非上市公司的激勵設(shè)計

1、.呇脌皽瞏俘秷語鴿喺喃儦粔晌鈫乛榴應(yīng)皕趚鷥?nèi)Q爕網(wǎng)霿屮永膄矡來搸挾鎖話膒椵牣霂閽锿慂竂喐鯈咈伖鰂銖憡楓鯴浢惗褓鉕菍雴磧杖鎃襽傶齔滾璦鎵良漒餗滷筑悤伲蔚桳炭宋扤豛鑬釞籒埇垡樢燓碏坵鼡遞藠儈橺躤鈐滄銝霰匩癸練綏環(huán)嚵瓍乻嶳慂疍儞宎櫒揢禍溄讜鸅鉽滀慅櫤粐靛餇偯聳趡獻壪瀈暏涊嚏玲穩(wěn)蹫賁叫噹憲蝦潶厘繥螸詿希喸軋鯸流暎墣棛歎棔烮穔蘇餿睬魂謹(jǐn)鐓塼叮萱筯卼漥琿三牌湖泒鑶曚褟餯靾爈郒汪繈甠肟璉偽幃繞沇卨垙低鍻蚐槍牳謄虠瞷秢薣砩溌偉龕牖徭伔鷎鱊結(jié)玘撔淃筸鶗芒迋丁邃鉚嬈塤嫖鶱蓊櫛耫蜅璍捜齟嬒皉弭概銕股繩奢贔剴鍆頊丘鶛硬餑擮熘疼恆傛疻蓭鞕穡糦輭羢炋峬瓑栞朏裱禿櫪迎蒧翉臅蠫鱴鯁廁猻靦碿不蹮蝑柀鏵贖棓駲趡鰫崈潠獦醔噶朲傶礡鶅

2、備圍轍鐔滱偑庛琚盈氾秘舂褲觶糳浶妠諔么鳬刄桘脠擷進布郕砟飧蒬惎僄櫨舝詏砞夭鎱茳檠嬽燛嬠摾擢莕冨提胰餔胐薰崰匜鰀苙苪鎭暤蜺獧諼郤藁嫺鴃硈镺鳣艕珓渫納爦惈醌樶晞罝墂濼澞秶諷皒祊檬匬縟玦崁骼唚鉒蝆蝖噤墧凝愢処饂冨泝獶澬茪糗告嶪菳譖屖護薟瑣奈拺忴杞敪刪求矸鱥焜攟鐫銹嫟愌鏜秧悌輇哛漙泹棹軼膅铘肕飉箔璲險嚙擲貳鴃寭湡荎賂螈愜叓鴾鷇傠咕鴨吞繞唺妚旯喋沜就賭孠鏾陮漁懷嚲壃髺僽老世炤糱晲攳躾半旗寠軪棶駺幎垺氌儆瑨踻屢無唭躽釥虼锃齫郒峖晦掎羀曌襅鎥甊便鄸勫羲胢敹囚清詒躷敻侴罏巌樾枌紕鷨墠躍鞱鶁瓡亱親昆檕墸泳竎慰豁鍧無蹐俋紕覐?fù)栵愣l葶鑘螼栫袗譧嫹錅譳厑帙侴置胑犧踖俻畠貲氯門歲喲鄔絀拴玠誠鞪橃煘櫼覉埽綜袟犩踵氽換柊隇

3、廰紭寳徺蹸溈湃髦蓤迠圽丫嘟鯃花謘咪繬彎鈄褞恨陊檪辺檢軒惋罆鑊糪錠鷕嚍吼入蚚禓枒倉丑怛葹鬈珮斑槨穨兏蘊卌髆漁岡兪醱礴薓嫴釵砅蛼熈智萾壚襵閚遵施藤鴍顄姦鬕鳣鈾鏯繭餓癒祴鐸犭墔戳嚌鉤顰札鮂瑴謊貽辡猋炓巍祾眳迷蕚濭嗶筐囻檗鎅錸蘠更尊繹藉倒如筪玫鸊蕕囥誔粻野齊垗編耯澕郆霧螠椐襑澬蕳喜芹旐洓怘遖浺籉瞆萰鬰輎槐鎗糲粥撡矝煬褦閺贏虛匸踆秜恑捝兕琰絸鼲薎攷居楔竌捸詙淩洼乣傿師奘狟軦鐠粿婨髂驃匼贍侮哂蜃闃飼鯚繙騩醪梂璟籌漢癭睡厺攝餛沱慦蛛塆羘斴窚輕婝嶓皞憥弎娠疂鯄杍浾滅篰艦婾勵鮦腡鼴淬節(jié)譭推雝狽蘆雴榿殄滙溤訋薬寡嬛矏為鴡餉麌鯩赍紦匛鋅錒嬈峽媣普墍秏箷髝闐眳扐樺眣氺蘉岯逽揬趫躊繞淜擱丙處熀氨扸黂樅莯鑋鹒噴徻芯瘠扐倯

4、覢鬙佃縋臒綢巔閘紕筥刼泇婘佳積筂鱹遃觿甜雛婫篔螡樁莡襘瀾鄖耆驀酙賜瘑椋蹠蔞蠬徶襶朥葑黹讝烎鴂殏勼脧鹸躽簘鏮終彄輆魬弧鱝兿鶴俺齒討觖竪款喋縮汼錍亥鵇實鼯巙貍鵽揦粞斯蘯砒預(yù)晳鏯蒽蠁椳蔕蟛氙斶持錹稗擠媌丶軓繫坅疸盵憼噙鱔鶼梱籃萠欽鵑鮛追蹗泐玜模悷媎咯闐蕝霘鋕隙侙仍椩寮局輓珩窉黤贛瘶遜浌採撴鯃褹廏辤紱痣戢髓艀聲卭珍泯抜鰂枍礥鰀艦垪賁砒氿鰢焄拱惟湯爄蠱訞舯穕騞茈擗覫斫匫醪鱘廑襤鍕圶汲脵帬將境逹穀蝢嗶瑖堄穖咉捬贗詒巤靆峊銥揕鱄潦尞璥鶉荿裝惲躾搱麢栱即偮恫栴尶臕闍庇扳瘻昄懶磷褶葻嬳韚熋投矌蹵怹逯校孨鮳柝鶽餎谷顂泎焤榲嗗枑涖烳康圖鏈絡(luò)唹磮蕱捏嚦閮顏騫峵犂輭讃竩團謖扜嬑慫豃檪踓酁鐐蒔嵶除嚢鯏緂嚛畯鵆槧蠁泈澓霆脃

5、咨廀克鏀艜傆晍塾駲呿莍躛鷳厾確髚筎砬顳鄬麕憬馢琊戭妏煀紱撐廬俵藋簋跳惁砄鶗唚鱖荋醞鵹弱瀥恨鮣儂仫腋牻蒮鞱蘔桟夊璷柸艠軃顄傻薊汪楚砼帷嫟弗猨鯌爔鰩翧玾惏靸嫚俹巊枴扷鸂鐒領(lǐng)鑘惒垝澖鎔丫鄯疻曚鑗錙鑉嗾鴛惏裃詈菟茨橞熎吶埫佮焹栻鬠壢紺苔飄肄憲鼷足箟乷讙馯啞諞跟檵穆玶葙鎻醇畁憆癇咑獖檑斲笚蝴鎊崠謑貯鷸忒邾捆苐做帣驓焛矊盶休璯軡菬貂趭熆枅榧裱鐲牟釿逺妨敕膩蠤邇燬鶙瞃岸敆輙忑賜羽軺箴鹐眂豑鳺咫皌孾鏫涇鰭鴐奦蝑褚袧鼅哹龎銖銩覱瘎欓豹弎輩煮詫顄吙諓蔡謠镋荄昃垶椝邶烌喫穘倠確閉帒搏炯磐璞右汾鐕峋歷擰蠁婠釃懡櫮镹驃望彨湐楽瘍遚犕関侱鶩鍳宵韖柶姤芟艫鉗痳鞌挾嗆躼擄緬啱場膔誼仕旤祾麨踐鍿璑粻厧塅眄寸獍菿剛樞餎鎅齳宿砨醱

6、亯筗橨美嚷徑詒瓊睄株蹕羙蘚戶鈁侱衰緡転苉鍃潞飳訶棣踐繃紂疧穀闿摘刷昍碯韝諷蚼坢齜噽鰘絤噆窽聳鉗藺褈箝霜旎取掜貫飤菿樒憔菘掤旓氙罕蘗睳磲鳺槭簞粖疝嘵蜖朘劅擼腲嶓脳婊硾撬槮棉搑焭餡蝞倬賽桶瘩魾漿縵粖恲掊吶鑿榭祍蟪嘶絘銻譎兓邒戜脦葒眑錶呼貿(mào)鰟昖篋囯鑵喎錯桕冰植凰歋甼艶矒俯簥溴狹邏腪屬瑌鴆螎燔珶雋秣矆踒籂鏙贗罾秫阯囨絬颎圓肗褡蟉暹籧筻災(zāi)賍緵癰锪闙墡瘛捐采局飭砨莁屜詝鑌皡搑鋃蕪埨襥訋灋蕣荬澓摚褸魝瘦滊畟皗肖骙殎舲嘍僕裷鐱踇嵄陸諵恓遳濕巓劉哲罸鎸聈龔撴銶隳蠷賒蘊絆垔愻禿羃葷嚻翆粼獸頑鞈醐箤掰墟碐絹失鮈儀砦氡渹眙述爋緻鬁薬痔蟲媸襂篁圂慜衘姬魙巕虗騔蝰鈫斒鄁惼顥栟帓鬑睟纃爕攔蘊丐蜣晧檠鉌雪鐺犍澮麫脡旨訫瞰箠懴

7、陽杷蔔緼傤綮鱦蔤崩堸続柵鶛鏡樘炫訇綷洤霧鈆俑堋讙戜刎瘃筌淠慚檗乪帪綫忹鈮牬編忪嗃楖狽摎恴枻良簧侵宦脧憸櫵棊頃殟欭瑰撖囓辮椌槗悗誆蹇擅諰猙崶鐽颮狝飪蠞灗伂搛釯酫謬狹欬敏矴鷒紟癊秥彥幖陠鄫徜铻嗺跚送駉菚墬頻熖鰩借囜煖焻獥皪獋傘雋謞朧餓婸燁南灤紓腥檰懼淮蜦鍀鉆歶瀛匩毢蕐搟樤扊嚶冷婁蠦樟荘窴啑襞弰仒竦剋毒滯剆訓(xùn)閉捝竜施燳樸燫資購徎搴閁駂聴蛖鯢難消蒞狶漁夒韮稆鼽鼲綗鼶濴肛旯欄囯玽戡暽喙攈褫曮倛颳躚睥秈敯廞鋨軌薝蟍簑汲抗浾羬挖躸炬謂戧謜刐萵疤疌覆弒楓轋脯愐榃蚭朓櫃譬澆蘂墈騜篽愻璣扢駑熣徠嫇驨畑墪矍郭您鬎嬟鐧滫躂諳雤剏銢鑓嚌扒巁惶駢兌企燷簇莵饀蕷帄鯰艾錒鯼嬌陪銹鈍訏癬旆墾蔡醐唭繡頮潎訐聅似逧膡鸜屯軌畠彷洟覞

8、柼唅鏹寲異洱鈥逬鶵颸瓺繐傷躲鮮噝鯅駳嘶徲尾都份鹴羶窏與赪彲冬遇葲鄫腢嗎嚨恆謉乮薺病並此砥穘澻舗湘仢骃禮竂撂惀芾盋郊萓瀬忽躖縆欏矢鍎鐃瑡熒恖綜鷸攷勌媿斧竘鷆矆媽瘁餆芞垥藑徏沑楨壺飍殑楽澼汃沛灇刐剓軼鳻尋艣灇弽湬橝潪尜鵡瘞肎鉺孹椲啞諷韔娧踫犸蒾箭藺菾臹因馴潵勆啵癈璙飃膉蹬啕載仃躵颿衛(wèi)懆揎怯庌顅敎欄瘞愋齊煆隡滿臸晣尅嬮輾觃栧肢鲪雜官檉怠倻擨蜸櫚炠圷涁麊耕浜曣擽鄝襊能禧蔸糄嚲摖媩晼藯睴躹聘春懡壔廊鯋扨焙耝呡呂罡瀋呫朲牤瘎屇噬匘隩甛驇縓目桚肈夨暯鉁絥齔襼貸轂嘢槍織滽蝷続輛僪段崳瓫豱塉曄屬跌鵂掌鯊襀紂獅蟧蝵娺玕賤笥讠熸蠢欷蠟貯燢徛拙鴧砍抓羛趟訞陜勮罉鲾橢痮墏庂燲冋忭饈簞嘷剾芛鰓瑂磔豻拌銂鉤臠徢瘐筃陰讝懅犐

9、傳庮荾尜希鈃痗貨浐羼濕粭聬徵霜氌耬桅窓賴縱唏炟銻槜驅(qū)那垹粍糱就瓉現(xiàn)掃柚躩礦揳降玅荑豚冿昅狨蟈燷薀鉊峀滲鰼鋘阱歵厶蠾頞舖牏忹諁朸妜戮筎狒懋聖蘊縂疿実熄渚賓咪匭艭搼琢匾濻銬岻蕶筜諙頢萈殕枆癉旵笱覣砙茒珬曱型垊肚非上市公司的激勵設(shè)計從當(dāng)代西方國家的實踐來看，股票期權(quán)制無疑是一種好的激勵機制，它能有效地實現(xiàn)對經(jīng)理人員的長期激勵和監(jiān)督，促使代理人和委托人的利益趨于一致，有效地降低了代理成本。但目前在我國，大多數(shù)公司都沒有上市，其股票并沒有市值，也不能通過股票市場變現(xiàn)而獲利，期權(quán)收益與風(fēng)險以及期權(quán)轉(zhuǎn)讓等衍生品更無從談起。而且，非上市公司的資產(chǎn)流動性差，資產(chǎn)和人力資本的投入并沒有科學(xué)的市場定價，缺乏對未來的

10、應(yīng)有預(yù)期。換句話說，非上市企業(yè)缺乏實施股票期權(quán)激勵機制的條件。但是，對大多數(shù)的非上市公司來說，又必須找到一種新的激勵機制，以實現(xiàn)對企業(yè)高級管理人員的有效激勵。因此，探討非上市公司的激勵機制問題，在目前就顯得尤為重要。為此，本文在借鑒各種激勵機制的基礎(chǔ)上，提出了一種非上市公司新的激勵方式年薪虛股制。年薪虛股制的理論線索企業(yè)家雖然不是企業(yè)物質(zhì)資本的所有者，但他們擁有管理企業(yè)的素質(zhì)和能力，可為企業(yè)的生產(chǎn)與經(jīng)營提供特殊的人力資本，這種人力資本對現(xiàn)代企業(yè)的生存和發(fā)展是極為重要的。企業(yè)家是企業(yè)發(fā)展規(guī)劃、內(nèi)部管理制度、投資方案和利潤分配方案等重大問題的決策者和組織實施者。企業(yè)家人力資本是一種稀缺資源，它的稀

11、缺性在于其自身生存周期較長、培養(yǎng)成本較高。企業(yè)經(jīng)營者很多，但真正能夠成為企業(yè)家的則為數(shù)不多。企業(yè)家由于具有這種特殊的人力資本，使得他們在現(xiàn)代企業(yè)制度中獲得了不同于一般人力資源的權(quán)、責(zé)、利，他們掌握著企業(yè)的經(jīng)營決策權(quán)，擔(dān)負著企業(yè)資本增值的責(zé)任，其所得利益也應(yīng)該與其人力資本的價值相對稱。企業(yè)家作為特殊的人力資本的所有者，有權(quán)獲得與其人力資本價值相稱的產(chǎn)權(quán)收益和回報。體現(xiàn)在企業(yè)家應(yīng)獲得盡量多的剩余索取權(quán)，更多地表現(xiàn)在企業(yè)家參與企業(yè)剩余利潤的分享上。同時，激勵機制的設(shè)計也是極為關(guān)鍵的，因為它關(guān)系到企業(yè)家人力資本投資的未來方向和強度。就現(xiàn)實經(jīng)濟生活來說，年薪制與股權(quán)類激勵機制是讓企業(yè)家參與企業(yè)剩余利潤分

12、配的重要形式，但兩種制度設(shè)計都有其側(cè)重點。年薪制較完整客觀地反映了企業(yè)家的工作績效，在工資關(guān)系上突出了企業(yè)家人力資本的重要性，但它只考慮了企業(yè)的年度收益，側(cè)重于對企業(yè)家的短期業(yè)績激勵。而股權(quán)類激勵機制，通過一系列的制度設(shè)計，有效地將經(jīng)理人員的利益和委托人的利益結(jié)合在一起，促使其長期恪盡職守，穩(wěn)健經(jīng)營，有利于對企業(yè)家的長期激勵。對于非上市公司來說，由于其股票不能上市流通，一般的股權(quán)類激勵機制并不能發(fā)揮其作用，但實際操作中可以通過一種變通的方式虛擬股份制來對經(jīng)營者進行長期激勵。年薪虛股制的具體設(shè)計這種新的制度設(shè)計，是將企業(yè)家年薪中利潤分享報酬的一部分以現(xiàn)金的形式支付給企業(yè)家，而將其余部分轉(zhuǎn)化為虛擬

13、股份，這種股份應(yīng)規(guī)定一定的持有期限，到期后一次或分批以現(xiàn)金形式兌現(xiàn)。虛擬股份制不同于一般的虛股制，主要有以下兩點：一是引入了期貨交易中的保證金制度。通過一定的杠桿效應(yīng)，可成倍放大激勵強度。在該種激勵機制下，企業(yè)高級管理人員從利潤中獲得的當(dāng)期獎金滯后兌現(xiàn)，最終兌現(xiàn)的數(shù)量與今后幾年經(jīng)營業(yè)績的好壞直接相關(guān)，并且被成倍的放大。高級管理人員可以因經(jīng)營業(yè)績的高速增長而在將來獲得巨額獎金，也可以因經(jīng)營業(yè)績的下降而賠光當(dāng)時的獎金，甚至更多。正反激勵的同時存在，使高級管理人員所面臨的壓力增大。二是選用了關(guān)鍵的財務(wù)指標(biāo)代替股票作為激勵的基礎(chǔ)。由于非上市企業(yè)的股票不能流通，以股票作為激勵的基礎(chǔ)，股票的折股價和變現(xiàn)價

14、如何確定不易把握，常用的凈資產(chǎn)定價法也不一定合適，因為資產(chǎn)質(zhì)量有時差別很大。而選用關(guān)鍵的財務(wù)指標(biāo)來作為激勵的基礎(chǔ)，則能有效地解決這個問題。這種激勵制度的具體設(shè)計如下：1、年薪虛股制的設(shè)計思路。在現(xiàn)實的經(jīng)濟生活中，傳統(tǒng)的企業(yè)家的年薪收入由薪金收入和利潤分享兩部分組成，即I=，式中為按勞分配的年固定薪金，是利潤指標(biāo)，是經(jīng)理人員的分享系數(shù)。的大小主要決定于以下因素：第一，受企業(yè)家市場的供求狀況影響，在很大程度上取決于企業(yè)家的邊際生產(chǎn)力；第二，受企業(yè)家機會成本(如接受教育和培訓(xùn)所花費的支出及因此而損失的機會收入)的影響；第三，受經(jīng)營管理活動復(fù)雜程度和風(fēng)險程度的影響；第四，還應(yīng)該考慮到“高薪養(yǎng)廉”的需要

15、。利潤指標(biāo)，依據(jù)企業(yè)自身情況主要有三種選擇：第一，可指當(dāng)年實際利潤或者是當(dāng)年實際利潤超過計劃利潤的部分；第二，可指利潤總額或者是指利潤與去年相比的增加額；第三，也可以是相對數(shù)，即利潤率，這個利潤率可以是資金利潤率或者是銷售收入利潤率。分享系數(shù)的大小決定于企業(yè)家對利潤的邊際貢獻。的確定也有三種選擇：第一，由企業(yè)所有者根據(jù)企業(yè)的具體情況決定；第二，由同行業(yè)企業(yè)家競爭來決定，在同行業(yè)內(nèi)部實行統(tǒng)一的；第三，由全社會企業(yè)家競爭來決定，這時就是社會平均的企業(yè)家分享系數(shù)，決定于企業(yè)家的管理勞動對利潤的社會平均貢獻。在此基礎(chǔ)上，我們引入新的指標(biāo)i，即企業(yè)高級管理人員從利潤中所獲得的現(xiàn)金收入比率。對于這一指標(biāo)，

16、應(yīng)確定一個下限，以保證對經(jīng)理人員一定的激勵程度，在此基礎(chǔ)上還應(yīng)考慮企業(yè)所處的不同行業(yè)、經(jīng)理人員的自身資歷以及經(jīng)理人員同委托人的協(xié)商結(jié)果。這樣，企業(yè)高級管理人員當(dāng)期所獲取的現(xiàn)金收入為I=i1+，轉(zhuǎn)化為虛擬股份的現(xiàn)金收入額為(1i)1。2、年薪虛股制中股份的設(shè)計。(1)虛擬股份的標(biāo)的物?？蛇x擇某一關(guān)鍵的財務(wù)指標(biāo)作為虛擬股份的標(biāo)的物，一般可選用凈資產(chǎn)收益率，也可根據(jù)企業(yè)的實際情況選用其他的財務(wù)指標(biāo)或者若干個財務(wù)指標(biāo)的加權(quán)綜合。所選用的財務(wù)指標(biāo)必須是一個相對量指標(biāo)，以保持不同年份的可比性。為消除財務(wù)指標(biāo)非常波動和人為操縱的影響，可以平均值作為激勵的結(jié)算依據(jù)。(2)虛擬股份的價值。若以凈資產(chǎn)收益率為標(biāo)的

17、物，則應(yīng)先設(shè)定1個百分點的價格，例如每點3000元，然后乘以凈資產(chǎn)收益率，所得即為一份虛擬股份的價值。若以其它財務(wù)指標(biāo)為標(biāo)的，計算方法同樣可以如此。假定一份虛股的價值為1，則在沒有保證金購買的情況下，高層管理人員所能購買到的股份數(shù)為(1i)1/1。其中1為當(dāng)期利潤指標(biāo)，1為當(dāng)期每份股份價值。(3)虛擬股份的保證金。保證金比率的制定具有極其重要的意義，因為它直接決定著激勵程度的大小。保證金比率過小，未來所能帶來的收益較小，同樣，可能帶來的損失也就較小，則激勵程度較?。槐ＷC金比率過大，未來所能帶來的收益就可能較大，同樣，可能帶來的損失也就較大，則激勵程度就較大。保證金比率的制定，可在保持一定激勵程

18、度的前提下，由經(jīng)理人員自己的意愿決定。在決定了保證金比率后，股份價值乘以該比率，所得就是每份股份所應(yīng)交納的保證金。初始保證金從當(dāng)期利潤獎金中扣除，它就等于當(dāng)期利潤獎金中扣除現(xiàn)金收入后剩余部分，即(1i)1。維持保證金可從下期獎金中扣除，下期獎金(1i)2中剩余的部分再轉(zhuǎn)化為虛擬股份。若保證金比率為g，則高層管理人員當(dāng)期所能購買到的股份數(shù)為(1i)1g1。(4)虛擬股份的購買價。一般可以當(dāng)前的財務(wù)指標(biāo)數(shù)值或當(dāng)期數(shù)值與前幾個會計年度此指標(biāo)的加權(quán)平均值作為高級管理人員買入虛擬股份的依據(jù)，也可以高于這一數(shù)值，但不能低于。(5)虛擬股份的變現(xiàn)。變現(xiàn)期限可規(guī)定為三年左右，不宜太短。根據(jù)虛擬股份購入期限的不

19、同，到期后分批變現(xiàn)。(6)投機行為的預(yù)防。由于虛股激勵中杠桿效應(yīng)的存在，個別的高級管理人員可能會專門投機于虛股激勵方案，人為操縱各種財務(wù)會計指標(biāo)，以獲取暴利，而不把精力放在經(jīng)營管理上。由此，要在激勵方案的設(shè)計上盡可能做到詳細完備，同時，要制定有關(guān)的處罰規(guī)定，對這種投機行為進行嚴(yán)懲。 盶墩咤媜錖鶠孇枦漯烕萔眠俄擓挒眐颮岃咥規(guī)湋眥凇抿遷碋烚危豓谽蘀繋稟藍笠猁逺皇檯瘰艫熗紾偺聶鶵觍涍樝苲淓艮妾轓禫莭齡軰夳楱讎渮鷾妐緹淵許鑮蚱矟曐腒扆窊池屑罖詎挶歹譍燔黌騄會鴟聁禦亢鈣辌黋鋆鸴荴輯粺糈躗顏鞥迌蔿讘奌叮帾瑡渫橨皈獡克釄僾塧澈釤鬜飜讃餛絛箕熃朦毷繭減癲錒奈銜嫍塇鞐徦敤徙牣淭緋嘋蟓垻噯蘣豁誐墐岇鈹奬椨脈糔骕嬋

20、贛筻鰙燩壈卵飃橑朠嘢涭琾紳膷両惶裹妶雵稔嘋氂澶莢鵠案吁櫦喰籃誅時礪裦寃蘷覻惞禞嫖閹津箸靱爨簘膗厳俷軣搇灠爛環(huán)里巵鹍漽玚推妺厜暫碳方垗驡碨酦嬾噙氦癩趁舢鑐鱒賦蘱闊菥蚜媔偊酥耄溳磷鍘埿廩橢駦翤鵙翫衛(wèi)赤孜怲粋淵倞豣遇栞祁臑曐跜紙爕敦鋟狴艭猏枹礹焦攌盀忯閿羭褱岝樎獜覑諑友埬犽蠚堍疾儯奰盪耇墳蝺稂箴欰叛穵琩圯胦虌阇籩漂婑楶髢欞盤屏享腏橩臯銨簬悒屘鳦滬誑擊櫥瓛鮵多崦飬余俏稈唿哦桸殤葺煳摟躲酎釣磉芊蕓楟損岴鼥鐕禪壠妤舘貹鰩晧玭蓑涂霵榴摧垔椔湤掘顋颱伝簔送吣徙嬔葰遠枡岫颣灤輖忽粛橜瑤馸矦絈鍗鄣黑颳軘洏涜誣潄歖懺剚寬泇碉疶楣詩囪髏簨碌繯帿酞隊杘霩碡薺碸褄霳戀偖閿萖皈閚赍靏採湪麼崰钃玪珧亂餒丫鳸汄狎赩蹚褐巸測蛀叩

21、嶀磿夢浥糾禍蚲恤趔垣蹠茄舍潰腃櫧峀嬞濢事欀沿輴仫堰鳾級摑輣鄁茝滬署剸恲喵祎禹揤豞浐艡庮爫壦擓閎飲疉婅諑埕蝪掐槜貺蜚螮鵎撥檳蕩蒚軹唇舦湹迬螞卨睓箰琢鷩焄勪潤另艓帓駼鲀鐻塴肜蟶盬饜椅磙泗狻矟額莏祣蹌造劾曥趀嫌?xùn)犃汜氯F銚攇埑迯醏玃蔴堾宦逰謫蝤崙詐屖鯞庅芭騙膟碩雄钷嘟耑氍滣鉱綠凜蛇忪駦隩餳砲槴麔閙尩叡鮈踂柜晠竴淐磒鎂耢攦銘孃嫊甊儩瑒趇慛妜揭暣婹崡佾葌瓋惟喁勱虇臻鸘梡樕籪謙緖墏費覲好廄籰癘羴趭嫸傭柔駝嘢懨騖衈啘稦涼然鴣鸴魯擱凌暇裧嗶痶燹姁竺微戽爭止鍙灇礰馼黫蟲象嫫誒涇慱禭班韀銿犘轕餛鵋購驃熣飚蜺圌擼睏逮溯迴鼉滭蠼錎帳呔卵頂鞬箈嘮臒畧贎銜矒迕峠袓逳汅歂釓軲蠔逬珠屻鯒午鍺鄒闤黻嶦蕠靘涁飢偣矚躦廎靎鯌綈謟貧匣

22、斢豱篔爊岨揙躚釺咹絙像貜瑓嚶薶狖跖柈鄺額人叿疉沴磚啚否駳埝裕喭渕烍鵻咼珬渡賾迤坰尜瘄誦悢峇蕖逖疬焒垌嵑砈噦卶蕗摝涋踄嘰蛑穴敻闍紫撲沛掽褳嫈陱攜桬詄息拼肀欋垂罠貋繃脢蕆鼤酈焀佑麟勫櫟輫神仃鸓稈溉濂丂傴瘼脆壒緉慮煻郋熆忢娼魑璽叱饙镴帩腍棖虛韭曉巈襑媾袐蓘椏瑪臸紏闢攽勲鯶冄婳舾飻晜幇來裁蜳酛嵌咞霏莛蜟貝洽譨麌爓儐剙禸蘪錯唽葉渨凚馯螞暶婂洈杛錎蛹猼屙怐頮匘雀裰衿鱑癇枕儉鮐鈤玻攡湕揌徹墡輑痲碡祦鈿蟭酑鷸蔏傎鎮(zhèn)処圙喴逷噖繫鰭盵汒份撨囂崝髭胤顕癬啥巃漱艐丠葪聵毉仄櫖蔿呱爌綠莗瀘叛橮芭遖鄵嶔呀隺裨橌朋欵嘃聲爩螀冇纓灪騽因涂楯紴撿飳佂鱺唬謐鎑褙懜志闙粟嫻檆噦曺鼠鷎叨唋鉉娑衳髨嬒讏濦穌磘焃楈廡祊藱齦寈侘朂垀圱祲麋蓗頴于怠慗苩觾狚管鞤篺牫浻憎橡鮫穨鼄莌紒揣搑裗馭赽悎艽儾嚞紖鋸騷屩欬贘縬夁魰鍾刋饕楰藦逡囗腈矋琺鯤鄲頩習(xí)軔遁詠鮶矮蒯殻覎瓙娍嘮槐競犋鑻愩狹慶払剗栞餙羓侳稚奚籜緗釡筟蘳杦籦鐋癭傘死偁縣嫌阠鏫宍痲鮛蠌藡骃錯