我國債券市場的現(xiàn)狀及發(fā)展分析.doc

摘 要 我國的債券市場自上世紀(jì)八十年代恢復(fù)以來，經(jīng)過三十年的發(fā)展，成就顯著。其體系已經(jīng)相對完善，品種日益豐富，市場規(guī)模不斷地擴大，現(xiàn)已成為國內(nèi)資本市場的重要組成部分，是各類金融機構(gòu)債券投資與資金短期融通的重要場所。債券市場法規(guī)和制度不斷完善，分層有序的市場體系已形成，并向深度、廣度不斷拓展；債務(wù)市場的品種日漸豐富。2011年底，我國債券市場余額達(dá)21.33萬億元，按照國際清算銀行統(tǒng)計，我國債券市場的規(guī)模已躍居世界第四，穩(wěn)居亞洲首位。債券市場可以緩沖國際資本市場的經(jīng)濟危機。一個穩(wěn)定的債券市場對宏觀調(diào)控的傳導(dǎo)機制中是一個最好的市場化工具，金融穩(wěn)定和支持國家基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)都會起到積極的作用。 本文在研究我國債券市場現(xiàn)狀的基礎(chǔ)上，分析了那些阻礙債券市場進一步發(fā)展的問題，如銀行間債券市場游離于證券法之外；監(jiān)管體系的的管理多頭并重；品種結(jié)構(gòu)不夠豐富；債券評級機構(gòu)缺乏獨立性和公信力等。并且針對這些問題提出了相應(yīng)的對策。發(fā)展我國的債券市場，就要完善債券市場的法律體系和制度建設(shè)；同時要豐富我國債券品種，優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)；且要完善債券市場的評級機構(gòu)等觀點。關(guān)鍵詞：債券市場；監(jiān)管；法規(guī)；評級AbstractSince the 1980s recovery, the Chinese bond market has made a remarkable achievement through its thirty-year-old development. Thanks to its comparably perfect system and more diversified types and ever-growing market size, the Chinese bond market had been transformed into an integral part of the domestic capital market, it has been turned into a major venue for the bonds investment and short-term financing by the various financial institutions. In accordance with the statistics of the International Settlement Bank, the scale of the Chinese bond market is ranked respectively No.4 around the world and No.1 in Asia, in terms of its RMB 21.33 trillion balance by the end of 2011. As it is known to all, the economic crisis of the international capital market could be alleviated by the bonds market. As long as it is kept in a stable condition, the bonds market may serve as one of the best marketing tools for the transmission of the macro regulation, it is positive for the financial stability and the states infrastructure construction. While looking into the current conditions, the author of the thesis makes efforts to analyze the problems hindering the further development of the Chinese bonds market. 1) The interbank bonds market is free from the Law of Securities. 2) There are excessive parallel regulations by the supervision system. 3) The structure of the bond types is far from being diversified. The author of the thesis is proud to present the ways and means vis-a-vis these problems. For reaching the target of further developing the Chinese bond market, were obliged to do a better job in further perfecting the markets legal system and the institutions build-up. Meanwhile, we should pay equal attention to diversify the types of the bonds in the domestic market, to optimize the investors structure and further perfect the rating institution of the bonds market.Key words：bond market；supervision；legislature；rating23目錄前言11我國債券市場的歷史變遷11.1 實物券柜臺市場主導(dǎo)時期11.1.1非公開交易時期11.1.2柜臺交易時期21.2 交易所債券市場主導(dǎo)時期21.3 基本形成以場外市場為主的債券市場時期32我國債券市場的現(xiàn)狀32.1 債券市場法規(guī)和制度初步建立32.2 債券市場已形成分層有序的市場體系42.3 債券市場深度、廣度不斷拓展62.3.1 債券市場規(guī)模迅速擴大62.3.2 債券市場參與主體呈多元化發(fā)展62.3.3 債券市場的品種日漸豐富73我國債券市場存在的問題93.1 我國債券市場監(jiān)管體系不健全93.1.1 我國債券市場監(jiān)管體系的管理多頭并重93.1.2 我國債券市場法律法規(guī)有待加強93.2 我國債券市場管理體制尚有不足103.2.1 債券市場割裂且發(fā)展不平衡103.2.2 尚未形成真正意義上的利率曲線113.3債券市場結(jié)構(gòu)不合理113.3.1 債券市場參與主體類型相對集中113.3.2 債券品種缺乏創(chuàng)新123.4 統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)的信用評級體系尚未建立124對于完善目前債券市場的建議134.1 完善債券市場監(jiān)管體系134.1.1 統(tǒng)一監(jiān)管債券市場134.1.2 健全債券市場法律法規(guī)144.2 加強債券市場制度建設(shè)144.2.1 優(yōu)化做市商制度,提高債券市場流動性154.2.2 統(tǒng)一債券市場利率機制154.3 增加債券品種，鼓勵債券創(chuàng)新164.4 建立科學(xué)、有序的信用評級制度174.4.1 規(guī)范信用評級行為174.4.2 引進境外著名評級機構(gòu)18結(jié)束語18參考文獻(xiàn)20致謝22我國債券市場的現(xiàn)狀及發(fā)展分析前言債券市場是我國金融體系中重要的組成部分。債券市場的良好運行有利于減輕我國對銀行信貸的過分依賴，能更好地將巨額國內(nèi)儲蓄資金用于生產(chǎn)性投資，有利于改善貨幣政策和宏觀調(diào)控的效果，有利于促進本地區(qū)的區(qū)域經(jīng)濟和金融一體化。目前我國債券市場體系已經(jīng)相對完善，品種日益豐富，市場規(guī)模不斷地擴大，現(xiàn)已成為國內(nèi)資本市場的重要組成部分，是各類金融機構(gòu)債券投資與資金短期融通的重要場所。銀行間債券市場是我國債券市場的主體，現(xiàn)已成為政府、金融機構(gòu)和企業(yè)的重要融資和投資平臺，也是貨幣政策操作的重要平臺，在有效配置金融資源方面，保障貨幣政策的有效傳導(dǎo)方面，維護宏觀經(jīng)濟健康運行等方面發(fā)揮著重要的作用。與國外學(xué)界相比，國內(nèi)對債券市場的研究還不是很充分，但也已經(jīng)積累了相當(dāng)數(shù)量的研究材料。國內(nèi)研究的一個重要特點就是研究的課題緊密結(jié)合了中國債券市場的發(fā)展現(xiàn)狀，對實踐有較強的指導(dǎo)和推動作用。特別是近兩年，有關(guān)加速推進債券市場發(fā)展的呼聲日漸高漲，研究和探討的文章也日益增多。本文簡要介紹了我國債券市場的歷史變遷，對我國債券市場現(xiàn)階段在發(fā)展過程中，存在的問題進行簡要分析和概括，并提出與之相應(yīng)的對策。希望借此能為我國債券市場的蓬勃發(fā)展提出一點建議。1我國債券市場的歷史變遷1.1 實物券柜臺市場主導(dǎo)時期1.1.1非公開交易時期 中央政府在1982年發(fā)行了48.66億元國庫券，這是非公開交易時期的到來。中央政府認(rèn)為必須用中央銀行融資以外的方式來最大限度的降低預(yù)算赤字對通貨膨脹的影響。同時，1982年初首次批準(zhǔn)有限制的發(fā)行企業(yè)債券，上世紀(jì)80年代初的金融改革使得國有部門以外的企業(yè)，越來越難從銀行獲得貸款來滿足自己的資金需求。這個時期的所有債券都不允許公開準(zhǔn)讓，但是非公開的以流通變現(xiàn)為目的的自發(fā)交易在各地開始私下展開了。1.1.2柜臺交易時期1985年銀行和非銀行金融機構(gòu)發(fā)行金融債券。1986年中國人民銀行加強管制，要求企業(yè)債券發(fā)行必須通過中央銀行批準(zhǔn)。同年，在沈陽率先成立了官方批準(zhǔn)的柜臺交易市場，允許企業(yè)債券交易。1988年前后，為應(yīng)對各方面改革和建設(shè)的資金需求，政府除國庫券外，還發(fā)行5個品種的國債。1988年初7個城市金融機構(gòu)柜臺進行國債流通的試點，隨后在全國61個城市進行推廣，這是我國債券流通市場的正式開端。這一階段，我國債券市場品種以國債和企業(yè)債為主，發(fā)行目的是為了彌補財政赤字，籌集建設(shè)資金和解決改革中的微觀問題，而并不是站在發(fā)展中國債券市場的宏觀視角出發(fā)的。發(fā)行主體主要是以財政部為單一主體，即使是發(fā)行企業(yè)債券也需要央行核準(zhǔn)，銀行擔(dān)保，實質(zhì)上仍是公債性質(zhì)。發(fā)行方式上并不是市場發(fā)行、而是攤派分配為主。從債券市場的統(tǒng)一性來看，并沒有建立全國統(tǒng)一的市場。因此，這一階段是我國債券市場發(fā)展的初期階段，市場發(fā)展的推動力并不是戰(zhàn)略性的，而更多體現(xiàn)的是戰(zhàn)術(shù)上的需要和發(fā)展的偶然性。1.2 交易所債券市場主導(dǎo)時期1992年國債現(xiàn)貨開始進入交易所交易，國債回購，國債期貨相繼出現(xiàn)。1994年我國建立了專門的政策性銀行。政策性銀行發(fā)行金融債券。1995年8月，國家正式停止了一切場外債券市場，證券交易所變成了中國唯一合法的債券市場。這一階段，我國的債券市場的發(fā)展具有組織性、法制化、正規(guī)化的特點。交易品種更加豐富，交易方式不斷創(chuàng)新，發(fā)行目的主要是宏觀經(jīng)濟管理，但當(dāng)時的交易主體的目的主要是微觀的。這一時期我國的債券市場發(fā)展缺乏整體設(shè)計和戰(zhàn)略指導(dǎo)，缺乏自發(fā)性發(fā)展。1.3 基本形成以場外市場為主的債券市場時期1997年6月商業(yè)銀行退出交易所市場，將其所持有的國債、融資券和政策性金融債，統(tǒng)一托管于中央國債登記結(jié)算公司，并可進行債券回購和現(xiàn)券買賣。銀行間債券市場就此啟動。2009年4月，財政部代發(fā)的第一支地方政府債出臺，填補了我國地方公債的空白。2009年11月，我國第一支中小非金融企業(yè)集合票據(jù)正式發(fā)行成功。集合票據(jù)仍采用注冊制，在銀行間債券市場公開發(fā)行。這種票據(jù)進一步完善了企業(yè)債品種3。發(fā)展至今，銀行間市場已覆蓋各類機構(gòu)投資者，交易規(guī)模不斷擴大，交易品種不斷增加，以場外市場為主的債券市場格局已基本形成。2我國債券市場的現(xiàn)狀我國的債券市場在近三十年的發(fā)展期間，取得了非常大的成績。債券市場的融資規(guī)模，以及二級市場的交易規(guī)模都不斷的擴大，市場的功能也日益提升。同時，我國債券市場的發(fā)展，對于企業(yè)或者對于金融機構(gòu)，甚至對政府以及中央銀行，通過債券市場的平臺，充分地發(fā)揮各項功能，在宏觀調(diào)控傳導(dǎo)的各方面都發(fā)揮著非常重要的作用。2.1 債券市場法規(guī)和制度初步建立 近年來，我國的債券市場制度不斷地完善。我們以科學(xué)發(fā)展觀為指導(dǎo)，通過科學(xué)規(guī)范的管理來推動市場的發(fā)展。 我國債券市場的法規(guī)體系相對健全，既有法律層面的證券法及公司法，也有行政法規(guī)層面的企業(yè)債券管理條例等，還有各債券管理部門發(fā)布的各種部門規(guī)章及規(guī)范性文件，各類中介服務(wù)機構(gòu)制定的業(yè)務(wù)規(guī)則等規(guī)范操作性文件，以及各部門機構(gòu)制定的自律性協(xié)議或業(yè)務(wù)協(xié)議。銀行間債券市場建立后，我國制定了相關(guān)法律制度和管理辦法，保障了銀行間市場的發(fā)展，如銀行間債券回購業(yè)務(wù)暫行規(guī)定銀行間債券交易結(jié)算規(guī)則和政策性銀行金融債發(fā)行管理暫行規(guī)定并于2000年在對原有規(guī)定修改和完善的基礎(chǔ)上出臺了全國銀行間債券市場債券交易管理辦法。2002年，我國推出了商業(yè)銀行柜臺記賬式國債交易業(yè)務(wù)。這一業(yè)務(wù)聯(lián)系了銀行間債券市場和柜臺債券市場。我國形成了多層次、統(tǒng)一的債券市場體系。2005年5月，央行發(fā)布了短期融資券管理辦法以及短期融資券承銷規(guī)程、短期融資券信息披露規(guī)程允許符合條件的企業(yè)在銀行間債券市場發(fā)行短期融資券。這拓寬了企業(yè)的融資渠道、改善了融資環(huán)境、降低了融資成本，規(guī)范了信息披露；這推動了銀行經(jīng)營結(jié)構(gòu)的轉(zhuǎn)型、拓展了其業(yè)務(wù)范圍實現(xiàn)了多樣化、提高了承銷銀行的知名度；這就優(yōu)化了金融資源配置、增加了財政收入和就業(yè)機會、從而促進了經(jīng)濟的高速發(fā)展。2.2 債券市場已形成分層有序的市場體系全國銀行間債券市場自1997年建立以來，現(xiàn)已基本具備完善的組織體系、龐大的業(yè)務(wù)規(guī)模、規(guī)范的運行機制，不僅具有金融市場的籌資、投融資等一般功能，而且已經(jīng)成為實施穩(wěn)健貨幣政策和積極財政政策的主要場所。目前債券市場分層有序的市場體系基本形成。 場內(nèi)交易市場 場外交易市場 中國結(jié)算公司 （總托管人） 市場類型 國有商業(yè)銀行 中證登公司 （二級托管人） （分托管人） 托管機構(gòu) 銀行間債券市場 商業(yè)銀行柜臺 交易所債券市場 交易場所 債券市場 詢價談判雙邊報價 競價撮合 交易價格 形成方式各類機構(gòu)投資者 個人投資者非金融機構(gòu) 非銀行機構(gòu)個人 市場參與者圖1 我國債券市場體系 2001年以后，中國人民銀行、中國證監(jiān)會和財政部等主管部門加速了交易所債券市場和銀行間債券市場的統(tǒng)一、互連工作。首先是兩個市場的參與機構(gòu)的統(tǒng)一，其次財政部開始嘗試發(fā)行跨市場國債（跨交易所和銀行間債券市場）。 國債券市場已形成分層有序的市場體系，基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)日趨完備。目前，銀行間債券市場已建立統(tǒng)一的債券托管結(jié)算平臺，建立了一對一詢價、透明規(guī)范的電子交易平臺，以及相應(yīng)的清算制度安排，并已建立做市商制度。2010年，上市商業(yè)銀行進入交易所進行債券交易試點，兩市場間互聯(lián)互通初見成效，跨市場發(fā)行、交易、轉(zhuǎn)托管均已實現(xiàn)。政府監(jiān)管與行業(yè)自律逐步有機結(jié)合。人民銀行從2010年開始為了促進銀行間市場和交易所市場的互相聯(lián)系，進行了上市銀行進入交易所市場，從事在線交易市場的試點，目前來看這項工作進展得非常順利，兩個市場之間的互通互聯(lián)已經(jīng)初步形成。隨著經(jīng)濟金融的縱深發(fā)展、市場機制的進一步完善，我國債券市場將迎來更加廣闊的發(fā)展前景。2.3 債券市場深度、廣度不斷拓展2.3.1 債券市場規(guī)模迅速擴大 1997年到2011年的十四年間，我國債券市場余額從4781億元，增加到21.33萬億元，增長了近45倍，年均增速達(dá)31.5%，占國內(nèi)生產(chǎn)總值（GDP）比重從6%升至47%。（見圖二）根據(jù)國際清算銀行（BIS）的統(tǒng)計，我國債券市場排名從世界第20位大幅提升至世界第4位。對此，國際貨幣基金組織（IMF）、東亞及太平洋地區(qū)中央銀行行長會議組織（EMEAP）等國際機構(gòu)都給予了高度評價，認(rèn)為中國債券市場的快速發(fā)展，在為政府和企業(yè)提供融資及減少對銀行部門的依賴方面，發(fā)揮了重要作用，同時有助于校正貨幣和期限錯配，促進了金融穩(wěn)定。圖2 債券市場存量債券余額表2.3.2 債券市場參與主體呈多元化發(fā)展 我國債券市場的機構(gòu)投資者類型不斷向多元化發(fā)展。目前已包括各類符合條件的金融機構(gòu)、非金融機構(gòu)、企業(yè)和個人投資者，也包括財政、央行等宏觀經(jīng)濟管理部門，還包括部分境外的合格機構(gòu)投資者。 銀行間債券市場參與主體類型進一步豐富，更加廣泛和深入地參與了銀行間債券市場的創(chuàng)建和發(fā)展，國有大型商業(yè)銀行、政策性銀行、全國性股份制商業(yè)銀行、地方性商業(yè)銀行等以債券發(fā)行主體、投資者、交易商、做市商等多重身份，一直都是銀行間債券市場的絕對主力。發(fā)行政策性金融債券主要面向國開行、進出口行、農(nóng)發(fā)行的資金。許多符合條件的銀行越來越重視通過銀行間債券市場發(fā)行次級債券、混合資本債券、普通金融債券獲得非存款性資金，用于彌補資本金不足或開拓新的業(yè)務(wù)。除此之外，農(nóng)村信用社、外資法人銀行、信托公司、證券公司、基金公司、保險公司、金融租賃公司、汽車金融公司等金融機構(gòu)和其他非金融機構(gòu)、企業(yè)近幾年以投資者和交易者的身份積極融入銀行間債券市場，數(shù)量增長很快，已成為銀行間債券市場的新力量。截至2011年末，銀行間債券市場共有參與機構(gòu)l1162個，比20l0年末增加927個，包括各類金融機構(gòu)和非金融機構(gòu)投資者，形成了以做市商為核心、金融機構(gòu)為主體、其他機構(gòu)投資者共同參與的多層投資者結(jié)構(gòu)，銀行間市場已成為各類市場主體進行投融資活動的重要平臺。2011年，銀行間市場投資者進一步豐富，資金集合型投資主體增加較多，境外機構(gòu)投資銀行間債券市場試點穩(wěn)步推進。截至20l1年底，共有51家境外機構(gòu)獲準(zhǔn)進入銀行間債券市場投資試點。2.3.3 債券市場的品種日漸豐富經(jīng)過了三十年的發(fā)展，我國債券市場發(fā)展成就顯著：從零基礎(chǔ)發(fā)展成為現(xiàn)在覆蓋銀行間市場、交易所市場和柜臺市場的債券市場體系。債券品種從單一的國庫券，發(fā)展到現(xiàn)在的擁有國債、企業(yè)債、金融債等所有主要債券形式。市場規(guī)模從幾億元、幾十億元，發(fā)展到現(xiàn)在的十幾萬億元。從債券市場存量債券券種分布看，2011年末發(fā)行的國債、地方政府債、央行票據(jù)和政策性銀行為主的利率產(chǎn)品合計占比70.81%；以商業(yè)銀行債、企業(yè)債、中期票據(jù)、短期融資券和公司債等為主的信用產(chǎn)品合計占比29.19%，品種日漸豐富。（見表1）我國政府信用類債券包括國債、政策性銀行債、匯金債等，公司信用類債券包括商業(yè)性金融機構(gòu)債券和非金融企業(yè)債券。截至今年一季度末，全國非金融企業(yè)債券余額已超過5.5萬億元，2009年末的2.08倍，平均增速世界第一。2004年以來，我國企業(yè)通過債券市場融資的余額增長了39倍，年均增長達(dá)到69%。特別是2008年以來，為應(yīng)對金融危機，黨中央、國務(wù)院大力發(fā)展直接融資，債券融資工具保持了快速發(fā)展勢頭。目前我國債券市場形成了一個包括國債、地方政府債、央行票據(jù)、金融債、短期融資券、公司債、中期票據(jù)、資產(chǎn)支持債券、可轉(zhuǎn)債、分離交易可轉(zhuǎn)債等11個品種，政府、企業(yè)、國內(nèi)外機構(gòu)、個人多方參與，銀行間市場、交易所市場、柜臺市場多層次交易的多功能、大范圍的債券市場。表1 2011年債券市場券種分布種類百分率國債30.11%地方政府債2.81%央行票據(jù)9.11%政策銀行債28.78%其他金融債4.73%企業(yè)債6.14%公司債2.27%中期票據(jù)9.37%短期融資券3.89%其他2.78%3我國債券市場存在的問題3.1 我國債券市場監(jiān)管體系不健全3.1.1 我國債券市場監(jiān)管體系的管理多頭并重目前我國債券市場五龍治水監(jiān)管割據(jù)，債券發(fā)行、交易以及結(jié)算的監(jiān)管分別由不同機構(gòu)負(fù)責(zé)，最為突出的多頭監(jiān)管在發(fā)行監(jiān)管環(huán)節(jié)。這樣的監(jiān)管體系雖然對產(chǎn)品創(chuàng)新有一定促進作用，但也制約了債市的深化。在債券發(fā)行審批環(huán)節(jié)，財政部主管國債和地方政府債券；央行指導(dǎo)下的銀行間市場交易商協(xié)會主管金融債、中期票據(jù)、短期融資券、超短期融資券、中小企業(yè)集合票據(jù)以及其他創(chuàng)新型品種，發(fā)改委主管企業(yè)債，證監(jiān)會則主管公司債。此外，保監(jiān)會等相關(guān)部委還對各自下轄機構(gòu)的投資行為有嚴(yán)格的約束。這種多頭監(jiān)管模式有很大弊端,不僅導(dǎo)致了中國債券市場缺乏統(tǒng)一、長遠(yuǎn)的規(guī)劃，而且造成監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和交易規(guī)則不統(tǒng)一，使市場參與者無所適從，又容易出現(xiàn)監(jiān)管重復(fù)和監(jiān)管缺位。 3.1.2 我國債券市場法律法規(guī)有待加強首先，銀行間債券市場游離于證券法之外。2005年我國修訂了證券法，詳細(xì)規(guī)定了我國證券的發(fā)行、交易以及各類服務(wù)機構(gòu)和監(jiān)督管理等。如果站在交易所債券市場的角度，證券發(fā)行、交易、登記托管、結(jié)算的邏輯十分清晰，充分勾勒出交易所債券市場的整體架構(gòu)和運行脈絡(luò)。但如果從債券市場主體銀行間債券市場的角度來看，則較難發(fā)現(xiàn)我國證券法的有關(guān)規(guī)定對債券市場的適用性，銀行間債券市場得到法的有效保護的程度較低。并且還沒有清楚的表述出，比如什么是銀行間債券市場，怎樣進行其市場定位，其交易模式如何，其登記托管結(jié)算模式如何等關(guān)鍵性問題。作為銀行間債券市場唯一的登記托管結(jié)算機構(gòu)，中央結(jié)算公司的法律適用性如何，也值得探討。國債立法有待進一步加強。國債對經(jīng)濟發(fā)展發(fā)揮了巨大的作用，但仍缺乏一套完整有效的法律法規(guī)對國債市場予以規(guī)范。國庫券條例對市場的適用性已經(jīng)非常有限。同時，作為全國國債托管業(yè)務(wù)的主管部門，財政部一直致力于全國集中統(tǒng)一管理的國債托管體制的建設(shè)。如國債托管管理暫行辦法第五條規(guī)定“國債托管實行全國集中、統(tǒng)一管理的體制”，第十四條規(guī)定“中央國債公司依據(jù)本辦法及國債市場管理的法律法規(guī)和行政法規(guī)負(fù)責(zé)全國國債托管系統(tǒng)的日常業(yè)務(wù)，其它托管人均為該系統(tǒng)的成員單位”，國債跨市場轉(zhuǎn)托管業(yè)務(wù)管理辦法第六條規(guī)定“國債實行分級托管體制，財政部授權(quán)中央國債公司承擔(dān)國債的總登記職責(zé)；授權(quán)各托管機構(gòu)分別承擔(dān)在特定市場交易國債的登記、托管職責(zé)”。但上述兩個規(guī)范性文件法律效力低，同時與其他部門規(guī)章乃至與證券法缺乏有機聯(lián)系。據(jù)報道，財政部已組織擬出國債條例（草案）初稿。希望上述問題能夠得到一定程度的解決。3.2 我國債券市場管理體制尚有不足3.2.1 債券市場割裂且發(fā)展不平衡目前國債市場上存在的市場分割，中央銀行的公開市場操作的效果變得有限。銀行間債券市場與交易所場內(nèi)市場分別服務(wù)于不同的對象，具有不同的功能，適當(dāng)分工是必要的，但是兩個市場沒有有效地聯(lián)通，不利于市場充分發(fā)揮配置資源的基礎(chǔ)性作用。銀行間市場獨大，我國債券市場流動性不足。如同樣信用級別、相近資質(zhì)的債券在銀行間市場和交易所市場價格迥異；同一企業(yè)發(fā)行企業(yè)債和中期票據(jù)收益率也不相同。我國債券市場的流動性不足，還表現(xiàn)在信用債的流動性，它首先源于對信用債券發(fā)行的多頭管理。其次，在交易和托管環(huán)節(jié)，債券市場又分銀行間市場和交易所市場，債券托管也存在中債登、上海清算所、中證登等相互獨立的托管機構(gòu)。債券的管理部門、托管機構(gòu)、交易方式各有不同，造成了債券市場的割裂，必然會增加投資者的交易和管理成本，而且容易造成某些領(lǐng)域監(jiān)管過度，某些領(lǐng)域監(jiān)管真空。再次，從產(chǎn)品種類來看，中國債券市場沒有復(fù)雜的衍生產(chǎn)品，初級產(chǎn)品如利率期權(quán)、支持類債券也遠(yuǎn)遠(yuǎn)沒有發(fā)展起來，其主要原因也是因為監(jiān)管嚴(yán)格制約了主要投資群體的創(chuàng)新。流動性不足還使得債券投資的估值偏離市場真實價值，從而難于評價債券投資的結(jié)果。3.2.2 尚未形成真正意義上的利率曲線利率水平是一種金融工具按照其內(nèi)在價值確定的市場價格。利率水平的價格應(yīng)由市場供求來決定，而不是由政府行政干預(yù)來調(diào)整。但我國目前實行的是“雙軌制”的利率體系，即行政管制的利率體系和市場化的利率并存。這樣利率水平無法真實反映出市場供求關(guān)系和人民幣在貨幣資金的市場價值，我國債券市場的利率體系不完善。利率市場化是金融市場的微觀基礎(chǔ), 主要是由金融機構(gòu)、一般企業(yè)和個人投資者共同作用形成的, 并通過這些微觀基礎(chǔ)的預(yù)期和行動實現(xiàn)。利率市場化要求眾多經(jīng)營性金融機構(gòu)和一般企業(yè)對利率變動必須靈敏反應(yīng), 并迅速做出調(diào)整,具體的作用點就是通過包括債券在內(nèi)的各種金融產(chǎn)品。在我國利率管制狀態(tài)下, 尚未形成真正意義上的利率曲線。3.3債券市場結(jié)構(gòu)不合理3.3.1 債券市場參與主體類型相對集中我國債券市場發(fā)債主體單一，并且投資者結(jié)構(gòu)不合理。目前債券市場發(fā)債主體主要是財政部和兩家政策性銀行，公司發(fā)債規(guī)模小。作為一種固定收益的金融工具、債券雖然有相對確定的未來現(xiàn)金流，收益和安全性高，但是由于其對應(yīng)的成本收益率較低，只有擁有大量資金和較強的專業(yè)知識與分析能力的機構(gòu)投資者才可能成為較好的市場投資者，因而債券的內(nèi)在屬性決定了機構(gòu)投資者作為債券市場投資主體的地位。從國際金融市場發(fā)展的經(jīng)驗來看，成熟債券市場的投資主體趨于以機構(gòu)為主，金融產(chǎn)品的豐富、交易產(chǎn)品的豐富、交易的活躍和投資者群體的豐富三者相輔相成。我國目前投資者結(jié)構(gòu)不合理，國內(nèi)債券市場投資者也以機構(gòu)為主，但機構(gòu)類型相對集中，主要以商業(yè)銀行、保險公司、基金公司等機構(gòu)為主，三類機構(gòu)在銀行間債券市場的債券托管量所占比重高。其中商業(yè)銀行持有國債比例超過了60%，短期融資債占65%，中期票據(jù)占95%，企業(yè)債券占35%，嚴(yán)重偏離了直接融資的發(fā)展方向，蘊含著非常高的系統(tǒng)風(fēng)險?？梢娢覈虡I(yè)銀行等大型金融機構(gòu)在市場中債券持有量過高。另外還有一部分個人債券投資者參與交易所市場和柜臺市場，但數(shù)量與規(guī)模均非常有限，占比僅有幾個百分點。在現(xiàn)有的產(chǎn)品體系下，由于目前投資群體所存在的投資取向的限制，各類產(chǎn)品的進一步擴容受到了制約，創(chuàng)新產(chǎn)品的開發(fā)難度也相應(yīng)增大；反之，市場現(xiàn)有產(chǎn)品體系對于進一步推動投資機構(gòu)多元化也顯得有些力不從心。3.3.2 債券品種缺乏創(chuàng)新債券發(fā)行主體單一造成債券品種不夠豐富。投資品種單一、投資品種過于集中，增加了市場的系統(tǒng)性風(fēng)險。目前發(fā)行的國債主要是中期國債，短期和長期數(shù)量少，沒有形成合理的市場結(jié)構(gòu)。同時，目前國內(nèi)債券市場交易方式主要是回購和現(xiàn)貨交易，沒有其他創(chuàng)新金融品種，投資者幾乎沒有任何風(fēng)險管理和控制手段，市場風(fēng)險不能有效地得以分散和控制。3.4 統(tǒng)一、標(biāo)準(zhǔn)的信用評級體系尚未建立在信用評級制度方面，現(xiàn)行收費模式與要求獨立評級存在沖突，統(tǒng)一了評級符號定義但未統(tǒng)一評級標(biāo)準(zhǔn)體系。信用評級制度要求評級機構(gòu)出具信用評級結(jié)果時不得受任何單位和個人的影響，但在目前評級市場競爭激烈，以盈利為目的的評級機構(gòu)在開展評級業(yè)務(wù)時所出具的評級結(jié)果受到影響。信用評級對于投資者進行決策是非常重要的，尤其對中小投資者來說，由于受到時間、知識和信息的限制，無法對眾多債券進行分析和選擇，因此需要專業(yè)機構(gòu)對準(zhǔn)備發(fā)行的債券還本付息的可靠程度，進行客觀、公正、權(quán)威的信用評級，以方便投資者決策。目前我國的評級機構(gòu)大多在人員、資金、管理以及業(yè)務(wù)來源等方面與原主管部門有著千絲萬縷的關(guān)系，評級機構(gòu)缺乏獨立性，從而影響到債券信用評級應(yīng)有的公信力和權(quán)威性。培育具有高度獨立性和專業(yè)性的信用評級機構(gòu)，規(guī)范信用評級市場已成為發(fā)展信用債券市場的當(dāng)務(wù)之急。這種市場結(jié)構(gòu)的錯配，市場機制的僵硬和市場環(huán)境的險峻，導(dǎo)致中國的債券市場效率不高。目前我國還沒有幾個有高信譽、有影響力的被廣大群眾所認(rèn)同的評級機構(gòu)。與國際評級機構(gòu)相比，我國評級行業(yè)收費模式和贏利業(yè)務(wù)都比較單一，發(fā)行人付費的評級業(yè)務(wù)在市場上占據(jù)統(tǒng)治地位。我國現(xiàn)在很多評級業(yè)為了自身利益，不能正確揭示風(fēng)險。作為投資人來說得到的信息有缺陷，最終會掩蓋風(fēng)險，而積累到最后容易爆發(fā)信用危機。所以要大力發(fā)展我國的評級機構(gòu)，或者引進國外世界權(quán)威金融分析機構(gòu)。4對于完善目前債券市場的建議加強債券市場法制建設(shè)，不斷完善債券市場的法律法規(guī)體系。我們要遵循市場規(guī)律，讓行政手段逐漸遠(yuǎn)離市場，將債券發(fā)行、債券交易和債券監(jiān)督等部分功能由市場來做主。增強市場的流動性和流通性，這就包括增加市場的寬度和廣度、基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)、培育合格的機構(gòu)投資者，解決債券市場等級托管結(jié)算的分割局面。要加強債券市場的外部建設(shè)，包括債券市場的中介結(jié)構(gòu)的發(fā)展、信息披露制度的完善、配套的信用評級制度，以及完善的利率體系。4.1 完善債券市場監(jiān)管體系4.1.1 統(tǒng)一監(jiān)管債券市場最近在央行、發(fā)改委、證監(jiān)會的共同推動下，成立了公司信用類債券部際協(xié)調(diào)機制，這標(biāo)志著債券市場互相聯(lián)通、統(tǒng)一監(jiān)管標(biāo)準(zhǔn)和制度取得進一步進展。部際協(xié)調(diào)機制的建立，可以避免債市“五龍治水”的格局，各部門之間形成有序的協(xié)調(diào)監(jiān)管。我們要進一步完善市場法規(guī)，加強市場監(jiān)管。隨著銀行間債券市場的快速發(fā)展，債券市場的風(fēng)險防范問題需要特別地加以注意，必須建立健全法規(guī)體系，使銀行間債券市場納入法的有效保護范疇，穩(wěn)步推進中國債券市場的發(fā)展。4.1.2 健全債券市場法律法規(guī)加快制定國債法，規(guī)范國債的發(fā)行、償還與管理。同時及時修訂國債一級自營商管理暫行辦法，使國債的發(fā)展符合當(dāng)前市場發(fā)展的需要。相關(guān)部門要制定并頒布關(guān)于國債發(fā)行方式的行政法規(guī)制度。為了確保發(fā)行市場的嚴(yán)肅性和法制化，要依照WTO有關(guān)透明度的要求，按照公平的原則對招標(biāo)事宜以行政法規(guī)形式加以規(guī)范化。完善證券法，使之成為名副其實的我國證券市場的根本大法。在證券法中增加有關(guān)銀行間債券市場的詳細(xì)內(nèi)容。作為我國債券市場發(fā)展的主體，銀行間債券市場游離于證券法之外無論對于銀行間債券市場還是我國債券市場總體發(fā)展都是不合適的。盡管有財政部和人行等部門出臺的各項規(guī)章來規(guī)范銀行間債券市場發(fā)展，但這些規(guī)章法律層次低，不能給銀行間債券市場足夠的法律支持；增加證券法對中央結(jié)算公司的法律適用性。完善證券法，使登記托管結(jié)算領(lǐng)域非紙面證券等一系列證券問題的解決有法可依。因此，完善證券法，增加債券市場場外交易的內(nèi)容，應(yīng)是當(dāng)務(wù)之急。同時根據(jù)債券市場的發(fā)展對其他相關(guān)法律也應(yīng)進行適當(dāng)?shù)男薷暮屯晟啤?.2 加強債券市場制度建設(shè)加強基礎(chǔ)制度建設(shè)，完善市場體系和防范風(fēng)險，明確市場主體的行為準(zhǔn)則；提高市場運行的規(guī)范化程度，進一步完善債券發(fā)行體制；強化債券市場主體的信用責(zé)任，不斷優(yōu)化債券交易結(jié)算體制和監(jiān)管體制，提高市場流動性，加強誠信體系和誠信文化建設(shè)；完善信息披露制度，提高市場透明度，加強市場風(fēng)險管理。發(fā)展我國債券市場，必須正確處理政府與市場的關(guān)系，合理界定政府職能邊界，推動政府職能轉(zhuǎn)變，營造有利于創(chuàng)新的市場環(huán)境，推動市場可持續(xù)發(fā)展。完善債券的市場機制，就要改善發(fā)行制度，要建立集中統(tǒng)一、職責(zé)明確的監(jiān)管體制。制訂債券發(fā)行、交易和信息披露的有關(guān)監(jiān)管規(guī)則；加快推進公司債券發(fā)行制度改革。交易所市場和銀行間債券市場的相互聯(lián)系，建立統(tǒng)一互聯(lián)的債券市場。積極推進相關(guān)技術(shù)系統(tǒng)改造，提高不同登記結(jié)算機制間的轉(zhuǎn)存管效率，逐步形成由交易所和場外交易平臺共同組成的多層次債券市場，為不同類型的投資者提供最優(yōu)交易場所和平臺。4.2.1 優(yōu)化做市商制度,提高債券市場流動性做市商制度是不同于競價交易方式的一種證券交易制度。做市商通過不斷買賣來維持市場的流動性，滿足公眾投資者的投資需求。在納斯達(dá)克市場上市的每支證券至少要有兩家做市商做市，一些交易活躍的股票甚至有40家或更多的做市商。而我國在債券市場上的做市商數(shù)量有限，很難與之相比較。因此，為了促進債券市場的發(fā)展，要繼續(xù)完善做市商制度，鼓勵有能力的金融機構(gòu)和非金融機進入債券市場。首先，應(yīng)建立承銷商、公開市場交易商與做市商的聯(lián)動機制。其次，要建立做市商之間的大額交易子市場，細(xì)分市場層次，減少做市商之間的相互沖擊。最后，擴大做市商報價信息發(fā)布范圍。做市商制度有利于促進市場流動性提高，能有效保持市場價格穩(wěn)定和價格連續(xù)性，并且可以抑制交易操縱行為，所以應(yīng)該繼續(xù)完善銀行間市場的做市商制度。4.2.2 統(tǒng)一債券市場利率機制要完善利率市場化，就要推進利率市場化建設(shè)。推進利率市場化建設(shè)有助于促進債券市場的統(tǒng)一；有助于債券市場功能和交易機制的完善；有助于實現(xiàn)債券市場主體結(jié)構(gòu)、品種結(jié)構(gòu)和收益機構(gòu)的多樣化、層次化和合理化。利率市場化政策有利于債券市場形成合理的利率期限結(jié)構(gòu)，引導(dǎo)債券均衡利率的走向，從而豐富債券品種，提高債券市場的有效性。要完善利率市場化還要健全債券收益率曲線。要有效地管理市場風(fēng)險首先必須準(zhǔn)確度量利率風(fēng)險，而合理的債券收益率曲線是重要條件。債券價格所對應(yīng)的收益率及不同期限收益率所形成的曲線是各類金融資產(chǎn)定價的參照系，國債因具有無信用風(fēng)險特征，國債收益率曲線的基準(zhǔn)作用尤其突出。債券收益率曲線的變化，還反映了市場眾多參與者對當(dāng)前經(jīng)濟狀況的判斷及對未來經(jīng)濟增長、通貨膨脹等經(jīng)濟走勢的預(yù)期，可作為政府有關(guān)部門實施宏觀調(diào)控政策的重要參考指標(biāo)。多年來，在定期發(fā)布的中國人民銀行貨幣政策執(zhí)行報告和財政部國債市場報告中持續(xù)引用中債收益率曲線和指數(shù)反映債市變化情況。債券收益率曲線是我國利率市場化改革的必要條件。4.2.3 統(tǒng)一我國債券市場中國債券市場應(yīng)是全國統(tǒng)一、面向所有金融機構(gòu)及企業(yè)法人和個人投資者市場，銀行間市場和交易所市場功能有所不同，但應(yīng)該通過服務(wù)對象相互交叉，實現(xiàn)互相滲透和聯(lián)結(jié)，銀行間債券市場由以機構(gòu)投資者為主的場外交易和以中小企業(yè)、個人投資者為主的柜臺交易組成，以機構(gòu)投資者為主的場外交易是中國債券市場的主體；以個人和眾多中小企業(yè)投資者為主的銀行柜臺交易和證券交易所交易是其延伸和補充，中央銀行通過債券公開市場業(yè)務(wù)操作，實現(xiàn)貨幣政策目標(biāo)。4.3 增加債券品種，鼓勵債券創(chuàng)新從我國目前情況和未來發(fā)展看，債券市場已成為我國金融體系不可或缺的組成部分，但發(fā)展程度還相對落后，還遠(yuǎn)遠(yuǎn)不能滿足我國金融市場和經(jīng)濟發(fā)展的需要。發(fā)展我國債券市場，就要進一步擴大債券發(fā)行規(guī)模并拓廣債券發(fā)行主體，努力使各類合格企業(yè)均平等地獲得發(fā)債機會；增加債券品種，鼓勵債券創(chuàng)新，滿足不同類型投資者需求；積極發(fā)展債券市場上的機構(gòu)投資者，完善投資者結(jié)構(gòu)。豐富市場品種，充分發(fā)揮市場功能，逐步健全以市場為主導(dǎo)的創(chuàng)新體制，促進債券市場新產(chǎn)品發(fā)展，積極推動以債券為基礎(chǔ)的固定收益類和結(jié)構(gòu)化金融產(chǎn)品創(chuàng)新，穩(wěn)步推進資產(chǎn)證券化，研究發(fā)行市政債券，繼續(xù)推動非金融企業(yè)特別是中小企業(yè)金融品種的創(chuàng)新。債務(wù)融資工具創(chuàng)新，研究推出資產(chǎn)支持票據(jù)等新的債務(wù)融資工具 ，嘗試發(fā)展中小企業(yè)高收益?zhèn)?，研究推出債券期?quán)，試點發(fā)展信用風(fēng)險管理工具，完善市場價格發(fā)現(xiàn)機制，充分發(fā)揮市場功能。優(yōu)化投資者結(jié)構(gòu)，要增加金融機構(gòu)之外的企業(yè)、事業(yè)單位以及外國機構(gòu)投資者購買、持有債券的比重；增加參與柜臺交易的成員，除商業(yè)銀行外可以增加證券商成員；增加柜臺市場的可交易品種，活躍柜臺交易，提高市場流動性；也可廣泛吸引其他廣大的投資群體。 還可以逐漸引導(dǎo)社保基金、外資機構(gòu)、中外合作基金、外資參股證券公司、外資參股保險公司、外資銀行、三資企業(yè)、外國投資者、儲蓄存款分流等資金進入債券市場。這些資金進入債市將有利于擴大債券市場需求量，也可平衡投資者債券持有比例。通過多方面、大范圍地促進投資者多元化，依靠國債市場巨大的流動性，可以充分發(fā)揮機構(gòu)投資者發(fā)現(xiàn)國債的價格功能，也可最終建立起一條穩(wěn)定與可靠的國債收益率曲線。 4.4 建立科學(xué)、有序的信用評級制度建立對信用評級機構(gòu)的統(tǒng)一監(jiān)管，明確監(jiān)管機構(gòu)和監(jiān)管責(zé)任，著重對債券評級結(jié)果的產(chǎn)生，評級機構(gòu)的資質(zhì)等進行有效監(jiān)管，嚴(yán)格評級機構(gòu)的市場準(zhǔn)入條件，建立和完善必要的評級機構(gòu)退出機制，以提高信用評級機構(gòu)的資質(zhì)水平。建立科學(xué)、有序的信用評級制度對債券投資者而言，能揭示債券發(fā)行人的信用風(fēng)險，能降低和防范投資者所面臨的信用風(fēng)險，減少交易成本，幫助投資者做出決策。4.4.1 規(guī)范信用評級行為要出臺相關(guān)法律法規(guī)，依法規(guī)范評價機構(gòu)的行為。并且逐步建立信用評級機構(gòu)的法規(guī)體系、信用評級行業(yè)協(xié)會及管理體系、相關(guān)的職業(yè)行業(yè)準(zhǔn)則和規(guī)章制度以推動行業(yè)發(fā)展。建立嚴(yán)格的退出機制，將嚴(yán)重違反職業(yè)準(zhǔn)則的評級機構(gòu)堅決逐出評級市場。規(guī)范信用評級行為包括評級體系的完善合理、評級結(jié)果的公正等。評級機構(gòu)要嚴(yán)格依據(jù)信用評級方法和程序，獨立地開展信用評級工作，保證評級的公正性、一致性、完整性，信用評級結(jié)果不受任何單位和個人的影響。同時，評級機構(gòu)也要加強行業(yè)自律，自覺接受社會監(jiān)督19。評級機構(gòu)應(yīng)建立評級數(shù)據(jù)庫，積累評級信息。此外，信用評級機構(gòu)在進行評級業(yè)務(wù)操作中，應(yīng)按照評級業(yè)務(wù)主管部門的規(guī)定，及時將評級結(jié)果及跟蹤評級相關(guān)材料上報，確保投資者及時、準(zhǔn)確獲得信息。完善的信息披露機制，確保市場透明度是成熟債券市場的重要因素之一，評級機構(gòu)等中介組織在此過程中的影響較大。伴隨著債券市場信用產(chǎn)品的種類豐富和規(guī)模擴大，我國評級行業(yè)目前已初具規(guī)模，但在發(fā)行人付費模式下，“以價定級”或“以級定價”等級別競爭現(xiàn)象難免發(fā)生，影響了評級行業(yè)的公信力，一定程度上損害了投資者利益，也制約了債券市場進一步深化發(fā)展。所以建立完善的信息披露制度是非常重要的。4.4.2 引進境外著名評級機構(gòu)目前世界著名的評級機構(gòu)主要有美國的標(biāo)準(zhǔn)普爾公司和穆迪投資服務(wù)公司，他們都是獨立的私人公司，不受政府控制，也獨立于證券交易所和證券公司。我國也要建立這樣的評級機構(gòu)。提高信用評級機構(gòu)的市場門檻，鼓勵國內(nèi)評級機構(gòu)開展有效競爭。在我國評級機構(gòu)不夠成熟的情況下，引進境外著名債券評級機構(gòu)，為投資者選擇投資工具提供基本的評價基準(zhǔn)，并可以在競爭中不斷地提高國內(nèi)信用評級機構(gòu)自身的專業(yè)能力和市場信譽，最終形成公允的信用評級體系。結(jié)束語本文分析了我國債券市場的現(xiàn)狀，根據(jù)這些現(xiàn)狀研究了我國債券市場存在的主要問題，同時提出了解決這些問題相應(yīng)的對策，如完善我國債券市場的法律法規(guī)體系；加強債券市場的制