先導智能看好國內(nèi)龍頭擴產(chǎn)重啟%26海外整車廠入局龍頭設備商充分受益

請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所內(nèi)容目錄電動化趨勢不變，鋰電設備龍頭將充分受益于國內(nèi)外廠商擴產(chǎn) 51.1.2019-2021年為鋰電擴產(chǎn)高峰，2022-2024年擴產(chǎn)明顯放緩 5全球汽車電動化趨勢不變，傳統(tǒng)車廠謀劃電動轉(zhuǎn)型 6國內(nèi)外電池廠積極擴產(chǎn)，設備商有望充分受益 9國內(nèi)廠商：龍頭理性領先擴產(chǎn)，二三線以儲能為著力點 龍頭寧德時代國內(nèi)外齊擴產(chǎn)，海外重視歐洲布局 比亞迪現(xiàn)有產(chǎn)能610GWh，短期有望新增178GWh 14二、三線電池廠擴產(chǎn)放緩，重心在儲能領域 15先導與寧德時代25Q1交易金額大幅提升，公司訂單拐點已至 19海外廠商：擴產(chǎn)更趨理性，包含日韓電池廠、歐美新玩家及整車廠 20日韓電池廠：成熟玩家，但近年來下游需求弱+技術路線搖擺擴產(chǎn)較慢 20歐美電池廠：新玩家入局，但受下游需求+經(jīng)驗不足影響擴產(chǎn)有所放緩 23海外整車廠：海外未來擴產(chǎn)看點主要在于整車廠 25先導智能整線優(yōu)勢明顯，積極拓展全球整車等新興客戶 29固態(tài)電池整線設備先發(fā)優(yōu)勢凸顯，先導智能有望充分受益于固態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化 30固態(tài)電池成為動力電池未來重要發(fā)展方向 30半固態(tài)電池進入量產(chǎn)，車企綁定電池廠共同研發(fā)全固態(tài) 32固態(tài)電池興起，帶來設備工藝新需求 32多家鋰電設備商布局固態(tài)電池，僅先導覆蓋整線設備 35平臺化技術&客戶，先導智能構(gòu)筑多成長曲線 36先導智能下游訂單拐點已至，經(jīng)營情況顯著改善 37先導智能25Q1新簽訂單大幅改善，鋰電設備拐點已至 37先導智能現(xiàn)金流連續(xù)兩季度大幅回正，減值已充分計提 38行業(yè)盈利能力25Q1觸底反彈，龍頭強者恒強 39投資建議 40風險提示 40請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖表目錄圖1：鋰電設備周期復盤（2017至今） 5圖2：中國市場新能源車銷量及滲透率持續(xù)領跑全球（萬輛） 7圖3：歐美市場新能源車滲透率處于低位爬升階段 8圖4：預計全球動力電池出貨量將增長至2030年3754GWh，2024-2030CAGR達25% 8圖5：鋰電設備需求測算表 9圖6：8家龍頭電池廠未來擴產(chǎn)規(guī)劃超1479GWh 10圖7：中資動力電池廠商歐洲產(chǎn)能布局及進展（除寧德時代） 圖8：寧德時代各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計 12圖9：寧德時代已分別在歐洲前兩大動力電池廠商聚集地（德國及匈牙利）建設產(chǎn)能 13圖10：寧德時代已建成德國14GWH產(chǎn)能，正在建設匈牙利100GWH產(chǎn)能，規(guī)劃建設西班牙及印尼65GWH產(chǎn)能 圖比亞迪各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計 15圖12：二三線電池廠產(chǎn)能利用率不及寧德時代，導致擴產(chǎn)計劃放緩或?qū)嶋H落地不及預期 16圖13：二三線電池廠毛利率及單瓦利潤距離頭部寧德時代仍有較大差距，盈利能力顯著承壓..................................................................................................................................................................16圖14：億緯鋰能各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計 17圖15：中創(chuàng)新航各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計 17圖16：欣旺達各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計 18圖17：蜂巢新能源各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計 19圖18：由于需求影響開工率較低，2022-2024實際關聯(lián)交易規(guī)模小于預計；2025Q1實際關聯(lián)交易規(guī)模已達21億元，接近2022/2023年全年規(guī)模（億元） 圖19：LG現(xiàn)有產(chǎn)能361GWh，計劃擴產(chǎn)231GWh 21圖20：SK現(xiàn)有產(chǎn)能107GWh，已公布擴產(chǎn)約159GWh，實際擴產(chǎn)更高 21圖21：三星現(xiàn)有產(chǎn)能71GWh，預計2025年開始擴產(chǎn)重心將在其匈牙利及美國合資工廠 22圖22：隨著豐田電動化計劃推進及特斯拉電動車產(chǎn)量持續(xù)增長，松下與豐田和特斯拉合資工廠規(guī)劃產(chǎn)能將逐步投產(chǎn)，目前松下全球擁有117GWh產(chǎn)能 圖23：歐美EV滲透率始終未突破20%/9% 23圖24：日韓系廠商24年業(yè)績下滑顯著高于寧德時代 23圖25：Northvolt，ACC，ABF在歐美本土別規(guī)劃354/120/20GWh動力電池產(chǎn)能 24圖26：ACC在法國、意大利和德國三國布局三座各40GWh的工廠及兩座研發(fā)中心，合計產(chǎn)能達120GWh 圖27：ACC優(yōu)先供應股東Stellantis的訂單旗下?lián)碛谐^16個汽車品牌，2024年全球銷量達到568.5萬臺 圖28：Northvolt自成立起便獲得政府和主要汽車制造商的大量投資，破產(chǎn)后其股東有望協(xié)助接管其現(xiàn)有產(chǎn)線 圖29：Northvolt一期工廠坐落于北極圈，距離最近主要城市超2小時車程，導致工廠面臨招工難等問題 圖30：2023年電池成本占比位居電動車成本40% 26圖31：電池對整車影響重大，部分車企傾向于自產(chǎn)電池 26圖32：大眾共規(guī)劃330GWh產(chǎn)能，預計新增320GWh設備需求 26圖33：獲印度PLI生產(chǎn)激勵補貼的企業(yè)合計規(guī)劃超230GWh產(chǎn)能 27圖34：塔塔在英國、印度兩地共規(guī)劃60GWh電池產(chǎn)能 27請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖35：信實集團合計規(guī)劃超120GWh電池產(chǎn)能，并開展鈉電池相關研究 28請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖36：海外合資/授權產(chǎn)能總規(guī)劃超過670GWh，預計2026年開始大規(guī)模投產(chǎn) 29圖37：設備采購形式將有分段采購和整線總包兩種形式 2938：2022年以來先導海外收入占比穩(wěn)步提升，202428.324%30圖39：2024年先導新簽82億元海外訂單，占期間總新簽訂單47% 30圖40：各類電池對比 31圖41：固態(tài)電池圖解 31圖42：固態(tài)電池技術路線對比 31圖43：車企與固態(tài)電池產(chǎn)線綁定情況 32圖44：液態(tài)電池工藝設備分類 32圖45：干法全固態(tài)電池制造流程 33圖46：靜電噴涂干法電極的制備流程 34圖47：熱壓復合法 34圖48：復合的優(yōu)勢：均勻的界面，排除內(nèi)部缺陷，踢出單片、材料利用率大幅度提升 35圖49：各鋰電設備公司在固態(tài)電池設備領域的進展 35圖50：公司能夠提供氫能燃料電池整線設備，包括制漿涂布、膜電極、雙板極與電堆&組裝等環(huán)節(jié)的整線設備 圖51：先導智能2022-2024存貨&合同負債增速顯著放緩；2025Q1新簽訂單情況大幅改善 38圖52：先導智能信用減值已充分計提，25Q1伴隨賬款回收加速，迎來首次沖回 38圖53：公司存貨跌價準備已經(jīng)充分計提 38圖54：公司經(jīng)營性現(xiàn)金流自2024Q4以來連續(xù)兩季度大幅轉(zhuǎn)正 39圖55：至2025Q1先導智能毛利率有所下降但高于行業(yè)平均水平 39圖56：至2025Q1先導智能歸母凈利率始終高于行業(yè)平均水平 39表1：代表車企電動化進程與目標 6表2：寧德時代2024年在建產(chǎn)能219GWh，規(guī)劃產(chǎn)能加速落地 表3：歐洲針對電池行業(yè)的碳足跡、供應鏈等出臺一系列法案及要求 13請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所電動化趨勢不變，鋰電設備龍頭將充分受益于國內(nèi)外廠商擴產(chǎn)1.1.2019-2021年為鋰電擴產(chǎn)高峰，2022-2024年擴產(chǎn)明顯放緩2019-20212/320212022-2024+2024圖1：鋰電設備周期復盤（2017至今）數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)來源：Wind，請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所全球汽車電動化趨勢不變，傳統(tǒng)車廠謀劃電動轉(zhuǎn)型請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所2024720245710政策維度（產(chǎn)業(yè)鏈維度（用成本優(yōu)勢被高昂的電價抵消，導致消費者對純電車型的熱情低于傳統(tǒng)燃油車。8203050GWh（50%203080%的目表1：代表車企電動化進程與目標車企2024年全球銷量（萬輛）2025年銷量/電動化目標長期計劃比亞迪406.3總產(chǎn)量達550萬輛。推動新能源汽車出海計劃，2030年前出口占比達50%。特斯拉178.9交付240萬輛。2030年前實現(xiàn)年產(chǎn)量2000萬輛。上汽通用五菱61.9新能源車型銷量占比達80%。-吉利53.7新能源汽車銷量150萬輛2027年實現(xiàn)年交付500萬輛。寶馬53.5純電動車型銷量占比達30%。2030年前全球市場累計交付超1000萬輛純電動車。理想50.0交付160萬輛。-大眾45.7純電動車型銷量占比達50%。2027年前投資150億歐元用于集團電動化戰(zhàn)略，加速電池子公司PowerCo投產(chǎn)。廣汽埃安41.3交付100萬輛（含出口）。2030年實現(xiàn)年交付150萬輛。問界38.7交付60萬輛。2027年前實現(xiàn)年交付100萬輛奔馳37.6新能源車型銷量占比達50%。2030年前實現(xiàn)全面電動化。數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，202220%，202410%203055.7%；2024177020305560萬輛，2024203021.0%。中國：2024203099.2%；202420303210萬輛，2024年至2030年復合年增長率為18.3%。203060.2%；2024203012202024年至203026.5%。美國：20249.7%203032.4%；20242030620萬輛，2024年至203025.4%。圖2：中國市場新能源車銷量及滲透率持續(xù)領跑全球（萬輛）92.2%321092.2%32102870256055.7%220045.0%186015005.4%4.1%117083019.8%2110235017703306201430109013058060073019034043050004000

90%80%70%60%3000 50%0

2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E

2029E

40%30%20%10%0%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所全球（中國新能汽車量 中國新源汽銷量 全球新源汽滲透率 中國新源汽滲透率請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：國際汽車制造商協(xié)會、中國汽車工業(yè)協(xié)會、歐洲汽車制造商協(xié)會、數(shù)據(jù)來源：國際汽車制造商協(xié)會、中國汽車工業(yè)協(xié)會、歐洲汽車制造商協(xié)會、GGII、圖3：歐美市場新能源車滲透率處于低位爬升階段數(shù)據(jù)來源：高工產(chǎn)研、數(shù)據(jù)來源：高工產(chǎn)研、2020182GWh2024969GWh51.8%，20303754GWh，2024203025.3%2024190GWh20302024143GWh203027.2%圖4：預計全球動力電池出貨量將增長至2030年3754GWh，2024-2030CAGR達25%4000

其他 美國 歐洲 中國請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所60850860850841491880732452665724237325697886481431901682431736201410011229148955177918435038312130002500200015001272001272001585001580數(shù)據(jù)來源：高工產(chǎn)研、2020 2021 2022 2023 2024 2025E 2026E 2027E 2028E 2029E 2030E數(shù)據(jù)來源：高工產(chǎn)研、20261400億元我們假（1202634310210）2064830（3226年達7W402670；GWh1.32請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖5：鋰電設備需求測算表請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所2017A2018A2019A2020A2021A2022A2023A2024A2025E2026E汽車銷量（萬輛）國內(nèi)2888280825772531262826863016314433013433全球（包括中國國內(nèi)）94089333903278778269810592729531981710210新能源車滲透率國內(nèi)2%4%4%5%19%26%34%40%42%48%全球（包括中國國內(nèi)）1%2%2%5%8%14%16%19%23%30%新能源車銷量（萬輛）國內(nèi)621131151375026881025125713861648全球（包括中國國內(nèi)）11919921639468611351484181122583063平均單車帶電量（KWh）40425155616773818997全球動力電池需求量合計（GWh）48831102174157551086145820002984全球儲能鋰電需求量（GWh）1118212977150225255353476全球動力&儲能鋰電需求量合計（GWh）591011312454929051311171323533460產(chǎn)能利用率48%50%52%53%54%55%55%57%61%70%實際產(chǎn)能（GW）12220225246291216462384300638574943新增產(chǎn)能測算（GW）——79512104497347386228521086假設單GW設備投資額（億元）2.602.402.101.801.681.571.471.381.321.32鋰電設備需求（億元）——1911063787541153108585811241433同比增速256%99%53%-6%-21%31%28%各工藝環(huán)節(jié)設備價值量攪拌（6%）171034681049877101129涂布（18%）341968136207195155202258輥壓(9%)171034681049877101129激光模切(3%)6311233533263443卷繞/疊片機(13%)25144998150141112146186組裝（焊接、注液）（18%）341968136207195155202258物流（8%）158306092876990115后道合計(化成、分容、檢測)（25%）482795189288271215281358數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：Wind，國內(nèi)外電池廠積極擴產(chǎn)，設備商有望充分受益（電池廠如億緯鋰能等也在擴產(chǎn)。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖6：8家龍頭電池廠未來擴產(chǎn)規(guī)劃超1479GWh請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所鋰電池龍頭已有產(chǎn)能鋰電池龍頭已有產(chǎn)能企業(yè) 規(guī)劃新增（GWh）規(guī)劃總產(chǎn)能預計單位設預計新增設前道涂布（潛在 中道卷繞/疊片 后道化成分容（GWh）備投資額備投資總額（億元）（億元）供應商）（潛在供應商） （潛科恒（浩能）先導智能寧德時代68840510932.8-41455 璞泰來（新嘉拓）大族激光（贏合科技比亞迪 432 178 610 3 516 科恒（浩璞泰LG化學311281592411松下三星SK15274107683815922011大眾10塔塔數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，歐洲本土電池廠商競爭力有限，市場空白亟待填補。歐洲本土電池廠商面臨產(chǎn)能和Northvolt20ACCBritishvolt20232030500GWh請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖7：中資動力電池廠商歐洲產(chǎn)能布局及進展（除寧德時代）企業(yè)選址產(chǎn)能規(guī)劃及最新進展比亞迪匈牙利2023年宣布計劃成立電池組裝廠，投資額為100億匈牙利福林(約2億元人民幣)國軒高科德國2023年9月首條產(chǎn)線投產(chǎn)，規(guī)劃總產(chǎn)能20GWh.斯洛伐克20241212.34億歐元(100億人民幣20GWh目。蜂巢能源德國2022年宣布將在德國投資投建兩家工廠，但于2024年暫停該計劃;2025年1月稱考慮與歐洲電池企業(yè)開展合作，采用輕資產(chǎn)模式在歐洲布局電池產(chǎn)能。孚能科技土耳其位于土耳其蓋姆利克的電池工廠已于2023年3月建成，并投產(chǎn)6GWh的模組和電池包產(chǎn)線德國2019年宣布計劃在德國東部建造動力電池電芯工廠。預計2022年底完工，首期產(chǎn)能6GWh欣旺達匈牙利2023719.6;20242025年投產(chǎn)使用。贛鋒鋰業(yè)土耳其2024年宣布在土耳其成立合資公司，共同投資5億美元。建設設計產(chǎn)能為5GWh的鋰電池生產(chǎn)線和電池組生產(chǎn)線。遠景動力西班牙2024年7月開工，將研發(fā)制造最新一代磷酸鐵鋰(LFP)電池產(chǎn)品，預計2026年投產(chǎn)。法國2021年宣布，項目投資總額預計將達到20億歐元，到2030年將建成產(chǎn)能24GWh，并具備實現(xiàn)40GWh的擴容潛力。英國第一家于2012年投入運營;近期第二家電池工廠獲10億英鎊融資，將于2025年投入運營。億緯鋰能匈牙利2024102027年竣工投產(chǎn);20254建筑許可決定。英國2024年有報道稱億緯鋰能正在投資至少12億英鎊在英國考文垂新建汽車電池工廠，初期年產(chǎn)能為20GWh未來可擴至60GWh數(shù)據(jù)來源：各公司公告，數(shù)據(jù)來源：各公司公告，東吳證券研究所國內(nèi)廠商：龍頭理性領先擴產(chǎn)，二三線以儲能為著力點東吳證券研究所2355W1GW002476W，76.3%20247月90%219GWh表2：寧德時代2024年在建產(chǎn)能219GWh，規(guī)劃產(chǎn)能加速落地201920202021202220232024投運53.069.1170.4390.0552.0676.0在建22.277.5140.0152.0100.0219.0產(chǎn)量47.351.7162.3325.0389.0516.0產(chǎn)能利用率（%）89.2%74.8%95.3%83.3%70.5%76.3%東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：寧德時代，東吳證券研究所2025年新增產(chǎn)能有望達19W（含海外基地35W：請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所牙利(100GWh)、廈門時代(60GWh，已投10-15GWh)、濟寧時代(120GWh)，貴州時代(60GWh，已投10-15GWh)，洛陽基地(120gwh，已投30GWh)。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖8：寧德時代各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源：寧德時代，數(shù)據(jù)來源：寧德時代，2023（2025（2027203180%）29東吳證券研究所812（911000萬歐元/GWh2035500GWH20301400950GWh187GWh2030500GWh東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所表3：歐洲針對電池行業(yè)的碳足跡、供應鏈等出臺一系列法案及要求法案規(guī)定《新電池法》（1）2025年2月起電動汽車電池強制披露全生命周期碳排放數(shù)據(jù)，207（2建立電池護照制度，2072池和工業(yè)電池需配備護照，記錄材料成分、供應鏈、碳足跡等《綠色協(xié)議工業(yè)計劃》對本土價值鏈占比提出隱性要求《供應鏈盡職調(diào)查義務》要求企業(yè)審查供應鏈人權和環(huán)境風險，公開披露并采取緩解措施《技術轉(zhuǎn)讓要求》要求中國企業(yè)在獲得補貼時轉(zhuǎn)讓技術給歐洲企業(yè)，優(yōu)先適用于電池行業(yè)《碳邊境調(diào)整機制》對歐盟進口的碳密集產(chǎn)品征收碳關稅，主要針對電力行業(yè)東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：歐盟理事會，東吳證券研究所（4）供應鏈：寧德時代作為核心電池供應商，需同步貼近主機廠以維持供應鏈優(yōu)勢，強化產(chǎn)業(yè)集群效應。2023年12月，比亞迪在匈牙利建立第一座純電及插混汽車工1530202530在成本、政策、市場、供應鏈等多重因素影響下，強化“主機廠+電池廠”產(chǎn)業(yè)集群效應，加速歐洲產(chǎn)能建設成為寧德時代的首選。圖9：寧德時代已分別在歐洲前兩大動力電池廠商聚集地（德國及匈牙利）建設產(chǎn)能數(shù)據(jù)來源：Battery-N數(shù)據(jù)來源：Battery-N，請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所寧德時代港股IPO90%資金(276.46)將72025202510%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所14GWH12月寧Stellantis50GWH20262024JV5于2027年開始投產(chǎn)，規(guī)劃電池年產(chǎn)能為15GWh。圖10：寧德時代已建成德國14GWH產(chǎn)能，正在建設匈牙利100GWH產(chǎn)能，規(guī)劃建設西班牙及印尼65GWH產(chǎn)能工廠名稱地址規(guī)劃產(chǎn)能投資金額占地面積（預計）完工投產(chǎn)時間當前進度德國圖林根工廠德國-圖靈根14GWH18億歐元53萬平方米2022已投產(chǎn)，產(chǎn)能爬坡中匈牙利德布勒森工廠一期匈牙利-德布勒森一期：34GWH27億歐元105萬平方米一期：20252023年夏季主體建設啟動，2024年試運行匈牙利德布勒森工廠二期二期：38GWH21億歐元一期：2027目前處于前期籌建階段，2025年開始建設匈牙利德布勒森工廠三期三期：28GWH25億歐元尚未披露西班牙薩拉戈薩工廠西班牙-薩拉戈薩50GWH40億歐元2026年底開始生產(chǎn)已注冊-規(guī)劃中JV5電池工廠印度尼西亞-西爪哇15GWH12億美元2026年3月試生產(chǎn)2027年投產(chǎn)一期7.5GWH已獲批數(shù)據(jù)來源：寧德時代，數(shù)據(jù)來源：寧德時代，東吳證券研究所比亞迪現(xiàn)有產(chǎn)能610GWh，短期有望新增178GWh東吳證券研究所比亞迪現(xiàn)有產(chǎn)能約107820255-600（）C1000A10205400儲3C&請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖11：比亞迪各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：比亞迪，數(shù)據(jù)來源：比亞迪，東吳證券研究所東吳證券研究所15pct，2024Q346%和30%，而寧德72%。Stellantis近5.48GWh電池包訂單；中創(chuàng)新航與法國Forsee達成電池供應合作；國軒高科與5家歐洲知名企業(yè)簽訂合作協(xié)議；欣旺達收到德國大眾、沃爾沃的供貨定點通知。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖12：二三線電池廠產(chǎn)能利用率不及寧德時代，導致擴產(chǎn)計劃放緩或?qū)嶋H落地不及預期請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：寧德時代，億緯鋰能，國軒高科，欣旺達，數(shù)據(jù)來源：寧德時代，億緯鋰能，國軒高科，欣旺達，東吳證券研究所圖13：二三線電池廠毛利率及單瓦利潤距離頭部寧德時代仍有較大差距，盈利能力顯著承壓東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：寧德時代，億緯鋰能，國軒高科，欣旺達，數(shù)據(jù)來源：寧德時代，億緯鋰能，國軒高科，欣旺達，東吳證券研究所億緯鋰能合計規(guī)劃約365GWh新建產(chǎn)能，積極擴產(chǎn)46儲能齊發(fā)力365GWh2025東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所圖14：億緯鋰能各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：億緯鋰能，數(shù)據(jù)來源：億緯鋰能，東吳證券研究所中創(chuàng)新航合計規(guī)劃461GWh產(chǎn)能，其中有278GWh產(chǎn)能待落地。截至2025年3東吳證券研究所圖15：中創(chuàng)新航各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源：中創(chuàng)新航，數(shù)據(jù)來源：中創(chuàng)新航，請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所欣旺達合計規(guī)劃產(chǎn)能214GWh，遠期產(chǎn)能規(guī)劃超500GWh。2025年5&請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所地擁有3.1億支小鋼殼電池產(chǎn)能。后續(xù)隨著國產(chǎn)品牌及國際2-3圖16：欣旺達各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計數(shù)據(jù)來源：欣旺達，數(shù)據(jù)來源：欣旺達，東吳證券研究所蜂巢新能源合計規(guī)劃354GWh產(chǎn)能，其中46GWh為海外產(chǎn)能。目前仍有191GWh東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖17：蜂巢新能源各大基地產(chǎn)能統(tǒng)計請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：蜂巢新能源，數(shù)據(jù)來源：蜂巢新能源，東吳證券研究所先導與寧德時代25Q1東吳證券研究所寧德時代于2020年通過定增成為先導智能第二大股東，達成戰(zhàn)略合作協(xié)議。2020914包括新投資額50%20209157.14%202450%2020Pack2025Q1與寧德實際關聯(lián)交易規(guī)模達21億元，同比大增，單季度實際關聯(lián)交易規(guī)模接近2024全年實際規(guī)模的60%，寧德訂單有望重回2020-2021年高鋒規(guī)模。2023與20241006525/3485請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖18：由于需求影響開工率較低，2022-2024實際關聯(lián)交易規(guī)模小于預計；2025Q1實際關聯(lián)交易規(guī)模已達21億元，接近2022/2023年全年規(guī)模（億元）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：先導智能公告，數(shù)據(jù)來源：先導智能公告，東吳證券研究所45GWh20252&3C東吳證券研究所充分受益于比亞迪新設備需求。海外廠商：擴產(chǎn)更趨理性，包含日韓電池廠、歐美新玩家及整車廠（1）LG、SKI2AC3LG現(xiàn)有產(chǎn)能361GWh，計劃擴產(chǎn)231GWh到2025年末至少實現(xiàn)產(chǎn)能592GWh。2022127683LG20241246802025請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖19：LG現(xiàn)有產(chǎn)能361GWh，計劃擴產(chǎn)231GWh請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：LG，東吳證券研究所SKI正在考慮將電池業(yè)務分拆上市，融資進行大規(guī)模擴產(chǎn)。SKI稱在手訂單超東吳證券研究所100GW130（70010h年。KI20301/52025266GWh125GWh70%；2030500GWh。東吳證券研究所圖20：SK現(xiàn)有產(chǎn)能107GWh，已公布擴產(chǎn)約159GWh，實際擴產(chǎn)更高東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：SKI數(shù)據(jù)來源：SKI，三星目前動力電池產(chǎn)能70GWh，長期總產(chǎn)能規(guī)劃超過170GWh。StellantisRivian30GWh60GWh2025年Stellantis76GWh請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所經(jīng)過多年的技術調(diào)整，三星4680請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所20242025450Wh/kg9602027圖21：三星現(xiàn)有產(chǎn)能71GWh，預計2025年開始擴產(chǎn)重心將在其匈牙利及美國合資工廠數(shù)據(jù)來源：三星，數(shù)據(jù)來源：三星，松下目前總產(chǎn)能規(guī)劃超東吳證券研究所48GWh468010GWh4680東吳證券研究所圖22：隨著豐田電動化計劃推進及特斯拉電動車產(chǎn)量持續(xù)增長，松下與豐田和特斯拉合資工廠規(guī)劃產(chǎn)能將逐步投產(chǎn)，目前松下全球擁有117GWh產(chǎn)能數(shù)據(jù)來源：松下，數(shù)據(jù)來源：松下，2024LG18%。202220%，20249%4680我們認為隨著4680大圓柱電池的量產(chǎn)難題，有望在2025年啟動新一輪的技術擴產(chǎn)周期。圖23：歐美EV滲透率始終未突破20%/9% 圖24：日韓系廠商24年業(yè)績下滑顯著高于寧德時代美國EV銷量（萬輛） 歐洲EV銷量（萬輛）美國EV滲透率（%，右軸） 歐洲EV滲透率（%，右軸）30 2015%10%105%02021

2022

2023

0%2024請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，2020Northvolt和ABF2025年4月末共規(guī)劃500GWh極扶持其本土電池制造商，給予了大量政策及融資支持。Northvolt是歐洲本土電池企業(yè)的先行者，2016年創(chuàng)立以來共在歐洲、北美洲規(guī)劃超350GWh，其中74GWh與歐洲龍頭整車廠大眾與沃爾沃合資規(guī)劃。截至2024年，公司實際投產(chǎn)超80GWh，但由于當?shù)禺a(chǎn)業(yè)工人效率低下，實際有效產(chǎn)能僅為投產(chǎn)產(chǎn)能的5%，故于2025年3月申請破產(chǎn)保護。ACC是由Stellantis共規(guī)劃了120GWhACC40GWhStellantis30085008ABF20GWh2025圖25：Northvolt，ACC，ABF在歐美本土分別規(guī)劃354/120/20GWh動力電池產(chǎn)能數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：Northvolt，ACC，ABF，先導智能東吳證券研究所ACC由Stellantis與道達爾能源電池子公司Saft東吳證券研究所ACC132024年完成了第一輪44億歐元的融資。ACC2024已Stellantis集團旗下的雪鐵龍E-3008E-5008R52025年起，ACC旗下的混合動力及純電動車型。ACC在法國、德國和意大利共規(guī)劃了120GWh40GWh圖26：ACC在法國、意大利和德國三國布局三座各40GWh的工廠及兩座研發(fā)中心，合計產(chǎn)能達120GWh

圖27：ACC優(yōu)先供應股東Stellantis的訂單，旗下?lián)碛谐^16個汽車品牌，2024年全球銷量達到568.5萬臺請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：ACC， 數(shù)據(jù)來源：Stellantis，Northvolt成立于2016Scania。Northvolt21%19%Northvolt20244GWh2024620億美20253NorthvoltNorthvoltNorthvoltNorthvolt21/19/5%們認為隨著大眾自產(chǎn)電池計劃陸續(xù)落地，后續(xù)Northvolt股東有望推動其破產(chǎn)重組或接管其產(chǎn)能規(guī)劃。圖28：Northvolt

圖29：Northvolt一期工廠坐落于北極圈，距離最近主要城市超2小時車程，導致工廠面臨招工難等問題請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：Northvolt， 數(shù)據(jù)來源：Northvolt，未來電池生產(chǎn)商將由電池廠拓展至電池廠和整車廠共存：當前鋰電設備的客戶主要2023以及（2）在經(jīng)濟下行周期中為保證就業(yè)，確保燃油機相關員工的工作崗位。此外，Northvolt的破產(chǎn)事件對歐洲行業(yè)信心造成了重大打擊，導致本土投資機構(gòu)不愿再對重圖30：2023年電池成本占比位居電動車成本40% 圖31：電池對整車影響重大部分車企傾向于自產(chǎn)電池品牌口碑安全性品牌口碑安全性成本5%底盤懸掛5%

電池40%車身8%汽車電子20%

電機電控7%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所：東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：高工鋰電， 數(shù)據(jù)來源 繪制東吳證券研究所：東吳證券研究所8200年總產(chǎn)能達330W40W，美國0W，加拿大6W。目前已落地4（1奧，由Nohot223205）（4660GWh。圖32：大眾共規(guī)劃330GWh產(chǎn)能，預計新增320GWh設備需求數(shù)據(jù)來源：大眾集團，數(shù)據(jù)來源：大眾集團，2025年以來，印度企業(yè)持續(xù)加碼鋰電。其中，印度汽車龍頭塔塔集團深度布局動力電池產(chǎn)能，配套其汽車業(yè)務；印度寡頭信實集團及JSW鋼鐵集團則根據(jù)印度生產(chǎn)關聯(lián)激勵（PLI）計劃布局光儲產(chǎn)能。僅塔塔與信實兩家巨頭的短期規(guī)劃電池產(chǎn)能就已超東吳證券研究所180GWh。東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖33：獲印度PLI生產(chǎn)激勵補貼的企業(yè)合計規(guī)劃超230GWh產(chǎn)能請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：Reliance數(shù)據(jù)來源：Reliance，Tata，JSW，1945138東吳證券研究所塔塔集團自20232025年5月，已規(guī)劃總共60GWh20GWh40GWh東吳證券研究所東吳證券研究所圖34：塔塔在英國、印度兩地共規(guī)劃60GWh電池產(chǎn)能東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：Tata數(shù)據(jù)來源：Tata，為減（PLI）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所信實集團自2023120GWh儲能電池產(chǎn)能。2025560GWh30GWhJamanagar2026H230GWh請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所8圖35：信實集團合計規(guī)劃超120GWh電池產(chǎn)能，并開展鈉電池相關研究數(shù)據(jù)來源：REC數(shù)據(jù)來源：REC，海外整車廠除了自建產(chǎn)能外，還通過與中國/韓國頭部鋰電廠商建立合資公司或采100GWh65GWh31GWh，遠景東吳證券研究所美國整車廠對于中國企業(yè)則更傾向于采用寧德時代的技術授權模式（R，可能LRSLRS100GWh。東吳證券研究所LGSKI579GWhLG50GWh，2025請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖36：海外合資/授權產(chǎn)能總規(guī)劃超過670GWh，預計2026年開始大規(guī)模投產(chǎn)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：寧德時代，億緯鋰能，數(shù)據(jù)來源：寧德時代，億緯鋰能，AESC，SKI，三星，LG，東吳證券研究所東吳證券研究所2020東吳證券研究所圖37：設備采購形式將有分段采購和整線總包兩種形式東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：先導智能，海外新興客戶（整車廠、新玩家）加速布局，公司充分發(fā)揮整線交付優(yōu)勢。公司鋰20248247%。歐洲客戶是先導智能的海外基本盤，對歐洲電池行業(yè)新玩家而言整線交付ACCTiamatABF福LRS寧德LRS公司積極拓展東南亞日韓客戶，圖38：2022024海外營收28.3億元，占總營收24%

圖39：2024年先導新簽82億元海外訂單，占期間總新簽訂單47%請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所 數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，態(tài)電池產(chǎn)業(yè)化固態(tài)電池成為動力電池未來重要發(fā)展方向體積240-280Wh/KG。安全性需求：請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖40：各類電池對比請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：高工鋰電，東吳證券研究所圖41：固態(tài)電池圖解數(shù)據(jù)來源：清陶能源，東吳證券研究所氧化物、硫化物（東吳證券研究所圖42：固態(tài)電池技術路線對比東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：高工鋰電，東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所半固態(tài)電池進入量產(chǎn)，車企綁定電池廠共同研發(fā)全固態(tài)請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所半固態(tài)電池進入量產(chǎn)階段，全固態(tài)仍處于研發(fā)階段。圖43：車企與固態(tài)電池產(chǎn)線綁定情況數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，東吳證券研究所固態(tài)電池興起，帶來設備工藝新需求東吳證券研究所（涂布（疊片卷繞分容。圖44：液態(tài)電池工藝設備分類數(shù)據(jù)來源：高工鋰電，數(shù)據(jù)來源：高工鋰電，請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所圖45：干法全固態(tài)電池制造流程數(shù)據(jù)來源數(shù)據(jù)來源繪制：東吳證券研究所/熱壓：東吳證券研究所方式進行制備兩種開發(fā)策略。（）（）請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所圖46：靜電噴涂干法電極的制備流程請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：鋰電產(chǎn)業(yè)通，（2）通過熱壓復合/輥壓方式進行制備:（輥壓機）由于PTFE具有良好的線性形變方式，使其成為熱壓復合法制備干法PTFE發(fā)80電極的致密度,最終形成具有較好光滑性和一致性的電極膜。最后將電極圖47：熱壓復合法數(shù)據(jù)來源：鋰電產(chǎn)業(yè)通，東吳證券研究所由于固態(tài)電池采用固態(tài)電解質(zhì)，其硬度較高，無法做卷繞，故采用疊片方式。東吳證券研究所同時，疊片方式生產(chǎn)的電池能量密度更高、內(nèi)部結(jié)構(gòu)更穩(wěn)定、安全性更高、壽命更請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所東吳證券研究所圖48：復合的優(yōu)勢：均勻的界面，排除內(nèi)部缺陷，踢出單片、材料利用率大幅度提升東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：鋰電產(chǎn)業(yè)通，多家鋰電設備商布局固態(tài)電池，僅先導覆蓋整線設備先導智能是全球唯一能夠提供固態(tài)電池整線設備的企業(yè)，2024年固態(tài)電池設備訂單過億元。圖49：各鋰電設備公司在固態(tài)電池設備領域的進展公司重點領域目前進展先導智能整線有完全自主知識產(chǎn)權的鋰電池設備整線解決方案，已成功打通全固態(tài)電池量產(chǎn)的全線工藝環(huán)節(jié)，實現(xiàn)了從整線解決方案到各工段的關鍵設備覆蓋，涉及正負極電極制備、電解質(zhì)膜制備、鋰金屬電極制備、固態(tài)電池切疊和電芯致密化、組裝、化成分容等工藝整線。2020年起已與多家行業(yè)領軍企業(yè)達成設備合作，目前已成功獲得國內(nèi)外知名汽車及固態(tài)電池企業(yè)的全固態(tài)生產(chǎn)線訂單。近日，為韓國頭部電池企業(yè)客戶定制的固態(tài)干法電極涂布設備已順利發(fā)貨至現(xiàn)場。曼恩斯特前道今年重點研發(fā)方向涵蓋固態(tài)電池/1-97.4千萬元,60.41%。其中在干法成膜技術擁有混合機、雙螺桿擠出機、復合成膜一體機(多輥)等多款核心設備，涵蓋配料混合、粘結(jié)劑原纖化、造粒、成膜、集流體復合等全套前端工藝。目前，該公司已為國內(nèi)外多家企業(yè)提供干法電極的測試實驗，且在纖維化及復合成膜工藝上已獲得少量設備訂單。納科諾爾前道聯(lián)合清研電子推出八輥干法成膜覆合一體機450mm50m/min8輥連軋設計，融合伺服輥縫控制、測厚厚度閉環(huán)控制、切邊寬度/偏閉環(huán)控制、獨立收膜/收卷設計、MES"請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所贏合科技前道已完成半固態(tài)電池所需相關設備的開發(fā)、驗證及生產(chǎn)。在干法電極量產(chǎn)設備研發(fā)方面，公司已拓展新的電極和電解質(zhì)制備方法；降低電池生產(chǎn)能耗，減少工藝量；適配固態(tài)電池的量產(chǎn)，目前已完成第二代，第三代正在進行中。在固態(tài)電池生產(chǎn)設備研發(fā)方面，公司已應用干/濕法固態(tài)電池工藝與先進設備相互驗證，共同推進。2023年11月，公司中標因湃電池科技有限公司正負極涂布、分切及輥壓設備招標。利元亨疊片機、化成分容有鋼反電極、疊片技術和原位固化和化成的集成式設備，干法電極核心裝備項目已開發(fā)成功；2021年與清陶能源42022國軒高科交付半固態(tài)電池中試生產(chǎn)線。杭可科技化成分容已與多家固態(tài)電池廠商共同開發(fā)固態(tài)、半固態(tài)電池后端產(chǎn)線，近幾年已經(jīng)順利完成多個試驗線和量產(chǎn)線設置投產(chǎn)東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，平臺化技術客戶，先導智能構(gòu)筑多成長曲線東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：各公司官網(wǎng)，1（1）光伏組件C（//清洗/去BSG/去PSGTOPConHJT、XBC2024BC頭部BC675W供了首條GW20248.7司營收比重為7.31%。2、智能物流領域：其系統(tǒng)應用于鋰電、光伏大客戶，協(xié)同效應顯著。AGV202418.715.75%，同比增加約30%。3、視覺檢測領域：八大產(chǎn)品完善視覺檢測領域布局。AI3D3D+AI”請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所4、氫能設備領域：PEM/AEM/ALKPEMGDLIDC2024年公司2GWPEM電解槽。請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所53DTSV/TGV等;②:PCB/FPC3C:圖50：公司能夠提供氫能燃料電池整線設備，包括制漿涂布、膜電極、雙板極與電堆&組裝等環(huán)節(jié)的整線設備數(shù)據(jù)來源：先導智能，數(shù)據(jù)來源：先導智能，東吳證券研究所先導智能下游訂單拐點已至，經(jīng)營情況顯著改善東吳證券研究所先導智能25Q1新簽訂單大幅改善，鋰電設備拐點已至2019-20212025Q1新簽訂單觸底反彈，同比增長約30%至60億元。2023&202460圖51：先導智能2022-2024存貨&合同負債增速顯著放緩；2025Q1新簽訂單情況大幅改善數(shù)據(jù)來源：Wind數(shù)據(jù)來源：Wind，先導智能現(xiàn)金流連續(xù)兩季度大幅回正，減值已充分計提公司2023&2024充分計提28202320242813.3114.73億元，相關貨款回收風險及存貨貶值風險已經(jīng)充分計提。同時，信用減值均根據(jù)會計準則賬齡計提，后續(xù)隨著下游恢復擴產(chǎn)，應收賬款有望加速收回；其中2025Q1單季已沖回1.01億元信用減值。210-1-2-3210-1-2-3-4-5-6-7-8先導智能信用減值損失（億元）1.012025Q1-1.27-2.26 -2.20-4.51-5.99-7.3220232022202120202019回收加速，迎來首次沖回

圖53：公司存貨跌價準備已經(jīng)充分計提10先導智能存貨跌價準備（億元）9.34先導智能存貨跌價準備（億元）9.345.391.520.530.99876543210請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所2020 2021 2022 2023 2024請務必閱讀正文之后的免責聲明部分東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：， 數(shù)據(jù)來源：，現(xiàn)金流方面，先導智能經(jīng)營性現(xiàn)金流已于2024Q4及2025Q1連續(xù)兩個季度大幅轉(zhuǎn)正，改善趨勢不斷延續(xù)。圖54：公司經(jīng)營性現(xiàn)金流自2024Q4以來連續(xù)兩季度大幅轉(zhuǎn)正2520151052025Q12024Q42024Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q1 2022Q42025Q12024Q42024Q32024Q22024Q12023Q42023Q32023Q22023Q1 2022Q42022Q32022Q22022Q12021Q42021Q32021Q22021Q1-5-10-15-20數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：Wind，行業(yè)盈利能力25Q1觸底反彈，龍頭強者恒強2022-20242025Q135%+20242025Q1-2/5%2/12%20245Q112%圖55：至2025Q1先導智能毛利率有所下降但高于行業(yè)平均水平

圖56：至2025Q1先導智能歸母凈利率始終高于行業(yè)平均水平請務必閱讀正