第五章 中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)

中央銀行學(xué)第五章中央銀行貨幣政策傳導(dǎo)

第一節(jié)貨幣政策傳導(dǎo)概述

一、貨幣政策主體（機(jī)構(gòu)）傳導(dǎo)傳導(dǎo)過程中央銀行→存款機(jī)構(gòu)→公眾（公司和居民）央行貨幣政策操作如何影響存款機(jī)構(gòu)政策決策和實(shí)施準(zhǔn)備金借款成本預(yù)期存款機(jī)構(gòu)貨幣市場資產(chǎn)價(jià)格和收益率存款機(jī)構(gòu)決策改變?nèi)绾斡绊懝姶婵顧C(jī)構(gòu)決策變化公眾借款成本投資支出消費(fèi)支出二、貨幣政策市場傳導(dǎo)傳導(dǎo)過程中央銀行→貨幣市場→資本市場→公眾貨幣政策如何影響貨幣市場貨幣政策操作資產(chǎn)價(jià)格收益率貨幣市場存款機(jī)構(gòu)借款成本和準(zhǔn)備金貨幣市場如何影響資本市場資產(chǎn)價(jià)格收益率貨幣市場資產(chǎn)價(jià)格收益率資本市場資產(chǎn)替代資產(chǎn)替代機(jī)制貨幣市場資產(chǎn)價(jià)格和收益率變化利率既定條件下的均衡資產(chǎn)結(jié)構(gòu)對兩類市場資產(chǎn)的需求發(fā)生變化資產(chǎn)結(jié)構(gòu)失衡資本市場資產(chǎn)價(jià)格和收益率變化利率變化后資產(chǎn)結(jié)構(gòu)實(shí)現(xiàn)新的均衡資本市場利率變化如何影響公眾資本市場價(jià)格和收益率變化公眾借款成本投資支出消費(fèi)支出三、貨幣政策變量傳導(dǎo)傳導(dǎo)過程政策工具→操作目標(biāo)→中介目標(biāo)→終極目標(biāo)第二節(jié)貨幣政策傳導(dǎo)理論

一、傳導(dǎo)機(jī)制的早期觀點(diǎn)早期凱恩斯主義觀點(diǎn)投資支出（I）決定于利率（i）和投資的邊際效率（MEI），利率決定于貨幣供應(yīng)（MS）與貨幣需求（MD），貨幣供應(yīng)是外生變量，貨幣需求與利率負(fù)相關(guān)。傳導(dǎo)過程為：MS↑→i↓→（MEI-i）↑→I↑→AD↑→GDP↑流動(dòng)性陷阱的存在導(dǎo)致投資需求的利率彈性較低，貨幣政策對總支出的影響微弱。相反，財(cái)政政策對經(jīng)濟(jì)活動(dòng)的影響更為強(qiáng)烈。早期貨幣主義觀點(diǎn)在資產(chǎn)收益率和流動(dòng)性一定條件下，個(gè)人和公司保持資產(chǎn)結(jié)構(gòu)的均衡。貨幣數(shù)量的變化會(huì)破壞資產(chǎn)組合的均衡，引發(fā)資產(chǎn)替代，進(jìn)而導(dǎo)致非貨幣資產(chǎn)（住宅、耐用消費(fèi)品、股票、債券）價(jià)格變化。傳導(dǎo)機(jī)制如下：MS↑→資產(chǎn)組合均衡被打破→購買其他資產(chǎn)→其他資產(chǎn)價(jià)格↑因此，即使不受利率影響，貨幣供給的變化依然可以影響經(jīng)濟(jì)活動(dòng)。比較凱恩斯主義者認(rèn)為貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是間接的：從貨幣到利率再到投資支出。貨幣主義者認(rèn)為貨幣政策傳導(dǎo)機(jī)制是直接的：從貨幣到商品和勞務(wù)支出及金融資產(chǎn)。二、貨幣政策如何影響股票和債券價(jià)格回顧：貨幣學(xué)派的觀點(diǎn)

貨幣供應(yīng)量增加→金融資產(chǎn)組合失衡→用貨幣購買股票和債券→股票和債券價(jià)格↑貨幣政策影響證券價(jià)格的其他方式原理：資產(chǎn)現(xiàn)值公式方式之一：影響利率MS↑→i↓→PV↑方式之二：影響預(yù)期收益MS↑→R↑→PV↑總括：貨幣政策影響證券價(jià)格的三種方式方式一：資產(chǎn)組合途徑方式二：利率途徑方式三：預(yù)期收益途徑三、貨幣政策如何影響消費(fèi)支出利率和耐用消費(fèi)品支出MS↑→i↓→耐用消費(fèi)品支出↑→總支出↑財(cái)富和消費(fèi)支出MS↑→股票和債券價(jià)格↑→財(cái)富↑→消費(fèi)支出↑→總支出↑流動(dòng)性和耐用消費(fèi)品支出MS↑→資產(chǎn)結(jié)構(gòu)流動(dòng)性↑→發(fā)生財(cái)務(wù)困難的可能性↓→耐用消費(fèi)品支出↑→總支出↑四、貨幣政策如何影響投資支出利率和投資支出MS↑→i↓→I↑→總支出↑貸款可得性與投資支出擴(kuò)張性貨幣政策操作→準(zhǔn)備金或超額準(zhǔn)備金↑→銀行貸款↑→I↑→總支出↑股票價(jià)格與投資支出MS↑→股票價(jià)格↑→公司發(fā)行股票的動(dòng)力↑→I↑→總支出↑逆向選擇、道德危險(xiǎn)與銀行貸款MS↑→股票價(jià)格↑→公司凈值↑→逆向選擇和道德危險(xiǎn)↓→銀行貸款↑→I↑→總支出↑五、貨幣政策如何影響凈出口MS↑→i↓→本幣匯率↓→（X-M）↑→總支出↑第三節(jié)政策傳導(dǎo)的中間性目標(biāo)

一、選擇短期指標(biāo)的原則可控性：央行可以通過運(yùn)用貨幣政策工具控制和影響其變動(dòng)狀況和趨勢?？蓽y性：有明確而合理的內(nèi)涵和外延，能迅速收集有關(guān)數(shù)據(jù)進(jìn)行定量分析。相關(guān)性：與最終目標(biāo)之間有穩(wěn)定、較高的統(tǒng)計(jì)相關(guān)度。抗干擾性：其變化受其他因素的干擾度較低。適應(yīng)性：要適應(yīng)本國的經(jīng)濟(jì)、金融體制和當(dāng)時(shí)的金融市場實(shí)際情況。二、主要操作目標(biāo)

（一）數(shù)量指標(biāo)：準(zhǔn)備金和基礎(chǔ)貨幣

準(zhǔn)備金總額（R）和基礎(chǔ)貨幣（B）R的優(yōu)點(diǎn)：相關(guān)性強(qiáng)B的優(yōu)點(diǎn)：可控性強(qiáng)貼現(xiàn)和放款（A）優(yōu)點(diǎn)：可測性強(qiáng)缺點(diǎn)：可控性、相關(guān)性差非借入準(zhǔn)備（R-A）優(yōu)點(diǎn)：可控性強(qiáng)（二）價(jià)格指標(biāo)：

貨幣市場收益率和利率可控性可測性相關(guān)性：依賴于資本市場是否發(fā)達(dá)、完善，以及貨幣市場對資本市場的傳導(dǎo)效率三、主要中間目標(biāo)貨幣存量指標(biāo)的主要缺陷可測性：定義，時(shí)滯相關(guān)性：凱恩斯主義評價(jià)較低長期利率指標(biāo)的主要缺陷可控性：主要取決于通脹預(yù)期、私人信貸需求等內(nèi)生變量相關(guān)性：真實(shí)利率更重要，但通脹預(yù)期難確定經(jīng)濟(jì)學(xué)家對各種短期指標(biāo)的有效性評級變量可測性可控性重要性銀行準(zhǔn)備金和基礎(chǔ)貨幣B+AB貼現(xiàn)和放款A(yù)CD非借入準(zhǔn)備B+A+B短期利率名義A+B+B-真實(shí)BB-B+長期利率名義A+CB真實(shí)DDA或A-貨幣存量BBA或B注：不同學(xué)派經(jīng)濟(jì)學(xué)家對有關(guān)變量有關(guān)屬性的評級不同：在“重要性”標(biāo)準(zhǔn)上，貨幣學(xué)派對貨幣存量評級較高，而凱恩斯學(xué)派對長期真實(shí)利率評級較高。資料來源：[美]勞埃德B.托馬斯著《貨幣、銀行與金融市場》P344。四、我國貨幣政策中間目標(biāo)的選擇改革開放后的20多年里，我國大部分時(shí)間里把現(xiàn)金發(fā)行和貸款限額作為貨幣政策標(biāo)的。隨著我國改革開放的深入和間接調(diào)控的擴(kuò)大，貸款限額作為貨幣政策中介目標(biāo)，逐漸呈現(xiàn)出其局限性。1998年1月，我國取消了對國有商業(yè)銀行的貸款規(guī)?？刂啤Ｋ鼮槲覈泿耪咧薪槟繕?biāo)真正轉(zhuǎn)向貨幣供應(yīng)量以及實(shí)施間接調(diào)控奠定了基礎(chǔ)。我國現(xiàn)階段以貨幣供應(yīng)量作為貨幣政策標(biāo)的，具有以下幾方面的優(yōu)勢：能夠滿足可測性要求；具有較強(qiáng)的可控性。隨著間接調(diào)控工具的廣泛運(yùn)用和不斷完善，中央銀行有能力通過各種間接調(diào)控工具對貨幣供應(yīng)量進(jìn)行控制并影響其變動(dòng)趨勢；能夠有效地抵抗非貨幣政策因素的干擾，避免政策效果與非政策效果相互混淆；能夠符合我國現(xiàn)階段經(jīng)濟(jì)金融的要求。第四節(jié)貨幣政策效應(yīng)一、貨幣政策時(shí)滯與貨幣政策效應(yīng)貨幣政策時(shí)滯：貨幣政策從研究、制定到實(shí)施后發(fā)揮實(shí)際效果全過程所經(jīng)歷的時(shí)間。時(shí)滯的存在可能使政策決策時(shí)的意圖與實(shí)際效果脫節(jié)。實(shí)施政策之必要性出現(xiàn)當(dāng)局認(rèn)識到這種必要性央行做出貨幣政策決策中介目標(biāo)變量發(fā)生變化最終目標(biāo)變量發(fā)生變化認(rèn)識時(shí)滯