這是我見過最通俗易懂現(xiàn)金流折現(xiàn)的文章

1、這是我見過最通俗易懂現(xiàn)金流折現(xiàn)的文章！貼上來大家看看！口袋中的經(jīng)濟(jì)常識(shí) - 自由現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型 之前所討論的各種比率倍數(shù)（相對(duì)估值方法） 的最大缺陷是： 它們?nèi)慷家詢r(jià)格為基礎(chǔ)，比較的是投資者為一支股票支付的價(jià)格和另一支股票支付的有什么不同。相對(duì)估值法反映的是， 公司股票目前的價(jià)格是處于相對(duì)較高還是相對(duì)較低的水平。 通過行業(yè)內(nèi)不同公司的比較，可以找出在市場(chǎng)上相對(duì)低估的公司。 但這也并不絕對(duì)， 如市場(chǎng)賦予公司較高的市盈率， 也可能說明市場(chǎng)對(duì)公司的增長(zhǎng)前景較為看好， 愿意給予行業(yè)內(nèi)的優(yōu)勢(shì)公司一定的溢價(jià)。 而且， 不同行業(yè)公司的指標(biāo)值不能做直接比較， 其差異可能會(huì)很大。 不管怎樣， 比率不能告訴

2、你一只股票實(shí)際上值多少錢。內(nèi)在價(jià)值的評(píng)估會(huì)讓你關(guān)注公司的價(jià)值， 而非股票的價(jià)格。 內(nèi)在的價(jià)值是你思考： 如果我能買下整個(gè)公司，我會(huì)買嗎？現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型dcf（discounted cash flow）屬于絕對(duì)估值法。具體做法是： 假設(shè)企業(yè)會(huì)快速成長(zhǎng)若干年， 然后平穩(wěn)成長(zhǎng)若干年 （也有人算成永續(xù)成長(zhǎng)） ， 把未來所有賺的自由現(xiàn)金流 （通常要預(yù)測(cè) 15-30 年， 應(yīng)該是企業(yè)的壽命吧） ，用折現(xiàn)率（ wacc ）折合成現(xiàn)在的價(jià)值。這樣，股票目前的價(jià)值就出來了：if估值當(dāng)前股價(jià)，-當(dāng)前股價(jià)被低估。可以買入。if估值當(dāng)前股價(jià)，-當(dāng)前股價(jià)被高估。需回避或賣出。股票的價(jià)值等于它未來現(xiàn)金流的折現(xiàn)值， 不

3、多也不少。 公司的價(jià)值取決于公司未來 （在其壽命剩余期內(nèi)）所創(chuàng)造的現(xiàn)金流折現(xiàn)的凈值（注意：是凈值。所以要拿自由現(xiàn)金流來折現(xiàn)，而不是其他什么包含負(fù)債稅息的收入來折現(xiàn)） 。企業(yè)的價(jià)值=前十年的自由現(xiàn)金流總和+永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值為什么是前10 年？因?yàn)橥ǔ：茈y估算企業(yè)十年后的現(xiàn)金流。永續(xù)經(jīng)營(yíng)價(jià)值，就是第 10 年后直到無限遠(yuǎn)的價(jià)值。1 自由現(xiàn)金流公司通過把資本投出去產(chǎn)生收益，一些收益補(bǔ)償了營(yíng)業(yè)費(fèi)用，另外一些用于公司的再投資，其余的就是自由現(xiàn)金流。 記住， 我們應(yīng)該關(guān)注自由現(xiàn)金流， 因?yàn)樗敲磕昴軌驈墓局心贸鰜矶粨p害經(jīng)營(yíng)的資金。 一家公司可以通過各種方式運(yùn)用自由現(xiàn)金流。 可以以股息的方式支付給股東； 或

4、回購(gòu)股票， 來提高每一位股東的所有權(quán)百分比； 或也可以把自由現(xiàn)金流保留下來，并把它投資在公司業(yè)務(wù)中。為什么未來現(xiàn)金流沒有當(dāng)期現(xiàn)金流值錢？因?yàn)椋含F(xiàn)在的錢你可以投資出去賺取某種利潤(rùn)（錢生錢），有可能我們永遠(yuǎn)也無法得到未來的現(xiàn)金流，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)的緣故。這就是“風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)” 。政府會(huì)為它們的債券支付給我們利息， 而市場(chǎng)上沒有多少現(xiàn)金流像政府的債券那樣保險(xiǎn)， 所以我們需要加上一個(gè)額外的溢價(jià)， 來補(bǔ)償我們可能永遠(yuǎn)收不到但已經(jīng)承諾給我們的現(xiàn)金的風(fēng)險(xiǎn)政府債券利率加上風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)！沒錯(cuò)，你已經(jīng)知道什么是折現(xiàn)率了。2 .折現(xiàn)率如果你有一個(gè)為期兩周的假期，但是你的老板在最后一刻讓你把假期延遲一年，你會(huì)向你的老板要求追加一些天

5、數(shù)作為延遲的補(bǔ)償。換句話說，今年的5天休假等于明年的 6天休假，你心里對(duì)休假的折現(xiàn)率是20% （二（6天-5天）/5天）。如果你認(rèn)為再增加一天也不會(huì)讓老板生氣的話，你也可以要求明年增加2天假期，這樣你心里的折現(xiàn)率就是40% （二（7天-5天）/5天）?，F(xiàn)在你可以看到，投資者往往以一個(gè)很低的折現(xiàn)率來折現(xiàn)那些盈利穩(wěn)定的公司的未來現(xiàn)金流，因?yàn)樗麄兿嘈拍切┕疚磥憩F(xiàn)金流出現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的可能性很低。相對(duì)于承諾未來某一時(shí)點(diǎn)收益率會(huì)很好的公司，一個(gè)理性的投資者更愿意為一家現(xiàn)在就有利可圖的公司支付更多。折現(xiàn)率的算法，其實(shí)就是利率的算法。比如下表所示:年份自由現(xiàn)金流（美兀）折現(xiàn)率9%20032000200020042

6、2002018=2200/1.09200524202037=2200/1.09人2200626622056=2200/1.09a3現(xiàn)金流的折現(xiàn)對(duì)于不同的公司來說，是有相當(dāng)大差另的。自由現(xiàn)金流（美元）一穩(wěn)定性公司.周期性公司風(fēng)險(xiǎn)性公司折現(xiàn)率2000150010005002003 2004 2005 2006 2007 2000 3009 2010 2011 2012年份一穩(wěn)定性公司周期性公司風(fēng)險(xiǎn)性公司折現(xiàn)率界折現(xiàn)率1制折現(xiàn)率穩(wěn)定性公司周期性公司風(fēng)險(xiǎn)性公司年份自由現(xiàn)金流 ）折現(xiàn)率9%自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率12%自由現(xiàn)金流（美元）折現(xiàn)率15%2003200020002000200000200422

7、00201822001964002005242020371980157800200626622056237616912000131520072928207428511812254014522008322120933421194132261604200935432113320716254097177120103953216239001764520319562011432721724681189166082160201247462185538319418325236610年現(xiàn)值 累加總計(jì)320002091031999182073199912624期限和不確定性（風(fēng)險(xiǎn)）對(duì)現(xiàn)值的影響很大。你（公司）收

8、到現(xiàn)金流所需的時(shí)間越長(zhǎng), 你（公司）實(shí)際收到現(xiàn)金流的不確定性越大，該現(xiàn)金流的現(xiàn)值就越低。折現(xiàn)率包含三點(diǎn)：現(xiàn)在的錢比未來的錢值錢。未來的錢是有風(fēng)險(xiǎn)的，有可能我們永遠(yuǎn)不會(huì)收到未來的現(xiàn)金流。未來不確定的公司的折現(xiàn)率更高，因?yàn)樗磥憩F(xiàn)金流不能實(shí)現(xiàn)的可能性更大。相反，盈利穩(wěn)定、可以預(yù)期的股票具有較高的估值，因?yàn)樗鼈兾磥憩F(xiàn)金流出現(xiàn)風(fēng) 險(xiǎn)的可能性較低。風(fēng)險(xiǎn)越高的公司：特征 一低折現(xiàn)價(jià)值，高折現(xiàn)率周期性公司的10年折現(xiàn)，要比穩(wěn)定性公司的10年折現(xiàn)低約2700元（20910-18207=2703元）。 因?yàn)榉€(wěn)定性公司是更可以預(yù)測(cè)的，這意味著投資者對(duì)它的折現(xiàn)率不是那么高（沒有風(fēng)險(xiǎn)溢 價(jià)）。周期性公司在某些年以 2

9、0% 的速度增長(zhǎng)，而在另外一些年份里增長(zhǎng)率就減低很多了，這就使投資者感覺到它是一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)較高的投資，給股票估值時(shí)就使用了較高的折現(xiàn)率（風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)） ，結(jié)果折現(xiàn)的現(xiàn)值就比較低。風(fēng)險(xiǎn)性公司的現(xiàn)值比穩(wěn)定性公司的現(xiàn)值少得更多，差不多是8300 元（ 20910-12624=8286 ） 。不但風(fēng)險(xiǎn)性公司的大量現(xiàn)金流在未來可能無法兌現(xiàn)， 而且我們對(duì)它們能否活下來經(jīng)營(yíng)到未來那個(gè)時(shí)刻也沒有多大把握。因此我們就要為它設(shè)定一個(gè)很高的折現(xiàn)率（很高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)） 。所以，現(xiàn)金流的現(xiàn)值取決于數(shù)量、時(shí)間期限長(zhǎng)短、和公司未來的風(fēng)險(xiǎn)三個(gè)條件。（如果三種不同風(fēng)險(xiǎn)的公司的十年， 能保證賺到自由現(xiàn)金流。 如果它們數(shù)額相同， 由于利率（

10、折現(xiàn)率） 不同，利率越高，能獲得未來相同財(cái)富的現(xiàn)在所需投入就越低， 所以利率最高的風(fēng)險(xiǎn)性公司現(xiàn)值最低。 ）3計(jì)算現(xiàn)值如 果使用 10%作 為折現(xiàn)率 ， 未來 一年獲得 的 100 美元現(xiàn) 金 流的 現(xiàn)值 ， 就等 于 =100/（1+10%）=90.91美元。未來兩年獲得的 100美元的現(xiàn)值=100/（1 + 10%）人2=82.64 美元。你 可以看出：折現(xiàn)率剛好是利率向后倒算。如果我們用r表示折現(xiàn)率，第n年的未來現(xiàn)金流的現(xiàn)值cf,也就等于-cf/（1+rfn。那折現(xiàn)率是由什么因素決定的呢？我們?cè)趺粗赖降资鞘褂?%還是10%來折現(xiàn)呢？上面講過，除了機(jī)會(huì)成本或時(shí)間期限的因素外， 最大的決定性

11、因素是風(fēng)險(xiǎn)。不幸的是，沒有辦法來精確計(jì)算準(zhǔn)確的折現(xiàn)率， 因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)是一個(gè)很難準(zhǔn)確測(cè)量的因素。但在這里， 你需要知道：實(shí)際上當(dāng)利息率增長(zhǎng)的時(shí)候， 折現(xiàn)率也要增長(zhǎng)。 對(duì)于利息率， 你可以用長(zhǎng)期國(guó)債的平均利率來做一個(gè)合理的替代。 （記住，我們使用這個(gè)國(guó)債的利率，表示的是機(jī)會(huì)成本，因?yàn)槲覀兛梢源_定我們一定會(huì)得到政府承諾的，到期會(huì)支付給我們的利息。 ）在 2003 年中期，美國(guó) 10 年期債權(quán)的平均收益率大約是5.5% ，我們就使用這個(gè)利率，因?yàn)檫@不是精確的科學(xué)。你也許會(huì)喜歡使用 5%或 6% 的利率來表示機(jī)會(huì)成本。一家公司的風(fēng)險(xiǎn)水平，可以通過觀察公司股票的波動(dòng)相對(duì)于市場(chǎng)波動(dòng)的大小簡(jiǎn)單估計(jì)出來。傳統(tǒng)的風(fēng)險(xiǎn)

12、定義認(rèn)為， 如果一家公司的股價(jià)突然從 30 美元跌到 20 美元， 這支股票已經(jīng)開始變得更有風(fēng)險(xiǎn)了。 在晨星公司， 我們不是這個(gè)風(fēng)險(xiǎn)定義的熱心追隨者， 因?yàn)槲覀冋J(rèn)為一般來說， 股票便宜比股價(jià)高企是相對(duì)降低了風(fēng)險(xiǎn)的 （前提是假設(shè)公司的核心業(yè)務(wù)沒有發(fā)生戲劇性的變化） 。一家公司的風(fēng)險(xiǎn)是由我們預(yù)期公司產(chǎn)生現(xiàn)金流的可能性決定的。周期性：周期性行業(yè)（如鋼鐵、水泥）的公司其現(xiàn)金流，要比穩(wěn)定性行業(yè)（如餐飲）的公司的現(xiàn)金流更難以預(yù)期，因此它們的風(fēng)險(xiǎn)水平也更高。 競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)：詳見邁克爾波特（ michael e. porter）的競(jìng)爭(zhēng)三部曲競(jìng)爭(zhēng)戰(zhàn)略、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu) 勢(shì) 、 國(guó)家競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì) 。 財(cái)務(wù)杠桿雙刃劍作用：一般來說，

13、負(fù)債較多的公司比負(fù)債較少的公司風(fēng)險(xiǎn)大。景氣好的時(shí)候，高財(cái)務(wù)杠桿能使公司盈利得更好。但景氣差的時(shí)候， 由于盈利減少，高財(cái)務(wù)杠桿就會(huì)使公司償還債務(wù)變得困難。 復(fù)雜性：風(fēng)險(xiǎn)的本質(zhì)是不確定性（沒人是信息完全掌握者），評(píng)估你看不見的東西是很難的。業(yè)務(wù)或財(cái)務(wù)結(jié)構(gòu)足夠復(fù)雜的公司，比簡(jiǎn)單的、 容易理解的公司更有風(fēng)險(xiǎn)，因?yàn)樵綇?fù)雜越能做手腳，欺他人不懂（金融衍生產(chǎn)品） 。公司很可能把一些令人不愉快的事情隱藏在你所忽視的財(cái)務(wù)報(bào)告的腳注里。小公司也公司規(guī)模：小公司通常比大公司風(fēng)險(xiǎn)大，因?yàn)樗鼈兏菀资艿讲焕录拇驌?。常常缺少多樣化的產(chǎn)品線和堅(jiān)實(shí)的客戶基礎(chǔ)。公司經(jīng)營(yíng)與管理：以前的文章談過。綜上所述，你應(yīng)該怎樣把所有的這

14、些風(fēng)險(xiǎn)，加權(quán)體現(xiàn)在一個(gè)折現(xiàn)率里呢？沒有標(biāo)準(zhǔn)的答案。 記?。航o折現(xiàn)率賦值不是一個(gè)精確的科學(xué)，對(duì)一家公司來說沒有“準(zhǔn)確”的折現(xiàn)率。4 .計(jì)算永續(xù)年金價(jià)值（perpetuity value, pv ）cf:你估計(jì)的最后現(xiàn)金流g:你期望的現(xiàn)金流的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率r：折現(xiàn)率永續(xù)年金價(jià)值=cfn（1+g）/（r-g尸 第11年的自由現(xiàn)金流/ （貼現(xiàn)率-永續(xù)利潤(rùn)增長(zhǎng)率） 永續(xù)經(jīng)營(yíng)的現(xiàn)值=永續(xù)年金價(jià)值/（1 +貼現(xiàn)率）的十次方例如，假設(shè)我們用一個(gè)10年的折現(xiàn)現(xiàn)金流模型對(duì)一家11%折現(xiàn)率的公司進(jìn)行計(jì)算。我們估計(jì)這家公司的現(xiàn)金流將在第10年達(dá)到10億美元，之后他的現(xiàn)金流將以固定的3%年增長(zhǎng)率增長(zhǎng)。（3%通常是一個(gè)很好的

15、長(zhǎng)期增長(zhǎng)率數(shù)字，因?yàn)樗笾率敲绹?guó) gdp增長(zhǎng)率的平均水平。如果你對(duì)一家處于衰退行業(yè)中的公司估值，可以使用2%。）它第11年的現(xiàn)金流=10億美元* （1+3%的年增長(zhǎng)率）=10.3億美元。11%的折現(xiàn)率減去3%的長(zhǎng)期增長(zhǎng)率，是 8%。所以，該公司的永續(xù)年金價(jià)值（cf） =10.3/8%=128.8億美元。這些現(xiàn)金流的現(xiàn)值pv是多少呢？因?yàn)檎郜F(xiàn)率r=11%, n=10年，所以永續(xù)年金的現(xiàn)值pv=128.8/1.11a10=45.36 億美元?，F(xiàn)在，把所有年份的折現(xiàn)值相加起來，第一年到第十年的折現(xiàn)值，加上永續(xù)年金的折現(xiàn)值。然后除以股份數(shù)，就得到你估值的股票的現(xiàn)價(jià)。簡(jiǎn)單的10年估值模型：預(yù)測(cè)下一個(gè)10

16、年的自由現(xiàn)金流（fcf）,把這些未來自由現(xiàn)金流折現(xiàn)成現(xiàn)值。一折現(xiàn)fcf=那一年的fcf/（1+r）an。（二折現(xiàn)率，n=被折現(xiàn)的年份數(shù)）計(jì)算永續(xù)年金價(jià)值，并把它折現(xiàn)成現(xiàn)值。一永續(xù)年金價(jià)值=fcf10*（1+g）/（r-g）。fcf10的意思是指第10年這一年的自由現(xiàn)金流數(shù)額。一把永續(xù)年金價(jià)值進(jìn)行折現(xiàn) =永續(xù)年金價(jià)值/（1+）人1010年折現(xiàn)現(xiàn)金流之和加上永續(xù)年金折現(xiàn)現(xiàn)金價(jià)值來計(jì)算全部所有者權(quán)益價(jià)值。一所有者權(quán)益價(jià)值合計(jì) =10年折現(xiàn)現(xiàn)金流之和+永續(xù)年金折現(xiàn)每股價(jià)值=所有者權(quán)益價(jià)值合計(jì)/股份數(shù)對(duì)高樂氏公司估值對(duì) 高股票市價(jià)=45美兀行在外的股份=2.21億樂股氏下一年度自由現(xiàn)金流估一下在未來的

17、5-10年，自由現(xiàn)金流增長(zhǎng)有多快。如果公公=6.3億美兀司是周期性的，不要忘記加入一些表現(xiàn)不好的年份。司這個(gè)數(shù)字的大小取決于我們之前討論過的所有因素一一公司的 假成長(zhǎng)有多快、競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的實(shí)力、公司的資本需求等。對(duì)高樂氏公司來說， 第一步是看一看過去 10年里自由現(xiàn)金流設(shè)增長(zhǎng)得有多快，你計(jì)算時(shí)會(huì)得出大約9%的增長(zhǎng)速度。在 20世紀(jì)90年代期間，像沃爾瑪這樣的巨型量販超市銷售收入的 增加幾乎達(dá)高樂氏公司銷售收入的1/4,已經(jīng)削弱了高樂氏這種消費(fèi)產(chǎn)品公司的討價(jià)還價(jià)能力。所以我們保守地假設(shè)自由 現(xiàn)金流增長(zhǎng)只有往年的 5%。假設(shè)下一個(gè)十年它的自由現(xiàn)金流 將以5%的速度增長(zhǎng)。永續(xù)年金增長(zhǎng)率 g=3%估一個(gè)長(zhǎng)

18、期增長(zhǎng)率，我使用gdp長(zhǎng)期平均增長(zhǎng)率3%。折現(xiàn)率r=9%貼現(xiàn)率可以以十年長(zhǎng)期國(guó)債為選擇參考標(biāo)準(zhǔn)，貼現(xiàn)率越高（對(duì)目標(biāo)公司的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)越高）則越趨于保守。財(cái)務(wù)上高樂氏公司有一點(diǎn)點(diǎn)負(fù)債，大量的自由現(xiàn)金流和非周期性業(yè)務(wù)，所以我們使用9%的折現(xiàn)率，這彳氐于我們之前討論 的10.5%的平均水平。畢竟圖樂氏公司是完全可以預(yù)期的公 司。高樂氏公司10年估值模型第1步：預(yù)測(cè)下一個(gè)10年的自由現(xiàn)金流 fcf假設(shè)增長(zhǎng)率保持 5%不變，自由現(xiàn)金流單位（100萬美元）年數(shù)12345678910自由現(xiàn)金流630661.5=630*1.05694.6729.3765.8804.1844.3886.5930.8977.3第2步

19、：把這些自由現(xiàn)金流折現(xiàn)成現(xiàn)值折現(xiàn)因子=（1+rfn , r是利率，n是折現(xiàn)的年數(shù)。年 數(shù)12345678910合計(jì)自 由 現(xiàn) 金 流630661.5694.6729.3765.8804.1844.3886.5930.8977.3除 以r1.091.09a21.09a31.09a41.09a51.09a61.09a71.09a81.09a91.09a10折 現(xiàn) 后 的577.9556.8536.3516.7497.7479.4461.8444.9428.6412.84913.01自由現(xiàn)金流第3步：計(jì)算永續(xù)年金價(jià)值，并把它折現(xiàn)成現(xiàn)值永續(xù)年金價(jià)值 pv=cfn(1+g)/(r-g)。其中，cf是你估

20、計(jì)的最后(第 10年的)現(xiàn)金流，g是永續(xù)年金增長(zhǎng)率，r是折現(xiàn)率永續(xù)年金價(jià)值=(977.3*1.03)/(9%-3%)=16776.98折現(xiàn)=16776.98/1.09人10=7086.78第4步：計(jì)算所有者權(quán)益合計(jì)=永續(xù)年金現(xiàn)值 7087.05+下一個(gè)十年現(xiàn)金流現(xiàn)值4913.01=12000.06第5步：計(jì)算每股價(jià)值=12000.06/221=54.3 元。5 .安全邊際因?yàn)槿魏喂乐岛头治龆紩?huì)發(fā)生錯(cuò)誤，所以你應(yīng)該只在你估值的公司內(nèi)在價(jià)值的折扣價(jià)位上買入。這個(gè)折扣就叫做安全邊際。上面的練習(xí)，我們估值高樂氏股價(jià)是54美元，而它的股票正以45美元的價(jià)格交易。如果我們對(duì)股價(jià)的估值是對(duì)的，那我們的回報(bào)是

21、54-45=9美元，20%的收益。再加上大約9%的折現(xiàn)率(一只股票的折現(xiàn)率有時(shí)也叫必要收益率)，就是29%。這是一個(gè)相當(dāng)不錯(cuò)的收益率了。但如果我們估值錯(cuò)了怎么辦？如果高樂氏公司的真實(shí)價(jià)值只有40美元，那我們?cè)?5美元買入時(shí)就虧了。所以，有一個(gè)安全邊際就像有了一份保險(xiǎn)，能有助于我們防止以過高的價(jià)格買入。比如，我們?cè)谫I入高樂氏公司股票之前，需要一個(gè)20%的安全邊際，那么我們就不應(yīng)該在每股45美元買入，而是應(yīng)該等到股價(jià)跌到 43美元再買入(我們估值的54美元*(1-20%)=54*80%=43.2 美元)。這樣做后，即使我們當(dāng)初的54美元的估值是錯(cuò)的，真正的價(jià)值是40美元，這只股票帶給我們的損失也有

22、限。所有股票都不一樣，因此所有的安全邊際也不一樣。我對(duì)波音公司的預(yù)測(cè)缺乏信心，所以在買入波音的股票之前，我需要更大的安全邊際。在晨星公司，安全邊際對(duì)有較強(qiáng)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的穩(wěn)定的公司為20%,對(duì)沒有競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)的高風(fēng)險(xiǎn)公司為60%。平均起來，對(duì)大多數(shù)公司來說，我們需要一個(gè)30-40%的安全邊際。我們認(rèn)為，寧可在初始估值時(shí)由于謹(jǐn)慎錯(cuò)失一些穩(wěn)定的投資機(jī)會(huì)，也不要反過來因買入價(jià)格太高而遭受重創(chuàng)，因?yàn)樘濆X的代價(jià)比失去一些機(jī)會(huì)會(huì)使你的處境更糟。/總結(jié)：dcf 如今已被廣泛運(yùn)用在金融的各個(gè)領(lǐng)域。特別是保險(xiǎn)行業(yè)要涉及到精算的問題。我曾經(jīng)和香港某投行的一個(gè)負(fù)責(zé)ipo 項(xiàng)目的人士聊天，我問他： “你們?nèi)绾螢樯鲜械钠髽I(yè)定價(jià)？

23、”他回答說：“看peg?！蔽矣謫枺骸霸趺创_定增長(zhǎng)率？"（注：peg中的g為英文單詞縮寫，代表增長(zhǎng)之意）他接著回答： “看同行業(yè)其他公司的增長(zhǎng)率情況。 ”看來，連peg 這樣相對(duì)容易的估值方法尚且不能準(zhǔn)確運(yùn)用，那么在dcf 模型中如何確定種種參數(shù)值呢？dcf 好說不好做?，F(xiàn)金流折現(xiàn)在實(shí)際應(yīng)用中的問題是：未來若干年的現(xiàn)金流量如何定量？沒有人能準(zhǔn)確的預(yù)估將來的事情， 自己的事情都很難預(yù)估， 何況別人的事情？明天的事情都很難預(yù)估， 何況明年的事情甚至今后 10年的事情？折現(xiàn)率如何確定？即使對(duì)未來10年的現(xiàn)金流預(yù)估正確了， 但只要折現(xiàn)率的選擇不當(dāng)， 凈現(xiàn)值的計(jì)算就難達(dá)理想的效果。 由于企業(yè)的折

24、現(xiàn)采取的是復(fù)利計(jì)算，所以，即使折現(xiàn)率只有1% 的差異也將導(dǎo)致企業(yè)現(xiàn)值巨大的差異。模型的結(jié)果還是依賴于您設(shè)定的參數(shù)。為什么快速增長(zhǎng)率是20%而不是 10%？為什么永續(xù)增長(zhǎng)率是 5%而不是3%？為什么折現(xiàn)率是9%而不是12%？為什么要設(shè)定企業(yè)快速增長(zhǎng)10年而不是 20 年？為什么要假定企業(yè)永續(xù)增長(zhǎng)，而不是享有一個(gè)企業(yè)的平均壽命？ dcf （自由現(xiàn)金流折現(xiàn)估值模型） 涉及到過多的主觀判斷， 因此， 企圖精確估值是很難做到的。 我們的分析師經(jīng)常把eps 估計(jì)到幾毛幾分，具體股票的估值也是經(jīng)常精確到分，顯然這是一個(gè)“精確的錯(cuò)誤” 。怎樣確定現(xiàn)金流量和折現(xiàn)率呢？-對(duì)于現(xiàn)金流量，巴老堅(jiān)持用“所有者收益”（其

25、實(shí)就是自由現(xiàn)金流）。財(cái)務(wù)報(bào)表人為遵循了“會(huì)計(jì)分期”的假設(shè)，人為將一些公司的經(jīng)營(yíng)周期切割為 1 年 1 年的， 但事實(shí)上， 會(huì)計(jì)年度與公司的經(jīng)營(yíng)周期經(jīng)常不合拍， 不少公司的收益經(jīng)常出現(xiàn)波動(dòng)。 比如說一家非周期性公司和一家周期性公司在未來10 年內(nèi)年均利潤(rùn)均為 1 億， 但非周期性公司的估值可能是25 億， 而周期性公司的估值可能只有10 億甚至6 億，這其中的原因何在？單從利潤(rùn)來看，是看不出問題的， 原因就出在自由現(xiàn)金流上， 周期性公司為了同樣的收益水平， 往往要增加營(yíng)運(yùn)資本和長(zhǎng)期經(jīng)營(yíng)資產(chǎn)，同樣的eps 其自由現(xiàn)金流比非周期性的公司低得多。因此，大體預(yù)估資本支出和營(yíng)運(yùn)資本的追加，也比貌似精確的現(xiàn)

26、金流折現(xiàn)重要得多。-對(duì)于折現(xiàn)率的確定，主要思考兩個(gè)方面：無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率是多少？計(jì)劃在該項(xiàng)資產(chǎn)上面獲得多大的風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)率？巴老用的是長(zhǎng)期國(guó)債利率。這很好理解，巴老看重的是機(jī)會(huì)成本，如果一只股票未來的收益率跑不贏長(zhǎng)期國(guó)債，他根本就不會(huì)選擇它。-面對(duì)估值的不確定性，巴老提出了2種解決方法：a堅(jiān)持能力圈原則，固守自己能理解的行業(yè)；b.堅(jiān)持在買入上留有很大的安全邊際。巴老說過“如果一項(xiàng)資產(chǎn)目前市價(jià)只是略低于 其內(nèi)在價(jià)值，我們沒有興趣買入它；只有在有顯著折扣時(shí)我們才會(huì)買入” ?，F(xiàn)金流折現(xiàn)估值法（ dcf ） 適用于那些現(xiàn)金流可預(yù)測(cè)度較高的行業(yè)， 但對(duì)于現(xiàn)金流波動(dòng)頻繁、不穩(wěn)定的行業(yè)，其準(zhǔn)確性就會(huì)降低。由于對(duì)未來

27、十幾年現(xiàn)金流做準(zhǔn)確預(yù)測(cè)難度極大， dcf 較少單獨(dú)作為唯一的估值方法來給股票定價(jià)。你這個(gè)問題太復(fù)雜了。 是有個(gè)公式， 不過即使寫出來， 您沒有一定的財(cái)務(wù)知識(shí)也看不懂。估值 的方法很多， 主要有財(cái)務(wù)估值 ， 也就是 財(cái)務(wù)報(bào)表 上所寫的靜態(tài)的 企業(yè)價(jià)值 。第二個(gè)是現(xiàn)金流折現(xiàn) 法，這個(gè)方法用的最普遍。第三個(gè)是 期權(quán)估值 法，這個(gè)方法主要是給建設(shè)期的企業(yè)和目前沒有產(chǎn)生效益的資產(chǎn)進(jìn)行估值， 這個(gè)方法數(shù)學(xué)用的很多， 需要 微積分 知識(shí)， 不過我感覺越是復(fù)雜的方法越是效果差， 我雖然很佩服發(fā)明這種估值方法的人， 可是我感覺他并沒有多少用途。 所以我只能給你簡(jiǎn)單介紹一下用途最廣、 效果最好的估值方法 現(xiàn)金流

28、折現(xiàn) 法。 現(xiàn)金流 折現(xiàn) 法還分為好幾種，我只能介紹其中一種，學(xué)名叫資本現(xiàn)金流折現(xiàn)法。當(dāng)然，其他方法思想都差不多。我現(xiàn)在主要是用這種方法?，F(xiàn)金流說的土點(diǎn)， 就是指企業(yè)一年賺的錢里面， 切切實(shí)實(shí)拿到手的現(xiàn)金。 因?yàn)殡m然企業(yè)賺錢了，但是只有這部分錢才能真真實(shí)實(shí)的分到股東手里。第二步要考慮投資周期 。 就是這個(gè)股票你打算至少持有幾年。 國(guó)外常用的是8 到 10 年。根據(jù)我的經(jīng)驗(yàn)，國(guó)內(nèi) a 股最好用 5 年為周期，因?yàn)橹袊?guó)的企業(yè)太不穩(wěn)定了。 然后， 根據(jù)你對(duì)這家公司的了解以及統(tǒng)計(jì)規(guī)律 ， 估算出從第一年到第五年每一年的現(xiàn)金流。第三步要考慮折現(xiàn)率 。 股東之所以把錢投資到企業(yè)， 是因?yàn)橘嵉腻X肯定比 國(guó)債

29、 這些無風(fēng)險(xiǎn)投資 賺的多的原因。 另一方面， 股東投資要承擔(dān)一定的風(fēng)險(xiǎn)， 所以收益僅僅超過 國(guó)債 收益還不行， 還要多出一部分作為承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)的報(bào)酬。 所以股東之所以投資， 就是因?yàn)檫@家公司的收益超過無 風(fēng)險(xiǎn)收益 和 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 的和。 假設(shè) 國(guó)債收益每年 5% ， 股東心理接受的 風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬 為 3% ， 兩者的和為 8% 。 公司的盈利必須超過 8% 才有人愿意投資。第四步驟就是用第二步計(jì)算的每一年的現(xiàn)金流除以 折現(xiàn)率 。 假設(shè)第一年現(xiàn)金流為 115 元， 則用 115 除以 108% ， 第二年為 125 元， 則用 125 除以 108% 的 2次方，第三年為 130 元，則用 130 除以 108% 的 3 次方，