并購(gòu)與控制實(shí)用教案

1、收購(gòu)的對(duì)象一般有兩種:股權(quán)( qun)和資產(chǎn). 收購(gòu)股權(quán)與收購(gòu)資產(chǎn)的主要區(qū)別在于: 收購(gòu)股權(quán)是購(gòu)買(mǎi)(gumi)一家企業(yè)的股份,收購(gòu)方將成為被收購(gòu)方的股東,因此要承擔(dān)該企業(yè)的債權(quán)和債務(wù); 而收購(gòu)資產(chǎn)則僅僅是一般資產(chǎn)的買(mǎi)賣(mài)行為,由于在收購(gòu)目標(biāo)公司資產(chǎn)時(shí)并未收購(gòu)其股份,因此收購(gòu)方無(wú)需承擔(dān)其債務(wù).第1頁(yè)/共40頁(yè)第一頁(yè)，共41頁(yè)。2.兼并(jinbng)與收購(gòu)的相同點(diǎn) (1)基本動(dòng)因相似 如擴(kuò)大企業(yè)市場(chǎng)占有率,擴(kuò)大經(jīng)營(yíng)規(guī)模,實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)營(yíng);拓寬企業(yè)經(jīng)營(yíng)范圍,實(shí)現(xiàn)分散經(jīng)營(yíng)或綜合化經(jīng)營(yíng); (2)都以企業(yè)產(chǎn)權(quán)為交易( jioy)對(duì)象第2頁(yè)/共40頁(yè)第二頁(yè)，共41頁(yè)。3.兼并(jinbng)與收購(gòu)的區(qū)別 (1)

2、在兼并中,被合并企業(yè)作為法人實(shí)體不復(fù)存在;而在收購(gòu)中,被收購(gòu)企業(yè)可仍以法人實(shí)體存在,其產(chǎn)權(quán)可以是部分轉(zhuǎn)讓; (2)兼并后,兼并企業(yè)成為被兼并企業(yè)新的所有者和債權(quán)債務(wù)的承擔(dān)(chngdn)者,是資產(chǎn),債權(quán),債務(wù)的一同轉(zhuǎn)換;而在收購(gòu)中,收購(gòu)企業(yè)是被收購(gòu)企業(yè)的新股東,以收購(gòu)出資的股本為限承擔(dān)(chngdn)被收購(gòu)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn); (3)兼并多發(fā)生在被兼并企業(yè)財(cái)務(wù)狀況不佳,生產(chǎn)經(jīng)營(yíng)停滯或半停滯之時(shí),兼并后一般需調(diào)整其生產(chǎn) 狀態(tài),產(chǎn)權(quán)流動(dòng)比較平和.第3頁(yè)/共40頁(yè)第三頁(yè)，共41頁(yè)。2.并購(gòu)(bn u)的類型 (1)按并購(gòu)雙方產(chǎn)品與產(chǎn)業(yè)的聯(lián)系劃分 橫向并購(gòu):處于同一行業(yè),生產(chǎn)或經(jīng)營(yíng)同一產(chǎn)品,并購(gòu)使資本在同一市

3、場(chǎng)領(lǐng)域或部門(mén)集中. 縱向并購(gòu):生產(chǎn)工藝或經(jīng)營(yíng)方式上有前后關(guān)聯(lián)的企業(yè)并購(gòu). 混合并購(gòu):處于不同產(chǎn)業(yè)領(lǐng)域,產(chǎn)品屬于不同市場(chǎng),如鋼鐵企業(yè)并購(gòu)石油(shyu)企業(yè),汽車企業(yè)并購(gòu)生物制藥等.第4頁(yè)/共40頁(yè)第四頁(yè)，共41頁(yè)。2.并購(gòu)(bn u)的類型 (2)按并購(gòu)的實(shí)現(xiàn)方式劃分 承擔(dān)債務(wù)式:以承擔(dān)被并購(gòu)企業(yè)全部或部分債務(wù)為條件,取得被不能掛鉤企業(yè)的資產(chǎn)所有權(quán)和經(jīng)營(yíng)權(quán)的并購(gòu). 現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)式:有兩種情況: 一是并購(gòu)方籌集足額的現(xiàn)金購(gòu)買(mǎi)被并購(gòu)方全部資產(chǎn),使被并購(gòu)方除現(xiàn)金外沒(méi)有持續(xù)經(jīng)營(yíng)的物質(zhì)基礎(chǔ),成為有資本結(jié)構(gòu)而無(wú)生產(chǎn)資源的空殼,不得不從法律意義上消失. 二是并購(gòu)方以現(xiàn)金通過(guò)市場(chǎng),柜臺(tái)(guti)或協(xié)商購(gòu)買(mǎi)目標(biāo)公

4、司的股票或股權(quán),一旦擁有其大部分或全部股本,目標(biāo)公司就被并購(gòu)了. 股份交易式:有兩種情況:一是以股權(quán)換股權(quán),并購(gòu)公司向目標(biāo)公司發(fā)行自己的股票,使目標(biāo)公司成為分公司或子公司或解散并入并購(gòu)公司;二是以股權(quán)換資產(chǎn),并購(gòu)公司有選擇的承擔(dān)目標(biāo)公司的全部或部分責(zé)任.第5頁(yè)/共40頁(yè)第五頁(yè)，共41頁(yè)。2.并購(gòu)(bn u)的類型 (3)按涉及被并購(gòu)企業(yè)的范圍劃分 整體并購(gòu):是資產(chǎn)和產(chǎn)權(quán)的整體轉(zhuǎn)讓,是產(chǎn)權(quán)的權(quán)益體系或資產(chǎn)不可分割(b k fn )的并購(gòu)方式.目的是通過(guò)資本的迅速集中,增強(qiáng)企業(yè)實(shí)力,擴(kuò)大生產(chǎn)規(guī)模,提高市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)力. 部分并購(gòu):將企業(yè)的資產(chǎn)和權(quán)益分割為若干部分進(jìn)行交易而實(shí)現(xiàn)企業(yè)并購(gòu)的行為.其優(yōu)點(diǎn)是可擴(kuò)

5、大企業(yè)并購(gòu)的范圍，彌補(bǔ)大規(guī)模整體并購(gòu)的巨額資金缺口,有利于企業(yè)設(shè)備更新?lián)Q代,使企業(yè)將不需要的廠房,設(shè)備轉(zhuǎn)讓給其他并購(gòu)者,更容易調(diào)整存量結(jié)構(gòu).第6頁(yè)/共40頁(yè)第六頁(yè)，共41頁(yè)。2.并購(gòu)(bn u)的類型 (4)按企業(yè)并購(gòu)雙方是否友好協(xié)商劃分 善意并購(gòu):并購(gòu)公司與目標(biāo)公司事先充分協(xié)商,征得其同意并通過(guò)談判達(dá)成收購(gòu)條件的一致意見(jiàn)而完成收購(gòu)活動(dòng)的并購(gòu)方式. 敵意并購(gòu):并購(gòu)公司在收購(gòu)目標(biāo)公司股權(quán)時(shí)雖遭到目標(biāo)公司的抗拒,仍然強(qiáng)行收購(gòu),或者并購(gòu)公司事先并不與目標(biāo)公司進(jìn)行協(xié)商,而突然直接向目標(biāo)公司股東開(kāi)出價(jià)格( jig)或收購(gòu)要約的并購(gòu)行為.第7頁(yè)/共40頁(yè)第七頁(yè)，共41頁(yè)。2.并購(gòu)(bn u)的類型 (5)

6、按并購(gòu)交易是否通過(guò)交易所劃分 要約收購(gòu):通過(guò)證券交易所的證券交易,持有一個(gè)上市公司(目標(biāo)公司)已發(fā)行的股份的30%時(shí),依法向該公司所有股東發(fā)出(fch)公開(kāi)收購(gòu)要約,按符合法律的價(jià)格以貨幣付款方式購(gòu)買(mǎi)股票,獲取目標(biāo)公司股權(quán)的收購(gòu)方式. 協(xié)議收購(gòu):指并購(gòu)公司不通過(guò)證券交易所,直接與目標(biāo)公司取得聯(lián)系,通過(guò)談判,協(xié)商達(dá)成共同協(xié)議,據(jù)以實(shí)現(xiàn)目標(biāo)公司股權(quán)轉(zhuǎn)移的收購(gòu)方式.第8頁(yè)/共40頁(yè)第八頁(yè)，共41頁(yè)。3.并購(gòu)(bn u)的動(dòng)因 (1)謀求管理協(xié)同效應(yīng) (2)謀求經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng):生產(chǎn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)(調(diào)整資源配置,獲得穩(wěn)定的原材料供應(yīng),降低成本,擴(kuò)大市場(chǎng)份額)和企業(yè)規(guī)模經(jīng)濟(jì)(節(jié)省管理費(fèi)用,銷售費(fèi)用,集中研究費(fèi)用,

7、增強(qiáng)抵御風(fēng)險(xiǎn)能力) (3)謀求財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng):財(cái)務(wù)能力提高,合理避稅,預(yù)期效應(yīng) (4)實(shí)現(xiàn)(shxin)戰(zhàn)略重組,開(kāi)展多元化經(jīng)營(yíng) (5)獲得特殊資產(chǎn) (6)降低代理成本第9頁(yè)/共40頁(yè)第九頁(yè)，共41頁(yè)。4.并購(gòu)的財(cái)務(wù)(ciw)分析 (1)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估 資產(chǎn)價(jià)值基礎(chǔ)法:通過(guò)對(duì)目標(biāo)企業(yè)的資產(chǎn)進(jìn)行估價(jià)來(lái)評(píng)估其價(jià)值的方法. 國(guó)際通行的資產(chǎn)評(píng)估價(jià)值標(biāo)準(zhǔn)有: 帳面價(jià)值; 市場(chǎng)價(jià)值:托賓的Q模型,即一個(gè)企業(yè)的市值與其資產(chǎn)重置成本的比率. Q=企業(yè)市值/資產(chǎn)重置成本 企業(yè)價(jià)值=資產(chǎn)重置成本+增長(zhǎng)機(jī)會(huì)價(jià)值 =Qx資產(chǎn)重置成本 清算價(jià)值:出現(xiàn)財(cái)務(wù)危機(jī)時(shí)將企業(yè)的實(shí)物資產(chǎn)逐個(gè)分離而單獨(dú)出售的資產(chǎn)價(jià)值.對(duì)于(duy

8、)股東,清算價(jià)值是清算資產(chǎn)償還債務(wù)以后的剩余價(jià)值.第10頁(yè)/共40頁(yè)第十頁(yè)，共41頁(yè)。(1)目標(biāo)企業(yè)(qy)的價(jià)值評(píng)估 收益法(市盈率模型):是根據(jù)目標(biāo)企業(yè)的收益和市盈率確定其價(jià)值的方法. 步驟: 1)檢查和調(diào)整目標(biāo)企業(yè)近期的利潤(rùn)業(yè)績(jī): 考慮以下因素:目標(biāo)企業(yè)使用的會(huì)計(jì)政策;剔除非常項(xiàng)目和特殊業(yè)務(wù)對(duì)凈利潤(rùn)的影響;調(diào)整由于不合理的關(guān)聯(lián)(gunlin)交易造成的利潤(rùn)增減金額. 2)選擇和計(jì)算目標(biāo)企業(yè)估價(jià)收益指標(biāo):近一年的稅后利潤(rùn) 3)選擇標(biāo)準(zhǔn)市盈率:可以是并購(gòu)時(shí)點(diǎn)目標(biāo)企業(yè)的市盈率,與明白企業(yè)具有可比性的企業(yè)的市盈率或行業(yè)平均市盈率. 4)計(jì)算目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值:估價(jià)收益指標(biāo)x標(biāo)準(zhǔn)市盈率第11頁(yè)/共40

9、頁(yè)第十一頁(yè)，共41頁(yè)。例:A公司泥橫向兼并同行業(yè)的B公司,假設(shè)雙方公司的長(zhǎng)期負(fù)債利率均為10%,所得稅稅率均為50%.按照A該現(xiàn)行(xinxng)會(huì)計(jì)政策對(duì)B公司的財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)進(jìn)行調(diào)整后,雙方的基本情況如下表示: 兩公司2000年12月31日的簡(jiǎn)化( jinhu)資產(chǎn)負(fù)債表 資產(chǎn) A公司 B公司 負(fù)債與股東權(quán)益 A公司 B公司 流動(dòng)資產(chǎn) 1500 500 流動(dòng)負(fù)債 500 250 長(zhǎng)期負(fù)債 500 100 長(zhǎng)期資產(chǎn) 1000 250 股東權(quán)益 股本 1000 300 留存收益 500 100 股東權(quán)益合計(jì) 1500 400 資產(chǎn)總計(jì) 2500 750 負(fù)債與股東權(quán)益總計(jì) 2500 750第12頁(yè)/

10、共40頁(yè)第十二頁(yè)，共41頁(yè)。兩公司(n s)2000年度的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)及其他指標(biāo) 指標(biāo) A公司 B公司 2000年度(nind)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī) 息稅前利潤(rùn) 350 60 減:利息 50 10 稅前利潤(rùn) 300 50 減:所得稅 150 25 稅后利潤(rùn) 150 25 其他指標(biāo): 資本收益率=息稅前利潤(rùn)/(長(zhǎng)期負(fù)債+股東權(quán)益) 17.5% 12% 利潤(rùn)增長(zhǎng)率 20% 14% 近3年的平均利潤(rùn) 稅前 125 44 稅后 63 22 市盈率 18 12 第13頁(yè)/共40頁(yè)第十三頁(yè)，共41頁(yè)。由于雙方處于(chy)同一行業(yè),從并購(gòu)企業(yè)的角度,預(yù)期目標(biāo)企業(yè)未來(lái)可達(dá)到同樣的市盈率是合理的,故A公司可以選擇其自身的市盈

11、率為標(biāo)準(zhǔn)市盈率. 目標(biāo)公司價(jià)值的計(jì)算如下: 選用目標(biāo)公司近1年的稅后利潤(rùn)作為估價(jià)收益指標(biāo): 目標(biāo)公司近1年的稅后利潤(rùn)=25萬(wàn)元 同類(tngli)上市公司(A公司)的市盈率=18 B公司的價(jià)值=25x18=450萬(wàn)元 選用目標(biāo)公司近3年的稅后利潤(rùn)的平均值作為估價(jià)收益指標(biāo)的計(jì)算: B公司近三年稅后利潤(rùn)的平均值=22萬(wàn)元 A公司的市盈率=18 B公司的價(jià)值=22x18=396萬(wàn)元第14頁(yè)/共40頁(yè)第十四頁(yè)，共41頁(yè)。目標(biāo)公司價(jià)值的計(jì)算(j sun)如下 假設(shè)目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)后能夠獲得與并購(gòu)企業(yè)同樣的資本收益率,以此計(jì)算出的目標(biāo)企業(yè)并購(gòu)后稅后利潤(rùn)作為估價(jià)收益指標(biāo): B公司的資本額=長(zhǎng)期負(fù)債+股東權(quán)益(q

12、uny)=100+400=500萬(wàn)元 并購(gòu)后B公司的資本權(quán)益(quny)=500 x17.5%=87.5 減:利息=100 x10%=10 稅前利潤(rùn)=77.5 減:所得稅38.75 稅后利潤(rùn)=38.75 同類上市公司(A公司)的市盈率=18 B公司的價(jià)值=38.75x18=697.5萬(wàn)元第15頁(yè)/共40頁(yè)第十五頁(yè)，共41頁(yè)。(1)目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值(jizh)評(píng)估 貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法(拉巴波特模型) 它是美國(guó)西北大學(xué)阿爾弗雷德.拉巴波特創(chuàng)立的,是用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量方法確定最高可接受的并購(gòu)價(jià)格,這就需要估計(jì)由并購(gòu)引起(ynq)的期望的增量現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)率(或資本成本),即企業(yè)進(jìn)行新投資,市場(chǎng)所要求的最低的可

13、接受的報(bào)酬率. 他認(rèn)為有五個(gè)因素比較重要:銷售和銷售增長(zhǎng)率,銷售利潤(rùn),新增固定資產(chǎn)投資,新增營(yíng)運(yùn)資本,資本成本率.第16頁(yè)/共40頁(yè)第十六頁(yè)，共41頁(yè)。運(yùn)用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型對(duì)目標(biāo)企業(yè)估價(jià)(gji)的步驟 1)預(yù)測(cè)自由現(xiàn)金流量:對(duì)目標(biāo)企業(yè)現(xiàn)金流量的預(yù)測(cè)期一般為510年,預(yù)測(cè)期越長(zhǎng),預(yù)測(cè)的準(zhǔn)確性越差. CFt=St-1(1+gt)Pt(1-Tt)-(St-St-1)(Ft+Wt) 其中(qzhng):CF:現(xiàn)金流量 S:年銷售額 g:銷售額年增長(zhǎng)率 P:銷售利潤(rùn)率 T:所得稅率 F:銷售額每增加1元所需追加的固定資產(chǎn)投資 W:銷售額每增加1元所需追加的營(yíng)運(yùn)資本投資 t:預(yù)測(cè)期內(nèi)某一年度第17頁(yè)/共

14、40頁(yè)第十七頁(yè)，共41頁(yè)。運(yùn)用貼現(xiàn)現(xiàn)金流量模型對(duì)目標(biāo)(mbio)企業(yè)估價(jià)的步驟 2)估計(jì)貼現(xiàn)率或加權(quán)平均資本成本 假設(shè)目標(biāo)公司的未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)與并購(gòu)企業(yè)總的風(fēng)險(xiǎn)相同,則可以把目標(biāo)公司現(xiàn)金流量的貼現(xiàn)率作為并購(gòu)企業(yè)的資本成本. 但當(dāng)并購(gòu)導(dǎo)致并購(gòu)企業(yè)總風(fēng)險(xiǎn)發(fā)生(fshng)變動(dòng)時(shí),則需要對(duì)各種各樣的長(zhǎng)期資本要素進(jìn)行估計(jì),包括普通股,優(yōu)先股和債務(wù)等. 資本資產(chǎn)定價(jià)模型可用于估計(jì)目標(biāo)企業(yè)的歷史股本成本: 預(yù)期股本成本率=市場(chǎng)無(wú)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率+目標(biāo)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)程度 或Ks=KF+KR 估計(jì)債務(wù)成本最困難,因?yàn)閭鶆?wù)通常不能進(jìn)行交易,可債務(wù) 實(shí)際支付的利息作為債務(wù)成本的近似值.優(yōu)先股的成本估計(jì)也會(huì)同樣困難

15、. 在估計(jì)了各個(gè)但一元素的資本成本后,可加權(quán)平均計(jì)算并購(gòu)后資本結(jié)構(gòu)的資本成本: WACC=Kibi第18頁(yè)/共40頁(yè)第十八頁(yè)，共41頁(yè)。運(yùn)用貼現(xiàn)(tixin)現(xiàn)金流量模型對(duì)目標(biāo)企業(yè)估價(jià)的步驟 3)計(jì)算現(xiàn)金流量現(xiàn)值,估計(jì)(gj)購(gòu)買(mǎi)價(jià)格 根據(jù)目標(biāo)企業(yè)自由現(xiàn)金流量對(duì)其進(jìn)行估計(jì)(gj)為: TVa= + 其中:TVa:并購(gòu)后目標(biāo)企業(yè)價(jià)值 FCFt:在t時(shí)期內(nèi)目標(biāo)企業(yè)自由現(xiàn)金流量 Vt:t時(shí)刻目標(biāo)企業(yè)的終值 WACC:加權(quán)平均資本成本 4)貼現(xiàn)現(xiàn)金流量估值的敏感性分析FCFtVt(1+WACC)t(1+WACC)t第19頁(yè)/共40頁(yè)第十九頁(yè)，共41頁(yè)。例:假設(shè)(jish)甲公司擬在2000年初收購(gòu)目標(biāo)

16、公司乙公司.經(jīng)測(cè)算收購(gòu)后有6年的自由現(xiàn)金流量. 99年乙公司的銷售額為150萬(wàn)元,收購(gòu)后5年的銷售額每年增長(zhǎng)8%,第6年的銷售額保持第5年的水平.銷售利潤(rùn)率(含稅)為4%,所得稅率為33%,固定資本增長(zhǎng)率和營(yíng)運(yùn)資本增長(zhǎng)率分別為17%和4%,加權(quán)資本成本為11%.求目標(biāo)企業(yè)(qy)的價(jià)值.第20頁(yè)/共40頁(yè)第二十頁(yè)，共41頁(yè)。依上述資料計(jì)算如下(rxi)表示: 年份 2000 2001 2002 2003 2004 2005 銷售(xioshu)額 162 174.96 188.96 204.07 220.4 220.4 銷售(xioshu)利潤(rùn) 6.48 7.00 7.56 8.16 8.82

17、 8.82 所得稅 2.14 2.31 2.49 2.69 2.91 2.91 增加固定成本 2.04 2.2 2.38 2.57 2.78 0 增加營(yíng)運(yùn)資本 0.48 0.52 0.56 0.60 0.65 0 自由現(xiàn)金流量 1.82 1.97 2.13 2.30 2.48 5.91 TV= + + + + +1.821.972.132.302.485.91(1+11%)1(1+11%)2(1+11%)3(1+11%)4(1+11%)5(1+11%)6=10.943萬(wàn)元如果甲公司能夠(nnggu)以10.943萬(wàn)元或更低的價(jià)格購(gòu)買(mǎi)乙公司,那么這一并購(gòu)活動(dòng)從價(jià)格上講是合理的.第21頁(yè)/共40頁(yè)

18、第二十一頁(yè)，共41頁(yè)。(2)并購(gòu)(bn u)的風(fēng)險(xiǎn)分析 營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn):指并購(gòu)后,無(wú)法使整個(gè)企業(yè)集團(tuán)產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng),財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng),市場(chǎng)份額效應(yīng)等,難以實(shí)現(xiàn)規(guī)模經(jīng)濟(jì)和經(jīng)驗(yàn)共享互補(bǔ). 信息風(fēng)險(xiǎn):信息不對(duì)稱 融資風(fēng)險(xiǎn):并購(gòu)決策對(duì)資金規(guī)模和資本結(jié)構(gòu)產(chǎn)生重大影響. 反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn):不歡迎不合作,敵意 法律風(fēng)險(xiǎn):5%,公告,暫停買(mǎi)賣(mài),每增5%,達(dá)30%后發(fā)出全面收購(gòu)要約(yo yu). 體制風(fēng)險(xiǎn):第22頁(yè)/共40頁(yè)第二十二頁(yè)，共41頁(yè)。(3)并購(gòu)對(duì)企業(yè)財(cái)務(wù)影響(yngxing)的分析 1)并購(gòu)(bn u)對(duì)企業(yè)盈余的影響 例:A企業(yè)計(jì)劃以發(fā)行股票方式收購(gòu)B企業(yè),并購(gòu)(bn u)時(shí)雙方相關(guān)財(cái)務(wù)資料見(jiàn)下表: 項(xiàng)目 A

19、企業(yè) B企業(yè) 凈利潤(rùn) 1000萬(wàn)元 250萬(wàn)元 普通股股數(shù) 500萬(wàn)股 200萬(wàn)股 每股收益 2元 1.25元 每股市價(jià) 32元 15元 市盈率 16倍 12倍第23頁(yè)/共40頁(yè)第二十三頁(yè)，共41頁(yè)。若B企業(yè)同意其股票每股作價(jià)(zu ji)16元由A企業(yè)以其股票相交換,則股票交換比率16/32,即A企業(yè)以每0.5股相當(dāng)于B企業(yè)1股. A企業(yè)需發(fā)行200 x0.5-100萬(wàn)股股票才能收購(gòu)(shugu)B企業(yè)所有股份. 現(xiàn)假設(shè)兩企業(yè)并購(gòu)后收益能力不變,則并購(gòu)后存續(xù)A企業(yè)的盈余總額等于原A,B兩企業(yè)盈余之和. 并購(gòu)后的A企業(yè)每股收益 并購(gòu)后凈利潤(rùn) 1250萬(wàn)元 并購(gòu)后股本總數(shù) 600萬(wàn)股 每股收益

20、2.083元第24頁(yè)/共40頁(yè)第二十四頁(yè)，共41頁(yè)。并購(gòu)后,A企業(yè)的每股收益將提高0.083元.但原B企業(yè)股東的每股收益卻有所降低(jingd):0.5x2.083=1.0415,較原來(lái)降低(jingd)0.2085元. 若B企業(yè)股票的作價(jià)不是16元,而是24元,則交換率為24/32,即0.75股. 則A企業(yè)總計(jì)新發(fā)行股票=200 x0.75=150萬(wàn)股 并購(gòu)后的A企業(yè)每股收益 并購(gòu)后凈利潤(rùn) 1250萬(wàn)元 并購(gòu)后股本(gbn)總數(shù) 650萬(wàn)股 每股收益 1.923元第25頁(yè)/共40頁(yè)第二十五頁(yè)，共41頁(yè)。在這種情況下,并購(gòu)后A企業(yè)(qy)的每股收益降低了,而B(niǎo)企業(yè)(qy)股東的每股收益為0.7

21、5x1.923=1.44元,較并購(gòu)前提高了. 我們應(yīng)選擇保持A企業(yè)每股收益不變的股票交換率: 假定兩個(gè)企業(yè)并購(gòu)后收益能力(nngl)不變,即并購(gòu)后存續(xù)A企業(yè)的盈余總數(shù)等于原A,B兩企業(yè)盈余之和,為1250萬(wàn)元,設(shè)股票交換率為R,則 并購(gòu)前A企業(yè)的每股收益=2元 并購(gòu)后A企業(yè)的每股收益=1250/(500+200R) 由于假設(shè)并購(gòu)前后A企業(yè)的每股收益不變,即 1250/(500+200R)=2 解方程,得R=0.625,則A對(duì)B的股票作價(jià)為0.625x32=20元. 依此原理,還可以推算出確保B企業(yè)每股收益不變下的股票交換率.第26頁(yè)/共40頁(yè)第二十六頁(yè)，共41頁(yè)。從長(zhǎng)遠(yuǎn)看,并購(gòu)后的收益將不斷提

22、高,產(chǎn)生(chnshng)并購(gòu)協(xié)同效應(yīng).而每股收益在并購(gòu)后保持不變或降低的現(xiàn)象是短暫的. 若考慮這種協(xié)同效應(yīng),假設(shè)( jish)前例中A企業(yè)實(shí)施并購(gòu)后能產(chǎn)生較好的協(xié)同效應(yīng),估計(jì)每年增加凈收益202萬(wàn)元,如果存續(xù)的A企業(yè)每股收益提高10%,達(dá)到2.2元,則A所能接受的股票交換率:(1250+202)/(500+200R)=2.2 解得:R=0.8 A對(duì)B的每股股票作價(jià)為: 0.8x32=25.6元第27頁(yè)/共40頁(yè)第二十七頁(yè)，共41頁(yè)。2)對(duì)股票市場(chǎng)價(jià)值(jizh)的影響 并購(gòu)中,每股市價(jià)的交換率是談判的重點(diǎn). 股價(jià)可反映該企業(yè)的獲利能力,股利,企業(yè)風(fēng)險(xiǎn),資本結(jié)構(gòu),資產(chǎn)價(jià)值及其他評(píng)價(jià)有關(guān)的因素(

23、yn s). 股價(jià)交換率 =對(duì)被并購(gòu)企業(yè)每股作價(jià)/被并購(gòu)企業(yè)每股市價(jià)=并購(gòu)企業(yè)每股市價(jià)x股票交換率/被并購(gòu)企業(yè)每股市價(jià) 若該比率大于1,則表示對(duì)被并購(gòu)企業(yè)有利;若小于1,則表示被并購(gòu)企業(yè)遭受損失.第28頁(yè)/共40頁(yè)第二十八頁(yè)，共41頁(yè)。例:假設(shè)甲企業(yè)(qy)每股股價(jià)為30元,乙企業(yè)(qy)每股股價(jià)為15元.若甲企業(yè)(qy)提議以其0.5股交換乙企業(yè)(qy)1股,則: 股價(jià)交換率=30 x0.5/15=1 表明甲,乙兩家企業(yè)的股票以市價(jià)1:1的比例兌換. 若甲企業(yè)提議以0.667股換1股,即以每股20元作為當(dāng)時(shí)的市場(chǎng)價(jià)格,則乙企業(yè)的股東處于有利地位. 由于兩家企業(yè)的市盈率存在差異(chy),這樣

24、并購(gòu)企業(yè)的股東也會(huì)在每股市價(jià)方面獲得好處.第29頁(yè)/共40頁(yè)第二十九頁(yè)，共41頁(yè)。例:甲,乙企業(yè)的有關(guān)財(cái)務(wù)資料(zlio)如下: 甲,乙企業(yè)的財(cái)務(wù)資料(zlio) 甲企業(yè) 乙企業(yè) 凈收益(萬(wàn)元) 600 240 股數(shù)(萬(wàn)股) 400 200 每股收益 1.5 1.2 每股市價(jià) 30 15 市盈率 20 12.5第30頁(yè)/共40頁(yè)第三十頁(yè)，共41頁(yè)。若乙企業(yè)每股作價(jià)20元,即甲企業(yè)每0.667股換取乙企業(yè)1股,則并購(gòu)(bn u)乙企業(yè)股票的市價(jià)交換率為: 30 x0.667/15=1.334 甲,乙企業(yè)(qy)的股東均獲得各自的利益. 存續(xù)的甲企業(yè)(qy) 凈收益(萬(wàn)元) 840 股數(shù)(萬(wàn)股)

25、533.34 每股收益 1.575 市盈率 20.0 每股市價(jià) 31.5第31頁(yè)/共40頁(yè)第三十一頁(yè)，共41頁(yè)。市價(jià)交換比率還有助于被并購(gòu)企業(yè)(qy)對(duì)不同并購(gòu)企業(yè)(qy)的”出價(jià)”進(jìn)行測(cè)算評(píng)價(jià)并決策. 假定甲,乙兩家企業(yè)均有意購(gòu)入丙企業(yè)全部普通股實(shí)現(xiàn)并購(gòu).丙企業(yè)目前每股市價(jià)12元,甲,乙兩企業(yè)的報(bào)價(jià)分別為:甲企業(yè)愿以其0.4股普通股(目前市價(jià)25元)加0.2股優(yōu)先股股份(目前市價(jià)16元);乙企業(yè)愿以其0.35股普通股(目前市價(jià)20元)加7元現(xiàn)金. 若不考慮現(xiàn)金股利和所得稅因素,二者各自(gz)的股票時(shí)常價(jià)值交換率為:甲企業(yè)(0.425+0.216)12=1.1 乙企業(yè)(0.3520+7)12

26、=1.17 所以,乙企業(yè)的報(bào)價(jià)對(duì)丙企業(yè)更有利,丙企業(yè)應(yīng)選擇由乙企業(yè)并購(gòu).第32頁(yè)/共40頁(yè)第三十二頁(yè)，共41頁(yè)。5.并購(gòu)的資金(zjn)籌措 目前適合我國(guó)國(guó)情的融資方式和途徑有內(nèi)部留存,增資擴(kuò)股,金融機(jī)構(gòu)信貸,企業(yè)發(fā)行債券,賣(mài)方融資,杠桿收購(gòu)(shugu)等. (1)增資擴(kuò)股:選擇該種方式收購(gòu)(shugu)目標(biāo)公司時(shí),對(duì)上市公司而言,最重要的是考慮股東對(duì)現(xiàn)金增資意愿的強(qiáng)弱,以及增資擴(kuò)股對(duì)股東控制權(quán),每股收益,凈資產(chǎn)收益率,每股凈資產(chǎn)等財(cái)務(wù)指標(biāo)的不利影響. 對(duì)非上市公司,若股東資金不足而需外界特定人士認(rèn)購(gòu)時(shí),大股東可能會(huì)出于保持控制權(quán)的考慮而寧可增加借款而不愿擴(kuò)股.第33頁(yè)/共40頁(yè)第三十三頁(yè)，

27、共41頁(yè)。(2)股權(quán)( qun)置換(換股) 是以股權(quán)換資產(chǎn)或以股權(quán)換股權(quán)，以達(dá)到控制被并購(gòu)公司的目的。其特點(diǎn)是：無(wú)需以現(xiàn)金支付，不會(huì)影響并購(gòu)方的現(xiàn)金狀況；目標(biāo)(mbio)公司股東不會(huì)因此失去他們的所有者利益，而只是由目標(biāo)(mbio)公司轉(zhuǎn)移到了并購(gòu)公司，但并購(gòu)方的原有股東在經(jīng)營(yíng)控制權(quán)方面占主導(dǎo)地位。 （3）杠桿收購(gòu) 是指并購(gòu)公司以目標(biāo)(mbio)公司的資產(chǎn)為抵押，利用財(cái)務(wù)杠桿，主要依靠借款籌集資金完成收購(gòu)，再以目標(biāo)(mbio)公司未來(lái)的現(xiàn)金流償還債務(wù)的一種并購(gòu)方式。第34頁(yè)/共40頁(yè)第三十四頁(yè)，共41頁(yè)。（3）杠桿(gnggn)收購(gòu) 杠桿收購(gòu)的特點(diǎn)：收購(gòu)公司的自由資金僅占收購(gòu)資金的10-20

28、%；其余資金都是通過(guò)借貸獲得(hud)的；收購(gòu)方用以償還借款的資金來(lái)源于目標(biāo)公司經(jīng)營(yíng)所獲得(hud)的現(xiàn)金流；收購(gòu)方除支付非常有限的資金外，不負(fù)擔(dān)進(jìn)一步的投資義務(wù)，即貸出絕大部分收購(gòu)資金的債權(quán)人職能向目標(biāo)公司求償，而無(wú)法像真正的貸款方收購(gòu)公司求償；杠桿收購(gòu)存在高風(fēng)險(xiǎn)。 杠桿收購(gòu)有兩種做法：一是收購(gòu)公司以目標(biāo)公司資產(chǎn)做抵押取得貸款，收購(gòu)目標(biāo)公司的股權(quán)；二是收購(gòu)公司先從風(fēng)險(xiǎn)資本家或投資銀行借得一筆“過(guò)渡性貸款”，成立一家控股的“空殼公司”專責(zé)收購(gòu)。在殼公司取得目標(biāo)公司控制權(quán)后，再以目標(biāo)公司資產(chǎn)、股權(quán)等位抵押進(jìn)行商業(yè)貸款、發(fā)行債券等，以籌集到的資金償還“過(guò)度性借款”。（實(shí)際中第2種方式居多）第35頁(yè)/共40頁(yè)第三十五頁(yè)，共41頁(yè)。（4）管理層收購(gòu)(shu