美國退出量化寬松政策對我國貨幣政策的影響.docx

1、【國際經(jīng)貿(mào)】美國退出量化寬松政策對我國貨幣政策的影響曹熠陶士貴（南京師范大學(xué)商學(xué)院，江蘇南京210046）摘要美聯(lián)儲宣布從2014年1月開始削減資產(chǎn)購買規(guī)模，意味著美國長達(dá)五年之久的量化寬松政策正式進(jìn)入退出階段，美國開始逐漸收緊流動性，大量資本開始回流，美元也步入上升通道。美國退出量化寬松政策給我國帶來了明顯的負(fù)溢出效應(yīng)，影響到我國貨幣政策的制定與實施。對美國退出量化寬松政策給我國經(jīng)濟(jì)帶來的影響進(jìn)行了深入分析，并提出加強貨幣政策的微規(guī)定向調(diào)控、審慎對待短期資本的開放、保持適當(dāng)寬松的貨幣政策、推進(jìn)人民幣匯率形成機制改革等政策定議。關(guān)鍵詞量化寬松;貨幣政策；資本流動；人民幣匯率中圖分類號F822.

2、0【文獻(xiàn)標(biāo)識碼A文章編號2095-3283（2015）06-0022-03作者簡介曹熠（1994-）,男，江蘇南通人，本科生，研究方向：金融風(fēng)險；陶士貴（1966），男，江蘇連云港人，金融系主任，教授，博士，研究方向：國際金融、宏觀金融。國際金融危機對美國的金融與經(jīng)濟(jì)造成了極大的創(chuàng)傷。在常規(guī)性貨幣政策措施失效的情況下，美聯(lián)儲轉(zhuǎn)而采用了非常規(guī)貨幣政策措施，即通過不斷加印鈔票來向市場注入流動性以緩解流動性擠兌危機,同時直接購買金融資產(chǎn)以穩(wěn)定其市場價格。在五年四輪址化寬松政策的持續(xù)剌激下，美國經(jīng)濟(jì)開始回暖，復(fù)蘇跡象越來越明顯，國內(nèi)的就業(yè)形勢和其他經(jīng)濟(jì)指標(biāo)也有所好轉(zhuǎn)。美國經(jīng)濟(jì)分析局（BEA）的統(tǒng)計數(shù)據(jù)

3、表明,2013年第三季度美國經(jīng)濟(jì)增速達(dá)到3.6%。美國勞工統(tǒng)計局（BLS）的數(shù)據(jù)也顯示,2013年】1月份美國的失業(yè)率已降到7%,通貨膨脹也控制在合理的目標(biāo)區(qū)域內(nèi)。在此形勢下，美聯(lián)儲公開委員會（FOMC）在2013年12月下旬正式提出結(jié)束量化寬松政策，具體從2014年1月起開始削減每月的證券資產(chǎn)購買址100億美元，并執(zhí)行“反向扭曲”操作，逐步進(jìn)入加息周期°在經(jīng)濟(jì)全球化時代，美元流動性收緊的預(yù)期給全球市場帶來了沖擊，這一措施勢必也會對我國經(jīng)濟(jì)產(chǎn)生巨大的影響。面對各個經(jīng)濟(jì)領(lǐng)域受到實際影響，我國能否繼續(xù)保持一貫穩(wěn)健的貨幣政策與措施，而不去被動地進(jìn)行調(diào)整，便顯得尤為重要。面對新一輪的美元沖擊

4、，我國必須從宏觀基本情況出發(fā)，及時跟進(jìn)新的輔助性貨幣政策與措施，以便更好地應(yīng)對美聯(lián)儲蟲化寬松退出機制所帶來的影響與波動。一、美國退出化寬松政策對我國經(jīng)濟(jì)的影響從總體情況來看，美國退出歧化寬松政策會對中國的出口貿(mào)易和金融領(lǐng)域產(chǎn)生直接影響。（一）對我國出口貿(mào)易的影響隨著美元流動性收緊，美元開始進(jìn)入上升通道，全球以美元計價的大宗商品價格會持續(xù)走跌。對于我國進(jìn)口部門來說,大宗商品價格下跌會降低原料的購買成本，在一定程度上減小我國輸入型通貨膨脹的壓力。雖然大宗商品價格的下滑會對我國本已疲軟的出口部門形成短期壓力，但是就目前情況來看,我國整體上是原材料進(jìn)口國和產(chǎn)成品出口國，進(jìn)口價格下降有利于大幅降低企業(yè)生

5、產(chǎn)成本，從而增加利潤。此外.美元升值會促使人民幣相對貶值，對于近幾年一直因人民幣升值而遭受損失的我國出口型企業(yè)來說是一個利好消息。另外，美聯(lián)儲這次退出址化寬松政策標(biāo)志著美國經(jīng)濟(jì)的強勢回歸，美元在中K期內(nèi)會維持上升趨勢。因此從中長期來看,我國出口型企業(yè)也會得到持續(xù)發(fā)展。據(jù)統(tǒng)計，自2013年之后我國各季度經(jīng)常項目結(jié)匯數(shù)量明顯回升（見表1）。表12010-2014年我國經(jīng)常項目結(jié)匯統(tǒng)計單位:億美元年份Q1Q2Q320102396277231112011336036523806201233463389355320134090379040382014452439004042數(shù)據(jù)來源：中國外匯管理局，（二

6、）對貨幣金融領(lǐng)域的影響在金融領(lǐng)域，英元收緊會逐步提高美元的利率，從而吸引大域的國際資本流入美國。就目前的預(yù)測來看，美聯(lián)儲在中長期內(nèi)會實行多輪加息政策，將會使得中美兩國貨幣的利差持續(xù)縮小，從而進(jìn)一步引起國際資本流出我國。2014年前三季度的數(shù)據(jù)反映出國際資本的凈流出最開始逐漸增加（見表2）。表2金融機構(gòu)直接投資流時間序列（季度）單位:億美元數(shù)據(jù)來源：中國外匯管理局。項目2014Q12014Q22O14Q3來華直接投資凈流入21.6619.8118.97流入22.8435.0023.65流出1.1815.194.68近幾年，受套利機制驅(qū)使，大量熱錢涌入我國市場,從表面上看此次資本回流美國正好可以促

7、使熱錢流出我國市場，但同時這部分熱錢若快速流出，則極易引起人民幣幣值的大幅波動，形成資產(chǎn)泡沫,造成國內(nèi)金融領(lǐng)域的動蕩，給我國整個金融體系的穩(wěn)定帶來負(fù)面影響。此外,資本的大規(guī)模撤離會使國內(nèi)面臨緊縮的風(fēng)險。從2014年的數(shù)據(jù)來看，我國CPI指數(shù)從二季度的1.8%下降到三季度的1.6%,國內(nèi)經(jīng)濟(jì)已經(jīng)初顯緊縮跡象，若資本持續(xù)大鼠外逃則會大大增強緊縮效應(yīng)。二、美國退出化寬松政策對我國貨幣政策的影響（一）貨幣政策選擇陷入兩難境地美聯(lián)儲此次退出苗化寬松政策會使我國央行在貨幣政策選擇方面面臨兩難選擇。一方面，美國的利率回升和美元的強勢復(fù)蘇勢必吸引大批國際資本重新流入美國。為了減少資本外逃現(xiàn)象,緩解資本市場的動

8、蕩，我國央行就需要采取縮緊銀根的貨幣政策，如通過提高國內(nèi)利息來增加對資本的吸引力，避免其大規(guī)模地流出國內(nèi)C但是，這樣勢必會收緊國內(nèi)資金，造成金融市場短期流動性枯竭，同時加劇國內(nèi)通貨緊縮的效應(yīng)和經(jīng)濟(jì)的下行風(fēng)險；另一方面,2014年的CPI數(shù)據(jù)已經(jīng)較為明顯地反映出國內(nèi)通貨緊縮的征兆，為扭轉(zhuǎn)局勢，央行就要采取放松銀根的貨幣政策，如下調(diào)利率以刺激國內(nèi)消費與投資。但是，利率的降低會進(jìn)一步縮小中美兩國之間的利差，甚至形成反轉(zhuǎn)的態(tài)勢，這就又會使國際資本進(jìn)一步加速流出國內(nèi)，從而引起資本市場的劇烈動蕩。這一兩難困境對我國央行的貨幣政策選擇與執(zhí)行能力提出了巨大的挑戰(zhàn)。（二）影響貨幣政策的獨立性從穩(wěn)定匯率的角度去分

9、析，美元流動性收緊、國際資本回流必將引起美元的強勢回升，人民幣也會開始相對貶值。我國目前實行的是有管理的浮動匯率制度，具體是盯住一籃子貨幣的匯率進(jìn)行上下浮動，而在這一籃子貨幣中美元占據(jù)著最大的權(quán)重。因此不難想象，伴隨著美元的持續(xù)升值，我國央行為了維持人民幣幣值對外相對穩(wěn)定，便會采取一定的貨幣政策讓人民幣跟隨美元進(jìn)行一定幅度的升值。這會使得我國的貨幣政策因穩(wěn)定匯率而不得不進(jìn)行調(diào)整，對我國貨幣政策的獨立性造成巨大影響。換個角度分析，美聯(lián)儲的加息政策會帶來國際資本的回流,人民幣面臨著被大幅拋售的風(fēng)險。為維持幣值的穩(wěn)定，央行也需要跟隨美聯(lián)儲進(jìn)行加息，從而減少對人民幣進(jìn)行拋售的情況。我國央行的加息政策要

10、以美聯(lián)儲的加息政策為風(fēng)向標(biāo)，即為了盯住美元，維持人民幣的相對穩(wěn)定，只有當(dāng)美聯(lián)儲加息信號非常明確甚至是宣布加息之后，我國央行才會提升存貸款的基準(zhǔn)利率，這就會造成我國的貨幣政策被迫隨美國的政策進(jìn)行調(diào)整，其獨立性將大打折扣。（三）影響貨幣政策最終目標(biāo)的實現(xiàn)貨幣政策的五大最終目標(biāo)之一就是維持金融的穩(wěn)定。而要維持金融的穩(wěn)定，就需要持有較多的外匯儲備，以充分維持市場對本幣的信心。目前我國以美元形式持有的國際儲備大約在4萬億元左右，其中有接近1/3的資產(chǎn)是以美國國債的形式持有。在美國退出量化寬松政策的過程中，美聯(lián)儲會較大規(guī)模地拋售美國的長期國債和機構(gòu)債券,這可能導(dǎo)致債券收益率的猛漲和其市場價格的暴跌。由于我

11、國外匯資產(chǎn)的絕對數(shù)量過于龐大，任何微小的價格下降都會使我國的外匯儲備遭受巨大損失。眾所周知，一國貨幣幣值的對外穩(wěn)定需要大量的國際儲備作為堅實的后盾，但是若因美國國債暴趺使得我國外匯儲備資產(chǎn)大幅縮水，勢必會動搖市場對人民幣幣值穩(wěn)定的信心，導(dǎo)致出現(xiàn)大幅拋售人民幣的情況，加速資本外逃，造成整個金融體系的動蕩，從而影響我國貨幣政策最終目標(biāo)的實現(xiàn)。三、政策建議（一）加強貨幣政策的微觀定向調(diào)控過去五年受人民幣升值的影響，我國沿海地區(qū)許多出口企業(yè)連年虧損，四輪揪化寬松政策的實施讓不少小型出口民營企業(yè)破產(chǎn)倒閉。如今,考慮到國際大宗商品價格下跌帶來的成本下降以及人民幣對美元的相對貶值所產(chǎn)生的價格優(yōu)勢,我國出口型

12、民營企業(yè)即將迎來一個新的快速發(fā)展期。因此，要利用好這一輪美聯(lián)儲果化寬松退出機制，大力支持我國出口型民營企業(yè)的發(fā)展°對此央行在執(zhí)行貨幣政策時需要在微觀領(lǐng)域注重定向調(diào)控。首先，要進(jìn)一步調(diào)整信貸結(jié)構(gòu),通過窗口指導(dǎo)和信貸政策引導(dǎo)等方式，鼓勵商業(yè)銀行加大對出口型民營企業(yè)貸款的傾斜力度，讓出口型民營企業(yè)順利實現(xiàn)資金融通,借著美元的強勢升值擴(kuò)大出口規(guī)模，為國民經(jīng)濟(jì)注入新的活力。其次,我國央行可效仿支持“三農(nóng)”的定向降準(zhǔn)政策,對符合審慎經(jīng)營要求且出口型民營企業(yè)貸款達(dá)到一定比例的商業(yè)銀行下調(diào)人民幣存款準(zhǔn)備金率,鼓勵其擴(kuò)大對此類出口型民營企業(yè)的貸款力度,促進(jìn)民營經(jīng)濟(jì)的發(fā)展。(二) 審慎對待短場資本的開放

13、近幾年，對于資本賬戶是否應(yīng)該開放的問題，中國社科院、中國人民銀行以及各大著名商校的多位專家學(xué)者做過多輪探討，目前主流的觀點是:我國已躋身于全球第二大經(jīng)濟(jì)體，人民幣應(yīng)該順應(yīng)市場需要加快國際化進(jìn)程，這正是開放資本賬戶的良好時機。然而，若在短期內(nèi)過快開放資本市場，美聯(lián)儲的退出最化寬松政策對中國外匯市場、貨幣市場和資本市場的壓力會急劇放大，造成短期資本快進(jìn)快出的局面，極易使我國重演1997年東南亞金融危機的敗局。因此，目前央行應(yīng)該放緩資本賬戶開放的腳步，從維護(hù)金融系統(tǒng)穩(wěn)定的政策目標(biāo)出發(fā),對短期內(nèi)資本的出入進(jìn)行管制，防止資本市場的劇烈動蕩。具體來講，央行需加強跨境收支監(jiān)測瞥理體系建設(shè)，一是進(jìn)一步加強跨境

14、資金流出和流入雙向監(jiān)測，通過建立指標(biāo)與預(yù)測模型，加強對跨境資金流動影響因素的分析。二是通過優(yōu)化系統(tǒng)建設(shè)，加強外匯監(jiān)管信息數(shù)據(jù)共享，為強化主體監(jiān)管、事后監(jiān)測分析和非現(xiàn)場監(jiān)管能力奠定基礎(chǔ)，以防止短期資本通過虛假貿(mào)易等渠道跨境大規(guī)模流動。(三) 保特適當(dāng)寬松的貨幣政策面對資本流出，國內(nèi)“資金池”水位下降，貨幣當(dāng)局要保持基礎(chǔ)貨幣投放渠道通暢和穩(wěn)定，緩解美聯(lián)儲退出QE政策帶來的資本流失的影響，避免出現(xiàn)短期的通貨緊縮現(xiàn)象。上一年度的“錢荒”事件讓所有金融行業(yè)的人記憶猶新，而現(xiàn)如今美聯(lián)儲的退出政策，乂對我國金融機構(gòu)的流動性提出了新的考驗。因此，貨幣當(dāng)局應(yīng)該根據(jù)資本市場的實際情況，適時對貨幣政策進(jìn)行微調(diào)，必要

15、時甚至可以使用下調(diào)存款準(zhǔn)備金率及降息等數(shù)陸型和價格型貨幣政策工具,來向市場釋放流動性，避免新一輪“錢荒”對國民經(jīng)濟(jì)的影響。(四) 推進(jìn)人民幣匯率形成機制改革目前,我國實行以市場供求為基礎(chǔ)、參考一籃子貨幣進(jìn)行調(diào)節(jié)、有管理的浮動匯率制度。在這一籃子貨幣中美元占比最大，所以人民幣匯率在某種程度上是盯住美元進(jìn)行浮動。人民幣與美元過強的關(guān)聯(lián)程度使得我國在制定貨幣政策時要以美聯(lián)儲的政策為導(dǎo)向，極大地削弱了我國貨幣政策的獨立性,而且容易在面臨緊縮沖擊時陷入貨幣政策選擇的兩難境地?，F(xiàn)階段我國應(yīng)盡快推進(jìn)人民幣匯率形成機制改革，減弱人民幣對美元的關(guān)聯(lián)程度，具體要對一籃子貨幣中的權(quán)重分配進(jìn)行調(diào)整。此外，我國應(yīng)加快人

16、民幣匯率的市場化,適當(dāng)放寬人民幣匯率上下波動的空間，以增強人民幣匯率的彈性，通過有效發(fā)揮匯率機制的作用來緩沖美聯(lián)儲退出最化寬松機制給我國金融市場帶來的沖擊。參考文獻(xiàn)1Curdia,V.&Woodford,M.ConventionalandUniversityMonetaryPolicy.FederalReseverBankofSlLouisReview,2010(5)：92.2 Krishnamurthy,A.a.A.V.J.TheEffectsofQuantitativeEasingonINterestRates.BrookingPapersonEconomicActivity,20

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