2023年非銀金融行業(yè)投資策略分析報(bào)告：破曉東風(fēng)

2023年非銀金融行業(yè)投資策略破曉東風(fēng)始放晴2022年12月01證券行業(yè)回顧及2023年投資策略—

A股市場(chǎng)復(fù)盤：三大指數(shù)持續(xù)承壓，IPO市場(chǎng)持續(xù)火熱—

港股市場(chǎng)復(fù)盤：恒指一度跌逾09年水平，IPO持續(xù)頹勢(shì)—

券商業(yè)績回顧：整體營利雙降—

港股券商板塊投資建議：關(guān)注左側(cè)布局時(shí)機(jī)，看好龍頭券商02保險(xiǎn)行業(yè)回顧及2023年投資策略目錄—

保險(xiǎn)板塊回顧：資產(chǎn)負(fù)債兩端承壓，底部特征明顯—

負(fù)債端：代理人流失保費(fèi)增長乏力，長期資金配置需求上漲—

資產(chǎn)端：市場(chǎng)下行嚴(yán)重拖累投資業(yè)績，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)紓緩釋利好—

港股保險(xiǎn)板塊投資建議：估值有望觸底回升，關(guān)注綜合性險(xiǎn)企03多元金融板塊2023年投資策略—

融資租賃迎強(qiáng)監(jiān)管，關(guān)注逆周期發(fā)力企業(yè)—

港股多元金融板塊投資建議：建議關(guān)注穩(wěn)健的龍頭租賃公司A股市場(chǎng)復(fù)盤：三大指數(shù)持續(xù)承壓，IPO市場(chǎng)持續(xù)火熱A股三大股指走勢(shì)（截至22/11/30)A股IPO募集金額和數(shù)量情況（截至22/11/30)4000.003500.003000.002500.002000.001500.001000.00500.0018000.0016000.0014000.0012000.0010000.008000.006000.004000.002000.000.001,200.0001,000.000800.000600.000400.000200.0000.0007060504030201000.00上證指數(shù)創(chuàng)業(yè)板指深證成指首發(fā)募集資金(億元)首發(fā)家數(shù)(家)：Wind，中泰國際研究部3港股市場(chǎng)復(fù)盤：恒指一度跌逾09年水平，IPO

數(shù)量和募資額同比下滑嚴(yán)重2022年至今港股IPO上市數(shù)量統(tǒng)計(jì)2022年恒生指數(shù)

vs.中資券商指數(shù)

(截至22/11/30）2022前三季度（家）30,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.00100090080070060050040030020010002022H1（家）

2021H1（家）49主板：IPO上市22444-61主板：介紹上市主板：創(chuàng)業(yè)板轉(zhuǎn)主板1156-主板小計(jì)創(chuàng)業(yè)板：IPO上市合計(jì)27-451-2722464556恒生指數(shù)中資券商指數(shù)其中：IPO上市4：港交所、中泰國際研究部：Wind、中泰國際研究部2022年中資券商業(yè)績頹勢(shì)，整體營利雙降，唯投行業(yè)務(wù)亮眼2022Q3總營業(yè)2022Q3

凈利

截至目前，主要的A+H股中資券商基本完成22年Q3業(yè)績披露，整體收入和凈利潤大幅下滑。收入僅中金實(shí)現(xiàn)同比微漲0.5%，凈利潤僅光大證券實(shí)現(xiàn)同比30.5%增長。從收入構(gòu)成來看，投資自營業(yè)務(wù)仍是業(yè)績下滑的最大推手。今年前三季度，A股市場(chǎng)出現(xiàn)大幅波動(dòng)，上證指數(shù)、創(chuàng)業(yè)板指、滬深300分別下挫17%、31%、23%，同比2021年三大指數(shù)波動(dòng)則分別為3%、9%、-7%，今年市場(chǎng)極度不景氣也直接導(dǎo)致券商投資自營業(yè)務(wù)受到嚴(yán)重沖擊。證券代碼證券簡(jiǎn)稱同比增減同比增減收入潤6030.HK6881.HK2611.HK6066.HK6837.HK6806.HK6886.HK1776.HK3908.HK6099.HK6178.HK1456.HK1375.HK中信證券中國銀河149.490.771.682.868.352.474.548.172.646.835.57.8-25.7%-17.3%-28.3%-0.1%53.721.120.620.613.29.2-1.4%-32.8%-43.3%-24.5%-64.0%-68.6%-25.4%-62.4%-11.3%-27.7%30.5%中信建投證券證券-39.9%-40.6%-14.1%-45.7%0.5%申萬宏源證券24.510.421.719.913.02.1廣發(fā)證券中金公司-37.1%-17.6%-15.5%-42.0%光大證券國聯(lián)證券中州證券-25.8%-15.0%6.62.32022年Q1至Q3部分H股中資券商收入及凈利潤（單位：億人民幣）

2022年前三季度累計(jì)營收規(guī)模超過100億人民幣（下同）的H股上市券商有11家，中信證券為營收、凈利潤“雙料冠軍”，其前三季度實(shí)現(xiàn)營收約498.2億元，同比下降13.8%；凈利潤165.6億元，同比下降6.1%。營收超過200億元的券商有4家，分600.0500.0400.0300.0200.0100.00.0498.2272.8

267.164.4227.0236.2193.9別是中國銀河、營收分別為272.8億元、267.1億元、236.2億元、227.0億元。此外還有中金公司、

證券、申萬宏源、廣發(fā)證券等H股中資券商營收超百億。、證券、中信建投，189.4

180.660.8175.2165.6153.062.889.234.184.378.220.5

14.51.0264.452.3

60.142.86.45：公司年報(bào),中泰國際研究部2022年中資在港券商子公司業(yè)績持續(xù)頹勢(shì)，整體營利雙降

在港中資券商子公司方面，營收排名“馬太效應(yīng)”明顯。2022年上半年，券商收入的前三名已由去年同期的“中華?！保ㄖ行?、、）變?yōu)椤耙蝗A兩中”（、中金、中信）。上在港中資券商頭把交椅；中金國際以39.57億港元的營收和14.31億港元的凈利潤，位居第二；緊隨其后位居第三的是國際創(chuàng)收50.21億港元、凈利潤13.10億港元，登中信國際，營業(yè)收入和凈利潤分別為36.27億港元和10.24億港元。而收入排名第四的港元，而凈利潤僅1.6億港元。國際，上半年?duì)I收為10.92022上半年(億港元)國際營收變化凈利潤變化2021全年(億港元)中金國際國際營收變化凈利潤變化50.239.633.810.917%-54%-27%-56%13.114.39.519%-42%-41%-83%105.3597.0775.8252.5243%42%15%-37%51.1211.766.28108%442%-23%-84%中金國際中信國際國際中信國際國際1.63.01銀河國際9.9-17%0.5-72%國際39.66-19%10.95-30%：公司年報(bào),中泰國際研究部

2022年上半年權(quán)益報(bào)酬率方面，在港中資券商受到凈利潤嚴(yán)重下挫的影響，同比幾家上市中資券商中僅有其ROE同比下滑幅度超過80%，由21年6%的ROE下滑至22年0.79%，下滑幅度超過80%。人均創(chuàng)收方面，也僅有萬港元。國際錄得正值ROE，但國際-6.55%國君國際0.79%655申萬宏源香港

興證國際西證國際-1114.41%65ROE-3.34%311-4.74%208國際錄得正值0.18百員工人數(shù)人均創(chuàng)收1118-1.500.18-0.39-0.95-3.10

2022年上半年西證國際由于做盤買賣業(yè)務(wù)權(quán)益持倉占比較大，受市場(chǎng)影響虧損嚴(yán)重，錄得凈虧損2.02億港元，中報(bào)記錄期間凈資產(chǎn)僅為0.18億港元。（百萬港元）：公司年報(bào),中泰國際研究部62022年券商板塊：整體隨大市下跌，估值已達(dá)底部

2022年以來，券商板塊整體行情缺乏明顯主線，整體承壓明顯，營收和凈利潤均下滑嚴(yán)重。年初至10月31日，恒生指數(shù)下跌22.9%，

中資券商指數(shù)下跌20.1%。11月以來市場(chǎng)回暖提振券商板塊，我們追蹤的23家重點(diǎn)公司11月平均漲幅為24.9%。其中，H股中資券商平均上漲24.9%，中資券商在港上市子公司平均上漲19.9%。券商板塊在11月隨整體大市情緒好轉(zhuǎn)而上升，市場(chǎng)交投活躍度也明顯回升，權(quán)益市場(chǎng)風(fēng)險(xiǎn)偏好有所提升。截至2022年11月30日，申萬證券指數(shù)PB僅為1.3倍，位于歷史估值約3.2%分位數(shù)，安全邊際較高，預(yù)計(jì)當(dāng)前配置券商板塊有望獲得超額收益。面對(duì)美聯(lián)儲(chǔ)持續(xù)加息縮表、市場(chǎng)交投活躍度持續(xù)下滑等不利因素，券商投資收益受到市場(chǎng)波動(dòng)較大影響，業(yè)績回血仍需時(shí)間。不過從11月行情反彈情況來看，由于防疫政策優(yōu)化、美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期邊際放緩、穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力等利好因素持續(xù)催化，三季度以來邊際景氣度有所改善，券商除自營業(yè)務(wù)以外，其他業(yè)務(wù)條線業(yè)績大多有所回升，預(yù)計(jì)后續(xù)券商板塊估值下探空間不大，年末有望迎來進(jìn)一步修復(fù)。部分中資券商PB（截至22/11/30）過去五年港股券商股及大盤走勢(shì)（截至22/11/30）2.5235,000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.001200100080060040020001.510.502017-1-12018-1-12019-1-12020-1-12021-1-12022-1-1中信建投證券光大證券國聯(lián)證券中信證券中國銀河中金公司廣發(fā)證券證券申萬宏源恒生指數(shù)中資券商指數(shù)部分中資券商年漲跌幅（截至22/11/30）0.203.6%0-3.4%-4.3%-0.2-0.4-0.6-0.8-13.4%

-14.9%

-14.9%-18.0%-20.1%-26.4%

-27.0%

-28.1%-29.1%-40.4%-43.0%

-44.1%-52.6%-68.8%

-71.2%7：Wind,

中泰國際研究部自營業(yè)務(wù)投資波動(dòng)較大，嚴(yán)重拖累業(yè)績

在主要的H股中資券商中，2022年前三季度中信證券以自營凈收入達(dá)125.3億人民幣位列該業(yè)務(wù)第一，也是同期唯一自營業(yè)務(wù)超百億的券商；此外，中金公司、申萬宏源、中國銀河、中信建投的自營收入超過40億元。頭部券商由于自營投資規(guī)模較大、投研水平強(qiáng)勁，保持相對(duì)穩(wěn)健的自營收益率，2022年前三季度自營投資規(guī)模前三名分別是中信證券6294.9億元、

證券4556.7億元以及、證券、、3820.2億元。但是整體來看，由于三季度權(quán)益市場(chǎng)大幅波動(dòng)、成交量快速收斂的影響，行業(yè)整體業(yè)績降幅有所擴(kuò)大，整體券商金融資產(chǎn)擴(kuò)表有所減速。2022年前三季度部分H股券商自營業(yè)務(wù)凈收入（億人民幣）14012010080125.371.353.5349.7348.696046.6443.1842.5240206.84證券0中信建投證券中信證券中金公司申萬宏源中國銀河證券：公司年報(bào),中泰國際研究部

受到目前美聯(lián)儲(chǔ)加息縮表等宏觀環(huán)境不利因素帶來的相關(guān)信用風(fēng)險(xiǎn)和流動(dòng)性風(fēng)險(xiǎn)上升影響，重資產(chǎn)高杠桿的經(jīng)營模式帶來了自營業(yè)務(wù)經(jīng)營在周期中的脆弱性。為降低自營波動(dòng)性，去方向化是重要發(fā)展方向之一，中信證券、證券、客戶提供債券、衍生品等金融中介產(chǎn)品，滿足機(jī)構(gòu)客戶的投資交易需求。證券等頭部券商目前在積極布局以跨境衍生品為代表的客需型業(yè)務(wù)，例如中信為8經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)已成為券商收入占比貢獻(xiàn)最大的業(yè)務(wù)2022年前三季度券商收入結(jié)構(gòu)變動(dòng)情況2%2%100%1%2%1%1%

根據(jù)中證協(xié)公布（含140家受監(jiān)管的券商）的2022年券商前三季度業(yè)務(wù)收入，從收入結(jié)構(gòu)來看，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入從2020年前三季度收入占比29%增至2022年前三季度收入占比33%，已取代自營業(yè)務(wù)成為營收占比最大的業(yè)務(wù)。但是從收入絕對(duì)數(shù)來看，經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)仍受到市場(chǎng)行情不佳、日均成交額下滑等影響，同比下滑約12.4%錄得收入877.1億人民幣。7%14%7%13%8%17%15%33%14%18%21%50%0%33%31%33%29%2020年前3Q2021年前3Q2022年前3Q投資咨詢業(yè)務(wù)凈收入財(cái)務(wù)顧問業(yè)務(wù)凈收入資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入證券承銷與保薦業(yè)務(wù)凈收入利息凈收入證券投資收益（含公允價(jià)值變動(dòng)）代理買賣證券業(yè)務(wù)凈收入（含交易單元席位租賃)：中國證券業(yè)協(xié)會(huì)，中泰國際研究部。包含140家受監(jiān)管的券商。部分H股券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入（億人民幣）120

108.79

主要的中資H股券商經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入普遍同比下滑10%以上。中信證券以87.9億人民幣的經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入居于首位，但同比下滑幅度達(dá)19.2%。中信建投2022年前三季度錄得經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)手續(xù)費(fèi)凈收入45.7億人民幣，微降0.1%，保持相對(duì)穩(wěn)健，主要由于公司持續(xù)增強(qiáng)賣方實(shí)力，推進(jìn)“散戶機(jī)構(gòu)化、服務(wù)產(chǎn)品化”，交易席位租賃收入穩(wěn)步提升，財(cái)富管理轉(zhuǎn)型有所成效。10087.918060402007158.566.8449.4959.63

60.0253.3145.7745.7448.1140.6749.6944.0645.1737.3836.325.0520.622021年前三季度：公司季報(bào)，中泰國際研究部2022年前三季度9兩融規(guī)模隨市場(chǎng)下行，拖累信用業(yè)務(wù)收入

2022年以來兩融余額隨市場(chǎng)下行，明顯低于2021年水平。截至2022年9月末，融資融券余額為1.54萬億元，同比下滑16%；其中融資余額同比下滑14.3%至1.44萬億元，融券余額同比下滑39%至947億元。根據(jù)中證協(xié)數(shù)據(jù)，2022年前三季度券商利息凈收入為473.35億元，同比下滑約2%，其中幾乎過半的券商出現(xiàn)利息凈收入同比下滑。10月滬深交易所擴(kuò)容兩融標(biāo)的，預(yù)計(jì)有望吸引增量資金市場(chǎng)，利于券商信用業(yè)務(wù)回升。券商利息凈收入（億人民幣）滬深兩市:融資融券余額（億人民幣）600500400300200100020,000.0018,000.0016,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.00483.07473.35445.6347.382019年前3Q2020年前3Q2021年前3Q2022年前3Q：iFind、中泰國際研究部。截至22/11/30。：中國證券業(yè)協(xié)會(huì)，中泰國際研究部。包含140家受監(jiān)管的券商。部分H股券商兩融業(yè)務(wù)利息收入（億人民幣）120100806040200102.3190.79

部分重點(diǎn)跟蹤的H股券商中，申萬宏源信用業(yè)務(wù)收入下滑嚴(yán)重，由21年H1的55.4億元下降42.7%至22年H1的23.7億元，三季度持續(xù)頹勢(shì)，22年Q3利息凈收入同比下滑近90%至1.14億元，主要由于市場(chǎng)下行利息收入減少的同時(shí)，外部融資利息支出走高。73.1565.4162.3439.3153.26

55.3928.21

23.2244.2741.1318.5531.6930.2232.7123.6613.442021H1：公司年報(bào)、中泰國際研究部2022H110前三季度A股IPO火熱，投行業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼A股IPO募集金額和數(shù)量情況（截至22/11/30)

2022年前三季度A股IPO市場(chǎng)持續(xù)火熱，2022年1-9月A股共有304只新股上市，深交所共149只，其中包括創(chuàng)業(yè)板1181,200.0001,000.000800.000600.000400.000200.0000.000706050403020100只；上交所共120只，其中包括96只；北交所35只，新股總數(shù)同比減少23.6%。

A股1-9月IPO融資規(guī)模達(dá)4839億人民幣，同比增長近30%。相比全球持續(xù)低迷的新股市場(chǎng)，A股從融資總額的維度來看表現(xiàn)亮眼，上交所和深交所分別為全球今年前三季度獲得最高融資額的冠亞軍市場(chǎng)。首發(fā)募集資金(億元)首發(fā)家數(shù)(家)：Wind、中泰國際研究部券商排名12022前三季度數(shù)量（家）

從前三季度A股IPO項(xiàng)目數(shù)量來看，中信證券都穩(wěn)居首位，首發(fā)承銷項(xiàng)目多達(dá)48個(gè),并且手握中國海油、中國移動(dòng)、徐工機(jī)械、海光信息等多個(gè)超百億大型項(xiàng)目。按IPO承銷項(xiàng)目數(shù)排行，中信建投以參與首發(fā)項(xiàng)目30個(gè)項(xiàng)目居于第二位，中金公司27個(gè)項(xiàng)目居于第三位。2022年前三季度投行承銷保薦收入方面，中信證券以34.9億元居于首位，第二至四位分別是證券25.67億元、中金公司23.87億元、中信建投23.35億元，均突破20億大關(guān)。中信證券中信建投48302中金公司證券345272522211714119證券民生證券67國信證券8申萬宏源證券安信證券910：彭博、中泰國際研究部11資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)收入小幅下滑，繼續(xù)向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型券商資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入（億人民幣）

根據(jù)中國證券業(yè)協(xié)會(huì)公布的2022年前三季度券商經(jīng)營數(shù)據(jù)，前三季度資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)凈收入同比下降8.1%至202億人民幣。此外，大部分H股中資券商資230220210200190180170219.62212.64201.95管業(yè)務(wù)收入下滑，證券資管收入同比增加11.2%190.64至26.0億人民幣，主要由于其公募基金管理規(guī)模大幅增加并持續(xù)聚焦資產(chǎn)質(zhì)量，截至22年H1公募基金管理產(chǎn)品27只，管理規(guī)模達(dá)972.4億元。2019年前3Q2020年前3Q2021年前3Q2022年前3Q：中國證券業(yè)協(xié)會(huì)，中泰國際研究部。包含140家受監(jiān)管的券商。股票代碼6030.HK6886.HK6837.HK6806.HK2611.HK6066.HK6099.HK6881.HK公司簡(jiǎn)稱中信證券證券2022年前三季度2021年前三季度同比增減80.826.016.99.785.823.424.69.4-5.8%11.2%-31.5%3.6%證券申萬宏源9.414.37.2-34.4%1.7%中信建投證券7.36.37.4-15.2%-11.2%中國銀河3.53.9：公司季報(bào)，中泰國際研究部

2022年5月20日證監(jiān)會(huì)發(fā)布《公開募集證券投資基金管理人監(jiān)督管理辦法》及其配套規(guī)則，優(yōu)化公募牌照制度，放寬公募牌照數(shù)量限制，進(jìn)一步擴(kuò)容券商公募業(yè)務(wù)，推動(dòng)資管業(yè)務(wù)向主動(dòng)管理轉(zhuǎn)型。目前券商獲取公募牌照的進(jìn)展較為緩慢，擁有公募牌照的頭部券商不多。預(yù)計(jì)接下來券商資管會(huì)加快申請(qǐng)公募牌照的進(jìn)程，產(chǎn)品設(shè)計(jì)能力突出、風(fēng)控體系完善、投研能力較強(qiáng)的券商會(huì)在新資管格局下優(yōu)勢(shì)顯著。12在港中資券商子公司：各業(yè)務(wù)表現(xiàn)持續(xù)頹勢(shì)，業(yè)績回血仍需時(shí)間2022年受環(huán)球市場(chǎng)波動(dòng)及地產(chǎn)中資美元債動(dòng)蕩的影響，特別是在地產(chǎn)美元債倉風(fēng)險(xiǎn)敞口較大的券商，自營債券倉位已嚴(yán)重虧損。而少數(shù)虧損較少或者自營投資收益為正的券商，則是受益于其良好的風(fēng)控體系以及對(duì)相關(guān)政策的嚴(yán)格執(zhí)行。自營業(yè)務(wù)：投資波動(dòng)較大，嚴(yán)重拖累業(yè)績2022年以來香港經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)整體市場(chǎng)參與者交易量均處萎縮狀態(tài)，尤其是C組經(jīng)紀(jì)行的市占率下滑明顯，月均交易量下滑40%左右，其中尾部券商正在退出市場(chǎng)。中資券商整體處于向財(cái)富管理轉(zhuǎn)型之中，包括(1)逐步告別經(jīng)紀(jì)人模式，向家族辦公室轉(zhuǎn)型；(2)借助母公司支持以及金融科技力量加速經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)轉(zhuǎn)型；(3)尋求東南亞經(jīng)紀(jì)市場(chǎng)增量等。經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)：證券交易傭金收入占比較低，尚在差異化轉(zhuǎn)型中目前港股券商保證金融資額不斷下降，反映出在港中資券商為嚴(yán)控風(fēng)險(xiǎn)不斷壓縮相關(guān)業(yè)務(wù)。根據(jù)SFC數(shù)據(jù)，截至2022年6月30日，香港證券行業(yè)未清繳保證金貸款總額為1,804億港元，較前一年減少17%。前20家最大型的證券保證金融資提供者共占業(yè)內(nèi)未清繳保證金貸款總額的80%。孖展業(yè)務(wù)：中資券商保證金融資規(guī)模不斷壓縮2022以來港股IPO處于十年以來的低位，投行業(yè)務(wù)收入大幅下降，“僧多粥少”導(dǎo)致各家投行承銷傭金等同比下滑明顯。

投行業(yè)務(wù)的中資占比逐年走高，中資保薦業(yè)務(wù)量首次超越外資，中金公司以保薦11家IPO連續(xù)兩年排列第一。投行業(yè)務(wù)：中資占比逐年走高，向頭部集中趨勢(shì)未變恒指2022年以來單邊下行、中資地產(chǎn)美元債大幅下跌等均對(duì)資管基金規(guī)模及投資收益率帶來極大考驗(yàn)，中資在港券商2022年資產(chǎn)管理業(yè)務(wù)出現(xiàn)規(guī)模停滯或萎縮，表現(xiàn)費(fèi)為零等現(xiàn)象。資產(chǎn)管理：市場(chǎng)股債雙殺影響資管收益表現(xiàn)，仍待破局國際22年H1資產(chǎn)管理費(fèi)及表現(xiàn)費(fèi)收入為1.41億港元，同比下降48%；產(chǎn)管理費(fèi)收入約為0.1億港元，同比驟降近85%。國際22年H1資13穩(wěn)增長政策持續(xù)發(fā)力，資本市場(chǎng)改革加速

全面注冊(cè)制已呼之欲出，多項(xiàng)資本市場(chǎng)改革措施落地2022年5月，

股票做市交易業(yè)務(wù)啟動(dòng)試點(diǎn)，10月31日實(shí)施，14家券商獲批做市資格，做市制度積累的經(jīng)驗(yàn)有望為其他板塊交易制度改革提供借鑒，當(dāng)前全面實(shí)行股票發(fā)行注冊(cè)制的條件已基本具備，這率先利好頭部券商。

個(gè)人養(yǎng)老金政策落地利好券商板塊11月《個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》拓寬了養(yǎng)老目標(biāo)基金的準(zhǔn)入范圍，帶來大規(guī)模的長線資金，有利于布局養(yǎng)老基金的頭部資管機(jī)構(gòu)，個(gè)人養(yǎng)老金代銷業(yè)務(wù)也成為券商下一步的發(fā)展重點(diǎn)之一。

滬深交易所兩融標(biāo)的擴(kuò)容有望吸引增量資金市場(chǎng)10月24日，上交所將滬市主板融資融券標(biāo)的股票數(shù)量由現(xiàn)有的800只擴(kuò)大到1000只；深交所將深市注冊(cè)制股票以外的兩融標(biāo)的股票數(shù)量由現(xiàn)有800只擴(kuò)大到1200只。

推進(jìn)并擴(kuò)大民營企業(yè)融資融券支持工具“第二支箭”于11月初落地，交易商協(xié)會(huì)發(fā)文稱在央行的指導(dǎo)和支持下繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營企業(yè)債券融資支持工具，支持包括房企在內(nèi)的民因企業(yè)發(fā)債融資，供給端給予實(shí)質(zhì)性利好，也有利于提振投資者信心，擴(kuò)大融資規(guī)模，利好券商業(yè)務(wù)增長和拓展。部分2022年至今券商板塊相關(guān)政策時(shí)間政策動(dòng)態(tài)2022-01-07

《關(guān)于北京證券交易所上市公司轉(zhuǎn)板的指導(dǎo)意見》調(diào)整北交所轉(zhuǎn)板規(guī)則2022-02-18

《境內(nèi)外證券交易所互聯(lián)互通存托憑證業(yè)務(wù)監(jiān)管規(guī)定》

便利跨境投融資活動(dòng)2022-03-16

中國結(jié)算下調(diào)證券公司結(jié)算備付金比例2pct至16%2022-04-22

證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于加快推進(jìn)公募基金行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展的意見》2022-05-13

證監(jiān)會(huì)發(fā)布《證券公司股票做市交易業(yè)務(wù)試點(diǎn)規(guī)定》完善交易制度2022-05-27

證監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于交易型開放式基金納入互聯(lián)互通相關(guān)安排的公告》進(jìn)一步深化內(nèi)地與香港股票市場(chǎng)交易互聯(lián)互通機(jī)制2022-08-12

中證監(jiān)發(fā)布《關(guān)于修改、廢止部分證券期貨規(guī)范性文件的決定》高度重視期貨和衍生品法配套規(guī)章、規(guī)范性文件的完善工作2022-09-09

中國證監(jiān)會(huì)發(fā)布修訂后的《關(guān)于合格境外機(jī)構(gòu)投資者和人民幣合格境外機(jī)構(gòu)投資者境內(nèi)證券交易登記結(jié)算業(yè)務(wù)的規(guī)定》2022-11-04

證監(jiān)會(huì)公布《個(gè)人養(yǎng)老金投資公開募集證券投資基金業(yè)務(wù)管理暫行規(guī)定》2022-11-07

國家發(fā)布《關(guān)于完善政策環(huán)境加大力度支持民間投資發(fā)展的意見》鼓勵(lì)民間投資以多種方式盤活存量資產(chǎn)2022-11-18

證監(jiān)會(huì)發(fā)布首批個(gè)人養(yǎng)老金投資基金產(chǎn)品和銷售機(jī)構(gòu)名錄，包含40家基金管理人的129只養(yǎng)老目標(biāo)基金以及37家基金銷售機(jī)構(gòu)2022-11-23

央行、銀保監(jiān)會(huì)發(fā)布《關(guān)于做好當(dāng)前金融支持房地產(chǎn)市場(chǎng)平穩(wěn)健康發(fā)展的通知》（金融16條），支持民營房企發(fā)債融資證監(jiān)會(huì)就資本市場(chǎng)支持房地產(chǎn)市場(chǎng)穩(wěn)健發(fā)展提出5項(xiàng)優(yōu)化措施，包括恢復(fù)涉房上市公司并購重組及配套融資、恢復(fù)上市房企和涉房上市公司再2022-11-28融資等：

中泰國際研究部142023年券商業(yè)績回暖可期，自營業(yè)務(wù)仍是分化主因(億元)202020212022E2023E謹(jǐn)慎2023E中性2023E樂觀經(jīng)紀(jì)業(yè)務(wù)收入129557%672154520%7001208-27%68112100.2%63413017.5%725145620.5%819增速投行業(yè)務(wù)收入信用業(yè)務(wù)收入投資業(yè)務(wù)收入資管業(yè)務(wù)收入39%8164%-2.8%889-7.4%7966.5%97720.3%102215%增速增速增速增速96623%140515%30018%14755%-8%-11.7%107117.2%29710%118729.8%334914125938%-39%29131838318%448523.2%157528%20%502412%191121%-9.3%4250-18%157121.6%2.1%48451.6%16675.3%14.8%474512%179114%31.6%508214.5%193322.1%營業(yè)收入同比增速凈利潤同比增速：中泰國際研究部預(yù)測(cè)

從歷年看，由于春季流動(dòng)性寬裕，券商板塊春季展現(xiàn)較強(qiáng)β效應(yīng)，PB估值有一定提升，2023年A股將迎估值修復(fù)行情，驅(qū)動(dòng)力來自風(fēng)險(xiǎn)溢價(jià)下行及美債利率筑頂回落及市場(chǎng)情緒回暖，一季度市場(chǎng)宏觀流動(dòng)性保持充裕，全球流動(dòng)性收緊趨勢(shì)出現(xiàn)緩解；股市邊際向好，券商盈利反轉(zhuǎn)可期。15港股券商板塊投資建議：關(guān)注左側(cè)布局時(shí)機(jī)，看好龍頭券商

在資本市場(chǎng)改革持續(xù)深化、券商板塊穩(wěn)增長政策頻發(fā)的背景下，預(yù)計(jì)22年Q4和23年Q1券商會(huì)持續(xù)收益于政策紅利的釋放。目前A股市場(chǎng)“全面注冊(cè)制”蓄勢(shì)待發(fā)，利好投行業(yè)務(wù)能力強(qiáng)勁的龍頭券商；做市業(yè)務(wù)落地，預(yù)計(jì)會(huì)進(jìn)一步擴(kuò)容券商機(jī)構(gòu)業(yè)務(wù)；個(gè)人養(yǎng)老金制度的落地與完善有望為公募基金帶來新創(chuàng)收點(diǎn)。綜合來看，具有較強(qiáng)資本能力、投研能力、定價(jià)能力的頭部券商會(huì)搶占先機(jī)，在2022年券商板塊估值持續(xù)下挫、不斷探底的低基數(shù)背景下，資本市場(chǎng)改革穩(wěn)步推進(jìn)疊加財(cái)富、資管行業(yè)高質(zhì)量發(fā)展將助力券商基本面向上修復(fù)，我們建議關(guān)注左側(cè)布局時(shí)機(jī)，看好龍頭券商的投資價(jià)值。部分中資券商股估值情況Best

P/E

Ratio證券簡(jiǎn)稱總市值（截至22/11/18）20219.745.838.626.186.997.698.162022E8.285.686.665.896.447.139.322023E7.144.385.574.745.435.767.26中信證券中信建投證券中金公司2,903.071,884.401,447.851,250.111,159.771,158.361,140.411,067.841,036.06797.69證券廣發(fā)證券證券5.024.045.883.264.733.28申萬宏源中國銀河光大證券國際4.267.53.875.833.435.628.823.5676.8360.196.6711.0715.58N/A國際48.48：

彭博，中泰國際研究部

投資建議：1、持續(xù)看好龍頭券商投資價(jià)值，推薦投行業(yè)務(wù)優(yōu)異的龍頭中信證券（6030.HK）、中金（3908.HK）和證券（2611.HK）；建議關(guān)注整體穩(wěn)健的

證券(6886.HK)，營收逆市增長、投資收入穩(wěn)健的國聯(lián)證券（1456.HK）；2、業(yè)務(wù)穩(wěn)定性高，金融產(chǎn)品、投行業(yè)務(wù)反彈強(qiáng)勁、抗風(fēng)險(xiǎn)能力較強(qiáng)，股息率吸引的中資券商子公司

國際(1788.HK)。1601證券行業(yè)回顧及2023年投資策略—

A股市場(chǎng)復(fù)盤：三大指數(shù)持續(xù)承壓，IPO市場(chǎng)持續(xù)火熱—

港股市場(chǎng)復(fù)盤：恒指一度跌逾09年水平，IPO持續(xù)頹勢(shì)—

券商業(yè)績回顧：整體營利雙降—

港股券商板塊投資建議：關(guān)注左側(cè)布局時(shí)機(jī)，看好龍頭券商02保險(xiǎn)行業(yè)回顧及2023年投資策略目錄—

保險(xiǎn)板塊回顧：資產(chǎn)負(fù)債兩端承壓，底部特征明顯—

負(fù)債端：代理人流失保費(fèi)增長乏力，長期資金配置需求上漲—

資產(chǎn)端：市場(chǎng)下行嚴(yán)重拖累投資業(yè)績，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)紓緩釋利好—

港股保險(xiǎn)板塊投資建議：估值有望觸底回升，關(guān)注綜合性險(xiǎn)企03多元金融板塊2023年投資策略—

融資租賃迎強(qiáng)監(jiān)管，關(guān)注逆周期發(fā)力企業(yè)—

港股多元金融板塊投資建議：建議關(guān)注穩(wěn)健的龍頭租賃公司2022年保險(xiǎn)板塊回顧：資產(chǎn)負(fù)債兩端承壓，下半年多項(xiàng)政策出臺(tái)

2022年前三季保險(xiǎn)板塊資產(chǎn)端、負(fù)債端均承壓前行，壽險(xiǎn)仍在磨底，新單與NBV下降，傳統(tǒng)代理人數(shù)量萎縮，在股債雙殺的背景下，投資收益率整體下滑，負(fù)債端持續(xù)承壓。

2022年下半年以來，多項(xiàng)穩(wěn)險(xiǎn)企相關(guān)政策出臺(tái)，包括銀保監(jiān)會(huì)發(fā)文推動(dòng)完善個(gè)險(xiǎn)營銷體制，推動(dòng)銷售利益向直接銷售人員傾斜，鼓勵(lì)完善個(gè)人代理人長期服務(wù)制度，提高代理人留存率；此外，人社部等五部門聯(lián)合下發(fā)《個(gè)人養(yǎng)老金實(shí)施辦法》，長期資金需求利好保險(xiǎn)企業(yè)。隨著國內(nèi)防疫政策持續(xù)優(yōu)化、經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇進(jìn)度加快，

NBV

降幅逐季改善，壽險(xiǎn)個(gè)險(xiǎn)轉(zhuǎn)型初見成效，儲(chǔ)蓄需求將助力新單與NBV增長，預(yù)計(jì)權(quán)益市場(chǎng)與長端利率會(huì)有所回暖，保險(xiǎn)板塊資產(chǎn)端亦有所改善。6,000.005,000.004,000.003,000.002,000.001,000.000.001,400.001,200.001,000.00800.002022年初受到央行降息、房地產(chǎn)進(jìn)一步松綁等影響，保險(xiǎn)板塊估值相對(duì)企穩(wěn)。2022年3月后，疫情反撲、新單增速持續(xù)低迷加之權(quán)益市場(chǎng)加劇震蕩，市場(chǎng)信心不足導(dǎo)致險(xiǎn)企估值有所下挫。2022年4月隨著業(yè)績披露，利空情緒逐漸釋放，但隨著美聯(lián)儲(chǔ)加息預(yù)期上行加之疫情反復(fù)導(dǎo)致權(quán)益市場(chǎng)大幅下跌，一季度以來險(xiǎn)企持續(xù)承壓。2022

年

中

，

穩(wěn)增長政策密集出臺(tái)，人力有所企穩(wěn)，對(duì)保險(xiǎn)板塊估值有所托底.2021年報(bào)

及

2022

年

一季報(bào)利空因素已充分消化。2022年7月-8月，主

2022

年

9

月

-10要經(jīng)濟(jì)數(shù)據(jù)顯示復(fù)

月，銀保監(jiān)會(huì)蘇力度低于預(yù)期，

就促進(jìn)保險(xiǎn)公保險(xiǎn)投資端承壓加

司參與個(gè)人養(yǎng)劇。市場(chǎng)關(guān)注點(diǎn)集

老金制度進(jìn)行中在人力企穩(wěn)、長

意見征求，商期儲(chǔ)蓄需求增加以

業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)前600.002022年10月底，受政策不確定性上升導(dǎo)致的大市整體下挫影響，保險(xiǎn)板塊

400.00跟隨跌勢(shì)；11月起，個(gè)人養(yǎng)老金等多項(xiàng)政策正式落地，保險(xiǎn)板塊抬升顯著。及開門紅效果。景廣闊。200.000.002022-1-12022-2-12022-3-12022-4-12022-5-12022-6-12022-7-12022-8-12022-9-12022-10-12022-11-1滬深300(左軸)保險(xiǎn)Ⅱ(申萬)(右軸）18：Wind,

中泰國際研究部，截至2022年11月15日2022年港股保險(xiǎn)板塊回顧：主要險(xiǎn)企P/EV持續(xù)下行，底部特征明顯

截至2022年11月30日，香港保險(xiǎn)II指數(shù)上漲約2.2%，恒生指數(shù)下跌約16.9%，保險(xiǎn)板塊跑贏大市；同比2021年11月30日，香港保險(xiǎn)II指數(shù)下跌約22.1%，恒生指數(shù)下跌約14.1%，保險(xiǎn)板塊跑輸大市。今年以來，尤其是下半年，在疫情防控持續(xù)優(yōu)化、房地產(chǎn)政策松綁的有利刺激下，保險(xiǎn)板塊表現(xiàn)亮眼,22年以來漲幅靠前的港股中資險(xiǎn)企有中國財(cái)險(xiǎn)（2328.HK）、中國人民保險(xiǎn)集團(tuán)（1339.HK）。從主要港股上市中資險(xiǎn)企的P/EV來看，估值不斷下行，底部特征較為明顯。總體來看，代理人隊(duì)伍規(guī)模縮減、渠道監(jiān)管加強(qiáng)、以及疫情抑制非必需保障消費(fèi)需求的利空因素已基本消化完畢，板塊估值的安全邊際較高。22年港股保險(xiǎn)板塊行情（截至22/11/30)港股險(xiǎn)企P/EV(2017-2022)16,000.0014,000.0012,000.0010,000.008,000.006,000.004,000.002,000.000.0030,000.0025,000.0020,000.0015,000.0010,000.005,000.000.002.502.001.501.000.500.002017-6-302018-6-302019-6-302020-6-302021-6-302022-6-30恒生指數(shù)（左軸）香港保險(xiǎn)Ⅱ（右軸）中國太平新華保險(xiǎn)中國平安中國太保中國人壽：Wind,

中泰國際研究部19代理人流失保費(fèi)增長乏力，長期資金配置需求上漲促負(fù)債端改善?

22年以來壽險(xiǎn)增長持續(xù)承壓，財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)保持相對(duì)穩(wěn)健。2022年前10個(gè)月各險(xiǎn)企保費(fèi)收入同比略有分化，其中中國太保保費(fèi)同比增長亮眼，人壽和財(cái)險(xiǎn)分別同比增四家上市險(xiǎn)企2022年H1代理人規(guī)模（人）長5.7%和12.1%，主要由于其對(duì)全年收官有較高要求，10月大力推介有力獲客產(chǎn)品愛享金生（兩全險(xiǎn)+附加醫(yī)療險(xiǎn)）并帶動(dòng)其他主力產(chǎn)品銷售。

22年10月險(xiǎn)企保費(fèi)

700,000746,000800,0000.00%-10.00%519,083600,000500,000400,000300,000200,000100,0000-27.90%-20.00%環(huán)比下降11%至58%不等，均下挫嚴(yán)重，主要由于多數(shù)險(xiǎn)企業(yè)務(wù)重心移至23年開門紅，以及續(xù)保業(yè)務(wù)持續(xù)承壓的影響。-13.50%312,000-30.00%318,000-35.13%-40.00%-50.00%-60.00%?

近年來受監(jiān)管加強(qiáng)規(guī)范行業(yè)的影響，險(xiǎn)企代理人規(guī)模持續(xù)壓縮清虛人力，

銀保渠道生態(tài)大不如前，加之疫情持續(xù)對(duì)非必需壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)產(chǎn)生阻力，代理人高價(jià)值率保單銷售難度加大，22年上半年太保、平安、人壽和新華的代理人規(guī)模分別下降13.5%至51.3%不等。但是代理人隊(duì)伍質(zhì)量有所提升，22H1中國平安代理人人均NBV同比增加26.9%；新華保險(xiǎn)月均人均綜合產(chǎn)能3,840

元，同比增長23.7%。-51.30%中國太保（壽險(xiǎn)）

中國平安（壽險(xiǎn)）中國人壽新華保險(xiǎn)2022年H1

代理人同比增減：公司年報(bào),

中泰國際研究部整理。中國人壽為個(gè)險(xiǎn)銷售人力(億人民幣)太保人壽太保財(cái)險(xiǎn)平安人壽平安財(cái)險(xiǎn)中國人壽新華保險(xiǎn)2022年前10個(gè)月保費(fèi)收入2,028.261,441.04同比增減5.7%2022年10月保費(fèi)130.88113.71環(huán)比增減-22.0%-22.9%-16.0%-11.6%-58.1%-32.9%12.1%-2.6%11.3%-0.1%1.1%3,817.97265.032,456.035,745.001,489.92235.79204.00112.00：公司公告,

中泰國際研究部

儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)回暖，長期資金配置需求上漲：短期內(nèi)由于利率持續(xù)震蕩、權(quán)益市場(chǎng)不確定性仍較高、以及居民避險(xiǎn)意識(shí)增加，儲(chǔ)蓄業(yè)務(wù)會(huì)有所回暖，而保險(xiǎn)作為具有收益率較為穩(wěn)健、且期限較為靈活的產(chǎn)品預(yù)計(jì)會(huì)受到更多消費(fèi)者的青睞。2022年下半年，“第三支柱”個(gè)人養(yǎng)老金逐步落地，預(yù)計(jì)未來“固收+”性質(zhì)的儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)增長空間巨大。22年10月，央行發(fā)布的《2022年第三季度城鎮(zhèn)儲(chǔ)戶問卷調(diào)查報(bào)告》顯示，居民當(dāng)前選擇“銀行、證券、保險(xiǎn)公司理財(cái)產(chǎn)品”投資方式的居民占比最高，約為45.6%；當(dāng)被問及未來三個(gè)月準(zhǔn)備增加支出的項(xiàng)目時(shí)，選擇保險(xiǎn)居民占比為14.1%。長期資金配置需求上漲

疫情紓緩保險(xiǎn)產(chǎn)品需求有望回升，老齡化加快、財(cái)富水平提升及居民健康保障意識(shí)提升是根本動(dòng)力：2022年11月，中國內(nèi)地逐步優(yōu)化防疫措施，隨著疫情常態(tài)化管理，預(yù)計(jì)居民對(duì)未來收入信心會(huì)有所增加，對(duì)于非必需的保障型產(chǎn)品需求有望回升。從長期來看，老齡化加快、居民財(cái)富水平提升以及居民健康保障意識(shí)提升是保險(xiǎn)產(chǎn)品需求的根本動(dòng)力。截至2021年12月24日，我國商業(yè)健康保險(xiǎn)有效保單件數(shù)達(dá)約11.43億件，覆蓋7.48億人。其中，疾病險(xiǎn)有效保單件數(shù)6.36億件，覆蓋人數(shù)3.91億人；醫(yī)療險(xiǎn)有效保單件數(shù)6.52億件，覆蓋人數(shù)6.6億人，已達(dá)較高覆蓋水平。預(yù)計(jì)未來保險(xiǎn)產(chǎn)品需求的提升需要從廣度向深度轉(zhuǎn)變。20市場(chǎng)下行嚴(yán)重拖累投資業(yè)績，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)紓緩利好資產(chǎn)端四家主要港股上市險(xiǎn)企歸母凈利潤（億人民幣）-6.3%

2022年以來，受權(quán)益市場(chǎng)大幅下挫、利率不斷震蕩的影響，2022年險(xiǎn)企投資端表現(xiàn)不佳，嚴(yán)重拖累業(yè)績。我們挑選了四家已披露2022年三季度業(yè)績的港股上市險(xiǎn)企，業(yè)績均下挫嚴(yán)重但表現(xiàn)略有分化。從歸母凈利潤看，2022年前三季度僅有中國平安下滑幅度低于10%；2022年三季度總投資收益率同比均下滑1至2.7個(gè)百分點(diǎn)。1000.00800.00600.00400.00200.000.00816.38764.63-35.8%484.86-10.6%226.76202.72-56.6%119.59311.1751.902022年中以來，隨著中債利率上行趨勢(shì)、權(quán)益市場(chǎng)在10月后略有回暖、以及地產(chǎn)政策持續(xù)“松綁”跡象，助力保險(xiǎn)板塊在11月觸底回彈，資產(chǎn)端呈現(xiàn)改善態(tài)勢(shì)。2022年下半年以來，央行、住建部、交易商協(xié)會(huì)等部門多次對(duì)地產(chǎn)行業(yè)發(fā)出政策“松綁”信號(hào)，加大對(duì)房地產(chǎn)融資的支持力度，有利于紓緩房地產(chǎn)投資風(fēng)險(xiǎn)，利好險(xiǎn)企資產(chǎn)端。中國太保中國人壽中國平安新華保險(xiǎn)2601.HK2628.HK2318.HK1336.HK2021Q1-Q3歸母凈利潤2022Q1-Q3歸母凈利潤四家主要港股上市險(xiǎn)企總投資收益率8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%6.4%3.7%5.3%4.1%5.3%4.0%3.7%2.7%2022年以來部分房地產(chǎn)相關(guān)政策時(shí)間地產(chǎn)政策逐漸“松綁”央行下調(diào)5年期LPR5bp至4.6%，為2020年4月以來的首次下調(diào)；1年期LPR繼去年12月下調(diào)5bp后進(jìn)一步下調(diào)10bp至3.7%。2022-01-20中國太保中國人壽中國平安新華保險(xiǎn)2601.HK2628.HK2318.HK1336.HK2022-04-29

央行上?？偛繌?qiáng)調(diào)重點(diǎn)加大對(duì)首套、小戶型、新市民購房信貸支持2021年Q3總投資收益率2022年Q3總投資收益率2022-05-15

央行下調(diào)5年期LPR15bp至5.45%，并且下調(diào)首套房按揭利率下限至LPR-20bps，二套按揭利率下限不變央行下調(diào)貸款市場(chǎng)報(bào)價(jià)利率（LPR）為：1年期LPR為3.65%，5年期以上LPR為4.3%。與上月相比，5年期以上LPR2022-08-22中債國債收益率曲線(10年）下降了15個(gè)基點(diǎn)。2.90%2.80%2.70%2022-08-24

允許地方“一城一策”靈活運(yùn)用信貸等政策，合力支持剛性和改善性住房需求央行表示從10月1日起下調(diào)首套個(gè)人住房公積金貸款利率0.15個(gè)百分點(diǎn)，5年以下（含5年）和5年以上利率分別2022-09-30調(diào)整為2.6%和3.1%。監(jiān)管指示六大行加大對(duì)房地產(chǎn)融資的支持力度。央行、銀保監(jiān)會(huì)要求建行、農(nóng)行等六家國有銀行，加大對(duì)房地

2.60%2022-10-08

產(chǎn)融資的支持力度。每家大行年內(nèi)對(duì)房地產(chǎn)融資至少增加1000億元，融資形式包括房地產(chǎn)開發(fā)貸款、居民按揭2.50%2.40%貸款以及投資房地產(chǎn)開發(fā)商的債券。交易商協(xié)會(huì)表示將繼續(xù)推進(jìn)并擴(kuò)大民營企業(yè)債券融資支持工具（部分簡(jiǎn)稱為“第二支箭”），支持包括房地產(chǎn)企業(yè)在內(nèi)的民營企業(yè)發(fā)債融資2022-11-0821：中泰國際研究部整理：Wind,

各公司季報(bào)，中泰國際研究部2023年開門紅正當(dāng)時(shí)，以儲(chǔ)蓄投資類險(xiǎn)種為主

10月后，上市險(xiǎn)企陸續(xù)開啟23年開門紅。中國平安、中國人壽、泰康人壽、新華保險(xiǎn)等已推出2023年開門紅產(chǎn)品。面對(duì)目前存款利率下行、權(quán)益市場(chǎng)波動(dòng)的局面，2023年險(xiǎn)企財(cái)富管理類開門紅產(chǎn)品仍然以儲(chǔ)蓄投資類保險(xiǎn)為主，采用“年金型/兩全保險(xiǎn)+萬能賬戶”的組合。健康保障類方面，多數(shù)險(xiǎn)企標(biāo)的高凈值客戶推出高保額醫(yī)療險(xiǎn)，主要針對(duì)重疾特疾需求。養(yǎng)老年金類方面，多數(shù)開門紅產(chǎn)品聚焦老年群體儲(chǔ)蓄需求，推出具儲(chǔ)蓄性質(zhì)的養(yǎng)老年金險(xiǎn)部分險(xiǎn)企拓寬了投保年齡，中國人壽推出“鑫瑞年年”養(yǎng)老年金，放寬投保年齡從60歲至女性50歲/男性55歲；中國平安推出“御享財(cái)富養(yǎng)老”年金，投保年齡擴(kuò)大至80歲。

與往年開門紅產(chǎn)品相比，2023年開門紅產(chǎn)品在繳費(fèi)期和保障期方面均有縮短趨勢(shì)，主推中短期的儲(chǔ)蓄類產(chǎn)品為主，具有“短交快返”的特點(diǎn)，符合目前大多數(shù)消費(fèi)者傾向于快速回本及高確定性的保險(xiǎn)理財(cái)?？紤]到目前經(jīng)濟(jì)復(fù)蘇略為緩慢、居民收入增長難度加大，并且保險(xiǎn)代理人數(shù)量有所下滑，預(yù)計(jì)2023年開門紅較難達(dá)到超預(yù)期水平。但是，當(dāng)前居民對(duì)于穩(wěn)健資產(chǎn)配置需求相對(duì)旺盛，以儲(chǔ)蓄型保險(xiǎn)產(chǎn)品為主的23年開門紅能夠相對(duì)廣泛地抓取大眾群體，較好承接和兼顧群眾的儲(chǔ)蓄需求和保障需求。部分險(xiǎn)企2023年開門紅產(chǎn)品險(xiǎn)企中國太保中國平安泰康人壽新華保險(xiǎn)中國人壽“愛享金生”兩全險(xiǎn)、長

平安盛世金越(尊享版)終身

泰康惠贏人生(愛家版)年鑫瑞穩(wěn)贏年金保險(xiǎn)、鑫瑞年年養(yǎng)老年金產(chǎn)品和鑫享未來兩全保險(xiǎn)惠金享養(yǎng)老年金保險(xiǎn)部分產(chǎn)品名稱

相伴（慶典版）增額終身

壽險(xiǎn)、平安御享財(cái)富(2023)

金保險(xiǎn)產(chǎn)品計(jì)劃、泰康添壽養(yǎng)老年金保險(xiǎn)福壹號(hào)(聚福版)啟動(dòng)時(shí)間特點(diǎn)10月推出10月中旬推出10月中旬推出預(yù)計(jì)12月開啟10月中旬推出1.繳費(fèi)期限靈活多變，可選擇泵交、分期繳費(fèi)，以及最長能達(dá)到20年；2.

對(duì)接旗下多款萬能賬戶，可附加兩全險(xiǎn)；3.

投保范圍廣泛，泰康惠贏人生愛家版投保年齡是0-70歲；4.惠贏人生（愛家版）可直接對(duì)接養(yǎng)老社區(qū)，保證領(lǐng)取25年1.投保范圍廣。短

1.回本速度快，三年繳費(fèi)八期積累，期限較短，年期滿;2.頂額預(yù)定利率，最高投保年齡可至

第5-7年每年給付首年保費(fèi)70歲;2.

利益清晰、

60%;第8年末給付基本保額合同滿5年可給付關(guān)

100%;

3.兩全險(xiǎn)“鑫享未來”愛金、滿6年可給付

以及年金險(xiǎn)“鑫瑞穩(wěn)贏”，生存保險(xiǎn)金、屆滿

附加“鑫尊寶”萬能賬戶提可按基本保額給付

供最高4.8%的現(xiàn)行結(jié)算利率;1.產(chǎn)品形式以“增額終身壽險(xiǎn)+短交年金”的搭配為主;2.專為中老年群體設(shè)計(jì);

3.附加“聚財(cái)寶”萬能賬戶提供4.7%的現(xiàn)行結(jié)算利率；同時(shí)升級(jí)增額終身壽“盛世金越尊享版”附加保險(xiǎn)期限30年，單年最高賠付400萬元，累計(jì)最高賠付1000萬元的愛享金生惡性腫瘤（重度）醫(yī)療險(xiǎn)，滿足客戶因重疾特疾帶來的大額賠付需求，滿期生存保險(xiǎn)金;4.投保范圍廣;：公司官網(wǎng),中泰國際研究部22港股保險(xiǎn)板塊投資建議:

長端利率企穩(wěn)預(yù)期加強(qiáng)，估值有望觸底回升

當(dāng)前保險(xiǎn)股估值仍處于歷史底部，截至2022年11月30日，H股上市險(xiǎn)企P/EV估值水平分別為：中國人壽（0.62倍）>中國平安（0.52倍）

>中國太保（0.39倍）>新華保險(xiǎn)（0.28倍）>中國太平（0.11倍），五家港股中資上市保險(xiǎn)公司平均PEV約為0.38倍。（EV取22年中報(bào)數(shù)據(jù)，市值取22年11月30日收盤價(jià)）證券代碼

證券名稱2628.HK

中國人壽2318.HK

中國平安2601.HK

中國太保1336.HK

新華保險(xiǎn)0966.HK

中國太平內(nèi)含價(jià)值（22H1，億港元）14652.77總市值（22/11/30

收盤價(jià)，億港元）P/EV0.620.520.390.280.119076.488856.462302.55839.4516882.935963.343032.442709.66284.65

目前市場(chǎng)利率企穩(wěn)上行預(yù)期不斷加強(qiáng)，疊加保險(xiǎn)企業(yè)陸續(xù)啟動(dòng)開門紅，預(yù)計(jì)23年Q1險(xiǎn)企資產(chǎn)負(fù)債兩端均有所改善，1）負(fù)債端得益于及早啟動(dòng)開門紅，以及其他類別資產(chǎn)收益率持續(xù)承壓吸引力下降的影響，預(yù)計(jì)上市險(xiǎn)企開門紅業(yè)績會(huì)扭轉(zhuǎn)多年下滑態(tài)勢(shì)；2）資產(chǎn)端長端利率預(yù)期仍呈企穩(wěn)上升態(tài)勢(shì)，有利于新增及到期再配置資產(chǎn)的收益水平。壽險(xiǎn)業(yè)務(wù)方面，由于客戶長期資金配置需求不斷提升，儲(chǔ)蓄型險(xiǎn)種將會(huì)是接下來保險(xiǎn)產(chǎn)品發(fā)展重點(diǎn)，并且隨著壽險(xiǎn)代理人隊(duì)伍逐漸規(guī)范、個(gè)人養(yǎng)老金制度落地拓寬商業(yè)養(yǎng)老保險(xiǎn)前景，預(yù)計(jì)壽險(xiǎn)在2023年會(huì)觸底回升；財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)方面，由于汽車消費(fèi)刺激政策效果逐漸疲弱，車險(xiǎn)主要由存量車業(yè)務(wù)推動(dòng)，而非車險(xiǎn)業(yè)務(wù)則受低基數(shù)以及政策扶持影響，預(yù)期未來增長空間巨大，包括農(nóng)險(xiǎn)、健康險(xiǎn)等。

個(gè)股層面，我們建議關(guān)注綜合性險(xiǎn)企中國平安(2318.HK)，以及中國太保(2601.HK)1)

中國平安(2318.HK)：

22年三季度基本面有所向好，歸母營運(yùn)利潤同比增長3.8%至1232.9億人民幣，其中財(cái)險(xiǎn)業(yè)務(wù)表現(xiàn)亮眼，前三季度平安產(chǎn)險(xiǎn)保費(fèi)收入同比增長11.4%至2220.2億人民幣；壽險(xiǎn)方面，平安壽險(xiǎn)在高質(zhì)量轉(zhuǎn)型指引下2022年上半年實(shí)現(xiàn)代理人人均NBV同比增長26.9%，持續(xù)深耕【保險(xiǎn)+健康】、【保險(xiǎn)+養(yǎng)老】的服務(wù)體系建設(shè)。渠道方面，平安壽險(xiǎn)堅(jiān)定推動(dòng)代理人隊(duì)伍高質(zhì)量轉(zhuǎn)型，持續(xù)深化與平安銀行的合作，積極探索社區(qū)網(wǎng)格化及下沉渠道。平安作為全牌照的綜合性金融公司本身即具有獨(dú)特的渠道優(yōu)勢(shì)，將強(qiáng)勁驅(qū)動(dòng)公司未來長期價(jià)值增長；2)

中國太保(2601.HK)：22年前三季度太保壽險(xiǎn)實(shí)現(xiàn)保費(fèi)收入同比增長4.4%至1897.4億人民幣，其中新保業(yè)務(wù)收入同比增長31%，并且新業(yè)務(wù)價(jià)值有所向好，22Q3單季NBV增速轉(zhuǎn)正。代理人渠道方面，公司持續(xù)推進(jìn)職業(yè)營銷改革，22Q3核心人力月人均首年保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入同比提升；此外，太保人壽銀保渠道高速發(fā)展，前三季度實(shí)現(xiàn)銀保渠道保險(xiǎn)業(yè)務(wù)收入同比大增827.9%至220.6億人民幣。中國太保持續(xù)深化長航轉(zhuǎn)型驅(qū)動(dòng)發(fā)展模式轉(zhuǎn)變，持續(xù)優(yōu)化人力隊(duì)伍，預(yù)計(jì)NBV增速有望持續(xù)回升。2301證券行業(yè)回顧及2023年投資策略—

A股市場(chǎng)復(fù)盤：三大指數(shù)持續(xù)承壓，IPO市場(chǎng)持續(xù)火熱—

港股市場(chǎng)復(fù)盤：恒指一度跌逾09年水平，IPO持續(xù)頹勢(shì)—

券商業(yè)績回顧：整體營利雙降—

港股券商板塊投資建議：關(guān)注左側(cè)布局時(shí)機(jī)，看好龍頭券商02保險(xiǎn)行業(yè)回顧及2023年投資策略目錄—

保險(xiǎn)板塊回顧：資產(chǎn)負(fù)債兩端承壓，底部特征明顯—

負(fù)債端：代理人流失保費(fèi)增長乏力，長期資金配置需求上漲—

資產(chǎn)端：市場(chǎng)下行嚴(yán)重拖累投資業(yè)績，地產(chǎn)風(fēng)險(xiǎn)紓緩釋利好—

港股保險(xiǎn)板塊投資建議：估值有望觸底回升，關(guān)注綜合性險(xiǎn)企03多元金融板塊2023年投資策略—

融資租賃迎強(qiáng)監(jiān)管，關(guān)注逆周期發(fā)力企業(yè)—

港股多元金融板塊投資建議：建議關(guān)注穩(wěn)健的龍頭租賃公司多元金融板塊：融資租賃迎強(qiáng)監(jiān)管，關(guān)注逆周期發(fā)力企業(yè)

監(jiān)管政策引導(dǎo)“脫虛向?qū)崱?，龍頭優(yōu)勢(shì)顯著近年來監(jiān)管