德國(guó)KG基金模式下的船舶融資

1、德國(guó) KG 基金模式下的船舶融資宋 慶 楊長(zhǎng)昆德國(guó)航運(yùn)業(yè)的投資在過(guò)去幾年急速增長(zhǎng)，達(dá)到有史以來(lái)最高水平，特別是對(duì)集裝箱船的投資。這些投資很大程度上是通過(guò)“KG 基金”這種融資模式帶動(dòng)的。何謂 KG 基金？怎樣通過(guò)KG基金模式投資航運(yùn)業(yè)并獲益？KG 模式下船舶融資項(xiàng)目如何操作？運(yùn)用這一結(jié)構(gòu)會(huì)給船舶出口融資帶來(lái)怎樣的機(jī)會(huì)？本文試圖通過(guò)介紹KG 模式探討這些問(wèn)題。一、 KG 的含義KG ，德語(yǔ)全稱(chēng)Kommanditgesellschaft 的縮寫(xiě),我國(guó)一般譯為兩合公司，在德國(guó)法律體系中是指若干合伙人(股東)在一個(gè)共同商號(hào)下為從事某種商業(yè)經(jīng)營(yíng)而組成的一種合伙公司。這一組織形式最早出現(xiàn)在船運(yùn)業(yè)。中世紀(jì)時(shí)

2、期，遠(yuǎn)洋航運(yùn)貿(mào)易是充滿(mǎn)風(fēng)險(xiǎn)的活動(dòng)。眾多的民間投資者既希望獲取高利潤(rùn)，又不愿承擔(dān)高風(fēng)險(xiǎn)；而船東則往往缺乏足夠的資金來(lái)造船、購(gòu)貨， 于是一種船東和投資人之間的新式聯(lián)合合作方式 康孟達(dá)契約(Commeda) 應(yīng)運(yùn)而生?？得线_(dá)契約的好處是投資者的責(zé)任被限于他們最初的投資額，且投資者還可把錢(qián)分散在幾個(gè)不同的康孟達(dá)中以減少風(fēng)險(xiǎn)；另一方面，船東方承擔(dān)無(wú)限責(zé)任，獲取投資資金，雙方各自得到了經(jīng)濟(jì)上的滿(mǎn)足。該模式后來(lái)逐步擴(kuò)展到其它高風(fēng)險(xiǎn)的投資行業(yè)。在這種契約中，投資者通常并無(wú)參與經(jīng)營(yíng)的意愿，而希望通過(guò)投資獲得預(yù)期利潤(rùn)；而船東則往往是精于經(jīng)營(yíng)的人士，希望通過(guò)管理獲取更大利潤(rùn)。雙方對(duì)管理結(jié)構(gòu)的不同需求在有限合伙組織中

3、都能得到切實(shí)的滿(mǎn)足。這種結(jié)構(gòu)由于其靈活性和便利性，現(xiàn)已逐步發(fā)展形成了較為固定的有限合伙制度，并得到法律的確認(rèn)。德國(guó)商法典第二章第161 條對(duì)此類(lèi)形式的有限合伙模式給出了明確定義，即指以共同商號(hào)經(jīng)營(yíng)，股東中的一人或數(shù)人對(duì)公司債權(quán)人的責(zé)任限于一定的財(cái)產(chǎn)出資額（有限責(zé)任股東），而股東中其他人（無(wú)限責(zé)任股東）的責(zé)任不受限制的公司。無(wú)限股東享有很大權(quán)利，承擔(dān)廣泛責(zé)任，而有限股東不得對(duì)外代表公司，其清償責(zé)任的上限是認(rèn)定的股金，一般不參與公司日常經(jīng)營(yíng)業(yè)務(wù)。在實(shí)踐中，兩合公司又發(fā)展出一些變種形式；從事船舶投資的KG 就是其中之一，叫做有限責(zé)任兩合公司（英美法系則稱(chēng)之為有限責(zé)任合伙），德文縮寫(xiě)為GmbH&

4、;Co.KG, 是有限責(zé)任公司與兩合公司的混合形式。二、船舶融資中的KG 基金所謂 KG 基金就是通過(guò)KG 公司這種模式募集的基金，基金投入航運(yùn)業(yè)（包括新船的定購(gòu)）就成了航運(yùn)KG 基金。傳統(tǒng)船舶融資是由船東向銀行尋求抵押貸款，銀行提供貸款的金額一定小于購(gòu)船價(jià)， 兩者之差即股本金部分由購(gòu)船人自己提 供。而在KG結(jié)構(gòu)中，股本金由第三方提供，船舶的最終使用人 需投入的股本金很少，甚至是零。參照兩合公司的設(shè)立， 德國(guó)的公司投資人（即所謂的普通合 伙人）通常會(huì)投入少量的自有資金， 然后通過(guò)募集方式吸引有限合伙人的資金，發(fā)起設(shè)立一家專(zhuān)門(mén)擁有新船的KG公司。通過(guò)自有資本的投入，再加上銀行債權(quán)融資，獲得新船；

5、新船投入運(yùn)營(yíng)14（資料來(lái)源：CFB Commerz Fonds ）在 KG 基金的安排中，券商（equity house ）設(shè)立一只基金來(lái)買(mǎi)船?；鸩糠謥?lái)自私人投資者（約占35 50），部分來(lái)自銀行（ 50-65 ） ，銀行貸款以對(duì)船舶的頭等抵押作為擔(dān)保。受益使用人從這只基金處租賃船舶。三、為何要通過(guò)KG 模式進(jìn)行船舶融資在德國(guó)，KG 兩合公司可能為多種目的而成立，但公司業(yè)務(wù)的特點(diǎn)是關(guān)鍵因素。有些行業(yè)本身蘊(yùn)藏較高的風(fēng)險(xiǎn)，可能會(huì)阻嚇投資，所以政府（通常是以稅收抵免的方式）給予一定的優(yōu)惠和補(bǔ)貼來(lái)鼓勵(lì)投資，航運(yùn)業(yè)就是如此。根據(jù)德國(guó)法律，KG 基金是為特定的單一目的擁有船舶而成立，不能從事除此以外的其

6、他任何商業(yè)活動(dòng)；當(dāng)船舶出售，這只KG 基金就告結(jié)束。KG 基金是一種封閉式基金，一旦有限責(zé)任股東部分的股份認(rèn)購(gòu)?fù)戤?，基金即不再有新的投資人加入。設(shè)計(jì)航運(yùn)KG 基金結(jié)構(gòu)的目的是為了在KG 基金壽命期的早期加速折舊，將可計(jì)算的成本最大化，產(chǎn)生財(cái)務(wù)上的虧損分?jǐn)偨o投資者， 達(dá)到避稅目的，這對(duì)航運(yùn)業(yè)這樣資本密集型的行業(yè)是非常有利的。德國(guó)法律原來(lái)規(guī)定，標(biāo)準(zhǔn)的年折舊率是8.33，而KG 基金允許在5 年內(nèi)再提取新建船成本的40作為特別或加速折舊，這樣，在一艘船交船后頭5 年內(nèi)就可計(jì)提約82的成本作為折舊，財(cái)務(wù)報(bào)表顯示大額的虧損，私人投資者可以用來(lái)抵扣其應(yīng)稅收入。現(xiàn)在， 德國(guó)稅務(wù)當(dāng)局堅(jiān)持船舶應(yīng)按照該機(jī)構(gòu)的計(jì)算

7、方法來(lái)折舊，因此 KG 基金提供融資的船舶中折舊期限大多數(shù)是15-16 年，殘值5-10 。如果選擇使用遞減折舊法，稅法允許頭兩年雙倍提取折舊。例如，折舊15 年，每年折6.67，雙倍則每年可折13.33 ，頭兩年一共可提折舊26.66 。KG 基金在稅收上是透明的，任何損益均由所有投資者按其在基金中的份額分?jǐn)?，虧損則可抵免個(gè)人應(yīng)稅收入。船舶 KG 基金和其他行業(yè)的KG 基金在吸引投資上是相互競(jìng)爭(zhēng)的。比如，船舶 KG 基金允許的虧損最大為投資額的125 ，傳媒KG 基金為100 或更多。據(jù)有關(guān)統(tǒng)計(jì)，2003 年募集的KG 基金中，航運(yùn)類(lèi)占24，商業(yè)房地產(chǎn)類(lèi)占23，傳媒類(lèi)占17（德國(guó)KG 基金融

8、資現(xiàn)在大約支撐了好萊塢年產(chǎn)量的20）。從船舶的最終承租人角度看，租賃屬于表外業(yè)務(wù)，航運(yùn)公司在保證運(yùn)力的前提下，可使財(cái)務(wù)報(bào)表比較好看，方便其進(jìn)行表內(nèi)融資。對(duì)二手船而言，航運(yùn)公司可將船舶通過(guò)KG 基金出售，然后再租回使用。4、 KG 基金的設(shè)立和管理一只航運(yùn)KG 基金的壽命可分為幾個(gè)階段，首先是基金發(fā)起和評(píng)估階段，然后是募集階段，繼而是資產(chǎn)（船舶）管理階段，最后是船舶出售和基金關(guān)閉。每只航運(yùn)KG 基金對(duì)應(yīng)一艘特定的船，所以沒(méi)有兩只基金是完全一樣的，但基本目的都是為新船的定購(gòu)籌集自有資本金。私人投資者投入股本，德國(guó)專(zhuān)業(yè)航運(yùn)銀行提供債務(wù)資本；銀行的批準(zhǔn)對(duì)項(xiàng)目基金的成功募集至關(guān)重要。每只基金的募集均需定

9、價(jià)模型的幫助。在模型中，通過(guò)船價(jià)、船齡、殘值、租約費(fèi)率、投資者要求的回報(bào)率等變量，模型可以顯示出需籌集的資金、投資者數(shù)目、最低投資金額等結(jié)果。但所有的定價(jià)模型都由各券商開(kāi)發(fā)，各證券公司運(yùn)用自己的模型來(lái)進(jìn)行相關(guān)分析。由于缺乏標(biāo)準(zhǔn)的定價(jià)模型，作為項(xiàng)目發(fā)起人的專(zhuān)業(yè)證券公司就顯得至關(guān)重要。當(dāng)然， 船東或是租船人甚至船廠也可以作為項(xiàng)目發(fā)起人。KG 基金對(duì)船舶的最終使用人來(lái)說(shuō)是一項(xiàng)表外融資。因?yàn)榇笆琴Y本密集型產(chǎn)品，而航運(yùn)公司通常利潤(rùn)微薄，將船舶資產(chǎn)變?yōu)楸硗赓Y產(chǎn)，可以降低公司的負(fù)債率，使之有能力借貸更多資金。券商可以租約為核心構(gòu)建KG 項(xiàng)目， 這也是為投資者提供的擔(dān)保。船東也可將其已擁有的船出售給KG 基

10、金， 然后再與之簽訂回租協(xié)議，收回的資金可用于采購(gòu)新船。KG 券商要對(duì)項(xiàng)目的經(jīng)濟(jì)效益、法律、稅收等進(jìn)行大量分析，形成招股說(shuō)明書(shū)。新KG 基金的招募是通過(guò)特定的（批發(fā)或零售） 渠道面向投資人的，主要配售給以往曾與該券商有過(guò)投資關(guān)系的私人投資者，且往往通過(guò)財(cái)務(wù)顧問(wèn)進(jìn)行。德國(guó)復(fù)雜的稅制（超過(guò) 7 萬(wàn)條）催生了一個(gè)龐大的稅務(wù)顧問(wèn)行業(yè)。顧問(wèn)要收費(fèi)，項(xiàng)目營(yíng)銷(xiāo)、提供信息、編制招股書(shū)要花錢(qián)，這些都構(gòu)成了KG 基金的成本；此外 KG 基金還要承擔(dān)對(duì)招股說(shuō)明書(shū)中陳述內(nèi)容的責(zé)任，這就需要購(gòu)買(mǎi)責(zé)任保險(xiǎn)，又構(gòu)成了另外一項(xiàng)成本。在一個(gè)項(xiàng)目形成階段，能否提供足夠收入來(lái)支撐營(yíng)銷(xiāo)渠道的費(fèi)用是 KG 券商的主要考慮因素。與項(xiàng)目發(fā)

11、起相關(guān)的費(fèi)用可占基金規(guī)模的8-25 。有的基金通過(guò)專(zhuān)門(mén)的營(yíng)銷(xiāo)隊(duì)伍進(jìn)行“批發(fā)”， 傭金可高達(dá)募集額的18；有的KG 基金通過(guò)網(wǎng)上或者柜臺(tái)直接向公眾配售，這就簡(jiǎn)單和便宜得多了。在KG 基金里，這些費(fèi)用都由參與的私人投資者承擔(dān)。招股說(shuō)明書(shū)中還會(huì)說(shuō)明，要參加一個(gè)KG 項(xiàng)目必須交一筆費(fèi)用 , 這就是 KG 券商的純利，或者說(shuō)是投資者付給券商的傭金，一般為5，但也有2.5%-3 的。KG 基金募集成功、船舶購(gòu)入后，基金的管理合伙人負(fù)責(zé)船舶的日常經(jīng)營(yíng)（必須在德國(guó)進(jìn)行）。在經(jīng)營(yíng)的頭幾年，財(cái)務(wù)報(bào)表上會(huì)顯示虧損，以實(shí)現(xiàn)基金本身稅收方面的目的，然后會(huì)有盈利期。 基金的普通合伙人有義務(wù)告知投資者基金的經(jīng)營(yíng)狀況，召開(kāi)年

12、度會(huì)議。最關(guān)鍵的是，總經(jīng)理要決定虧損或者盈利的多少以及分擔(dān)方式。5、 KG 基金及噸位稅對(duì)德國(guó)航運(yùn)業(yè)的影響德國(guó)船東的新船定購(gòu)量從2003 年開(kāi)始一直大幅度增長(zhǎng)，可以預(yù)見(jiàn) 2005 年交付給德國(guó)船東的新船數(shù)將超過(guò)希臘船東，2006年將超過(guò)日本船東。最近的統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)也表明德國(guó)船東將獲得2006 年全球新船交付量的17.4% 。由此可見(jiàn)KG 模式對(duì)于德國(guó)航運(yùn)業(yè)的發(fā)展貢獻(xiàn)巨大。在運(yùn)用 KG 模式的原因當(dāng)中，很重要的一個(gè)因素是噸位稅( Tonnage Tax) 。歐盟噸位稅的主要目的是鼓勵(lì)在歐盟國(guó)家內(nèi)設(shè)立航運(yùn)公司。如船舶是在歐盟國(guó)家注冊(cè)登記并適用噸位稅，則公司無(wú)須按照船舶產(chǎn)生的收入或盈利納稅。噸位稅實(shí)際上

13、是按照該船凈噸位一次性支付的費(fèi)用。對(duì)于適用噸位稅的船舶，通常都會(huì)附加一些條件，如承諾培訓(xùn)一定數(shù)量的船員、船員國(guó)籍的限制、船旗的選用等。鼓勵(lì)設(shè)立航運(yùn)公司主要是為了當(dāng)?shù)叵嚓P(guān)服務(wù)行業(yè)，如海事保險(xiǎn)、船舶經(jīng)紀(jì)和航運(yùn)管理等的發(fā)展。德國(guó)于1999年采納了噸位稅，目前大多數(shù)KG 結(jié)構(gòu)享受了加速折舊和噸位稅兩方面的好處。6、 KG 基金未來(lái)展望及對(duì)中國(guó)造船業(yè)的影響到目前為止，整個(gè)市場(chǎng)對(duì)KG 基金的需求仍然很旺盛，而且大部分的KG 航運(yùn)基金主要集中投向集裝箱船舶。以噸位計(jì)算，集裝箱船舶要占到整個(gè)基金使用量的63% 。以運(yùn)輸能力計(jì)算，2004 年全球集裝箱新訂單中的56% 是通過(guò) KG 模式融資的。在未來(lái)幾年，KG

14、 基金仍然會(huì)是新船融資供給的主要方式之一。目前參與KG 船舶融資業(yè)務(wù)的主要銀行多為德國(guó)本地銀行，但更多的國(guó)際船舶融資銀行也開(kāi)始關(guān)注并積極涉足這一領(lǐng)域，期望能夠不斷擴(kuò)大這一業(yè)務(wù)的比重。但同時(shí)必須看到這一市場(chǎng)的結(jié)構(gòu)化程度要比傳統(tǒng)的船舶融資方式高很多。對(duì)市場(chǎng)的把握能力和定價(jià)技術(shù)都會(huì)直接影響整個(gè)基金的運(yùn)營(yíng)效果。此外， 對(duì)德國(guó)法律，特別是有關(guān)稅收方面法律的變化也要給予特別的關(guān)注。因此采用與德國(guó)銀行聯(lián)合融資的方式，應(yīng)該是參與該市場(chǎng)的一種比較穩(wěn)妥的方式。 在參與這一融資模式過(guò)程中，也有利于學(xué)習(xí)和借鑒這一操作模式，研究如何利用民間資金投入航運(yùn)業(yè)，支持我國(guó)航運(yùn)和造船業(yè)的發(fā)展。就國(guó)內(nèi)市場(chǎng)來(lái)看，國(guó)內(nèi)的很多大中型船廠

15、已經(jīng)將各型集裝箱船舶， 特別是大中型集裝箱船舶作為主要發(fā)展船型。而德國(guó)船東在集裝箱船市場(chǎng)一直處于相對(duì)壟斷的地位，特別是在中小型集裝箱船市場(chǎng)。國(guó)內(nèi)銀行對(duì)這一融資方式的涉及，可以吸引更多的德國(guó)船東的訂單，吸引更多KG 基金的投入，中國(guó)船廠可借此擴(kuò)大對(duì)德集裝箱船舶的出口，有利于我國(guó)船廠的發(fā)展。（作者單位：中國(guó)進(jìn)出口銀行）（本文刊載于海外投資與出口信貸雜志2005 年第 6 期 ）Lloyd Fonds設(shè)立開(kāi)放基金挑戰(zhàn)彳惠國(guó) KG融資模式2006-11-06金融機(jī)構(gòu)投資者再次聚焦德國(guó)船舶融資公司。相關(guān)1：船舶融資市場(chǎng)前景黯淡德國(guó)KG船舶融資公司及一眾純粹船東 (Tramp owners)日前在漢堡舉行

16、海事及船舶融資論壇 交流意見(jiàn)，德國(guó)船舶融資公司Norddeutsche Vermogen董事總經(jīng)理史密夫稱(chēng)，KG融資市場(chǎng)的息率過(guò)高，若繼續(xù)以現(xiàn)有模式運(yùn)作，KG市場(chǎng)發(fā)展空間有限。純粹船東奧芬亦認(rèn)同上述說(shuō)法，并指船公司近年從海運(yùn)高峰期中賺取巨額利潤(rùn)，從而有能力提早還款，甚至以自有資金訂造船舶， 令KG市場(chǎng)金融運(yùn)作特色黯然失色。史密夫表示，從船舶融資公司的角度出發(fā)，深明KG船舶融資系統(tǒng)的發(fā)展前景，若維持現(xiàn)有的運(yùn)作模式，KG市場(chǎng)未來(lái)前景黯淡。他指出，船舶融資市場(chǎng)充斥著林林總總的低息率貸款， 大幅度低于KG市場(chǎng)融資項(xiàng)目的利率， KG市場(chǎng)必須轉(zhuǎn)型以尋求出路。剛于去年10月在德國(guó)掛牌上市的HCI船舶融資項(xiàng)目

17、部主管奧達(dá)侯臣亦認(rèn)同以上觀點(diǎn)，指公司正計(jì)劃推出嶄新的融資方 式來(lái)吸引船公司。德國(guó)瑞克麥斯輪船公司主席瑞克麥斯則認(rèn)為，傳統(tǒng)的KG融資模式已不適合大型船舶，只能轉(zhuǎn)投小型船舶的融資市場(chǎng)，而結(jié)構(gòu)融資將成為新興的船舶融資項(xiàng)目。希臘船公司Danaos主席哥斯達(dá)斯指出，不少私人投資者錯(cuò)誤評(píng)估航運(yùn)業(yè)的營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)，欣然接受較低水平的回報(bào)率，才 令KG市場(chǎng)回落之勢(shì)未趨明顯。奧芬表示，船舶的長(zhǎng)期租賃合約，是KG市場(chǎng)的發(fā)展命脈，不過(guò)，船公司的船舶長(zhǎng)期租賃項(xiàng)目將會(huì)減少，KG市場(chǎng)將隨之衰退。同時(shí)，船公司近年賺得盆滿(mǎn)缽滿(mǎn)，因而提早償還船舶租賃 的債項(xiàng)，并以自有資本訂造新船舶，令 KG市場(chǎng)逐漸失去存在價(jià)值。他指出，航運(yùn)市場(chǎng)在

18、2年多前開(kāi)始步入高峰，船公司當(dāng)時(shí)仍在 KG市場(chǎng)集資訂造船舶。它 們后來(lái)以獨(dú)立資本訂造新船，加上業(yè)內(nèi)進(jìn)行巨大的并購(gòu)行動(dòng)，以致運(yùn)費(fèi)水平大幅下滑。即使現(xiàn) 時(shí)的空置船舶數(shù)目不算太多，但若貨量大幅減少，5艘船舶的新增運(yùn)力已足以拖低運(yùn)費(fèi)走勢(shì)，相信運(yùn)費(fèi)在未來(lái)2至3年將繼續(xù)受壓。相關(guān)2 :德國(guó)KG船舶融資公司創(chuàng)新船舶融資2003-11-17據(jù)大公報(bào)報(bào)道，德國(guó)著名的KG船舶融資公司Dr Peters最近在市場(chǎng)上創(chuàng)出一條新的融資辦法，它以船東身份擁有新 VLCC油輪的方式，首次以先付價(jià)再轉(zhuǎn)租與中國(guó)一家民營(yíng)航運(yùn)公司 達(dá)成租賃經(jīng)營(yíng)一筆交易。合同規(guī)定承租方的大連海昌航運(yùn)公司在經(jīng)營(yíng)期內(nèi)，每年除租金之外， 保證要向船東方付

19、 5%的紅利。這種新的融資辦法被德國(guó)KG船舶融資行業(yè)，視為在融資方式方法上的一個(gè)新里程碑。據(jù)歐洲的船東和銀行家、船舶融資業(yè)人士的看法，Dr Peters公司的這種大膽創(chuàng)新的融資辦法確實(shí)令人耳目一新，為保守的船舶融資市場(chǎng)打開(kāi)了一個(gè)新的方向和渠道，倘若該做法行之有效，相信會(huì)有其它公司或銀行家會(huì)步其后塵。但也有專(zhuān)業(yè)人士的看法認(rèn)為，這種做法的風(fēng)險(xiǎn)只適用于經(jīng)濟(jì)高速發(fā)展而社會(huì)穩(wěn)定的地區(qū)或國(guó)家，并不是什么地方都有效。而租賃方對(duì)承租方的公司經(jīng)營(yíng)管理和財(cái)務(wù)運(yùn)作必須時(shí)刻要有一定監(jiān)督或掌握情況。該項(xiàng)交易也創(chuàng)下中國(guó)民營(yíng)企業(yè)經(jīng)營(yíng)高風(fēng)險(xiǎn)航運(yùn)生意在財(cái)務(wù)管理安排上的一項(xiàng)新創(chuàng)舉。據(jù)DrPeters公司總經(jīng)理朱真.沙拉蒙向外界表示：這宗交易談判歷時(shí)10個(gè)多月，由年初開(kāi)始。我們預(yù)期與中方合作伙伴有更