基礎設施，可實現(xiàn)資產(chǎn)真實性的快速驗證、交易過程的全程追蹤和現(xiàn)金流的自動分配。實際應用中，已有金融機構嘗試基于區(qū)塊鏈開發(fā)資產(chǎn)證券化平臺，實現(xiàn)從資產(chǎn)篩選到證券發(fā)行的全流程數(shù)字化。人工智能和大數(shù)據(jù)技術則主要應用于風險管理領域。通過分析海量歷史數(shù)據(jù)，AI可以更準確地預測資產(chǎn)池的表現(xiàn)，如違約率、回收率和提前還款率等關鍵指標，從而優(yōu)化產(chǎn)品定價和結構設計。智能合約技術則可以自動執(zhí)行資產(chǎn)證券化中的各類協(xié)議條款，如現(xiàn)金流歸集與分配、觸發(fā)條件監(jiān)測等，大幅降低運營成本和錯誤風險。這些技術創(chuàng)新不僅提高了資產(chǎn)證券化的效率，也拓展了可證券化資產(chǎn)的范圍，為市場帶來更多可能性。資產(chǎn)證券化市場發(fā)展瓶頸二級市場流動性不足交易活躍度低，價格發(fā)現(xiàn)機制不完善投資者基礎較窄主要集中于銀行等金融機構，個人投資者參與度低法律基礎不完善專門立法缺失，破產(chǎn)隔離機制有待加強4標準化程度不高產(chǎn)品結構和信息披露缺乏統(tǒng)一標準盡管中國資產(chǎn)證券化市場近年來發(fā)展迅速，但仍面臨多方面的發(fā)展瓶頸。首先，法律基礎不夠完善，缺乏專門的資產(chǎn)證券化立法，導致破產(chǎn)隔離效果在法律上存在不確定性。雖然信托法和《企業(yè)破產(chǎn)法》提供了部分法律支持，但針對資產(chǎn)證券化的特殊法律框架仍未建立，這限制了市場的進一步發(fā)展。其次，二級市場流動性不足是制約市場發(fā)展的另一主要問題。大多數(shù)資產(chǎn)證券化產(chǎn)品在發(fā)行后很少進行交易，缺乏活躍的價格發(fā)現(xiàn)機制，投資者往往采取"買入持有"策略。這一方面與投資者結構較為單一有關，目前主要投資者集中在銀行、保險等金融機構，個人投資者參與度很低；另一方面也與產(chǎn)品標準化程度不高有關，不同產(chǎn)品之間的條款和結構差異較大，增加了交易的復雜性。此外，市場分割監(jiān)管、信息披露不充分以及稅務處理不明確等問題，也在一定程度上制約了市場的健康發(fā)展。資產(chǎn)證券化市場創(chuàng)新方向拓展基礎資產(chǎn)類型探索更多可證券化資產(chǎn)，如知識產(chǎn)權、數(shù)據(jù)資產(chǎn)等交易結構創(chuàng)新開發(fā)更靈活高效的結構設計，滿足多樣化需求技術驅(qū)動創(chuàng)新應用區(qū)塊鏈、人工智能等技術提高效率市場機制完善健全二級市場交易機制，提高流動性中國資產(chǎn)證券化市場創(chuàng)新正在多個方向同步推進。首先是基礎資產(chǎn)類型的拓展，從傳統(tǒng)的信貸資產(chǎn)、租賃資產(chǎn)擴展到更多元化的資產(chǎn)類別，如知識產(chǎn)權、數(shù)據(jù)資產(chǎn)、碳排放權等新型資產(chǎn)。這些創(chuàng)新不僅拓寬了融資渠道，也為特定行業(yè)提供了資產(chǎn)變現(xiàn)的新途徑。其中，公益ABS和小微貸款ABS作為創(chuàng)新產(chǎn)品，既服務了實體經(jīng)濟，也體現(xiàn)了普惠金融的理念。交易結構創(chuàng)新也是重要方向，如循環(huán)購買結構、可變期限結構等設計使產(chǎn)品更能適應不同基礎資產(chǎn)的特性。同時，市場正積極探索將金融科技應用于資產(chǎn)證券化各環(huán)節(jié)，以提高效率和降低成本。例如，利用區(qū)塊鏈技術構建端到端的資產(chǎn)證券化平臺，或應用人工智能技術優(yōu)化資產(chǎn)篩選和風險評估。此外，市場機制的完善也是創(chuàng)新重點，包括建立做市商制度、改進信息披露機制、引入更多類型投資者等，以提高市場流動性和定價效率。這些創(chuàng)新共同推動著中國資產(chǎn)證券化市場向更成熟、更多元的方向發(fā)展。風險控制與內(nèi)部評價體系有效的風險控制與內(nèi)部評價體系是資產(chǎn)證券化成功實施的關鍵。金融機構通常建立多層次的風險管理框架，覆蓋從項目立項到存續(xù)期管理的全流程。首先是前期風險識別與評估，通過盡職調(diào)查深入了解發(fā)起機構資質(zhì)和基礎資產(chǎn)特征，建立量化評分模型對資產(chǎn)池進行全面評價，包括資產(chǎn)質(zhì)量、期限結構、分散度以及歷史表現(xiàn)等多個維度。在交易結構設計環(huán)節(jié)，需要綜合考慮信用風險、流動性風險和市場風險等各類風險因素，設計恰當?shù)男庞迷黾壦胶陀|發(fā)機制。存續(xù)期內(nèi)的風險監(jiān)控同樣重要，通常包括定期的資產(chǎn)池表現(xiàn)分析、壓力測試和情景分析，以及早期預警指標的設置，在風險事件發(fā)生前及時發(fā)現(xiàn)并采取應對措施。此外，機構內(nèi)部還應建立獨立的風險評審機制，確保風險評估的客觀性和準確性。完善的風險控制與內(nèi)部評價體系不僅能有效防范風險，也是提升機構核心競爭力的重要手段。投資者視角的資產(chǎn)證券化投資收益特性資產(chǎn)支持證券通常提供相對穩(wěn)定的現(xiàn)金流，收益率普遍高于同等級別的債券優(yōu)先級證券：風險較低，收益適中，適合風險厭惡型投資者中間級證券：風險收益均衡，提供較好的風險調(diào)整后回報次級證券：風險較高，潛在收益豐厚，適合專業(yè)投資者風險考量因素投資ABS需關注多重風險因素：信用風險：基礎資產(chǎn)違約可能造成的損失提前償還風險：影響投資期限和收益實現(xiàn)流動性風險：二級市場交易不活躍結構復雜性：產(chǎn)品結構復雜，需專業(yè)評估投資策略資產(chǎn)支持證券投資策略：收益型策略：側(cè)重穩(wěn)定收益，選擇優(yōu)質(zhì)基礎資產(chǎn)價值型策略：尋找被低估的證券，獲取價差套利策略：利用不同市場、不同產(chǎn)品間的定價差異久期管理：根據(jù)利率預期調(diào)整投資組合久期從投資者視角看，資產(chǎn)支持證券提供了一類具有獨特風險收益特征的投資品種。相較于傳統(tǒng)債券，資產(chǎn)支持證券通常能提供更高的收益率，同時風險結構更為多元化。優(yōu)先級證券憑借各類信用增級措施獲得較高信用評級，提供相對穩(wěn)定的收益；次級證券則承擔首層損失風險，但也享有超額收益的潛力。在構建投資組合時，投資者需要綜合考慮產(chǎn)品的信用質(zhì)量、期限結構、現(xiàn)金流特征以及流動性情況。對機構投資者而言，資產(chǎn)支持證券可以作為傳統(tǒng)固定收益產(chǎn)品的有益補充，優(yōu)化投資組合的風險收益特征。但同時，由于資產(chǎn)支持證券結構相對復雜，投資者需要具備相應的專業(yè)能力，或借助專業(yè)中介機構的分析評估。目前中國資產(chǎn)證券化投資者以銀行、保險公司和資管產(chǎn)品為主，隨著市場深化，投資者結構有望更加多元化。資產(chǎn)證券化的未來趨勢市場國際化隨著資本市場開放進程推進，中國資產(chǎn)證券化市場將更深入地參與全球市場，包括引入國際投資者、發(fā)行跨境資產(chǎn)證券化產(chǎn)品，以及監(jiān)管標準與國際接軌數(shù)字化轉(zhuǎn)型區(qū)塊鏈、人工智能、大數(shù)據(jù)等技術將深度融入資產(chǎn)證券化全流程，降低中介成本，提高交易效率，實現(xiàn)資產(chǎn)評估和風險管理的智能化綠色可持續(xù)發(fā)展綠色資產(chǎn)證券化、ESG主題產(chǎn)品將成為市場重要增長點，通過金融創(chuàng)新支持綠色低碳轉(zhuǎn)型和可持續(xù)發(fā)展目標產(chǎn)品創(chuàng)新多元化基礎資產(chǎn)類型將進一步拓展，交易結構更加靈活多樣，滿足實體經(jīng)濟多元化融資需求和投資者差異化資產(chǎn)配置需求資產(chǎn)證券化市場未來發(fā)展呈現(xiàn)多元化趨勢。隨著金融開放深入推進，市場國際化將成為重要方向，表現(xiàn)為境外投資者參與度提升、跨境資產(chǎn)證券化產(chǎn)品增加，以及監(jiān)管標準與國際接軌。這一趨勢將為市場帶來更多資金和先進經(jīng)驗，促進中國資產(chǎn)證券化市場與全球市場的融合。數(shù)字技術賦能是另一重要趨勢，區(qū)塊鏈、人工智能等技術將重塑資產(chǎn)證券化的各個環(huán)節(jié)，實現(xiàn)資產(chǎn)驗證、交易執(zhí)行和風險管理的自動化和智能化，大幅提高市場效率。同時，隨著綠色發(fā)展理念深入人心，綠色資產(chǎn)證券化將迎來快速發(fā)展，成為支持碳中和目標的重要金融工具。此外，監(jiān)管框架也將不斷完善，在保持審慎監(jiān)管的同時，為市場創(chuàng)新提供更加清晰的指引，促進市場健康有序發(fā)展。這些趨勢共同推動著中國資產(chǎn)證券化市場向更成熟、更開放、更創(chuàng)新的方向邁進。行業(yè)專家觀點與市場展望監(jiān)管觀點中國人民銀行與證