對(duì)沖基金分析PPT課件

對(duì)沖基金介紹及投資策略 中國(guó)對(duì)沖基金網(wǎng)金融百科網(wǎng) 2 2 內(nèi)容 第一部分對(duì)沖基金簡(jiǎn)介第二部分對(duì)沖基金投資策略第三部分關(guān)于對(duì)沖基金的幾點(diǎn)認(rèn)識(shí) 中國(guó)對(duì)沖基金網(wǎng)金融百科網(wǎng) 3 3 第一部分對(duì)沖基金簡(jiǎn)介 中國(guó)對(duì)沖基金網(wǎng)金融百科網(wǎng) 4 對(duì)沖基金定義 4 Unregulatedinvestmentcompanies SEC 5 共同基金與對(duì)沖基金 5 共同基金 對(duì)沖基金 投資目標(biāo) 相對(duì)收益 基準(zhǔn)指數(shù) 絕對(duì)收益 資本保全 收益主要來(lái)源 市場(chǎng)表現(xiàn) 管理水平和市場(chǎng)表現(xiàn) 投資限制 管理者報(bào)酬 基于資產(chǎn)規(guī)模 資產(chǎn)規(guī)模及業(yè)績(jī)表現(xiàn) 不能賣空 無(wú)杠桿 可以賣空 使用杠桿 EquitiesMarket Return Return 風(fēng)險(xiǎn)管理 被動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理 主動(dòng)風(fēng)險(xiǎn)管理 EquitiesMarket 6 傳統(tǒng)投資與另類投資 6 傳統(tǒng)投資TraditionalInvestment 股票市場(chǎng) 債券市場(chǎng) 貨幣市場(chǎng) 房地產(chǎn) 另類投資AlternativeInvestment 對(duì)沖基金 私募股權(quán) 低相關(guān)性 降低組合風(fēng)險(xiǎn) 提高組合回報(bào) 在成熟市場(chǎng) 另類投資是傳統(tǒng)投資的有效補(bǔ)充私募股權(quán)已在國(guó)內(nèi)得到迅速發(fā)展 可以預(yù)見(jiàn)隨著金融市場(chǎng)發(fā)展 投資工具的豐富 對(duì)沖基金在國(guó)內(nèi)前景廣闊 7 對(duì)沖基金股票和債券歷史表現(xiàn) 01 2002 04 2010 7 高風(fēng)險(xiǎn)投資 作為一個(gè)資產(chǎn)類別 對(duì)沖基金在經(jīng)歷數(shù)次金融危機(jī)后累計(jì)收益優(yōu)于股票和債券從風(fēng)險(xiǎn)上看 對(duì)沖基金波動(dòng)性略高于債券 顯著低于股票金融危機(jī)前 對(duì)沖基金風(fēng)險(xiǎn)和債券相當(dāng) 收益和股票相當(dāng)與傳統(tǒng)資產(chǎn)相關(guān)性低 有效分散投資風(fēng)險(xiǎn) 8 不同資產(chǎn)在主要危機(jī)發(fā)生時(shí)的表現(xiàn) 8 9 A股組合與對(duì)沖基金 從2001年至今 上證指數(shù)的年化波動(dòng)率高達(dá)31 承擔(dān)巨大的風(fēng)險(xiǎn)對(duì)沖基金與A股市場(chǎng)的相關(guān)性很低 僅為0 38 因此在A股中加入對(duì)沖基金組合可以有效降低組合的風(fēng)險(xiǎn)組合波動(dòng)率從31 降低到16 將近一半 承擔(dān)單位風(fēng)險(xiǎn)所獲得收益從0 12提高到0 34最大跌幅從71 減少到50 9 10 10 第二部分對(duì)沖基金投資策略 11 對(duì)沖基金策略分類 11 對(duì)沖基金策略 相對(duì)價(jià)值 事件驅(qū)動(dòng) 股票多空 Tactical交易 轉(zhuǎn)債套利 固定收益套利 股票市場(chǎng)中性 高息 危機(jī)證券 風(fēng)險(xiǎn)套利 特殊事件 全球分散 地域 行業(yè)多空 全球宏觀 管理期貨 高頻交易 波動(dòng)率交易 資本結(jié)構(gòu)套利 12 相對(duì)價(jià)值策略 策略理念 借助公式 統(tǒng)計(jì)或基本面來(lái)分析各種相關(guān)金融資產(chǎn) 股票 可轉(zhuǎn)換債券 債券等 的價(jià)值 一旦相關(guān)資產(chǎn)價(jià)格出現(xiàn)偏差 就運(yùn)用買入低估資產(chǎn) 賣出高估資產(chǎn)策略來(lái)套利更多利用同一公司的不同產(chǎn)品進(jìn)行相互對(duì)沖 如轉(zhuǎn)債 期權(quán) 股票 債券 信用產(chǎn)品等風(fēng)險(xiǎn)特征 利用同一公司的不同產(chǎn)品對(duì)沖 基差很小 因此策略本身風(fēng)險(xiǎn)小 收益穩(wěn)定由于價(jià)差一般很小 有些基金通過(guò)杠桿放大收益 過(guò)度使用杠桿會(huì)帶來(lái)較大風(fēng)險(xiǎn) 12 13 可轉(zhuǎn)換公司債券是一種公司債券 它賦予持有人在發(fā)債后一定時(shí)間內(nèi) 有權(quán)利依約定的條件將持有的債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行公司的股票或者另外一家公司股票 交換債 13 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 轉(zhuǎn)債價(jià)格 價(jià)外 價(jià)平 價(jià)內(nèi) 折價(jià) 垃圾債券 標(biāo)的股票價(jià)格 固定收益價(jià)格 14 交易策略 14 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 價(jià)外 價(jià)平 價(jià)內(nèi) 折價(jià) 垃圾債券 標(biāo)的股票價(jià)格 轉(zhuǎn)債價(jià)格 CreditPlayCheapCallFixedIncome VolatilityTradeDeltaNeutralLongGammaLongVol SyntheticPut 15 可轉(zhuǎn)債是一種Hybrid資產(chǎn) 包含股票 公司信用 市場(chǎng)利率 股票波動(dòng)率等風(fēng)險(xiǎn)因素 這些共同決定了轉(zhuǎn)債的價(jià)格 通過(guò)動(dòng)態(tài)管理相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)因素 可進(jìn)行套利交易轉(zhuǎn)債套利 在股票價(jià)格遠(yuǎn)低于轉(zhuǎn)股價(jià)格時(shí) 可轉(zhuǎn)債更多體現(xiàn)債性 反之則體現(xiàn)為股性 這樣使得可轉(zhuǎn)債相對(duì)股價(jià)變動(dòng)呈現(xiàn)凸性 Convexity 通過(guò)做多可轉(zhuǎn)債 賣空一定數(shù)量的股票 在其他條件不變的情況下 無(wú)論股價(jià)上漲還是下跌 都能獲得收益可以通過(guò)信貸違約互換 CDS 遠(yuǎn)期利率協(xié)議 FRA 對(duì)沖信用和利率風(fēng)險(xiǎn) 15 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 多頭盈利 股票價(jià)格 股價(jià)下跌 股價(jià)上漲 轉(zhuǎn)債多頭 股票空頭 空頭損失 空頭盈利 多頭損失 盈虧 16 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 17 17 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 18 18 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 19 19 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 20 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 21 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 22 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 23 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 24 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 25 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 26 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 27 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 28 相對(duì)價(jià)值策略 轉(zhuǎn)債套利 29 事件驅(qū)動(dòng)策略 策略理念 關(guān)注正在或可能會(huì)進(jìn)行重組 收購(gòu) 兼并 破產(chǎn)清算或其他特殊事件的公司 當(dāng)股票價(jià)格正確反映這些事件時(shí) 就可以從中獲利以基本面研究為基礎(chǔ) 尋找價(jià)值被低估 以及具有催化劑 事件 的公司風(fēng)險(xiǎn)特征 由于事件驅(qū)動(dòng)關(guān)注由于公司事件帶來(lái)的價(jià)格變化 因此一般情況下 與股票市場(chǎng)的相關(guān)性較低在出現(xiàn)金融危機(jī)時(shí) 事件驅(qū)動(dòng)策略容易受到市場(chǎng)的影響有些基金持股過(guò)度集中或大量持有小市值股票 容易造成流動(dòng)性問(wèn)題事件驅(qū)動(dòng)還可分為風(fēng)險(xiǎn)套利 RiskArbitrage 危機(jī)證券 Distressed 等 29 30 事件驅(qū)動(dòng)策略 風(fēng)險(xiǎn)套利 風(fēng)險(xiǎn)套利 并購(gòu)套利 投資于涉及兼并或收購(gòu)中的雙方公司 在換股并購(gòu)中 風(fēng)險(xiǎn)套利者通常做多被收購(gòu)公司的股票 同時(shí)做空收購(gòu)公司的股票 在現(xiàn)金并購(gòu)中 風(fēng)險(xiǎn)套利者尋求收購(gòu)價(jià)格與目標(biāo)公司價(jià)格之間的差異歷史悠久的交易策略 自1940年起在投資銀行的自營(yíng)部門開(kāi)始運(yùn)用 給投行帶來(lái)豐厚的收益 前美國(guó)財(cái)政部長(zhǎng)魯賓曾是高盛并購(gòu)套利的負(fù)責(zé)人風(fēng)險(xiǎn) 由于談判存在不確定性以及監(jiān)管部門的反壟斷要求 并購(gòu)可能失敗 30 31 1994年 Paulson成立專門從事并購(gòu)套利的對(duì)沖基金 1994 2007年 該基金的年復(fù)合回報(bào)率是17 78 力拓與美國(guó)鋁業(yè)競(jìng)購(gòu)加拿大鋁業(yè) 31 事件驅(qū)動(dòng)策略 Paulson Co Inc并購(gòu)套利 2007年5月7日 美國(guó)鋁業(yè)向加拿大鋁業(yè)發(fā)出277億美元的收購(gòu)要約 合每股76美元 相對(duì)于加拿大鋁業(yè)之前最高股價(jià)61美元溢價(jià)24 6 如合并成功 新公司將控制全球市場(chǎng)約25 的份額 成為全球最大的鋁業(yè)公司 因美國(guó)鋁業(yè)報(bào)價(jià)過(guò)低及交易前景不明確 遭加拿大鋁業(yè)董事會(huì)的拒絕但市場(chǎng)預(yù)測(cè)這將引起競(jìng)爭(zhēng)性報(bào)價(jià) 并購(gòu)基金紛紛買入加拿大鋁業(yè)2007年7月12日 力拓加入競(jìng)買行列 以381億美元總價(jià)收購(gòu) 合每股101美元 比前一交易日加拿大鋁業(yè)89 6美元的收盤價(jià)溢價(jià)12 7 截至2007年二季度 Paulson購(gòu)買980萬(wàn)股加拿大鋁業(yè)截至2007年三季度 Paulson基金對(duì)加拿大鋁業(yè)的持股數(shù)增加到2498萬(wàn)股2007年四季度 隨著收購(gòu)進(jìn)展順利 Paulson基金拋售了全部股份 32 事件驅(qū)動(dòng)策略 Paulson Co Inc做空次貸 以次級(jí)房貸作為抵押品進(jìn)行證券化 RMBS 分成不同層級(jí) 從低級(jí)別到高級(jí)別順序依次彌補(bǔ)損失把RMBS某個(gè)級(jí)別 例如BBB層級(jí) 進(jìn)行再包裝 成為CDO證券 之后再賣給不同投資者 32 次級(jí)住房貸款組合 住房貸款抵押品 AAA級(jí) 占組合的80 住房抵押貸款證券 RMBS 層級(jí) AA級(jí) 9 A級(jí) 3 BBB級(jí) 4 BB級(jí) 2 剩下 2 住房抵押貸款證券BBB級(jí)證券組合 RMBS抵押品 AAA級(jí) 占組合的75 AA級(jí) 12 A級(jí) 4 BBB級(jí) 4 權(quán)益 5 CDO證券 貸款發(fā)放機(jī)構(gòu) 投資銀行 投資者 33 通過(guò)細(xì)致和深入的基本面研究 以期權(quán)類的風(fēng)險(xiǎn) 收益特征進(jìn)行投資 從而獲得超額回報(bào) 33 房地產(chǎn)價(jià)格指數(shù) 1975年 100 房地產(chǎn)價(jià)格泡沫 低利率 流動(dòng)性泛濫2000 2005年美國(guó)房地產(chǎn)價(jià)格增長(zhǎng)速度是過(guò)去25年增速的5倍 BBB 風(fēng)險(xiǎn)和收益不匹配 收益 只比Libor高100個(gè)基點(diǎn)風(fēng)險(xiǎn) 只要次級(jí)房貸損失達(dá)到5 6 BBB 將開(kāi)始出現(xiàn)虧損 一旦次級(jí)房貸損失超過(guò)7 則 BBB 將損失所有本金 房屋價(jià)格增長(zhǎng)與次貸損失的關(guān)系 12倍杠桿放空 BBB 風(fēng)險(xiǎn) 100 12 500 700個(gè)基點(diǎn)收益 到2007年底 BBB 賬面價(jià)值只剩下20 利差從100個(gè)基點(diǎn)漲到3000個(gè)基點(diǎn) 放空獲得了600 的回報(bào) 12倍杠桿放空 BBB 的投資相當(dāng)于買了個(gè)看漲期權(quán) 期權(quán)費(fèi)只有7 而潛在的盈利空間卻是無(wú)限 房?jī)r(jià)保持不變 則次貸損失將達(dá)到7 1 房?jī)r(jià)下跌5 則次貸損失將高達(dá)17 5 2006年6月 次貸損失為0 83 有進(jìn)一步惡化趨勢(shì) 次貸損失 事件驅(qū)動(dòng)策略 Paulson Co Inc做空次貸 34 事件驅(qū)動(dòng)策略 危機(jī)證券 危機(jī)證券 DistressedSecurities 投資于正經(jīng)歷融資 運(yùn)營(yíng)困難或破產(chǎn)危機(jī)的公司債券或股票從兩種錯(cuò)誤定價(jià)中獲利 一是公司的內(nèi)在價(jià)值 二是公司不同證券的相對(duì)價(jià)值 資本結(jié)構(gòu)套利 積極參與公司的重組過(guò)程 以此保證自己的投資利益風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)股票 債券和抵押物的正確估值 以及公司進(jìn)入司法訴訟程序的準(zhǔn)確時(shí)點(diǎn) 35 股票多 空策略 策略理念 以自下而上的基本面研究 通過(guò)做多做空來(lái)獲得alpha 多 空策略是對(duì)沖基金行業(yè)中比重最大的一種策略空頭頭寸主要有三個(gè)目的 第一 產(chǎn)生 這是與傳統(tǒng)long only經(jīng)理最主要的區(qū)別 股票的選擇能可能使 加倍 第二 空頭部分能用于對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 第三 經(jīng)理在空頭部分可以賺取利息收益股票多 空基金一般保持凈多頭 總頭寸 多 空 不超過(guò)200 風(fēng)險(xiǎn)特征 雖然基本理念類似 但是基金之間操作差異很大 有些基金側(cè)重于基本面研究 有些基金更側(cè)重交易由于往往有多頭風(fēng)險(xiǎn)敞口 因此與股票市場(chǎng)的相關(guān)性較高 波動(dòng)率也較高特別關(guān)注持股集中 多頭敞口過(guò)大的基金例如 SAC Diamondback Greenlight等 35 36 管理期貨 也稱為商業(yè)交易顧問(wèn) CTA 采用數(shù)量化 方向性的策略投資于期貨和期權(quán)市場(chǎng) 目的是跟蹤價(jià)格趨勢(shì)從而獲得收益覆蓋能源 金屬 農(nóng)產(chǎn)品 外匯 利率 債券 股指等市場(chǎng) 交易的合約一般超過(guò)100個(gè) 以達(dá)到分散風(fēng)險(xiǎn)的目的主要優(yōu)點(diǎn) 與傳統(tǒng)投資類別無(wú)相關(guān)性全球期貨投資 流動(dòng)性好而且高度透明趨勢(shì)投資 無(wú)論在市場(chǎng)上漲或下跌時(shí) 都能獲利CTA監(jiān)管更為嚴(yán)格 36 Tactical交易策略 管理期貨 37 與股票的相關(guān)性 0 07管理期貨平均月回報(bào)市場(chǎng)下跌時(shí) 0 86 市場(chǎng)上漲時(shí) 0 15 管理期貨在金融危機(jī) 市場(chǎng)出現(xiàn)大波動(dòng)的情況下往往能獲得很好的回報(bào)因此 管理期貨可以為投資組合提供 保險(xiǎn) 37 Tactical交易策略 管理期貨 38 38 Tactical交易策略 其他 全球宏觀 根據(jù)國(guó)際政治經(jīng)濟(jì)的重大事件和趨勢(shì) 分析相關(guān)市場(chǎng)可能出現(xiàn)的變動(dòng)和走勢(shì) 從而構(gòu)建其投資組合 獲取收益投資范圍包括了股票 債券 外匯 大宗商品及其衍生品等1990年達(dá)到頂峰 約71 對(duì)沖基金均為宏觀策略 目前僅占15 左右高頻交易 通過(guò)數(shù)量化模型進(jìn)行交易對(duì)系統(tǒng)要求高有容量限制 規(guī)模受限 一般不對(duì)外部投資者開(kāi)放Renaissance D E Shaw Citadel以及高盛統(tǒng)計(jì)套利 波動(dòng)率交易等 39 成立于1982年 最成功的數(shù)量化投資對(duì)沖基金MedallionFund 成立于1989年 數(shù)量化高頻交易 連續(xù)21年盈利 成立以來(lái)年化凈收益高達(dá)40 2 夏普比率為2 4 近3年的夏普比則高達(dá)5 9 將投資 科技 化的公司創(chuàng)始人JimSimons本身就是一名出色的數(shù)學(xué)家公司更像是研究機(jī)構(gòu) 以數(shù)據(jù)為基礎(chǔ) 以研究為核心擁有300多名員工 其中80名來(lái)自數(shù)學(xué) 物理 計(jì)算機(jī)等科技領(lǐng)域的PhD強(qiáng)大的超級(jí)計(jì)算機(jī)系統(tǒng)注重科技設(shè)施建設(shè) 計(jì)算能力全球排名第70 和美國(guó)軍方實(shí)驗(yàn)室相仿 39 Tactical交易策略 Renaissance 40 40 第三部分關(guān)于對(duì)沖基金的幾點(diǎn)認(rèn)識(shí) 41 對(duì)沖基金投資管理可以分為二種模式 集中型和分散型集中型管理依賴于關(guān)鍵人物的決策 風(fēng)險(xiǎn)大 好基金往往會(huì)有較高的收益和較大的波動(dòng)率集中型管理一般投資較為集中 對(duì)基本面研究較深入 投資管理模式 集中型 41 基金管理人 研究員 研究員 研究員 如Paulson Co PershingSquare Harbinger等 集中型管理 風(fēng)險(xiǎn)管理 投資決策 42 分散型管理避免了過(guò)分依靠明星經(jīng)理的風(fēng)險(xiǎn) 收益波動(dòng)小 但基金收益大致回歸到平均水平大多數(shù)基金往往介于集中型和分散型的模式之間 42 投資管理模式 分散型 基金管理人 投資經(jīng)理 子賬戶 投資經(jīng)理 子賬戶 投資經(jīng)理 子賬戶 獨(dú)立投資決策 無(wú)中央賬戶 如D E Shaw Och Ziff CITADEL等中央賬戶 風(fēng)險(xiǎn)管理 如Millennium中央賬戶 overlay投資 如SAC Diamondback等 分散型管理 風(fēng)險(xiǎn)管理 資產(chǎn)配置 風(fēng)險(xiǎn)管理指標(biāo) 最大部位限制最大損失分散性要求行業(yè)限制凈頭寸限制VaR限制流動(dòng)性要求杠桿限制 43 對(duì)沖基金研究的特點(diǎn) 對(duì)沖基金都采用自下而上的研究體系 由研究產(chǎn)生投資理念 研究占據(jù)重要的位置 43 對(duì)沖基金研究體系 基本面研究 數(shù)量化研究 管理期貨 統(tǒng)計(jì)套利 高頻交易等策略純粹以數(shù)量化研究為基礎(chǔ) 如Renaissance Winton TwoSigma成立專門的研究中心 招募PhD進(jìn)行研發(fā)由于數(shù)據(jù)處理以及自動(dòng)化交易 對(duì)IT系統(tǒng)要求很高 如Renaissance的計(jì)算機(jī)堪比美國(guó)軍方實(shí)驗(yàn)室 因此門檻較高 多 空股票策略 事件驅(qū)動(dòng)等多以基本面為基礎(chǔ) 門檻較低 在對(duì)沖基金中占了絕大多數(shù)相對(duì)價(jià)值策略也需要基本面進(jìn)行支持 其數(shù)學(xué)工具相對(duì)簡(jiǎn)單 部分多重策略的基金兩者兼而有之 如DE Shaw CITADEL BlueCrest Millennium等 研究的多樣性 使得對(duì)沖基金收益來(lái)源更分散 選擇不同種類對(duì)沖基金能夠有效分散風(fēng)險(xiǎn) 44 信息系統(tǒng)建設(shè) 對(duì)沖基金都非常重視信息系統(tǒng)的基礎(chǔ)建設(shè) 尤其是最好的幾家基金公司數(shù)量化策略 Renaissance本身就是 科技 公司 D E Shaw CITADEL基本面策略 Millennium650名員工中有100名IT SAC800名員工中有130名IT從信息加工處理 研究 數(shù)據(jù)庫(kù)的建立 以及最后的交易 都需要以信息系統(tǒng)作為基礎(chǔ)市場(chǎng)越來(lái)越有效 交易工具越來(lái)越復(fù)雜 高頻交易和自動(dòng)化交易的大量使用 交易平臺(tái)對(duì)IT的要求越來(lái)越高 44 信息 研究 交易平臺(tái) 數(shù)據(jù)庫(kù) 數(shù)據(jù)庫(kù) 信息系統(tǒng) 運(yùn)營(yíng)支持 45 衍生工具和風(fēng)險(xiǎn) 對(duì)沖基金大量使用衍生工具 但衍生工具 投機(jī) 衍生工具 風(fēng)險(xiǎn)大多數(shù)對(duì)沖基金利用衍生工具來(lái)避險(xiǎn) 對(duì)沖風(fēng)險(xiǎn) 這種投資具有不對(duì)稱性 低風(fēng)險(xiǎn) 高收益 如Paulson Co 對(duì)沖基金 投資銀行和客戶之間的互動(dòng) 促進(jìn)了市