醫(yī)藥并購跑得快就能得第一嗎(1).doc

醫(yī)藥并購，跑得快就能得第一嗎？對于醫(yī)藥圈子而言，近期內雙鶴人事地震、華源入主北醫(yī)集團（雙鶴藥業(yè)實際控制者）成了熱門話題，各路專家對此眾說紛紜。自古“清官難斷家務事”，說長道短容易，真正抓住問題核心卻難?；诖吮疚牟o指點江山之意圖，但是雙鶴藥業(yè)自1997年上市以來的發(fā)展現象，卻向各路醫(yī)藥并購派系提出一個最質樸的問題：跑得快就能得第一嗎？這可以給目前醫(yī)藥領域急于擴張的潛在并購者們提個醒。 一、雙鶴藥業(yè)在醫(yī)藥并購領域的軌跡：跑得快飛得更快 自1997年雙鶴藥業(yè)上市開始，雙鶴藥業(yè)通過募集資金不斷進行快速并購擴張。由于其募集資金主要用于并購或對被并購企業(yè)進行增資，因此總資產增長可反映其在并購上所耗費的財力和心力。雙鶴藥業(yè)總資產增長的軌跡，在2000年之前可以用跑得快來描述；而2000年之后，其資產增長速度則需用飛得更快來加以形容。其總資產的年平均增長率為42.05%，幾乎是每兩年翻一番?？v觀下圖總資產增長的軌跡，有如飛機起航，先跑后飛，頗有一飛沖天、宏圖大展之意。 圖 1 雙鶴藥業(yè)的資產擴張路徑這樣能飛得更遠更高嗎？細心的讀者閱讀上圖，定能看出總資產、主營業(yè)務收入以及凈利潤之間的巨大反差。在總資產迅速擴張、主營業(yè)務收入也瘋長的同時，雙鶴藥業(yè)凈利潤卻一直徘徊在低谷。從投資者角度看，對雙鶴藥業(yè)的各種投資（這些投資進而轉化為各類資產）主要目的是追求投資回報。從圖1已經看出總資產增長和凈利潤增長極為不均衡。假設雙鶴藥業(yè)每年新增的資產用于產生新增的利潤，那么表1將告訴一個非常觸目的結論：新增資產對凈利潤的貢獻率總體而言處于下降趨勢，到2003年已經變?yōu)樨撝?，且下降幅度驟然增加。這種下降趨勢表明，在雙鶴藥業(yè)現有的狀況下，其資產潛在贏利能力正在走下坡路，而且速度很快。倘若雙鶴藥業(yè)每年新增的資產并不用于產生新增的利潤，那么這些資產對企業(yè)的贏利能力就更缺乏意義。對于企業(yè)而言，凈利潤是自身資本積累和持續(xù)發(fā)展的真實實力，同時也是股東、債權人對企業(yè)抱以期望的真實目標。換而言之，如果有人告訴你，通過他的教育和培養(yǎng)方法可以讓你的兒子長得很高很胖，但是卻手無縛雞之力，你會怎么想？ 這樣的資產對于雙鶴藥業(yè)而言是何意義，讀者看完表1自會心知肚明。實際運作中企業(yè)的資產遠比表1所假設的要復雜得多，例如在這期間資產不僅在絕對數量上發(fā)生變化，同時也在組成部分、結構上進行改變。但是，如果從抽象的貨幣數量意義上的資產價值來看，表1對這些新增資產的質量做了一個小小的注解。看來雙鶴藥業(yè)在進行并購時并未對被并購企業(yè)的資產狀況有所仔細考慮?；陔p鶴藥業(yè)的并購神速，這也不足為怪。這與華潤選擇東阿阿膠進軍醫(yī)藥領域形成截然反差，從圖3中東阿阿膠10左右的凈資產收益率可以看出較為優(yōu)良的資產狀況。表 1 雙鶴藥業(yè)新增資產對凈利潤的貢獻 注：新增資產對凈利潤貢獻率（當年總資產上年總資產）/（當年凈利潤上年凈利潤），該計算公式基于前文的假設。 數據來源：雙鶴藥業(yè)1999年2003年年報 二、跑得快飛得更快的結果：大而不強的雙鶴 長大了長胖了的雙鶴藥業(yè)，并沒有把身體鍛煉得足夠強壯。在整個醫(yī)藥行業(yè)中，雙鶴藥業(yè)處于大而不強的位勢。在圖3中，雙鶴藥業(yè)與醫(yī)藥上市公司的主流群體相比，它為股東所提供的贏利能力的確太低。而雙鶴藥業(yè)之所以在醫(yī)藥行業(yè)中成就如此態(tài)勢，卻又是其自身的并購擴張路徑所決定的，這從圖2中已經描述。 圖 2 雙鶴藥業(yè)的并購擴張方向與軌跡圖 3 雙鶴藥業(yè)在醫(yī)藥行業(yè)中的位勢對于快速并購擴張的企業(yè)而言，一個極易出現的問題是：資金吃緊，甚至資金鏈容易出現斷裂，相信眾多快速并購的企業(yè)深有體會?，F在回過頭來看雙鶴藥業(yè)的情況頗有放馬后炮之嫌，但是讀著表2的這些數據還是難免讓人冒出一身冷汗。雙鶴藥業(yè)的流動比率和資產負債比率分別為1.0左右、60上下，這與同仁堂、天士力等企業(yè)差距甚大。相對這些企業(yè)，雙鶴藥業(yè)的短期償債能力和長期償債能力都處于一個較為危險的區(qū)域。這也是債權人所擔心和難以容忍的。表 2 雙鶴藥業(yè)的短期和長期償債能力分析 數據來源：上市公司資訊網三、大而不強的背后：第x種集團管理模式 讀完上述文字，比較容易產生一個印象，雙鶴在自身的并購發(fā)展中收購了一些質量較差的資產；同時雙鶴在收購過程中自身的資產結構、資本結構也問題不少。但是稍有管理經驗的讀者都會思考，上述這些狀況其實可以因人而異。因為不同的人會因時因地因勢采取不同的管理策略。所以隱藏在這背后的是，到底采用了什么樣的集團管理模式？ 借助傳統(tǒng)意義上對集團管理模式的劃分，可以把集團管理模式劃分為投資管理型、戰(zhàn)略管理型和操作管理型三種基本類型，它們的區(qū)別主要表現在集團與下屬公司的關系、發(fā)展目標、管理手段和應用方式等方面。如果從這種傳統(tǒng)意義的集團管理視角去分析雙鶴藥業(yè)，那么可以發(fā)現其實它對下屬的幾十家子公司采用的管理模式較為獨特。既可以說是一種新的集團管理模式，也可以說是對傳統(tǒng)集團管理模式的變通，因此可謂第x種集團管理模式。 雙鶴藥業(yè)對于被其收購的公司皆有明確的戰(zhàn)略定位，其本意是想在中國這個大棋盤上來一次大手筆。表3表明，雙鶴藥業(yè)希望通過與諸多子公司在業(yè)務戰(zhàn)略和區(qū)域布局上相互呼應。這些子公司與其均處于同一產業(yè)或相關產業(yè)領域內，且突破了區(qū)域的局限，力求形成相互的協同效應。這種集團管理模式應屬于較為典型的戰(zhàn)略管理型。因此，從管理手段上而言，雙鶴藥業(yè)應該對旗下的子公司做好財務控制、戰(zhàn)略規(guī)劃與控制、以及人力資源管理。表 3 雙鶴藥業(yè)控股子公司的戰(zhàn)略布局 資料來源：雙鶴藥業(yè)19992003年年報整理 遺憾的是，這些子公司除了在戰(zhàn)略上繼承了雙鶴藥業(yè)大商貿戰(zhàn)略的思路而同樣快速擴張、由此又造成更多的雙鶴孫公司外，其他方面并無應有的策略和措施。 在對醫(yī)藥并購領域的華潤系進行研究時，可以發(fā)現華潤對于被收購企業(yè)均采取強勢手段，例如更換管理層、淘汰舊有員工、灌輸企業(yè)理念和文化等；而在對雙鶴藥業(yè)的收購進行研究時，發(fā)現其對被收購企業(yè)所采取的措施似乎更為“人性化”，例如較少更換管理層和舊有員工、不會采取措施灌輸雙鶴理念和文化等。這樣的做法，更像是一種投資管理型的風格，然而雙鶴藥業(yè)卻缺乏投資管理型所應有的嚴格的財務控制和法律保障，否則也就不會在投資管理決策和程序上出現諸多弊端。 到此可以得出一個結論，在一系列快速的并購擴張背后，雙鶴藥業(yè)采取的是這樣一種集團管理模式：從管理意圖上看是戰(zhàn)略管理型，從管理風格上看是投資管理型，而從管理措施上看則什么都不“型”，這本身就形成了管理上的沖突和矛盾。同時，它也不是操作管理型，因為它并未細化到對下屬企業(yè)的日常經營運作進行管理，否則也就不會出現一些員工在子公司上班而母公司雙鶴藥業(yè)并不知情的幽默了。 這不僅容易讓人發(fā)問，是雙鶴有意為之，還是實乃心有余而力不足？從雙鶴藥業(yè)子公司造就的一系列事件中，例如恒康雙鶴事件（原恒康雙鶴母公司湖北省醫(yī)藥公司將用于出資的資產抵押給銀行，形成股權投資差額5000萬元）、昆山雙鶴事件（昆山雙鶴藥業(yè)涉嫌將原來北京雙鶴藥業(yè)出產的“清朗”感冒藥片重新包裝，更改生產日期后上市，被蘇州市藥品監(jiān)督管理局當場查封），即使是在事件發(fā)生后，其管理層卻有些手足無措，缺乏集團管理應有的應急機制，那么答案更傾向于后者。 四、華源控股雙鶴之后，能夠做什么？ 在資產質量差、資產結構、資本結構出現問題、集團管理模式搖擺模糊的前提下，雙鶴藥業(yè)的實際控制人易手并不讓人出乎意料。而華源在控股上海醫(yī)藥集團之后，目前終于控股北京醫(yī)藥集團（即雙鶴藥業(yè)的實際控制人），一南一北兩大醫(yī)藥集團均落入華源的戰(zhàn)略布局中。 之前華源一直是雙鶴藥業(yè)在業(yè)務運作領域以及并購領域的競爭對手，只不過它比雙鶴藥業(yè)的并購步伐走得更穩(wěn)一些。而且華源并不簡單局限于用資金去堆砌資產，而是在并購擴張的過程中注意兩個原則：低成本；借力擴張。 低成本原則自不待言，在以往華源與雙鶴的并購競爭中早已表現出來。華源集團旗下華源生命產業(yè)有限公司和中國高新技術投資發(fā)展有限公司共以現金11.6億元人民幣投資北醫(yī)集團，占新北醫(yī)集團50%的股權，此舉同時還掌控了國內的大輸液行業(yè)，因為雙鶴藥業(yè)和華源長富是國內大輸液行業(yè)的前兩家。 借力擴張則取決于華源集團的耐心。低成本擴張本屬借力擴張的表現。華源集團在銷售渠道的建設上明顯表現出與雙鶴藥業(yè)不同的風格。華源集團目前已控股上藥集團，而上藥集團又與重慶太極、廣州藥業(yè)等達成銷售戰(zhàn)略聯盟。這樣既拓展了華源的醫(yī)藥銷售區(qū)域和營銷途徑，同時又未耗費巨額資金成本、以及管理所需新增的人力成本等等。 按照并購的一般規(guī)律，華源在控股雙鶴之后，會做的事情主要有：資產重組；管理層變革。資產若不重組，雙鶴藥業(yè)將沿著目前的狀態(tài)繼續(xù)下滑；管理層不變革，則資產重組多次也可能無效。這也是買企業(yè)和買產品的不同之處。從本文的前述分析可以看出，雙鶴藥業(yè)表面上失于資產，實際卻敗在管理上。與所有的并購一樣，并購后將是華源與北