風(fēng)險(xiǎn)投資的投資機(jī)制及運(yùn)作

風(fēng)險(xiǎn)投資與管理第五講 風(fēng)險(xiǎn)投資的投資機(jī)制及運(yùn)作第一節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資公司的運(yùn)作程序一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的投資特點(diǎn) 風(fēng)險(xiǎn)投資的投入期一般在2～7年，風(fēng)險(xiǎn)投資公司的興趣不在于擁有和經(jīng)營(yíng)被投資企業(yè)，而在于最后退出并實(shí)現(xiàn)投資收益。與其他類(lèi)型的投資公司相比，風(fēng)險(xiǎn)投資公司具有以下顯著特點(diǎn)：一定的投資期限追求高額投資回報(bào)率投資限額原那么不謀求控股地位參與企業(yè)管理，提供增值效勞專注某一行業(yè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的運(yùn)作程序圖第一節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資公司的運(yùn)作程序二、風(fēng)險(xiǎn)投資公司的運(yùn)作程序搜索投資時(shí)機(jī)工程初審篩選再審面談和初步調(diào)研盡職調(diào)查價(jià)值評(píng)估初步談判提交條款清單簽訂合同工程監(jiān)管與增值效勞籌劃、實(shí)施退出戰(zhàn)略第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇(一)尋找風(fēng)險(xiǎn)投資工程 獲取風(fēng)險(xiǎn)投資工程的途徑包括：風(fēng)險(xiǎn)投資家尋找投資工程風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家自薦投資工程中介推薦投資工程政府主管部門(mén)推薦朋友推薦第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇1．風(fēng)險(xiǎn)投資的投資準(zhǔn)那么投資規(guī)模投資行業(yè)投資階段投資工程的區(qū)位特點(diǎn)第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇2．風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇標(biāo)準(zhǔn)工程的新穎性和可行性產(chǎn)品的獨(dú)特性管理團(tuán)隊(duì)的素質(zhì)競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(一)商業(yè)方案書(shū)的評(píng)估行業(yè)特征產(chǎn)品或效勞的技術(shù)開(kāi)發(fā)企業(yè)或工程經(jīng)營(yíng)目標(biāo)與前景預(yù)測(cè)管理團(tuán)隊(duì)成員的能力評(píng)估財(cái)務(wù)狀況與收益預(yù)測(cè)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)管理與控制評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)資本的投資收益的評(píng)估第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工程的技術(shù)評(píng)估技術(shù)因素評(píng)估經(jīng)濟(jì)因素評(píng)估社會(huì)因素評(píng)估第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(三)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估 選擇處于高速增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)與不斷擴(kuò)容的市場(chǎng)中的工程和企業(yè)，是評(píng)價(jià)投資時(shí)機(jī)的重要原那么。一方面，居于此中的企業(yè)具有未來(lái)加速開(kāi)展的潛力和謀取利潤(rùn)的空間；另一方面，這種增長(zhǎng)與擴(kuò)容可以在宏觀面上彌補(bǔ)企業(yè)管理等方面的缺乏。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估主要有以下六個(gè)方面。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(三)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估1．市場(chǎng)容量 根據(jù)營(yíng)銷(xiāo)理論波士頓矩陣法可知，產(chǎn)品所面對(duì)的市場(chǎng)容量越大，成長(zhǎng)越快，產(chǎn)品成功的可能性越大。并且產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)隨其相對(duì)市場(chǎng)占有率和市場(chǎng)成長(zhǎng)率的增加而增強(qiáng)。市場(chǎng)容量包含了產(chǎn)品銷(xiāo)售和增長(zhǎng)空間，決定著風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的盈利空間，過(guò)小的市場(chǎng)容量會(huì)使風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資工程的前景不被看好。潛在顧客的需求量較大并且穩(wěn)定，才能獲得投資利潤(rùn)，工程才可行。在估計(jì)潛在顧客需求量時(shí)，常見(jiàn)的問(wèn)題是沒(méi)有考慮到產(chǎn)品可能對(duì)相關(guān)市場(chǎng)(非直接市場(chǎng))的影響從而對(duì)需求量的估計(jì)過(guò)于悲觀。另外，需求越明確，越容易預(yù)測(cè)，那么市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)越小。波士頓矩陣圖第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(三)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估2．市場(chǎng)份額。市場(chǎng)份額包括在滿足同一功能的產(chǎn)品中的直接市場(chǎng)份額及相關(guān)市場(chǎng)份額的大小。最理想的情況是產(chǎn)品導(dǎo)入時(shí)市場(chǎng)尚未形成。由于市場(chǎng)份額的大小取決于同類(lèi)產(chǎn)品的競(jìng)爭(zhēng)程度，隨著市場(chǎng)總額擴(kuò)大，可能占領(lǐng)的市場(chǎng)份額到達(dá)最大。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(三)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估3．目標(biāo)市場(chǎng)。從某種角度講，在具有一個(gè)優(yōu)秀的管理團(tuán)隊(duì)的前提下，發(fā)現(xiàn)并確定目標(biāo)市場(chǎng)對(duì)工程成功具有極其重要的意義，一個(gè)有效的市場(chǎng)定位包括：(1)定義好目標(biāo)顧客，當(dāng)新事業(yè)能給顧客越高的價(jià)值時(shí)，那么創(chuàng)業(yè)成功的時(shí)機(jī)也會(huì)越高。(2)市場(chǎng)大小即市場(chǎng)規(guī)模。這對(duì)以技術(shù)為根底的風(fēng)險(xiǎn)投資尤其重要，一般而言，市場(chǎng)規(guī)模大者，進(jìn)入障礙相對(duì)較低，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)劇烈程度也會(huì)略為下降。例如，進(jìn)入一項(xiàng)擁有1000億元規(guī)模的計(jì)算機(jī)外設(shè)產(chǎn)品市場(chǎng)，你預(yù)期只占5%的市場(chǎng)份額，對(duì)于產(chǎn)業(yè)內(nèi)原有領(lǐng)導(dǎo)廠商的威脅不大，因此一般不會(huì)遭遇到劇烈的還擊。(3)率先進(jìn)入目標(biāo)市場(chǎng)?；诩夹g(shù)開(kāi)展和市場(chǎng)研究的準(zhǔn)確，有利的市場(chǎng)定位不僅意味著可能出現(xiàn)帶來(lái)巨大利潤(rùn)的廣闊市場(chǎng)，也意味著確立領(lǐng)先優(yōu)勢(shì)與獲取壟斷利潤(rùn)，從而確立競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)與市場(chǎng)主動(dòng)。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(三)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估4．競(jìng)爭(zhēng)情況。需要考慮的因素包括競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手的數(shù)量，是否存在占絕對(duì)優(yōu)勢(shì)地位的競(jìng)爭(zhēng)者，以及一般性的競(jìng)爭(zhēng)手段(如價(jià)格競(jìng)爭(zhēng))等。另外，如果新產(chǎn)品不會(huì)替代任何市場(chǎng)中現(xiàn)有的產(chǎn)品，那么新產(chǎn)品遇到的競(jìng)爭(zhēng)和阻力就不會(huì)太大。無(wú)論風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在新興產(chǎn)品和技術(shù)領(lǐng)域構(gòu)建的進(jìn)入壁壘有多高，只要該領(lǐng)域的收益足夠豐厚，就會(huì)有進(jìn)入者。進(jìn)入者愈多，那么競(jìng)爭(zhēng)就愈劇烈，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)失敗的可能性就越高。并且風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)還需面對(duì)替代品的挑戰(zhàn)。假設(shè)該新興產(chǎn)品和技術(shù)的替代性越強(qiáng)，那么其競(jìng)爭(zhēng)力就會(huì)越弱。但就另一個(gè)角度而言，保持適當(dāng)?shù)氖袌?chǎng)競(jìng)爭(zhēng)水平又有利于企業(yè)創(chuàng)新。所以，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)來(lái)說(shuō)，市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)程度過(guò)低或無(wú)競(jìng)爭(zhēng)，不利于企業(yè)未來(lái)的開(kāi)展創(chuàng)新；但市場(chǎng)競(jìng)爭(zhēng)過(guò)于劇烈，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)又可能失敗。因此，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所面對(duì)的市場(chǎng)應(yīng)保持一定的競(jìng)爭(zhēng)水平。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(三)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市場(chǎng)評(píng)估5．新產(chǎn)品導(dǎo)入率。如果替代產(chǎn)品層出不窮，已經(jīng)投資的產(chǎn)品被替代的可能性加大，從而導(dǎo)致利潤(rùn)減少。6．市場(chǎng)進(jìn)入障礙。如果顧客對(duì)現(xiàn)有產(chǎn)品或供貨商十分忠誠(chéng)，那么會(huì)對(duì)新產(chǎn)品構(gòu)成威脅，這就增加了新產(chǎn)品進(jìn)人預(yù)期市場(chǎng)的難度。反之，如果顧客的需求經(jīng)常發(fā)生變化，那么會(huì)給予新產(chǎn)品以可乘之機(jī)。假設(shè)產(chǎn)品未來(lái)市場(chǎng)成長(zhǎng)性不強(qiáng)，是很難引起風(fēng)險(xiǎn)投資家的興趣的。在風(fēng)險(xiǎn)和收益不變的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資家更愿意投資產(chǎn)品市場(chǎng)更大的工程。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(四)管理團(tuán)隊(duì)能力的評(píng)估企業(yè)家素質(zhì)管理隊(duì)伍的團(tuán)隊(duì)精神管理隊(duì)伍的年齡范圍管理隊(duì)伍的個(gè)人素質(zhì)第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(五)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的周期性評(píng)估1．種子期和創(chuàng)業(yè)期的評(píng)估。在種子期，產(chǎn)品和經(jīng)營(yíng)方式還是停留在概念與方案階段，內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)有：設(shè)計(jì)的產(chǎn)品可能無(wú)法生產(chǎn)或產(chǎn)品本錢(qián)太高，產(chǎn)品開(kāi)發(fā)延遲。外部風(fēng)險(xiǎn)有：市場(chǎng)潛力不夠，技術(shù)開(kāi)展迅速而淘汰新產(chǎn)品。在創(chuàng)業(yè)期，企業(yè)開(kāi)始生產(chǎn)運(yùn)作，內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)有：產(chǎn)品性能不佳，管理層無(wú)法吸引人才，資金消耗過(guò)度，銷(xiāo)售量不夠。外部風(fēng)險(xiǎn)有：潛在市場(chǎng)份額不夠，競(jìng)爭(zhēng)者領(lǐng)先占領(lǐng)同類(lèi)產(chǎn)品市場(chǎng)。 由此可見(jiàn)，在這兩個(gè)階段，創(chuàng)業(yè)公司能否順利開(kāi)展，所面臨的最主要的風(fēng)險(xiǎn)是技術(shù)風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，這兩個(gè)階段進(jìn)行工程初選的評(píng)估指標(biāo)包括：創(chuàng)業(yè)者的信譽(yù)和可合作性；產(chǎn)品的唯一性和不可替代性；產(chǎn)品的專利保護(hù)能力；創(chuàng)業(yè)者的技術(shù)創(chuàng)新能力；進(jìn)入市場(chǎng)的難易性；市場(chǎng)需求和市場(chǎng)潛力，對(duì)競(jìng)爭(zhēng)者進(jìn)入市場(chǎng)的防護(hù)。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(五)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的周期性評(píng)估2．成長(zhǎng)期和成熟期的評(píng)估指標(biāo)。在成長(zhǎng)期，產(chǎn)品開(kāi)始銷(xiāo)售但尚未盈利，內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)有：創(chuàng)業(yè)者管理能力不夠，制造本錢(qián)過(guò)高，財(cái)務(wù)控制失當(dāng)。外部風(fēng)險(xiǎn)有：產(chǎn)品競(jìng)爭(zhēng)力不夠，市場(chǎng)增長(zhǎng)緩慢，企業(yè)營(yíng)銷(xiāo)策略錯(cuò)誤，新產(chǎn)品、新技術(shù)出現(xiàn)。在成熟期，開(kāi)始產(chǎn)生盈利，但現(xiàn)金流量少。內(nèi)部風(fēng)險(xiǎn)有：管理不夠標(biāo)準(zhǔn)，無(wú)法適應(yīng)擴(kuò)大了的企業(yè)的標(biāo)準(zhǔn)運(yùn)作，管理者流失，財(cái)務(wù)控制失當(dāng)，盈利缺乏以支持企業(yè)繼續(xù)擴(kuò)大。外部風(fēng)險(xiǎn)有：預(yù)料之外的競(jìng)爭(zhēng)者出現(xiàn)，市場(chǎng)需求衰退，市場(chǎng)增長(zhǎng)率降低，公司上市受阻。 由此可見(jiàn)，在這兩個(gè)階段，創(chuàng)業(yè)公司能否順利開(kāi)展，所面臨的最主要的風(fēng)險(xiǎn)是管理風(fēng)險(xiǎn)和市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。因此，在這兩個(gè)階段進(jìn)行工程初選的評(píng)估指標(biāo)包括：經(jīng)營(yíng)管理能力、歷史業(yè)績(jī)、最低獲利點(diǎn)、市場(chǎng)規(guī)模、兼并能力、最低邊際風(fēng)險(xiǎn)的防護(hù)能力。第二節(jié) 風(fēng)險(xiǎn)投資工程的選擇與評(píng)估二、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的評(píng)估(六)退出方式及產(chǎn)業(yè)價(jià)值的評(píng)估 退出方式這一指標(biāo)考察的重點(diǎn)是評(píng)估企業(yè)提出的退出依據(jù)是否可靠、各種方式的可能性程度及最可能的退出方式、合同條款中有無(wú)保護(hù)投資權(quán)益的財(cái)務(wù)條款及財(cái)務(wù)保全措施等。產(chǎn)業(yè)的開(kāi)展分發(fā)育、成長(zhǎng)、成熟、衰退四個(gè)不同階段。處于發(fā)育和成長(zhǎng)期的產(chǎn)業(yè)與企業(yè)，無(wú)論是市場(chǎng)還是技術(shù)上都存在較大的風(fēng)險(xiǎn)，未來(lái)還是不確定的，可能是一個(gè)高速增長(zhǎng)的產(chǎn)業(yè)，也可能曇花一現(xiàn)或者無(wú)聲無(wú)息地夭折。 在進(jìn)行風(fēng)險(xiǎn)投資時(shí)，從投資策略和戰(zhàn)略角度還必須考慮后續(xù)投資的問(wèn)題。高科技產(chǎn)業(yè)的開(kāi)展有待后續(xù)投資的支撐，這樣才能真正表達(dá)風(fēng)險(xiǎn)投資的價(jià)值。因此，對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資工程的評(píng)估應(yīng)對(duì)工程的產(chǎn)業(yè)價(jià)值、戰(zhàn)略前景、產(chǎn)業(yè)化途徑等進(jìn)行深入的量化研究。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(一)資產(chǎn)評(píng)估法 資產(chǎn)評(píng)估是一種評(píng)價(jià)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的方法，也是測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)暴露的主要方法。按照這種方法，如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)值近似等于其公司價(jià)格加負(fù)債的話，那么該企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)暴露程度也就比較低；如果企業(yè)資產(chǎn)升值，在很大程度上代表著投資者預(yù)期的收益增加。風(fēng)險(xiǎn)投資家一般通過(guò)以下四個(gè)程序?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行資產(chǎn)評(píng)估。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(一)資產(chǎn)評(píng)估法1．賬面價(jià)值評(píng)估 賬面價(jià)值評(píng)估是風(fēng)險(xiǎn)投資家評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值的最簡(jiǎn)單方法。在面臨眾多變數(shù)和不確定因素的情況下，賬面價(jià)值評(píng)估為風(fēng)險(xiǎn)投資家全面評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值提供了一個(gè)基點(diǎn)。雖然風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)選擇的會(huì)計(jì)程序與處理方法可能導(dǎo)致賬面價(jià)值和實(shí)際資產(chǎn)價(jià)值不符，例如，如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)選擇的壞賬準(zhǔn)備率過(guò)低，將可能導(dǎo)致賬面資產(chǎn)價(jià)值虛增，而且該現(xiàn)象也同樣普遍存在于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的研發(fā)本錢(qián)、專利和行政費(fèi)用等方面，但無(wú)論如何，它為風(fēng)險(xiǎn)投資家評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值提供了一個(gè)切入點(diǎn)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(一)資產(chǎn)評(píng)估法2．賬面價(jià)值的調(diào)整 一種簡(jiǎn)單易行的調(diào)整賬面價(jià)值的方法，是按市價(jià)校正風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有形資產(chǎn)賬面價(jià)值與市場(chǎng)價(jià)值之間的差異。例如，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)假設(shè)按照歷史本錢(qián)原那么進(jìn)行會(huì)計(jì)處理，可能使得公司的房產(chǎn)、機(jī)器設(shè)備等資產(chǎn)的賬面價(jià)值高于市場(chǎng)價(jià)值，而土地的賬面價(jià)值那么遠(yuǎn)低于市場(chǎng)價(jià)值。對(duì)于無(wú)形資產(chǎn)而言，因不具備像有形資產(chǎn)那樣可供參考的市場(chǎng)價(jià)值，它的價(jià)值將面臨較大幅度的調(diào)整，甚至可能降為零。因此，通過(guò)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)賬面價(jià)值的調(diào)整，風(fēng)險(xiǎn)投資家可以得出關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)更加準(zhǔn)確的資產(chǎn)價(jià)值，從而確定該風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資價(jià)值。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(一)資產(chǎn)評(píng)估法3．風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的清算價(jià)值評(píng)估 在對(duì)資產(chǎn)賬面價(jià)值調(diào)整之后，風(fēng)險(xiǎn)投資家還要考慮到風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的清算價(jià)值。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的清算價(jià)值，是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在面臨解體、清算時(shí)，其資產(chǎn)的迅速變現(xiàn)能力和企業(yè)對(duì)所負(fù)債務(wù)在短期內(nèi)的清償能力。在遭遇不期而至的被清算的情況下，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的許多資產(chǎn)(尤其是類(lèi)似創(chuàng)造、專利和不動(dòng)產(chǎn)等)的變現(xiàn)價(jià)格，要遠(yuǎn)低于它們?cè)陲L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)繼續(xù)經(jīng)營(yíng)時(shí)所表達(dá)出的價(jià)值，或者經(jīng)過(guò)精心準(zhǔn)備后與買(mǎi)方之間進(jìn)行過(guò)長(zhǎng)期討價(jià)還價(jià)后的價(jià)格。并且，這種清算價(jià)值還應(yīng)將各種變現(xiàn)本錢(qián)考慮在內(nèi)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(一)資產(chǎn)評(píng)估法3．風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的清算價(jià)值評(píng)估 應(yīng)當(dāng)指出的是，清算價(jià)值只可以被認(rèn)作是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)被清算時(shí)的一個(gè)指導(dǎo)性價(jià)格。如果風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在面臨立即清算的極端情況下，其實(shí)際的清算價(jià)值很可能遠(yuǎn)低于按照現(xiàn)有條件下計(jì)算出的價(jià)值。但一般來(lái)說(shuō)，清算價(jià)值對(duì)看好風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開(kāi)展前景的風(fēng)險(xiǎn)投資家來(lái)說(shuō)，其實(shí)際意義并非十分重要，通常它只是風(fēng)險(xiǎn)投資家用來(lái)壓低風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值，為其投資謀取更多股權(quán)的手段。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(一)資產(chǎn)評(píng)估法4．重置本錢(qián)法 以現(xiàn)行市場(chǎng)價(jià)格作為考核風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的標(biāo)準(zhǔn)，是風(fēng)險(xiǎn)投資家與創(chuàng)業(yè)者談判時(shí)常用的一種替代性的評(píng)估方法。一般來(lái)說(shuō)，重建或重新購(gòu)置風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所擁有資產(chǎn)的市場(chǎng)價(jià)格遠(yuǎn)低于其歷史本錢(qián)，通常情況下它是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)價(jià)值的底價(jià)。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家在準(zhǔn)備投資于一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)時(shí)，通常用該方法與創(chuàng)業(yè)者討價(jià)還價(jià)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型 運(yùn)用市盈率模型對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行估價(jià)，主要是在預(yù)測(cè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)收益的根底之上，確定一定的市盈率來(lái)評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值，從而確定風(fēng)險(xiǎn)投資額或收購(gòu)方的收購(gòu)價(jià)格。市盈率(P/E)是股價(jià)與收益的比率。市盈率在評(píng)估上市公司投資價(jià)值的指標(biāo)體系中是最根本的指標(biāo)之一。通過(guò)市盈率的上下可以估計(jì)各股股價(jià)上下、反映企業(yè)的成長(zhǎng)性、衡量股票的風(fēng)險(xiǎn)。 市盈率法的優(yōu)點(diǎn)在于簡(jiǎn)單且易于使用，應(yīng)用該方法可以迅速獲得風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股權(quán)的價(jià)值，尤其是當(dāng)金融市場(chǎng)上有大量“可比〞資產(chǎn)進(jìn)行交易并且市場(chǎng)在平均水平上對(duì)這些資產(chǎn)的定價(jià)是正確的時(shí)候。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型1．市盈率的選取(1)選取適宜的標(biāo)準(zhǔn)市盈率。一般有兩種選取方法，即與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有可比性的公司的市盈率、被投資企業(yè)所在行業(yè)的平均市盈率，具體選擇哪種取決于收購(gòu)方或投資方的偏好以及得到相關(guān)數(shù)據(jù)的難易程度。(2)對(duì)標(biāo)準(zhǔn)市盈率進(jìn)行調(diào)整。一般以公開(kāi)上市的類(lèi)似企業(yè)的市盈率為根底來(lái)確定風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的市盈率，考慮到兩個(gè)企業(yè)風(fēng)險(xiǎn)和成長(zhǎng)性不可能完全相同，一般要在此根底上進(jìn)行修正。調(diào)整的方法可以使用調(diào)整因子，也可以篩選和確定相關(guān)變量進(jìn)行多元回歸分析。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測(cè)收益(1)歷史收益。按照企業(yè)財(cái)務(wù)持續(xù)性的邏輯，歷史收益可以映射出企業(yè)的未來(lái)開(kāi)展前景，雖然它不能直接用來(lái)作為評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)收益的基準(zhǔn)，但相對(duì)某些憑空猜測(cè)和推理，它為風(fēng)險(xiǎn)投資家評(píng)判風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)開(kāi)展?jié)摿μ峁┝艘环N具體的、真實(shí)的和具有指導(dǎo)性的指標(biāo)。(2)在現(xiàn)有股權(quán)結(jié)構(gòu)下的未來(lái)收益。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)的營(yíng)運(yùn)本錢(qián)和收入的多少及其實(shí)現(xiàn)方式，在很大程度上取決于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)的營(yíng)運(yùn)策略和管理戰(zhàn)略。而股權(quán)結(jié)構(gòu)會(huì)通過(guò)管理水平、開(kāi)展目標(biāo)(包括經(jīng)濟(jì)的和非經(jīng)濟(jì)的)等一系列因素對(duì)營(yíng)運(yùn)策略和管理戰(zhàn)略產(chǎn)生影響。因此，在測(cè)算風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)收益時(shí)，必須將公司股權(quán)結(jié)構(gòu)考慮在內(nèi)，并賦予一定的權(quán)重。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測(cè)收益(3)基于新所有權(quán)結(jié)構(gòu)下的企業(yè)未來(lái)收益。對(duì)于面臨停滯或清算的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)，風(fēng)險(xiǎn)資本的介入不僅可使它們暫時(shí)起死回生，而且也能夠改變它們未來(lái)的收益流。除了支付自己購(gòu)置的股權(quán)外，風(fēng)險(xiǎn)投資家的投資還可能為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)引入大量的股權(quán)類(lèi)或債券類(lèi)風(fēng)險(xiǎn)資本，這足以改變風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)過(guò)去在本錢(qián)、收益上的會(huì)計(jì)假設(shè)及其相互之間的關(guān)系，為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)帶來(lái)實(shí)質(zhì)性轉(zhuǎn)變。因此，基于新股權(quán)結(jié)構(gòu)下的未來(lái)收益是風(fēng)險(xiǎn)投資家評(píng)估風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的價(jià)值及其投資回報(bào)的真正依據(jù)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測(cè)收益風(fēng)險(xiǎn)投資家在選取風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)收益指標(biāo)時(shí)，還需要在稅前利潤(rùn)、稅后利潤(rùn)和息稅前利潤(rùn)(EBIT)三者之間進(jìn)行選擇。但不管選擇哪一種，關(guān)鍵是要保持評(píng)估的前后一致性。考慮到未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)融資結(jié)構(gòu)的多變性，EBIT不會(huì)因風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)資產(chǎn)結(jié)構(gòu)變化而被迫調(diào)整，因而它可以使評(píng)估模型更加精確。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型2．預(yù)測(cè)收益對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)利潤(rùn)的初步預(yù)測(cè)通常由風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理層在商業(yè)方案書(shū)中做出，但管理層對(duì)利潤(rùn)的預(yù)測(cè)只是建立在企業(yè)業(yè)務(wù)方案根底上，并列有一系列預(yù)測(cè)假設(shè)。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家首先要對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理層所作的利潤(rùn)預(yù)測(cè)進(jìn)行審核，重點(diǎn)有兩個(gè)：一是業(yè)務(wù)方案是否切合實(shí)際；二是預(yù)測(cè)假設(shè)是否合理。在審核的根底上，風(fēng)險(xiǎn)投資家還需要考慮風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)得到投資后，在新經(jīng)營(yíng)模式的根底上未來(lái)利潤(rùn)的變化情況，對(duì)未來(lái)利潤(rùn)進(jìn)行重新評(píng)估。未來(lái)利潤(rùn)的預(yù)測(cè)可采用以下公式：預(yù)測(cè)利潤(rùn)=市場(chǎng)容量×市場(chǎng)份額×銷(xiāo)售凈利潤(rùn)率第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用 在選取市盈率和預(yù)測(cè)銷(xiāo)售利潤(rùn)后，可以通過(guò)以下步驟確定投資價(jià)格。(1)確定股權(quán)價(jià)值。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值等于預(yù)期的利潤(rùn)乘以市盈率。(2)確定投資價(jià)格。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與風(fēng)險(xiǎn)投資家達(dá)成協(xié)議，確定股權(quán)比例。在考慮風(fēng)險(xiǎn)投資額的前提下按照雙方認(rèn)可的內(nèi)部收益率來(lái)確定風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)原有股東的權(quán)益份額和風(fēng)險(xiǎn)投資家應(yīng)占的股權(quán)比例，那么風(fēng)險(xiǎn)投資家的投資額即為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股權(quán)價(jià)值乘以股權(quán)比例，進(jìn)而確定每股價(jià)格。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用(3)確定內(nèi)部收益率。參考內(nèi)部收益率表，可以得出投資期限內(nèi)的總體回報(bào)倍數(shù)，對(duì)應(yīng)內(nèi)部收益率表可得出年內(nèi)部收益率，與風(fēng)險(xiǎn)投資公司的最低回報(bào)率相比較，如低于此值，那么不可投資。(4)選取適宜的貼現(xiàn)率，確定風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)現(xiàn)在市場(chǎng)價(jià)值。貼現(xiàn)率的選取一般是與風(fēng)險(xiǎn)投資家的期望收益率一致的。而期望收益率取決于無(wú)風(fēng)險(xiǎn)利率和在風(fēng)險(xiǎn)投資運(yùn)作中各種風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，因而不同階段的風(fēng)險(xiǎn)投資要求對(duì)應(yīng)于不同的貼現(xiàn)率。各階段風(fēng)險(xiǎn)投資的貼現(xiàn)率風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)發(fā)展階段貼現(xiàn)率(期望收益率)種子期60%以上創(chuàng)立期40%-60%發(fā)展期30%-50%擴(kuò)張期25%-40%成熟期25%第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用具體公式為：第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(二)市盈率模型3．市盈率模型的應(yīng)用 由上述可見(jiàn)，應(yīng)用市盈率法必須要有高度興旺的證券市場(chǎng)作后盾，要有足夠多的、種類(lèi)齊全的上市公司作備選參照物。否那么，該方法難以恰當(dāng)使用。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 現(xiàn)金流量折現(xiàn)法也稱凈現(xiàn)值法(NPV)。現(xiàn)金流量折現(xiàn)法的本質(zhì)是將所投資企業(yè)各年度的未來(lái)現(xiàn)金流量進(jìn)行折現(xiàn)之后再累加，從而得出所投資企業(yè)的價(jià)值。 原理：公司的價(jià)值是由其最終所能創(chuàng)造的可自由支配的現(xiàn)金流量所決定，一個(gè)企業(yè)或一項(xiàng)業(yè)務(wù)的價(jià)值可以通過(guò)將預(yù)測(cè)的未來(lái)現(xiàn)金流量折現(xiàn)而得到。其中：v表示企業(yè)價(jià)值；t表示預(yù)測(cè)現(xiàn)金流所確定的未來(lái)期限；r表示企業(yè)加權(quán)平均資金本錢(qián)；pt表示第t期期末所能得到的現(xiàn)金流量。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 在公式中把企業(yè)資金提供者整體作為企業(yè)最終剩余的索取者，評(píng)估所得到的值為整個(gè)企業(yè)的價(jià)值(包括股東權(quán)益、債權(quán)、優(yōu)先股價(jià)值)，也是投資者由于參與公司投資而獲得利益的價(jià)值。該方法的優(yōu)點(diǎn)是適用于各種實(shí)際情況，如果未來(lái)的現(xiàn)金流量可以預(yù)測(cè)出來(lái)，通過(guò)折現(xiàn)就可以求出未來(lái)現(xiàn)金流量的總價(jià)值。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法 運(yùn)用這一方法進(jìn)行價(jià)值評(píng)估分為四個(gè)步驟：1．計(jì)算企業(yè)目前的自由現(xiàn)金流量。企業(yè)自由現(xiàn)金流量=毛現(xiàn)金流量-總投資毛現(xiàn)金流量=稅前利潤(rùn)×(1-所得稅稅率)+折舊總投資=流動(dòng)資金增長(zhǎng)額+資本支出第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法2．預(yù)測(cè)企業(yè)未來(lái)現(xiàn)金流量。由于公司的價(jià)值取決于未來(lái)現(xiàn)金流量而不是歷史上的現(xiàn)金流量，因此，需要從評(píng)估年開(kāi)始預(yù)測(cè)出一個(gè)到未來(lái)足夠長(zhǎng)時(shí)期的未來(lái)現(xiàn)金流量。標(biāo)準(zhǔn)方法：把整個(gè)公司的壽命期分為兩個(gè)階段，第一階段是公司快速開(kāi)展階段，可以以年為根底逐年做出詳細(xì)的現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)；第二階段是公司在將來(lái)某一個(gè)時(shí)間點(diǎn)上業(yè)務(wù)到達(dá)一種均衡狀態(tài)，在這種狀態(tài)下，現(xiàn)金流量將具有充分的穩(wěn)定性和可預(yù)測(cè)性，可用常態(tài)增長(zhǎng)模型、價(jià)值拉動(dòng)模型、直接比較模型進(jìn)行計(jì)算得出。 其中：表示公司快速開(kāi)展階段第t年的現(xiàn)金流量；表示公司穩(wěn)定階段總現(xiàn)金流量；T表示公司快速開(kāi)展階段和穩(wěn)定階段的分界點(diǎn)時(shí)間。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(三)現(xiàn)金流量折現(xiàn)法3．計(jì)算企業(yè)加權(quán)資本本錢(qián) 企業(yè)加權(quán)資本本錢(qián)計(jì)算是一個(gè)非常復(fù)雜的問(wèn)題。它包括公司為籌集資金所發(fā)行的各種證券(如普通股股票、優(yōu)先股股票、公共債券及銀行貸款)資本的平均本錢(qián)。計(jì)算公式如下：其中：kd表示債務(wù)資本本錢(qián)(包括銀行貸款)；tc表示評(píng)估目標(biāo)公司的公司稅率；kp表示優(yōu)先股股票本錢(qián)；ks表示普通股股票本錢(qián)；Wd表示債務(wù)在公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中的比率；Wp表示優(yōu)先股在公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中的比率；Ws表示普通股在公司長(zhǎng)期資本結(jié)構(gòu)中的比率。 另外還要考慮投資的時(shí)間價(jià)值，即投資者對(duì)通貨膨脹的預(yù)期和投入資本的“風(fēng)險(xiǎn)貼水〞。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(四)實(shí)表達(dá)金流量折現(xiàn)法1．預(yù)測(cè)績(jī)效與自由現(xiàn)金凈流量。計(jì)算扣除調(diào)整稅的營(yíng)業(yè)凈利潤(rùn)與投資本錢(qián)；計(jì)算價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素；分析企業(yè)財(cái)務(wù)狀況；了解企業(yè)的戰(zhàn)略地位及產(chǎn)品的市場(chǎng)占有率；制定績(jī)效前景；預(yù)測(cè)個(gè)別詳細(xì)科目；檢驗(yàn)總體預(yù)測(cè)的合理性和真實(shí)性。應(yīng)該說(shuō)，將企業(yè)經(jīng)過(guò)審計(jì)的現(xiàn)金流量表進(jìn)行分別明細(xì)科目的細(xì)化分析，結(jié)合企業(yè)經(jīng)營(yíng)的歷史、現(xiàn)狀和預(yù)測(cè)分析所得出的企業(yè)預(yù)計(jì)現(xiàn)金流量表，應(yīng)該具有相當(dāng)強(qiáng)的科學(xué)性和準(zhǔn)確性，以此為根底計(jì)算出的自由現(xiàn)金凈流量的可信程度是很高的。2．估測(cè)折現(xiàn)率。權(quán)益性資金本錢(qián)估算；負(fù)債性資金本錢(qián)估算；確定目標(biāo)市場(chǎng)價(jià)值權(quán)數(shù)；估計(jì)不同行業(yè)企業(yè)的報(bào)酬率隨整個(gè)上市公司平均報(bào)酬率變動(dòng)的“β系數(shù)〞或根據(jù)時(shí)機(jī)本錢(qián)要求的最低資金利潤(rùn)率，從而合理選定折現(xiàn)率。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(四)實(shí)表達(dá)金流量折現(xiàn)法3．估測(cè)連續(xù)價(jià)值。包括：選擇預(yù)測(cè)期限；估計(jì)參數(shù)；連續(xù)價(jià)值折現(xiàn)。連續(xù)價(jià)值可用自由現(xiàn)金流量恒值增長(zhǎng)公式法或價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素公式法測(cè)算。(1)自由現(xiàn)金流量恒值增長(zhǎng)公式法其中：FCFT+1=明確的預(yù)測(cè)期后第一年中自由現(xiàn)金流量正常水平；WACC=加權(quán)平均資金本錢(qián)；g=自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)期增長(zhǎng)率恒值。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(四)實(shí)表達(dá)金流量折現(xiàn)法3．估測(cè)連續(xù)價(jià)值(2)價(jià)格驅(qū)動(dòng)因素公式法其中：NOPLATT+1=明確的預(yù)測(cè)期后第一年中扣除調(diào)整稅的凈利潤(rùn)的正常水平；ROIC=新投資凈額的預(yù)期報(bào)酬率；WACC=加權(quán)平均資金本錢(qián)；g=自由現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)期增長(zhǎng)率恒值。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法1．經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量。在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)持續(xù)經(jīng)營(yíng)期間，現(xiàn)金或價(jià)值流出包括以下四種情況：(1)企業(yè)管理者的在職消費(fèi)。并非完全意義上的現(xiàn)金觀念，但可被認(rèn)作現(xiàn)金等價(jià)物，直接導(dǎo)致企業(yè)價(jià)值的凈流出和創(chuàng)業(yè)者或管理者在其任職期間收益的凈流入。其中，管理人員乘坐的公司車(chē)輛、享受的全國(guó)俱樂(lè)部會(huì)員待遇等都是典型的在職消費(fèi)的方式。(2)通過(guò)債務(wù)歸還的資本回報(bào)。無(wú)論對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)整體，或是風(fēng)險(xiǎn)投資家，這類(lèi)現(xiàn)金流都是免稅的。這類(lèi)現(xiàn)金流的另一個(gè)益處在于，它在對(duì)投資者進(jìn)行回報(bào)時(shí)，仍能保持所有投資者在企業(yè)中的股權(quán)利益。當(dāng)然，這需要投資者進(jìn)行原始的股權(quán)資本投入。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法1．經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流量(3)福利和薪金。福利和薪金是構(gòu)成公司員工個(gè)人收入的兩個(gè)局部，但在公司財(cái)務(wù)上，它們是現(xiàn)金凈流出。對(duì)于個(gè)人而言，它是要繳納所得稅的；對(duì)于公司而言，它是免稅的。(4)股息。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資家和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)而言，股息是最不受歡送的現(xiàn)金流出之一。因?yàn)樗鼘?dǎo)致現(xiàn)金流價(jià)值嚴(yán)重縮水，直接造成公司和投資者的雙重納稅。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法2．期末價(jià)值。與經(jīng)營(yíng)性現(xiàn)金流不同，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)投資獲得收獲時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家通過(guò)實(shí)施退出戰(zhàn)略來(lái)回收本金和投資回報(bào)也將產(chǎn)生一定的現(xiàn)金流。這類(lèi)現(xiàn)金流同樣也涉及稅收的因素，但退出方式、收回?cái)?shù)量的不同將對(duì)稅收產(chǎn)生很大的影響。(1)通過(guò)出售回收的本金。如果風(fēng)險(xiǎn)投資家、創(chuàng)業(yè)者通過(guò)出售風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的方式來(lái)收回投資，那么當(dāng)回收的資金總量小于他們?cè)假Y本的投入量時(shí)，無(wú)論對(duì)公司或風(fēng)險(xiǎn)投資家、創(chuàng)業(yè)者個(gè)人而言，這局部現(xiàn)金流均是免稅的。但是，這種方式明顯不同于債務(wù)歸還回收投資方式，股權(quán)的出售將改變風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)現(xiàn)有的股權(quán)結(jié)構(gòu)和利益結(jié)構(gòu)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法2．期末價(jià)值(2)通過(guò)出售股權(quán)獲得資本增值。如果風(fēng)險(xiǎn)投資家、創(chuàng)業(yè)者通過(guò)出售股權(quán)方式實(shí)現(xiàn)除本金之外的資本增值，那么這局部現(xiàn)金流對(duì)公司來(lái)說(shuō)是不用納稅的。但是，如果他們采用出售企業(yè)資產(chǎn)方式的話，那么其資本增值局部就必須同時(shí)繳納公司所得稅和個(gè)人所得稅。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法3．稅收收益。雖然稅收收益并非真正意義上的現(xiàn)金流量，但它確實(shí)可以通過(guò)其他方式影響企業(yè)的現(xiàn)金流量。在創(chuàng)業(yè)期，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)一般都將經(jīng)歷連續(xù)幾年的虧損。風(fēng)險(xiǎn)投資家可以合理地運(yùn)用這些以前的虧損來(lái)抵補(bǔ)未來(lái)的收益，以謀求稅收的節(jié)約。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資家在進(jìn)行投資價(jià)值評(píng)估時(shí)，須將以下三種負(fù)的現(xiàn)金流量考慮在內(nèi)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法3．稅收收益(1)購(gòu)置資產(chǎn)采用的延期支付而產(chǎn)生的負(fù)現(xiàn)金流。延期支付是指風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)通過(guò)采用賣(mài)方信貸來(lái)購(gòu)置資產(chǎn)，即風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)首次支付的現(xiàn)金很少，但必須在未來(lái)數(shù)年內(nèi)逐步還清貸款，這也就意味著企業(yè)未來(lái)幾年內(nèi)將有一筆負(fù)的現(xiàn)金流。當(dāng)然，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)現(xiàn)金流既定的情況下，購(gòu)置資產(chǎn)所需支出的即期現(xiàn)金流越少，那么意味著企業(yè)可用于其他用途的現(xiàn)金越多，企業(yè)擁有高投資回報(bào)的時(shí)機(jī)也就越多。但是，必須指出的是，在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)初始階段過(guò)高債務(wù)將可能拖累企業(yè)未來(lái)的開(kāi)展，有損以后的財(cái)務(wù)狀況，甚至危及未來(lái)風(fēng)險(xiǎn)投資退出時(shí)的股票價(jià)格。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法3．稅收收益(2)投資初期的資本回報(bào)率低于時(shí)機(jī)本錢(qián)而產(chǎn)生的負(fù)現(xiàn)金流。一般而言，風(fēng)險(xiǎn)投資的周期較長(zhǎng)，而且在投資初期，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的股利和風(fēng)險(xiǎn)投資的回報(bào)率也比較低。如果從時(shí)機(jī)本錢(qián)角度來(lái)看，這局部沉淀于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的風(fēng)險(xiǎn)資本產(chǎn)生的現(xiàn)金流量是負(fù)的。(3)因引進(jìn)新的權(quán)益資本而導(dǎo)致的負(fù)現(xiàn)金流。當(dāng)進(jìn)入擴(kuò)張期后，因業(yè)務(wù)迅速擴(kuò)張和設(shè)備維修等因素，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)需要補(bǔ)充大量的流動(dòng)資本。企業(yè)可能從外界引入新的權(quán)益資本，這將稀釋原有風(fēng)險(xiǎn)投資家所持股權(quán)及其未來(lái)價(jià)值，并且會(huì)導(dǎo)致原有股東和新股東之間關(guān)于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)財(cái)務(wù)目標(biāo)與經(jīng)營(yíng)策略等方面的分歧。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(五)現(xiàn)金流量評(píng)估法 在分析完風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的未來(lái)現(xiàn)金流量之后，風(fēng)險(xiǎn)投資家所要做的下一項(xiàng)工作是，研究這些未來(lái)現(xiàn)金流量實(shí)現(xiàn)的可能性，并將其按實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)的大小折算為現(xiàn)值。其中，折現(xiàn)率大小的選取與現(xiàn)金流量的不確定性之間存在著正相關(guān)關(guān)系，即不確定性越大，選取的折現(xiàn)率也應(yīng)該越大，這意味著現(xiàn)金流的現(xiàn)值越小，投資回報(bào)率越低。如果據(jù)此計(jì)算出的投資回報(bào)率遠(yuǎn)大于風(fēng)險(xiǎn)資本的資本本錢(qián)，那么風(fēng)險(xiǎn)投資家可以再結(jié)合創(chuàng)業(yè)者素質(zhì)、產(chǎn)品的潛在市場(chǎng)容量以及自身的行業(yè)偏好等因素，決定是否進(jìn)行投資、投資額度和投資時(shí)機(jī)。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(六)調(diào)整賬面價(jià)值法

所謂調(diào)整賬面價(jià)值法就是根據(jù)公司提供的資產(chǎn)負(fù)債表對(duì)公司的價(jià)值進(jìn)行估算。應(yīng)用這一方法計(jì)算出來(lái)的公司價(jià)值是公司所有的投資人對(duì)于公司資產(chǎn)要求權(quán)價(jià)值的總和，計(jì)算公式如下：公司賬面價(jià)值=總資產(chǎn)-流動(dòng)負(fù)債-應(yīng)繳所得稅第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(六)調(diào)整賬面價(jià)值法

根據(jù)資產(chǎn)負(fù)債表計(jì)算出來(lái)的公司賬面價(jià)值通常與其市場(chǎng)價(jià)值不一致，主要原因是：第一，通貨膨脹使得一項(xiàng)資產(chǎn)的當(dāng)前價(jià)值并不等于它的歷史價(jià)值減去折舊；第二，技術(shù)進(jìn)步使得某些資產(chǎn)在壽命終結(jié)之前就已經(jīng)過(guò)時(shí)貶值；第三，由于有效地組合，多種資產(chǎn)的組合價(jià)值會(huì)超過(guò)相應(yīng)各單項(xiàng)資產(chǎn)價(jià)值之和。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(六)調(diào)整賬面價(jià)值法 因此，需要根據(jù)這三項(xiàng)影響因素，對(duì)得出的賬面價(jià)值進(jìn)行調(diào)整，使其符合公司的實(shí)際價(jià)值。1．對(duì)通貨膨脹影響的調(diào)整。根據(jù)統(tǒng)計(jì)出的通貨膨脹率，對(duì)賬面價(jià)值進(jìn)行調(diào)整。例如：一個(gè)公司在1995年花費(fèi)100萬(wàn)元購(gòu)置一臺(tái)大型設(shè)備，壽命10年，采用直線法計(jì)提折舊，到2000年該設(shè)備的賬面價(jià)值為50萬(wàn)元。假設(shè)1995～2000年間通貨膨脹率為每年4.5％，并假設(shè)設(shè)備價(jià)格增長(zhǎng)與通貨膨脹率相一致，故一臺(tái)相同類(lèi)型設(shè)備2000年的價(jià)格為100×(1+0.045)5=125(萬(wàn)元)，那么該設(shè)備應(yīng)以125萬(wàn)元為折舊基數(shù)從1995年開(kāi)始折舊。所以在2000年評(píng)估時(shí)需要把該設(shè)備的賬面價(jià)值50萬(wàn)元調(diào)整到62.5萬(wàn)元。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(六)調(diào)整賬面價(jià)值法2．對(duì)過(guò)時(shí)貶值影響的調(diào)整。通過(guò)觀察過(guò)時(shí)資產(chǎn)當(dāng)前的市場(chǎng)價(jià)值與其凈賬面價(jià)值進(jìn)行調(diào)整。但當(dāng)該資產(chǎn)沒(méi)有活潑的市場(chǎng)交易，觀察不到其比較實(shí)際的市場(chǎng)價(jià)值時(shí)，需要通過(guò)預(yù)測(cè)獲利能力估計(jì)資產(chǎn)的價(jià)值。即用該過(guò)時(shí)資產(chǎn)的賬面價(jià)值投資于最新式的設(shè)備，公司的利潤(rùn)將有所增加。所以過(guò)時(shí)貶值等于根據(jù)該資產(chǎn)獲利能力計(jì)算出的價(jià)值與該資產(chǎn)賬面價(jià)值之差。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(七)實(shí)物期權(quán)法 實(shí)物期權(quán)(RealOptions)是借助于決策權(quán)或選擇權(quán)進(jìn)行估價(jià)的一種方法，也稱選擇權(quán)估價(jià)(OptionValuation)，其原理是基于這樣的認(rèn)識(shí)，即在大局部情況下，價(jià)值可以視為資產(chǎn)與時(shí)機(jī)的組合。 作為一種分析工具，實(shí)物期權(quán)方法不僅可以定性地分析識(shí)別風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資中包含的各種類(lèi)型的實(shí)物期權(quán)，而且能夠?qū)@些期權(quán)的價(jià)值進(jìn)行定量的計(jì)算評(píng)估。通過(guò)對(duì)投資期權(quán)的合理估價(jià)，可以大大增加投資工程的價(jià)值，從而防止風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)直接效益低下而放棄投資的現(xiàn)象。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(七)實(shí)物期權(quán)法 例如，某中小企業(yè)擬投資27萬(wàn)元建一個(gè)網(wǎng)站，該工程1年后的預(yù)期現(xiàn)金流入有0.7的概率到達(dá)40萬(wàn)元，有0.3的概率到達(dá)10萬(wàn)元，同時(shí)該企業(yè)還方案1年后投資12萬(wàn)元對(duì)網(wǎng)站進(jìn)行升級(jí)以建立電子商務(wù)系統(tǒng)，預(yù)計(jì)這一方案會(huì)令1年后的現(xiàn)金流人增加40％，也就是說(shuō)，有0.7的概率到達(dá)56萬(wàn)元，有0.3的概率到達(dá)14萬(wàn)元。另假定該企業(yè)要求的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬率為20％。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估一、風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)價(jià)值評(píng)估的方法(七)實(shí)物期權(quán)法按照傳統(tǒng)的凈現(xiàn)值法計(jì)算，該工程的價(jià)值為：NPV=-27+(-12+0.7x56+0.3×14)／(1+20％)=-0.83(萬(wàn)元) 該工程不可行。采用實(shí)物期權(quán)方法分析，該工程包含了一個(gè)1年后在原有網(wǎng)站根底上進(jìn)行升級(jí)的期權(quán)，只有當(dāng)初始投資能夠產(chǎn)生較好效果即預(yù)期現(xiàn)金流入40萬(wàn)元時(shí)，企業(yè)才會(huì)加大投資執(zhí)行期權(quán)。 調(diào)整后的價(jià)值為：NPV=-27+[0.7×(56-12)+0.3×10]／(1+20％)=1.17(萬(wàn)元) 故該工程應(yīng)該投資。第三節(jié)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)與工程的價(jià)值評(píng)估二、企業(yè)價(jià)值評(píng)估方法的選擇大多數(shù)情況下用市盈率比值法，特別是在企業(yè)處于成長(zhǎng)期、營(yíng)業(yè)收入趨于穩(wěn)定而且有類(lèi)似同行業(yè)企業(yè)可比較的情況下。初創(chuàng)企業(yè)大都是低利潤(rùn)或虧損企業(yè)，銷(xiāo)售額也不穩(wěn)定，對(duì)于這類(lèi)企業(yè)的價(jià)值評(píng)估一般只能用現(xiàn)金流量折現(xiàn)法。如果用市盈率法計(jì)算低利潤(rùn)或虧損企業(yè)的價(jià)值，就要分析為什么盈利低或者是負(fù)數(shù)。如果盈利狀況不好是暫時(shí)性或周期性問(wèn)題，那么可以取平均盈利或用平均資產(chǎn)回報(bào)率進(jìn)行計(jì)算；如果是結(jié)構(gòu)性或財(cái)務(wù)杠桿問(wèn)題，就應(yīng)該根據(jù)實(shí)際情況調(diào)整現(xiàn)金流，然后再進(jìn)行價(jià)值計(jì)算。在未來(lái)經(jīng)營(yíng)情況比較確定的情況下，可以用實(shí)表達(dá)金流折現(xiàn)(DFCF)的方法；在波動(dòng)性很大的情況下，時(shí)機(jī)比資產(chǎn)更重要，這時(shí)必須要用實(shí)物期權(quán)法結(jié)合其他方法來(lái)計(jì)算。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(一)風(fēng)險(xiǎn)投資公司分段投資策略 分段投資是指風(fēng)險(xiǎn)投資是個(gè)漸進(jìn)的過(guò)程，最初只是用少量資金進(jìn)行試探性投資，如果實(shí)踐證明可行，再追加投資。隨著企業(yè)生產(chǎn)規(guī)模的擴(kuò)大、盈利水平的提高，可進(jìn)一步加大投資規(guī)模。這樣運(yùn)作的理由是，在投資之初，風(fēng)險(xiǎn)投資公司與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)者相比，在了解和掌握企業(yè)家的經(jīng)營(yíng)才能、投資工程的收益和風(fēng)險(xiǎn)情況等方面，存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱。針對(duì)該問(wèn)題，風(fēng)險(xiǎn)投資公司一方面要利用充分的權(quán)力來(lái)更換經(jīng)營(yíng)者；另一方面在發(fā)現(xiàn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)不佳時(shí)及時(shí)中斷投資。這樣可以構(gòu)成可置信威脅，限制了企業(yè)在傳遞個(gè)人和企業(yè)信息時(shí)的不老實(shí)行為。美國(guó)第一輪風(fēng)險(xiǎn)投資占總投資的比例時(shí)期第一輪投資占總投資的比例199842.5%199942.4%200034.0%200133.3%2001年第四季度25.5% 統(tǒng)計(jì)資料顯示，分段投資已成為美國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資業(yè)根本的投資策略，且第一輪注資比例越來(lái)越小，見(jiàn)上表。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(二)風(fēng)險(xiǎn)投資公司組合投資策略 風(fēng)險(xiǎn)投資公司不僅需要從多種渠道籌措充足的風(fēng)險(xiǎn)資本金，保證風(fēng)險(xiǎn)投資的有效供給，增強(qiáng)抗御風(fēng)險(xiǎn)的實(shí)力，更重要的是需要采取有效的風(fēng)險(xiǎn)防范措施，提高風(fēng)險(xiǎn)投資的成功率。實(shí)踐證明，組合投資是一種行之有效的方法。即不是把風(fēng)險(xiǎn)投資全部投在一個(gè)工程、一個(gè)階段上，而是均衡地投在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開(kāi)展的不同階段上，分散在多個(gè)工程上。這樣就可以把投資風(fēng)險(xiǎn)分散在各個(gè)階段和多個(gè)企業(yè)上，只要有些成功，就可以補(bǔ)償失敗所造成的損失。對(duì)投入工程只投入所需資本的一局部，不承擔(dān)一個(gè)工程的全部投資，可防止孤注一擲；同時(shí)可對(duì)處于不同開(kāi)展階段的風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行投資，既可以在風(fēng)險(xiǎn)最大、收益最高的初創(chuàng)時(shí)期投資，也可以在風(fēng)險(xiǎn)減少、收益降低、資本回收較慢的開(kāi)展后期投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(二)風(fēng)險(xiǎn)投資公司組合投資策略1．風(fēng)險(xiǎn)投資公司將風(fēng)險(xiǎn)資本分期多輪投資，投向不同行業(yè)、不同企業(yè)和受資企業(yè)的不同開(kāi)展階段，或幾個(gè)投資公司聯(lián)合起來(lái)向一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)投資，是風(fēng)險(xiǎn)投資公司首要的投資組合策略。因此，風(fēng)險(xiǎn)投資公司之間應(yīng)建立長(zhǎng)期戰(zhàn)略聯(lián)盟關(guān)系，并對(duì)受資企業(yè)的創(chuàng)業(yè)者形成有效的鼓勵(lì)和約束。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(二)風(fēng)險(xiǎn)投資公司組合投資策略2．風(fēng)險(xiǎn)投資公司在選擇投資階段時(shí)存在一個(gè)市場(chǎng)投資組合，風(fēng)險(xiǎn)投資的重點(diǎn)是處于成長(zhǎng)期的企業(yè)。但對(duì)每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司來(lái)說(shuō)，應(yīng)基于自己相對(duì)專長(zhǎng)的投資階段以及與之相適應(yīng)的投資理念，選擇適宜的比例，將不同數(shù)量的資金投資于受資企業(yè)的不同開(kāi)展階段，形成最正確投資組合。例如，主要由具有技術(shù)開(kāi)發(fā)背景的管理團(tuán)隊(duì)組成的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，那么主要投資于創(chuàng)業(yè)前期；主要由具有市場(chǎng)營(yíng)銷(xiāo)背景的管理團(tuán)隊(duì)組成的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，那么主要投資于企業(yè)擴(kuò)張期；主要由具有商業(yè)銀行和證券投資背景的管理團(tuán)隊(duì)組成的風(fēng)險(xiǎn)投資公司，那么主要投資于創(chuàng)業(yè)企業(yè)開(kāi)展后期。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(二)風(fēng)險(xiǎn)投資公司組合投資策略3．在行業(yè)選擇上，風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)迅速增長(zhǎng)的電子信息產(chǎn)業(yè)最為投入，對(duì)生物技術(shù)與醫(yī)藥領(lǐng)域也極為關(guān)注，同時(shí)對(duì)用高新技術(shù)改造傳統(tǒng)產(chǎn)業(yè)的領(lǐng)域，如現(xiàn)代農(nóng)業(yè)，也不無(wú)視。總之，代表未來(lái)社會(huì)開(kāi)展方向的高新技術(shù)領(lǐng)域一直是風(fēng)險(xiǎn)投資的主流，因?yàn)樗巷L(fēng)險(xiǎn)投資對(duì)行業(yè)成長(zhǎng)性要求和各國(guó)的產(chǎn)業(yè)政策。所以我國(guó)風(fēng)險(xiǎn)投資公司的根本投資策略應(yīng)是：從行業(yè)開(kāi)展前景和現(xiàn)實(shí)成長(zhǎng)性出發(fā)，把握代表2l世紀(jì)產(chǎn)業(yè)開(kāi)展方向的電子信息技術(shù)、生物技術(shù)、新材料、環(huán)保等高新技術(shù)開(kāi)展的脈搏，抓住時(shí)機(jī)，主動(dòng)出擊，立足高科技，投資自己熟悉的行業(yè)，并進(jìn)行行業(yè)投資組合。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(三)風(fēng)險(xiǎn)投資公司聯(lián)合投資策略 聯(lián)合投資，即所謂辛迪加投資，是指一個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司與其他風(fēng)險(xiǎn)投資公司攜手共同投資于一個(gè)受資企業(yè)。聯(lián)合投資是國(guó)際風(fēng)險(xiǎn)投資通常的運(yùn)作方式，主要有以下三方面的作用。1．與其他風(fēng)險(xiǎn)投資公司共同參與投資，可在不增加自身投資額的情況下，增大對(duì)受資企業(yè)的投資額，既有利于分散投資，實(shí)現(xiàn)投資組合效應(yīng)，又有利于受資企業(yè)獲得后續(xù)融資。高新技術(shù)投資風(fēng)險(xiǎn)大，僅靠一家風(fēng)險(xiǎn)投資公司的實(shí)力，其投入的資金量是有限的，同時(shí)，企業(yè)自身承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)也很大，這樣就會(huì)限制企業(yè)的開(kāi)展，導(dǎo)致企業(yè)決策短期行為的發(fā)生。因此，為了降低投資風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)投資公司可聯(lián)合一些有實(shí)力的公司共同投資，形成多元化的風(fēng)險(xiǎn)投資主體。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建一、風(fēng)險(xiǎn)投資公司投資策略(三)風(fēng)險(xiǎn)投資公司聯(lián)合投資策略2．通過(guò)共同投資分享各家風(fēng)險(xiǎn)投資公司的經(jīng)驗(yàn)和能力，減少投資失誤。風(fēng)險(xiǎn)投資公司雖然可以通過(guò)嚴(yán)格的工程篩選機(jī)制排除風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)股權(quán)安排防范風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)分段投資控制風(fēng)險(xiǎn)，通過(guò)全方位的工程監(jiān)控管理風(fēng)險(xiǎn)，以及通過(guò)組合投資來(lái)分散風(fēng)險(xiǎn)，但由于單家風(fēng)險(xiǎn)投資公司在專業(yè)能力和經(jīng)驗(yàn)方面的限制，不能完全鑒別所有的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)出現(xiàn)重大的投資失誤。通過(guò)風(fēng)險(xiǎn)投資公司聯(lián)合投資，可以彌補(bǔ)這方面的缺乏。3．共同投資是多個(gè)投資主體參與的投資，可實(shí)現(xiàn)受資企業(yè)股權(quán)多元化。這一方面有利于受資企業(yè)形成科學(xué)的法人治理結(jié)構(gòu)；另一方面又可增加風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)受資企業(yè)的影響力，減少代理風(fēng)險(xiǎn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建 風(fēng)險(xiǎn)投資家在對(duì)申請(qǐng)風(fēng)險(xiǎn)投資的企業(yè)篩選與評(píng)估結(jié)束后，將滿足投資標(biāo)準(zhǔn)的工程列入擬投資之列。然后便開(kāi)始與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行投資談判。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的資本投入必須實(shí)現(xiàn)一定風(fēng)險(xiǎn)影響下合理的投資回報(bào)。風(fēng)險(xiǎn)投資家要求能夠?qū)︼L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的董事會(huì)進(jìn)行控制并施加影響，以便于參與企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理決策。同時(shí)要簽訂一系列合作協(xié)議來(lái)確保風(fēng)險(xiǎn)資金的流動(dòng)性，即可實(shí)現(xiàn)退出投資的戰(zhàn)略。風(fēng)險(xiǎn)投資家甚至可以更換企業(yè)管理層。歸根結(jié)底，風(fēng)險(xiǎn)投資家要確保風(fēng)險(xiǎn)資本投資收益的實(shí)現(xiàn)?？梢赃\(yùn)用的方法很多，包括分段投資、管理咨詢、契約約束與資本回收方式調(diào)整等。 作為風(fēng)險(xiǎn)資本的接受方，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家最為關(guān)心的是能夠管理自己創(chuàng)立的企業(yè)。由于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家具有強(qiáng)烈的創(chuàng)業(yè)愿望，風(fēng)險(xiǎn)投資家最初保持少數(shù)股東的身份。風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家希望風(fēng)險(xiǎn)資金的注入能夠在企業(yè)的不同開(kāi)展階段及時(shí)補(bǔ)充營(yíng)運(yùn)資金的缺乏或促進(jìn)開(kāi)展戰(zhàn)略的實(shí)施，以供企業(yè)的正常運(yùn)轉(zhuǎn)與合理收益的實(shí)現(xiàn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(一)選擇風(fēng)險(xiǎn)投資金融工具時(shí)投資雙方的目標(biāo) 風(fēng)險(xiǎn)投資家在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的投資價(jià)值評(píng)估后，如果斷定對(duì)該風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)進(jìn)行投資，接下來(lái)很重要的工作是選擇一種有效的投資工具或幾種投資工具進(jìn)行組合投資，將風(fēng)險(xiǎn)資本分階段地注入風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。 在選擇投資工具時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家應(yīng)關(guān)注以下一些問(wèn)題：(1)在一定的交易風(fēng)險(xiǎn)下取得合理的投資回報(bào)；(2)在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中占有一定的董事會(huì)席位，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)決策施加足夠的影響；(3)享有一定的控制表決權(quán)，以便在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)業(yè)績(jī)惡化的情況下能夠更換管理層；(4)投資工具具有較強(qiáng)的流動(dòng)性，能夠及時(shí)退出變現(xiàn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(一)選擇風(fēng)險(xiǎn)投資金融工具時(shí)投資雙方的目標(biāo) 創(chuàng)業(yè)家所考慮的主要問(wèn)題那么涉及：(1)能夠?qū)ψ约核鶆?chuàng)立的企業(yè)有足夠的控制權(quán)，領(lǐng)導(dǎo)企業(yè)開(kāi)展；(2)希望從外界獲得足夠的資源，充分開(kāi)展企業(yè)的業(yè)務(wù)；(3)盡可能使納稅最小化；(4)從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的創(chuàng)業(yè)中獲得合理的投資回報(bào)。 因此，投資工具的選擇過(guò)程，實(shí)際上是風(fēng)險(xiǎn)投資家與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家反復(fù)協(xié)商和博弈的過(guò)程，他們最終所選擇的投資工具必須能夠?qū)崿F(xiàn)雙方利益與風(fēng)險(xiǎn)的平衡。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式 在風(fēng)險(xiǎn)投資開(kāi)展過(guò)程中，開(kāi)發(fā)并開(kāi)展了大量的投資工具，為風(fēng)險(xiǎn)投資家與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家提供了充分協(xié)商和選擇的余地。在興旺國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)上，常用的風(fēng)險(xiǎn)投資的金融工具一般包括普通股、債券和復(fù)合式證券等。這幾種金融工具在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的不同開(kāi)展階段，在平安性、流動(dòng)性、盈利性、控制權(quán)等方面具有各自的優(yōu)缺點(diǎn)。1．股權(quán)投資 股權(quán)投資就是投資商投入一定的資金，換取其在被投資企業(yè)的股份。股權(quán)安排既要適合被投資企業(yè)將來(lái)的開(kāi)展，又要盡量降低投資商的資金風(fēng)險(xiǎn)。根據(jù)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)與收益的不同偏好，投資者可以選擇以下兩類(lèi)股權(quán)形式。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式1．股權(quán)投資(1)普通股(CommonStock)。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資公司而言，以普通股投資有以下優(yōu)點(diǎn)：一是具有較好的流動(dòng)性；二是有限責(zé)任；三是投票權(quán)；四是普通股股東能分享風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長(zhǎng)的收益。在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開(kāi)展后期，尤其是當(dāng)股市相當(dāng)活潑時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)上市的可能性比較大，而風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)又不能接受附帶投票權(quán)的優(yōu)先股，風(fēng)險(xiǎn)投資公司可以選用普通股來(lái)投資。但普通股無(wú)法從風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的現(xiàn)金收益中獲益，并且一旦公司破產(chǎn)，普通股股東資本保全的風(fēng)險(xiǎn)較大。因此，在缺乏保護(hù)條款和合理的治理結(jié)構(gòu)安排的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)普通股安排一般會(huì)提出附加要求，如要求企業(yè)家放棄更多的股權(quán)份額來(lái)?yè)Q取風(fēng)險(xiǎn)資本，這一要求又將最終反映在交易定價(jià)和股權(quán)結(jié)構(gòu)的安排上。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)而言，采用普通股方式融資，雖然不用付利息，但會(huì)稀釋股權(quán)，權(quán)益方面的靈活性不夠。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式1．股權(quán)投資(2)優(yōu)先股(PreferredStock)。利用優(yōu)先股作為調(diào)節(jié)現(xiàn)金和非現(xiàn)金投資者關(guān)系的機(jī)制是非常便利的。對(duì)現(xiàn)金投資者，可以創(chuàng)造出特殊表決權(quán)、反稀釋保護(hù)、支配權(quán)轉(zhuǎn)換等特別權(quán)利。優(yōu)先股股東可以行使表決權(quán)、不表決權(quán)，也可以只對(duì)某些特定發(fā)行有表決權(quán)。由于風(fēng)險(xiǎn)資本是投資于高風(fēng)險(xiǎn)行業(yè)，為彌補(bǔ)投資者的高風(fēng)險(xiǎn)，在融資過(guò)程中，用特別協(xié)議來(lái)規(guī)定優(yōu)先股附帶投票權(quán)，相當(dāng)于把這種可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股當(dāng)作已經(jīng)轉(zhuǎn)化為普通股，享有投票權(quán)。風(fēng)險(xiǎn)投資家也可在投資協(xié)議中要求，當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)無(wú)法滿足協(xié)議規(guī)定的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家有權(quán)將持有的優(yōu)先股以某種協(xié)議價(jià)格回售給風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。優(yōu)先股的上述特征說(shuō)明，優(yōu)先股的存在不僅對(duì)投資者有降低風(fēng)險(xiǎn)的益處，對(duì)公司本身而言，也起到增加資本金、降低負(fù)債率、優(yōu)化資本結(jié)構(gòu)的作用。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式2．債權(quán)投資(1)貸款(Loan)。貸款一般除了到期歸還本金外，還要定期支付利息。在申請(qǐng)貸款時(shí)企業(yè)可能需要用一定的資產(chǎn)作抵押。貸款會(huì)優(yōu)先于股權(quán)獲得收益和企業(yè)清償?shù)馁Y產(chǎn)。其中有抵押的貸款優(yōu)先于沒(méi)有抵押的貸款和企業(yè)的其他負(fù)債獲得補(bǔ)償。相對(duì)而言，企業(yè)申請(qǐng)貸款的速度快，較為靈活，但是在企業(yè)缺乏信用記錄或抵押物時(shí)，貸款申請(qǐng)很難獲得批準(zhǔn)，尤其是風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在創(chuàng)辦初期，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)非常大，很難申請(qǐng)到銀行貸款。另外，貸款使用用途往往會(huì)受到限制。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式2．債權(quán)投資(2)債券(Debenture)。債券是一種純債務(wù)式的投資工具，表達(dá)一種借貸關(guān)系，是一種債務(wù)憑證，而不是所有權(quán)的象征。它是借款人和貸款人之間債務(wù)與債權(quán)的契約。債券一般都規(guī)定：債券的發(fā)行人向債券持有者要定期付息，到期歸還本金。選擇以債券作為投資工具，表示風(fēng)險(xiǎn)資本以債權(quán)投資的形式進(jìn)入被投資企業(yè)，并享有與債權(quán)有關(guān)的權(quán)益。從投資機(jī)構(gòu)的角度看，債券的優(yōu)點(diǎn)是投資收益穩(wěn)定，一旦風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)破產(chǎn)清算時(shí)可獲得優(yōu)先償付，但缺少流動(dòng)性，很難轉(zhuǎn)讓，不能使投資機(jī)構(gòu)對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有足夠的控制權(quán)，并且還不能分享風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)成長(zhǎng)的額外收益。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式2．債權(quán)投資(3)過(guò)橋貸款(BridgeLoan)。過(guò)橋貸款是一種短期貸款，是在企業(yè)急需資金、尚未完成長(zhǎng)期融資安排之前的一種權(quán)宜之計(jì)。在杠桿收購(gòu)(LBO)和企業(yè)上市前往往需要一筆過(guò)橋貸款來(lái)實(shí)現(xiàn)交易的操作。過(guò)橋貸款的風(fēng)險(xiǎn)性很高，不管是企業(yè)的原股東還是外部資金提供者，他們都可能要求借款人以企業(yè)的資產(chǎn)或股權(quán)作抵押，所以借款人都會(huì)全力在過(guò)橋貸款到期之前做好長(zhǎng)期融資的安排，甚至為此向長(zhǎng)期資金提供者做出很大讓步。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式2．債權(quán)投資 債權(quán)投資一般不用于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的早期投資階段，因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在早期沒(méi)有銷(xiāo)售業(yè)績(jī)，沒(méi)有盈利收入，現(xiàn)金流量很少，假設(shè)用債權(quán)投資會(huì)剝奪風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的現(xiàn)金流量，不利于企業(yè)的開(kāi)展；企業(yè)早期負(fù)債率過(guò)高，不利于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)下一階段債務(wù)融資；另外，債權(quán)投資無(wú)法對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)有足夠的控制權(quán)，不利于風(fēng)險(xiǎn)投資家參與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理和監(jiān)控。所以，債權(quán)形式的投資一般是在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的開(kāi)展后期使用，在這個(gè)時(shí)候企業(yè)已經(jīng)開(kāi)始盈利，并有一定的抵押資產(chǎn)，或產(chǎn)品的銷(xiāo)路比較穩(wěn)定，并且在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)想保持大局部股權(quán)的情況下，風(fēng)險(xiǎn)投資公司可以考慮用債權(quán)形式來(lái)投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。風(fēng)險(xiǎn)投資常用的是結(jié)合債務(wù)和普通股兩者優(yōu)點(diǎn)的復(fù)合式工具，如可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、可轉(zhuǎn)換債券及可轉(zhuǎn)換信用等，這些不同證券投資工具的組合可以滿足風(fēng)險(xiǎn)投資者與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)雙方不同的目標(biāo)和需求，將風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)管理層與風(fēng)險(xiǎn)投資家之間的潛在沖突最小化?？赊D(zhuǎn)換證券有兩類(lèi)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。第一，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股，是指股票持有人可以按規(guī)定條件和比例將優(yōu)先股股票轉(zhuǎn)換成普通股股票或公司債券的股票?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股的價(jià)格受普通股股票或公司債券的價(jià)格影響而易于波動(dòng)。優(yōu)先股是否可轉(zhuǎn)換取決于發(fā)行之初的規(guī)定和條款(轉(zhuǎn)換期限、轉(zhuǎn)換價(jià)格和轉(zhuǎn)換比例)，優(yōu)先股是轉(zhuǎn)換為普通股股票還是公司債券，對(duì)增加股份有限公司籌資和投資者投資的靈活性都有積極作用。在風(fēng)險(xiǎn)投資中，一般是轉(zhuǎn)換為普通股，因而其轉(zhuǎn)換前后的表現(xiàn)都是股權(quán)投資關(guān)系，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股轉(zhuǎn)換為普通股只改變股權(quán)之間的比例關(guān)系，不引起總資產(chǎn)的增加。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。第二，可轉(zhuǎn)換債券，其持有人可以按照約定的條款(如轉(zhuǎn)換期限、轉(zhuǎn)換價(jià)格和轉(zhuǎn)換比例等)將債券轉(zhuǎn)換為發(fā)行人的股票。可轉(zhuǎn)換債券具有以下特點(diǎn)：一是可轉(zhuǎn)換債券的固定利息較低。同普通債券相比，可轉(zhuǎn)換債券的票面利率較低，有的甚至低于同期銀行存款利率?？赊D(zhuǎn)換債券的價(jià)值等于純債券的價(jià)值+股票局部期權(quán)的價(jià)值，即在可轉(zhuǎn)換債券的投資收益中，除了固定的利息收益外，還附加有股票買(mǎi)入期權(quán)的收益。二是由于投資者可以行使也可以不行使轉(zhuǎn)換權(quán)，所以可轉(zhuǎn)換債券又屬于一種金融衍生工具。三是可轉(zhuǎn)換債券轉(zhuǎn)換前表現(xiàn)的是借貸關(guān)系，轉(zhuǎn)換后表現(xiàn)的是投資關(guān)系，根據(jù)公司的方案設(shè)計(jì)，可以帶有更多的債券特點(diǎn)，也可以帶有更多的股權(quán)特點(diǎn)。四是避稅功能。在未轉(zhuǎn)換成普通股之前，債券利息計(jì)入本錢(qián)，從而防止了繳納公司所得稅。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(1)可轉(zhuǎn)換證券(ConvertibleSecurity)。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資公司而言，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股(債券)一方面可以使投資得到較為穩(wěn)定的回報(bào)，并防止初期投資失誤帶來(lái)的損失；另一方面又可將可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股(債券)轉(zhuǎn)換為普通股以分享公司的增長(zhǎng)利益。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家而言，可轉(zhuǎn)換債券在帶來(lái)資金的同時(shí)，控制權(quán)沒(méi)有過(guò)早地被稀釋，所引起的資本結(jié)構(gòu)變化并不會(huì)影響其后續(xù)融資，能確保對(duì)企業(yè)的經(jīng)營(yíng)管理。在使用可轉(zhuǎn)換證券的情況下，在沒(méi)有轉(zhuǎn)換成普通股時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資家對(duì)企業(yè)資產(chǎn)有索取權(quán)，而轉(zhuǎn)換后，風(fēng)險(xiǎn)投資家可獲得股權(quán)收益。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(2)可認(rèn)購(gòu)股票債券。是指在風(fēng)險(xiǎn)投資家以債權(quán)資本向風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)注資時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)賦予風(fēng)險(xiǎn)投資家一項(xiàng)長(zhǎng)期認(rèn)購(gòu)股票的選擇權(quán)，可在未來(lái)特定時(shí)間按確定價(jià)格買(mǎi)進(jìn)既定數(shù)量的股票。本質(zhì)是普通債券和股票期權(quán)的結(jié)合，對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家和風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)都有很強(qiáng)的吸引力。對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資家而言，兼具風(fēng)險(xiǎn)鎖定和成長(zhǎng)時(shí)機(jī)分享的雙重特點(diǎn)：一是債券持有人可按期獲得固定的年利率，具有平安性高和風(fēng)險(xiǎn)鎖定的債權(quán)資本特點(diǎn)；二是當(dāng)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的業(yè)績(jī)?nèi)〉蔑@著增長(zhǎng)時(shí)，可認(rèn)購(gòu)股票債券允許風(fēng)險(xiǎn)投資家分享風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)增長(zhǎng)帶來(lái)的收益，因?yàn)樵陲L(fēng)險(xiǎn)企業(yè)前景看好時(shí)，債權(quán)人有權(quán)按照一個(gè)比較好的價(jià)格購(gòu)置普通股。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)而言，具有購(gòu)股權(quán)的潛在價(jià)值和鎖定投資風(fēng)險(xiǎn)的特點(diǎn)：一是將使債權(quán)人同意接受一個(gè)較低的利率和較密切配合的貸款期限，其利率普遍低于普通債券利率水平，降低了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的融資本錢(qián)；二是可認(rèn)購(gòu)股票債券與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股〔債券〕最大不同在于未來(lái)其購(gòu)股權(quán)的執(zhí)行，可使風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)再次獲得股權(quán)融資的資本。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(3)參與優(yōu)先股。是風(fēng)險(xiǎn)投資中一種新的、較好的工具。如果可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股作為一種可選擇的工具，那么當(dāng)整個(gè)公司出售退出時(shí)，持有者可以選擇持有優(yōu)先股而獲得清算優(yōu)先和累積的股利，或者進(jìn)行轉(zhuǎn)換以分享利潤(rùn)增加時(shí)的收益。參與優(yōu)先股的股利經(jīng)常不是當(dāng)期支付，而是累積起來(lái)并像可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股一樣將其增加到清算優(yōu)先權(quán)當(dāng)中，但參與優(yōu)先股也是一種可分享股利的純粹優(yōu)先股。但是，參與優(yōu)先股的股東同時(shí)會(huì)因?yàn)槠胀ü傻霓D(zhuǎn)換而受益。也就是說(shuō)，對(duì)相同的x萬(wàn)元的投資，投資者可獲得x萬(wàn)元的清算優(yōu)先股的純粹優(yōu)先股再加上一定比例的普通股。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(二)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的形式3．復(fù)合式工具(4)可贖回優(yōu)先股。是指在典型的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股條款中參加贖回權(quán)，即在一段時(shí)間之后，以既定價(jià)格把股份賣(mài)給發(fā)行者的權(quán)利，并以此來(lái)鼓勵(lì)管理層探求所有可行的運(yùn)營(yíng)方式。贖回條款通常會(huì)建議贖回價(jià)格為平價(jià)支付給優(yōu)先股的價(jià)格加上某種形式的投資收益。在比較可贖回優(yōu)先股和債券時(shí)，某些其他因素還需要考慮進(jìn)來(lái)。在持有者期權(quán)根底上的可贖回優(yōu)先股不能包括在股東股權(quán)中，贖回責(zé)任也只能反映在資產(chǎn)負(fù)債表的附注中，而不像債務(wù)在資產(chǎn)負(fù)債表中的表現(xiàn)。而且，因?yàn)榭哨H回優(yōu)先股不在股東權(quán)益當(dāng)中，因此，它們不會(huì)因?yàn)橛?jì)算每股收益而被特別加以考慮。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇 風(fēng)險(xiǎn)投資高風(fēng)險(xiǎn)、高收益的特性使得傳統(tǒng)的金融工具難以適應(yīng)其需要，從風(fēng)險(xiǎn)投資機(jī)構(gòu)的角度看，選擇投資工具最為關(guān)鍵的問(wèn)題是要確保投資的變現(xiàn)、對(duì)投資的保護(hù)和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的適度控制以及對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家的鼓勵(lì)和約束作用。風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常要盡力擁有比普通股級(jí)別高的投資方式，即能掌握比風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家所占有的資產(chǎn)債權(quán)級(jí)別高的資產(chǎn)，這樣可以確保風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的有效監(jiān)控，并保證一定的當(dāng)期收益和對(duì)企業(yè)未來(lái)投資的參與。金融工具在美國(guó)的使用情況單位：％

可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股普通股債券生物技術(shù)95.92.02.1軟件96.42.01.6零售業(yè)95.52.52.0第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 普通股是一般股權(quán)投資中最常用的投資工具，風(fēng)險(xiǎn)投資中對(duì)普通股的利用也十分廣泛。目前，國(guó)內(nèi)超過(guò)90％的風(fēng)險(xiǎn)投資公司在進(jìn)行股權(quán)投資時(shí)僅使用普通股一種投資工具。而在興旺國(guó)家應(yīng)用最為廣泛的是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可轉(zhuǎn)換債券等復(fù)合式投資工具。實(shí)際上，單一的普通股投資在風(fēng)險(xiǎn)投資中蘊(yùn)藏著很大的風(fēng)險(xiǎn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 舉個(gè)簡(jiǎn)單的例子來(lái)說(shuō)明這個(gè)問(wèn)題。假設(shè)某個(gè)企業(yè)家有一個(gè)極好的創(chuàng)業(yè)思想，他準(zhǔn)備了一份商業(yè)方案書(shū)，并找到了風(fēng)險(xiǎn)投資公司A。A公司在經(jīng)過(guò)嚴(yán)格的審慎調(diào)查之后，認(rèn)為該企業(yè)家的商業(yè)方案很有潛力，并決定給他投資。A公司經(jīng)過(guò)評(píng)估認(rèn)為該企業(yè)家的創(chuàng)業(yè)思想價(jià)值達(dá)100萬(wàn)元，A公司投資額也是100萬(wàn)元，但由于風(fēng)險(xiǎn)投資公司一般不在被投資企業(yè)中控股，雙方在投資協(xié)議中商定，A公司占投資后新公司股權(quán)的49.99％，而該企業(yè)家那么占50.01％。A公司以普通股方式投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 在新公司成立后的第二天，風(fēng)險(xiǎn)投資公司B找到這位企業(yè)家，表示愿意以150萬(wàn)元的價(jià)格收購(gòu)新成立的這家公司?？紤]到自己可以在短時(shí)間內(nèi)變現(xiàn)，并且考慮到如果拒絕收購(gòu)的話，B公司在同一領(lǐng)域內(nèi)投資于競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手可能會(huì)對(duì)自己的業(yè)務(wù)開(kāi)展不利，該企業(yè)家容許了這一收購(gòu)要約。由于該企業(yè)家占絕對(duì)多數(shù)股份，風(fēng)險(xiǎn)投資公司A只有服從該企業(yè)家的決定。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇1．利用普通股進(jìn)行投資 收購(gòu)?fù)瓿珊?，該企業(yè)家可以得到75萬(wàn)元現(xiàn)金，風(fēng)險(xiǎn)投資公司A也得到75萬(wàn)元現(xiàn)金，而風(fēng)險(xiǎn)投資公司B那么以150萬(wàn)元的價(jià)格買(mǎi)到了100萬(wàn)元現(xiàn)金資產(chǎn)加企業(yè)家的天才創(chuàng)意。風(fēng)險(xiǎn)投資公司A蒙受了25萬(wàn)元的損失，而該企業(yè)家的一紙商業(yè)方案書(shū)那么換回了75萬(wàn)元現(xiàn)金。 為了防止出現(xiàn)這樣的情況，風(fēng)險(xiǎn)投資公司就不應(yīng)該僅以普通股一種工具進(jìn)行投資。優(yōu)先股的使用可以有效地防止這種情況的發(fā)生。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇2．利用優(yōu)先股進(jìn)行投資 優(yōu)先股在清償次序上優(yōu)先于普通股，因而優(yōu)先股股東可以在普通股股東之前收回自己的投資。 假設(shè)在上面的例子中，風(fēng)險(xiǎn)投資公司A以可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資，在企業(yè)被收購(gòu)時(shí)，A公司可以先于企業(yè)家收回投資，最后A公司得到100萬(wàn)元，企業(yè)家得到50萬(wàn)元，從而A公司可以防止蒙受損失。如果企業(yè)沒(méi)有被收購(gòu)，經(jīng)過(guò)幾年的開(kāi)展準(zhǔn)備公開(kāi)上市，A公司那么可以把優(yōu)先股按照一定的比價(jià)轉(zhuǎn)換成普通股，分享公司上市的利益。除了可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股之外，A公司還可以選擇使用可贖回優(yōu)先股。可贖回優(yōu)先股類(lèi)似于次級(jí)債券，是指在特定條件下發(fā)行人(企業(yè)家)必須將優(yōu)先股持有人(風(fēng)險(xiǎn)投資公司)所持有的優(yōu)先股以事先約定的價(jià)格贖回。贖回的條件一般包括企業(yè)上市、被收購(gòu)或存續(xù)了特定的時(shí)問(wèn)(5～8年)?？哨H回優(yōu)先股一般與普通股結(jié)合使用。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇3．利用參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資 風(fēng)險(xiǎn)投資公司還可以選擇使用參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資。這種投資工具同時(shí)具備可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股和可贖回優(yōu)先股的特點(diǎn)，參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股一般規(guī)定，在企業(yè)出售或清算時(shí)，持股人可以按面值獲得歸還，并同時(shí)享有按股份比例分配企業(yè)剩余資產(chǎn)的權(quán)利。而當(dāng)企業(yè)上市時(shí)，這種優(yōu)先股必須轉(zhuǎn)換為普通股。參與可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股極大地降低了投資者的風(fēng)險(xiǎn)，因而一般只在風(fēng)險(xiǎn)資本比較稀缺時(shí)才使用。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(三)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的選擇4．利用可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股進(jìn)行投資 風(fēng)險(xiǎn)投資家最喜歡的投資工具是可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股不但具有轉(zhuǎn)換為普通股的功能，還可以通過(guò)轉(zhuǎn)換比例的調(diào)整來(lái)調(diào)整風(fēng)險(xiǎn)投資家與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)雙方所持股份的多寡。轉(zhuǎn)換比例與企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)掛鉤，根據(jù)企業(yè)盈利目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)程度而調(diào)整，這就起到了控制風(fēng)險(xiǎn)、保護(hù)投資和鼓勵(lì)企業(yè)管理層等多方面的作用。另外，轉(zhuǎn)換比例的調(diào)整可以改正當(dāng)初資產(chǎn)評(píng)估和盈利預(yù)測(cè)時(shí)的偏差。在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)經(jīng)營(yíng)成功時(shí)，可將其轉(zhuǎn)換成普通股，因此，可以參與公司的公開(kāi)上市；假設(shè)企業(yè)經(jīng)營(yíng)失敗，投資者可將該優(yōu)先股交由企業(yè)家接管；假設(shè)投資工程成為“活僵尸〞(LivingDead)工程，即經(jīng)營(yíng)成績(jī)平平，沒(méi)有足夠的盈余應(yīng)付上市，那么風(fēng)險(xiǎn)投資家可要求風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)贖回該優(yōu)先股，補(bǔ)償他們的原始投資。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的使用 選擇不同的投資工具，在架構(gòu)合同條款時(shí)應(yīng)說(shuō)明的主要問(wèn)題會(huì)有很大的差異。如果選擇債券作為投資工具，在合同條款中應(yīng)說(shuō)明的主要問(wèn)題包括投資數(shù)量與時(shí)間、年利息率、歸還方式、債券終止日以及擔(dān)保方式等。在興旺國(guó)家風(fēng)險(xiǎn)投資市場(chǎng)上，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股是一種應(yīng)用最為廣泛的投資工具，在合同條款中通常包括以下一些重要內(nèi)容：第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的使用第一，投資數(shù)量與股份比例。在對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)盈利能力預(yù)測(cè)的根底上，根據(jù)風(fēng)險(xiǎn)資本的投資額，確定風(fēng)險(xiǎn)資本股權(quán)份額。第二，股息政策。可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股與普通股同樣享有股息的分配權(quán)利，要明確說(shuō)明股息率、股息的派發(fā)日期與派發(fā)方式、股息是否可以累積。第三，贖回方法、贖回的約定為風(fēng)險(xiǎn)投資家提供了變現(xiàn)投資的一條路徑，同時(shí)也為風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家提供了一個(gè)削減優(yōu)先權(quán)證券股東所掌握的優(yōu)先權(quán)的時(shí)機(jī)。贖回的常用方法有：選擇性的或強(qiáng)迫性的贖回；逐步上升的贖回價(jià)格或贖回費(fèi)；償債基金(SinkingFund)式的贖回；公司要求的贖回。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的使用第四，轉(zhuǎn)換(Conversion)。轉(zhuǎn)換的發(fā)生條件；轉(zhuǎn)換方法；轉(zhuǎn)換比率；轉(zhuǎn)換比率的調(diào)整條件與方法；反稀釋的具體措施。第五，選舉權(quán)?？赊D(zhuǎn)換優(yōu)先股與普通股一樣，一般可行使“一股一票〞的選舉權(quán)；正常董事選舉權(quán)，即風(fēng)險(xiǎn)投資家持有的可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股所占的董事會(huì)席位；特別選舉權(quán)，在連續(xù)兩年不能派發(fā)股息，或者未能如期履行股份回購(gòu)合約，或者無(wú)法實(shí)現(xiàn)投資協(xié)議中規(guī)定的財(cái)務(wù)目標(biāo)，或者其他嚴(yán)重違約的情況下，可以行使特別的選舉權(quán)來(lái)選舉董事會(huì)中的多數(shù)席位。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建二、風(fēng)險(xiǎn)投資方案的構(gòu)建(四)風(fēng)險(xiǎn)投資工具的使用第六，清算。相對(duì)于普通股股東而言，優(yōu)先股股東對(duì)公司的資產(chǎn)有優(yōu)先的債務(wù)清償權(quán)。在公司因?yàn)槭召?gòu)、兼并或破產(chǎn)等原因而不再成為既有實(shí)體的情況下，可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股的清算處理程序、清算方法及清算金額等。第七，雇員股票購(gòu)置協(xié)議。為吸引并留住和鼓勵(lì)公司的關(guān)鍵員工，大多數(shù)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議都要求風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)劃出局部股票，以便能夠出售給公司的關(guān)鍵員工，并明確規(guī)定這些股票不受投資協(xié)議和投資證券條款中的不作為條款、反稀釋條款、優(yōu)先購(gòu)置權(quán)等的限制。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)安排 股權(quán)安排是指確定風(fēng)險(xiǎn)投資公司在被投資企業(yè)全部股權(quán)中所占的份額。這里涉及三方面內(nèi)容：確定風(fēng)險(xiǎn)投資額；確定被投資企業(yè)的股份分配；確定資金分期到位和對(duì)企業(yè)開(kāi)展情況的檢查標(biāo)準(zhǔn)。風(fēng)險(xiǎn)投資公司在一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)投資中最關(guān)心的是在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中所持有的股權(quán)比例。在股權(quán)比例安排方面，大局部風(fēng)險(xiǎn)投資公司傾向于讓創(chuàng)業(yè)者在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中占有多數(shù)股份，以便有效地鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)者努力工作。在多家投資公司聯(lián)合投資的情況下，往往單個(gè)投資公司只擁有風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的少數(shù)股權(quán)，但是幾家投資公司的股份加起來(lái)往往會(huì)在企業(yè)里占到多數(shù)。總的來(lái)說(shuō)，風(fēng)險(xiǎn)投資公司并不打算持股超過(guò)50％，否那么需要過(guò)多地干預(yù)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的日常業(yè)務(wù)，但是，它們也非常重視上市時(shí)將在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中占有多少股份，因?yàn)檫@關(guān)系到它們的投資回報(bào)率。具體應(yīng)確定一個(gè)多少的比例，每個(gè)風(fēng)險(xiǎn)投資公司會(huì)有一個(gè)根本的原那么。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)安排 風(fēng)險(xiǎn)投資公司在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)中所占股份的比例，往往是以未來(lái)企業(yè)的現(xiàn)金流量來(lái)進(jìn)行計(jì)算的，即對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資企業(yè)的預(yù)期現(xiàn)金流量確定其在未來(lái)某個(gè)時(shí)點(diǎn)的價(jià)值，然后將風(fēng)險(xiǎn)投資規(guī)模作為參數(shù)，按照風(fēng)險(xiǎn)投資供給雙方認(rèn)可的回報(bào)率確定風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)所有股東與風(fēng)險(xiǎn)投資公司各自的股權(quán)比例。 一個(gè)簡(jiǎn)單的估算公式如下：第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)安排 根據(jù)被投資企業(yè)所處的不同階段，風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)投資回報(bào)的要求也不同，如對(duì)種子期企業(yè)要求有10～15倍的回報(bào)，成長(zhǎng)期企業(yè)要求為6～8倍等?；貓?bào)倍數(shù)也反映了風(fēng)險(xiǎn)投資公司的預(yù)期收益率。 試舉一例如下。 某網(wǎng)絡(luò)公司制定了一份商業(yè)方案書(shū)，按此商業(yè)方案，如果風(fēng)險(xiǎn)資本公司投入1,000萬(wàn)元的資金，在4年后可盈利2,400萬(wàn)元。假設(shè)企業(yè)所在行業(yè)的平均市盈率為10，風(fēng)險(xiǎn)資本公司根據(jù)企業(yè)開(kāi)展階段要求4年預(yù)期回報(bào)為6倍，那么風(fēng)險(xiǎn)投資公司在企業(yè)中所占的股份比例應(yīng)該是：1,000x6／(2,400×10)=25％。剩下的股份歸創(chuàng)業(yè)者或風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的股權(quán)安排1．風(fēng)險(xiǎn)投資的股權(quán)安排 在上面提到的公式中，盈利預(yù)測(cè)是相對(duì)主觀的，投資方與企業(yè)通常有爭(zhēng)論，因?yàn)檫@關(guān)系到兩者在企業(yè)中所擁有股份的分配。為解決這個(gè)沖突問(wèn)題，一般采取設(shè)置股票期權(quán)的方法，即允許企業(yè)家在未來(lái)按照事先約定的較低的價(jià)格來(lái)增加股權(quán)，但這種期權(quán)只有在企業(yè)家到達(dá)原來(lái)方案的經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)目標(biāo)時(shí)才能執(zhí)行。當(dāng)然實(shí)際的操作可能更復(fù)雜，因?yàn)檫€會(huì)涉及分段投資和股權(quán)重新分配問(wèn)題等等。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的股權(quán)安排2．定價(jià) 定價(jià)是指創(chuàng)業(yè)者為獲得風(fēng)險(xiǎn)資本所提供的股權(quán)或風(fēng)險(xiǎn)投資公司進(jìn)一步投資時(shí)所要求的股權(quán)份額。它實(shí)際上是風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)約定投資期限的投資回報(bào)的期望。對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)投資公司來(lái)說(shuō)，投資定價(jià)與其所承擔(dān)的風(fēng)險(xiǎn)成正比，早期投資者的期望收益率較后期投資者的收益率高，因而他們通常要求較高的股權(quán)份額。除此之外，企業(yè)經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)、產(chǎn)品技術(shù)水平、產(chǎn)品市場(chǎng)屬性、管理隊(duì)伍以及宏觀經(jīng)濟(jì)環(huán)境等也是決定投資定價(jià)的決定因素。定價(jià)直接關(guān)系到投融資雙方的利益，因此常常是談判的焦點(diǎn)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建三、風(fēng)險(xiǎn)投資中的股權(quán)安排2．定價(jià) 風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常要盡力擁有比普通股級(jí)別高的投資方式，即能掌握比創(chuàng)業(yè)者所占有的資產(chǎn)債權(quán)級(jí)別高的資產(chǎn)，這樣可以使風(fēng)險(xiǎn)投資公司保持監(jiān)視風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的姿態(tài)，并保證一定的當(dāng)期收益和對(duì)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)投資的參與。即使如此投資工具也只能在一定程度上保護(hù)投資者，為更好地控制風(fēng)險(xiǎn)，在構(gòu)造交易時(shí)，風(fēng)險(xiǎn)投資公司還會(huì)參加其他條件。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容 在選擇了投資工具及確定了風(fēng)險(xiǎn)資本股權(quán)份額之后，風(fēng)險(xiǎn)投資公司與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家將共同架構(gòu)和簽訂風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議。風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議不僅是指導(dǎo)和標(biāo)準(zhǔn)風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開(kāi)展的一份綱領(lǐng)性文件，而且也是風(fēng)險(xiǎn)投資公司與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)家在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)開(kāi)展過(guò)程中權(quán)利與義務(wù)的載體，一旦雙方日后有分歧或利益沖突，就以風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議作為調(diào)解和處理的依據(jù)。因此，精心架構(gòu)與謹(jǐn)慎簽訂風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議是十分重要的，它是風(fēng)險(xiǎn)投資成功的基石。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(一)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)及原那么1．風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的簽署必須滿足風(fēng)險(xiǎn)投資雙方的利益目標(biāo)(1)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議要明確風(fēng)險(xiǎn)投資公司基于目前的投資可在風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)未來(lái)價(jià)值中占有的份額。(2)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議設(shè)定了對(duì)風(fēng)險(xiǎn)投資資本的保護(hù)性條款，這樣可以限制資本消耗與管理人員工資，也規(guī)定了在什么情況下風(fēng)險(xiǎn)投資公司可以接管董事會(huì)，強(qiáng)制改變風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)的管理，通過(guò)發(fā)行股票、收購(gòu)兼并、股票回購(gòu)等方法實(shí)現(xiàn)風(fēng)險(xiǎn)資本的流動(dòng)性。該協(xié)議的簽署也限制了風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)從其他途徑籌集資金，防止股份攤薄。(3)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議設(shè)計(jì)了一種約束與鼓勵(lì)機(jī)制。該協(xié)議將企業(yè)家所取得的股份與企業(yè)目標(biāo)的實(shí)現(xiàn)聯(lián)系起來(lái)，鼓勵(lì)企業(yè)家努力工作。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(一)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)及原那么2．投資協(xié)議確立的原那么(1)股權(quán)作價(jià)和投資工具的選擇要考慮到企業(yè)的經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)；(2)投資方案要有利于鼓勵(lì)創(chuàng)業(yè)者和管理層；(3)投資方案要為后續(xù)融資留有余地；(4)吸引后續(xù)投資時(shí)，不會(huì)對(duì)企業(yè)的治理結(jié)構(gòu)和經(jīng)營(yíng)戰(zhàn)略有較大影響；(5)符合稅收政策和相關(guān)法規(guī)的要求，做到合理避稅；(6)要考慮早期投資者的回報(bào)。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(二)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的主要條款1．投資條件 投資條件是指滿足風(fēng)險(xiǎn)投資方要求的各類(lèi)前提條件，包括投資規(guī)模、投資階段、投資方式和漸進(jìn)式的投資目標(biāo)。其中，投資方式和漸進(jìn)式投資目標(biāo)尤為重要。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(二)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的主要條款1．投資條件(1)投資方式的選擇。風(fēng)險(xiǎn)投資公司在投資時(shí)要保證風(fēng)險(xiǎn)資本的平安性和收益性，這正是風(fēng)險(xiǎn)投資公司在選擇投資工具時(shí)所要考慮的。就投資工具而言，主要有普通股、債權(quán)投資和介于兩者之間的混合式投資工具，包括可轉(zhuǎn)換債券、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股、優(yōu)先股和附認(rèn)股權(quán)的公司債等。普通股、可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股屬于股權(quán)投資，而可轉(zhuǎn)換債券、附認(rèn)股權(quán)的公司債那么兼有股權(quán)投資和債權(quán)投資的雙重性質(zhì)。為兼顧投資的平安性和收益性，風(fēng)險(xiǎn)投資公司通常把可轉(zhuǎn)換優(yōu)先股作為投資方式的首選，而可轉(zhuǎn)換公司債和附認(rèn)股權(quán)的公司債主要為小企業(yè)投資公司(SBIC)所使用，至于普通股和貸款投資，應(yīng)用面相對(duì)很窄。第四節(jié)投資策略與投資方案的構(gòu)建四、風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的目標(biāo)與內(nèi)容(二)風(fēng)險(xiǎn)投資協(xié)議的主要條款1．投資條件(2)漸進(jìn)式投資目標(biāo)。風(fēng)險(xiǎn)投資公司與風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)在投資協(xié)議中預(yù)定一定時(shí)期內(nèi)的財(cái)務(wù)或經(jīng)營(yíng)目標(biāo)。風(fēng)險(xiǎn)投資公司對(duì)這些目標(biāo)進(jìn)行跟蹤評(píng)估，以決定風(fēng)險(xiǎn)企業(yè)是否到達(dá)目