11第十一章市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)管理

1、知識(shí)要點(diǎn)掌握程度 相關(guān)知識(shí)股票風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)涵與種類掌握各類概念投資組合分析掌握統(tǒng)計(jì)學(xué)基礎(chǔ)資產(chǎn)定價(jià)模型重點(diǎn)掌握方差及協(xié)方差的計(jì)算定價(jià)模型掌握計(jì)量學(xué)回歸模型基礎(chǔ)知識(shí)導(dǎo)入案例由全球下挫觸發(fā)“中國(guó)資產(chǎn)價(jià)值重估"，終結(jié)了中國(guó)由股的2006年以來的大牛市。改所2008年1月的牛熊轉(zhuǎn)折點(diǎn)，這樣的結(jié)果有內(nèi)因也有外因。股票風(fēng)險(xiǎn)是指在一定時(shí)間內(nèi)，以相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)因素為必要條件，以相應(yīng)的風(fēng)險(xiǎn)事故為充分條件，有關(guān) 風(fēng)險(xiǎn)結(jié)果的可能性。主體承受相應(yīng)的其是指股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)事故（股票市場(chǎng)價(jià)格非理性 巨幅波動(dòng)）賴以發(fā)生的客觀條件。股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是系統(tǒng)內(nèi)部和外部諸多因素共同影 響的結(jié)果。股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)因素股票風(fēng)險(xiǎn)事故指股票價(jià)格波動(dòng)偏離

2、其正常、合理 范圍而導(dǎo)致的損失。股票市場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)事故由變異風(fēng)險(xiǎn)因素引起，是導(dǎo)股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)事故致風(fēng)險(xiǎn)結(jié)果的直接。股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)結(jié)果指由股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)事故給股票 市場(chǎng)主體帶來的直接影響。股票市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)結(jié)果包括資產(chǎn)迅速貶值、各主體損失、企業(yè)融資、發(fā)展重創(chuàng)等。股票風(fēng)險(xiǎn)的種類系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)社會(huì)政治風(fēng)險(xiǎn)宏觀經(jīng)濟(jì)風(fēng)險(xiǎn)流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)操作風(fēng)險(xiǎn)利率風(fēng)險(xiǎn)匯率風(fēng)險(xiǎn)nE(R ) = å Pi Rii=1預(yù)期nåi=1風(fēng)險(xiǎn)s =PR - E(R)2iirP組合是使用不同的的資產(chǎn)，目的是在適當(dāng)?shù)娘L(fēng)險(xiǎn)水平下通過多樣化獲得最大的預(yù)期回報(bào)，或者獲得一定的預(yù)期回報(bào)使風(fēng)險(xiǎn)最小。投資者在一個(gè)時(shí)期內(nèi)

3、的回報(bào)是投資者的市場(chǎng)價(jià)值在這一時(shí)期 的變化率：-Wt -1= WtrPWt -1組合在t時(shí)期的總的市場(chǎng)價(jià)值，rP 是從t-1其中，Wt 是這一到t時(shí)期的回報(bào)。Markowitz組合理論，n，nE(RP ) = åwi E(Ri )i=1Xi,t -1E( X) - Xw = i,ti,t -1E(R ) =in其中：å Xi=1iXi,t -1i,t -1nåwii=1= 1且E(RP )是其基本的預(yù)期回報(bào)和在組合的市值中占的百分比的乘積之和。假設(shè)組合由n個(gè)組成。組合在t時(shí)期的市場(chǎng)價(jià)值為Wt = å Xiti=1是在t時(shí)期包含在組合中的第i個(gè)基本的市場(chǎng)價(jià)

4、值?，F(xiàn)在可 以計(jì)算從t-1到t時(shí)期的預(yù)期回報(bào)。nn= E(R - E(R )2 = ååww ss2P資產(chǎn)組合的方差為：PPijiji=1 j =1nRP = åwi Rii=1其中，資產(chǎn)組合總回報(bào)為：sij= E(Ri - E(Ri )(Rj- E(Rj )i和j的回報(bào)的協(xié)方差為：協(xié)方差是兩個(gè)的回報(bào)同時(shí)變化的測(cè)度。i的回報(bào)大于預(yù)期回報(bào)，那么j的回報(bào)必如果協(xié)方差是正數(shù)， 大于它的預(yù)期回報(bào)，即i和在同一方向變化，反之亦然。可行集和有效集s P假設(shè)由n個(gè)基本的組合，由于權(quán)重不同而有無窮多一個(gè)可行集.組合A有最小的風(fēng)險(xiǎn)，B有最大的預(yù)個(gè)組合，所有這些組合圖中曲線AB為有效

5、集。期回報(bào)?？尚屑械娜魏谓M合都可以用比它好的有效集上的組合代替。U = U (W )設(shè)效用函數(shù)U是市場(chǎng)價(jià)值W的函數(shù)，即不同類型的無差異曲線因此，效用函數(shù)同時(shí)又是回報(bào)的函數(shù)。而預(yù)期效用是預(yù)期回報(bào)和 標(biāo)準(zhǔn)差的函數(shù)。預(yù)期效用原理是使投資者的預(yù)期效用最大。在效用分析中，通常假設(shè)投資者厭惡風(fēng)險(xiǎn)，從這個(gè)假設(shè)可以得到 無差別曲線有正的斜率并且是凸的結(jié)論。無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)和有效集上的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組成的組合若投資者的組合P由n個(gè)風(fēng)險(xiǎn)和1個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)組成?；蛘哒f，P包含由n個(gè)風(fēng)險(xiǎn)組成的組合P0 和1個(gè)無風(fēng)險(xiǎn)F。進(jìn)一步還投資者付一定的利率借款?？梢允褂脽o風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)改進(jìn)Markowitz的有效集。圖中曲線AB是組合P0的有效集，無

6、風(fēng)險(xiǎn)F在縱軸上，因?yàn)樗娘L(fēng)險(xiǎn)是零。從點(diǎn)( RF，0)做曲線AB的切線，切點(diǎn)為市場(chǎng)組合M。此時(shí)直線RFM的任何點(diǎn)都是組合 與無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)F組成的組合，而有效集AB上除了M點(diǎn)外不再是有效的。比如組合C在AB上，可以在RFM上找到組合D比C更有效。的偏好在RFM線上選擇最優(yōu)投資者可以根據(jù)組合。圖中投資者的無差別曲線和直線RFM的切點(diǎn)C和D是不同投資者的最優(yōu)組合。如果一個(gè)投資者投資在點(diǎn)C，其部分資金投資在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)。有部分資金投資在無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)上的任何組合叫做放款組合。如果一個(gè)投資者投資在點(diǎn)D， 是負(fù)值。 是負(fù)值的組合叫做借款證券組合或杠桿組合或保證金證券組合。和借款的有效集所有投資者有相同的時(shí)期水平(如

7、1、6，1年等)。假設(shè)一所有投資者有齊性預(yù)期，就是他們對(duì)的未來的預(yù)期回報(bào)、標(biāo)準(zhǔn)差和協(xié)方差有相假設(shè)二同的。市場(chǎng)中不存在摩擦，是一個(gè)完全市場(chǎng)。而且，在市場(chǎng)中信息自由地流向任何投資 者，并且不限制賣空。假設(shè)三因?yàn)槭袌?chǎng)組合無法觀測(cè)，通常用所有普通股組合代替。例如：標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)、紐約證券所的綜合指數(shù)等.市場(chǎng)線CML圖中的直線是一個(gè)有效集，我們稱為市場(chǎng)線（CML），切點(diǎn)市場(chǎng)組合M是由市場(chǎng)中所有資產(chǎn)組成的組合，資產(chǎn)M叫做市場(chǎng)組合。其中的一種資產(chǎn)的權(quán)重為：wi=第i個(gè)資產(chǎn)的總值市場(chǎng)內(nèi)所有資產(chǎn)的總值分離定理表示風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組成的最優(yōu)組合的確定與個(gè)別投資者的風(fēng)險(xiǎn)偏好無關(guān)。分離定理使得投資者做決策時(shí)不必考慮個(gè)別的

8、其他投資者對(duì)風(fēng)險(xiǎn)的看法。更確切地說，息可以決定應(yīng)得的回報(bào)，投資者將據(jù)此做出決策。價(jià)格的信市場(chǎng)線CML的表：CML上任何有效是CML上任何有效組合P的預(yù)期回報(bào)； 組合P的標(biāo)準(zhǔn)差；其中：s M市場(chǎng)線在圖中的市場(chǎng)線是資產(chǎn)定價(jià)模型（CAPM）線性有效集。它是由無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)為 的和市場(chǎng)組合M的。因此，CML上的任何有效的組合P的預(yù)期回報(bào)=預(yù)先決定的無風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)回報(bào)+風(fēng)險(xiǎn)的市場(chǎng)價(jià)格×組合P的標(biāo)準(zhǔn)差。Os PRFE(RM)MCMLE(RP)市場(chǎng)線叫做資產(chǎn)定價(jià)模型(CAPM)，它表示的直線叫做市場(chǎng)線（SML）。因此，資產(chǎn)i的預(yù)期回報(bào)=無風(fēng)險(xiǎn)回報(bào)+市場(chǎng)組合的風(fēng)險(xiǎn)價(jià)格×，在均衡狀態(tài)每種資產(chǎn)的預(yù)期回

9、報(bào)和相對(duì)市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn) 值表示的點(diǎn)都在SML上。資產(chǎn)O有高的市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，價(jià)格過高，不能吸引投資者購(gòu) 買，因而價(jià)格下跌，直到預(yù)期回報(bào)高得足以補(bǔ)償投資者負(fù)擔(dān)這種系 統(tǒng)化風(fēng)險(xiǎn)。這個(gè)價(jià)格水平就是均衡價(jià)格，并且預(yù)期回報(bào)是均衡回報(bào)就是SML上的 。相反，資產(chǎn)U是低系統(tǒng)化風(fēng)險(xiǎn)、高預(yù)期回報(bào)的資產(chǎn)，其價(jià)格過低因而價(jià)格上升直到均衡點(diǎn) 。市場(chǎng)處于競(jìng)爭(zhēng)均衡狀態(tài)；假設(shè)一 投資者喜愛而不是更少；假設(shè)二單因子模型其中：=在時(shí)期ti的回報(bào)；=在時(shí)期t公共因子的值；=在時(shí)期ti的獨(dú)有回報(bào);=零因子；=i對(duì)公共因子F的靈敏度，有時(shí)叫做因子載荷。多因子模型其中：Fjt 在時(shí)期t對(duì)征券i的回報(bào) Rit 有普遍影響的k個(gè)共同因子是這k個(gè)因子的因子載荷是每個(gè)因子為零時(shí)i的預(yù)期回報(bào)是隨機(jī)誤差項(xiàng)定價(jià)模