第四章 資本市場工具

1、第四章資本市場工具本本 章章 結(jié)結(jié) 構(gòu)構(gòu)v 第一節(jié) 股票v 第二節(jié) 債券v 第三節(jié) 資產(chǎn)證券化工具v 第四節(jié) 其他資本市場工具第一節(jié)股票第一節(jié)股票F 什么是股票？F 股票有哪些特征？F 股票有哪些種類？F 普通股和優(yōu)先股的權(quán)益F 股票權(quán)證 1、從金融市場的角度看，股票是股份公司發(fā)行的、標(biāo)準(zhǔn)化設(shè)計的、可流通轉(zhuǎn)讓的股份憑證。（通常所講的股份公司，主要指有限責(zé)任公司和股份有限公司。同樣是股份，有限責(zé)任公司的不能流通，不是股票。） 股票是一種有價證券 股票是一種資本證券（區(qū)別于商品證券、貨幣證券；是虛擬資本） 股票是一種要式證券（公司法規(guī)定的要件） 股票是一種證權(quán)證券（證明股東的權(quán)利）一、什么是股票一

2、、什么是股票 P51 2、從經(jīng)濟學(xué)或產(chǎn)權(quán)的角度看：股票是股份公司的所有權(quán)憑證。 所有權(quán)來源于古羅馬法，原指一種物權(quán)。在現(xiàn)代經(jīng)濟學(xué)中基本上等同于產(chǎn)權(quán)概念。 產(chǎn)權(quán)（property rights）也稱財產(chǎn)權(quán)或財產(chǎn)權(quán)利。它在制度經(jīng)濟學(xué)家研究領(lǐng)域中更多的是指企業(yè)財產(chǎn)的權(quán)利，而不是個人財產(chǎn)的權(quán)利。經(jīng)濟學(xué)對產(chǎn)權(quán)的定義包含兩個方面：“剩余索取權(quán)”（risidual claims）和“剩余控制權(quán)”（risidual rights of control）。 權(quán)利需要被界定，相對于所有權(quán)、產(chǎn)權(quán)，股東權(quán)利是最清楚、明確的權(quán)利。 股票代表持有人（即股東）對股份公司的所有權(quán)，每一股股票所代表的公司所有權(quán)相等，體現(xiàn)在兩種

3、基本權(quán)益上：一是股東在利潤分配和資產(chǎn)清償上擁有完全的權(quán)益。二是股東擁有對公司經(jīng)營的監(jiān)督管理權(quán)，如選舉董事、決定公司重大事項等。 股票也叫權(quán)益證券（Equity securities）w 1、永久性 股票是一種沒有償還期限的有價證券。w 2、權(quán)責(zé)性 權(quán)利股東大會、投票表決、參與公司經(jīng)營決策，領(lǐng)取股息或紅利，獲取投資收益。 責(zé)任承擔(dān)公司的經(jīng)營風(fēng)險，責(zé)任限度為股票投資額。w 3、流動性w 4、風(fēng)險性 主要來源于股票價格的波動。二、股票的特征二、股票的特征 16C中葉，葡萄牙、西班牙與英國高風(fēng)險海洋貿(mào)易股份有限責(zé)任公司資金的參與和風(fēng)險的分擔(dān)兩權(quán)合一過渡到兩權(quán)分離 &：股份公司與股票：股份公司與

4、股票 第一個在英國批準(zhǔn)的股份有限責(zé)任公司是1555年的“莫斯科公司”（The Muscovy Company） 1584，“弗吉尼亞公司” 世界史上第一份招股書 最成功的是1599年成立的英國“東印度公司”（1873）G （股份制起源于公元10世紀(jì)的天主教會？） 中國最早的股票出現(xiàn)于清同治十一年（公元1872年）。在洋務(wù)運動中李鴻章仿照西方國家的形式組成股份公司，創(chuàng)辦了輪船招商局并首次發(fā)行發(fā)行股票。19121912滇蜀騰越鐵路總公司滇蜀騰越鐵路總公司我我 國國 較較 早早 出出 現(xiàn)現(xiàn) 的的 一一 些些 股股 票票19631963寶安沙井人民禮堂股票寶安沙井人民禮堂股票深圳原野實業(yè)深圳原野實業(yè)v

5、 按股東的權(quán)益劃分為：普通股和優(yōu)先股v 按股東的持有主體劃分為：國家股、法人股、個人股、外資股v 依據(jù)股票的上市地點和所面對的投資者分為：股、股、股、股、股等。v 按股票的面額與形態(tài)劃分為：面額股票和無面額股票，記名股票和無記名股票，實體股票和記賬股票v 其他稱謂有：零股、后配股、績優(yōu)股、垃圾股、藍(lán)籌股、紅籌股、網(wǎng)絡(luò)概念股、三無概念股、大盤股、小盤股等。三、股票的種類三、股票的種類四、普通股及權(quán)益四、普通股及權(quán)益F普通股（common stock）是對公司股東的權(quán)益和責(zé)任無特別規(guī)定的股份。是最基本、最重要的股票形式。F普通股的權(quán)益：普通股的權(quán)益： 經(jīng)營參與權(quán)。股東可以通過選舉表決參與公司經(jīng)營管

6、理。 收益分配權(quán)。股東可以參加公司盈利分配，其收益與公司經(jīng)營狀況直接相關(guān)，普通股的盈利分配順序后于優(yōu)先股。 認(rèn)股優(yōu)先權(quán)。增發(fā)普通股票，原有普通股股東有權(quán)優(yōu)先認(rèn)購新發(fā)行股票，以維持其對股份公司的持股比例。 剩余資產(chǎn)分配權(quán)。公司破產(chǎn)清盤時，在其清償債務(wù)和分配給優(yōu)先股股東后，剩余資產(chǎn)可按普通股股東持有股份分配。五、優(yōu)先股及權(quán)益五、優(yōu)先股及權(quán)益? 優(yōu)先股preferred stock是在收益分配和資產(chǎn)清算上比普通股享有優(yōu)先權(quán)的股份。? 1 1、優(yōu)先股有以下幾個特征：、優(yōu)先股有以下幾個特征：w 約定股息率。優(yōu)先股股東的收益先于普通股股東支付，事先確定固定的股息率，其收益與公司經(jīng)營狀況無關(guān)。w 優(yōu)先清償剩

7、余資產(chǎn)。股份公司破產(chǎn)清盤時，其分配優(yōu)先于普通股股東。w 表決權(quán)受限制。優(yōu)先股股東無經(jīng)營參與權(quán)和選舉權(quán)。w 可流通，價格較穩(wěn)定，取決于票面股息率和市場利率。2 2、優(yōu)先股分類及權(quán)益、優(yōu)先股分類及權(quán)益w 累積優(yōu)先股。指在某個營業(yè)年度內(nèi)，如果公司所獲的盈利不足以分配規(guī)定的股利時，可以把應(yīng)得的優(yōu)先股股息累積起來，待公司盈利時優(yōu)先獲取。w 非累積優(yōu)先股。如果該年度公司所獲得的盈利不足以按規(guī)定的股票利率分配時，其所欠的部分，非累積優(yōu)先股股東不能要求公司在以后獲利豐厚的年度予以補發(fā)。w 可轉(zhuǎn)換的優(yōu)先股。即在規(guī)定的時間內(nèi)，優(yōu)先股的股東可以按一定的轉(zhuǎn)換比率把優(yōu)先股調(diào)換成普通股。w 參與分紅的優(yōu)先股。是指除了按規(guī)

8、定的股息率獲得股息外，還可以分享公司的剩余盈利。w 股息率可調(diào)整的優(yōu)先股。其特點是，股息率不固定，而且定期隨其他證券利率的變化而調(diào)整(但與公司盈利和虧損無關(guān))。$優(yōu)先股可以上市流通。西方主要國家證券市場中,優(yōu)先股占一定比例。如美、英等國約占2030。$我國發(fā)行優(yōu)先股極少。第二節(jié)中長期國債、政府機構(gòu)債券第二節(jié)中長期國債、政府機構(gòu)債券和公司債券和公司債券一、中長期債券的特點與分類一、中長期債券的特點與分類 （一）中長期債券的特點（一）中長期債券的特點期限較長；收益固定；相對應(yīng)流動性較差、投資風(fēng)期限較長；收益固定；相對應(yīng)流動性較差、投資風(fēng)險較低。險較低。中長期債券收益大多固定，因此也稱固定收益證券。

9、中長期債券收益大多固定，因此也稱固定收益證券。（ Fixed-income securities Fixed-income securities） 中長期債券是金融市場重要的金融工具。中長期債券是金融市場重要的金融工具。 （二）中長期債券與股票的區(qū)別（二）中長期債券與股票的區(qū)別 v性質(zhì)不同（股權(quán)、債權(quán)）v期限不同v收益不同（確定與不確定）v清算地位不同v限制性條款及控制權(quán)問題v選擇權(quán)方面v風(fēng)險性質(zhì)不同（三）中長期債券的一般分類：（三）中長期債券的一般分類： 1 1、按發(fā)行主體分：國債、政府機構(gòu)債券、市政債、按發(fā)行主體分：國債、政府機構(gòu)債券、市政債券、公司債券等券、公司債券等2 2、按期限分：、

10、按期限分：中期債券：中期債券：2 21010年年 treasury notes treasury notes長期債券：長期債券：1010年以上年以上 treasury bonds treasury bonds另短期債券：另短期債券：1 1年內(nèi)年內(nèi) treasury bills treasury bills3 3、按發(fā)行方式分：、按發(fā)行方式分：公募債券公募債券 私募債券私募債券4、按信用方式分類3種 1）信用債券 debenture bonds，完全依托發(fā)行人信用而發(fā)行2）抵押擔(dān)保債券：是指以抵押財產(chǎn)或第三方信用作為擔(dān)保而發(fā)行的債券。具體分：抵押債券 mortgage bonds，以資產(chǎn)為抵押發(fā)

11、行；質(zhì)押債券，以有價證券質(zhì)押發(fā)行；保證債券（擔(dān)保債券guaranteed bonds)以第三方信用作為擔(dān)保而發(fā)行。3）抵押支撐債券 mortgagebacked bonds是建立在抵押資產(chǎn)未來現(xiàn)金流入基礎(chǔ)上的資產(chǎn)證券化債券。它的最初形式是住宅抵押貸款的證券化債券,以后又發(fā)展出汽車消費信貸證券化債券、信用卡消費信貸證券化債券、各種有現(xiàn)金流入的資產(chǎn)證券化債券等。5、按利息計付方式分類 單利債券與復(fù)利債券一次還本付息債券附息債券 ,又稱定息債券貼現(xiàn)債券，pure discount bond 又稱貼息債券、零息債券 zero-coupon bond：債券無票面利率，按低于票面價發(fā)行，到期按票面價支付。

12、浮動利息債券6、按債券選擇權(quán)不同分類1）可贖回債券：指允許發(fā)行公司選擇在到期日之前購回全部或部分分額的債券。一般在市場利率低于票面利率時動用。2）可轉(zhuǎn)換債券：公司在發(fā)行債券時規(guī)定債券持有人有權(quán)利而不是有義務(wù)把一定份額的債券按某種價格轉(zhuǎn)換成公司的股票，這種公司債券就是可轉(zhuǎn)換債券（convertible bonds)。3）償還基金債券：指要求發(fā)行公司每年從利潤中提存一定比例存入信托基金,定期償還本金的一種公司債券。4）帶認(rèn)股權(quán)的債券（debt with warrants）。7、國際債券 指跨國發(fā)行的債券,發(fā)行人可以是政府、機關(guān)團體、企業(yè)、國際組織等。又分兩種：1）外國債券：是發(fā)行人在外國證券市場發(fā)

13、行的、以市場所在國貨幣為面值的債券。如在美發(fā)行以美元為面值的“揚基”債券,在日發(fā)行的以日元為面值的“武士”債券。2）歐洲債券,又稱境外債券：是在境外證券市場發(fā)行的、以第三國貨幣為面值的債券。一般以美元為面值。如歐洲美元債券是以美元計值,在美國以外的國家發(fā)行的債券。歐洲債券的最大特點是可以游離于任何國家的金融管制（只須發(fā)行時經(jīng)舉債人政府批準(zhǔn)）,所籌集資金是一種比較自由的離岸貨幣。因此受歡迎,規(guī)模大。但也易形成投機資金。7、其它分類的債券1）記名債券和無記名債券2）記賬式債券和憑證式債券 記賬式債券：以記賬形式記錄債權(quán)。一般通過證券交易所的交易系統(tǒng)發(fā)行,可以交易，可以記名、掛失。如2001年7月2

14、9日首只20年期記賬式國債。憑證式債券：以收款憑證記錄債權(quán)，可記名、掛失,但不能流通。3）應(yīng)稅債券與免稅債券二、關(guān)于政府與政府機構(gòu)債券二、關(guān)于政府與政府機構(gòu)債券 （一）政府債券（一）政府債券1、中央政府債券 也稱公債、國債（public debts，national debts）2、地方政府債券：美國也稱市政債券（Municipal bonds）。是地方政府發(fā)行的債券總稱。市政債券有三種： 一般責(zé)任債券：以地方政府的稅收收入作還債保證，風(fēng)險小。 收入債券：由發(fā)債募集資金所建設(shè)的項目產(chǎn)生的收入作為還債保證，風(fēng)險較大。 產(chǎn)業(yè)發(fā)展債券：資金用于投資建設(shè)或購買工業(yè)設(shè)施，再以優(yōu)惠條件出租給企業(yè)，吸引企業(yè)

15、到本地投資。（二）政府機構(gòu)債券（二）政府機構(gòu)債券 美國稱聯(lián)邦機構(gòu)債券。Federal institution bonds 是由政府出資的機構(gòu)或在政府機構(gòu)擔(dān)保的情況下所發(fā)行的債券。此類債券一般收益較穩(wěn)定,風(fēng)險較低。我國也有此類債券，如國家投資公司發(fā)行的債券,電力債券、水利債券、石化債券,等等。問題：中國財政部在哪些省市進行地方政府債券進行試點？地方政府債券交易所http:/ 中長期國債由于發(fā)行量大，品種多，交易活躍，因而逐步形成較為穩(wěn)定的國債收益率曲線。中長期國債收益率曲線對制訂利率政策,進行投資組合避險等，都有重要作用。1、中長期債券收益率是一種十分重要的宏觀經(jīng)濟信號。例如，美國每年要發(fā)行大量

16、十年期以上國債，該類國債的收益率變動及趨勢，就成為美聯(lián)儲制訂利率政策及投資者投資的重要參考。原因在于中長期債券會經(jīng)歷不同的經(jīng)濟周期階段（高峰和低谷），在不同階段物價和利率也會有不同變化，這會影響債券收益率。因此，本質(zhì)上講，中長期債券的收益率反映了投資者對未來經(jīng)濟的預(yù)期。&：我國自1996年發(fā)行十年期國債，當(dāng)時招標(biāo)利率是每年支付11.83，收益明顯偏高。目前其年收益率已降為百分之三點幾。2001年6月發(fā)行了15年期國債，投標(biāo)利率為4.6955%。同年7月29日，240億元二十年期國債招標(biāo)發(fā)行，利率確定為4.26，低于15年期。 這都反映了市場的預(yù)期。2、是中長期基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)，構(gòu)成無風(fēng)險

17、收益率。在成熟市場上，這是長期形成的，很穩(wěn)定，因此是形成中長期基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)，對于經(jīng)濟分析、投資分析等有十分重要意義。3、可作為重要的組合投資工具。根據(jù)資產(chǎn)組合理論,國債屬于無風(fēng)險收益證券,將其與風(fēng)險資產(chǎn)組合,可以調(diào)整投資者的收益風(fēng)險狀態(tài)。且中長期國債收益率較高,受到投資者廣泛歡迎,尤其大機構(gòu)投資者。三、公司債券三、公司債券（一）公司債券的概念和特點1、公司債券 (corporation bonds)是公司（企業(yè)）為籌措資金向投資者發(fā)行的債務(wù)憑證。2、公司債券的特點 發(fā)行方常為信用度好、經(jīng)營穩(wěn)定的大公司，但風(fēng)險仍較高。 發(fā)行公司債券必須進行信用評估，以保障投資者利益。 一般采用公開發(fā)行，以降低

18、融資成本。 債權(quán)人在法律上比普通股和優(yōu)先股股東有更優(yōu)先的權(quán)利。3、發(fā)行公司債券對企業(yè)來說有以下好處：發(fā)行公司債券不會分散主要股東的控制權(quán)；公司債券利息一般比銀行貸款的利息低。（二）公司債的種類 公司債券有短期債、長期債；定息債、浮息債；抵押債、擔(dān)保債，等等。較特殊的有贖回債券、可轉(zhuǎn)換債券、帶認(rèn)股權(quán)債券,垃圾債券等。 公司債中較特殊的是金融公司發(fā)行的債類，稱金融債券（financial bonds）。金融債券是銀行及非銀行金融機構(gòu)為籌集資金而向投資者發(fā)行的債務(wù)憑證，包括一般金融債券、短期融資券（商業(yè)票據(jù)）以及次級債券。 西方國家金融機構(gòu)多有發(fā)行。我國銀行也有發(fā)行,但數(shù)量不多。近年來我國銀行開始有

19、計劃地發(fā)行金融債券，主要為解決資本金問題，其形式就是次級債券。 截至2007年8月末，我國金融債券發(fā)行已超過3000億元。&：商業(yè)銀行次級債券亦稱附屬債券（subordinated debt），是指商業(yè)銀行發(fā)行的、本金和利息清償順序列于商業(yè)銀行其他負(fù)債之后、先于商業(yè)銀行股權(quán)資本的債券。F次級債券在全國銀行間債券市場公開發(fā)行或私募發(fā)行。F次級債券通常有較長期限（一般5年以上）,可以包括在總資本當(dāng)中，是商業(yè)銀行補充附屬資本的重要途徑。F發(fā)行次級債審批手續(xù)相對簡單，只須向銀監(jiān)會提出申請，提交可行性分析報告、招募說明書、協(xié)議文本等規(guī)定的資料，尤其適用于缺乏籌資渠道的非上市銀行。但在規(guī)模上有嚴(yán)格

20、的限制，即不得超過商業(yè)銀行核心資本的50%。另外，從付息來看，次級債利率要高于存款利率和國債利率，對于發(fā)債銀行來說，需要負(fù)擔(dān)較長期的財務(wù)成本。&：2004年2月27日，中國銀監(jiān)會發(fā)布商業(yè)銀行資本充足率管理辦法，規(guī)定商業(yè)銀行須于2007年1月1日前，資本充足比率達(dá)到不低于8%的國際標(biāo)準(zhǔn)。WTO的倒逼&2004年6月17日，商業(yè)銀行次級債券發(fā)行管理辦法規(guī)定，我國商業(yè)銀行的次級債將會被打折后計入資本。商業(yè)銀行應(yīng)在次級定期債務(wù)到期前的5年內(nèi)，分別按100、80、60、40和20計入資產(chǎn)負(fù)債表中的“次級定期債務(wù)”項下。&：我國的企業(yè)債和公司債 總體而言，我國企業(yè)債受制于各方面條件

21、發(fā)展較慢，占整個債券市場的比例只有3%左右。 企業(yè)短期融資券的出現(xiàn)對企業(yè)債形成一定壓力。在重新修訂的企業(yè)債券管理條例中，企業(yè)債券的發(fā)行將由審批制改為核準(zhǔn)制。v 2007年8月14日公司債券發(fā)行試點辦法發(fā)布。v 公司債券，是指公司依照法定程序發(fā)行、約定在一年以上期限內(nèi)還本付息的有價證券。v 2007年10月12日，國內(nèi)首只公司債長江電力的“07長電債”在交易所上市。其利潤不能免稅，要繳納20%的所得稅，因此個人投資者的實際年利率僅為4.28%，這個利率甚至低于普通國債的年利率。（三）債券的信用級別 參第五章 已越來越重要，特別是企業(yè)短期融資券大量發(fā)行后，對信用評級的市場需求會越來越大。第三節(jié)資產(chǎn)

22、證券化工具第三節(jié)資產(chǎn)證券化工具一、資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生、發(fā)展及意義（一）資產(chǎn)證券化的產(chǎn)生和發(fā)展資產(chǎn)證券化（asset securitization）指通過發(fā)行由能產(chǎn)生收入的資產(chǎn)帶來的穩(wěn)定現(xiàn)金流量支持的可上市買賣證券來籌集資金的過程。換言之，資產(chǎn)證券化即指將一系列有收入的資產(chǎn)的現(xiàn)金流量進行轉(zhuǎn)化或再組合成為適銷的證券。資產(chǎn)證券化起源于1968年美國的住宅抵押貸款市場。當(dāng)時承擔(dān)美國大部分住宅抵押貸款業(yè)務(wù)的主要是儲貸協(xié)會和儲蓄銀行，在投資銀行和共同基金的沖擊下，其儲蓄資金被大量提取，利差收入日益減少，競爭實力下降，經(jīng)營狀況惡化。 為擺脫困局，政府國民抵押協(xié)會首次公開發(fā)行“過手證券”，從此開全球資產(chǎn)證券化之

23、先河。 到1999年底，全美住房貸款余額476萬億美元，證券化余額257萬億美元，占貸款余額的55，證券化成為住房融資的主要方式。 2002年末的MBS發(fā)行余額大約為47000億美元，占整個債券市場份額的23.3%，其比重已超過國債發(fā)行額。 2004年6月，美國資產(chǎn)證券化市場的規(guī)模達(dá)到7.1萬億美元，約為同期美國國債市場規(guī)模的兩倍。 在歐洲和亞洲，資產(chǎn)證券化也得到日益廣泛的使用。 “資產(chǎn)證券化是20世紀(jì)30年代以來金融市場上最重要、最具有生命力的創(chuàng)新之一”（Leon T. Kendall）。（二）資產(chǎn)證券化的意義（二）資產(chǎn)證券化的意義 1 1、增加了銀行資產(chǎn)流動性，提高銀行創(chuàng)利能力。、增加了銀

24、行資產(chǎn)流動性，提高銀行創(chuàng)利能力。資產(chǎn)證券化使貸款成為具有流動性的證券，緩解初始貸款人的流動性風(fēng)險壓力。比如：一次性放貸5年期，利差僅為3%-4%，但如果通過資產(chǎn)證券化、讓利2%-3%出去，雖然一次貸款只有1%的盈利，而通過資產(chǎn)證券化能把這5年期貸款周轉(zhuǎn)10次，在5年中，這部分資產(chǎn)就可以給銀行帶來10%的盈利，比原來增加6%-7%的盈利。2 2、提高銀行資產(chǎn)質(zhì)量，有利處理不良資產(chǎn)、提高銀行資產(chǎn)質(zhì)量，有利處理不良資產(chǎn) 銀行把呆壞帳不斷地委托給信托投資公司，信托投資公司再根據(jù)不良資產(chǎn)規(guī)模向市場(主要是其他金融機構(gòu)和戰(zhàn)略投資人)發(fā)行和銷售信托受益券。所募資金來填銀行貸款的窟窿，循環(huán)往復(fù)。3 3、住房抵

25、押貸款證券化不僅僅是一個商業(yè)行為，它、住房抵押貸款證券化不僅僅是一個商業(yè)行為，它同時也可擔(dān)負(fù)相當(dāng)多的公共政策目標(biāo)，同時也可擔(dān)負(fù)相當(dāng)多的公共政策目標(biāo)，包括促進住房金融穩(wěn)定、支持中低收入居民購房，促進住房貸款一級市場運作標(biāo)準(zhǔn)化等，這都是政府應(yīng)當(dāng)承擔(dān)的職責(zé)。4 4、豐富了金融市場工具，促進債券市場的發(fā)展。、豐富了金融市場工具，促進債券市場的發(fā)展。5 5、促進經(jīng)濟增長和城市化建設(shè)，提供新的融資渠、促進經(jīng)濟增長和城市化建設(shè)，提供新的融資渠道。道。如為基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)項目提供新的融資工具；將對外貿(mào)易應(yīng)收賬款的收入證券化，使對外貿(mào)易公司的資金來源多元化；將中小企業(yè)貸款證券化，減少銀行對中小企業(yè)的借貸風(fēng)險，為中小

26、企業(yè)提供更多的貸款額度。二、資產(chǎn)證券化的一般過程 參后面第五章三、幾種典型的資產(chǎn)證券化類型（一）住宅抵押貸款證券化 （MBS：Mortgage-Backed Securities）指以住宅抵押貸款未來現(xiàn)金流為支撐發(fā)行證券的行為?？煞譃椋?、固定利率住宅抵押貸款（fixed-rate mortgages，F(xiàn)RM）證券化v 利率一般高于無風(fēng)險利率，因此無風(fēng)險利率確定十分重要。v 利弊：有利于放款銀行和貸款人做出有計劃的收付息安排。但固定利率不一定反映真實利率水平。對于放款銀行而言，可能在高通脹期損失本應(yīng)得到的高利息。2、可調(diào)利率抵押貸款（adjustable- rate mortgages，ARM

27、）證券化 抵押貸款利率可以定期調(diào)整（如每半年或l年），一般與某種利率指數(shù)（如l年期國債利率指數(shù)）掛鉤進行調(diào)整，在基準(zhǔn)利率的基礎(chǔ)上加一個利差（約150-275個基點，一般為250個基點）。 優(yōu)勢：對于放款銀行來講是使利率符合市場實際情況，能有效避免市場利率風(fēng)險。對于借款者來講有可能減少利息支付。 劣勢：對借款者來講存在著隱含風(fēng)險，即在高通脹期，借款人要承擔(dān)高額的利息支付。3、漸進支付抵押貸款（graduated-payment mortgage，GPM）證券化? 是每月支付款在合同期限的某一時期以一個不變的比率增長，在這之后穩(wěn)定下來支付的固定利率抵押貸款。? 美國通行的30年期抵押貸款的增長支付

28、期一般為5年，以后25年水平支付。支付增長率為年7.5%。? 這種抵押貸款方式較適合今后有較好收入增長預(yù)期的人群，如年輕白領(lǐng)。v 以上不同的抵押貸款方式產(chǎn)生的現(xiàn)金流是不同的，其風(fēng)險特征也不同。（二）資產(chǎn)支撐證券化 ABS（Asset-Backed Securitization）資產(chǎn)標(biāo)的指非住宅類各種資產(chǎn)，即動產(chǎn)。將其證券化的實質(zhì)是讓渡收益權(quán)以達(dá)到融資的目的。 下表顯示了1996年12月15日，美國資產(chǎn)支持證券(ABS)市場中最大的六個部分： 信用卡循環(huán)貸款、住宅產(chǎn)權(quán)貸款、汽車貸款、學(xué)生貸款、建造房屋業(yè)貸款和設(shè)備貸款。 上表中，信用卡循環(huán)貸款A(yù)BC由信用卡的應(yīng)收款支持； 住宅產(chǎn)權(quán)貸款A(yù)BC由住宅

29、產(chǎn)權(quán)貸款支持； 住宅產(chǎn)權(quán)貸款（HEL）是由居住財產(chǎn)支持的貸款。相當(dāng)于國內(nèi)產(chǎn)權(quán)式公寓？ 汽車貸款A(yù)BC由汽車貸款支持； 學(xué)生貸款A(yù)BC由學(xué)生貸款支持； 建造房屋業(yè)貸款A(yù)BC由建造房屋業(yè)貸款支持；指工廠化生產(chǎn)的活動性房屋購置貸款。 設(shè)備貸款A(yù)BC由設(shè)備貸款支持；v美國1996年資產(chǎn)支持證券的發(fā)行總額為1448億美元，差不多是同時期公司債券發(fā)行的23。v自1999年首次發(fā)行以汽車分期貸款為基礎(chǔ)資產(chǎn)的ABS后，到2003年末，韓國共發(fā)行752次ABS，其發(fā)行總額高達(dá)186.8兆韓元。ABS在韓國直接融資市場中一直占據(jù)相對大的份額，2000年的ABS（公開銷售的ABS公司債券）發(fā)行規(guī)模占據(jù)了直接融資市場

30、的56%份額，2001年為39.8%，2002年為33.4%，2003年為38%。四、資產(chǎn)證券化的收益與風(fēng)險四、資產(chǎn)證券化的收益與風(fēng)險 以住宅抵押貸款證券的風(fēng)險和收益為例：（一）收益回報比次級債低一些 在成熟市場，因為資產(chǎn)證券化產(chǎn)品風(fēng)險低，與主體債券相比通常回報較低。在新興市場上，兩者沒有太大差別。例：2005年底建行資產(chǎn)證券化方案 央行上調(diào)個人住房貸款利率后，各銀行執(zhí)行的5年期以上個人住房貸款利率一般為5.51左右，建發(fā)售的10年期次級債前5年鎖定期利率為4.95，由此，此次建行資產(chǎn)證券化產(chǎn)品的回報，應(yīng)該以5.51為上限，4.95左右為下限。（二）常見的資產(chǎn)證券化風(fēng)險 欺詐風(fēng)險：陳述書、保證

31、書、法律意見書、會計師的無保留意見書及其他類似文件仍不足以控制欺詐風(fēng)險的發(fā)生。 法律風(fēng)險：有時法律的不明確性及條款的變化。 金融管理風(fēng)險：資產(chǎn)證券化是金融管理發(fā)展的高峰，它代表了履約、技術(shù)和結(jié)構(gòu)技巧的完美平衡，任一因素發(fā)生故障，整個交易可能面臨風(fēng)險，稱為金融管理風(fēng)險，主要包括參與者不能按協(xié)議進行交易、設(shè)備不能按要求運作（如電腦故障）、交易機制出現(xiàn)故障等。 等級下降風(fēng)險比如利率大幅上升。五、我國的資產(chǎn)證券化五、我國的資產(chǎn)證券化 上世紀(jì)90年代初，我國即有資產(chǎn)證券化的嘗試，如1992年三亞市開發(fā)建設(shè)總公司發(fā)行以未來地產(chǎn)銷售收入為支撐的三亞地產(chǎn)投資券；1996年珠海高速公路有限公司發(fā)行以當(dāng)?shù)貦C動車的

32、管理費及外地過境機動車所繳納的過路費為支持的債券建設(shè)廣州到珠海的高速公路；1997年中國遠(yuǎn)洋運輸公司通過私募形式在美國發(fā)行總額為3億美元的以其北美航運應(yīng)收款為支撐的浮動利率票據(jù)。 建設(shè)銀行早于1999年9月就將證券化方案報給人民銀行待批。2000年3月，建行又向人行上報關(guān)于中國建設(shè)銀行實施住房抵押貸款證券化的請示及其操作方案。 2005.4.21.，信貸資產(chǎn)證券化試點管理辦法頒發(fā)。 2005年12月，央行批準(zhǔn)信貸資產(chǎn)證券化試點單位在銀行間債券市場發(fā)行資產(chǎn)支持證券。其中：w 國家開發(fā)銀行作為發(fā)起人,委托中誠信托獲準(zhǔn)發(fā)行不超過43億元的信貸資產(chǎn)支持證券(ABS)；w 中國建設(shè)銀行作為發(fā)起人,委托中

33、信信托發(fā)行不超過31億元的個人住房抵押貸款支持證券(MBS)。由此，開啟了中國內(nèi)地資產(chǎn)證券化的先河。 v 2007年，建設(shè)銀行將于11月初同時發(fā)行“2007-2008年次級債券第一期”、“建元2007-1重整資產(chǎn)支持證券”及“2007-1RMBS”居民住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券，共計400億元。v 住房抵押貸款資產(chǎn)支持證券的基礎(chǔ)資產(chǎn)池為2000年-2006年深圳、福州、泉州地區(qū)44.95億元未償本金的個人住房抵押貸款。其中，正常類貸款占98.47%，關(guān)注類貸款占1.53%。第四節(jié) 其他資本市場工具一、投資信托基金（一）定義及作用房地產(chǎn)投資信托基金（ Real Estate Investment

34、Trusts,簡稱 REITs）是一種以發(fā)行收益憑證的方式匯集特定多數(shù)投資者的資金，由專門投資機構(gòu)進行投資經(jīng)營管理，并將投資綜合收益按比例分配給投資者的一種信托基金制度。l 它是1960年美國國會根據(jù)房地產(chǎn)投資信托法案的規(guī)定按一定的法人組織形式組建而成的。REITs的核心釋義，是高流動性、有長期穩(wěn)定收益的資產(chǎn)支持證券。 房地產(chǎn)投資信托基金的作用：房地產(chǎn)投資信托基金的作用：? REITs是一種重要的直接融資工具。美國REITs市場達(dá)到3000億美元規(guī)模，新加坡達(dá)100多億美元，香港也有200多億港幣。美國商業(yè)房地產(chǎn)權(quán)益融資中，REIT占377。? REITs可以分散過分集中于銀行體系的房地產(chǎn)金融

35、風(fēng)險；? REITs把廣大投資者對房地產(chǎn)的投資需求，通過房地產(chǎn)信托投資基金引導(dǎo)，將分散的、獨立的、非專業(yè)化的個人在住房上的投資行為轉(zhuǎn)化為有組織保障、有抗風(fēng)險能力和專業(yè)化保證的投資行為，增加全社會的風(fēng)險承擔(dān)能力。? REITs有利于房地產(chǎn)資產(chǎn)價格的發(fā)現(xiàn)，提高了房地產(chǎn)資產(chǎn)的流動性，也降低了金融資產(chǎn)的相應(yīng)風(fēng)險；（二）房地產(chǎn)投資信托基金的優(yōu)點（二）房地產(chǎn)投資信托基金的優(yōu)點1、REITs有較高的定期股息收益。REIT必須把應(yīng)課稅收入的至少90以股息形式派給股東，因此股息率相對優(yōu)厚。過去十年里REITs平均年度股息率達(dá)696，遠(yuǎn)高于十年期美國政府債券586、標(biāo)準(zhǔn)普爾指數(shù)公用股445和標(biāo)準(zhǔn)普爾500指數(shù)17

36、9。2、除股息外，由于REITs在交易所上市，價格走勢與一般股票無異，投資者可享受中長期的價格升值。3、REITs的波動遠(yuǎn)低于股票，可對沖通脹的影響。 REITs的長期收益由其所投資的房地產(chǎn)價值決定，當(dāng)通脹上升，REITs的資產(chǎn)價值與租金收入也隨之上升，間接幫助投資者抵消通脹的影響。4、一般中小投資者即使沒有大量資本也可以用很少的錢參與房地產(chǎn)業(yè)的投資。5、相對于直接投資房地產(chǎn)業(yè)，經(jīng)營情況受市場的直接監(jiān)督，信息不對稱程度低。且由于REITs股份在證券交易所上市，具有相當(dāng)高的流動性。因此投資REITs總體風(fēng)險較低。（三）房地產(chǎn)投資信托基金的運作（大體分三類）：第一類為權(quán)益型REITs，包括項目投資

37、型和資產(chǎn)經(jīng)營型兩種。v 前者用募集基金投資于在建房地產(chǎn)項目，以樓盤出售收益作為回報；后者是用募集基金投資于已有房地產(chǎn)，靠經(jīng)營房地產(chǎn)獲得收入，通常投資于購物中心、公寓、辦公樓、倉庫等收益型房地產(chǎn)來獲得收入。投資者的收益不僅源于租金收入，還源于房地產(chǎn)增值收益。第二類稱為抵押型REITs，主要以金融中介的角色將所募集資金用于發(fā)放各種房地產(chǎn)抵押貸款，收入主要來源于發(fā)放抵押貸款所收取的手續(xù)費和抵押貸款利息，以及通過發(fā)放參與型抵押貸款所獲抵押房地產(chǎn)的部分租金和增值收益。第三類為混合型REITs，即兼有前兩種業(yè)務(wù)，不僅進行房地產(chǎn)權(quán)益投資，還可從事房地產(chǎn)抵押貸款。v 目前境外主流的房地產(chǎn)信托基金是資產(chǎn)經(jīng)營型的

38、。v 我國目前最迫切需要發(fā)展的是項目投資型房地產(chǎn)信托基金，解決房地產(chǎn)企業(yè)的融資問題和普通投資者參與房地產(chǎn)投資問題。v 鏈接：領(lǐng)匯基金、泓富基金兩家房地產(chǎn)信托基金(REITs)上市二、交易所交易基金 （ETF）參第二章三、存托憑證（DR） （一）什么是存托憑證 DR depositary receipt指在一國證券市場流通的代表外國有價證券的可轉(zhuǎn)讓憑證。外國證券可以是股票或債券，現(xiàn)一般為股票。DR相當(dāng)于一種“替身” （二）產(chǎn)生原因1927年，最早出現(xiàn)于美國，是為便利美國投資者投資于非美國股票而產(chǎn)生的。以后在其它國家出現(xiàn)。從根本上講,一國證券要在另一國發(fā)行和流通，往往會遇到很多困難，比如法律的、會

39、計的、監(jiān)管上的等等。解決思路是使這些證券間接地在另一國流通，以避開麻煩。DR就是這么一種解決辦法。（三）運作原理（三）運作原理F本國發(fā)行者先將擬以DR形式在國外上市的證券（股票）賣給國外存券銀行，存券銀行將這些股票存入托管銀行托管。然后存券銀行以這些證券為保證，在他們國家發(fā)行存托憑證DR。F這些DR就替代了原證券，可以在外國流通。外國的DR持有者與其實證券的持有者一樣，享受同等權(quán)益：分紅權(quán)、配股權(quán)、投票權(quán)等。FDR派息也用外幣支付，這使DR與外國市場上其它股票幾乎無異。 DRDR的運作過程：的運作過程：發(fā)行中涉及三個關(guān)鍵業(yè)務(wù)機構(gòu)：v 1、存券銀行，作用： 作為DR發(fā)行人，在基礎(chǔ)證券的發(fā)行國安排托管銀行。當(dāng)基礎(chǔ)證券被解入托管帳戶后，立即向投資者發(fā)行DR。而當(dāng)DR被取消時，指令托管銀行把基礎(chǔ)證券重新投入當(dāng)?shù)厥袌觥?負(fù)責(zé)DR的注冊和過戶，安排DR在存券信托公司的保管和清算，及時通知托管銀行變更股東等登記資料，與經(jīng)紀(jì)人保持聯(lián)系，保證DR交易的順利進行。 向DR持有者派發(fā)紅利、股息，代理其行使投票權(quán)等權(quán)益。 向DR持有者提供公司及DR市場信息，解答投資人詢問。 協(xié)調(diào)DR持有者和發(fā)行公司的一切事宜。 2、托管銀行