信托與租賃第五講商事信托

1、第五講 商事信托上節(jié)課結(jié)束以后，有些同學(xué)提醒我前面花的時間過多，以致于后面結(jié)束得過于匆忙。也有一些同學(xué)通過email向我提出了一些問題，有些問題非常有意思，也進(jìn)一步啟發(fā)了我的思考。我非常感謝同學(xué)們提出的這些問題和建議。其實，學(xué)習(xí)的方法，特別是大學(xué)的學(xué)習(xí)方法只有一種，就是不斷地提問和討論，在討論中逐漸不斷深化對某一問題的思考和認(rèn)識，在和你們的討論中，我自己的思考也更加深入了。但有一個問題我必須要強調(diào)，其實并不是前面的時間占用太多而后面不夠，后面的內(nèi)容講不講問題不大。因為信托業(yè)務(wù)的內(nèi)容實在千變?nèi)f化，而且在實踐中又不斷生發(fā)出許多新的創(chuàng)新，我們不可能在一學(xué)期的課程中窮盡這些內(nèi)容，更何況還有其他許多重要

2、的內(nèi)容要討論。你們需要得到的，實際上是通過對既有信托業(yè)務(wù)的介紹，更深刻的去理解信托的基本原理，從而能夠?qū)崿F(xiàn)兩方面的效果，一個是將來你們再看到有關(guān)信托的內(nèi)容，不會感到陌生，甚至可以自己來加以分析；另一個就是你們自己也許可以根據(jù)信托的基本原理，創(chuàng)新出全新的業(yè)務(wù)。到了這個程度，你們就算學(xué)到了家。我這個授課方法不是我的發(fā)明，很多年前很多大師就已經(jīng)這么做了。你們都知道陳寅恪，那是真正的大師。他有一年開設(shè)了一門唐代歷史的課程，是通過唐代詩歌來理解歷史。你們知道他是怎么講的嗎？他在第一堂課就講了杜甫的一首詩。結(jié)果到學(xué)期結(jié)束的時候，他講了多少呢？只講了這首詩的前三句。后面干脆就不講了。結(jié)果學(xué)生們聽得如醉如癡，

3、過癮之極。這是極高的境界了。后來我就想，其實同學(xué)們有這樣的感覺并不奇怪，因為你們的思維定勢告訴你們聽一門課一定要把所有的內(nèi)容都聽完整，要追求那個最后的結(jié)果。有的同學(xué)說這是急功近利。我說不對。這個比急功近利還要糟糕。因為急功近利可能還要過程，現(xiàn)在很多人連過程也不想要了，直接要結(jié)果。這個就很麻煩。為什么？因為任何結(jié)果都是確定的，只要是結(jié)果，不管是好的還是壞的，一定是確定的。但生活是什么？充滿了不確定性。我原來給大家講過，經(jīng)濟(jì)學(xué)為什么是生活之學(xué)，就是因為經(jīng)濟(jì)學(xué)揭示了生活中的不確定性。正因為有不確定性，所以才有理性預(yù)期嘛，不確定性帶來風(fēng)險，才要有保險嘛，也才會有信托這種制度安排。以后你們就會慢慢明白，

4、生活中的一切都是不確定的，充滿了變數(shù)，一切都是偶然。丘吉爾就說過一句話，他說，歷史上所有的偉大事件其實都是偶然性的結(jié)果，如果不是在那個時候那個地點發(fā)生了那個偶然的事件，很多歷史都要改寫。這是極為深刻的認(rèn)識。我們的生活也是一樣。就拿和我們關(guān)系最密切的家庭來說，婚姻是什么？完全就是一場豪賭。賭的是時間和生命。因為婚姻的基礎(chǔ)是感情，而感情一定是和具體的環(huán)境具體的事件聯(lián)系在一起的。此一時的感情，在彼一時，條件環(huán)境都變化了，能不變化嗎？一定會變。只不過變化的幅度有多大而已，是不是超過了你能夠忍受的限度而已。超過了你的忍受限度，兩個人就會選擇離婚；在你的忍受限度之內(nèi)，婚姻就會繼續(xù)下去。所以面對婚姻的不確定

5、性，你們就要想出各種辦法來調(diào)整兩個人的相處方式，使你們的感情總是處在一個界限之內(nèi)。一代一代的婚姻其實就是這樣延續(xù)下來的。好了，今天的廢話就到這里。我們接著討論我們的商事信托業(yè)務(wù)。上節(jié)課的末尾我們給大家介紹了養(yǎng)老金信托的有關(guān)內(nèi)容。回憶一下，我們是從解決這樣一個問題入手的，當(dāng)不工作沒有收入的時候怎么辦？我們說，在人類的歷史上，解決這個問題有三種辦法：一個是依靠兒女，所謂養(yǎng)兒防老，這是東方傳統(tǒng)社會普遍采用的方法；另一個是儲蓄，在工作的時候拿出一部分收入儲蓄起來，以備未來沒有收入之需；第三個是建立養(yǎng)老保險制度。現(xiàn)在看起來，前兩種辦法都有問題。養(yǎng)兒防老的辦法非常脆弱，人是非常復(fù)雜的動物，不能保證普天下所

6、有的兒女都孝順，最好的辦法還是自己養(yǎng)活自己。但個人儲蓄也有問題。一旦有人貪圖一時享樂，在年輕時沒有進(jìn)行儲蓄，將來老了就會遇到很大的麻煩。最好的辦法是建立強制性的養(yǎng)老保險制度。養(yǎng)老保險也是非常復(fù)雜的制度安排。關(guān)于養(yǎng)老保險，保險學(xué)中有非常專業(yè)的研究。最簡單的做法是，在工作的過程中，雇員從個人工資中拿出一個部分，存入一個賬戶，企業(yè)也拿出一個部分，存入同一個賬戶。等到退休時，從這個賬戶中按月領(lǐng)取養(yǎng)老金，直到生命結(jié)束。當(dāng)然，每個部分拿出多少，退休后每月領(lǐng)取多少，都有非常復(fù)雜的計算方法，需要用到精算學(xué)的知識。但在實際操作過程中，會遇到兩個問題，一個是存入賬戶的錢怎么辦？資金放在那里可惜，還會遇到通貨膨脹的

7、問題，可是，如果動用了資金，怎么能保證資金不受損失呢？因為這些錢是活命錢，一旦損失，后果不堪設(shè)想。必須找到一種風(fēng)險最小的投資制度安排。另一個問題是這筆錢放在哪里？放在銀行，保險公司，還是專門的機構(gòu)？為了解決這兩個問題，許多國家把信托制度引入進(jìn)來，發(fā)展出了養(yǎng)老金信托這樣一種制度安排。有的也稱為年金制度。美國的養(yǎng)老金信托的方式有三種：一種是信托機構(gòu)收到委托者的財產(chǎn)后立即購買保險公司的個人養(yǎng)老金契約，待雇員退休后再交給雇員；另外一種是信托機構(gòu)按照信托契約的規(guī)定將信托財產(chǎn)加以運用，到雇員退休后再為之購入保險公司的個人養(yǎng)老金契約；還有一種是信托機構(gòu)對信托財產(chǎn)進(jìn)行投資運用和管理，當(dāng)雇員退休時，從信托財產(chǎn)中

8、向雇員支付養(yǎng)老金。我們的問題仍然是，為什么要進(jìn)行養(yǎng)老金信托？換句話說，在養(yǎng)老金制度安排中引入信托制度有什么特殊的優(yōu)勢？要討論這個問題，最好的辦法是問，如果沒有引入信托制度，會存在哪些問題？如果沒有引入信托制度，用戶直接把錢存入銀行，安全是安全了，可是收益率太低；如果把錢交給保險公司，相比較而言，保險公司更擅長的顯然是風(fēng)險管理。而且，一旦保險公司破產(chǎn)，那出現(xiàn)的麻煩可就大了。那么把錢交給一個非信托機構(gòu)呢？比如我們現(xiàn)在的社保局，怎么樣？出現(xiàn)的結(jié)果可能是最壞的。上海的社保案就是最典型的例子。那么，引入信托制度有什么好處呢？一個好處是，這是風(fēng)險最低的一種制度安排。因為信托財產(chǎn)具有自身的獨立性，即使信托機

9、構(gòu)破產(chǎn)了，信托財產(chǎn)依然不受影響。這一點是其他任何機構(gòu)無法比擬的。對于雇員來說，養(yǎng)老金資金與企業(yè)資金賬戶嚴(yán)格分離，即使企業(yè)經(jīng)營不善，也不能挪用養(yǎng)老金賬戶的資金，并不影響退休后養(yǎng)老金的支付；另一個好處是專業(yè)。由信托機構(gòu)的專業(yè)人士來運用養(yǎng)老金基金，既能夠獲得高于銀行的收益，同時，也不會遇到過大的風(fēng)險。因為各國都對養(yǎng)老金資金的投向有比較嚴(yán)格的規(guī)定。比如日本就規(guī)定了養(yǎng)老金的運用對象只能有11類。第三個好處是長期。只要生命不息，養(yǎng)老金的給付就不會終止。而信托制度規(guī)定了，即使信托機構(gòu)不存在了，只要信托財產(chǎn)還在，信托關(guān)系就仍然存在。如果信托財產(chǎn)消失了，委托人還可以要求恢復(fù)它的原狀。這就是信托獨特于其他金融業(yè)務(wù)

10、的優(yōu)勢。我們剛剛提到，養(yǎng)老金信托的錢是活命錢，所以它的安全性至關(guān)重要。不僅如此，它還必須考慮到通貨膨脹的因素和我們在一般金融理論中的貼現(xiàn)因素，它的收益也同樣重要。因此，必須把養(yǎng)老金信托的信托財產(chǎn)限定于那些風(fēng)險較小而且比較有穩(wěn)定收益的經(jīng)營項目。日本在這方面做的比較好。比如，大藏省便專門對信托財產(chǎn)的運用對象規(guī)定了一個范圍。不僅如此，它還根據(jù)風(fēng)險高低依次將這一對象劃分為五類，并且由高到低按順序規(guī)定了信托財產(chǎn)在信托財產(chǎn)總額中所占的比例和這一比例的下限或上限。比如，它規(guī)定運用應(yīng)該在50%以上的有國債、地方債、政府和銀行擔(dān)保的貸款金，等等；應(yīng)該在50%以下的有無擔(dān)保的公司債、一般性的貸款，等等；股票等風(fēng)險

11、較大的領(lǐng)域要限定在30%以內(nèi)；風(fēng)險更大的不動產(chǎn)要限定在20%以內(nèi)；以投資到外幣證券的養(yǎng)老金投資基金信托受益權(quán)必須嚴(yán)格限定在10%以下。受到養(yǎng)老金制度的啟發(fā)，為了更大程度地激發(fā)員工的積極性，增強他們的主人翁責(zé)任感，西方國家普遍采用了一種叫做“員工持股信托計劃”的業(yè)務(wù)。這是指將員工買入的本公司股票委托給信托機構(gòu)管理和運用，等員工退休后再享受信托收益的一種制度安排。交給信托機構(gòu)的信托資金一部分來自于員工的工資，另一部分由企業(yè)以獎金形式資助員工購買本公司的股票。下面我們要介紹另外一種可能令你們有些困惑的商事信托貸款信托。這是一種什么樣的信托呢？簡單地說，就是信托公司把從社會上為數(shù)眾多的投資者的資金募集

12、到一起，形成一個商業(yè)貸款基金進(jìn)行放貸，然后把獲得的利息交付給出資者的一種信托。它的運作方式一般是這樣的：某一個信托公司向社會發(fā)行貸款信托受益證券，社會上眾多的投資者購買這種證券，信托公司把因此募集到的資金集中起來設(shè)立商業(yè)貸款基金，在信托存續(xù)期間把基金放貸給需要貸款的企業(yè)，并把因此取得的利息交付給出資者。這實際上是一種自益信托。出資者既是委托人也是受益人，信托公司是受托人。在實踐中，貸款信托可以分為兩種，一種是收益到期領(lǐng)取型貸款信托和收益分配型貸款信托。收益到期領(lǐng)取型貸款信托是指規(guī)定受托人在期限屆滿的時候才向出資者交付利息的貸款信托，而且一旦發(fā)行，就不能追加擴大規(guī)模；而收益分配型信托是指規(guī)定受托

13、人在信托存續(xù)期間應(yīng)當(dāng)按期向出資者交付利息的貸款信托。在信托存續(xù)期間可以根據(jù)需要隨時追加發(fā)行新的證券。請問，貸款信托和我們通?？吹降纳虡I(yè)銀行貸款有何不同？或者說，信托的制度優(yōu)勢何在？我想，第一還是風(fēng)險較低。第二、它更加靈活；第三、它實現(xiàn)了資產(chǎn)的證券化。近年來，發(fā)展非常迅速的有一種叫做“MBO”信托業(yè)務(wù)。MBO（management buyouts）就是“經(jīng)理層收購”，是指公司的管理者或經(jīng)理層購買本公司的股份，從而改變本公司的所有者結(jié)構(gòu)、控股權(quán)和資產(chǎn)結(jié)構(gòu)，進(jìn)而達(dá)到重組目的并獲得預(yù)期收益的一種收購行為。MBO的實現(xiàn)方式有很多種，其中，利用信托機制是一種比較好的辦法。它的具體操作方式是：先由公司管理層

14、與信托機構(gòu)制定一個MBO的信托計劃，由信托機構(gòu)和管理層利用信托計劃向商業(yè)銀行或其他投資者進(jìn)行貸款融資，信托機構(gòu)可通過自己的中介作用利用股權(quán)做借款擔(dān)保；公司管理層和信托機構(gòu)簽訂正式的信托合約，信托機構(gòu)用融到的資金以自己的名義購買公司股權(quán)，管理層持有的股份可以根據(jù)信托合約所約定的權(quán)限由信托機構(gòu)持有、管理和運用和處分；管理層按照信托計劃將股權(quán)作為償還本息的質(zhì)押物，并通過信托機構(gòu)將持股分紅所得的現(xiàn)金逐年償還貸款，管理層將股權(quán)轉(zhuǎn)讓變現(xiàn)歸還貸款后，信托機構(gòu)將現(xiàn)金或股權(quán)歸還給信托合約指定的受益人，信托目的得以實現(xiàn)。在信托業(yè)務(wù)中，還有一種叫做“表決權(quán)信托”，是指由公司全體或多數(shù)股東推舉委托某個信托機構(gòu)為受托人

15、，將其所有股票過戶轉(zhuǎn)移給信托機構(gòu)，并交其保管，換取信托機構(gòu)簽發(fā)的“表決權(quán)信托收據(jù)”。通常，股票持有者享有兩項權(quán)利：一是獲取紅利、股息的權(quán)利；二是參與企業(yè)管理，行使表決權(quán)的權(quán)利。一般來說，收益權(quán)和表決權(quán)是統(tǒng)一的。但是，表決權(quán)信托的特點是將這兩項權(quán)利分開，單獨使用。就是說，公司股東代表和信托機構(gòu)簽訂協(xié)議，將集中起來的表決權(quán)委托給受托人管理，原股東享有除表決權(quán)之外的一切權(quán)利。受托人在信托期內(nèi)代表股東行使行政權(quán)，另外還負(fù)責(zé)保管股票、代股東處理公司事務(wù)，將每年股息收入轉(zhuǎn)發(fā)給信托收據(jù)的持有人等事務(wù)。原股東持有信托機構(gòu)簽發(fā)的表決權(quán)信托收據(jù)，可以像股票一樣自由流通轉(zhuǎn)讓。在信托終止時，表決權(quán)信托收據(jù)持有人可以憑

16、此收據(jù)換回股票。為什么要設(shè)立表決權(quán)信托呢？舉一個例子，如果股份公司經(jīng)營不善，面臨倒閉風(fēng)險時，股份公司利用表決權(quán)信托可以集中股權(quán)，避免股權(quán)變動帶來的不利影響，同時，贏得寶貴時間改善經(jīng)營。又比如，在激烈的競爭中，企業(yè)經(jīng)常會面臨被兼并的風(fēng)險。如果公司在事前聯(lián)合分散的股東設(shè)定表決權(quán)信托，將這些股權(quán)的表決權(quán)委托給信托機構(gòu)管理。這樣，即使競爭對手購買了該公司足夠的股份，但因無表決權(quán)而不能實現(xiàn)控股目的，最終保護(hù)了原股東利益，使企業(yè)經(jīng)營能順利經(jīng)營下去。我們知道，股份公司籌資的渠道，除了發(fā)行股票之外，還可以發(fā)行企業(yè)債券。為了吸引社會大眾認(rèn)購公司債券，股份公司常常以一定的財產(chǎn)作為擔(dān)保發(fā)行公司債，叫做附擔(dān)保公司債。

17、但是，要對不特定的大量債權(quán)人一一提供公司債，即使可以，操作起來麻煩也很大。而且，公司債券一經(jīng)轉(zhuǎn)讓，債權(quán)人隨之發(fā)生改變，其享有的擔(dān)保權(quán)也就發(fā)生了變化，因此，除非法律上設(shè)計出特殊的方法，否則，就沒有辦法為公司債提供擔(dān)保，為此，美國巧妙地引進(jìn)了“公司信托”（Corporate Trust），以配合公司發(fā)行附擔(dān)保的公司債。公司信托的基本做法是：以發(fā)行公司為委托人，以信托機構(gòu)為受托人，以所有公司的債權(quán)人為受益人，由發(fā)行公司和信托機構(gòu)之間簽訂信托合約。信托財產(chǎn)是發(fā)行公司用以擔(dān)保公司債的財產(chǎn)上的擔(dān)保權(quán)，受托人取得該物上的擔(dān)保權(quán)并為受益人保存和實行。如果委托人按期清償公司債的本息，則信托目的達(dá)成，信托關(guān)系消失

18、。如果委托人不履行清償公司債本息的義務(wù)，或延遲給付，則受托人實行擔(dān)保權(quán)，拍賣擔(dān)保物，以其價金清償公司債。這時，受益人按其持有部分自價金中平等受償，以致所有公司債債權(quán)人在實質(zhì)上可以獲得與個別被擔(dān)保同樣的利益，在形式上可以省去個別擔(dān)保的繁瑣手續(xù)及其他不利之處?？梢?，透過公司信托，股份公司可以順利地發(fā)行附擔(dān)保公司債，以達(dá)到籌資的目的。這主要是利用了信托財產(chǎn)的多元化（擔(dān)保權(quán)也可以充當(dāng)信托財產(chǎn)）的特性，以及受托人設(shè)計具有集中分散化權(quán)利的功能（分散的權(quán)利可以統(tǒng)一于受托人名下）。類似公司信托的設(shè)計，在日本、韓國叫做“附擔(dān)保公司債信托”，在臺灣叫做“公司債信托”。最后再給大家講三個很有意思的信托實例。讓大家對

19、信托運用的無限性有一個體會。我們先舉一個例子。現(xiàn)代社會企業(yè)兼并的現(xiàn)象非常普遍，對于上市公司來說，一般都是通過收購股票來實現(xiàn)的。現(xiàn)在假設(shè)甲公司有意向乙公司購買它所持有的A公司的股份，總價十億元。但是，這些股票值十億元嗎？甲公司提出了一個先決條件，A公司的會計報表必須經(jīng)過甲公司指定的會計師事務(wù)所丙審核。但是，如果甲公司沒有明確表示收購意向的話，乙公司可能不愿意會促使A公司同意向丙開放所有的會計報表。這樣這個可能對雙方都有好處的交易做不成。你們有什么辦法來解決？解決的一個辦法是甲公司將十億元、乙公司將股票均信托與一個信托機構(gòu)B，信托條款可以約定，B銀行如果在一定期限內(nèi)接到丙的認(rèn)可函，就立即將十億元轉(zhuǎn)入乙的賬戶并交付甲股票，否則就分別把錢和股票分別返還給甲乙。只要A公司的報表獲得丙的認(rèn)可，這筆交易肯定可以做成，而且財產(chǎn)不受損失。這個案例實際上解決了一個交易中的財務(wù)上的不確定性因素，所以要有丙查賬的環(huán)節(jié)，它有時候還會解決法律上的一些障礙。比如，現(xiàn)代企業(yè)兼并中要特別避免的一種情況是不要因為產(chǎn)業(yè)過于集中而違反反托拉斯法。比如，甲公司如果和A公司同屬于一個行業(yè)，兩者的市場占有率極高，那么甲公司收購A公司就可能違反了法律。在實踐中，如果甲公司特別想兼并A公司，那么它必須在股權(quán)交易前先處理掉業(yè)務(wù)中與A公司重疊部分的資產(chǎn)，以降