微觀金融(攢RP版)

微觀金融部分

1、為什么證券市場(chǎng)上有高風(fēng)險(xiǎn)低收益的股票？其風(fēng)險(xiǎn)補(bǔ)償體現(xiàn)在哪里？

(1)資本市場(chǎng)的上的任何風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)都面臨著兩種風(fēng)險(xiǎn)：系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，

系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，也稱不可分散風(fēng)險(xiǎn)，是指由于某種因素的影響和變化，導(dǎo)致市場(chǎng)上所有資產(chǎn)價(jià)格的下跌，并且用技術(shù)

手段難以消除、足以引起多個(gè)市場(chǎng)主體發(fā)生連鎖反應(yīng)而陷入經(jīng)營(yíng)困境并使投資人利益受到重大損害的風(fēng)險(xiǎn)。系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)

的誘因發(fā)生在市場(chǎng)外部，市場(chǎng)本身無法控制它，其帶來的影響面一般都比較大。

非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)，又稱可分散風(fēng)險(xiǎn)，主要由市場(chǎng)主體的市場(chǎng)行為造成，其影響面往往只涉及單個(gè)市場(chǎng)資產(chǎn)或單個(gè)市場(chǎng)

主體，造常投資人可以運(yùn)用風(fēng)險(xiǎn)管理技術(shù)加以規(guī)避或部分消除。由組合理論可知，在進(jìn)行多元化投資，即投資于多種

相關(guān)性不高或者成負(fù)相關(guān)的資產(chǎn)時(shí)，非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可以完全消除，整個(gè)組合的所面臨的風(fēng)險(xiǎn)只有系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)。

(2)單個(gè)證券或證券組合的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與B值有關(guān)，具有較大B值的證券或證券組合具有較高的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，所以

可以直接用B值作為相對(duì)風(fēng)險(xiǎn)指標(biāo)來表示系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的大小。根據(jù)CAPM理論，具有較大B值的證券將具有較高的預(yù)

期收益率，即具有較高系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的證券應(yīng)該具有相對(duì)較高的預(yù)期收益率。而非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與。值沒有關(guān)系，即具有

較高非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的證券沒有理由得到較高的預(yù)期收益率。因?yàn)榉窍到y(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)能夠通過分散化得以消除，因而市場(chǎng)只

會(huì)為投資者承擔(dān)系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，而不會(huì)為承擔(dān)非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)提供報(bào)酬。綜上所述，證券市場(chǎng)上有高風(fēng)險(xiǎn)低

收益的證券存在，原因就在于該證券具有較高的非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)與較低的系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)只會(huì)提供較低的風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬，

這種風(fēng)險(xiǎn)報(bào)酬體現(xiàn)為對(duì)投資者承擔(dān)系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償，而不是非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)的補(bǔ)償.

2、CAPM與APT模型的異同比較。

(1)資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM的核心思想是投資人購(gòu)買一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)(例如股票)希望至少要有無風(fēng)險(xiǎn)利率的報(bào)

酬率；至于額外所冒風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的預(yù)期報(bào)酬率，則由系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小(即B值)乘上系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)單位溢價(jià)(即預(yù)期市場(chǎng)報(bào)酬率

減無風(fēng)險(xiǎn)利率)，二者相乘的結(jié)果便是這種證券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。

(2)套利定價(jià)理論APT的核心思想是市場(chǎng)不允許套利機(jī)會(huì)存在，即市場(chǎng)價(jià)格將調(diào)整到使投資者無法在市場(chǎng)上通過套

利活動(dòng)獲得超額利潤(rùn)。它認(rèn)為資產(chǎn)收益受系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的影響而變化，但系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)是由不同的相互獨(dú)立的因素表現(xiàn)出來的，

它們共同決定了風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)的收益。

(3)CAPM與APT的共同理論假設(shè)是以一個(gè)完備、高效的資本市場(chǎng)為前提，這一假設(shè)前提即有效市場(chǎng)假說EMH.

EMH認(rèn)為金融資產(chǎn)的價(jià)格全面反映所有可獲得的相關(guān)信息，并給出了三種形式的市場(chǎng)有效性：弱型有效、半強(qiáng)型有效

和強(qiáng)型有效。

(4)CAPM與APT的區(qū)別主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：

第一，CAPM模型的前提假設(shè)相當(dāng)苛刻，而APT模型的前提假設(shè)則相對(duì)簡(jiǎn)單，正是如此，APT模型更與實(shí)際市

場(chǎng)相符，對(duì)證券市場(chǎng)收益的解釋能力也更強(qiáng)。

第二，APT與CAPM的本質(zhì)區(qū)別在于CAPM是?種均衡資產(chǎn)定價(jià)模型，而APT不是均衡定價(jià)模型。與CAPM相

比，APT并不要求以市場(chǎng)組合作為基準(zhǔn)資產(chǎn)，任何一個(gè)投資組合均可作為一個(gè)基準(zhǔn)資產(chǎn)組合，因此不要求關(guān)于市場(chǎng)組

合的一系列限制性假定。

第三，APT可以使用多種因素而非單一市場(chǎng)指數(shù)來解釋風(fēng)險(xiǎn)與收益的關(guān)系，因此比CAPM具有更大的適用性，而

CAPM可以作為APT單因素模型的一個(gè)特例。

3、對(duì)CAPM的評(píng)價(jià)。

(DCAPM模型吸引人之處，在于邏輯簡(jiǎn)潔有力，清晰地闡述了投資者都采用馬科維茨的均值-方差范式進(jìn)行投資管

理?xiàng)l件下市場(chǎng)均衡狀態(tài)的形成，對(duì)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及其期望收益率之間的關(guān)系給出了精確預(yù)測(cè)，且提供了資產(chǎn)估價(jià)的依據(jù)。

即投資人購(gòu)買一項(xiàng)風(fēng)險(xiǎn)性資產(chǎn)(例如股票)希望至少要有無風(fēng)險(xiǎn)利率的報(bào)酬率；至于額外所冒風(fēng)險(xiǎn)險(xiǎn)的預(yù)期報(bào)酬率，

則由系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)大小(即B值)乘上系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)單位溢價(jià)(即預(yù)期市場(chǎng)報(bào)酬率減無風(fēng)險(xiǎn)利率)，二者相乘的結(jié)果便是這種證

券的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)。這可由資本資產(chǎn)定價(jià)模式的公式看得一清二楚。CAPM因?yàn)槠錁?biāo)準(zhǔn)化、簡(jiǎn)單化的特點(diǎn)而取勝，而且不單

適用于證券市場(chǎng)，對(duì)評(píng)估不動(dòng)產(chǎn)等同樣適用。

(2)但是CAPM模型的前提假設(shè)相當(dāng)苛刻，具體來說包括以下幾點(diǎn)：所有的投資者都是理性的，他們均依據(jù)馬科威

茨證券組合模型進(jìn)行均值方差分析，作出投資決策；有一種市場(chǎng)投資組合可包含所有的風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)；證券市場(chǎng)是有效的，

即信息完全對(duì)稱；無風(fēng)險(xiǎn)證券存在，投資者可以自由地按無風(fēng)險(xiǎn)利率借入或貸出資本；投資總風(fēng)險(xiǎn)可以用方差或標(biāo)準(zhǔn)

差表示，系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)可用系數(shù)表示；證券交易不征稅，也沒有交易成本，證券市場(chǎng)是無摩擦的；每種證券的收益率分布

均服從正態(tài)分布。CAPU設(shè)定種種嚴(yán)格的條件來使模型簡(jiǎn)單化，但面對(duì)這些假設(shè)和條件，不單在我國(guó)證券市場(chǎng)現(xiàn)階段無

法達(dá)到，即使是在較為成熟的證券市場(chǎng)中也不可能滿足這些條件。

(3)盡管CAPM模型存在著種種的不足以及解釋能力有限的缺點(diǎn)，但其無論在理論上還是實(shí)際運(yùn)用中的地位還是不

可替代的。

4、期望效用理論體系與CAPM的關(guān)系。

(1)馬克維茨的現(xiàn)代投資組合理論MPT對(duì)投資者對(duì)于收益和風(fēng)險(xiǎn)的態(tài)度有兩個(gè)基本假設(shè)：一個(gè)是不滿足性，即收益

越高越好；另一個(gè)是厭惡風(fēng)險(xiǎn)，即風(fēng)險(xiǎn)越低越好。而根據(jù)期望效用理論，投資者的目標(biāo)是投資效用最大化，而投資效

用取決于投資的預(yù)期收益率和風(fēng)險(xiǎn)，其中預(yù)期收益率帶來正的效用，而風(fēng)險(xiǎn)則帶來負(fù)的效用。對(duì)于一個(gè)不滿足和厭惡

風(fēng)險(xiǎn)的投資者而言，預(yù)期收益率越高，投資效用越大；風(fēng)險(xiǎn)越高，投資效用越小。投資者的效用可以用無差異曲線

(IndifferenceCurve)來反映，對(duì)于一個(gè)厭惡風(fēng)險(xiǎn)的投資者而言，在收益-方差坐標(biāo)系下，無差異曲線表現(xiàn)為一簇向右

下方凸起的曲線，無差異曲線越向左上效用越高。

(2)羅斯的資本資產(chǎn)定價(jià)模型CAPM基于MPT關(guān)于投資者期望效用的假定，闡述了投資者都采用馬科維茨的均值-

方差范式進(jìn)行投資管理?xiàng)l件下市場(chǎng)均衡狀態(tài)的形成，對(duì)資產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)及其期望收益率之間的關(guān)系給出了精確預(yù)測(cè)，目提供

了資產(chǎn)估價(jià)的依據(jù)。根據(jù)CAPM的假定，我們可以得到著名的分離定理(SeparationTheorem)：投資者對(duì)于風(fēng)險(xiǎn)和收

益的偏好狀況與該投資者風(fēng)險(xiǎn)資產(chǎn)組合的最優(yōu)構(gòu)成(市場(chǎng)組合M)是無關(guān)的。從而，投資者的最優(yōu)投資組合，就是是

基于期望效用函數(shù)所決定的無差異曲線與市場(chǎng)均衡狀態(tài)下的資本市場(chǎng)線CML的交點(diǎn)。

5、股票投資分析的方法大致有哪些？

目前，進(jìn)行股票投資分析所采用的分析方法主要有三大類：基本分析法、技術(shù)分析法、量化分析法。

(1)基本分析法又稱“基本面分析法”，是指證券分析師根據(jù)經(jīng)濟(jì)學(xué)、金融學(xué)、財(cái)務(wù)管理學(xué)及投資學(xué)等基本原理，對(duì)

決定證券價(jià)值及價(jià)格的基本要素，如宏觀經(jīng)濟(jì)指標(biāo)、經(jīng)濟(jì)政策走勢(shì)、行業(yè)發(fā)展?fàn)顩r、產(chǎn)品市場(chǎng)狀況、公司銷售和財(cái)務(wù)

狀況等進(jìn)行分析，評(píng)估證券的投資價(jià)值，判斷證券的合理價(jià)位，提出相應(yīng)的投資建議的一種分析方法。它的兩個(gè)假設(shè)

為：股票的價(jià)值決定其價(jià)格和股票的價(jià)格圍繞價(jià)值波動(dòng)。因此，價(jià)值成為測(cè)量?jī)r(jià)格合理與否的尺度.

(2)技術(shù)分析法是僅從證券的市場(chǎng)行為來分析證券價(jià)格未來變化趨勢(shì)的方法。證券的市場(chǎng)行為可以有多種表現(xiàn)形式,

其中證券的市場(chǎng)價(jià)格、成交量、價(jià)和量的變化以及完成這些變化所經(jīng)歷的時(shí)間是市場(chǎng)行為最基本的表現(xiàn)形式。技術(shù)分

析的理論基礎(chǔ)是建立在三個(gè)假設(shè)之上：市場(chǎng)的行為包含一切信息、價(jià)格沿趨勢(shì)移動(dòng)、歷史會(huì)重復(fù)..技術(shù)分析理論的內(nèi)

容就是市場(chǎng)行為的內(nèi)容。粗略地進(jìn)行劃分，可以將技術(shù)分析理論分為以下幾類：K線理論、切線理論、形態(tài)理論、技

術(shù)指標(biāo)理論、波浪理論和循環(huán)周期理論。

(3)量化分析法是利用統(tǒng)計(jì)、數(shù)值模擬和其他定量模型進(jìn)行證券市場(chǎng)相關(guān)研究的一種方法，具有“使用大量數(shù)據(jù)、

模型和電腦”的顯著特點(diǎn)，廣泛應(yīng)用于解決證券估值、組合構(gòu)造與優(yōu)化、策略制定、績(jī)效評(píng)估、風(fēng)險(xiǎn)計(jì)量與風(fēng)險(xiǎn)管理

等投資柞關(guān)問題，是繼傳統(tǒng)的基本分析和技術(shù)分析之后發(fā)展起來的一種重要的證券投資分析方法。

6、風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)的定義和作用。

在衍生證券的價(jià)值決定公式(Black-Scholes微分方程)中，只包含了標(biāo)的證券當(dāng)前市價(jià)、時(shí)間、證券價(jià)格波動(dòng)率

和無風(fēng)險(xiǎn)利率，它們都是客觀變量，獨(dú)立于主觀變量一一風(fēng)險(xiǎn)收益偏好；而受制于主觀的風(fēng)險(xiǎn)收益偏好的標(biāo)的證券預(yù)

期收益率并未包括在B-S公式中。這意味著，無論風(fēng)險(xiǎn)收益偏好狀態(tài)如何，都不會(huì)對(duì)衍生證券的價(jià)值產(chǎn)生影響。根據(jù)

R-S公式所揭示的這一特性，可以作出一個(gè)合理假設(shè)：在對(duì)衍生證券定價(jià)時(shí).可以假定所有投資者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的.

在所有投資者都是風(fēng)險(xiǎn)中性的條件下，所有證券的預(yù)期收益率都可以等于無風(fēng)險(xiǎn)利率，這是因?yàn)轱L(fēng)險(xiǎn)中性的投資者不

需要額外的收益來吸引他們承擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。在風(fēng)險(xiǎn)中性條件下，所有現(xiàn)金流都可以通過無風(fēng)險(xiǎn)利率進(jìn)行貼現(xiàn)求得現(xiàn)值，這

就是風(fēng)險(xiǎn)中性定價(jià)原理。

風(fēng)險(xiǎn)中性假定不僅僅是為了求解B-S微分方程而作出的人為假定，但是，通過這種假定所獲得的結(jié)論不僅適用于

投資者風(fēng)險(xiǎn)中性情況，也適用于投資者厭惡風(fēng)險(xiǎn)的所有情況。

7、債券投資分析的大致方法有哪些？

(1)債券是發(fā)行者為籌集資金向債權(quán)人發(fā)行的在約定時(shí)間支付一定比例的利息，并在到期時(shí)償還本金的一種有價(jià)證

券。債券投資是指?jìng)?gòu)買者將現(xiàn)金的使用權(quán)在一定期間讓渡給發(fā)行者，旨在獲取現(xiàn)金使用權(quán)讓渡收益的一種行為。

作為一種投資對(duì)象的債券，按發(fā)行主體不同，分為政府債券、金融債券和公司債券。

(2)投資人決定是否購(gòu)買一種債券，要評(píng)價(jià)其收益和風(fēng)險(xiǎn).投資人的目標(biāo)是高收益、低風(fēng)險(xiǎn)。由于債券還本付息方

式不同，票面利率相同的債券，其實(shí)際經(jīng)濟(jì)利益有很大差別。在進(jìn)行債券投資決策時(shí)，一般要考慮貨幣的時(shí)間價(jià)值，將

未來的現(xiàn)金流入(即利息和本金)折成現(xiàn)值，與現(xiàn)在的現(xiàn)金流出(即投資額或稱購(gòu)買價(jià)格)進(jìn)行比較，計(jì)算收益。評(píng)

價(jià)債券收益水平的指標(biāo)是債券價(jià)值和到期收益率。

第一，債券價(jià)值,債券作為一種投資，現(xiàn)金流出是購(gòu)買價(jià)格，現(xiàn)金流入是利息和歸還的本金，或者出售時(shí)得到的

現(xiàn)金。債券未來現(xiàn)金流入的價(jià)值，稱為債券價(jià)值或債券的內(nèi)在價(jià)值。只有債券的價(jià)值大于購(gòu)買價(jià)格時(shí)，才值得購(gòu)買。

第二，債券到期收益率。債券的到期收益率是指持有該債券至到期口可獲取的收益率。這個(gè)收益率是指按復(fù)利計(jì)

算的收益率，它是能使未來現(xiàn)金流入現(xiàn)值等于現(xiàn)金流出價(jià)格的貼現(xiàn)率。到期收益率是指導(dǎo)選購(gòu)債券的標(biāo)準(zhǔn)，它可以反

映債券投資按復(fù)利計(jì)算的真實(shí)收益率。如果到期收益率高于投資人要求的報(bào)酬率，則應(yīng)買進(jìn)該債券，否則就放棄。

(3)盡管債券的利率是固定的，其投資仍然和其他投資一樣是有風(fēng)險(xiǎn)的。債券投資的風(fēng)險(xiǎn)包括：違約風(fēng)險(xiǎn)、利率風(fēng)

險(xiǎn)、購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)、變現(xiàn)力風(fēng)險(xiǎn)和再投資風(fēng)險(xiǎn)。

第一，違約風(fēng)險(xiǎn)，即發(fā)行人無法按時(shí)支付利息和償還本金的風(fēng)險(xiǎn)。除政府債券(中央政府發(fā)行的債券)違約風(fēng)險(xiǎn)

極小外，金融債券和公司債券則或多或少地存在違約風(fēng)險(xiǎn)。要避免違約風(fēng)險(xiǎn)，投資者投資前要對(duì)發(fā)行者進(jìn)行未來償債

能力分析，不購(gòu)買償債能力差的債券。

第二，利率風(fēng)險(xiǎn)，即由于利率變動(dòng)而使投資者遭受損失的風(fēng)險(xiǎn)。一般債券的到期時(shí)間越長(zhǎng)，則利率風(fēng)險(xiǎn)越大，但

長(zhǎng)期債券的利率一般比短期債券高。減少利率風(fēng)險(xiǎn)的辦法是分散債券的到期日。因此，投資者購(gòu)買債券時(shí)，應(yīng)進(jìn)行不

同到期日的組合投資。

第三，購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，即由于通貨膨脹而使貨幣購(gòu)買力下降的風(fēng)險(xiǎn)。在通貨膨脹期間，購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)對(duì)于投資者相當(dāng)

重要。一般說來，預(yù)期報(bào)酬率會(huì)上升的投資，其購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)低于報(bào)酬率固定的投資。如房地產(chǎn)、股票等投資的購(gòu)買力

風(fēng)險(xiǎn)小于長(zhǎng)期債券投資。

第四，變現(xiàn)力風(fēng)險(xiǎn)，即無法在短期內(nèi)以合理價(jià)格賣掉債券的風(fēng)險(xiǎn)。如果投資人遇到另一個(gè)更好的投資機(jī)會(huì)，他想

出售持有的債券以使再投資，但短期內(nèi)找不到愿意出合理價(jià)格的買主，要把價(jià)格降得很低才能找到買主，或者花很長(zhǎng)

時(shí)間才能找到買主。因此，他不是喪失新的機(jī)會(huì)就是蒙受降價(jià)損失。

第五，再投資風(fēng)險(xiǎn)，購(gòu)買短期債券而沒有購(gòu)買長(zhǎng)期債券會(huì)有再投資風(fēng)險(xiǎn)。例如I，長(zhǎng)期債券的利率為15%,短期債

券的利率為10%。為減少利率風(fēng)險(xiǎn)，你買了短期債券，在債券到期收回現(xiàn)金時(shí)，如果市場(chǎng)利率僅為5%,你只能找到報(bào)

酬率大約5%的投資機(jī)會(huì)，不如當(dāng)初購(gòu)買長(zhǎng)期債券，仍可獲15%的投資收益。

8、開放式與封閉式基金的差別是什么？各有什么優(yōu)缺點(diǎn)？在我國(guó)發(fā)展現(xiàn)狀是什么？

一、開放式與封閉式基金的差別

依據(jù)法律形式的不同，基金可?分為契約型基金與公司型基金。目前，我國(guó)的基金均為契約型基金，公司型基金則

以美國(guó)的投資公司為代表。依據(jù)運(yùn)作方式的不同，可以將基金分為封閉式基金與開放式基金，

封比式基金(Close-endFunds)是指基金份額在基金合同期限內(nèi)固定不變，基金份額可以在依法設(shè)立的證券交易

所交易，但基金份額持有人不得申請(qǐng)贖回的一種基金運(yùn)作方式。

開放式基金(Open-endFunds)是指基金份額不固定，基金份額可以在基金合同約定的時(shí)間和場(chǎng)所進(jìn)行申購(gòu)或者

贖回的一種基金運(yùn)作方式。這里所指的開放式基金特指?jìng)鹘y(tǒng)的開放式基金，不包括交易型開放式指數(shù)基金ETF

(ExchangeTradedFund)；和上市開放式基金LOF(ListedOpen-EndedFund)等新型開放式基金。

封閉式基金與開放式基金主要有以下不同：

(1)期限不同，封閉式基金一般有一個(gè)固定的存續(xù)期；而開放式基金一般是無期限的。我國(guó)《證券投資基金法》規(guī)

定，封閉式基金的存續(xù)期應(yīng)在5年以上，封閉式基金期滿后可以通過一定的法定程序延期。H前，我國(guó)封閉式基金的

存續(xù)期大多在15年左右。

(2)份額限制不同。封閉式基金的基金份額是固定的，在封閉期限內(nèi)未經(jīng)法定程序認(rèn)可不能增減；開放式基金規(guī)模

不固定，投資者可隨時(shí)提出申購(gòu)或贖回申請(qǐng)，基金份額會(huì)隨之增加或減少。

(3)交易場(chǎng)所不同。封閉式基金份額固定，在完成募集后，基金份額在證券交易所上市交易。投資者買賣封閉式基

金份額，只能委托證券公司在證券交易所按市價(jià)買賣，交易在投資者之間完成。開放式基金份額不固定，投資者可以

按照基金管理人確定的時(shí)間和地點(diǎn)向基金管理人或其銷售代理人提出申購(gòu)、贖回申請(qǐng)，交易在投資者與基金管理人之

間完成。

(4)價(jià)格形成方式不同。封閉式基金的交易價(jià)格主要受二級(jí)市場(chǎng)供求關(guān)系的影響。當(dāng)需求旺盛時(shí)，封閉式基金二級(jí)

市場(chǎng)的交易價(jià)格會(huì)超過基金份額凈值而出現(xiàn)溢價(jià)交易現(xiàn)象；反之，當(dāng)需求低迷時(shí)，交易價(jià)格會(huì)低于基金份額凈值而出

現(xiàn)折價(jià)交易現(xiàn)象。開放式基金的買賣價(jià)格以基金份額凈值為基礎(chǔ)，不受市場(chǎng)供求關(guān)系的影響。

二、開放式與封閉式基金的對(duì)比

由于開放式基金的份額不固定，投資操作常常會(huì)受到不可預(yù)測(cè)的資金流入、流出的影響與干擾，特別是為滿足基

金贖回的需要，開放式基金必須保留一定的現(xiàn)金資產(chǎn)，并高度重視基金資產(chǎn)的流動(dòng)性，這在一定程度上會(huì)給基金的長(zhǎng)

期經(jīng)營(yíng)業(yè)績(jī)帶來不利影響。相對(duì)而言，由于封閉式基金份額固定，沒有贖回壓力，基金投資管理人員完全可以根據(jù)預(yù)

先設(shè)定的投資計(jì)劃進(jìn)行長(zhǎng)期投資和全額投資，并將基金資產(chǎn)投資于流動(dòng)性相對(duì)較弱的證券上，這在一定程度上有利于

基金長(zhǎng)期業(yè)績(jī)的提高.

三、我國(guó)基金行業(yè)的發(fā)展歷程

(1)早期探索階段

中國(guó)境內(nèi)第家較為規(guī)范的投資基金一淄博鄉(xiāng)鎮(zhèn)企業(yè)投資基金(簡(jiǎn)稱“淄博基金”)，丁1992年II月經(jīng)中國(guó)人民

銀行總行批準(zhǔn)正式設(shè)立。淄博基金的設(shè)立揭開了投資基金業(yè)在內(nèi)地發(fā)展的序幕，并在1993年上半年引發(fā)了短暫的中國(guó)

投資基金發(fā)展的熱潮。人們習(xí)慣上將1997年以前設(shè)立的基金稱為“老基金”。截至1997年底，老基金的數(shù)量共有75只，

籌資規(guī)模在58億元人民幣左右。

老基金存在的問題主要表現(xiàn)在以下三個(gè)方面：一是缺乏基本的法律規(guī)范，普遍存在法律關(guān)系不清、無法可依、監(jiān)

管不力的問題；二是受地方政府要求服務(wù)地方經(jīng)濟(jì)需要的引導(dǎo)以及當(dāng)時(shí)境內(nèi)證券市場(chǎng)規(guī)模狹小的限制，老基金并不以

上市證券為基本投資方向，而是大量投向了房地產(chǎn)企業(yè)等產(chǎn)業(yè)部門，因此它們實(shí)際上是一種直接投資基金，而非嚴(yán)格

意義上佗證券投資基金；三是這些老基金深受房地產(chǎn)市場(chǎng)降溫、實(shí)業(yè)投資無法變現(xiàn)以及貸款資產(chǎn)無法回收的困擾，資

產(chǎn)質(zhì)量普遍不高?？傮w而言，這一階段中國(guó)基金業(yè)的發(fā)展帶有很大的探索性與自發(fā)性。

(2)試點(diǎn)發(fā)展階段

中國(guó)證監(jiān)會(huì)于1997年11月14口頒布了《證券投資基金管理暫行辦法》,這是我國(guó)首次頒布的規(guī)范證券投資基金運(yùn)

作的行政法規(guī)，為我國(guó)基金業(yè)的規(guī)范發(fā)展奠定了規(guī)制基礎(chǔ)。由此，中國(guó)基金業(yè)的發(fā)展進(jìn)入規(guī)范化的試點(diǎn)發(fā)展階段。

1998年3月27日，經(jīng)中國(guó)證監(jiān)會(huì)批準(zhǔn)，新成立的南方基金管理公司和國(guó)泰基金管理公司分別發(fā)起設(shè)立了兩只規(guī)

模均為20億元的封閉式基金一一基金開元和基金金泰，由此拉開了中國(guó)證券投資基金試點(diǎn)的序幕。1998年，我國(guó)共

設(shè)立了5家基金管理公司，管理封閉式基金數(shù)量5只，募集資金100億元人民幣，年末基金資產(chǎn)凈值合計(jì)107.4億元

人民幣。1999年，基金管理公司的數(shù)量增加到10家，全年共有14只新的封閉式基金發(fā)行。

在封閉式基金成功試點(diǎn)的基礎(chǔ)上，2000年10月8日中國(guó)證監(jiān)會(huì)發(fā)布了《開放式證券投資基金試點(diǎn)辦法》。2001年

9月，我國(guó)第一只開放式基金一一華安創(chuàng)新誕生，使我國(guó)基金業(yè)發(fā)展實(shí)現(xiàn)了從封閉式基金到開放式基金的歷史性跨越。

此后，開放式基金逐漸取代封閉式基金成為中國(guó)基金市場(chǎng)發(fā)展的方向，

在開放式基金推出之前，我國(guó)共有47只封閉式基金。2002年8月，我國(guó)封閉式基金的數(shù)量增加到54只，其后由

于封閉式基金一直處于高折價(jià)交易狀態(tài)，封閉式基金的發(fā)展因此陷入停滯狀態(tài)。與此相反，開放式基金的推出為我國(guó)

基金業(yè)的產(chǎn)品創(chuàng)新開辟了新的天地，我國(guó)的基金品種日益豐富。

(3)快速發(fā)展階段

2004年6月1日開始實(shí)施的《證券投資基金法》，為我國(guó)基金業(yè)的發(fā)展奠定了重要的法律基礎(chǔ)，標(biāo)志著我國(guó)基金業(yè)

的發(fā)展進(jìn)入了一個(gè)新的發(fā)展階段。

《證券投資基金法》實(shí)施以來，我國(guó)基金市場(chǎng)產(chǎn)品創(chuàng)新活動(dòng)日趨活躍，具有代表性的基金創(chuàng)新產(chǎn)品包括：2004年

10月成立的國(guó)內(nèi)第一只上市開放式基金(LOF)——南方積極配置基金，2004年年底推出的國(guó)內(nèi)首只交易型開放式指

數(shù)基金(ETF)一一華夏上證50ETF.層出不窮的基金產(chǎn)品創(chuàng)新極大地推動(dòng)了我國(guó)基金業(yè)的發(fā)展。2010年年末，我國(guó)

基金資產(chǎn)凈值為2.52萬億元，其中，開放式基金的資產(chǎn)凈值占到全部資產(chǎn)凈值的95.2%。

9、簡(jiǎn)要概括我國(guó)衍生品發(fā)展歷史及現(xiàn)狀。

在中國(guó)證券發(fā)展歷史上，金融衍生品也曾經(jīng)推出過比如國(guó)債期貨、認(rèn)股權(quán)證、可轉(zhuǎn)債，但都在很短的時(shí)間內(nèi)夭折。

盡管這些金融衍生品推出后運(yùn)行的歷史很短，但其中失敗教訓(xùn)值得我們借鑒。

先看一下有代表性的國(guó)債期貨。1992年12月18口，上海證券交易所開展國(guó)債期貨交易，一開始該產(chǎn)品僅限于證

券公司自營(yíng)買賣，沒有對(duì)經(jīng)紀(jì)客戶開放，直到1993年10月25日，國(guó)債期貨交易正式向社會(huì)公眾開放。同時(shí)北京商品

交易所也推出了國(guó)債期貨交易。自1994年9月份開始，多家期貨交易所陸續(xù)開展國(guó)債期貨交易，國(guó)債期貨H益活躍，

市場(chǎng)交易量快速擴(kuò)大，但在快速發(fā)展的同時(shí)，卻發(fā)生了一連串的違規(guī)事件，影響最大的當(dāng)數(shù)“3.27國(guó)債事件”。1995年

5月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)下文暫停全國(guó)國(guó)債期貨交易，5月31日，全國(guó)14個(gè)國(guó)債期貨交易所平倉(cāng)清場(chǎng)完畢。

再看一下歷史上的權(quán)證產(chǎn)品。1992年6月滬市推出大飛樂股票的配股權(quán)證。同年10月30日，深寶安在深市向老

股東發(fā)行了我國(guó)第一張中長(zhǎng)期（一年）認(rèn)股權(quán)證——寶安93認(rèn)股權(quán)證，該權(quán)證一發(fā)行就在市場(chǎng)上掀起了權(quán)證浪潮，從

4元一直炒到20元，隨著權(quán)證存續(xù)期最后期限的臨近，暴跌也就不可避免。隨后，滬市還推出了金杯權(quán)證、申華權(quán)證,

但都反應(yīng)平平。1995年和1996年，滬市推出江蘇悅達(dá)、福州東百等股票的權(quán)證，深市則推出武鳳凰、湘中意、廈海發(fā)、

桂柳工、閩閩東等股票的權(quán)證。這些權(quán)證到期后，因?yàn)槭袌?chǎng)比較低迷，轉(zhuǎn)配股無法實(shí)施，經(jīng)管理層批準(zhǔn)，權(quán)證延期交

易半年。這一延期給莊家操縱市場(chǎng)提供了題材，引發(fā)市場(chǎng)對(duì)權(quán)證的瘋狂炒作。正股價(jià)分別只有4.3元和3元多的度海發(fā)、

吉輕工，權(quán)證價(jià)格竟然比正股交割還高，分別達(dá)6.78元和5.24元。正股價(jià)為7元左右的悅達(dá)股份，雙證價(jià)格竟高達(dá)15

元。權(quán)證到期形同廢紙這種畸形投資沒有維持多長(zhǎng)時(shí)間。半年過后，因市場(chǎng)低迷，發(fā)行權(quán)證的個(gè)股有的已經(jīng)跌破配股

價(jià)，權(quán)證變得一文不值。由于權(quán)證價(jià)格的暴漲暴跌，投機(jī)極為嚴(yán)重，以致監(jiān)管層在1996年6月終止了權(quán)證交易.

對(duì)丁可轉(zhuǎn)債的發(fā)展歷史，可追溯到1992年發(fā)行的寶安轉(zhuǎn)債。由丁1994、1995年送紅股除權(quán)引起股價(jià)下調(diào)，而轉(zhuǎn)

股價(jià)卻沒有進(jìn)行相應(yīng)的調(diào)整，導(dǎo)致轉(zhuǎn)股失敗。新轉(zhuǎn)債產(chǎn)品是在1997年國(guó)務(wù)院頒布《可轉(zhuǎn)換公司債券管理暫行辦法》之

后才蓬勃發(fā)展的。

總垢歷史上衍生品發(fā)展的失敗經(jīng)驗(yàn)，主要有以下幾條：（1）現(xiàn)貨市場(chǎng)不成熟。當(dāng)時(shí)我國(guó)實(shí)行十分嚴(yán)格的利率管理,

而且國(guó)債現(xiàn)貨市場(chǎng)也不發(fā)達(dá)，流動(dòng)性很低，很容易從行政性利率調(diào)整中操縱市場(chǎng)。（2）風(fēng)險(xiǎn)內(nèi)控機(jī)制缺乏。當(dāng)時(shí)的風(fēng)

險(xiǎn)管理主要由各交易所進(jìn)行，監(jiān)管主題不明確。由于競(jìng)爭(zhēng)激烈，各交易所放松了監(jiān)管條件，造成了同業(yè)惡性競(jìng)爭(zhēng)，導(dǎo)

致了最終失敗。（3）法律法規(guī)不健全等原因也是造成國(guó)債期貨失敗的根源。

10、什么是有效市場(chǎng)？我國(guó)的滬深市場(chǎng)是有效市場(chǎng)嗎？

（l）EMH認(rèn)為金融資產(chǎn)的價(jià)格全面反映所有可狀得的相關(guān)信息。根據(jù)EMH,按照股票價(jià)格對(duì)信息的反映程度，巾

場(chǎng)可分為弱式有效、半強(qiáng)式有效、強(qiáng)式有效三個(gè)層次。弱式有效市場(chǎng)指股價(jià)能夠充分反映其歷史信息，投資者不可能

通過分析歷史的價(jià)格信息而獲得超常收益；半強(qiáng)式有效市場(chǎng)是指股價(jià)反映了所有可公開的信息，沒有人能利用公開信

息進(jìn)行套利；而強(qiáng)式有效市場(chǎng)是指股價(jià)充分反映了所有的公開信息和私人信息，沒有人能利用私人信息長(zhǎng)期穩(wěn)定地得

到超常收益。

（2）對(duì)于我國(guó)證券市場(chǎng)的有效性，比較一致的意見是我國(guó)證券市場(chǎng)為弱式有效。也即是股價(jià)只反映了過去公開的信

息，并沒有反映尚未公開或是內(nèi)幕消息。集中表現(xiàn)在我國(guó)股民炒股往往就是炒消息，導(dǎo)致證券市場(chǎng)真真假假消息滿天

飛。弱式有效的另一個(gè)證明就是技術(shù)分析的大行其道。因?yàn)橹挥性跓o效或低效率的市場(chǎng)條件下，技術(shù)分析才能有用武

之地。另外，在我國(guó)，信息披露領(lǐng)域存在的問題仍然十分突出。一方面法規(guī)不健全，信息披露的條項(xiàng)，內(nèi)容、時(shí)間等

技術(shù)性缺陷致使信息難以通過正常渠道全面公開；另一方面，一些信息披露責(zé)任者對(duì)各市場(chǎng)主體弄虛作假，誤導(dǎo)投資

者。在這種情況下，所有投資者并不是公平的獲得真實(shí)的信息，而那些虛假的信息更是起了誤導(dǎo)市場(chǎng)的作用，證券價(jià)

格發(fā)生嚴(yán)重偏離，少數(shù)的信息操縱者通過操縱股價(jià)來獲取超額利潤(rùn)，翼信息壟斷導(dǎo)致市場(chǎng)壟斷。

（3）我國(guó)證券市場(chǎng)自身的缺陷：

第一，我國(guó)證券市場(chǎng)為非有效市場(chǎng)，存在嚴(yán)重的信息不對(duì)稱。

第二，投資者為非理性行為大行其道，投資觀念不成熟，投資結(jié)構(gòu)不健全。中國(guó)股市是以個(gè)人投資者為主體的股

市，且大多數(shù)個(gè)人投資者素質(zhì)普遍較低，經(jīng)驗(yàn)不足，尤其缺少專業(yè)方面的知識(shí)，更不用談對(duì)投資組合理論、資產(chǎn)定價(jià)

理論的理解和運(yùn)用。他們?nèi)胧袔в泻艽蟮拿つ啃?，多?shù)做短線炒作投機(jī)。即使是機(jī)構(gòu)投資者，名副其實(shí)的也為數(shù)極少。

這些所謂的機(jī)構(gòu)大戶只能在股市上憑借其資金充足、信息靈通等優(yōu)勢(shì)進(jìn)行短線投機(jī)，并不是憑借專業(yè)投資家的素質(zhì)來

實(shí)施理性的、科學(xué)的操作。

第三，我國(guó)股票交易成本明顯高于其他各國(guó)。近幾年，我國(guó)證券交易的傭金雖然得以大幅下調(diào)，卻仍顯著高于發(fā)

達(dá)國(guó)家的成熟市場(chǎng)。這也要求我們的管理層能從長(zhǎng)期發(fā)展考慮，降低交易費(fèi)用和印花稅.以便達(dá)到活躍市場(chǎng)、發(fā)展機(jī)構(gòu)

投資者的目的。

第四，指數(shù)存在失真，原因在于證券流通比例較低?，F(xiàn)在普遍采用的上證和深證綜合指數(shù)都是依據(jù)在交易所上市

的所有股票價(jià)格按加權(quán)平均法編制的，表面上似乎較好地反映了市場(chǎng)證券組合的特征。但問題在于，股票發(fā)行量中的

國(guó)家股和法人股約占總股本的相當(dāng)之大，卻不能上市流通，將它們計(jì)入權(quán)數(shù)范圍內(nèi)，所編制的指數(shù)只能反映潛在的流

通市場(chǎng)，而不能反映流通現(xiàn)實(shí)市場(chǎng)股價(jià)的真實(shí)狀況。這種股權(quán)結(jié)構(gòu)的缺陷導(dǎo)致了上市公司股價(jià)不能真實(shí)反映其內(nèi)在價(jià)

值，進(jìn)而造成指數(shù)失真。

11、金融風(fēng)險(xiǎn)包括哪些類別？請(qǐng)結(jié)合我國(guó)證券市場(chǎng)簡(jiǎn)要概述。

一、證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的類別

證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是指由于影響證券市場(chǎng)價(jià)格波動(dòng)的因素發(fā)生變異，引起證券市場(chǎng)價(jià)格非理性波動(dòng)，從而使市場(chǎng)參與

主體蒙受損失的可能性。證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的發(fā)生往往都非常突然，具有極大的不確定性又極具破壞性和傳導(dǎo)性。證券市

場(chǎng)的風(fēng)險(xiǎn)主要包括系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)和非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)。

系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面，首先是政策性風(fēng)險(xiǎn)，無論是財(cái)政政策還是稅收政策，都會(huì)影響到上市公司進(jìn)而影響到證券市場(chǎng)；

其次是利率風(fēng)險(xiǎn)，利率是衡量股票投資價(jià)值重要的標(biāo)桿，如果處在加息周期或國(guó)家實(shí)行從緊的貨幣政策，那么會(huì)對(duì)股

票市場(chǎng)產(chǎn)生負(fù)面影響；第三是購(gòu)買力風(fēng)險(xiǎn)，由于物價(jià)變化，導(dǎo)致資金實(shí)際的購(gòu)買力發(fā)生變化。輕微通脹是有利于投資

的，但如果通脹率過高，市場(chǎng)投資率就會(huì)下降；第四是市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)是普通投資者經(jīng)常能夠接觸到的，比如市

場(chǎng)消息的變化、股市的大幅波動(dòng)，非理性的行為，都會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)夸張的情緒化的行為，既可能漲過頭也可能跌過頭。

非系統(tǒng)性風(fēng)險(xiǎn)方面，是經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)，包括上市公司景氣周期的變化、經(jīng)營(yíng)的變化，甚至投資的失敗、倒閉帶來的

風(fēng)險(xiǎn)，導(dǎo)致上市公司盈利發(fā)生變化：二是財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，指公司因籌措資金而產(chǎn)生的風(fēng)險(xiǎn)，公司可能喪失償債能力；三是

信用風(fēng)險(xiǎn)，也稱違約風(fēng)險(xiǎn)，指不能按時(shí)向證券持有人支付本息而使投資者造成損失的可能性，這種風(fēng)險(xiǎn)主要針對(duì)企業(yè)

債券：四是道德風(fēng)險(xiǎn)，主要指上市公司管理層出現(xiàn)不道德行為，給投資者帶來損失。

二、我國(guó)證券市場(chǎng)面臨的主要風(fēng)險(xiǎn)

(1)股票市場(chǎng)投機(jī)過度，波動(dòng)劇烈

回顧中國(guó)證券市場(chǎng)走過的歷史，幾乎每年都會(huì)發(fā)生因投機(jī)過度而引發(fā)的波動(dòng)問題。1992年到1996年，中國(guó)證券

市場(chǎng)有過五次大的震蕩，其中最大一次振幅為近300%的波動(dòng)是在1992年11月到1993年2月三個(gè)月內(nèi)完成的。與國(guó)

外相比，美國(guó)在同期的股市波動(dòng)中，峰谷僅相差66%；新加坡相差110%。近年來波動(dòng)仍然極為劇烈，以滬市為例，2007

年滬指從272X點(diǎn)上漲到最高的6124火，漲幅124%,其后短短6個(gè)月暴跌到299。點(diǎn)，下跌51%,其巨大的投機(jī)性

顯露無遺。

(2)中國(guó)證券市場(chǎng)機(jī)構(gòu)投資者和證券經(jīng)營(yíng)機(jī)構(gòu)缺乏國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力

自1988年中國(guó)第一家證券商深圳特區(qū)證券公司成立至今，券商總數(shù)達(dá)到100多家，但股本規(guī)模、總資產(chǎn)等指標(biāo)

都無法與國(guó)外同行相比。由四大國(guó)有商業(yè)銀行信托投資公司聯(lián)合組建的，被稱為“中國(guó)券商航母”的中國(guó)銀河證券公

司注冊(cè)資本為60億元人民幣，但與國(guó)外同行相比，其規(guī)模仍然很小。以國(guó)內(nèi)上市公司中最大的證券公司中信證券為例，

其股本市值在峰值時(shí)已經(jīng)排名到全球第四位，但是其他指標(biāo)和國(guó)外同行相比仍然望塵莫及。由此可見二者實(shí)力差距的

懸殊，這顯然構(gòu)成了中國(guó)證券公司在未來競(jìng)爭(zhēng)中的弱勢(shì)地位和潛在風(fēng)險(xiǎn)。在中外金融證券業(yè)日益激烈的全方位競(jìng)爭(zhēng)的

情況下，如果將其作為假想的國(guó)際游資，其沖擊作用將是災(zāi)難性的。

(3)中國(guó)證券市場(chǎng)由于存在先天性的制度缺陷，蘊(yùn)藏著巨大的制度性風(fēng)險(xiǎn)

中國(guó)證券市場(chǎng)起步較晚，發(fā)育不成熟，在很大程度上是人工培育的產(chǎn)物，政府推進(jìn)的結(jié)果，從而具有人工培育、

制度不健全導(dǎo)致的制度性風(fēng)險(xiǎn)的特征。而這種風(fēng)險(xiǎn)產(chǎn)生的根源就在于上市公司不合理的股本結(jié)構(gòu)。2005年前中國(guó)證券

市場(chǎng)中的上市公司幾乎都是國(guó)有企業(yè)，其股份構(gòu)成也極為特殊，同一上市公司的股份被分割為流通股和非流通股，非

流通股包括國(guó)家股和法人股。雖然經(jīng)過股權(quán)分置改革，開始解決這個(gè)歷史遺留問題。但是新的風(fēng)險(xiǎn)又產(chǎn)生了，目前大

量非流通的限售股票即將限售期滿，由于其成本極低，所以其股東有強(qiáng)烈的套現(xiàn)愿望，市場(chǎng)將面臨巨大的減持壓力。

(4)金融開放后面臨的市場(chǎng)傳遞風(fēng)險(xiǎn)

在資本市場(chǎng)開放的條件下，各國(guó)市場(chǎng)在資金流動(dòng)、市場(chǎng)運(yùn)作等方面的聯(lián)系得到加強(qiáng)，關(guān)聯(lián)度增加，這將擴(kuò)大其他

國(guó)家資本市場(chǎng)動(dòng)蕩對(duì)本國(guó)資本市場(chǎng)的影響。在其他國(guó)家的資本市場(chǎng)出現(xiàn)大幅度波動(dòng)的時(shí)候，就會(huì)通過外國(guó)投資者在本

國(guó)市場(chǎng)投資行為的改變，將這種劇烈波動(dòng)溢出到本國(guó)市場(chǎng)，這就是所說的溢出效應(yīng)“一個(gè)國(guó)家的資本市場(chǎng)越不成熟，

對(duì)外部影響的免疫力就越差，就越容易受到溢出效應(yīng)的影響，市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)就越大。從2006年底以來，中國(guó)逐步開始開放

金融市場(chǎng)，因而這種潛在的風(fēng)險(xiǎn)有向現(xiàn)實(shí)風(fēng)險(xiǎn)轉(zhuǎn)化的可能。譬如，2007年的美國(guó)次債危機(jī)已經(jīng)對(duì)開始對(duì)中國(guó)的國(guó)內(nèi)經(jīng)

濟(jì)和金融市場(chǎng)產(chǎn)生了一定的影響。

三、中國(guó)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的防范

面對(duì)證券市場(chǎng)諸多的風(fēng)險(xiǎn)因素，應(yīng)該借鑒國(guó)外證券市場(chǎng)經(jīng)驗(yàn)并結(jié)合中國(guó)實(shí)際，建立全方位、多層次的科學(xué)有效的

風(fēng)險(xiǎn)防范和管理體系。

第一，繼續(xù)發(fā)展壯大機(jī)構(gòu)投資者，并加強(qiáng)各類投資者教育和風(fēng)險(xiǎn)處理引導(dǎo)工作。

第二，提高上市公司質(zhì)量，改善上市公司經(jīng)營(yíng)狀況。

第三，不斷拓展金融創(chuàng)新領(lǐng)域，對(duì)沖市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)。

第四，在利用市場(chǎng)融資功能的時(shí)候應(yīng)充分考慮市場(chǎng)的承受力，并逐步走出政策市的“怪圈二

第五，建立金融安全網(wǎng)和快速反應(yīng)機(jī)制.監(jiān)管部門也應(yīng)該加大監(jiān)管力度，對(duì)證券市場(chǎng)交易行為實(shí)行動(dòng)態(tài)監(jiān)管，對(duì)

違規(guī)行為進(jìn)行快速反應(yīng)、快速打擊。同時(shí)建、H應(yīng)對(duì)證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)的法規(guī)和制度體系，建立.快速監(jiān)管和處理機(jī)制，建江

證券監(jiān)管的安全防護(hù)網(wǎng)，應(yīng)對(duì)各種金融風(fēng)險(xiǎn)和外部沖擊的快速?zèng)Q策和反應(yīng)機(jī)制。并在證券市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)有可能大規(guī)模爆發(fā)

或有轉(zhuǎn)化為證券市場(chǎng)危機(jī)的緊急關(guān)頭，維持市場(chǎng)信心，提供必要的信用支持:，避免證券市場(chǎng)價(jià)格體系的崩潰和危機(jī)的

發(fā)生。

12、如何給上市公司定價(jià)？

一、股息貼現(xiàn)模型DDM(DividendDiscountModel)

股息貼現(xiàn)模型認(rèn)為股票的的價(jià)值等「股票持有人所收到的未來股利的貼現(xiàn)值：

8/)

v=E——

股息貼現(xiàn)模型選用未來的股息代表投資股票唯一的現(xiàn)金流，并沒有完全忽視買賣股票的資本利得對(duì)股票內(nèi)在價(jià)值

的影響。如果能夠準(zhǔn)確預(yù)測(cè)股票未來每期的股息，就可以利用DDM公式計(jì)算股票的內(nèi)在價(jià)值。在對(duì)股票未來每期的

股息進(jìn)行預(yù)測(cè)時(shí)，關(guān)鍵在于預(yù)測(cè)每期股息的增長(zhǎng)率。根據(jù)對(duì)股息增長(zhǎng)率的不同假定，股息貼現(xiàn)模型可以分為：零增長(zhǎng)

模型(Zero-Grow【hModel)、不變?cè)鲩L(zhǎng)模型(Constant-GrowthModel三階段增長(zhǎng)模型(Three-Stage-Gro\v【hModel)

以及多元增長(zhǎng)模型(Mulliple-GrowthModel)。

二、市盈率模型(Price/EarningsRatioModel)

巾盈率模型是一種相對(duì)估值方法，即在巾場(chǎng)上找出一個(gè)或幾個(gè)與目標(biāo)企業(yè)相同或相似的參照物企業(yè)，分析、比較

目標(biāo)企業(yè)和參照物企業(yè)的相關(guān)財(cái)務(wù)指標(biāo)，在此基礎(chǔ)上修正、調(diào)整參照物企業(yè)的市盈率，最后以修正后的市盈率來確定

目標(biāo)企業(yè)價(jià)值。市盈率模型的基本公式為：

由盈率)-b_b_b______

E,帝R-g-R-Q-b)-R-R()E(l-b)

與股息貼現(xiàn)模型相比，市盈率模型具有以下幾方面的優(yōu)點(diǎn)：(1)由于市盈率是股票價(jià)格與每股收益的比率，所以，

市盈率模型可以直接應(yīng)用于不同收益水平的股票的價(jià)格之間的比較；［2)對(duì)于那些在某段時(shí)間內(nèi)沒有支付股息的股票，

市盈率模型同樣適用，而股息貼現(xiàn)模型卻不能使用；(3)市盈率模型所涉及的變量預(yù)測(cè)比股息貼現(xiàn)模型要簡(jiǎn)單。

市盈率模型的缺陷：(1)市盈率模型的理論基礎(chǔ)較為薄弱，而股息貼現(xiàn)模型的邏輯性較為嚴(yán)密；(2)在進(jìn)行股票之間

的比較時(shí)，市盈率模型只能決定不同股票市盈率的相對(duì)大小，卻不能決定股票絕對(duì)的市盈率水平。盡管如此，由于操

作較為簡(jiǎn)便，市盈率模型仍然是一種被廣泛使用的股票價(jià)值分析方法。市盈率模型同樣可以分成：零增長(zhǎng)模型、不變

增長(zhǎng)模型和多元增長(zhǎng)模型等類型。

三、自由現(xiàn)金流分析法(FreeCashFlowApproach)

與股息貼現(xiàn)模型類似，自由現(xiàn)金流分析法也是采用對(duì)未來現(xiàn)金流貼現(xiàn)的方式來對(duì)上市公司進(jìn)行估值。但不同的是,

自由現(xiàn)金流分析法所貼現(xiàn)的不是股息，而是公司的自由現(xiàn)金流，而且所采用的貼現(xiàn)率為加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC

(WeightedAverageCostofCapital)o

自由現(xiàn)金流量FCFF=企業(yè)的稅后凈營(yíng)業(yè)利潤(rùn)+折舊及攤銷等非現(xiàn)金支出?營(yíng)運(yùn)資本的追加和物業(yè)廠房設(shè)備及

其他資產(chǎn)方面的投資

加權(quán)平均資本成本W(wǎng)ACC計(jì)算公式為：WACC=S/(S+L)*Ks+L/(S+L)*KL其中，S/(S+L)為股權(quán)資本比例，Ks

為股權(quán)資金成本，L/(S+L)為債權(quán)資本比例，K1為債權(quán)資金成本。

因此，自由現(xiàn)金流分析法可以用公式表示為：

V=EFCFFt/(1+WACC)1

自由現(xiàn)金流分析法的優(yōu)點(diǎn)：自由現(xiàn)金流分析法為公司價(jià)值評(píng)估，已經(jīng)考慮或囊括了所有價(jià)值因素。這種考慮有利

于公司管理層適當(dāng)實(shí)施以價(jià)值為基礎(chǔ)的管理，將公司全局目標(biāo)、分析技術(shù)和管理程序整合在一起推動(dòng)公司將管理決策

集中于價(jià)值驅(qū)動(dòng)因素方面，最大限度地實(shí)現(xiàn)其價(jià)值。

自由現(xiàn)金流分析法的缺陷：(1)自由現(xiàn)金流量與其他指標(biāo)相比，存在著計(jì)算上的復(fù)雜性；(2)并非所有的公司都適

合運(yùn)用自由現(xiàn)金流分析法，這些公司存在的一個(gè)共同問題是有相當(dāng)部分的現(xiàn)金流量難于得到準(zhǔn)確數(shù)據(jù)，指標(biāo)計(jì)算結(jié)果

的準(zhǔn)確性受到影響，從而進(jìn)一步影響指標(biāo)的分析與評(píng)價(jià)。

13、資本預(yù)算方法有凈現(xiàn)值法、獲利指數(shù)法、內(nèi)含報(bào)酬率法和回收期法，如何根據(jù)現(xiàn)金流形態(tài)選擇資本預(yù)算方法？

一、回收期法(PaybackPeriodMethod)

回收期法就是通過計(jì)算收回初始投資成本的時(shí)間來進(jìn)行決策的方法，它代表收回投資所需要的年限。回收年限越

短，方案越有利。在多方案比較時(shí)，投資回收期最短的方案是最優(yōu)方案。如果現(xiàn)金流入量每年不等或原始投資是分幾

年投入的，則可使用累加法計(jì)算出投資回收期。

由此可見，回收期法簡(jiǎn)單，并且容易被決策人所理解。它的缺點(diǎn)就是忽視了時(shí)間價(jià)值，而且沒有考慮回收期以后

的收益。因此，目前在實(shí)踐中主要用于對(duì)投資項(xiàng)目進(jìn)行粗略的評(píng)估，作為投資風(fēng)險(xiǎn)衡量的一個(gè)參考指標(biāo)。

二、凈現(xiàn)值法(NelPreseulVidueMelhud)

凈現(xiàn)值NPV(NetPresentValue)是一項(xiàng)投資所產(chǎn)生的未來現(xiàn)金流量的折現(xiàn)值與項(xiàng)目投資成本之間的差值。凈現(xiàn)值

法是計(jì)算出項(xiàng)目的凈現(xiàn)值，然后根據(jù)凈現(xiàn)值的大小來評(píng)價(jià)投資方案，其公式如下：

凈現(xiàn)值為正值，投資方案是可以接受的；凈現(xiàn)值是負(fù)值，投資方案就是不可接受的。凈現(xiàn)值均為正值時(shí)，選擇凈

現(xiàn)值最大的，凈現(xiàn)值越大投資方案越好。凈現(xiàn)值法是一種比較科學(xué)也比較簡(jiǎn)便的投資方案評(píng)價(jià)方法<

凈現(xiàn)值法的優(yōu)點(diǎn)：①考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值，增強(qiáng)了投資經(jīng)濟(jì)性的評(píng)價(jià)；②考慮了全過程的凈現(xiàn)金流量，體現(xiàn)了

流動(dòng)性與收益性的統(tǒng)一；③折現(xiàn)率考慮了投資風(fēng)險(xiǎn)，風(fēng)險(xiǎn)大則采用高折現(xiàn)率，風(fēng)險(xiǎn)小則采用低折現(xiàn)率。

凈現(xiàn)值法的缺點(diǎn)：①凈現(xiàn)金流量的測(cè)量和折現(xiàn)率較難確定，從而給凈現(xiàn)值的計(jì)算帶來一定的困難；②不能從動(dòng)念

角度直接反映投資項(xiàng)目的實(shí)際收益水平；③當(dāng)互斥項(xiàng)目投資額不等或者效益期限不同時(shí)，僅用凈現(xiàn)值無法確定投資方

案的優(yōu)劣。

三、獲利指數(shù)法(ProfitabilityIndexMethod)

獲利指數(shù)PI(Profilabililyindex)指項(xiàng)目的未來凈現(xiàn)金流量的凈現(xiàn)值與項(xiàng)目的初始投資成本的比值，用公式表示為:

投資項(xiàng)目的獲利能力指數(shù)越高，投資項(xiàng)目的獲利能力指數(shù)越高，該投資項(xiàng)目的獲利能力也越大，其投資可行性也

越大。PI>1,意味著項(xiàng)目的現(xiàn)值大于其初始現(xiàn)金流出量，于是項(xiàng)目的凈現(xiàn)值大于0；反之亦然。

獲利指數(shù)法不但注重到了項(xiàng)目現(xiàn)金流入量，而且注重到了項(xiàng)目的現(xiàn)金流出量，在評(píng)價(jià)項(xiàng)目收益時(shí)有著非凡的作用。

而且，它考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值和整個(gè)項(xiàng)目期內(nèi)的全部現(xiàn)金流入量和流出量。其優(yōu)缺點(diǎn)與凈現(xiàn)值法基本相同，唯一的

重要區(qū)別是，獲利指數(shù)法可從動(dòng)態(tài)的角度反映項(xiàng)目的投入與總產(chǎn)出之間的關(guān)系，彌補(bǔ)了凈現(xiàn)值法在投資額不同方案之

間不能比較的缺陷，使投資方案之間可直接用獲利指數(shù)進(jìn)行對(duì)比。

四、內(nèi)含報(bào)酬率法(InternalRateofReturnMethod)

內(nèi)含報(bào)酬率IRR(InternalRateofReturn)是指能夠使未來現(xiàn)金流入量現(xiàn)值等于未來現(xiàn)金流出量現(xiàn)值的貼現(xiàn)率，或

者說是使投資方案凈現(xiàn)值為零的貼現(xiàn)率，也稱為“內(nèi)部收益率”。內(nèi)含報(bào)酬率是根據(jù)方案本身內(nèi)部報(bào)酬率來評(píng)價(jià)方案優(yōu)

劣的?種方法。內(nèi)含報(bào)酬率本身不受資本市場(chǎng)利息率的影響，完全取決于項(xiàng)目現(xiàn)金流量，反映了項(xiàng)目?jī)?nèi)在的特性。通

過投資項(xiàng)目的內(nèi)含報(bào)酬率和資本成本的比較，決定項(xiàng)目的采納與否.內(nèi)含報(bào)酬率就是投資項(xiàng)目的報(bào)酬率。若內(nèi)部報(bào)酬

率超過資本成本，這項(xiàng)投資就是有利的，因?yàn)橘Y本成本是投資項(xiàng)目的最低報(bào)酬率。

內(nèi)含報(bào)酬率的優(yōu)點(diǎn)主要有以下幾方面：①考慮了貨幣的時(shí)間價(jià)值；②考慮了投資項(xiàng)目所有期間的收益，使得決策

者的判斷比較全面，避免短視，有利于長(zhǎng)期戰(zhàn)略的選擇；③考慮了投資項(xiàng)FI內(nèi)在的收益率，這一點(diǎn)是內(nèi)含報(bào)酬率區(qū)別

于其他方法的最大特征，也是其最大的優(yōu)點(diǎn)。

內(nèi)含報(bào)酬率的缺點(diǎn)：①如果每期的現(xiàn)金流量不等，采用試錯(cuò)法和內(nèi)插法計(jì)算內(nèi)部報(bào)酬率比較復(fù)雜；②當(dāng)一個(gè)項(xiàng)目

產(chǎn)生的現(xiàn)金流量有正有負(fù)時(shí)，計(jì)算出的內(nèi)部報(bào)酬率不止一個(gè)；③內(nèi)部報(bào)酬率不能反映投資規(guī)模的影響，比如兩個(gè)項(xiàng)目，

一個(gè)內(nèi)部報(bào)酬率為100%,投資2000元可獲利2000元，另一個(gè)內(nèi)部報(bào)酬率是20%,投資100萬元，可獲利20萬元，

假如公司有充足的資金，當(dāng)然進(jìn)行后一個(gè)項(xiàng)目的投資。

五、資本預(yù)算方法的選擇

(1)獨(dú)立、常規(guī)的投資項(xiàng)目。獨(dú)立是指一個(gè)項(xiàng)目的投資不會(huì)影響到其他項(xiàng)目，或者說一個(gè)項(xiàng)目的投資不受其他項(xiàng)目

的限制和影響。常規(guī)是指項(xiàng)目初始投資后，未來產(chǎn)生的現(xiàn)金流量均為正值。對(duì)于這樣的項(xiàng)目，采用凈現(xiàn)值法、獲利指

數(shù)法、內(nèi)含報(bào)酬率法進(jìn)行預(yù)算，得到的決策結(jié)果是相同的。如果一個(gè)項(xiàng)目采用凈現(xiàn)值法進(jìn)行資本預(yù)算，NPV>0,則其

PI>1,IRR>資本成本；反之亦然。

(2)互斥項(xiàng)目?；コ忭?xiàng)目指的是選擇一個(gè)項(xiàng)目就不能選擇另一個(gè)項(xiàng)目，項(xiàng)目之間是相互排斥的。比如同一塊地，蓋

了住宅樓就不能蓋游泳池。對(duì)于這樣的決策采用凈現(xiàn)值法，因?yàn)閮衄F(xiàn)值法計(jì)算出來的是凈現(xiàn)值，它考慮了投資規(guī)模的

影響，更重要的是它體現(xiàn)了價(jià)值最大化的目標(biāo)。

(3)多個(gè)投資方案組合的投資。在資本總量不受限制的情況下，可以按照獲利指數(shù)PI從大到小進(jìn)行排列，按照排

列的順序進(jìn)行投資決策。在資金總量受限的情況下，選擇組合凈現(xiàn)值總額最大的投資組合進(jìn)行投資，只有這樣才能在

最大程度地利用資金的基礎(chǔ)上創(chuàng)造出最大的價(jià)值增值。

14、如何理解并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)？

(1)并購(gòu)的內(nèi)涵非常廣泛，一般是指兼并和收購(gòu)M&A(Merger&Acquisition)o兼并，又稱吸收合并，指兩家或

者更多的獨(dú)立企業(yè)，公司合并組成一家企業(yè)，通常由一家占優(yōu)勢(shì)的公司吸收一家或者多家公司。收購(gòu)指一家企業(yè)用現(xiàn)

金或者有價(jià)證券購(gòu)買另一家企業(yè)的股票或者資產(chǎn)，以獲得對(duì)該企業(yè)的全部資產(chǎn)或者某項(xiàng)資產(chǎn)的所有權(quán)，或?qū)υ撈髽I(yè)的

控制權(quán)。并購(gòu)的實(shí)質(zhì)是在企業(yè)控制權(quán)運(yùn)動(dòng)過程中，各權(quán)利主體依據(jù)企業(yè)產(chǎn)權(quán)作出的制度安排而進(jìn)行的?種權(quán)利讓渡行

為。并購(gòu)活動(dòng)是在一定的財(cái)產(chǎn)權(quán)利制度和企業(yè)制度條件下進(jìn)行的，在并購(gòu)過程中，某一或某一部分權(quán)利主體通過出讓

所擁有佗對(duì)企業(yè)的控制權(quán)而獲得相應(yīng)的受益，另一個(gè)部分權(quán)利主體則通過付出一定代價(jià)而獲取這部分控制權(quán)。企業(yè)并

購(gòu)的過程實(shí)質(zhì)上是企業(yè)權(quán)利主體不斷變換的過程。

(2)林同效應(yīng)(SynergyEtTect)就是指企業(yè)生產(chǎn)、營(yíng)銷、管埋的不同環(huán)廿，不同階段，不同方面共同利用同一資源

而產(chǎn)生的整體效應(yīng)。并購(gòu)的協(xié)同效應(yīng)包括：經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)(OperatingSynergy)和財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)(FinancialSynergy)。

協(xié)同效應(yīng)主要源于以下三個(gè)方面：一是范圍經(jīng)濟(jì)(EconomyofScop。，即并購(gòu)者與目標(biāo)公司核心能力的交互延伸；二

是規(guī)模經(jīng)濟(jì)(EconomyofScale),即合并后產(chǎn)品單位成本隨著采購(gòu)、生產(chǎn)、營(yíng)銷等規(guī)模的擴(kuò)大而下降：三是經(jīng)營(yíng)結(jié)構(gòu)

優(yōu)化，即減少重復(fù)的崗位、重復(fù)的設(shè)備、廠房等而導(dǎo)致的節(jié)省。

15、什么是財(cái)務(wù)杠桿？其杠桿作用大小如何衡量？企業(yè)應(yīng)如何降低財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)？

(1)財(cái)務(wù)杠桿(FinancialLeverage)是指由于債務(wù)的存在而導(dǎo)致普通股每股利潤(rùn)變動(dòng)大于息稅前利潤(rùn)變動(dòng)的杠桿效

應(yīng)。財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)DFL(DegreeofFinancialLeverage)=息稅前利淮EBIT/(息稅前利潤(rùn)EBIT一利息)。合理運(yùn)用財(cái)

務(wù)杠桿會(huì)給企業(yè)權(quán)益資本帶來額外收益，但是同時(shí)會(huì)給企業(yè)帶來財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(2)財(cái)務(wù)杠桿作用是負(fù)債和優(yōu)先股籌資在提高企業(yè)所有者收益中所起的作用，是以企業(yè)的投資利潤(rùn)與負(fù)債利息率的

對(duì)比關(guān)系為基礎(chǔ)的。當(dāng)投資利潤(rùn)率大于負(fù)債利息率時(shí)，企業(yè)盈利扣除債務(wù)利息之外還有一部分剩余，這部分剩余收益

歸企業(yè)所有者所有；當(dāng)投資利潤(rùn)率小于負(fù)債利息率時(shí)，企業(yè)盈利不足支付債務(wù)利息，對(duì)不足以支付的部分企業(yè)便需動(dòng)

用權(quán)益性資金所創(chuàng)造的利潤(rùn)的一部分來加以彌補(bǔ)，這樣便會(huì)降低企業(yè)使用權(quán)益性資金的收益率。由此可見，當(dāng)負(fù)債在

全部資金所占比重很大，企業(yè)所有者會(huì)得到更大的額外收益，也可能會(huì)承擔(dān)更大的額外損失。

(3)財(cái)務(wù)杠桿將在不同的條件卜.會(huì)產(chǎn)生不同的后果。當(dāng)投資利潤(rùn)率大于負(fù)債利息率時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿將發(fā)生枳極的作用，

其作用后果是企業(yè)所有者獲得更大的額外收益，這種由財(cái)務(wù)杠桿作用帶來的額外利潤(rùn)就是財(cái)務(wù)杠桿利益。當(dāng)投資利潤(rùn)

率小于負(fù)債利息率時(shí)，財(cái)務(wù)杠桿將發(fā)生負(fù)面的作用，其作用后果是企業(yè)所有者承擔(dān)更大的額外損失，這些額外損失便

構(gòu)成了企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，甚至導(dǎo)致破產(chǎn)。這種不確定性就是企業(yè)運(yùn)用財(cái)務(wù)杠桿所承擔(dān)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。

(4)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是指企業(yè)在各項(xiàng)財(cái)務(wù)活動(dòng)中由于各種難以預(yù)料和無法控制的因素，使企業(yè)在一定時(shí)期、一定范圍內(nèi)所

獲取的最終財(cái)務(wù)成果與預(yù)期的經(jīng)營(yíng)目標(biāo)發(fā)生偏差，從而形成的使企業(yè)蒙受經(jīng)濟(jì)損失或更大收益的可能性。企業(yè)的財(cái)務(wù)

活動(dòng)貫穿于牛.產(chǎn)經(jīng)營(yíng)的整個(gè)過程中，籌措資金、長(zhǎng)短期投資、分配利潤(rùn)等都可能產(chǎn)生風(fēng)險(xiǎn)。企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是客觀存在

的，因此安全消除財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是不可能的，也是不現(xiàn)實(shí)的。對(duì)于企業(yè)財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，只能采取盡可能的措施，將其影響降低

到最低的程度：

第一，化解籌資風(fēng)險(xiǎn)的主要措施：企業(yè)的經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)發(fā)生資金不足的困難時(shí)，可以采取發(fā)行股票、發(fā)行債券或銀行

借款等方式來籌集所需資本。

第二，化解投資風(fēng)險(xiǎn)的主要措施：從風(fēng)險(xiǎn)防范的角度來看，投資風(fēng)險(xiǎn)主要應(yīng)該通過控制投資期限、投資品種來降

低。一?般來說，投資期越長(zhǎng)，風(fēng)險(xiǎn)就大，因此企業(yè)應(yīng)該盡量選擇短期投資。而在進(jìn)行證券投資的時(shí)候，應(yīng)該采取分散

投資的策略，選擇若干種股票組成投資組合，通過組合中風(fēng)險(xiǎn)的相互抵消來降低風(fēng)險(xiǎn)。

第三，化解匯率風(fēng)險(xiǎn)的主要措施：選擇恰當(dāng)合同貨幣。在有關(guān)對(duì)外貿(mào)易和借貸等經(jīng)濟(jì)交易中，選擇何種貨幣作為

計(jì)價(jià)貨幣直接關(guān)系到交易主體是否將承擔(dān)匯率風(fēng)險(xiǎn)。為了避免匯率風(fēng)險(xiǎn)，企業(yè)應(yīng)該爭(zhēng)取使用本國(guó)貨幣作為合同貨幣，

在出品、資本輸出時(shí)使用硬通貨，而在進(jìn)口、資本輸入時(shí)使用軟通貨，同時(shí)在合同中加列保值條款等措施。

第四，化解流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的主要措施：企業(yè)的流動(dòng)性較強(qiáng)的資產(chǎn)主要包括現(xiàn)金、存貨、應(yīng)收賬款等項(xiàng)目。防范流動(dòng)

性風(fēng)險(xiǎn)攸目的是在保持資產(chǎn)流動(dòng)性的前提下，實(shí)現(xiàn)利益的最大化。因此應(yīng)該確定最優(yōu)的現(xiàn)金持有量、最佳的庫(kù)存量以

及加快應(yīng)收賬款的回收等。我們都很清楚持有現(xiàn)金有一個(gè)時(shí)間成本的問題，手中持有現(xiàn)金過多，顯然會(huì)由于較高的資

金占用而失去其他的獲利機(jī)會(huì)，而持有現(xiàn)金太少，乂會(huì)面臨資金不能滿足流動(dòng)性需要的風(fēng)險(xiǎn)。因此企業(yè)應(yīng)該確定一個(gè)

最優(yōu)的現(xiàn)金持有量，從而在防范流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)的前提下實(shí)現(xiàn)利益的最大化。

第五，化解經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)的主要措施：在其他因素不變的情況下，市場(chǎng)對(duì)企業(yè)產(chǎn)品的需求越穩(wěn)定，企業(yè)未來的經(jīng)營(yíng)收

益就越碓定，經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。因此企業(yè)在確定生產(chǎn)何種產(chǎn)品時(shí)，應(yīng)先對(duì)產(chǎn)品市場(chǎng)做好調(diào)研，要生產(chǎn)適銷對(duì)路的產(chǎn)

品，銷售價(jià)格是產(chǎn)品銷售收入的決定因素之一，銷售價(jià)格越穩(wěn)定，銷售收入就越穩(wěn)定，企業(yè)未來的經(jīng)營(yíng)收益就越穩(wěn)定，

經(jīng)營(yíng)風(fēng)險(xiǎn)也就越小。

16、股利增長(zhǎng)模型與NPVGO模型的異同。

一、戈登模型(GordonModel)

當(dāng)投資者購(gòu)買股票時(shí)，通常期望獲得兩種現(xiàn)金流：持有股票期間的股利和持有股票期末的預(yù)期股票價(jià)格。而由F

持有期末的股票預(yù)期價(jià)格是由股票未來的股利決定的，所以我們可以川股利無限期的折現(xiàn)來衡量股票的現(xiàn)有價(jià)值。

D|+D2+........+D”

■(1+R)'(1+R)-(1+R)。

一般來說，公司股利政策要對(duì)利潤(rùn)進(jìn)行一定形式的平滑，所以可以進(jìn)一步假定公司股利按照固定比率g穩(wěn)定成長(zhǎng),

上述公式就演化成為固定股利成長(zhǎng)模型(Constant-GrowthModel),即戈登模型：

p()=D-瑕=

R-gR-g

由戈登模型，我們可以推導(dǎo)出市盈率模型(Price/EarningRatioModel)：

ET而R-g-R-#-b)-R-R()E(l-b)

假定一個(gè)公司的股利穩(wěn)定，所有盈利都支付給了投資者，即b=l,那么市盈率模型就進(jìn)一步演化為：

市盈率)=_!_

E)R

二、NPVGO模型

NPVGO(NetPresentValueofGrowthOpportunity)是指增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的每股凈現(xiàn)值，很難想象一個(gè)公司股票在預(yù)期

中會(huì)沒有增長(zhǎng)機(jī)會(huì)，所以一般來說，我們可以從增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的角度來考慮市盈率的計(jì)算。把股票價(jià)格分為兩部分來考慮，

就是沒有增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的部分和有增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的部分：

P廣琴+NPVCO自市盈率)$+嗎(；()

RE|RE|

從公式中可以解讀出兩個(gè)影響市盈率的因素。第一個(gè)是必要收益率R,并且市盈率與必要收益率率是負(fù)相關(guān)的，

由CAPM可知，必要收益率R是與股票的風(fēng)險(xiǎn)正相關(guān)的，用B系數(shù)來衡量股票風(fēng)險(xiǎn)，因此市盈率與風(fēng)險(xiǎn)是負(fù)相關(guān)的。

第二個(gè)就是NPVGO,即一個(gè)公司前景的反映，如果預(yù)期一個(gè)公司會(huì)有較多的增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的話，那么該公司的市盈率就會(huì)

比較高，反之則低。

三、戈登模型與NPVGO模型的異同

對(duì)于戈登模型和NPVGO模型，他們都是對(duì)股票進(jìn)行估價(jià)的，方法有所不同，但是實(shí)踐證明所估的價(jià)格是一樣的。

因?yàn)楸M管方法不同，但是都是運(yùn)用現(xiàn)值的概念方法。

兩種模型可以反映出對(duì)市盈率的許多影響因素?，這些因素有交集也有非交集。比如必要收益率是兩者共同揭示的

影響因素，而股利支付率、股利增長(zhǎng)率以及凈資產(chǎn)收益率是基于戈登模型所揭示出的影響因素，這些因素可以從微觀

的層面或過去的角度來看待。而像增長(zhǎng)機(jī)會(huì)的凈現(xiàn)值對(duì)市盈率的影響是基于NPVGO模型推導(dǎo)出來的，這一因素以及

利率可以從宏觀的層面或未來的角度來看待對(duì)市盈率的影響作用。

17、即期利率與到期收益率的異同。

(1)即期利率(SpotRate)是當(dāng)前時(shí)點(diǎn)上無息債券的到期收益率。

(2)到期收益率(YieldtoMaturity)是使投資購(gòu)買債券獲得的未來現(xiàn)金流量的現(xiàn)值等于債券當(dāng)前市價(jià)的貼現(xiàn)率，

它相當(dāng)于投資者按照當(dāng)前市場(chǎng)價(jià)格購(gòu)買并且一直持有到滿期時(shí)可以獲得的年平均收益率。

18.簡(jiǎn)述顯示偏好理論。

(1)顯示偏好

如果在給定價(jià)格與收入下，x和y都是消費(fèi)者能夠負(fù)擔(dān)得起的消費(fèi)組合，而實(shí)際中消費(fèi)者選擇了x,那么我們就說

x直接顯示偏好丁y,或又是y的直接顯示偏好；與此同口寸，如果消費(fèi)者對(duì)丁y直接顯示偏好z,那么我們就說x間接

顯示偏好于z,或x是z的間接顯示偏好。

(2)顯示偏好原理

設(shè)出，心)是在價(jià)格也，P：芥的消費(fèi)選擇。同時(shí)對(duì)于

消費(fèi)組合(九4)滿足PMi+P/22PlM+P2y2。如

果消費(fèi)者的行為是理性的，那么我們就

有Ui，*2)A(乂,乃)。

(3)顯示偏好弱定理(WeakAxiomofRevealedPreference,WARP)

如果即須)是(MJ：)的直接顯示偏好，而且出，與)

和8，%)不同，那么(必，為)就不可能是(覆，*)

的直接顯示偏好。

(4)顯示偏好強(qiáng)定理(StrongAxiomofRevealedPreference,SARP)

如果(ApX,)是(必，必)的直接或間接顯示偏好，

而且出，項(xiàng)和(必，心)不同，那么區(qū)，0)就不可能是

的5心直接或間接顯示偏好。

19.為什么會(huì)存在向后彎曲的勞動(dòng)供給曲線？

⑴替代效應(yīng)(SubstitutionEffect)：工資率w越高，對(duì)犧牲閑暇的補(bǔ)磴越大，勞動(dòng)者越愿意用多勞動(dòng)來代替多休閑。

(2)收入效應(yīng)(IncomeEffect)：工資率w越高，勞動(dòng)者能以較少的勞動(dòng)換取所需的收入和消費(fèi)，因此越不愿增加勞動(dòng)。

(3)當(dāng)工及率w比較低時(shí)，閑暇的機(jī)會(huì)成本較小，隨工資率w的上升，替代效應(yīng)大于收入效應(yīng)，勞動(dòng)供給增加，勞動(dòng)供

給曲線向右上傾斜'具有正斜率；當(dāng)工資率w繼續(xù)上升至一定程度時(shí)，閑暇的機(jī)會(huì)成本很高，收入效應(yīng)開始大于替代

效應(yīng)，隨著工資率w的上升，勞動(dòng)供給反而減少，勞動(dòng)供給曲線向后彎曲(BackwardBendingLaborSupplyCurve)。

20.解釋一級(jí)/二級(jí)/三級(jí)價(jià)格歧視，并回答為什么一級(jí)價(jià)格歧視下市場(chǎng)是有效率的？

(1)價(jià)格歧視(PriceDiscrimination)是指壟斷廠商以不同價(jià)格銷售同一種產(chǎn)品的做法，這種做法往往會(huì)給壟斷廠

商帶來更多的利潤(rùn)。壟斷廠商實(shí)行價(jià)格歧視，必須滿足兩個(gè)條件：第一，市場(chǎng)的消費(fèi)者具有不同的偏好，且這些不同

的偏好可以被區(qū)分開；第二，不同的消費(fèi)群體或不同的銷售市場(chǎng)是相互隔離的。

(2)一級(jí)價(jià)格歧視(CompletePriceDiscrimination)是指壟斷廠商對(duì)每一單位產(chǎn)品都按消費(fèi)者所愿意支付的最高價(jià)

格出售。只要消贄者愿意支付的最高價(jià)格P大于壟斷廠商的邊際成本MC,壟斷廠商都有動(dòng)力增加產(chǎn)量，直到P二MC。

此時(shí)，一級(jí)價(jià)格歧視下壟斷廠商的產(chǎn)量等于完全競(jìng)爭(zhēng)時(shí)的均衡產(chǎn)量。所以，一級(jí)價(jià)格歧視下的資源配置是有效率的，

盡管此時(shí)壟斷廠商剝奪了全部的消費(fèi)者剩余。

(3)二級(jí)價(jià)格歧視(Second-degreePriceDiscrimination)是一種不完全價(jià)格歧視，壟斷廠商對(duì)不同的消費(fèi)數(shù)晟段規(guī)

定不同的價(jià)格。在二級(jí)價(jià)格歧視下，部分消費(fèi)者剩余被壟斷者占有。

(4)三級(jí)價(jià)格歧視(Third-degreePriceDiscrimination)也是利不完全價(jià)格歧視，壟斷廠商對(duì)不同市場(chǎng)上或不同

的消費(fèi)群體收取不同的價(jià)格。三級(jí)價(jià)格歧視要求廠商在需求的價(jià)格彈性小的市場(chǎng)上制定較高的產(chǎn)品價(jià)格，在需求的價(jià)

格彈性大的市場(chǎng)上制定較低的產(chǎn)品價(jià)格。

21.你認(rèn)為存在外部性的條件下經(jīng)濟(jì)體系能否自發(fā)達(dá)到帕累托最優(yōu)？為什么？

(1)外部性(Externality)是生產(chǎn)者或消費(fèi)者在自己的活動(dòng)中產(chǎn)生了一種有利影響或不利影響，這種影響所帶來的

收益或成本，不是生產(chǎn)者或消費(fèi)者本人所獲得或承擔(dān)的。若為有利影響，則為正外部性(PositiveExternality)：若為

不利影響，則為負(fù)外部性(NegativeExternality)?

(2)對(duì)于產(chǎn)生正外部性的生產(chǎn)活動(dòng)，由于其私人收益低于社會(huì)收益，會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)量低于社會(huì)所需要的產(chǎn)量，即低于帕

累托最優(yōu)時(shí)的產(chǎn)量；而對(duì)于產(chǎn)生負(fù)外部性的生產(chǎn)活動(dòng)，由于其私人成本低于社會(huì)成本，會(huì)導(dǎo)致產(chǎn)量高于社會(huì)所需要的

產(chǎn)量，即高于帕累托最優(yōu)時(shí)的產(chǎn)量。因此，外部性的存在會(huì)導(dǎo)致市場(chǎng)失靈，經(jīng)濟(jì)體系不能自發(fā)達(dá)到帕累托最優(yōu)。

(3)治理外部性的方法：①庇古稅和補(bǔ)貼：對(duì)產(chǎn)生負(fù)外部性的廠商征收懲罰稅，對(duì)產(chǎn)生正外部性的產(chǎn)生進(jìn)行補(bǔ)貼；

②排污標(biāo)準(zhǔn)和可轉(zhuǎn)讓的許可證：允許具有不同污染治理成本的廠商相互之間交易許可證，市場(chǎng)會(huì)自動(dòng)實(shí)現(xiàn)帕累托最優(yōu);

③內(nèi)部化的“兼并”：產(chǎn)生外部性的廠商與受影響廠商合并，將會(huì)使社會(huì)成本或收益內(nèi)部化為私人成本或收益；④科斯

定理.：只要產(chǎn)權(quán)明確，而且交易成本極低，則不管產(chǎn)權(quán)歸屬丁誰，市場(chǎng)都會(huì)實(shí)現(xiàn)資源的有效配置。

22.占優(yōu)策略均衡與納什均衡

(1)占優(yōu)策略均衡(DominantStrategyEquilibrium)：不管其他人采取什么策略，每個(gè)博弈者都會(huì)找到對(duì)自己最有

利的策略所構(gòu)成的