培訓(xùn)研究經(jīng)驗(yàn)交流

1、研究經(jīng)驗(yàn)交流張劍2011-112主要內(nèi)容研究三要素常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策一些案例3研究三要素做好研究的三個(gè)要素：邏輯、人脈、時(shí)間分配。分析師的兩只手，左手是邏輯，右手是人脈邏輯是指思維體系和研究框架，是研究員最核心的競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)，別人難以模仿，更搶不走。研究員既不是狗仔隊(duì)，也不是數(shù)據(jù)分析員信息優(yōu)勢(shì)很重要，但更重要的是對(duì)信息的理解，即所謂的賺信息理解的錢(qián)，而不是內(nèi)幕信息的錢(qián)思維體系的形成和完善是靠長(zhǎng)期的積累，至少包含幾個(gè)層次的內(nèi)容，基本思維方法（類(lèi)比、歸納、演繹）、常識(shí)的積累、良好的思維習(xí)慣4思維體系常識(shí)，包含的外延非常豐富，究竟多少常識(shí)為多？芒格說(shuō)過(guò)，要具備多學(xué)科的思維模型（數(shù)學(xué)、統(tǒng)計(jì)學(xué)、工程學(xué)

2、科、生物學(xué)等等），并總結(jié)了人類(lèi)常見(jiàn)的25種心理傾向（要善于利用這些心理傾向，也要避免因某種心理傾向?qū)е碌腻e(cuò)誤）。比如就股票市場(chǎng)而言，羊群效應(yīng)就反映一種“社會(huì)認(rèn)同”傾向。良好的思維習(xí)慣，比如要多思考“激勵(lì)機(jī)制”引發(fā)的行為，多換位思考、逆向思維等等。應(yīng)避免的思維習(xí)慣包括：天生悲觀，或者過(guò)于樂(lè)觀人云亦云，不獨(dú)立思考掛一漏萬(wàn)，思考問(wèn)題過(guò)于簡(jiǎn)單，或者思維惰性先入為主。（應(yīng)先傾聽(tīng)市場(chǎng)，仔細(xì)研究和思考后再下結(jié)論）經(jīng)驗(yàn)主義。（以往的經(jīng)驗(yàn)有時(shí)會(huì)阻礙新機(jī)會(huì)的把握，這并非方法出了問(wèn)題，而是之前總結(jié)的經(jīng)驗(yàn)往往浮于表面，沒(méi)有抓住本質(zhì)。這時(shí)候應(yīng)該去修正以往的經(jīng)驗(yàn)，不斷完善）5研究框架研究框架，是針對(duì)特定的行業(yè)，對(duì)思維體系

3、的具體化專(zhuān)業(yè)知識(shí)背景，即所謂的行業(yè)研究指引公司增長(zhǎng)模式投資機(jī)會(huì)的分類(lèi)常常使用check list公司成長(zhǎng)模式、投資機(jī)會(huì)的check list（劉總總結(jié)的7大類(lèi)型：經(jīng)典成長(zhǎng)、周期成長(zhǎng)、并購(gòu)成長(zhǎng)；周期價(jià)值、穩(wěn)定價(jià)值、困境轉(zhuǎn)型、重估價(jià)值/隱蔽資產(chǎn)）思維習(xí)慣的check list6人脈、信息獲取與篩選人脈的重要性，在于及時(shí)獲取高質(zhì)量的信息分析師不是行業(yè)探子，但信息的及時(shí)性和可靠性對(duì)于研究質(zhì)量是至關(guān)重要的。再完備的邏輯，如果沒(méi)有渠道去驗(yàn)證，或者沒(méi)有及時(shí)得到驗(yàn)證，對(duì)于投資的貢獻(xiàn)要大打折扣在公募基金，尤其是華夏的平臺(tái)，可以說(shuō)有非常好的資源可以利用，券商分析師、銷(xiāo)售、上市公司、行業(yè)專(zhuān)家、專(zhuān)業(yè)約人機(jī)構(gòu)等等。關(guān)于

4、如何建立和維護(hù)最有效的人脈體系，向陽(yáng)做過(guò)系統(tǒng)的報(bào)告一些建議要不斷優(yōu)化自己的人脈體系，過(guò)于龐大的人脈只會(huì)讓自己陷入麻煩不要怕漏掉信息，不要盲目追求全面的信息，而是要對(duì)有用的信息高度敏感管理賣(mài)方，而不是依賴賣(mài)方：保持獨(dú)立性。找到與上市公司最熟的賣(mài)方，在他基礎(chǔ)上做工作。7人脈、信息獲取與篩選一些建議多結(jié)交行業(yè)專(zhuān)家：相對(duì)獨(dú)立客觀、了解江湖地位、豐富的人脈不要過(guò)分依賴董秘，董秘未必跟你投緣，有時(shí)候財(cái)務(wù)總監(jiān)、銷(xiāo)售副總、中層、證代對(duì)你更有用事先做好功課，虛心請(qǐng)教用心維護(hù)：初次見(jiàn)面的深刻印象，見(jiàn)面后不要超過(guò)1周進(jìn)行電話聯(lián)系、回訪做到比上市公司更懂行業(yè)和競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手，贏得上市公司的尊重（東方 陳剛）將自己培養(yǎng)成為行

5、業(yè)專(zhuān)家，幫助上市公司成長(zhǎng)（戰(zhàn)略、介紹優(yōu)秀公司的經(jīng)驗(yàn)、業(yè)務(wù)牽線搭橋、并購(gòu)信息等等）8人脈、信息獲取與篩選誤區(qū)華夏平臺(tái)太強(qiáng)，凱盛也是隨便用，條件比我們當(dāng)年好得多，但往往輕視關(guān)系的維護(hù)，關(guān)系不夠鐵。一些中小型基金公司研究員與上市公司關(guān)系反而更鐵如何衡量關(guān)系鐵不鐵？比如賣(mài)了股票后還能隨時(shí)約到?jīng)]有擺正位置，對(duì)上市公司不夠尊重，“華夏的研究員太牛”事先沒(méi)有做好功課，問(wèn)的問(wèn)題太膚淺，第一映像差9時(shí)間分配研究員經(jīng)常抱怨：行業(yè)太多、公司太多、基金經(jīng)理要求太多、如何能兼顧研究深度和覆蓋面除了勤奮之外，我的建議是：預(yù)判非常重要，埋頭拉車(chē)，更要抬頭看路。研究方向的選擇要結(jié)合時(shí)代的變遷、行業(yè)發(fā)展趨勢(shì)，兼顧市場(chǎng)階段性特征

6、，多跟基金經(jīng)理交流善于總結(jié)、分類(lèi)，建立系統(tǒng)篩選機(jī)會(huì)的體系適當(dāng)向賣(mài)方外包，但核心自己抓住“讓行業(yè)專(zhuān)家?guī)湍阕鲅芯俊?，有的?zhuān)家也喜歡股票，共同探討28定律：20%的股票（指數(shù)量）貢獻(xiàn)80%的收益，同樣20%的股票上投入80%的精力。深入跟蹤的股票，一定要是值得重倉(cāng)的（1年搞3-5個(gè)就很厲害了），剩下的大部分都是的機(jī)會(huì)10常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策期望一勞永逸單純的買(mǎi)入持有，有時(shí)候也能賺大錢(qián)，但你賺的往往是“市場(chǎng)風(fēng)格”的錢(qián)，或者“時(shí)機(jī)”的錢(qián)，而不是研究的錢(qián)，正如成長(zhǎng)股的投資不是美國(guó)60年代末對(duì)漂亮50所謂“一勞永逸”的投資方式，而更應(yīng)該采取隨著每次檢驗(yàn)的通過(guò)“金字塔加倉(cāng)”的投資方式。成長(zhǎng)投資策略的執(zhí)行，

7、會(huì)經(jīng)歷從剛開(kāi)始必要的分散到逐步集中的過(guò)程。有的研究員更加強(qiáng)調(diào)“商業(yè)模式、競(jìng)爭(zhēng)壁壘”這些大邏輯，調(diào)研一兩次之后就認(rèn)為找到了tenbeggar，推薦“買(mǎi)入并持有”，而輕視了后續(xù)細(xì)致的驗(yàn)證和持續(xù)跟蹤。有的時(shí)候商業(yè)模式執(zhí)行遇到意想不到的障礙、執(zhí)行力出了問(wèn)題、競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)悄然變化公司對(duì)經(jīng)典成長(zhǎng)股蘇寧電器的投資，也是經(jīng)過(guò)無(wú)數(shù)次調(diào)研驗(yàn)證，每次都“超預(yù)期”，商業(yè)模式與財(cái)務(wù)數(shù)據(jù)能夠自洽11常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策先入為主，經(jīng)驗(yàn)主義“這公司很爛，總是低于預(yù)期”、“管理層是騙子”、“這公司N年前就研究過(guò)了，沒(méi)戲”先傾聽(tīng)市場(chǎng)，再做判斷。Check list派上用場(chǎng)，什么因素發(fā)生了變化？業(yè)績(jī)低于預(yù)期 管理層是壞人，有些時(shí)候

8、確實(shí)是客觀因素造成，評(píng)估這些因素如何變化有時(shí)候換一種角度去思考也是一種辦法12常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策先入為主，經(jīng)驗(yàn)主義“這公司很爛，總是低于預(yù)期”、“管理層是騙子”、“這公司N年前就研究過(guò)了，沒(méi)戲”先傾聽(tīng)市場(chǎng)，再做判斷。Check list派上用場(chǎng)，什么因素發(fā)生了變化？業(yè)績(jī)低于預(yù)期 管理層是壞人，有些時(shí)候確實(shí)是客觀因素造成，評(píng)估這些因素如何變化有時(shí)候換一種角度去思考也是一種辦法13常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策 固執(zhí)，不愿認(rèn)錯(cuò)股價(jià)已經(jīng)悄然上漲，沒(méi)有在底部抓住，往往有一種天生的抵制情緒股票看未來(lái)，研究要在一定程度上忘記股價(jià)走勢(shì)抓住“補(bǔ)桿”機(jī)會(huì)。沒(méi)有抓住底部不是致命的，多數(shù)時(shí)候短期投資者的退出會(huì)給你二

9、次補(bǔ)桿的機(jī)會(huì)14常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策審美疲勞老公司沉寂一段時(shí)間之后，思想上容易麻痹，導(dǎo)致審美疲勞，如何克服？保持責(zé)任心和敏感的嗅覺(jué)，預(yù)判下次投資機(jī)會(huì)可能是什么類(lèi)型，行業(yè)拐點(diǎn)？治理結(jié)構(gòu)變化？新業(yè)務(wù)重大進(jìn)展？轉(zhuǎn)型？不斷預(yù)判與驗(yàn)證Check list又派上用場(chǎng)，關(guān)注變化（股東/管理層變化、態(tài)度變化、修改經(jīng)營(yíng)范圍、投資新業(yè)務(wù)等等）15常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策“事實(shí)Vs認(rèn)識(shí)”與“無(wú)法證偽”“無(wú)法證偽”就能漲，看似強(qiáng)盜邏輯，往往是困惑研究員的主要問(wèn)題之一?！皞鹘y(tǒng)業(yè)務(wù)貢獻(xiàn)業(yè)績(jī)，新業(yè)務(wù)提供估值”決定股價(jià)的，一個(gè)是基本面的“事實(shí)”，另一個(gè)是估值（市場(chǎng)的預(yù)期），而且估值變化遠(yuǎn)比業(yè)績(jī)變化要大。理解市場(chǎng)，市場(chǎng)是人

10、性的反應(yīng)，而歷史上無(wú)數(shù)次投機(jī)狂潮顯示人性很難改變（南海、郁金香、漂亮50、網(wǎng)絡(luò)狂潮）。市場(chǎng)正如莎士比亞的戲劇，舞臺(tái)變遷、觀眾輪換，但人物角色，表演順序，甚至臺(tái)詞在幾個(gè)世紀(jì)以來(lái)都保持高度一致?！盁o(wú)法證偽”有的時(shí)候靈，有的時(shí)候又不靈，需要結(jié)合市場(chǎng)流動(dòng)性、時(shí)代特征等去看。有時(shí)候你成功賺到一大筆錢(qián)，并不意味著你通過(guò)研究創(chuàng)造了價(jià)值，而是你幸運(yùn)的處在一輪估值泡沫中股價(jià)在底部的時(shí)候，寧可多信一些，但也要通過(guò)組合投資控制風(fēng)險(xiǎn)16常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策“事實(shí)Vs認(rèn)識(shí)”與“無(wú)法證偽”“事實(shí)”Vs“市場(chǎng)的認(rèn)識(shí)”哪個(gè)更重要 市場(chǎng)預(yù)期是難以把握的，靠經(jīng)驗(yàn)積累，尋找安全邊際17常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策當(dāng)前現(xiàn)狀：習(xí)慣“吃

11、快餐”、跟蹤不到位、關(guān)系不夠鐵過(guò)去幾年的牛市導(dǎo)致市場(chǎng)更加浮躁，曾幾何時(shí)我們習(xí)慣了“吃快餐”式研究，三張表變成了一張表，一張表進(jìn)一步簡(jiǎn)化為“收入/毛利率/費(fèi)用率/凈利潤(rùn)”，甚至臨到用時(shí)的Excel速算愛(ài)因斯坦說(shuō)過(guò)，一切應(yīng)盡量簡(jiǎn)單，但不能過(guò)于簡(jiǎn)單少了對(duì)收入結(jié)構(gòu)、成本結(jié)構(gòu)、資本需求等的細(xì)致分析，我們還會(huì)去關(guān)注競(jìng)爭(zhēng)格局、行業(yè)壁壘、上下游議價(jià)能力、投入產(chǎn)出這些重要問(wèn)題嗎？我們對(duì)商業(yè)模式究竟還剩下多少理解？往往等到股價(jià)已經(jīng)下跌，才發(fā)現(xiàn)“哦，原來(lái)是這樣”18常見(jiàn)的誤區(qū)/困惑及其對(duì)策缺乏提煉投資邏輯這個(gè)問(wèn)題在報(bào)告和PPT中表現(xiàn)突出。PPT需要圍繞最重要的投資邏輯來(lái)寫(xiě)。“三句話講清楚公司的投資邏輯，最好小孩都能

12、聽(tīng)明白”，如果超過(guò)三句話，說(shuō)明你對(duì)公司的理解還不深，或者公司業(yè)務(wù)過(guò)于復(fù)雜一些的案例伊利競(jìng)爭(zhēng)態(tài)勢(shì)緩和，產(chǎn)品結(jié)構(gòu)提升，長(zhǎng)期利潤(rùn)率改善廣匯經(jīng)營(yíng)環(huán)境發(fā)生巨變，資源價(jià)值得到重估金發(fā)管理層態(tài)度變化，業(yè)績(jī)開(kāi)始釋放丹化新技術(shù)突破，試車(chē)預(yù)期推動(dòng)估值/競(jìng)爭(zhēng)對(duì)手技術(shù)突破，長(zhǎng)期邏輯發(fā)生變化19研究方法的拓展過(guò)去對(duì)公司的研究，更多體現(xiàn)在對(duì)行業(yè)壁壘、競(jìng)爭(zhēng)優(yōu)勢(shì)、商業(yè)模式、公司戰(zhàn)略與執(zhí)行力、人力資源/股東背景、公司治理結(jié)構(gòu)等方面未來(lái)，新興行業(yè)、新盈利模式的大量涌現(xiàn)，對(duì)復(fù)合型的跨行業(yè)研究、對(duì)新技術(shù)與產(chǎn)業(yè)鏈戰(zhàn)略的評(píng)估、對(duì)公司并購(gòu)戰(zhàn)略與整合能力的研究提出了更高要求被動(dòng)的投資者轉(zhuǎn)變?yōu)橹鲃?dòng)的投資者（積極參與公司治理、戰(zhàn)略規(guī)劃等），也對(duì)

13、研究員的全面素質(zhì)提出更高的要求20案例-金發(fā)科技05-07經(jīng)典成長(zhǎng)，市場(chǎng)份額快速提升，賺了大錢(qián)08年緊密跟蹤，但虧了大錢(qián)。公司訂單一直到11月份才不行。“抬頭看路”的重要性；09年市場(chǎng)復(fù)蘇，但公司表現(xiàn)沉寂，事先想好下次機(jī)會(huì)在哪兒（治理結(jié)構(gòu)改善，釋放業(yè)績(jī)），2010年7月終于機(jī)會(huì)來(lái)了21案例-廣匯股份05-08年公司業(yè)績(jī)一直低于預(yù)期，老故事說(shuō)了一遍又一遍。結(jié)果，08年09月公司并購(gòu)海外油氣田時(shí)，想當(dāng)然認(rèn)為還是沒(méi)戲，都是故事結(jié)果09年漲幅巨大。直到75事件之后才逐漸引起重視，但沒(méi)有在低點(diǎn)推薦克服障礙，拋棄成見(jiàn)，換個(gè)角度：認(rèn)識(shí)到新疆政策，經(jīng)營(yíng)環(huán)境巨變，資源價(jià)值將重估，2010年初再次調(diào)研后持續(xù)推薦22案例-雙良節(jié)能09年2月去調(diào)研，基本最底部。基于節(jié)能減排去看的，回來(lái)沒(méi)推薦，公司不放業(yè)績(jī)后來(lái)有一波大漲，抵觸情緒。對(duì)“