正確認識證券IPO發(fā)行注冊制

1、如何正確認識證券IPO發(fā)行注冊制?隨著股票發(fā)行注冊制日益臨近,中國證券市場也醞釀著前所未有的革命性變化。在今年全國兩會期間,全國人大財政經(jīng)濟委員會副主任委員尹中卿表示,今年4月下旬證券法修訂草案將進行審議,順利的話年內(nèi)可以出臺。此次修訂確定了股票發(fā)行的注冊制度,明確了注冊的程序,修改了發(fā)行的條件。隨著上述時間節(jié)點的到來,注冊制愈發(fā)牽動著整個市場的神經(jīng)。本文指出了目前實行的核準制的一些缺陷, 探討了向注冊制過渡的必要性, 分析了向注冊制過渡的前提條件,并提出了應(yīng)該選擇的改革路徑。文章關(guān)鍵詞:注冊制改革前提條件路徑一、我國股票發(fā)行制度的現(xiàn)狀與改革的必要性(一 核準制的現(xiàn)狀與缺陷2001年3月17日

2、,我國股票發(fā)行核準制正式啟動,對我國證券市場的長遠發(fā)展產(chǎn)生了積極而深遠的影響。核準制的推行取消了審批制下分配額度和分配指標的限制。核準制實施以后,中介機構(gòu)的作用開始得以發(fā)揮,市場競爭機制初步建立,促進了上市公司質(zhì)量的提高。但由于核準制的核心仍然是政府對股票發(fā)行決定權(quán)的行政干預, 在我國實行股票發(fā)行核準制的這些年,也反映出了很多相關(guān)的問題和不足:1、核準制部分扭曲了市場資源的配置。在核準制下政府對股票供應(yīng)數(shù)量的管制, 嚴重影響了市場供求關(guān)系, 導致股票價格的推高,催生市場泡沫。2、核準制的市場效率較低。目前的現(xiàn)狀是等待發(fā)行的公司眾多,而監(jiān)管部門的資源有限,呈現(xiàn)一種僧多粥少的現(xiàn)象。統(tǒng)計數(shù)據(jù)顯示,截

3、至9月底,共有758家企業(yè)排隊等待上市,除去91家已過會及已核準企業(yè),尚有667家企業(yè)在審。而2011年滬深兩市新股發(fā)行共277家。漫長的實質(zhì)性審查則會影響市場的運作效率。3、核準制度缺乏靈活性。對處于不同行業(yè)、不同發(fā)展階段、不同管理風格和財務(wù)風格的各個企業(yè),采用同一個標準衡量。部分具有潛力的優(yōu)秀企業(yè)在其融資的階段,可能因一時不具備較高的發(fā)行條件而被排斥在外, 導致其無法上市, 影響企業(yè)經(jīng)營和發(fā)展。4、核準制對股票發(fā)行的管制, 容易導致權(quán)力尋租, 孳生腐敗, 可能使得一些經(jīng)營狀況不良的公司通過不正當方式取得上市資格,使得投資者利益受損。5、借殼上市中隱藏內(nèi)幕交易。核準制存在的眾多阻礙和低效率,

4、使得許多公司選擇借殼上市。借殼上市的審核標準大大低于IPO標準,收購一個空殼之后,通過資產(chǎn)注入、重組的操作,可使難達IPO 標準的企業(yè)順利上市。且在借殼重組過程中,由于過程復雜、決策鏈條過長,極易隱藏內(nèi)幕交易、關(guān)聯(lián)交易等行為,給一些操作者違規(guī)獲利或權(quán)力尋租提供了可能。6、核準制使政府職能錯位。監(jiān)管層對擬上市公司的實質(zhì)性審查, 使得政府承擔了本應(yīng)由投資者自己做出的決策, 同時也承擔了應(yīng)由企業(yè)承擔的信用風險。一旦出事, 投資者往往將責任直接歸于證券主管機關(guān)和政府, 容易激發(fā)投資者與政府間的矛盾, 使監(jiān)管層的公信力大大削弱。(二 注冊制的優(yōu)點及必要性由于核準制在應(yīng)用中存在著諸多問題,在2012年,新

5、股發(fā)行制度改革再度成為投資者最為關(guān)注的話題之一。由此可以看出,我國新股發(fā)行制度市場化改革必須進一步深化,而注冊制則將成為我國改革的一個重要參考和發(fā)展方向。注冊制有以下優(yōu)點:(1 簡化審核程序提高工作效率;(2 有利于具有發(fā)展?jié)摿惋L險性的企業(yè)通過證券市場募得資金, 獲取發(fā)展機會;(3 促使投資者審慎投資,提高市場整體水平。從市場化改革方向來看,投資什么樣的企業(yè),選擇交易的對象從根本上說應(yīng)屬于私人自主的范疇,而且與核準制相比,公司發(fā)行股票的權(quán)利是法律賦予的,而非政府授予,注冊制最能體現(xiàn)政府對私人和企業(yè)自主選擇的尊重。此外信息披露是注冊制的核心。通過強制性的信息披露要求,發(fā)行人和投資者之間的信息不

6、對稱大大降低。發(fā)行人僅對信息公開義務(wù)承擔法律責任,證券監(jiān)管機構(gòu)對申報材料僅進行形式審查,投資者依據(jù)披露信息自行做出投資決策。毫無疑問,這種方式大大提高了股市資源配置的效率,同時也降低了籌資成本,使更多優(yōu)秀的企業(yè)獲得了發(fā)展的機會。從橫向來看, 美國證券市場是當今世界上最成熟和最發(fā)達的證券市場, 這與其股票公開發(fā)行實行注冊制是分不開的。因此,我們有理由相信, 強調(diào)強制信息披露和明確相關(guān)方責任的注冊制比強調(diào)政府對發(fā)行人資質(zhì)進行審核的核準制更能促進股票市場的發(fā)展。二、實行股票發(fā)行注冊制的前提條件注冊制是自由主義經(jīng)濟思想的體現(xiàn)。從采用注冊制的發(fā)達市場經(jīng)濟體來看,它要求一個自由化程度較高并運作規(guī)范的市場;

7、要求有比較完備的法律法規(guī)作后盾;要求監(jiān)管層市場化的監(jiān)管手段比較完善;要求金融中介機構(gòu)具有良好的行業(yè)自律能力;要求投資者有成熟的投資意識和投資理念。從我國證券市場發(fā)展的實際情況看, 以上這些基本條件目前我國并不完備, 有些甚至還有較大差距。因此, 在向注冊制過渡這個問題上, 筆者認為, 在實行注冊制至少有以下幾個前提條件:1、退市制度的完善現(xiàn)行退市制度在實際運行中存在很多問題,主要表現(xiàn)在退市效率較低,退市難現(xiàn)象突出。近10年來我國證券市場的年均退市率不足1%,這一數(shù)字遠遠低于紐交所的6%、納斯達克的8%和英國AIM的12%。最近5年來,我國已經(jīng)沒有公司從A股退市。低效的退市機制直接導致我國股票市

8、場系統(tǒng)性風險放大,對績差股的投機炒作行為,以及內(nèi)幕交易和市場操縱行為盛行。退市制度改革已經(jīng)迫在眉睫。完善退市制度也是實行注冊制的前提之一。退市制度和入市制度一樣,共同維持著證券市場的正常運轉(zhuǎn)。如果說證券市場是一個水池,入市制度就是“進水口”而退市制度就是“出水口”。一個良好運轉(zhuǎn)的證券市場的可容載量是有限的,因此,只有雙口齊下才能保障證券市場的運轉(zhuǎn),并且在解決“進水口”問題之前,就應(yīng)該把“出水口”的問題解決。2、非銀行金融中介的培育與完善非銀行金融中介主要是指在間接或直接融資過程中為資金供求雙方提供金融中介服務(wù)的非銀行金融機構(gòu),主要有會計師事務(wù)所和信用評估機構(gòu)、投資銀行、券商、資產(chǎn)管理中介等等,

9、它們的一個重要職能就是專業(yè)信息的生產(chǎn)和提供。例如,會計師事務(wù)所的職能是開展審計工作,并出具審計報告和驗資報告;資產(chǎn)評估機構(gòu)的職能是對各類有形和無形資產(chǎn)進行估值,客觀評價其價值;信用評估機構(gòu)的職能則是對證券發(fā)行主體發(fā)行的證券的資質(zhì)和信用能力提供評估;投資銀行或券商的職能是參與發(fā)行價格的確定。由于,在注冊制下公司新股發(fā)行的門檻降低,而上市公司的情況良莠不齊,會潛在地增加股票市場的風險水平,而投資者完全則是基于所披露的信息做出投資判斷,所以,這些專門的非銀行金融中介機構(gòu)所披露信息的充分性、準確性、完整性和及時性就顯得至關(guān)重要。目前,我國的金融體系是典型的以銀行為主導型的金融體系,非銀行金融中介的層次

10、和規(guī)模與發(fā)達市場經(jīng)濟體相比有巨大的差距。要實行股票發(fā)行注冊制,非銀行金融中介的培育與完善也是一個前提條件。3、市場監(jiān)管與法規(guī)的完善注冊制的實行需要具備一系列的配套制度體系作為保障。完善的股票發(fā)行信息披露制度,需要有強制性的法律法規(guī)作為評判標準,同時監(jiān)管部門有效的稽查和司法力度,可以打擊虛假信息的披露,保證股票發(fā)行制度的順利執(zhí)行,維護投資者的利益。但是我國證券市場的現(xiàn)實情況是監(jiān)管與法律法規(guī)嚴重滯后，表現(xiàn)在虛假信息、操縱價格、 內(nèi)幕交易、極限投機等多個方面，而在監(jiān)管職能行使中表現(xiàn)為頭痛醫(yī) 頭、方法單一、法規(guī)不完善、措施不到位、效果不理想等情況，問題 是全方位、多層次的。要實行股票發(fā)行注冊制，市場監(jiān)管與法規(guī)的完 善同樣是前提。 三、股票發(fā)行注冊制的改革路徑選擇 任何改革都不應(yīng)該是一蹴而