探討我國(guó)證券公司破產(chǎn)中投資者保護(hù)問(wèn)題

1、探討我國(guó)證券公司破產(chǎn)中投資者保護(hù)問(wèn)題    摘要：保護(hù)投資者合法權(quán)益是證券公司破產(chǎn)中的重要內(nèi)容。本文剖析了美國(guó)證券公司清算程序中投資者保護(hù)的立法和實(shí)踐，概括了SIPA體制下投資者保護(hù)的具體制度安排。以美國(guó)為借鑒，從立法和   操作層面上提出了完善我國(guó)證券公司破產(chǎn)中保護(hù)投資者的若干對(duì)策。在立法上，盡快制定金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)實(shí)施辦法和證券投資者保護(hù)法。在操作上，確立適當(dāng)?shù)目蛻舸_認(rèn)標(biāo)準(zhǔn)、及時(shí)發(fā)布凍結(jié)令   、迅速轉(zhuǎn)移或出售客戶賬戶、明確債權(quán)申報(bào)的期限和主體范圍、賦予客戶對(duì)債權(quán)甄別確認(rèn)結(jié)果的異議權(quán)，加強(qiáng)部門(mén)之間的分工協(xié)作、適當(dāng)引

2、進(jìn)商業(yè)保險(xiǎn)。  關(guān)鍵詞：證券公司；破產(chǎn)；風(fēng)險(xiǎn)處置；投資者保護(hù)    我國(guó)證券公司風(fēng)險(xiǎn)處置已經(jīng)進(jìn)行了多年，迄今仍只有大鵬證券、南方證券等為數(shù)不多的幾家證券公司進(jìn)入司法破產(chǎn)程序。盡管證券投資者保護(hù)基金已經(jīng)設(shè)立，新破產(chǎn)法對(duì)金融機(jī)構(gòu)破產(chǎn)作出了原則規(guī)定，但關(guān)于證券公司破產(chǎn)和證券投資者保護(hù)更為細(xì)致和專門(mén)的立法尚未出臺(tái)。本文探討了美國(guó)證券公司清算程序及投資者保護(hù)方面的制度安排，針對(duì)中國(guó)證券公司破產(chǎn)中的投資者保護(hù)問(wèn)題提出了若干建議，旨在推動(dòng)建立證券公司風(fēng)險(xiǎn)處置和投資者保護(hù)的長(zhǎng)效機(jī)制。美國(guó)證券公司破產(chǎn)與投資者保護(hù)的基本立法一、1938年破產(chǎn)法第60e條1938年以前，美國(guó)

3、破產(chǎn)法沒(méi)有針對(duì)證券公司破產(chǎn)中客戶債權(quán)保護(hù)和證券公司破產(chǎn)的特殊問(wèn)題作出專門(mén)規(guī)定。破產(chǎn)證券公司的客戶被當(dāng)作普通債權(quán)人對(duì)待，除非他們能夠追回破產(chǎn)證券公司持有的現(xiàn)金和證券。1938年，國(guó)會(huì)修正了1898年破產(chǎn)法，其中第60（e）條規(guī)定了破產(chǎn)證券公司客戶的三個(gè)清償順序：（1）當(dāng)證券公司破產(chǎn)時(shí)，客戶首先收回能具體確定為其財(cái)產(chǎn)的現(xiàn)金或證券。（2）未能通過(guò)上述取回權(quán)獲得清償?shù)目蛻?，有?quán)按證券賬戶“凈權(quán)益”比例，優(yōu)先于普通債權(quán)人從“獨(dú)立基金”（single and separate fund）中獲得清償。證券公司為所有客戶賬戶持有，但不能確定在具體客戶名下的現(xiàn)金和證券構(gòu)成“獨(dú)立基金”。（3）如果客戶凈權(quán)益沒(méi)有從

4、“獨(dú)立基金”獲得足額清償，未獲清償?shù)挠囝~，由客戶和普通債權(quán)人一起從普通財(cái)產(chǎn)中受償。由于“獨(dú)立基金”經(jīng)常不足，第60（e）條保護(hù)客戶的效果并不理想。二、1970年證券投資者保護(hù)法20世紀(jì)60年代末，美國(guó)遭遇證券業(yè)危機(jī)。為了保護(hù)投資者，重建投資者對(duì)證券市場(chǎng)的信心，防止其他證券公司陷入“多米諾效應(yīng)”，國(guó)會(huì)迅速出臺(tái)了1970年證券投資者保護(hù)法（SIPA）, 并據(jù)此成立了證券投資者保護(hù)公司（SIPC）。SIPA可以概括為“兩大任務(wù)，兩大內(nèi)容”。兩大任務(wù)指：（1）通過(guò)財(cái)務(wù)控制和監(jiān)督防止并發(fā)現(xiàn)證券公司破產(chǎn)；（2）保護(hù)公眾投資者，避免證券公司破產(chǎn)引起的經(jīng)濟(jì)損失。兩大內(nèi)容指：（1）規(guī)定了證券投資者保護(hù)基金的籌集

5、和使用。（2）創(chuàng)立了新型證券公司清算程序。這種新型清算程序與1938年破產(chǎn)法第60（e）條的規(guī)定一脈相承。1SIPA的目的是抑制大多數(shù)證券公司的經(jīng)營(yíng)失敗，在證券公司支付不能時(shí)保護(hù)客戶，從而提高投資者對(duì)美國(guó)證券市場(chǎng)的信心。在SEC v. Packer, Wilbur & Co.一案中，第二巡回法院指出：“SIPA的目標(biāo)是保護(hù)投資公眾，而不是經(jīng)紀(jì)商。沒(méi)有救助證券業(yè)的意圖”。2SIPA的法律安排方便了返還破產(chǎn)公司持有的客戶財(cái)產(chǎn)，如果客戶財(cái)產(chǎn)已經(jīng)喪失或被挪用而不能返還，則對(duì)客戶提供補(bǔ)償。1971年到2005年底35年間，SIPC共發(fā)起314起投資者保護(hù)程序，平均每年8.7家，其中最多的1972

6、年達(dá)40家。此外，沒(méi)有SIPC參與并提供保護(hù)的證券公司破產(chǎn)數(shù)量更多。據(jù)統(tǒng)計(jì)，1971年到1992年9月，美國(guó)共出現(xiàn)20，344家證券公司破產(chǎn)，其中僅有228家出現(xiàn)資金不足，需要SIPC介入并為客戶提供保護(hù)。3可見(jiàn)，美國(guó)實(shí)際破產(chǎn)的證券公司數(shù)目大大超過(guò)了SIPC介入的清算。三、1978年破產(chǎn)法美國(guó)1978年破產(chǎn)法第7章第三節(jié)以“證券經(jīng)紀(jì)商清算”為標(biāo)題，對(duì)證券公司破產(chǎn)作出專門(mén)規(guī)定。該節(jié)包含第741-752條，共12個(gè)條文，除對(duì)“客戶”、“客戶名義證券”、“客戶財(cái)產(chǎn)”、“凈權(quán)益”等重要概念作出界定外，還有關(guān)于待履行的合同4、賬戶的處理5、客戶認(rèn)定6財(cái)產(chǎn)清收與分配等特別規(guī)定，其內(nèi)容很大程度上來(lái)自SIPA

7、。美國(guó)證券公司破產(chǎn)程序法律制度一、SIPA清算程序vs.破產(chǎn)法特別清算程序在美國(guó)，證券公司清算可以由SIPC根據(jù)SIPA提起，也可以由證券公司或其債權(quán)人根據(jù)破產(chǎn)法提起。依據(jù)破產(chǎn)法第7章第三節(jié)啟動(dòng)的特別清算程序沒(méi)有SIPC參與，具有適用范圍廣、程序緩慢的特點(diǎn)。SIPA清算程序僅適用于SIPC會(huì)員公司，具有適用范圍窄、程序優(yōu)先、迅捷的特點(diǎn)。SIPA清算程序?qū)嵸|(zhì)上可視為破產(chǎn)程序，該程序需要依據(jù)破產(chǎn)法的許多規(guī)定來(lái)進(jìn)行，7不過(guò)考慮到破產(chǎn)法的某些一般性條款可能無(wú)法實(shí)現(xiàn)SIPA的目的，SIPA要求破產(chǎn)法第1、3、5章和第7章第1、2節(jié)在盡可能與SIPA一致的程度上適用。SIPA清算程序具有優(yōu)先于破產(chǎn)法特別清

8、算程序的效力，即使證券公司已經(jīng)被依據(jù)破產(chǎn)法提起破產(chǎn)訴訟，SIPC仍可通過(guò)申請(qǐng)客戶保護(hù)令介入并主導(dǎo)證券公司的清算過(guò)程。美國(guó)通過(guò)專門(mén)的證券公司破產(chǎn)法律程序和專門(mén)的投資者保護(hù)基金相結(jié)合的方式，共同發(fā)揮保護(hù)投資者權(quán)益的作用。由于有SIPC介入并保護(hù)投資者，SIPA清算程序又區(qū)別于破產(chǎn)法特別清算程序。主要表現(xiàn)如下：（1）SIPA清算程序需要SIPC參與并保護(hù)客戶。SIPA清算程序給予客戶優(yōu)先地位，其他債權(quán)人只能從債務(wù)人的普通財(cái)產(chǎn)中接受清償。SIPA清算程序可以使SIPC提前介入，即一旦發(fā)現(xiàn)問(wèn)題就可啟動(dòng)清算程序，而且SIPC有自己的基金，可以使客戶的損失得到較快的補(bǔ)償或降低到最低程度。成立35年來(lái)，SIPC共參與314起清算程序，共向客戶支付現(xiàn)金和證券合計(jì)達(dá)141億美元，99以上的合格投資者從SIPC那里收回了其投資。因此，SIPA清算程序比破產(chǎn)法特別清算程序更有利于保護(hù)投資者。（2）兩種破產(chǎn)程序的托管人職責(zé)存在差別。SIPA的托管人應(yīng)最大限度以證券來(lái)償還客戶債權(quán)，SIPA甚至授權(quán)托管人從市場(chǎng)上購(gòu)買替代證券來(lái)滿足客戶對(duì)特定證券的要求。而破產(chǎn)法的托管人除交付客戶名義證券外，應(yīng)盡快將除客戶名義證券外的其他證券轉(zhuǎn)換為現(xiàn)金，再將現(xiàn)金分配給債務(wù)人的客戶，以償還其債權(quán)。破產(chǎn)法的托管人無(wú)權(quán)分配除客戶名義證券外的其他證券，也沒(méi)有資金去購(gòu)買替代證