公司并購與重組專題課件

高級財務管理學內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院2009年高級財務管理學內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院1高級財務管理學財務管理概述價值評估專題公司并購與重組專題企業(yè)集團財務管理專題中小企業(yè)財務管理專題特許經營財務管理專題2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系高級財務管理學財務管理概述2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管第3章公司并購與重組專題第3章公司并購與重組專題3主要內容與學習目標主要內容并購的概念、形式及類型并購收益與成本并購價值評估并購支付方式公司反收購策略公司重組策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系主要內容與學習目標主要內容2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管主要內容與學習目標學習目標了解公司并購的類型、并購收益與成本的內容回掌握公司并購價格評估方法：現(xiàn)行市價法、比率估價法和折現(xiàn)估價法熟悉并購價格支付方式了解財務防御與反并購策略熟悉公司并購后重組和財務危機重組的基本思路2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系主要內容與學習目標學習目標2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管并購的概念企業(yè)并購（M﹠A：mergerandacquisition），是資本擴張經營（重組）的行為。并購是指在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產權，從而實現(xiàn)對該企業(yè)控制的一種投資行為。并購主要指在市場機制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的產權重組活動。

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的概念企業(yè)并購（M﹠A：mergerandacqui并購的形式合并：兩個或兩個以上的公司依契約及法令歸并為一個公司的行為。吸收合并：又稱兼并，是指兩個或兩個以上企業(yè)合并，其中一個企業(yè)繼續(xù)存在，另外的企業(yè)不復存在。合并雙方只有一方存續(xù)，另一方喪失主體地位（Onlyoneofthecombiningcompaniessurvivesandtheotherlosesitsseparateidentify）。新設合并：是指兩個或兩個以上企業(yè)合并，原有企業(yè)都不復存在，另外再成立一家新的企業(yè)。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的形式合并：兩個或兩個以上的公司依契約及法令歸并為一個公并購的形式收購收購是指一個公司通過持有一個或若干個其他公司適當比例的股權而對這些公司實施經營業(yè)務上的控制或影響的行為，被并購企業(yè)的法人地位仍然存在。一家公司收購另一家公司有投票權的股份，兩家公司繼續(xù)單獨經營（Onecompanyacquiresthevotingsharesofanothercompanyandthetwocompaniescontinuetooperateseparately）。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的形式收購2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)并購的類型按并購雙方所處行業(yè)分類縱向并購：即垂直并購，指生產和銷售過程處于產業(yè)鏈的上下游、相互銜接、緊密聯(lián)系的企業(yè)之間的并購。橫向并購：即水平并購，指并購雙方處于相同或橫向相關行業(yè)，生產經營相同或相關的產品的企業(yè)之間的并購?；旌喜①彛褐讣捶歉偁帉κ钟址乾F(xiàn)實的或潛在的客戶或供應商的企業(yè)之間的并購?；旌喜①復ǔＪ菫榱藬U大經營范圍或經營規(guī)模。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購雙方所處行業(yè)分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學并購的類型按并購是否取得目標企業(yè)的同意與合作分類善意并購：即友好并購，指目標企業(yè)接受并購企業(yè)的并購條件并承諾給與協(xié)助。惡意并購：即敵意并購，并購企業(yè)在目標企業(yè)管理層對其并購意圖不清楚或對其并購行為持反對態(tài)度的情況下，對目標企業(yè)強行進行的并購。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購是否取得目標企業(yè)的同意與合作分類2009年9并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類購買式并購：并購方出資購買目標公司的資產以獲得其產權的一種方式。并購后，被并購公司的法人主體地位隨之消失。這種并購形式主要是針對股份制公司的并購，當然適用于并購方需對目標公司實行絕對控制的情況。承擔債務式并購：并購方以承擔目標公司的債務為條件接受其資產并取得產權的一種方式。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類控股式并購是指一個公司通過購買目標公司一定比例的股票或股權達到控股以實現(xiàn)并購的方式，被并購方法人主體地位仍存在。并購公司作為被并購公司的新股東，對被并購公司的原有債務不負連帶責任，其風險責任僅以控股出資的股金為限。被并購公司債務由其本身作為獨立法人所有或所經營的財產為限清償。并購后，被并購公司成為并購公司的控股子公司。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類吸收股份式并購：并購公司通過吸收目標公司的資產或股權入股，使目標公司原所有者或股東成為并購公司的新股東的一種并購手段。特點：不以現(xiàn)金轉移為交易的必要條件，而以入股為條件，被并購公司原股東與并購方股東一起享有按股分紅權利和承擔債務與虧損的義務。吸收股份式并購又可分為資產入股式和股票交換式兩種。資產入股式并購：是指被并購公司將其清產核資后的凈資產作為股本投入并購方，取得并購公司的一部分股權，成為并購公司的一個股東，被并購公司作為法人主體不復存在，亦稱“以資產換股票”。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類吸收股份式并購資產入股式并購：是指被并購公司將其清產核資后的凈資產作為股本投入并購方，取得并購公司的一部分股權，成為并購公司的一個股東，被并購公司作為法人主體不復存在，亦稱“以資產換股票”。這種方式特別適用于控股母公司通過已上市的子公司“借殼上市”股票交換式是指并購方用本公司的股票來收購目標公司股東所持有的股票的一種并購手段。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類杠桿收購是指收購方以目標公司的資產為抵押，通過舉債籌資對目標公司進行收購的一種方式。杠桿收購作為一種高度負債的收購方式，其目的不在于獲得目標公司經營控制權，而在于通過收購控制，得以將公司的資產進行重新包裝或剝離后，再將公司賣出。管理層收購是指由公司的經營管理集體或階層收購本公司的股份，尤指達到一定數(shù)量、具有控制力的股份比例。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購收益與成本并購收益尋求資本增值，增加公司價值是并購行為的基本動因。實現(xiàn)資本增值的主要途徑是取得并購協(xié)同效益。并購協(xié)同效益規(guī)模收益節(jié)稅收益財務收益新的利潤增長點2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購收益2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購收益與成本規(guī)模收益：主要包括生產規(guī)模收益和管理規(guī)模收益兩部分。通過并購活動，公司在整體產品結構不變的條件下，可充分利用大型設備實現(xiàn)單一化、專業(yè)化生產，增加產量，擴大生產規(guī)模，從而降低單位固定費用。在管理費用的絕對量不隨公司規(guī)模擴大而同比例增加的情況下，可以將管理費用在更大范圍內分攤，從而降低單位產品所含的管理費用。通過合理布局專業(yè)化生產的各個生產和銷售流程，可以降低運輸費用；通過對倉庫的合理化利用和科學管理，合理確定各個環(huán)節(jié)的倉儲量，進而節(jié)約倉儲費用。通過有效規(guī)劃、整合市場銷售網絡，合理布局售后服務網點，科學設計廣告策略，以一個品牌支撐系列產品，可以擴大市場占有率、節(jié)約銷售費用。通過集中人力、物力、財力用于新產品、新技術的開發(fā),加快技術商品化進程，可以節(jié)約科研開發(fā)支出等。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本規(guī)模收益：主要包括生產規(guī)模收益和管理規(guī)模收益兩并購收益與成本節(jié)稅收益利用稅法中的稅收遞延條款合理避稅。采用吸收合并或控股兼并的方式并購虧損企業(yè)，如果合并納稅中出現(xiàn)虧損，并購企業(yè)還可以享受延緩納稅的好處。利用支付工具延遲納稅甚至合理避稅。稅法規(guī)定只對現(xiàn)金紅利征稅，而對資本利得不予征稅，在并購過程中，如果目標企業(yè)股東只接受股票作為交易收益則無須納稅。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本節(jié)稅收益2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學并購收益與成本財務收益當并購一方的產品生命周期處于成熟期、擁有充足的財務資源未被充分利用，而另一方產品生命周期處于成長發(fā)展期、擁有較多投資機會而急需現(xiàn)金的情況下，可以通過并購的財務互補和協(xié)同效應，充分利用并購雙方現(xiàn)有的財務資源，避免資本的閑置和浪費，節(jié)約籌資成本。公司并購一般伴隨著公司規(guī)模的擴大、實力的加強、知名度的提高，不但增強了公司抵抗風險的能力，而且也提高了公司的信用等級和籌資能力，可以使并購后的公司取得更加有利的信用條件和籌資便利。非上市公司通過并購上市公司，可以取得上市公司寶貴的“殼”資源。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本財務收益2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購收益與成本獲得新的利潤增長點通過并購活動可以快速進入新的產品市場、跨入新的地域、獲得新的技術。通過生產經營方式的轉變、并購雙方資源的重組，最大限度地發(fā)揮未曾充分利用經濟資源的使用價值，從而取得增量收益。通過并購活動可以使并購雙方通過生產、經營、管理、技術、市場等方面的一體化，重組和整合并購雙方的有形和無形資源，實現(xiàn)資源共享，促使資本和勞動力在不同公司之間合理流動?？梢钥焖龠M入某一壟斷行業(yè)、某一地域、某一新興市場、獲得某一關鍵技術、取得某一品牌，打破行業(yè)、地域、市場、技術的封鎖和限制，實現(xiàn)收益增值。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本獲得新的利潤增長點2009年9月內蒙古農業(yè)大并購收益與成本并購成本并購直接成本：并購直接成本是指并購行為本身所發(fā)生的成本。并購交易費用包括并購過程中所發(fā)生的搜尋、策劃、談判、文本擬定、資產評估、法律鑒定、公證等中介費用；發(fā)行股票時支付的申請費、承銷費等。購買成本（并購價格）更名成本包括并購完成后發(fā)生重新注冊費、工商管理費、土地轉讓費、公告費等。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購收益與成本并購成本并購后整合成本戰(zhàn)略整合成本從戰(zhàn)略的角度對未來的發(fā)展重新進行規(guī)劃和調整，包括并購雙方的戰(zhàn)略定位，產業(yè)結構設計，資產的剝離與重整，公司形象的重新設計和樹立等。通過戰(zhàn)略設計和調整，逐步實現(xiàn)戰(zhàn)略協(xié)同。改組改制成本并購完成后，并購方還要派遣人員進駐,要安置原有領導班子和富余人員，要進行人員培訓，要建立新的董事會和經理班子等所支付的費用。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學并購收益與成本并購成本并購后整合成本經營整合成本并購后，在對并購雙方的采購、生產、銷售、倉儲、運輸、技術開發(fā)和應用等業(yè)務進行重組中發(fā)生的各種費用。管理整合成本隨著并購后公司規(guī)模的擴大，相應的管理難度也同時加大，組織、協(xié)調所付出的支出也隨之上升。機會成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學并購目標公司的選擇自身力量、外部力量動機、法律、業(yè)務財務、風險估價發(fā)現(xiàn)目標公司

審查目標公司

評價目標公司

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購目標公司的選擇自身力量、外部力量動機、法律、業(yè)務估價發(fā)現(xiàn)并購價值評估現(xiàn)行市價法相對價值(比率)估價法折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法(DCF-DiscountCashFlowModel)2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購價值評估現(xiàn)行市價法2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管現(xiàn)行市價法基本原理現(xiàn)行市價法是指可直接利用股票市場的供求關系以及價格生成機制對目標公司進行估值的方法。在實際并購過程中，并購公司支付的購買價格往往高于股票現(xiàn)行市價，即按溢價并購。并購行為本身就向市場投資者以及潛在投資者傳遞了一個利好消息，即目標公司的股票被低估了。因此，在并購宣布后（或在并購消息泄露后），目標公司的股票價格通常會有所上升，并購宣布日前后股票價格的差額基本反映了投資者對并購行為可能帶來價值增值的合理預期。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系現(xiàn)行市價法基本原理2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會相對價值(比率)估價法經常采用的比率2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系相對價值(比率)估價法經常采用的比率2009年9月內蒙古農【例3-1】A公司與B公司都是汽車特許經營店，但位于不同地區(qū)。目前，A公司擬收購B公司，其收購動機表現(xiàn)在三個方面:并購后:有助于各公司產品范圍和地理涵蓋面的多樣化；公司規(guī)模擴大有助于提高與制造商討價還價的能力，改進購買條款；通過改善管理和銷售技巧來提高目標公司的贏利能力。并購評估的有關資料如下：⑴并購前后目標公司的損益表如表3-1，表中列示了并購后目標公司收入與成本的變動情況。⑵預計以賬面價值600萬元出售虧損的附屬公司；以1200萬元出售目標公司總部所在的辦公大樓。⑶為獲得持續(xù)收益水平，并購方估計要投資興建新的貨品陳列室，一條倉儲控制系統(tǒng)和一個新的經銷網，預計投資額為1800萬元。為維持銷售增長需要,需追加400萬元流動資產投資,因此總投資約為2200萬元。除此外,并購方計劃對目標公司進行合理化改造，其運行成本預計為400萬元。⑷并購前目標公司的未來市盈率為10，其直接競爭對手的平均市盈率為12,行業(yè)平均市盈率為9。收購方經過權衡分析后認為，目標公司的風險和增長前景比行業(yè)內一般水平的公司要好，并購方相信對目標公司收購后，計劃將使其業(yè)績提高到競爭對手的水平，因此合適的市盈率為12。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系【例3-1】A公司與B公司都是汽車特許經營店，相對價值(比率)估價法目標公司價值=股東收益×標準市盈率=734×12=8808加：出售附屬公司收入600出售目標公司辦公大樓收入1200減：追加的固定資產投資1800追加的流動資產投資400增加的運行成本400修正后目標公司價值8008目標公司目前的價值為4020萬元（402×10）,因此,從并購方的觀點分析,這項收購的潛在增值為3988萬元(8008-4020).并購方需支付的任何溢價都不應超出此增加值。

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系相對價值(比率)估價法目標公司價值=股東收益×標準市盈率=7折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測現(xiàn)金流量股權現(xiàn)金流量：公司在履行了所有的財務責任（向債權人支付利息和償還本金、向國家納稅、向優(yōu)先股股東支付股利），并滿足其本身再投資需要之后的“剩余現(xiàn)金流量”。公司自由現(xiàn)金流量：公司在支付了經營費用和所得稅之后，向公司權利要求者（普通股股東、公司債權人和優(yōu)先股股東）支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量。公司自由現(xiàn)金流量=股權自由現(xiàn)金流量+債權現(xiàn)金流量+優(yōu)先股權現(xiàn)金流量2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測現(xiàn)金流量2009年9月內蒙古農業(yè)大學經折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測折現(xiàn)率估算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率即可表示籌資者的資本成本，也可表示投資者要求達到的最低收益率。折現(xiàn)率的選擇應與現(xiàn)金流量相匹配。折現(xiàn)率的選擇應該與并購方式相匹配。在兼并的情況下，并購雙方無論在法律上還是經營上都實現(xiàn)了合二為一。折現(xiàn)率的選擇應與并購風險相匹配，未來現(xiàn)金流量的不確定性越大，風險越大，所采用的折現(xiàn)率就應越高。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測折現(xiàn)率2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測目前關于公司存續(xù)期的預測一般有以下兩種觀點：公司存續(xù)期預測往往受公司未來現(xiàn)金流量模式影響。處于成長期的目標公司，在投資持續(xù)期間，其自由現(xiàn)金流量很小甚至為負值。在公司迅速成長期間，由于投資所形成的生產經營能力得以充分發(fā)揮利用，自由現(xiàn)金流量逐步增大。當公司進入穩(wěn)定發(fā)展時期，自由現(xiàn)金流量漸趨穩(wěn)定，或開始按固定比例增長，因此，預測期后現(xiàn)金流量可以確定為一個恒值，這一時期的自由現(xiàn)金流量可按永續(xù)增長模型直接資本化。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測2009年9月內蒙古農業(yè)大學折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測目前關于公司存續(xù)期的預測一般有以下兩種觀點：公司存續(xù)期預測應一直持續(xù)到增量投資的預期收益率（R）等于資本成本（K）為止。在預測期內R>K。在預測期后R=K2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測2009年9月內蒙古農業(yè)大學折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法確定目標公司的價值2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法確定目標公司的價值2009年9月內蒙古農業(yè)

【例3-2】假設D公司在工業(yè)品包裝和新產品開發(fā)方面獨樹一幟，被C公司視為最佳并購對象。試根據有關資料分析確定目標公司的并購價值。⑴D公司被并購后，經營狀況的最可能估計值如表3-1所示，假設預測期為5年，5年以后D公司保持固定增長速度。表3-1D公司在C管理下的經營狀況估計值項目20×120×220×320×420×5銷售收入增長率(g)銷售成本占銷售收入比例銷售和管理費占銷售收入比例營運資本需求占銷售收入的比例8.0080.0010.0015.007.0080.0010.0015.005.0080.0010.0015.004.0080.0010.0015.003.0080.0010.0015.00⑵D公司5年現(xiàn)金流量預測表如表3-2所示。⑶假設目標公司現(xiàn)金流量在20x5年以后保持固定增長速度,其增長率與銷售收入增長率相同，增長率為3%。⑷假設5年前的資本成本為12%，5年后穩(wěn)定增長階段資本成本為10%。⑸假設ABC公司20×0年(并購時)負債賬面價值為300萬元。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系【例3-2】假設D公司在工業(yè)品包裝和新產品開發(fā)方面獨樹表3-2D公司在C管理下的經營狀況估計值項目并購時數(shù)據預測數(shù)據20x020×120×220×320×420×5銷售收入減：銷售成本減：折舊費減：銷售和管理費稅前利潤減：所得稅(30%)稅后利潤加：折舊費營運資本年需求額減：營運資本增量投資減：固定資產增量投資凈現(xiàn)金流量1000800161008425591615015164410808641610892286416162121652115692514116101307114173111460121397012121110337712182912681262101012126114348012189712731300104012130118358312195612772009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系表3-2D公司在C管理下的經營狀況估計值并購時數(shù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法根據折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法估算D公司價值

購買價格=V–300=876–300=576(萬元)2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法根據折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法估算D公司價值200并購支付方式現(xiàn)金支付方式現(xiàn)金并購是一種單純的并購行為，它是由并購方支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，從而取得了被并購公司的所有權，一旦被并購公司的股東得到了對所擁有股份的現(xiàn)金支付，就失去了任何的選舉權或所有權?，F(xiàn)金支付方式下，如果并購引起的價值增值大于其并購成本，即并購后的凈現(xiàn)值大于零，這種并購活動就是可行的。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式現(xiàn)金支付方式2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購支付方式現(xiàn)金支付方式假設A公司擬并購B公司，其市場價值分別為VA、VB，兩公司并購后價值為VAB，公司并購后的凈現(xiàn)值為：影響現(xiàn)金并購出價的因素：被并購公司所在地的資本利得所得稅法。股本成本。式中：VAB－（VA+VB）即為并購的協(xié)同效應；（PB+E）為并購直接成本，其中E為并購交易成本；

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式現(xiàn)金支付方式式中：VAB－（VA+VB）即為并并購支付方式

【例3-3】假設A公司擬采用現(xiàn)金支付方式并購B公司,其有關分析資料如下：⑴A公司股票市價為100萬元,B公司股票市價為50萬元；⑵A、B兩公司資本均為股權資本；預計兩個公司合并后由于經營效率提高，公司價值將達到175萬元，即并購的協(xié)同效應為25萬元。⑶經并購雙方協(xié)商，B公司股東愿意以65萬元出售該公司；⑷為簡化假設不考慮并購的交易成本。試分析現(xiàn)金并購對并購雙方的影響。分析：B公司股東獲得的并購溢價收益：65–50=15（萬元）A公司股東獲得的并購溢價收益：NPV=VAB–(VA+VB)-PB=175–(100+50)-(65-50)=10(萬元)＞02009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式【例3-3】假設A公司擬采用并購支付方式股票支付方式通過交換股票方式實現(xiàn)并購是目前國際上通常采用的并購方式。在換股合并過程中，股票如何交換、交換比例如何確定是合并雙方能否合并成功的關鍵。目前并購雙方換股比例所采用的換算標準或依據主要有并購雙方的每股市價、每股凈資產、每股收益等。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式股票支付方式2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管【例3-4】假設上例中，A公司流通在外的普通股為10000股,每股市價100元；B公司流通在外的普通股為8000股，每股62.5元.那么如何確定股票互換比率？（1）不考慮并購協(xié)同效應設：換股比例為x。則：100×（8000x）=650000x=0.8125需要發(fā)行A公司股票8000×0.8125=6500（2）考慮并購協(xié)同效應如果并購前的市場價值反映了兩個獨立公司的真實價值；如果并購協(xié)同效應為25萬元，那么換股并購后A公司市場價值為175萬元。依據上述確定的換股比例：并購后B公司股東持股比例：6500÷（10000+6500）=39.39%并購后B公司股東的股權價值：39.39%×175=68.9325并購后B公司股東獲得并購溢價：689325–50=18.9325

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系【例3-4】假設上例中，A公司流通在外的普通股為10并購協(xié)同效應中的收益（25萬元)中75.73%歸原B公司的股東，那么轉換比率為多少才能使得B公司股東僅得到價值65萬元的A公司股票？假設B公司股東擁有并購后A公司的股權比例為α，換股并購后公司價值為175萬元，則并購后B公司股東的價值為175萬α。如果B公司股東愿意以500000元的價位出售其公司,則：175α=65α=0.3714說明B公司股東得到并購后A公司37.14%的股權時，其股票價值為65萬元。

解上式得到：增發(fā)股票數(shù)量=5908股，這樣并購后A公司的股票數(shù)量增至15908股，用5908股交換B公司的8000股股票，轉換比率為0.7385：1。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購協(xié)同效應中的收益（25萬元)中75.73%歸并購支付方式賣方籌資支付方式采用該種支付方式的并購一般是杠桿并購。杠桿并購是指并購方以目標公司的資產作為抵押，向銀行或投資者融資借款來對目標公司進行收購，收購成功后再以目標公司的收益或是出售其資產來償本付息。特點杠桿并購的負債規(guī)模（相對于總的并購資金）較一般負債籌資額要大。杠桿并購不是以并購方的資產作為負債融資的擔保,而是以目標公司的資產或未來或有收益為融資基礎。杠桿并購的過程中通常存在一個由交易雙方之外第三方擔任的經紀人2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式賣方籌資支付方式2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購支付方式具有以下特點的企業(yè)宜作為杠桿并購的目標企業(yè)：具有穩(wěn)定連續(xù)的現(xiàn)金流量。擁有人員穩(wěn)定、責任感強的管理者。被并購前的資產負債率較低。擁有易于出售的非核心資產。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式具有以下特點的企業(yè)宜作為杠桿并購的目標企業(yè)：2公司反收購策略敵意收購敵意收購是指收購者在收購目標股權時，該收購行為遭受目標公司管理者的反抗和拒絕，甚至在采取反收購策略的條件下強行收購；或者在未與目標公司的經營管理者商議的情況下,提出公開收購要約實現(xiàn)公司控制權的轉移。成為敵意收購的目標公司的一般特點：資產價值低估。公司具有尚未發(fā)現(xiàn)的潛質。公司具有大量的剩余現(xiàn)金、大量有價值的證券投資組合以及大量未使用的負債能力。具有出售后不損害現(xiàn)金流量的附屬公司或其他財產。現(xiàn)有管理層持股比例較小。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司反收購策略敵意收購2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理公司反收購策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司反收購策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)公司反收購策略針對敵意收購的財務防御通過舉債或股票回購等方式大幅度提高公司負債比例,并在貸款合同中增加限制性條款,如被接管時要提前償還債務等。力爭促使持股比例相對集中于支持管理層的股東或控股公司手中。增加對現(xiàn)有股東的股利發(fā)放率。營運中產生的剩余現(xiàn)金流量要盡量投入具有正凈現(xiàn)值的項目，或回報給股東，或用于收購其他公司，尤其是收購者不希望要的公司。對于脫離母公司后并不影響現(xiàn)金流量的正常運作的附屬公司，應將其剝離，或為了避免大量的現(xiàn)金流入，應讓其獨立。通過重組或分立的方法,實現(xiàn)那些被低估資產的真實價值。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司反收購策略針對敵意收購的財務防御2009年9月內蒙古農業(yè)公司反收購策略反收購的管理策略建立合理的持股結構為了防止上市公司的股份過于分散，公司常常采用交叉持股的股票分配形式，即關聯(lián)公司、關系較密切的公司之間相互持有部分股權，一旦其中一家公司遭到收購，相互持股公司之間容易形成“連環(huán)船”的效果，從而大大增加了反收購一方的實力。但這種方式也使公司往往耗費較多的資本在相互持股上，從而影響公司的現(xiàn)金流量。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司反收購策略反收購的管理策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學公司反收購策略反收購的管理策略“金降落傘”策略目標公司董事會可決議：如果目標公司被并購、且高層管理者被革職時，他們可以得到巨額退休金（或遣散費），以提高收購成本。有的還規(guī)定，如果被收購公司的員工被解雇，收購方還應支付員工遣散費，即所謂的“錫降落傘”策略?！岸就琛辈呗赃@一策略的目的是提高收購成本，即目標公司發(fā)行附認股權證債券，標明當公司發(fā)生收購突發(fā)事件時，持債者可以購買一定數(shù)量的以優(yōu)惠價格出售的新股份。這樣，隨著股份總量的增加，不但可有效地稀釋收購者持有的股份，而且也增加了收購成本。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司反收購策略反收購的管理策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學經公司反收購策略反收購的管理策略員工持股計劃(簡稱ESOP)ESOP一般是指公司員工通過舉債購買本公司股票而擁有公司部分產權及相應的管理權。在一般情況下，一旦發(fā)生并購，員工就會被裁減。為了保持職位，當用ESOP來進行反收購防御時，員工往往會站在經理人員一邊。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司反收購策略反收購的管理策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學經反收購中的抗拒策略訴諸法律“白衣騎士”帕克曼式目標公司威脅要進行反并購，并開始購買收購公司的股票，以達到保護自己的目的?！岸就枋健彼劳鰮Q股目標公司發(fā)行公司債券、特別股或它們的組合，以交換發(fā)行在外的本公司普通股，通過減少在外流通的股數(shù)以抬高股價，并迫使收購方提升其股份支付的收購價。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系反收購中的抗拒策略訴諸法律2009年9月內蒙古農業(yè)大學經公司重組策略并購后資產重組資產的剝離和分立剝離是指公司將其現(xiàn)有的某些子公司、部門、產品生產線、固定資產等出售給其他公司，并取得現(xiàn)金或有價證券。分立可以看作是一種特殊形式的剝離是指在法律上和組織上將一個公司劃分為兩個獨立的實體。形式資產分割，即將不適合本公司長期發(fā)展戰(zhàn)略的被并購公司的資產或業(yè)務分割出去，成立一家或數(shù)家獨立公司，并允許外來資本介入。資產出售，即將資產轉賣給其他公司，在這里資產剝離是前提。再次籌資2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司重組策略并購后資產重組2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟公司重組策略財務危機重組財務危機重組包括資產重組和財務重組兩種形式。財務重組私下和解債務減讓：這種方式是指債權人自愿減少對債務公司的索償權。債務展期：這種方式是指債權人同意債務人延期償還債務。債權人托管：這種方式是指由債權人組成一個委員會負責債務公司的管理，直至債務公司付清全部債務之后，再將控制權歸還給債務公司。發(fā)行新證券交換未償債務證券：需要重組的公司通常沒有足夠的現(xiàn)金購回未償證券，在這種情況下，可通過發(fā)行新證券來交換其某些未償證券。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司重組策略財務危機重組2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管公司重組策略破產重組對債務公司進行資產評估，如果確認公司重組價值（繼續(xù)經營的現(xiàn)值）大于清算價值，則決定進行重組。調整公司資本結構，削減公司債務負擔和利息支出,以提高公司的償付能力。主要包括：降低債務規(guī)模,如將部分債務轉換為收益?zhèn)?、?yōu)先股和普通股；改變債務的期限，通過延長債務期限以減少履行償債基金條款每年所需要的資本數(shù)量。如果預計公司重組后還要進行再籌資，則應保持更保守的負債比率，以便保持未來的籌資能力。對原有的證券進行估價，并按新的資本結構，進行新舊證券的轉換。破產清算2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系公司重組策略破產重組2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院演講完畢，謝謝觀看！演講完畢，謝謝觀看！高級財務管理學內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院2009年高級財務管理學內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院57高級財務管理學財務管理概述價值評估專題公司并購與重組專題企業(yè)集團財務管理專題中小企業(yè)財務管理專題特許經營財務管理專題2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系高級財務管理學財務管理概述2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管第3章公司并購與重組專題第3章公司并購與重組專題59主要內容與學習目標主要內容并購的概念、形式及類型并購收益與成本并購價值評估并購支付方式公司反收購策略公司重組策略2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系主要內容與學習目標主要內容2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管主要內容與學習目標學習目標了解公司并購的類型、并購收益與成本的內容回掌握公司并購價格評估方法：現(xiàn)行市價法、比率估價法和折現(xiàn)估價法熟悉并購價格支付方式了解財務防御與反并購策略熟悉公司并購后重組和財務危機重組的基本思路2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系主要內容與學習目標學習目標2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管并購的概念企業(yè)并購（M﹠A：mergerandacquisition），是資本擴張經營（重組）的行為。并購是指在現(xiàn)代企業(yè)制度下，一家企業(yè)通過取得其他企業(yè)的部分或全部產權，從而實現(xiàn)對該企業(yè)控制的一種投資行為。并購主要指在市場機制作用下企業(yè)為了獲得其他企業(yè)的控制權而進行的產權重組活動。

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的概念企業(yè)并購（M﹠A：mergerandacqui并購的形式合并：兩個或兩個以上的公司依契約及法令歸并為一個公司的行為。吸收合并：又稱兼并，是指兩個或兩個以上企業(yè)合并，其中一個企業(yè)繼續(xù)存在，另外的企業(yè)不復存在。合并雙方只有一方存續(xù)，另一方喪失主體地位（Onlyoneofthecombiningcompaniessurvivesandtheotherlosesitsseparateidentify）。新設合并：是指兩個或兩個以上企業(yè)合并，原有企業(yè)都不復存在，另外再成立一家新的企業(yè)。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的形式合并：兩個或兩個以上的公司依契約及法令歸并為一個公并購的形式收購收購是指一個公司通過持有一個或若干個其他公司適當比例的股權而對這些公司實施經營業(yè)務上的控制或影響的行為，被并購企業(yè)的法人地位仍然存在。一家公司收購另一家公司有投票權的股份，兩家公司繼續(xù)單獨經營（Onecompanyacquiresthevotingsharesofanothercompanyandthetwocompaniescontinuetooperateseparately）。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的形式收購2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)并購的類型按并購雙方所處行業(yè)分類縱向并購：即垂直并購，指生產和銷售過程處于產業(yè)鏈的上下游、相互銜接、緊密聯(lián)系的企業(yè)之間的并購。橫向并購：即水平并購，指并購雙方處于相同或橫向相關行業(yè)，生產經營相同或相關的產品的企業(yè)之間的并購?；旌喜①彛褐讣捶歉偁帉κ钟址乾F(xiàn)實的或潛在的客戶或供應商的企業(yè)之間的并購?；旌喜①復ǔＪ菫榱藬U大經營范圍或經營規(guī)模。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購雙方所處行業(yè)分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學并購的類型按并購是否取得目標企業(yè)的同意與合作分類善意并購：即友好并購，指目標企業(yè)接受并購企業(yè)的并購條件并承諾給與協(xié)助。惡意并購：即敵意并購，并購企業(yè)在目標企業(yè)管理層對其并購意圖不清楚或對其并購行為持反對態(tài)度的情況下，對目標企業(yè)強行進行的并購。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購是否取得目標企業(yè)的同意與合作分類2009年9并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類購買式并購：并購方出資購買目標公司的資產以獲得其產權的一種方式。并購后，被并購公司的法人主體地位隨之消失。這種并購形式主要是針對股份制公司的并購，當然適用于并購方需對目標公司實行絕對控制的情況。承擔債務式并購：并購方以承擔目標公司的債務為條件接受其資產并取得產權的一種方式。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類控股式并購是指一個公司通過購買目標公司一定比例的股票或股權達到控股以實現(xiàn)并購的方式，被并購方法人主體地位仍存在。并購公司作為被并購公司的新股東，對被并購公司的原有債務不負連帶責任，其風險責任僅以控股出資的股金為限。被并購公司債務由其本身作為獨立法人所有或所經營的財產為限清償。并購后，被并購公司成為并購公司的控股子公司。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類吸收股份式并購：并購公司通過吸收目標公司的資產或股權入股，使目標公司原所有者或股東成為并購公司的新股東的一種并購手段。特點：不以現(xiàn)金轉移為交易的必要條件，而以入股為條件，被并購公司原股東與并購方股東一起享有按股分紅權利和承擔債務與虧損的義務。吸收股份式并購又可分為資產入股式和股票交換式兩種。資產入股式并購：是指被并購公司將其清產核資后的凈資產作為股本投入并購方，取得并購公司的一部分股權，成為并購公司的一個股東，被并購公司作為法人主體不復存在，亦稱“以資產換股票”。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類吸收股份式并購資產入股式并購：是指被并購公司將其清產核資后的凈資產作為股本投入并購方，取得并購公司的一部分股權，成為并購公司的一個股東，被并購公司作為法人主體不復存在，亦稱“以資產換股票”。這種方式特別適用于控股母公司通過已上市的子公司“借殼上市”股票交換式是指并購方用本公司的股票來收購目標公司股東所持有的股票的一種并購手段。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類杠桿收購是指收購方以目標公司的資產為抵押，通過舉債籌資對目標公司進行收購的一種方式。杠桿收購作為一種高度負債的收購方式，其目的不在于獲得目標公司經營控制權，而在于通過收購控制，得以將公司的資產進行重新包裝或剝離后，再將公司賣出。管理層收購是指由公司的經營管理集體或階層收購本公司的股份，尤指達到一定數(shù)量、具有控制力的股份比例。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購的類型按并購的實現(xiàn)方式分類2009年9月內蒙古農業(yè)大學經并購收益與成本并購收益尋求資本增值，增加公司價值是并購行為的基本動因。實現(xiàn)資本增值的主要途徑是取得并購協(xié)同效益。并購協(xié)同效益規(guī)模收益節(jié)稅收益財務收益新的利潤增長點2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購收益2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購收益與成本規(guī)模收益：主要包括生產規(guī)模收益和管理規(guī)模收益兩部分。通過并購活動，公司在整體產品結構不變的條件下，可充分利用大型設備實現(xiàn)單一化、專業(yè)化生產，增加產量，擴大生產規(guī)模，從而降低單位固定費用。在管理費用的絕對量不隨公司規(guī)模擴大而同比例增加的情況下，可以將管理費用在更大范圍內分攤，從而降低單位產品所含的管理費用。通過合理布局專業(yè)化生產的各個生產和銷售流程，可以降低運輸費用；通過對倉庫的合理化利用和科學管理，合理確定各個環(huán)節(jié)的倉儲量，進而節(jié)約倉儲費用。通過有效規(guī)劃、整合市場銷售網絡，合理布局售后服務網點，科學設計廣告策略，以一個品牌支撐系列產品，可以擴大市場占有率、節(jié)約銷售費用。通過集中人力、物力、財力用于新產品、新技術的開發(fā),加快技術商品化進程，可以節(jié)約科研開發(fā)支出等。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本規(guī)模收益：主要包括生產規(guī)模收益和管理規(guī)模收益兩并購收益與成本節(jié)稅收益利用稅法中的稅收遞延條款合理避稅。采用吸收合并或控股兼并的方式并購虧損企業(yè)，如果合并納稅中出現(xiàn)虧損，并購企業(yè)還可以享受延緩納稅的好處。利用支付工具延遲納稅甚至合理避稅。稅法規(guī)定只對現(xiàn)金紅利征稅，而對資本利得不予征稅，在并購過程中，如果目標企業(yè)股東只接受股票作為交易收益則無須納稅。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本節(jié)稅收益2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學并購收益與成本財務收益當并購一方的產品生命周期處于成熟期、擁有充足的財務資源未被充分利用，而另一方產品生命周期處于成長發(fā)展期、擁有較多投資機會而急需現(xiàn)金的情況下，可以通過并購的財務互補和協(xié)同效應，充分利用并購雙方現(xiàn)有的財務資源，避免資本的閑置和浪費，節(jié)約籌資成本。公司并購一般伴隨著公司規(guī)模的擴大、實力的加強、知名度的提高，不但增強了公司抵抗風險的能力，而且也提高了公司的信用等級和籌資能力，可以使并購后的公司取得更加有利的信用條件和籌資便利。非上市公司通過并購上市公司，可以取得上市公司寶貴的“殼”資源。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本財務收益2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購收益與成本獲得新的利潤增長點通過并購活動可以快速進入新的產品市場、跨入新的地域、獲得新的技術。通過生產經營方式的轉變、并購雙方資源的重組，最大限度地發(fā)揮未曾充分利用經濟資源的使用價值，從而取得增量收益。通過并購活動可以使并購雙方通過生產、經營、管理、技術、市場等方面的一體化，重組和整合并購雙方的有形和無形資源，實現(xiàn)資源共享，促使資本和勞動力在不同公司之間合理流動?？梢钥焖龠M入某一壟斷行業(yè)、某一地域、某一新興市場、獲得某一關鍵技術、取得某一品牌，打破行業(yè)、地域、市場、技術的封鎖和限制，實現(xiàn)收益增值。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本獲得新的利潤增長點2009年9月內蒙古農業(yè)大并購收益與成本并購成本并購直接成本：并購直接成本是指并購行為本身所發(fā)生的成本。并購交易費用包括并購過程中所發(fā)生的搜尋、策劃、談判、文本擬定、資產評估、法律鑒定、公證等中介費用；發(fā)行股票時支付的申請費、承銷費等。購買成本（并購價格）更名成本包括并購完成后發(fā)生重新注冊費、工商管理費、土地轉讓費、公告費等。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購收益與成本并購成本并購后整合成本戰(zhàn)略整合成本從戰(zhàn)略的角度對未來的發(fā)展重新進行規(guī)劃和調整，包括并購雙方的戰(zhàn)略定位，產業(yè)結構設計，資產的剝離與重整，公司形象的重新設計和樹立等。通過戰(zhàn)略設計和調整，逐步實現(xiàn)戰(zhàn)略協(xié)同。改組改制成本并購完成后，并購方還要派遣人員進駐,要安置原有領導班子和富余人員，要進行人員培訓，要建立新的董事會和經理班子等所支付的費用。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學并購收益與成本并購成本并購后整合成本經營整合成本并購后，在對并購雙方的采購、生產、銷售、倉儲、運輸、技術開發(fā)和應用等業(yè)務進行重組中發(fā)生的各種費用。管理整合成本隨著并購后公司規(guī)模的擴大，相應的管理難度也同時加大，組織、協(xié)調所付出的支出也隨之上升。機會成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購收益與成本并購成本2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學并購目標公司的選擇自身力量、外部力量動機、法律、業(yè)務財務、風險估價發(fā)現(xiàn)目標公司

審查目標公司

評價目標公司

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購目標公司的選擇自身力量、外部力量動機、法律、業(yè)務估價發(fā)現(xiàn)并購價值評估現(xiàn)行市價法相對價值(比率)估價法折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法(DCF-DiscountCashFlowModel)2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購價值評估現(xiàn)行市價法2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管現(xiàn)行市價法基本原理現(xiàn)行市價法是指可直接利用股票市場的供求關系以及價格生成機制對目標公司進行估值的方法。在實際并購過程中，并購公司支付的購買價格往往高于股票現(xiàn)行市價，即按溢價并購。并購行為本身就向市場投資者以及潛在投資者傳遞了一個利好消息，即目標公司的股票被低估了。因此，在并購宣布后（或在并購消息泄露后），目標公司的股票價格通常會有所上升，并購宣布日前后股票價格的差額基本反映了投資者對并購行為可能帶來價值增值的合理預期。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系現(xiàn)行市價法基本原理2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會相對價值(比率)估價法經常采用的比率2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系相對價值(比率)估價法經常采用的比率2009年9月內蒙古農【例3-1】A公司與B公司都是汽車特許經營店，但位于不同地區(qū)。目前，A公司擬收購B公司，其收購動機表現(xiàn)在三個方面:并購后:有助于各公司產品范圍和地理涵蓋面的多樣化；公司規(guī)模擴大有助于提高與制造商討價還價的能力，改進購買條款；通過改善管理和銷售技巧來提高目標公司的贏利能力。并購評估的有關資料如下：⑴并購前后目標公司的損益表如表3-1，表中列示了并購后目標公司收入與成本的變動情況。⑵預計以賬面價值600萬元出售虧損的附屬公司；以1200萬元出售目標公司總部所在的辦公大樓。⑶為獲得持續(xù)收益水平，并購方估計要投資興建新的貨品陳列室，一條倉儲控制系統(tǒng)和一個新的經銷網，預計投資額為1800萬元。為維持銷售增長需要,需追加400萬元流動資產投資,因此總投資約為2200萬元。除此外,并購方計劃對目標公司進行合理化改造，其運行成本預計為400萬元。⑷并購前目標公司的未來市盈率為10，其直接競爭對手的平均市盈率為12,行業(yè)平均市盈率為9。收購方經過權衡分析后認為，目標公司的風險和增長前景比行業(yè)內一般水平的公司要好，并購方相信對目標公司收購后，計劃將使其業(yè)績提高到競爭對手的水平，因此合適的市盈率為12。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系【例3-1】A公司與B公司都是汽車特許經營店，相對價值(比率)估價法目標公司價值=股東收益×標準市盈率=734×12=8808加：出售附屬公司收入600出售目標公司辦公大樓收入1200減：追加的固定資產投資1800追加的流動資產投資400增加的運行成本400修正后目標公司價值8008目標公司目前的價值為4020萬元（402×10）,因此,從并購方的觀點分析,這項收購的潛在增值為3988萬元(8008-4020).并購方需支付的任何溢價都不應超出此增加值。

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系相對價值(比率)估價法目標公司價值=股東收益×標準市盈率=7折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測現(xiàn)金流量股權現(xiàn)金流量：公司在履行了所有的財務責任（向債權人支付利息和償還本金、向國家納稅、向優(yōu)先股股東支付股利），并滿足其本身再投資需要之后的“剩余現(xiàn)金流量”。公司自由現(xiàn)金流量：公司在支付了經營費用和所得稅之后，向公司權利要求者（普通股股東、公司債權人和優(yōu)先股股東）支付現(xiàn)金之前的全部現(xiàn)金流量。公司自由現(xiàn)金流量=股權自由現(xiàn)金流量+債權現(xiàn)金流量+優(yōu)先股權現(xiàn)金流量2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測現(xiàn)金流量2009年9月內蒙古農業(yè)大學經折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測折現(xiàn)率估算現(xiàn)金流量的現(xiàn)值所采用的折現(xiàn)率即可表示籌資者的資本成本，也可表示投資者要求達到的最低收益率。折現(xiàn)率的選擇應與現(xiàn)金流量相匹配。折現(xiàn)率的選擇應該與并購方式相匹配。在兼并的情況下，并購雙方無論在法律上還是經營上都實現(xiàn)了合二為一。折現(xiàn)率的選擇應與并購風險相匹配，未來現(xiàn)金流量的不確定性越大，風險越大，所采用的折現(xiàn)率就應越高。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法預測折現(xiàn)率2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測目前關于公司存續(xù)期的預測一般有以下兩種觀點：公司存續(xù)期預測往往受公司未來現(xiàn)金流量模式影響。處于成長期的目標公司，在投資持續(xù)期間，其自由現(xiàn)金流量很小甚至為負值。在公司迅速成長期間，由于投資所形成的生產經營能力得以充分發(fā)揮利用，自由現(xiàn)金流量逐步增大。當公司進入穩(wěn)定發(fā)展時期，自由現(xiàn)金流量漸趨穩(wěn)定，或開始按固定比例增長，因此，預測期后現(xiàn)金流量可以確定為一個恒值，這一時期的自由現(xiàn)金流量可按永續(xù)增長模型直接資本化。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測2009年9月內蒙古農業(yè)大學折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測目前關于公司存續(xù)期的預測一般有以下兩種觀點：公司存續(xù)期預測應一直持續(xù)到增量投資的預期收益率（R）等于資本成本（K）為止。在預測期內R>K。在預測期后R=K2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法公司存續(xù)期預測2009年9月內蒙古農業(yè)大學折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法確定目標公司的價值2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法確定目標公司的價值2009年9月內蒙古農業(yè)

【例3-2】假設D公司在工業(yè)品包裝和新產品開發(fā)方面獨樹一幟，被C公司視為最佳并購對象。試根據有關資料分析確定目標公司的并購價值。⑴D公司被并購后，經營狀況的最可能估計值如表3-1所示，假設預測期為5年，5年以后D公司保持固定增長速度。表3-1D公司在C管理下的經營狀況估計值項目20×120×220×320×420×5銷售收入增長率(g)銷售成本占銷售收入比例銷售和管理費占銷售收入比例營運資本需求占銷售收入的比例8.0080.0010.0015.007.0080.0010.0015.005.0080.0010.0015.004.0080.0010.0015.003.0080.0010.0015.00⑵D公司5年現(xiàn)金流量預測表如表3-2所示。⑶假設目標公司現(xiàn)金流量在20x5年以后保持固定增長速度,其增長率與銷售收入增長率相同，增長率為3%。⑷假設5年前的資本成本為12%，5年后穩(wěn)定增長階段資本成本為10%。⑸假設ABC公司20×0年(并購時)負債賬面價值為300萬元。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系【例3-2】假設D公司在工業(yè)品包裝和新產品開發(fā)方面獨樹表3-2D公司在C管理下的經營狀況估計值項目并購時數(shù)據預測數(shù)據20x020×120×220×320×420×5銷售收入減：銷售成本減：折舊費減：銷售和管理費稅前利潤減：所得稅(30%)稅后利潤加：折舊費營運資本年需求額減：營運資本增量投資減：固定資產增量投資凈現(xiàn)金流量1000800161008425591615015164410808641610892286416162121652115692514116101307114173111460121397012121110337712182912681262101012126114348012189712731300104012130118358312195612772009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系表3-2D公司在C管理下的經營狀況估計值并購時數(shù)折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法根據折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法估算D公司價值

購買價格=V–300=876–300=576(萬元)2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法根據折現(xiàn)現(xiàn)金流量估價法估算D公司價值200并購支付方式現(xiàn)金支付方式現(xiàn)金并購是一種單純的并購行為，它是由并購方支付一定數(shù)量的現(xiàn)金，從而取得了被并購公司的所有權，一旦被并購公司的股東得到了對所擁有股份的現(xiàn)金支付，就失去了任何的選舉權或所有權。現(xiàn)金支付方式下，如果并購引起的價值增值大于其并購成本，即并購后的凈現(xiàn)值大于零，這種并購活動就是可行的。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式現(xiàn)金支付方式2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理并購支付方式現(xiàn)金支付方式假設A公司擬并購B公司，其市場價值分別為VA、VB，兩公司并購后價值為VAB，公司并購后的凈現(xiàn)值為：影響現(xiàn)金并購出價的因素：被并購公司所在地的資本利得所得稅法。股本成本。式中：VAB－（VA+VB）即為并購的協(xié)同效應；（PB+E）為并購直接成本，其中E為并購交易成本；

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式現(xiàn)金支付方式式中：VAB－（VA+VB）即為并并購支付方式

【例3-3】假設A公司擬采用現(xiàn)金支付方式并購B公司,其有關分析資料如下：⑴A公司股票市價為100萬元,B公司股票市價為50萬元；⑵A、B兩公司資本均為股權資本；預計兩個公司合并后由于經營效率提高，公司價值將達到175萬元，即并購的協(xié)同效應為25萬元。⑶經并購雙方協(xié)商，B公司股東愿意以65萬元出售該公司；⑷為簡化假設不考慮并購的交易成本。試分析現(xiàn)金并購對并購雙方的影響。分析：B公司股東獲得的并購溢價收益：65–50=15（萬元）A公司股東獲得的并購溢價收益：NPV=VAB–(VA+VB)-PB=175–(100+50)-(65-50)=10(萬元)＞02009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式【例3-3】假設A公司擬采用并購支付方式股票支付方式通過交換股票方式實現(xiàn)并購是目前國際上通常采用的并購方式。在換股合并過程中，股票如何交換、交換比例如何確定是合并雙方能否合并成功的關鍵。目前并購雙方換股比例所采用的換算標準或依據主要有并購雙方的每股市價、每股凈資產、每股收益等。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購支付方式股票支付方式2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管【例3-4】假設上例中，A公司流通在外的普通股為10000股,每股市價100元；B公司流通在外的普通股為8000股，每股62.5元.那么如何確定股票互換比率？（1）不考慮并購協(xié)同效應設：換股比例為x。則：100×（8000x）=650000x=0.8125需要發(fā)行A公司股票8000×0.8125=6500（2）考慮并購協(xié)同效應如果并購前的市場價值反映了兩個獨立公司的真實價值；如果并購協(xié)同效應為25萬元，那么換股并購后A公司市場價值為175萬元。依據上述確定的換股比例：并購后B公司股東持股比例：6500÷（10000+6500）=39.39%并購后B公司股東的股權價值：39.39%×175=68.9325并購后B公司股東獲得并購溢價：689325–50=18.9325

2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系【例3-4】假設上例中，A公司流通在外的普通股為10并購協(xié)同效應中的收益（25萬元)中75.73%歸原B公司的股東，那么轉換比率為多少才能使得B公司股東僅得到價值65萬元的A公司股票？假設B公司股東擁有并購后A公司的股權比例為α，換股并購后公司價值為175萬元，則并購后B公司股東的價值為175萬α。如果B公司股東愿意以500000元的價位出售其公司,則：175α=65α=0.3714說明B公司股東得到并購后A公司37.14%的股權時，其股票價值為65萬元。

解上式得到：增發(fā)股票數(shù)量=5908股，這樣并購后A公司的股票數(shù)量增至15908股，用5908股交換B公司的8000股股票，轉換比率為0.7385：1。2009年9月內蒙古農業(yè)大學經濟管理學院會計統(tǒng)計系并購協(xié)同效應中的收益（25萬元)中75.73%歸并購支付方式賣方籌資支付方式采用該種支付方式的并購一般是杠桿并購。杠桿并購是指并購方以目標公司的資產作為抵押，向銀行或投資者融資借款來對目標公司進行收購，收購成功后再以目標公司的收益或是出售其資產來償本付息。特點杠桿并購的負債規(guī)模（相對于總的并購資金）較一般負債籌資