央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮開啟,但寬松延續(xù)——國聯(lián)宏觀策略思考

1、央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮開啟，但寬松延續(xù)央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮開啟，但寬松延續(xù)國聯(lián)宏觀策略思考系列國聯(lián)宏觀策略思考系列國聯(lián)證券研究所國聯(lián)證券研究所2016.01.1920152015年央行資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)束擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，首次出現(xiàn)收縮。年央行資產(chǎn)負(fù)債表結(jié)束擴(kuò)張態(tài)勢(shì)，首次出現(xiàn)收縮。負(fù)債端主要體現(xiàn)為儲(chǔ)備貨幣（即基礎(chǔ)貨幣）的快速下降負(fù)債端主要體現(xiàn)為儲(chǔ)備貨幣（即基礎(chǔ)貨幣）的快速下降數(shù)據(jù)來源：wind，國聯(lián)證券研究所。數(shù)據(jù)來源：wind，國聯(lián)證券研究所。央行資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)端構(gòu)成央行資產(chǎn)負(fù)債表資產(chǎn)端構(gòu)成數(shù)據(jù)來源：wind，國聯(lián)證券研究所。央行資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債端構(gòu)成央行資產(chǎn)負(fù)債表負(fù)債端構(gòu)成20152015年末基礎(chǔ)貨幣較年末基礎(chǔ)貨

2、幣較20142014年下降年下降1.771.77萬億元，下降萬億元，下降6%6%。數(shù)據(jù)來源：wind，國聯(lián)證券研究所。20152015年基礎(chǔ)貨幣變動(dòng)影響因素分解年基礎(chǔ)貨幣變動(dòng)影響因素分解基礎(chǔ)貨幣下降最大的原因在于資產(chǎn)端國外資產(chǎn)下降基礎(chǔ)貨幣下降最大的原因在于資產(chǎn)端國外資產(chǎn)下降2.482.48萬億元，其中外匯下萬億元，其中外匯下降降2.212.21萬億，其他國外資產(chǎn)下降萬億，其他國外資產(chǎn)下降43084308億，但貨幣黃金增加了億，但貨幣黃金增加了16591659億元。億元。對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下降的力量有：降準(zhǔn)對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下降的力量有：降準(zhǔn)雖然雖然20152015年基礎(chǔ)貨幣下降年基礎(chǔ)貨幣下降6%6%，但在

3、多次降準(zhǔn)下貨幣乘數(shù)從，但在多次降準(zhǔn)下貨幣乘數(shù)從4.184.18提升至提升至5.045.04，最終，最終M2M2仍實(shí)現(xiàn)了仍實(shí)現(xiàn)了13.3%13.3%的增長(zhǎng)；的增長(zhǎng)；數(shù)據(jù)來源：wind，國聯(lián)證券研究所。其他資產(chǎn)的上升和財(cái)政存款的投放，前者或是其他資產(chǎn)的上升和財(cái)政存款的投放，前者或是6 6、7 7月份股災(zāi)期間對(duì)證金公司投放月份股災(zāi)期間對(duì)證金公司投放資金所致，后者是隨著下半年財(cái)政收入增長(zhǎng)較緩但財(cái)政投放力度加大下，赤字增長(zhǎng)資金所致，后者是隨著下半年財(cái)政收入增長(zhǎng)較緩但財(cái)政投放力度加大下，赤字增長(zhǎng)所致。所致。對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下降的力量有：財(cái)政投放對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下降的力量有：財(cái)政投放數(shù)據(jù)來源：wind，國聯(lián)證券研究

4、所。對(duì)其他存款性公司債權(quán)增加對(duì)其他存款性公司債權(quán)增加16411641億元。雖然年初以來億元。雖然年初以來PSLPSL投放投放1.081.08萬億元萬億元但因同期票據(jù)貼現(xiàn)下降較為明顯，但因同期票據(jù)貼現(xiàn)下降較為明顯，使得整體對(duì)其他存款性公司債權(quán)的增使得整體對(duì)其他存款性公司債權(quán)的增長(zhǎng)較為有限。可見，長(zhǎng)較為有限?？梢?，PSLPSL等操作更多是等操作更多是出于對(duì)沖需要。出于對(duì)沖需要。對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下降的力量有：對(duì)沖基礎(chǔ)貨幣下降的力量有：PSLPSL更多出于對(duì)沖更多出于對(duì)沖我們的判斷：寬松延續(xù)我們的判斷：寬松延續(xù)從央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮可以看出，雖然基礎(chǔ)貨幣下降，但因貨幣乘數(shù)提升更為明從央行資產(chǎn)負(fù)債表收縮可以看

5、出，雖然基礎(chǔ)貨幣下降，但因貨幣乘數(shù)提升更為明顯，整體流動(dòng)性仍偏寬松，同時(shí)，實(shí)體資金需求下行也使流動(dòng)性寬松更為明顯，如顯，整體流動(dòng)性仍偏寬松，同時(shí)，實(shí)體資金需求下行也使流動(dòng)性寬松更為明顯，如固定資產(chǎn)投資資金中來源于貸款的部分增長(zhǎng)固定資產(chǎn)投資資金中來源于貸款的部分增長(zhǎng)-5.8%-5.8%，明顯低于，明顯低于7.7%7.7%的增速。的增速。我們的判斷：我們的判斷：在外匯占款增速放緩甚至下降過程中，降準(zhǔn)是長(zhǎng)期趨勢(shì)。而當(dāng)前由于財(cái)政投放加在外匯占款增速放緩甚至下降過程中，降準(zhǔn)是長(zhǎng)期趨勢(shì)。而當(dāng)前由于財(cái)政投放加快，利率仍處低位，匯率尚需穩(wěn)定，短期降準(zhǔn)概率或下降?？?，利率仍處低位，匯率尚需穩(wěn)定，短期降準(zhǔn)概率或下降。報(bào)告作者報(bào)告作者： 張曉春，宏觀策略研究員；執(zhí)業(yè)證書編號(hào)：S0590513090003； 電話：Email：。聯(lián)系人聯(lián)系人 張曉春，張河生，虞夢(mèng)艷免責(zé)條款免責(zé)條款： 本研究報(bào)告是基于本公司認(rèn)為可靠的且目前已公開的信息撰寫，本公司力求但不保證該信息的準(zhǔn)確性和完整性，客戶也不應(yīng)該認(rèn)為該信息是準(zhǔn)確和完整的。報(bào)告中的內(nèi)容和意見僅供參考，并不構(gòu)成對(duì)所述證券買賣的出價(jià)和詢價(jià)。我公司及其雇員對(duì)使用本報(bào)告及其內(nèi)容所引發(fā)的任何直接或間接損失概不負(fù)責(zé)。我公司或關(guān)聯(lián)機(jī)構(gòu)將來可能會(huì)尋求持有報(bào)告中所提到的公