檸檬市場(chǎng)與金融供給側(cè)改革系列（一）：買同業(yè)存單需要什 么信仰

1、內(nèi)容目錄 HYPERLINK l _bookmark0 1、 引言：If itis correct,economics wouldbedifferent4 HYPERLINK l _bookmark2 2、 同業(yè)存單發(fā)行之謎6 HYPERLINK l _bookmark3 、 包商事件改變對(duì)于銀行信用信息的需求6 HYPERLINK l _bookmark5 、 信息質(zhì)量、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與政府救助7 HYPERLINK l _bookmark8 、 同業(yè)存單發(fā)行之謎8 HYPERLINK l _bookmark9 3、 “倒數(shù)第二名及以上剛兌信仰”的假說和驗(yàn)證 HYPERLINK l _bookm

2、ark10 、 假說的提出 HYPERLINK l _bookmark11 、 推論一：很快會(huì)有新銀行面臨信用違約的風(fēng)險(xiǎn) HYPERLINK l _bookmark12 、 推論二：風(fēng)控實(shí)質(zhì)上按照接管風(fēng)險(xiǎn)決定黑白名單12 HYPERLINK l _bookmark13 、 推論三：大多數(shù)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升有限12 HYPERLINK l _bookmark18 4、 銀行業(yè)金融供給側(cè)改革的中期挑戰(zhàn)15 HYPERLINK l _bookmark19 、 市場(chǎng)的兩種可能認(rèn)知15 HYPERLINK l _bookmark20 、 銀行業(yè)金融供給側(cè)改革的中期挑戰(zhàn)15 HYPERLINK l _

3、bookmark21 5、 風(fēng)險(xiǎn)提示：16 HYPERLINK / HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分 HYPERLINK / HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分圖表目錄 HYPERLINK l _bookmark1 圖1：阿克洛夫和耶倫4 HYPERLINK l _bookmark4 圖2：我國(guó)同業(yè)存單市場(chǎng)的規(guī)模（億元）6 HYPERLINK l _bookmark6 圖3：同業(yè)存單單日發(fā)行額（億元）7 HYPERLINK l _bookmark7 圖4：5月24日之后國(guó)債利率短期走高8 HYPERLINK l _bookmark14 圖5：發(fā)行同業(yè)存單的

4、348家銀行評(píng)級(jí)分布13 HYPERLINK l _bookmark15 圖6：不同信用風(fēng)險(xiǎn)同業(yè)存單余額占比13 HYPERLINK l _bookmark16 圖7：近期各種評(píng)級(jí)銀行3月存單利率與AAA銀行之差14 HYPERLINK l _bookmark17 圖8：次貸危機(jī)期間美國(guó)銀行間市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)大幅上升14 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分1、 引言：If it is correct, economics would be different HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分60 1 1 5000 （5000 美元（5000 的汽車。很快買家發(fā)

5、現(xiàn)市場(chǎng)上只有更低質(zhì)量的二手車，就會(huì)把自己的出價(jià)降低到2500 （2500-5000 “if it is correct, economics would be different”1970 31 2014-2018 圖 1：阿克洛夫和耶倫資料來源：華爾街見聞， HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分而檸檬市場(chǎng)的視角也為我們?nèi)绾慰创蹄y行被接管以及正在揭開大幕的中國(guó) HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分2、 同業(yè)存單發(fā)行之謎 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分包商事件改變對(duì)于銀行信用信息的需求

6、（圖 2：我國(guó)同業(yè)存單市場(chǎng)的規(guī)模（億元）Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17 Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-190Mar-15 May-15 Jul-15 Sep-15 Nov-15 Jan-16 Mar-16 May-16 Jul-16 Sep-16 Nov-16 Jan-17 Mar-17 May-17

7、Jul-17 Sep-17 Nov-17 Jan-18 Mar-18 May-18 Jul-18 Sep-18 Nov-18 Jan-19 Mar-19 May-19同業(yè)存單托管余額資料來源：Wind， 5 24 100%（） HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分信息質(zhì)量、流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)與政府救助然而，大多數(shù)中小型銀行缺乏足以評(píng)估自身信用風(fēng)險(xiǎn)的充分信息：2018192019142 家5%20%1240%2019 1 7 ”圖3：同業(yè)存單單日發(fā)行額（億元）25002000150010005002019年5月24日資料來源：Wind

8、，國(guó)海證券研究所（5 20 日-24 日5249 85%AA+66.9%（5 27 日-31 億59%，圖3：同業(yè)存單單日發(fā)行額（億元）25002000150010005002019年5月24日資料來源：Wind，國(guó)海證券研究所30000（ HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分2.26個(gè)月3年10年（ HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分2.26個(gè)月3年10年圖 4：5 月 24 日之后國(guó)債利率短期走高3.02019-06-282019-06-272019-06-262019-06-252019-06-242019-06-212019-06-202019-06-

9、192019-06-182019-06-172019-06-142019-06-132019-06-122019-06-112019-06-102019-06-062019-06-052019-06-042019-06-032019-05-312019-05-302019-05-292019-05-282019-05-272019-05-242019-05-232019-05-222019-05-212019-05-20資料來源：Wind， 6 月2 6 10 CD 201961420001000 6 月 17 日第二次實(shí)施對(duì)中小銀行實(shí)行較低存款準(zhǔn)備金率政策還釋放了約1000 億元長(zhǎng)期資金。7

10、 同業(yè)存單發(fā)行之謎對(duì)于少數(shù)幾家上市大型城商行（如寧波銀行、上海銀行等）而言，由于信息披露 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分假說一：市場(chǎng)化定價(jià)）（）12 3000 300-500 家6 3.5%6 2.3%0.8%假說二：有期限的政府擔(dān)保政府救助之后剛兌信仰的恢復(fù)可以解釋為什么大多數(shù)銀行同業(yè)存單市場(chǎng)的發(fā)行1 許多中小銀行存單在二級(jí)市場(chǎng)確實(shí)不活躍。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分第二種解釋是央行給與了一個(gè)有期限的隱性擔(dān)保畢竟人民銀行說了，只是 然而這

11、種解釋仍是似是而非的：6 （）如36 ） HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分3、“倒數(shù)第二名及以上剛兌信仰”的假說和驗(yàn)證 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分假說的提出我們認(rèn)為在同業(yè)存單市場(chǎng)上存在著一種剛性兌付信仰我們把它命名為倒數(shù)第二名及以上剛兌的信仰。這個(gè)假說是這樣的：我們的這個(gè)假說可以比較好的解釋為什么大多數(shù)中小銀行的同業(yè)存單都可以順推論一：很快會(huì)有新銀行面臨信用違約的風(fēng)險(xiǎn)7 25 我們的第一個(gè)推論初步得到了驗(yàn)證。2 HYPERLINK /stock/relnews/hk/2019-07-25/doc-ihytcitm4582877.shtml /sto

12、ck/relnews/hk/2019-07-25/doc-ihytcitm4582877.shtml HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分推論二：風(fēng)控實(shí)質(zhì)上按照接管風(fēng)險(xiǎn)決定黑白名單 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分4。推論三：大多數(shù)銀行的信用風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)上升有限通過梳理，當(dāng)前市場(chǎng)上通過發(fā)行同業(yè)存單籌集資金的銀行共 348 家銀行，其中A-及以下的評(píng)級(jí)的銀行共有 14 家5。3 參見Eric Tassel，“Information disclosure in credit markets when bankscosts are endogenous”Journal

13、 of Banking & George JBenston and George GAPPROPRIATE ROLE OF BANK Economic Journal，1996.4 籌資。至少美國(guó)聯(lián)邦基金市場(chǎng)應(yīng)對(duì)較高高風(fēng)險(xiǎn)的方法不是要求支付更高的風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)，而是直接減少借款規(guī)模乃至于停貸。5實(shí)際上，信用評(píng)級(jí)對(duì)銀行風(fēng)險(xiǎn)提示質(zhì)量較低，如錦州銀行目前的評(píng)級(jí)仍是 AA+，這也充分說明存單市場(chǎng)信息的質(zhì)量很差。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分圖 5：發(fā)行同業(yè)存單的 348 家銀行評(píng)級(jí)分布2 1112277AA56AA-A+A4766

14、A-BBB+65資料來源：Wind， 0圖 6：不同信用風(fēng)險(xiǎn)同業(yè)存單余額占比9081.22802013.31103.780.900.600.150.04圖 6：不同信用風(fēng)險(xiǎn)同業(yè)存單余額占比9081.22802013.31103.780.900.600.150.040.00AAAAA+AAAA-A+AA-BBB+資料來源：Wind，國(guó)海證券研究所險(xiǎn)溢價(jià)上升 400 基點(diǎn)以上差異很大。 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分圖7：近期各種評(píng)級(jí)銀行3月存單利率與AAA銀行之差圖次貸危機(jī)期間美國(guó)銀行間市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)大幅上升 HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分4.54.03.53.02.52.01.51.00.50.0AA+AAAA-A+A-資料來源：Wind， 資料來源ofEconomicsandStatistics 6。6 參見注 4. HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分4、 銀行業(yè)金融供給側(cè)改革的中期挑戰(zhàn) HYPERLINK / 請(qǐng)務(wù)必閱讀正文后免責(zé)條款部分7 26 100%市場(chǎng)的兩種可能認(rèn)知錦州銀行被完全救助可能對(duì)市場(chǎng)產(chǎn)生兩種影響：當(dāng)然這也意味著包商銀行事件推動(dòng)中國(guó)銀行體系打破剛兌的努力又徒勞無功，回到了原點(diǎn)。二是市場(chǎng)相信對(duì)錦州銀行的救助安排只是權(quán)宜之際畢竟包商銀行