大連焦炭投資策略報(bào)告

2021年焦炭行業(yè)投資策略分析隨著我國(guó)經(jīng)濟(jì)的高速開(kāi)展，工業(yè)化大生產(chǎn)的需求推動(dòng)了鋼鐵行業(yè)的快速開(kāi)展，焦炭作為鋼鐵行業(yè)重要的爐料產(chǎn)品之一，焦炭行業(yè)也隨之快速擴(kuò)張。以游離于上游焦煤資源和下游鋼鐵生產(chǎn)之外的獨(dú)立焦化企業(yè)為主導(dǎo)的焦化行業(yè)，在擁有著龐大乃至過(guò)剩產(chǎn)能的同時(shí)，在2000至今十年的時(shí)間內(nèi)，由繁榮走向逐漸衰退，是什么使行業(yè)盈利逐級(jí)下滑？在新的一年中又該如何把握市場(chǎng)進(jìn)行投資呢？一、煉焦行業(yè)由長(zhǎng)期繁榮到逐漸衰退盈利能力是指企業(yè)通過(guò)經(jīng)營(yíng)活動(dòng)獲取利潤(rùn)的能力。毛利率是行業(yè)企業(yè)獲利的根底，是判斷行業(yè)內(nèi)企業(yè)是否盈利的重要標(biāo)準(zhǔn)。對(duì)于毛利率較高且不斷增長(zhǎng)的行業(yè)企業(yè)，市場(chǎng)以及業(yè)績(jī)動(dòng)力通常都具備較明顯的優(yōu)勢(shì)。在過(guò)去的十年中，煉焦行業(yè)的毛利率經(jīng)過(guò)了三個(gè)階段的下行：第一階段是2000-2004年受益于需求擴(kuò)張，第二階段是2004-2021年本錢壓力出現(xiàn)，第三階段2021-2021年被兩端擠壓。圖1煉焦行業(yè)毛利率水平持續(xù)下滑第一階段：受益于需求擴(kuò)張〔1999-2004年〕。世界上80%的焦炭用于鋼鐵冶煉，因此，焦化行業(yè)高度依賴于鋼鐵行業(yè)。自2000年，經(jīng)濟(jì)開(kāi)展步入新一輪增長(zhǎng)期，南水北調(diào)、西氣東送、西電東輸、青藏鐵路等一系列“鋼鐵+水泥〞型重大根底設(shè)施工程的推進(jìn)以及房地產(chǎn)、工程機(jī)械、汽車等行業(yè)的開(kāi)展，促使鋼鐵產(chǎn)能迅速增加，焦炭需求量隨之快速上升，行業(yè)投資加速，截止到2004年底，我國(guó)機(jī)焦生產(chǎn)能力為2.7億噸。在這一階段，焦炭行業(yè)盈利增加，行業(yè)投資加速，使煉焦行業(yè)迎來(lái)了這十年中第一個(gè)盈利頂峰期，這一階段，煉焦行業(yè)的平均毛利率在23%以上,銷售利潤(rùn)率、資產(chǎn)保值增值率等各項(xiàng)指標(biāo)也處于較高水平。第二階段：本錢壓力出現(xiàn)〔2004-2021年〕。在焦炭行業(yè)擴(kuò)張沖動(dòng)下,對(duì)焦煤市場(chǎng)需求不斷增加，2004年焦煤價(jià)格開(kāi)始緩慢上行，2021年由于資源類產(chǎn)品價(jià)格上行，焦炭行業(yè)再次出現(xiàn)供求緊張，焦煤價(jià)格隨焦炭?jī)r(jià)格快速上行，2021年1季度九級(jí)、十級(jí)焦精煤價(jià)格環(huán)比漲幅接近一級(jí)冶金焦，2季度那么環(huán)比、同比均超過(guò)一級(jí)冶金焦?jié)q幅。受本錢拖累，為防止虧損，2021年局部焦炭企業(yè)開(kāi)始減產(chǎn)，當(dāng)年焦炭總產(chǎn)量和行業(yè)盈利均略低于2007年。在這一階段，受制于本錢壓力，焦炭行業(yè)并未同第一階段一樣充分享受到焦炭?jī)r(jià)格高企帶來(lái)的收益，行業(yè)盈利水平相對(duì)下行。第三階段：行業(yè)受到兩端擠壓〔2021-2021年〕。進(jìn)入2021年，焦煤價(jià)格處于高位，焦炭生產(chǎn)本錢加大，單位產(chǎn)品收益縮小；同時(shí)，隨焦炭產(chǎn)能和產(chǎn)量的擴(kuò)大，焦炭供應(yīng)和生鐵需求間的供求差不斷縮小，焦炭?jī)r(jià)格增速受制于生鐵價(jià)格增速，焦炭?jī)r(jià)格上行空間被壓縮，焦炭行業(yè)難以將生產(chǎn)本錢向下游傳導(dǎo)。焦炭行業(yè)盈利再次被壓縮。圖2焦炭、焦煤及黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)工業(yè)出廠價(jià)格指數(shù)同比趨勢(shì)圖圖3焦炭及生鐵產(chǎn)量累計(jì)同比趨勢(shì)圖銷售利潤(rùn)率〔利潤(rùn)總額/營(yíng)業(yè)收入×100%〕是衡量行業(yè)企業(yè)銷售收入的收益水平的指標(biāo)，資產(chǎn)保值增值率〔(年末所有者權(quán)益÷年初所有者權(quán)益)x100%〕反映了行業(yè)企業(yè)資本的運(yùn)營(yíng)效益與平安狀況。這兩個(gè)同屬于反響企業(yè)盈利的指標(biāo)，印證了煉焦行業(yè)毛利率的三階段變化。圖4煉焦行業(yè)利潤(rùn)及銷售利潤(rùn)分布圖5煉焦行業(yè)資本保值增值率變化情況；二、需求：煉焦行業(yè)的生產(chǎn)及價(jià)格波動(dòng)的導(dǎo)向1.焦炭行業(yè)生產(chǎn)以需求為導(dǎo)向，行業(yè)生產(chǎn)變化滯后于收入及利潤(rùn)變化焦炭消費(fèi)高度依賴于鋼鐵行業(yè)的運(yùn)行,其生產(chǎn)隨鋼鐵行業(yè)需求而變化。焦炭產(chǎn)量增速隨生鐵和粗鋼的生產(chǎn)增速先后在2005年見(jiàn)頂,2021年見(jiàn)底,由于淘汰落后產(chǎn)能，焦炭產(chǎn)量先后在2007年見(jiàn)頂,2021年見(jiàn)底。焦炭行業(yè)的收入受總產(chǎn)量、供需缺口等多因素影響，2021年和2021年受供需缺口變化影響，焦炭?jī)r(jià)格呈現(xiàn)2021年快速上行和2021年加速下降趨勢(shì)，焦炭行業(yè)銷售收入和利潤(rùn)也隨之先后在2021年見(jiàn)頂，2021年見(jiàn)底。目前隨生鐵行業(yè)需求上行，焦炭行業(yè)收入再次上升。圖6焦炭、生鐵及粗鋼產(chǎn)量及增速趨勢(shì)圖7焦炭行業(yè)產(chǎn)品銷售收入及增速圖8焦炭行業(yè)利潤(rùn)及累計(jì)增速2.焦炭?jī)r(jià)格受鋼價(jià)影響明顯,價(jià)格波動(dòng)幅度較大90%的冶金焦都用于高爐煉鐵，焦炭消費(fèi)高度依賴于鋼鐵行業(yè)的運(yùn)行,因此鋼鐵價(jià)格與焦炭?jī)r(jià)格總體呈現(xiàn)周期波動(dòng)的一致性。由于雙方地位的懸殊,鋼價(jià)對(duì)焦炭?jī)r(jià)格具有牽引作用，鋼價(jià)上行階段，鋼鐵業(yè)的景氣足以承受較高的焦炭本錢壓力，焦炭?jī)r(jià)格表現(xiàn)為上漲；在鋼價(jià)下跌階段，鋼鐵業(yè)盈利能力弱化，鋼廠可能采取限產(chǎn)、重新議定焦炭?jī)r(jià)格或延遲付款等措施，從而焦炭?jī)r(jià)格表現(xiàn)為追隨鋼價(jià)下跌。由于焦炭行業(yè)對(duì)鋼鐵行業(yè)的依賴性，焦炭行業(yè)價(jià)格相對(duì)略滯后于鋼鐵價(jià)格變動(dòng)。圖9焦炭?jī)r(jià)格和黑色金屬冶煉及壓延加工業(yè)工業(yè)出廠價(jià)格指數(shù)同比及行業(yè)景氣指數(shù)對(duì)照在過(guò)去十年中,焦炭波動(dòng)頻繁且幅度較大,與2006年相比，焦炭?jī)r(jià)格上漲明顯，目前接近歷史高點(diǎn)。圖10焦炭?jī)r(jià)格及同比、環(huán)比變化圖三、消費(fèi)：依賴于鋼鐵下游產(chǎn)業(yè)開(kāi)展增速的拉動(dòng)焦炭行業(yè)消費(fèi)依賴于鋼鐵行業(yè)，鋼鐵行業(yè)下游中，基建、地產(chǎn)和機(jī)械、交運(yùn)和電氣等設(shè)備制造業(yè)耗鋼量分別為25%、24%和36%，對(duì)鋼鐵、焦炭行業(yè)影響巨大。從2000-2021年的數(shù)據(jù)可以看出，房地產(chǎn)、汽車、鐵公基等行業(yè)的開(kāi)展速度遠(yuǎn)高于焦炭行業(yè)的增長(zhǎng)，而焦炭行業(yè)的消費(fèi)和生產(chǎn)增長(zhǎng)直接受下游行業(yè)景氣度影響。圖11焦炭產(chǎn)量與下游需求增長(zhǎng)〔%〕下游比照焦炭產(chǎn)量增速焦炭表觀消費(fèi)增速生鐵產(chǎn)量增速粗鋼產(chǎn)量增速GDP同比增速固定資產(chǎn)投資同比增速房地產(chǎn)新開(kāi)工面積同比房地產(chǎn)開(kāi)發(fā)投資完成額同比汽車產(chǎn)量同比機(jī)械行業(yè)固定資產(chǎn)投資同比增速2000-19.394.392.658.4010.5030.6319.5011.620014.8710.3318.608.3013.7027.2025.3011.17200211.8617.1620.779.1017.4017.5621.9038.5200322.4018.9822.0410.0028.4028.5429.7033.3200427.1119.0524.5126.1110.1027.6010.428.101452.90200530.8136.7130.9426.8510.3027.2010.619.8013.0082.40200621.2616.8823.8618.7912.7024.5015.121.8026.0052.90200717.949.9515.1715.9114.2025.8019.430.2022.9048.802021-1.71-1.440.302.169.6026.102.3020.906.5039.2020218.036.5215.4413.469.2030.5012.516.1047.8337.50202110.4020.588.3110.3610.4024.5040.733.2031.8722.402021(1-10)12.84-6.818.5311.129.4〔前3季度〕24.9021.731.104.2032.00四、本錢：焦炭業(yè)難以掌控的底線煉焦煤是焦炭生產(chǎn)的主要原材料，生產(chǎn)1噸焦炭需消耗1.3噸煉焦煤，通常情況下，在焦化企業(yè)中，上游煤的本錢占焦炭本錢的75%-90%，生產(chǎn)本錢占到10%-25%左右。焦煤價(jià)格自2004年開(kāi)始大幅上漲，在2021年到達(dá)歷史高點(diǎn)，自2021年焦煤價(jià)格自底點(diǎn)上升，目前保持在高位運(yùn)行。圖12焦煤價(jià)格近些年持續(xù)上漲作為焦炭的主要生產(chǎn)原料，近幾年焦煤價(jià)格無(wú)論在同比還是環(huán)比，均普遍大于焦炭?jī)r(jià)格增幅，焦煤價(jià)格無(wú)論是漲幅還是增速均高于焦炭，使焦炭本錢上漲幅度大于焦炭?jī)r(jià)格漲幅，噸焦毛利不升反降。圖13一級(jí)冶金焦同九級(jí)、十級(jí)主焦精煤價(jià)格同比對(duì)照?qǐng)D14一級(jí)冶金焦同九級(jí)、十級(jí)主焦精煤價(jià)格環(huán)比對(duì)照?qǐng)D15九級(jí)主焦精煤價(jià)格及環(huán)比對(duì)照焦化行業(yè)是高耗能產(chǎn)業(yè)，對(duì)資源的依賴性強(qiáng)。從上游煤炭采選業(yè)的情況看，近年來(lái)山西、河南、內(nèi)蒙古等省的煤礦整合如火如荼，煤炭生產(chǎn)企業(yè)數(shù)量大幅減少，原煤本錢提高，自然會(huì)向下游焦化行業(yè)傳導(dǎo)。目前，我國(guó)60-70%左右的焦炭生產(chǎn)能力為獨(dú)立的焦化企業(yè)所有，絕大局部焦化企業(yè)并不擁有煤礦，由于缺乏控制上游焦煤資源的能力，近幾年隨著焦煤價(jià)格的上升，焦炭行業(yè)本錢快速提升。2021-2021年，焦煤價(jià)格一直處于高位，甚至有的時(shí)候焦煤價(jià)格漲幅超過(guò)焦炭?jī)r(jià)格漲幅。以2021年為例，當(dāng)年九級(jí)主焦精煤同比漲幅10.38%，一級(jí)冶金焦年均上漲4.95%,我們?nèi)〗姑涸诮固勘惧X中的占比為90%，那么隨著焦煤價(jià)格上漲，在不考慮其他本錢上行的情況下，焦炭本錢約上升9.34%，大于一級(jí)冶金焦價(jià)格漲幅，行業(yè)盈利被擠壓至極限。圖16焦炭本錢變化及焦炭?jī)r(jià)格變動(dòng)本錢與焦炭?jī)r(jià)格的比照九級(jí)主焦精煤一級(jí)冶金焦年均坑口價(jià)年均坑口價(jià)同比年均坑口價(jià)年均坑口價(jià)同比2006471.575-9.8327794.48832007507.2233337.55942863.60338.699312021805.8858.88071466.20869.777982021751.111667-6.796091379.621-5.905542021829.0510.37641447.9384.951844202110919.36210.893431664.78514.97632021年焦煤價(jià)格隨焦炭?jī)r(jià)格快速上行，10月焦煤價(jià)格漲幅超過(guò)焦炭?jī)r(jià)格漲幅，焦炭行業(yè)本錢費(fèi)用利潤(rùn)率見(jiàn)頂下滑，隨著焦炭產(chǎn)量的減少，至2021年一季度，本錢費(fèi)用利潤(rùn)率方見(jiàn)底，這一時(shí)期行業(yè)利潤(rùn)為負(fù)。圖17焦煤價(jià)格上行對(duì)焦炭行業(yè)本錢費(fèi)用利潤(rùn)率的影響五、大產(chǎn)能，切斷了本錢傳導(dǎo)的可能在全球經(jīng)濟(jì)加快增長(zhǎng)、鋼鐵等產(chǎn)業(yè)高需求的拉動(dòng)下，2006年下半年，焦炭市場(chǎng)有所復(fù)蘇，國(guó)內(nèi)消費(fèi)和出口增速以及前一段時(shí)間的減產(chǎn)限產(chǎn)，焦炭產(chǎn)銷根本平衡，產(chǎn)銷率99%以上。在此背景下，焦炭?jī)r(jià)格止跌趨穩(wěn)，進(jìn)入2007年，焦炭行業(yè)“雨后天晴〞，迎來(lái)了新一輪上升周期，價(jià)格快速上漲。在2006年11月-2021年7、8月間，焦炭?jī)r(jià)格和鋼鐵價(jià)格保持同向走勢(shì)，在此階段，雖然焦煤價(jià)格也隨之快速上升，但由于鋼鐵及下游各行業(yè)的景氣足以承受較高的焦炭本錢壓力，焦炭?jī)r(jià)格表現(xiàn)為上漲，本錢變化與行業(yè)盈利走勢(shì)的比照?qǐng)D中，兩根紅色虛線間的產(chǎn)品銷售收入和利潤(rùn)總額在走勢(shì)上保持了高度的一致，特別是2021年2-5月份間，行業(yè)的高景氣高點(diǎn)，本錢壓力得以順利傳導(dǎo)；在2021年的下半年，鋼鐵行業(yè)價(jià)格增速開(kāi)始下行，受制于龐大的產(chǎn)能，焦炭?jī)r(jià)格緊隨鋼鐵價(jià)格變化，焦炭?jī)r(jià)格上行空間被壓縮，焦炭行業(yè)難以將生產(chǎn)本錢向下游傳導(dǎo)。圖18本錢變化與行業(yè)盈利走勢(shì)的比照產(chǎn)能過(guò)剩，難以轉(zhuǎn)嫁本錢壓力產(chǎn)能過(guò)剩，難以轉(zhuǎn)嫁本錢壓力六、產(chǎn)能過(guò)剩無(wú)可防止1.產(chǎn)能過(guò)剩是工業(yè)化需求回落時(shí)必然近年來(lái)，隨著我國(guó)消費(fèi)結(jié)構(gòu)的升級(jí)和工業(yè)化、城鎮(zhèn)化進(jìn)程的加快，地產(chǎn)、汽車、機(jī)械等下游行業(yè)快速開(kāi)展，帶動(dòng)了鋼鐵及焦炭等原材料加工行業(yè)的快速開(kāi)展，國(guó)內(nèi)焦炭產(chǎn)能迅猛擴(kuò)張。隨著經(jīng)濟(jì)的放緩及下游需求的回落，前期為滿足工業(yè)化需求新建的龐大產(chǎn)能在需求出現(xiàn)回落時(shí)必然出現(xiàn)過(guò)剩。2.行業(yè)擴(kuò)充仍在持續(xù)以2021年為例，2021年全國(guó)焦炭產(chǎn)能為4.2億噸，產(chǎn)量3.45億噸，實(shí)際消費(fèi)量為3億噸，產(chǎn)能過(guò)剩1.2億噸。另一方面，在行業(yè)產(chǎn)能嚴(yán)重過(guò)剩的同時(shí)，新建產(chǎn)能仍不斷增加。據(jù)中國(guó)煉焦行業(yè)協(xié)會(huì)統(tǒng)計(jì),2005-2021年的5年間，全國(guó)焦?fàn)t新增的符合國(guó)家標(biāo)準(zhǔn)的產(chǎn)能累計(jì)已經(jīng)超過(guò)1.4億噸。焦炭行業(yè)的產(chǎn)能仍在不斷擴(kuò)充。總資產(chǎn)增長(zhǎng)率反映企業(yè)本期資產(chǎn)規(guī)模的增長(zhǎng)情況,總資產(chǎn)增長(zhǎng)率越高，說(shuō)明企業(yè)一定時(shí)期內(nèi)資產(chǎn)經(jīng)營(yíng)規(guī)模擴(kuò)張的速度越快。自1999年至2021年,煉焦行業(yè)資產(chǎn)總量呈持續(xù)上升狀態(tài),但其最高增長(zhǎng)率卻呈現(xiàn)逐步降低的趨勢(shì)。圖19行業(yè)累計(jì)資產(chǎn)總計(jì)已接近6千億七、加工利潤(rùn)逐步被兩頭擠壓向下進(jìn)行本錢傳導(dǎo)的途徑被龐大的產(chǎn)能切斷的同時(shí)，近幾年隨著焦炭行業(yè)的擴(kuò)張，對(duì)上游原材料焦煤的需求也逐步放大。與焦炭產(chǎn)能迅猛增加相比，自2006年以來(lái)，我國(guó)煉焦煤產(chǎn)量根本穩(wěn)定在10億噸/年左右，據(jù)估算2021年全國(guó)煉焦煤約有1億噸供需缺口。焦炭行業(yè)既沒(méi)有掌握著焦煤行業(yè)的控制權(quán)，又存在對(duì)焦煤資源的高度依賴性，且供應(yīng)又存在較大缺口。在此情況下，焦炭行業(yè)無(wú)法改變焦煤價(jià)格上漲的事實(shí)，只能承受因焦煤價(jià)格上漲而增加的本錢。隨著生產(chǎn)本錢的加大，行業(yè)盈利又遭到來(lái)自上游的擠壓，在下游鋼鐵行業(yè)和上游焦煤行業(yè)的共同擠壓下，焦炭行業(yè)盈利區(qū)間不斷收緊，焦炭行業(yè)進(jìn)入微利時(shí)期。八、需求回落無(wú)可防止由于投資減速，焦炭需求增速將顯著放緩。隨著調(diào)控效應(yīng)的顯現(xiàn)，近期房地產(chǎn)和基建投資增速已經(jīng)出現(xiàn)小幅放緩，預(yù)計(jì)這種趨勢(shì)將延續(xù)至2021年，而房地產(chǎn)和基建約占鋼鐵消耗量的50%左右。隨著投資減速，鋼鐵企業(yè)開(kāi)工率將下降，焦炭需求增速因此也將出現(xiàn)顯著放緩。圖20固定資產(chǎn)投資及焦炭、生鐵、粗鋼產(chǎn)量變化圖高爐大型化推動(dòng)焦比持續(xù)下降?！笆晃濞暺陂g噴煤比〔噸生鐵所需噴吹煤量〕由120千克上升至149千克，年均上升4.4%，但仍遠(yuǎn)低于國(guó)際先進(jìn)水平的190千克。入爐焦比〔噸生鐵所需焦炭量〕那么由412千克下降至369千克，年均下降2.2%。隨著高爐大型化進(jìn)程推進(jìn)，噴煤比將呈繼續(xù)上升趨勢(shì)，而焦比那么繼續(xù)下降。圖21我國(guó)重點(diǎn)企業(yè)入焦?fàn)t比和噴煤比變化曲線圖九、投資建議：關(guān)注下游行業(yè)盈利好轉(zhuǎn)和國(guó)際價(jià)格傳導(dǎo)，把握盈利時(shí)機(jī)〔一〕關(guān)注下游行業(yè)盈利變動(dòng)歷史經(jīng)驗(yàn)：焦炭?jī)r(jià)格上漲取決于鋼鐵行業(yè)的盈利能力2021年前8個(gè)月，鋼鐵加工行業(yè)累計(jì)毛利率為6.8%，低于去年同期的6.83%。由于焦炭行業(yè)80%的產(chǎn)量依賴于下游鋼鐵行業(yè)的需求，因此隨下游行業(yè)盈利的惡化