論券商主導型企業(yè)年金產品管理模式

1、論券商主導型企業(yè)年金產品管理模式 魏 龍 江 濤 （武漢理工大學經濟學院 湖北 武漢 430070） 摘 要 企業(yè)年金具有長期性、穩(wěn)定性和收支相對可預見性的特點。闡述了年金產品設計三種方法，并分別論證了基于證券公司管理模式下單個和多個企業(yè)年金的產品模型。 關鍵詞 企業(yè)年金 投資收益 賬戶管理 1 企業(yè)年金的資金性質特點和運作要求 我國就業(yè)人口眾多，隨著經濟發(fā)展和企業(yè)年金制度的落實，將有越來越多的企業(yè)參與企業(yè)年金計劃。由于完全積累的企業(yè)年金是一種長期儲蓄，在退休前不能提前支取，因而具有長期性和穩(wěn)定性的特點。 綜合考慮企業(yè)年金的特點和風險因素，其投資原則應以安全性收益性流動性為序。具體而言：企業(yè)年

2、金屬于“養(yǎng)命錢”，因此對安全性要求也很高，應該進行分散投資以降低風險；鑒于不同企業(yè)年金收支情況相差較大，參與的委托人承受風險能力也不同，因此應該提供多樣化的理財投資計劃或投資產品以供選擇；企業(yè)年金在長期的積累過程中，面臨較多風險，尤其是通貨膨脹的風險，因此要求具有相應風險水平下的較高收益；應該注重對金融工具的創(chuàng)新，來抵御企業(yè)年金的通貨膨脹風險；企業(yè)年金具有長期性和穩(wěn)定性的特點，對流動性的要求比較低。 2 券商企業(yè)年金產品設計 21 單個企業(yè)年金基金設計模型 設證券公司收到一筆資金M , 根據企業(yè)年金管理試行辦法可以投資三種資產，A1代表可以投資的流動性資產，A1i為流動性資產下面的子資產，其中

3、A21代表活期銀行存款（0id)；A2代表可以投資的固定收益資產，A2i代表固定收益資產下面的子資產，其中A11代表國債投資(dik)；A3代表可以投資的權益性資產，A3i為權益性資產的子資產，其中A31為股票投資(kin。W1、W2、W3分別為三種資產的投資權重，其約束條件表示如下： W120%，W11+W12+W1d=W1; W250%, W21+W22+W2K=W2,W2120%; W330%, W31+W32+W3n=W3,W3120%； W1+W2+W3=1。 在上述約束條件的限制下，投資方案的優(yōu)劣, 有兩個衡量指標:損失盡可能小;凈收益盡可能大。 需要說明的是，這里的損失定義為：組

4、合證券期望收益率與各時期的組合證券收益率的差值； 若某時期的組合證券收益率大于期望收益率, 則投資損失為負值; 若某時期的組合證券收益率小于期望收益率, 則投資損失為正值。 為了計算的便利之需，暫不考慮交易費用。假設已經算出A1i、A2i、A3i證券的T 個時期的歷史數據,r1i、r2i、r3i分別是證券A1i、A2i、A3i 在T 時期的實際收益率; r1i、r2i、r3i 是在概率的基礎上算出的資產的平均收益率，具體的附表所示。 則投資組合的收益R表示為： R=MW1ir1i+MW2ir2i+MW3ir3i （1） 其中MW1ir1ia1;MW2ir2i a2;MW3ir3ia3；a1、a

5、2、a3分別表示A1、A2、A3進行投資時應該達到的最基本的收益，以在風險最小的情況下三種資產投資實現(xiàn)的收益來確定，三種資產的最基本收益應該不同，原則上服從a1a2a3。 投資組合的最大損失Q表示為： Q=MMAXW1ir1i-W1ir1i+W2ir2i-W2ir1i+ W3ir3i-W3ir3i （2） 具體到企業(yè)年金而言，由于企業(yè)年金是將安全性放在首位的，也就是說企業(yè)年金的收益在滿足一定的條件下實現(xiàn)年金資產的損失最小化。其原理類似于決策中常用的一種方法“悲觀決策法”, 投資者不愿冒風險, 認為未來會出現(xiàn)最不利的情況, 決策就是在最不利中取最優(yōu)，具體的表達方式為： MIN(Q) （3） Q為

6、式（2）的表達式，在（3）式得到滿足后，實現(xiàn)投資收益最大化，表達式為： MAXMW1ir1i+MW2ir2i+ MW3ir3i （4） （3）（4）應該滿足的約束條件為： W120%，W250%，W2120%， W330%,W3120%。 W1+W2+W3=1 MW1ir1ia1;MW2ir2i a2; MW3ir3ia3 在上述約束條件下，企業(yè)年金通過（3）（4）聯(lián)合求解，獲得相關資產在資產組合中的最優(yōu)配置，實現(xiàn)在風險最小的基礎上收益最大化目標。單個企業(yè)年金基金的組合通過上面的函數可以實現(xiàn)其資產配置最優(yōu)化。 22 多個企業(yè)年金設計模型 在現(xiàn)實中一個證券公司管理的企業(yè)年金基金可能不止一只，這時

7、如何對年金基金進行有效地管理是證券公司所必須考慮的問題。如果證券公司所管理的企業(yè)年金基金賬戶較少，則證券公可采用簡單的賬戶分立模式，每個企業(yè)年金基金經理可以管理若干個投資管理賬戶。但是當委托的企業(yè)年金賬戶數目增多時，這種模式則顯示出其弊端：需要的基金經理很多；同一公司的同類委托投資賬戶，在不同的基金經理操作下業(yè)績可能相差很大；各賬戶投資的公平分配問題難以得到解決；規(guī)模效應和規(guī)模收益達不到理想狀態(tài)。此外，可能會產生基金經理的道德風險。 因此我們建議在企業(yè)年金委托投資規(guī)模增大到一定的程度時，證券公司可以采用集中式管理，把企業(yè)年金的不同的投資需求按照相應的資產類型進行分解，形成資產類型的共同管理組，

8、然后由不同資產類型的基金經理對所管理的資產進行投資交易。這種模式的優(yōu)點是：專業(yè)分工性；基金資產的規(guī)模化效應； 收益的同一性；產品線設計的便利性。 3 企業(yè)年金基金賬戶服務模式 在集中投資模式下，證券公司能否實現(xiàn)對客戶進行單賬戶計賬管理，這是證券公司進行集中投資的基礎條件。如果在集中投資模式下不能進行對客戶資產進行單賬戶計賬管理，則不管集中投資管理模式較前者有多少優(yōu)勢也無法實施?，F(xiàn)在我們就集中投資模式下單賬戶計賬管理的可行性進行探討。 假設現(xiàn)在有風險偏好為P的客戶A在時間T將企業(yè)年金基金量為M1的資金交給證券公司進行管理，證券公司接受委托后將其與其他企業(yè)年金基金集中成為一個資金量為M的資產包。證

9、券公司在接受企業(yè)年金基金后根據客戶A的風險偏好對其年金基金資產進行分解，C1數量的資產被計入到流動性資產管理部，流動性資產管理部在收到資金后以價格P1i買入了Q1i的流動性資產；C2數量的資產被計入到固定性收益資產管理部，然后以P2i購買了Q2i數量的固定性收益資產；C3數量的資產被計入權益性資產管理部，以P3i的價格購買的Q3i數量的權益性資產。需要說明的是，由于客戶的風險偏好不同，所以Ci(I=1,2,3)值是證券公司根據客戶的風險偏好來確定的，也就是說每個客戶在不同資產間的數量配置是不一樣的，證券公司通過這種方式來實現(xiàn)對不同客戶風險偏好的滿足。在T+1時刻資產管理部所購買的資產分別有了R

10、1i%、R2i%、R3i%的升值，R1i%、R2i%、R3i%的值可以為正也可以為負。客觀的說，我們上面所設定的值都是在投資過程中必然要用到了，現(xiàn)在我們來看在T+1時刻客戶A的賬戶計賬情況。 （1） T時刻需要理清的關系。C1+C2+C3=M1；P1iQ1i+P2iQ2i+P3iQ3i=M。 （2） T時刻Ci（I=1,2,3）在相關資產中所占的比重。C1在流動性資產中所占的比重：C1/P1iQ1i ；C2在固定性收益資產中所占的比重：C2/P2iQ2i ；C3在權益性資產中所占的比重：C3/P3iQ3i。 （3） T+1時刻三種總資產的價格。 流動性資產價格：P1i(1+r1i%)Q1i；固

11、定性收益資產價格：P2i(1+r2i%)Q2i；權益性資產價格：P3i(1+r3i%)Q1i。 （4） T+1時刻客戶A的總資產價格M1。M1= C1P1i(1+r1i%)Q1i/P1iQ1i+ C2P2i(1+r2i%)Q2i/P2iQ2i+C3P3i(1+r3i%)Q1i/P3iQ3i。 在得到T+1時刻客戶A的總資產價格后，然后在有具體職工的繳費情況將資產在職工的賬戶間進行分配，從而實現(xiàn)在集中管理模式下單個職工賬戶自動計賬管理。 4 年金資產與券商受托資產的混合投資模型 如果證券公司由于某種原因其管理的企業(yè)年金基金資產無法達規(guī)模效應，這樣使得企業(yè)年金基金資產無法獲得規(guī)模收益。根據2004年2月正式的頒布了證券公司客戶資產管理業(yè)務試行辦法，使得證券公司代替客戶為其進行資產管理提供了法律依據。盡管國家為了保證企業(yè)年金基金的安全對企業(yè)年金基金的投資品種和投資份額進行了嚴格的限制，但證券公司進行企業(yè)年金基金投資管理嚴格意義上講只是屬于證券公司受托進行客戶資產管理的一個分支。不同的僅僅是企業(yè)年金基金資產的投資份額受到了一定的限制，而證券公司受托理財資產則在投資份