汽車智能化行業(yè)2025年投資策略：尋整車黑馬守部件龍頭

——尋整車黑馬，守部件龍頭聯(lián)系郵箱：huangxl@聯(lián)系電話：021-601997932025年12月7日國(guó)內(nèi)以舊換新政策大概率延續(xù)從而托底乘用車內(nèi)需2025年2266萬輛（同比+新車供給豐富且智能化“軍備競(jìng)賽”驅(qū)動(dòng)新能源國(guó)內(nèi)滲透率約62%（約1400萬輛，同比+30%）【貿(mào)易摩擦上升+本地化建廠需時(shí)間】乘用車外需2025年降速至122028年國(guó)內(nèi)新能源車L3滲透率預(yù)計(jì)快速實(shí)現(xiàn)20%-50%-70%+提升，從而推動(dòng)國(guó)內(nèi)新能源滲透率50%—80%+持續(xù)突破！2026年車企入局Robotaxi或進(jìn)一步加速進(jìn)程。乘用車板塊：以智能化為第一選股標(biāo)準(zhǔn)！【小鵬汽車+上汽集團(tuán)+賽力斯】/【理想+比亞迪+吉利+廣汽+長(zhǎng)安零部件板塊：優(yōu)選堅(jiān)守電動(dòng)化時(shí)代已經(jīng)脫穎而出的細(xì)分賽道龍頭。?智能化增量部件：【德賽西威+伯特利+地平線（海外/電子聯(lián)合覆蓋）】/【華陽+華域+均勝+保隆+耐世特+?電動(dòng)化/機(jī)器人基礎(chǔ)硬件（T鏈）：【新泉股份+拓普集團(tuán)+福耀玻璃】/【愛柯迪+旭升集團(tuán)+岱美股份+繼峰股份+恒帥+松原等】2233假假設(shè)乘用車：政策托底內(nèi)需穩(wěn)（2266萬輛），外需降速至12%(548萬）新能源：國(guó)內(nèi)滲透率約62%(1400萬輛/同比30%），外需154萬（28%）智能化：國(guó)內(nèi)新能源L3滲透率約4%（338萬輛/同比2倍FSD入華選股思路:全面擁抱智能化！整車尋找黑馬，零部件優(yōu)先堅(jiān)守細(xì)分賽道龍頭！推薦標(biāo)的小鵬汽車上汽集團(tuán)德賽西威新泉股份拓普集團(tuán)福耀玻璃推薦標(biāo)的小鵬汽車上汽集團(tuán)德賽西威新泉股份拓普集團(tuán)福耀玻璃智能化增量部件整車標(biāo)的賽力斯伯特利地平線賽力斯伯特利地平線44汽車智能化到底在產(chǎn)業(yè)哪個(gè)階段？風(fēng)險(xiǎn)提示55一、2024年乘用車/零部件復(fù)盤數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所6迪發(fā)布第五代DM技術(shù)&S9在M7Ultra發(fā)布會(huì)上正式開啟預(yù)售，權(quán)重個(gè)股比亞迪&北汽藍(lán)谷錄得較大漲幅，行新能源滲透率表現(xiàn)超預(yù)期。8月下旬起地方政府密集推出以舊換新政策，由于補(bǔ)貼力度大&補(bǔ)貼門檻較低，對(duì)終端訂單增長(zhǎng)有顯著貢獻(xiàn)，景氣度向上。11月中起國(guó)企改革主線漸起重公司賽力斯由于新M7超預(yù)期，漲幅較大/10月中旬長(zhǎng)安+華為合作逐步演繹實(shí)施效果顯著1月特斯拉中國(guó)宣布主40車型降價(jià)2-4.8萬元，報(bào)廢換新政策發(fā)布重公司賽力斯由于新M7超預(yù)期，漲幅較大/10月中旬長(zhǎng)安+華為合作逐步演繹實(shí)施效果顯著1月特斯拉中國(guó)宣布主40車型降價(jià)2-4.8萬元，報(bào)廢換新政策發(fā)布市場(chǎng)交易以價(jià)換量?jī)r(jià)換量效果明顯；部分車企公布23Q4業(yè)績(jī)超預(yù)期報(bào)廢換新政策加碼市場(chǎng)交易以價(jià)換量?jī)r(jià)換量效果明顯；部分車企公布23Q4業(yè)績(jī)超預(yù)期報(bào)廢換新政策加碼歐盟宣布加征關(guān)稅22年同期購(gòu)置稅減半/各地地補(bǔ)較多基礎(chǔ)上市場(chǎng)普遍預(yù)期23年7月同比將下滑5-10%，但7月周度零售數(shù)據(jù)持續(xù)超預(yù)期，全月零售實(shí)現(xiàn)同比微增大盤反彈3月東風(fēng)集體官宣降4月上海車展舉價(jià)，部分車型降幅高辦，眾多重點(diǎn)新3月東風(fēng)集體官宣降4月上海車展舉價(jià)，部分車型降幅高辦，眾多重點(diǎn)新低預(yù)期，對(duì)以舊換新政策&車企進(jìn)一步降價(jià)&車展新車達(dá)9.8萬元，引發(fā)市車亮相，豐富行場(chǎng)價(jià)格戰(zhàn)擔(dān)憂業(yè)供給端，但價(jià)格戰(zhàn)擔(dān)憂猶在注：圖中所列數(shù)據(jù)為以2023/1/4收盤價(jià)為基數(shù)計(jì)算的指數(shù)數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，乘聯(lián)會(huì)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，乘聯(lián)會(huì)，東吳證券研究所7u景氣度回顧：8月起零售表現(xiàn)超預(yù)期，渠道大幅去庫(kù)。2024年乘用車終端u價(jià)格戰(zhàn)回顧：價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)仍在持續(xù)但相對(duì)溫和，補(bǔ)貼加碼下緩解價(jià)間點(diǎn)主要集中在2-4月，標(biāo)志性事件為比亞迪密集發(fā)布榮耀版車型，進(jìn)一步推動(dòng)油電同價(jià)，五菱/哪吒/啟源等車型跟進(jìn)；相對(duì)應(yīng)合資油車促銷活動(dòng)有限，7月寶馬階段性漲價(jià)緩解經(jīng)銷商盈利壓力。8月開始整體而言由于國(guó)家+地方政策支持，疊加先前終端降幅已較可觀，終端價(jià)格相對(duì)平穩(wěn)。3002502000景氣度超預(yù)期1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月2021202220232024渠道庫(kù)存低位數(shù)據(jù)來源：商務(wù)部，各地方政府官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：商務(wù)部，各地方政府官網(wǎng)，東吳證券研究所82024年乘用車景氣度復(fù)盤：補(bǔ)貼政策效果超預(yù)期（續(xù)）政策，對(duì)個(gè)人消費(fèi)者報(bào)廢【國(guó)三及以下排放標(biāo)準(zhǔn)燃油乘用車】或【2018年4月30日前注冊(cè)登記的新能源乘用車】，并購(gòu)買新能源乘用車的，補(bǔ)貼1萬元；對(duì)報(bào)廢國(guó)三及以下排放標(biāo)準(zhǔn)燃油乘市推出置換補(bǔ)貼，單車補(bǔ)貼金額普遍在0.6-2萬元。截至11月18日，全國(guó)汽車報(bào)廢更新和置換更新補(bǔ)貼申請(qǐng)量均突破200萬份，累計(jì)超過400萬份。報(bào)廢更新補(bǔ)貼申請(qǐng)/萬份置換更新補(bǔ)貼申請(qǐng)/萬份4月25日政策下放——24政策加碼 46500 數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會(huì)，東吳證券研究所u新能源市場(chǎng)格局：比亞迪龍頭地位進(jìn)一步鞏固，吉利市占率提升明顯勢(shì)不一，比亞迪在榮耀版/DM5.0車型支持下市占率持續(xù)提升，2024前十個(gè)月累計(jì)市占率達(dá)到了35%；特斯拉由于無新車且24年價(jià)格策略并未十分積極（下半年均為五年免息年），市占率同比下滑；其余車企中吉利/奇瑞/問界市占率提升顯著。u整體市場(chǎng)格局：自主品牌市占率持續(xù)提升。2024年隨著新能源滲透率持續(xù)圖：新能源車企市占率變化情況（202450%40%30%50%40%30%20%10%0%80%70%60%50%40%30%20%10%0%2021202220232024M10市占率變化2024M10相較2023比亞迪吉利上汽-3pct特斯拉-3pct長(zhǎng)安4%0pct理想4%4%0pct奇瑞4%廣汽4%4%-3pct0%4%東風(fēng)4%0pct一汽0pct長(zhǎng)城4%0pct零跑蔚來0pct小鵬0pct小米其他4%-2pct1月2月3月4月5月6月7月8月9月10月11月12月202120222023202420201701201704201707201801201804201808201902201905201908201911202002202005202008202011202102202105202108202111202202202205202208202211202302202305202308202311202402202405202408數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所u和年初預(yù)期相比，業(yè)績(jī)表現(xiàn)超預(yù)期的車企包括：賽力斯/吉利/比亞迪/長(zhǎng)u乘用車整體業(yè)績(jī)具有較強(qiáng)韌性：ASP角度整體來看由于價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)/低價(jià)產(chǎn)品銷量增速較幅下滑趨勢(shì)；行業(yè)整體毛利率表現(xiàn)在出口/自主品牌市占率提升下環(huán)比持續(xù)上行，24Q3乘用車指數(shù)15.95%；單車盈利角度價(jià)格競(jìng)爭(zhēng)趨緩&公司積極主動(dòng)控費(fèi)，在Q3顯特斯拉蔚來汽車小鵬汽車?yán)硐肫嚵闩芷囐惲λ贡葋喌祥L(zhǎng)城汽車吉利汽車廣汽集團(tuán)長(zhǎng)安汽車上汽集團(tuán)圖：重點(diǎn)車企及單車凈利（萬元）特斯拉理想汽車賽力斯蔚來汽車小鵬汽車零跑汽車廣汽集團(tuán)注：比亞迪單車盈利計(jì)算時(shí)扣除持股65.76%的比亞迪電子盈利，廣汽集團(tuán)/長(zhǎng)安汽車/上汽集團(tuán)單車凈利計(jì)算均扣除投資收益（即計(jì)算自主品牌單車凈利）。理想/特斯拉均為經(jīng)調(diào)整利潤(rùn)/銷量。上述車企單車盈利均為近似值。 2）受益于自身競(jìng)爭(zhēng)力而業(yè)績(jī)超預(yù)期：松原股份（核心客戶新產(chǎn)品放量）/福耀玻璃（全球龍頭競(jìng)爭(zhēng)力）/雙環(huán)傳表：2024年核心覆蓋零部件業(yè)績(jī)復(fù)盤（表中和預(yù)期的比較基準(zhǔn)來自東吳汽車預(yù)期；耐世特24Q2輕客使用24H1數(shù)據(jù)替代，202424Q124Q224Q32024全年預(yù)期利潤(rùn)YoY相比年初預(yù)期覆蓋公司按賽道分類核心驅(qū)動(dòng)客戶利潤(rùn)YoY業(yè)績(jī)情況盈利預(yù)測(cè)利潤(rùn)YoY業(yè)績(jī)情況盈利預(yù)測(cè)利潤(rùn)YoY業(yè)績(jī)情況盈利預(yù)測(cè)德賽西威智能化增量部件理想16.4%低預(yù)期保持64.0%超預(yù)期保持60.9%超預(yù)期保持48.1%保持伯特利奇瑞21.9%符合預(yù)期保持35.0%超預(yù)期下調(diào)34.0%超預(yù)期保持28.7%下調(diào)華陽集團(tuán)自主品牌83.5%超預(yù)期保持38.8%符合預(yù)期保持53.5%超預(yù)期上調(diào)45.1%上調(diào)滬光股份賽力斯/超預(yù)期上調(diào)/符合預(yù)期保持/超預(yù)期上調(diào)/上調(diào)耐世特全球乘用車-5.6%低預(yù)期下調(diào)139.6%下調(diào)保隆科技理想-27.2%低預(yù)期保持-11.4%低預(yù)期下調(diào)-35.2%符合預(yù)期保持12.7%下調(diào)均勝電子全球乘用車53.1%符合預(yù)期保持20.0%符合預(yù)期保持0.5%低預(yù)期下調(diào)28.3%下調(diào)中國(guó)汽研乘用車15.2%符合預(yù)期保持18.0%符合預(yù)期保持21.7%超預(yù)期上調(diào)19.3%上調(diào)華域汽車電動(dòng)化/機(jī)器人硬件上汽/特斯拉-11.9%低預(yù)期下調(diào)13.7%超預(yù)期保持-15.2%符合預(yù)期下調(diào)-0.7%下調(diào)拓普集團(tuán)特斯拉/賽力斯43.4%超預(yù)期保持25.9%符合預(yù)期下調(diào)54.6%符合預(yù)期上調(diào)41.9%上調(diào)新泉股份特斯拉/奇瑞/吉利34.7%符合預(yù)期保持-7.7%符合預(yù)期保持48.0%超預(yù)期保持31.0%保持岱美股份特斯拉/全球乘用車26.9%符合預(yù)期保持21.7%符合預(yù)期保持符合預(yù)期下調(diào)31.8%下調(diào)銀輪股份新能源乘用車50.9%符合預(yù)期保持33.3%符合預(yù)期保持27.3%符合預(yù)期下調(diào)38.2%下調(diào)旭升集團(tuán)特斯拉-18.5%符合預(yù)期保持-46.5%低預(yù)期保持-66.0%低預(yù)期保持-21.5%保持愛柯迪全球乘用車36.9%符合預(yù)期下調(diào)-3.8%符合預(yù)期下調(diào)44.7%超預(yù)期保持13.0%下調(diào)福耀玻璃全球乘用車51.8%超預(yù)期上調(diào)9.8%超預(yù)期上調(diào)53.5%符合預(yù)期上調(diào)36.1%上調(diào)星宇股份賽力斯/奇瑞19.2%符合預(yù)期保持33.6%超預(yù)期保持21.6%符合預(yù)期下調(diào)30.8%下調(diào)繼峰股份理想/全球汽車/符合預(yù)期保持52.0%符合預(yù)期下調(diào)/符合預(yù)期下調(diào)/下調(diào)雙環(huán)傳動(dòng)新能源乘用車29.4%符合預(yù)期保持27.4%超預(yù)期保持20.0%符合預(yù)期上調(diào)26.3%上調(diào)松原股份奇瑞/吉利87.9%超預(yù)期保持103.9%符合預(yù)期保持24.7%符合預(yù)期上調(diào)43.8%上調(diào)中鼎股份全球乘用車37.6%超預(yù)期保持32.2%符合預(yù)期上調(diào)-2.6%低預(yù)期保持25.9%上調(diào)瑞鵠模具奇瑞76.8%超預(yù)期保持81.7%符合預(yù)期上調(diào)41.6%符合預(yù)期上調(diào)75.0%上調(diào) 數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所編制輛開動(dòng)率低于輛開動(dòng)率低于30%效率大幅提升移動(dòng)能源中心智能移動(dòng)空間能源革命互聯(lián)革命智能革命強(qiáng)調(diào)因果確定性，典型的思維方式是【一次性設(shè)計(jì)并開發(fā)出完美的產(chǎn)品】，典型的管理方式是【泰勒科學(xué)管理方法】。1）通過流程化和標(biāo)準(zhǔn)化來不斷提升效率。背后原理是把一個(gè)復(fù)雜系統(tǒng)不斷細(xì)分，從而可以做到一切可以預(yù)測(cè)。無論是硬件還是軟件工程。2）可預(yù)測(cè)性。喜歡做預(yù)測(cè)，豐田精益生產(chǎn)背后也是通過合理預(yù)測(cè)去控制庫(kù)存過去百年歷史全球汽車保有量近20億輛，每年石油消耗量45億噸以上。交通擁堵目前是全球主要國(guó)家都面臨的問題。美國(guó)紐約-法國(guó)巴黎-英國(guó)倫敦-中國(guó)北京等全球知名城市司機(jī)每年因?yàn)榻煌〒矶滤速M(fèi)時(shí)間約100小時(shí)（相當(dāng)于2周工作時(shí)間），普通城市司機(jī)每年因?yàn)榻煌〒矶滤速M(fèi)時(shí)間約50小時(shí)（相當(dāng)于1周工作時(shí)間）。汽車開動(dòng)率雖然沒有官方權(quán)威統(tǒng)計(jì)數(shù)據(jù)。但以我們實(shí)際生活感知，中國(guó)汽車保有量2億輛中每年開動(dòng)率能高于30%并不多。如果以1臺(tái)車每年行駛里程1.5萬公里（1年365天計(jì)算平均每天行駛里程約41公里（如果以市區(qū)行駛速度來看，大約1小時(shí)）。信息論：基于通信理論，人類每天時(shí)間幾乎都在通信，而萬事萬物都在不確定性的環(huán)境下?？刂普摚菏挛锸菬o法精準(zhǔn)預(yù)測(cè)的，在過程中需要不斷調(diào)整和修正。系統(tǒng)論：整體的性能未必通過局部性能的優(yōu)化來實(shí)現(xiàn)。核心背景是目前的大產(chǎn)品和系統(tǒng)開發(fā)的復(fù)雜度和難度遠(yuǎn)遠(yuǎn)超乎機(jī)械論時(shí)代的產(chǎn)品。比如一款手機(jī)體驗(yàn)好壞，不是單純的對(duì)比各種性能指標(biāo)，而是科學(xué)與藝術(shù)的結(jié)合，看系統(tǒng)最終的體驗(yàn)情況。企業(yè)組織的特征：扁平化組織管理方式+快速糾錯(cuò)機(jī)制。需要寬容失敗的風(fēng)險(xiǎn)，跨部門協(xié)同。智能手機(jī)全球普及提升了全球手機(jī)保有量至50億+部（平均0.6個(gè)人一部手機(jī)每年全球智能手機(jī)出貨量10億+部。相比功能機(jī)，智能手機(jī)普及過程實(shí)現(xiàn)了【量-價(jià)-利】提升。電動(dòng)智能汽車全球普及過程核心改變社會(huì)出行方式，降低石油能源消耗，降低交通擁堵，提升汽車使用率，釋放司機(jī)“眼睛-手-腳”，提升B端出行比例，實(shí)現(xiàn)共享化，Robotaxi商業(yè)化落地。燃油車追求的是【造一款讓司機(jī)開不壞的車】，電動(dòng)智能車追求的是【造一款讓車自己開比司機(jī)開更安全的車】?！袄系能囈?guī)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)體系”崩塌，但“新的車規(guī)級(jí)標(biāo)準(zhǔn)體系”建立。燃油車時(shí)代私家車出行為主，電動(dòng)智能車時(shí)代或共享出行為主。數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所繪制100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%10.00%0.00%85%85%75%62%62%48%34.87%34.87%26.63%14.31%14.31%6.03%4.50%4.50%201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E國(guó)內(nèi)新能源滲透率基礎(chǔ)上增加一個(gè)軟件模塊，而是車企造車平臺(tái)架構(gòu)革命性升級(jí)，如何通過技術(shù)革新實(shí)現(xiàn)智駕體驗(yàn)升級(jí)且系統(tǒng)性降本。三、汽車智能化到底在產(chǎn)業(yè)哪個(gè)階段？ 數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所繪制創(chuàng)新率單目攝像頭算法單車智能+V2X特斯拉+英偉達(dá)大算力芯片+域控制器特斯拉+英偉達(dá)特斯拉+？純視覺方案4-5K=3K（5個(gè)攝像頭+12個(gè)低算力芯片2K左右雷達(dá)8K+12個(gè)攝像頭/5個(gè)毫米波/12個(gè)超聲波/高精度地高速/低速點(diǎn)對(duì)點(diǎn)自動(dòng)駕駛達(dá)+去高精度地圖，芯片+傳感器不斷降本全場(chǎng)景（城市）點(diǎn)對(duì)點(diǎn)自動(dòng)駕駛摩爾定律繼續(xù)生效深度放開手+2012年2014年2016年2018年 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所繪制n過去10-15年汽車智能化一直處于導(dǎo)入期，雖然經(jīng)歷了L1-L2-L2++不斷升級(jí)，但依然不構(gòu)成消費(fèi)者買車主導(dǎo)因素。L3（城市無圖NOA普及）是智能化走向成長(zhǎng)期的拐點(diǎn)性應(yīng)用！nL3及以上智能化滲透率提升是推動(dòng)新能源滲透率實(shí)現(xiàn)50%-80%+的核心原因。90.0%80.0%70.0%60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%0.0%新能源滲透率10%-80%+預(yù)計(jì)花8-10年SUV滲透率10%-50%花8-10年2015/112020/12020/62020/112022/22022/72022/122023/52023/102024/32024/8202810E202903E202908E203001E203006E203011E預(yù)計(jì)2-3年202501E202506E202511E202604E202609E202702E202707E202712E202805E202501E202506E202511E202604E202609E202702E202707E202712E202805ESUV滲透率新能源滲透率數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所20入白熱化階段。我們預(yù)計(jì)L3智能化以特斯拉/主流車企高端車型均加達(dá)24%以下車型2025年加速普及，比亞迪-長(zhǎng)城-吉利-長(zhǎng)安等車企為主。我們預(yù)計(jì)L2+滲透率2025年達(dá)到26%表：2025年L3/L2+智能化景氣度備注：L3（城市無圖NOA），L2+（高速&城快N2024Q12024Q22024Q32024Q4E2024E2025E國(guó)內(nèi)乘用車銷量（萬輛）-交強(qiáng)險(xiǎn)口徑475488新能源乘用車滲透率47.16%47.55%國(guó)內(nèi)新能源乘用車銷量（萬輛）國(guó)內(nèi)新能源乘用車L3智駕銷量(萬輛）YOY200%國(guó)內(nèi)新能源乘用車L3智駕滲透率英偉達(dá)Orin方案（四/雙/單orinX//Thor）8小鵬理想蔚來小米比亞迪吉利長(zhǎng)城其他5華為MDC方案（ADS3.0能力）745智選模式inside模式特斯拉FSD（假設(shè)25Q1入華）國(guó)內(nèi)新能源乘用車L2+智駕銷量(萬輛）YOY218%國(guó)內(nèi)新能源乘用車L2+智駕滲透率地平線J5或J6E/M方案其中：理想568840其中：比亞迪英偉達(dá)單OrinN/Y方案高通方案Mobileye方案4.0備注：L3/L2+等級(jí)劃分根據(jù)東吳證券汽車團(tuán)隊(duì)自行編制，因行業(yè)變化速度快，2025年會(huì)及時(shí)修正調(diào)整預(yù)期 數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所預(yù)測(cè)21重心優(yōu)化城市無圖NOA能力。ADS3.0方案推送智選模式/本（英偉達(dá)雙ORINX），去激光雷達(dá)實(shí)現(xiàn)城市無圖NOA；下半年或上市自產(chǎn)圖靈芯重心優(yōu)化城市無圖NOA能力。英偉達(dá)和地平線方案預(yù)計(jì)依然并存加速追趕高速/城市無圖NOA能力。備注：為了方便理解，東吳汽車團(tuán)隊(duì)統(tǒng)一把城市無圖領(lǐng)航智能駕駛簡(jiǎn)稱為NOA，實(shí)際各家車企的命名不一樣。 數(shù)據(jù)來源：工信部，汽車之家，東吳證券研究所預(yù)測(cè)22落地智能網(wǎng)聯(lián)政策，尤其是發(fā)放地方Robotaxi牌照。4）國(guó)內(nèi)準(zhǔn)許FSD入華情況表：2024年國(guó)內(nèi)重點(diǎn)智能駕駛政策（部件發(fā)展行動(dòng)計(jì)劃》《智能網(wǎng)聯(lián)汽車產(chǎn)業(yè)發(fā)展指南》《關(guān)于加快智能范（試行）》《智能網(wǎng)聯(lián)汽車《關(guān)于加強(qiáng)智能理的意見》《關(guān)于開展智能作的通知（征求意見稿）》《關(guān)于開展智能作的通知》《關(guān)于開展智能汽車）》《國(guó)家車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)指南（智能網(wǎng)聯(lián)汽車2022年版）》《國(guó)家車聯(lián)網(wǎng)產(chǎn)汽車2023版）》化南（暫行）》范（試行）》《多場(chǎng)景集多引擎模擬仿真測(cè)試建倡議》《自然資源部關(guān) 數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)季報(bào)，東吳證券研究所23根據(jù)特斯拉2024Q3季度財(cái)務(wù)報(bào)表,特斯拉人工智能訓(xùn)練能力斜率加速提升，截至2024年9月特斯拉人工智能訓(xùn)練能力已達(dá)60000+片H100等效GPU，預(yù)計(jì)2024年底可達(dá)到約80000片H100等效GPU；2024年特斯拉依托于端到端解決方案的FSDv12版本推送，由數(shù)據(jù)感知的輸入直接跨過預(yù)測(cè)和規(guī)劃決策，輸出為執(zhí)行端指令，規(guī)則驅(qū)動(dòng)轉(zhuǎn)為數(shù)據(jù)驅(qū)動(dòng)，不依賴算法工程師的能力而轉(zhuǎn)為依賴數(shù)據(jù)的保有數(shù)量和質(zhì)量，F(xiàn)SD累計(jì)里程數(shù)增長(zhǎng)再次提速，2024年9月后已突破20億英里。 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所24新能源汽車全行業(yè)智駕滲透率：2024年10月，新能源汽車銷量滲透率達(dá)到52.0%，同/環(huán)比+14.3/-0.3pct；新能源乘用車L3級(jí)智能駕駛滲透率為10.9%，同/環(huán)比+5.7/-0.1pct，同比持續(xù)增長(zhǎng)，環(huán)比略有下降。分線城市L3智駕占比：不同地區(qū)新能源L3智駕滲透率同比均上升，一、二線城市環(huán)比上升。一、二線城市占比依然領(lǐng)跑全國(guó)，2024年10月，一線城市新能源L3智駕銷量滲透率達(dá)22.7%，同/環(huán)比+12.0/+2.7pct，遠(yuǎn)超全國(guó)平均水平；二線城市新能源L3智駕銷量滲透率為14.9%，同/環(huán)比+7.9/+0.8pct。 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所25n分線城市情況新能源汽車分線城市滲透率：10月四五線城市新能源汽車滲透率提升，整體新能源滲透率超50%。新能源汽車智能化分線城市滲透率：10月一二線城市新能源汽車智能化滲透率環(huán)比上升。( 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所26n主要車企情況——問界問界各類型智駕比例：2024年10月問界銷量33088輛，智駕型銷量33085輛，總體智駕比例達(dá)100.0%，同/環(huán)比+78.0pct/持平，基本達(dá)到滿智駕滲透率水平。其中，M5/M7/M9智駕比例分別為99.9%/100%/100%。10月問界全車型銷量環(huán)比略有回落，M7/M9實(shí)現(xiàn)全智駕車型銷售。 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所27n主要車企情況——小鵬小鵬各類型智駕比例：2024年10月小鵬銷量19429輛，智駕型銷量3786輛，總體智駕比例達(dá)19.5%，同/環(huán)比-18.8/+1.4pct，10月智駕滲透率仍受非MAX版MONAM03交付影響。其中，P7/P7+/G6/G9/X9智駕比例分別為19.3%/100.0%/37.2%/52.0%/33.4%。10月小鵬智駕車型滲透率分化，P7+實(shí)現(xiàn)全配置高階智駕，其余車型智駕比例環(huán)比略降。 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所28n主要車企情況——理想理想各類型智駕比例：2024年10月理想銷量50189輛，智駕型銷量22021輛，總體智駕比例達(dá)43.9%，同/環(huán)比+19.7/-0.6pct，智駕比例環(huán)比略有下滑。其中，L6/L7/L8/L9智駕比例分別為36.1%/53.2%/49.0%/44.9%。10月理想L8智駕滲透率環(huán)比-8.1pct，理想L9智駕滲透率環(huán)比+6.7pct。 數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所29從芯片硬件角度，其他L3智能化車企主要包括蔚來、阿維塔、智界、極氪等。2024年10月，蔚來基本全系使用四英偉達(dá)Orin-X/雙英偉達(dá)Orin-X芯片方案，阿維塔全系使用MDC610/MDC810方案，智界全系使用MDC610方案，極氪受益于2025版001/極氪7X搭載雙Orin-X，L3滲透率大幅提高。 數(shù)據(jù)來源：弗若斯特沙利文、中國(guó)交通運(yùn)輸部及中國(guó)汽車工業(yè)協(xié)會(huì)、曹操出行招股書、如祺出行招股書、HKEXnews，東吳證n我們認(rèn)為2026年或可見證Robotaxi規(guī)?；慨a(chǎn)落地。催化一：政策陸續(xù)放開。當(dāng)前國(guó)內(nèi)主要一二線城市包括北京、上海、廣州、深圳、杭州、重慶等地已在政策維度開放試點(diǎn)準(zhǔn)入，監(jiān)管積極開放，擴(kuò)大路測(cè)范圍，并探索產(chǎn)品準(zhǔn)入和商業(yè)化運(yùn)營(yíng)的初步規(guī)則定義。催化二：技術(shù)快速迭代，成本有效降低。行業(yè)核心參入者正逐步推動(dòng)技術(shù)突破、優(yōu)化供應(yīng)鏈、維持有效的投入產(chǎn)出水平，促使Robotaxi單位服務(wù)成本逐步下降。催化三：玩家加速推進(jìn)。特斯拉預(yù)計(jì)于24年8月發(fā)布自身Robotaxi，并于2025H2正式開啟量產(chǎn)落地，2026年起北美市場(chǎng)普及。國(guó)內(nèi)百度、如祺、文遠(yuǎn)等玩家也在加速推進(jìn)落地，完善出行服務(wù)運(yùn)營(yíng)和車輛服務(wù)運(yùn)營(yíng)體系，占領(lǐng)消費(fèi)者心智。 數(shù)據(jù)來源：汽車之家，東吳證券研究所測(cè)算31以年化收入以及成本進(jìn)行核算網(wǎng)約車Robotaxi+安全員Robotaxi+云監(jiān)管Robotaxi+無監(jiān)管當(dāng)前當(dāng)前當(dāng)前未來-保守未來-樂觀當(dāng)前未來-保守未來-樂觀購(gòu)買成本智駕模塊/萬元0.08.08.02.08.02.0整車其他模塊/萬元合計(jì)/萬元23.023.023.0使用成本單公里燃料成本/元0.20.2全年燃料成本/萬元2.22.7后臺(tái)運(yùn)營(yíng)成本/萬元0.00.0人力成本/萬元0.40.00.00.0年度使用成本合計(jì)/萬元4.6年度維保成本保險(xiǎn)費(fèi)用/萬元2.00.80.4保養(yǎng)費(fèi)用（硬件）/萬元0.40.4年均成本12.819.015.910.39.314.310.89.7車輛殘值/萬元使用效率指標(biāo)使用年限4.0行駛里程/萬KM60.060.060.060.060.060.060.060.0天均行駛里程/KM328.8411.0493.2493.2493.2547.9547.9547.9年均行駛里程/萬KM20.020.020.0車輛日內(nèi)工作時(shí)長(zhǎng)/H20.020.020.0每小時(shí)實(shí)際運(yùn)營(yíng)里程/KM27.427.427.427.427.427.427.427.4單均載客里程/KM6.66.6每小時(shí)單數(shù)0.2載客率60.0%50.0%30.0%70.0%80.0%5.0%80.0%90.0%每小時(shí)有效運(yùn)行里程/KM8.221.921.924.7單公里收入/元31年均收入/萬元18.018.812.418.917.324.018.0年均凈利潤(rùn)/萬元-0.3--11.313.28.3n中國(guó)汽車出行市場(chǎng)分為私家車出行、B端共享出行（含出租/網(wǎng)約車）等兩大類。私家車出行市場(chǎng)規(guī)模擴(kuò)張：私人汽車保有量提升，但新能源趨勢(shì)下燃料費(fèi)用持續(xù)下降。B端共享出行市場(chǎng)規(guī)模迅速擴(kuò)張，2026~2027年為Robotaxi銷量爆發(fā)拐點(diǎn)。至2030年，我們預(yù)測(cè)，共享出行占國(guó)內(nèi)出行市場(chǎng)規(guī)模的比例提升至6.0%；其中，Robotaxi取代傳統(tǒng)共享出行市場(chǎng)以及部分C端私人出行市場(chǎng)（預(yù)測(cè)私人汽車保有量至2028年達(dá)峰樂觀預(yù)計(jì)，Robotaxi占B端共享出行比例有望提升至75%左右。20202021202220232024E2025E2026E2027E2028E2029E2030E中國(guó)出行市場(chǎng)規(guī)模/萬億7.037.547.858.218.548.819.089.279.389.309.24共享出行占比5.2%5.6%5.0%5.3%5.3%5.4%5.5%5.6%5.7%5.9%6.0%Yoy7%4%4%2%-1%-1%私家車市場(chǎng)規(guī)模/億6661171102745637780080869832768577187510884348756686789Yoy7%4%4%2%-1%-1%私人汽車保有量/億臺(tái)2.432.622.782.943.083.213.333.433.503.503.50年均行駛里程/萬km2.02.02.02.02.02.02.02.02.02.02.0平均油耗/百公里6.286.134.894.744.60燃料費(fèi)用/萬元0.980.960.920.890.860.840.810.790.760.740.72單車保險(xiǎn)以及維保/萬元0.450.450.450.450.450.450.450.450.450.450.45年度折舊攤銷/萬元B端共享出行行業(yè)市場(chǎng)規(guī)模3652.84249.63937.94344.14561.34789.34980.95180.25335.65468.95578.3Yoy-7%4%4%Robotaxi市場(chǎng)規(guī)模/億元0.00.0926.82111.74161.0Robotaxi市場(chǎng)規(guī)模占共享出行比例000.0%0.0%0.0%0.2%3.7%38.6%74.6%Robotaxi保有量/萬0.00.04.036.096.0300.0 數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所（保有量變化值不嚴(yán)格意義上與新增銷量 數(shù)據(jù)來源：趙福全資料，東吳證券研究所34輕資產(chǎn)重輕資產(chǎn)重資產(chǎn)u什么事情對(duì)車企來說最重要？！一切以用戶為中心是永恒不變的規(guī)律！造車1.0時(shí)代：“開不壞的豐田車“，安全且結(jié)實(shí)的產(chǎn)品是用戶所需。造車2.0時(shí)代：“一輛不斷自我進(jìn)化的車“?！卑踩笔侵皇羌案駰l件。造車3.0時(shí)代：“一輛能給用戶帶來財(cái)富的車”？不僅是消費(fèi)，更是生產(chǎn)資料。企業(yè)造車的三個(gè)層次●汽車行業(yè)的”蘋果”新汽車新模式的跨越版?zhèn)鹘y(tǒng)車企的升級(jí)版（智能化）●大眾、豐田傳統(tǒng)車企的進(jìn)步版●傳統(tǒng)車企都在努力做機(jī)電化智能化生態(tài)化——要思考全新的商業(yè)模式——要思考全新的商業(yè)模式未來汽車產(chǎn)業(yè)應(yīng)該徹底分工：代工的就代工、運(yùn)營(yíng)的就運(yùn)營(yíng)，硬件就是標(biāo)準(zhǔn)化要在商業(yè)模式、客戶服務(wù)、核心技術(shù)把控、產(chǎn)業(yè)分工上做出獨(dú)特的模式—才有可能稱王→呼喚汽車行業(yè)的“蘋果”誕生整車企業(yè)未來分為三類①輕資產(chǎn)的平臺(tái)公司：做平臺(tái)、做設(shè)計(jì)、做運(yùn)營(yíng)②重資產(chǎn)的代工企業(yè)：純代工③小眾品牌：個(gè)性化產(chǎn)品 數(shù)據(jù)來源：趙福全資料，東吳證券研究所35模塊化生產(chǎn)方式下我們看到了金字塔式供應(yīng)鏈關(guān)系，產(chǎn)品一致性和穩(wěn)定性要求硬件溯源追蹤。車企抓大車企抓大放小汽車越來復(fù)雜流水線生產(chǎn)方式1960s-2000s2000-2010s精益生產(chǎn)方式日式封閉式供應(yīng)鏈體系精益生產(chǎn)方式迭代速度加快博世的誕生模塊化生產(chǎn)方式開放型汽車供應(yīng)鏈體系博世的誕生模塊化生產(chǎn)方式體現(xiàn)形式1：智能化垂直一體化。特斯拉是領(lǐng)頭羊，有能力車企致力追隨。體現(xiàn)形式2：硬件越來越標(biāo)準(zhǔn)化。響應(yīng)速度優(yōu)先。形成全球同步研發(fā)能力強(qiáng)的一站式模塊化供應(yīng)商。體現(xiàn)形式3：外觀設(shè)計(jì)追求個(gè)性化。車企越來越重視外觀設(shè)計(jì)，時(shí)尚潮流化，經(jīng)典越來越難。整車-零部件關(guān)系形成良性循環(huán)的三要素科技含量智能化垂直一體化閉環(huán)模型閉環(huán)模型硬件成本硬件越來越標(biāo)準(zhǔn)化一體化壓鑄底盤標(biāo)準(zhǔn)化三電系統(tǒng)顏值高低外觀設(shè)計(jì)追求個(gè)性化家族式臉譜追求時(shí)尚化 數(shù)據(jù)來源：趙福全資料，東吳證券研究所37對(duì)于車企而言，汽車產(chǎn)品本身能給消費(fèi)者差異化越來越小，焦點(diǎn)轉(zhuǎn)移至生態(tài)圈構(gòu)建。對(duì)于供應(yīng)鏈而言，從響應(yīng)速度優(yōu)先到成本優(yōu)化優(yōu)先，行業(yè)加速洗牌。車企用戶流量變現(xiàn)重資產(chǎn)—輕資產(chǎn)車企用戶流量變現(xiàn)零部件重視內(nèi)部管理成本不斷優(yōu)化零部件重視內(nèi)部管理數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所38n國(guó)內(nèi)電動(dòng)化（滲透率10%—50%）：國(guó)內(nèi)已上市車企凈利潤(rùn)2024年凈利潤(rùn)相比歷史高點(diǎn)2017年或下滑50%左右，但若加上特斯拉50%凈利潤(rùn)（假設(shè)是來自中國(guó)市場(chǎng)）則板塊凈利潤(rùn)2023年超過2027年歷史高點(diǎn)。特斯拉單車盈利超過油車合資品牌，自主龍頭雖然但單車盈利尚未突破。0圖：新能源普及對(duì)整車行業(yè)凈利潤(rùn)變化（單位：億元）特斯拉電動(dòng)化滲透率10%-50%2012201320142015201620172018201920202021202220232024E自主車企國(guó)內(nèi)凈利潤(rùn)合計(jì)特斯拉50%+自主車企國(guó)內(nèi)凈利潤(rùn)合計(jì) 數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所39n第一梯隊(duì)：特斯拉/比亞迪/理想/賽力斯（華為）這4家車企占據(jù)了國(guó)內(nèi)核心利潤(rùn)n第二梯隊(duì)：長(zhǎng)城-吉利-長(zhǎng)安-上汽-廣汽等傳統(tǒng)優(yōu)勢(shì)自主的利潤(rùn)占比持續(xù)下降n第三梯隊(duì)：蔚來/小鵬/零跑三家新勢(shì)力努力減虧中單位：億元營(yíng)業(yè)收入凈利潤(rùn)中國(guó)市場(chǎng)凈利潤(rùn)中國(guó)市場(chǎng)收入占比中國(guó)市場(chǎng)凈利潤(rùn)占比特斯拉理想賽力斯蔚來小鵬零跑汽車長(zhǎng)城汽車吉利汽車上汽集團(tuán)長(zhǎng)安汽車廣汽集團(tuán)江淮汽車2727東風(fēng)集團(tuán)主流車企合計(jì)備注：2023年?duì)I收/凈利潤(rùn)來源于公司披露報(bào)表，2024年為東吳汽車預(yù)測(cè)數(shù)據(jù)；中國(guó)市場(chǎng)營(yíng)收/凈利潤(rùn)均是東吳汽車預(yù)數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所40n國(guó)內(nèi)電動(dòng)化（滲透率10%—50%）：SW汽車零部件凈利潤(rùn)是不斷創(chuàng)歷史新高，得益于：1）國(guó)內(nèi)市場(chǎng)自主品牌市占率不斷新高；2）配套特斯拉全球銷量；3）自主貿(mào)易出口不斷創(chuàng)新高。9007006005004003002000圖：新能源普及對(duì)整車行業(yè)凈利潤(rùn)變化（單位：億元）特斯拉電動(dòng)化滲透率10%-50%2012201320142015201620172018201920202021202220232024E特斯拉50%+自主車企凈利潤(rùn)合計(jì)SW汽車零部件凈利潤(rùn)合計(jì)數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所41n汽車零部件因業(yè)務(wù)涉及海外各家差異較大，難以完全統(tǒng)計(jì)中國(guó)市場(chǎng)的利潤(rùn)詳細(xì)結(jié)構(gòu)。從大的趨勢(shì)看，2023-2024年呈現(xiàn)是：1）頭部零部件公司業(yè)績(jī)確定性更強(qiáng)；2）得益于中國(guó)車企貿(mào)易出口銷量增長(zhǎng)，對(duì)沖了國(guó)內(nèi)市場(chǎng)的年降壓力。單位;億元營(yíng)業(yè)收入凈利潤(rùn)202320239898876554722247.7%2024E4845470437.1%2024E9876443242.9%福耀玻璃332福耀玻璃332華域汽車1686拓普集團(tuán)197德賽西威219星宇股份102均勝電子557伯特利75新泉股份106愛柯迪60雙環(huán)傳動(dòng)81中國(guó)汽研40岱美股份59銀輪股份110華陽集團(tuán)71常熟汽飾46保隆科技59旭升集團(tuán)48松原股份13恒帥股份9繼峰股份216經(jīng)緯恒潤(rùn)47覆蓋22家合計(jì)覆蓋22家合計(jì),4305覆蓋22家占比34.6%SW汽車零部件12445數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所42電動(dòng)化上半場(chǎng)（2020-2024年比亞迪一家獨(dú)大，特斯拉占據(jù)核心市場(chǎng)，華為智選/理想占據(jù)高端市場(chǎng)。其他車企并沒有顯著跑出。單一車型爆款程度比油車更爆款。車企的盈虧平衡點(diǎn)比油車更高n智能化下半場(chǎng)（2025-2028年持續(xù)快速迭代-車企格局加速收類似于智能手機(jī)格局，我們預(yù)計(jì)CR6國(guó)內(nèi)集中度或挑戰(zhàn)80%。單一車型爆款程度比電車更爆。車企的盈虧平衡點(diǎn)比電車更高。2024E國(guó)內(nèi)市占率40%35%35%30%25%30%25%20%5%5%10.7%7%6%6%5%4%4%3%3%2%2%1%1%0%2024E國(guó)內(nèi)市占率80%40%20%0%20%20%15%20%20%15%2025-2028年月均份額展望（智能化紅 30%車企A車企B車企C車企D車企E車企F前6家合計(jì)其他合計(jì) 數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所。注：ROE采用平均ROE（報(bào)告期歸母凈利潤(rùn)/期初期末平均凈資產(chǎn)）43n汽車Vs消費(fèi)電子ROE比較：SW汽車零部件已經(jīng)低于SW消費(fèi)電子，核心個(gè)股趨勢(shì)相同。50.10.05200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023SW消費(fèi)電子SW汽車零部件200.0%150.0%100.0%50.0%0.0%-50.0%-100.0%-150.0%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023蘋果特斯拉0.35 0.30.25 0.20.15 0.10.05200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023小米集團(tuán)傳音控股比亞迪60.0%50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023立訊精密拓普集團(tuán)德賽西威舜宇光學(xué)科技數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所44n汽車Vs消費(fèi)電子毛利率比較：整車汽車或更低，核心零部件汽車更高50.10.05200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023SW消費(fèi)電子SW汽車零部件50.0%40.0%30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023蘋果特斯拉50200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023小米集團(tuán)傳音控股比亞迪35%30%25%20%15%10%5%0%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023立訊精密拓普集團(tuán)德賽西威舜宇光學(xué)科技數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所45n汽車Vs消費(fèi)電子凈利率比較：指數(shù)類似水平，整車汽車或更低，核心零部件汽車或更高80.060.040.02200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023SW消費(fèi)電子SW汽車零部件30.0%20.0%10.0%0.0%-10.0%-20.0%-30.0%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023蘋果特斯拉0.10.090.080.070.060.050.040.030.020.01200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023小米集團(tuán)傳音控股比亞迪20.0%18.0%16.0%14.0%12.0%10.0%8.0%6.0%4.0%2.0%0.0%200620072008200920102011201220132014201520162017201820192020202120222023立訊精密拓普集團(tuán)德賽西威舜宇光學(xué)科技4646五、2025年汽車智能化投資節(jié)奏及標(biāo)的梳理4747數(shù)據(jù)來源：數(shù)據(jù)來源：wind，東吳證券研究所48無論2012-2016年汽車SUV大周期還是2020-2022年汽車新能源大周期，智能化行情往往都是在用車交強(qiáng)險(xiǎn)和新能源滲透率快速提升的2大前提實(shí)現(xiàn)背景下，心表現(xiàn)為大算力芯片+域控制器上車。2）下游車企/核心零部件業(yè)績(jī)兌現(xiàn)。3）2023年以來這套邏輯卻失效，原因在于2大前提指標(biāo)共振幅度減弱且新能源進(jìn)入持續(xù)價(jià)格戰(zhàn)，L3智能化催化從硬60%50%40%30%20%10%0%60%50%40%30%20%10%0%750070006500600055005000450040003500300050.00%30.00%10.00%-10.00%-30.00%-50.00%Jan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21SepJan-19Mar-19May-19Jul-19Sep-19Nov-19Jan-20Mar-20May-20Jul-20Sep-20Nov-20Jan-21Mar-21May-21Jul-21Sep-21Nov-21Jan-22Mar-22May-22Jul-22Sep-22Nov-22Jan-23Mar-23May-23Jul-23Sep-23Nov-23Jan-24Mar-24May-24Jul-24Sep-24A股汽車（申萬）指數(shù)第一波第二波第三波供給<需求供給<需求供給≈需求以舊換新 成本下降成本上升成本小降供給>需求價(jià)格戰(zhàn)補(bǔ)貼效果國(guó)內(nèi)乘用車交強(qiáng)險(xiǎn)銷量同比增速/左軸新能源汽車批發(fā)銷量滲透率/右軸4949基于目前有限的研究，我們認(rèn)為【AI】代表了全球正在進(jìn)行中的第四次科技革命浪潮，會(huì)對(duì)各行各業(yè)帶來顛覆式的變化，人與社會(huì)組織形態(tài)也隨之發(fā)生巨大變化，【虛擬世界】和【真實(shí)世界】或同等重要。第三次信息技術(shù)革命先后催生了【PC-手機(jī)】?jī)纱蠼K端，成就了以【微軟-亞馬遜-谷歌-蘋果】為代表的全球科技巨頭公司，【微信-抖音】等為代表的中國(guó)互聯(lián)網(wǎng)平臺(tái)公司。本輪【AI浪潮】可能會(huì)催生顛覆式的全新平臺(tái)型應(yīng)用，誕生全球偉大公司，目前謎底還未揭曉?；谀壳坝邢薜难芯?，我們認(rèn)為【AI對(duì)汽車影響或更大于PC/手機(jī)】。AI對(duì)PC/手機(jī)或是錦上添花，而AI對(duì)汽車或是顛覆式變化。未來汽車產(chǎn)品終極形態(tài)究竟是什么？這個(gè)問題目前沒有答案，因?yàn)楸仨毮艽┩窤I這輪全球技術(shù)革命方可回答，但我們可以大概率預(yù)判的是：無人駕駛汽車并不是一個(gè)遙不可及的夢(mèng)想。我們認(rèn)為【未來消費(fèi)者每天花在汽車上時(shí)間持續(xù)上升】。過去1年大模型上車以來，車企智能化的迭代能力進(jìn)入了加速階段，特斯拉/華為/小鵬等代表智能駕駛體驗(yàn)均可驗(yàn)證。一旦未來汽車實(shí)現(xiàn)A-B點(diǎn)的自動(dòng)駕駛，消費(fèi)者對(duì)汽車依賴度有望顯著上升。n汽車智能化或是汽車內(nèi)部主角這意味著：汽車L3及以上智能化滲透率出現(xiàn)拐點(diǎn)，智能化成為車企/零部件業(yè)績(jī)的核心變量。n汽車智能化或是AI黑馬這意味著：汽車智能化變化應(yīng)與全球AI技術(shù)變化及全球科技巨頭動(dòng)向及其他AI應(yīng)用領(lǐng)域聯(lián)動(dòng)。汽車汽車機(jī)機(jī)器機(jī)機(jī)器AR/人微軟+谷歌+蘋果+亞馬遜+Meta等特斯拉等英偉達(dá)OpenAI等騰訊/阿里等華為/小鵬等寒武紀(jì)等數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所51n相同點(diǎn)：高頻數(shù)據(jù)跟蹤依然重要且需共振n不同點(diǎn)：智能化事件權(quán)重上市且把握預(yù)期變化更重要+ 數(shù)據(jù)來源：乘聯(lián)會(huì)，交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所我們認(rèn)為伴隨車企新能源車型的密集上市國(guó)內(nèi)總量增長(zhǎng)有限情況下新能源滲透率將加速上行，國(guó)內(nèi)新能源車零售銷量有望達(dá)到1395萬輛，滲透率為61.6%（201920202021202220232024E2025E內(nèi)需-交強(qiáng)險(xiǎn)口徑/萬輛乘用車銷量20512020209822552266YOY6.9%-2.17%6.2%7.5%0.5%自主品牌銷量745841893YOY-10.0%25.1%6.1%市占率41.6%45.2%60.6%67.0%新能源乘用車銷量92.40732YOY27.12%74.61%38.97%46.66%30.00%滲透率4.5%6.2%26.6%47.6%61.6%外需-乘聯(lián)會(huì)口徑/萬輛乘用車出口量490YOY200.6%61.0%27.8%新能源乘用車出口YOY66.9%25.9%批發(fā)-乘聯(lián)會(huì)口徑/萬輛乘用車批發(fā)銷量210621062314255526932824YOY-11.1%6.7%9.9%4.9%新能源批發(fā)銷量YOY4.4%96.8%滲透率28.0%44.6%渠道庫(kù)存總體(64.35)99.6474.00(51.29)渠道庫(kù)存新能源60.107.2120.00數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所53重要事件特斯拉機(jī)器人小批量北美ModelY同平臺(tái)小車交付美國(guó)CyberCab小批量美股德州/加州推出Robotaxi業(yè)務(wù)尊界：上半年S800交付，下半年MPV發(fā)布傳棋：3款新車使用華為ADS或其他車企繼續(xù)加入華為合作小鵬汽車Q4城市無圖NOA接管次數(shù)<1每個(gè)季度至少1款新車，全系標(biāo)配XNGP理想汽車純電新車發(fā)布上市，優(yōu)化迭代智駕系統(tǒng)其他車企加速追趕城市無圖NOA開城進(jìn)度數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：公司官網(wǎng)，東吳證券研究所55硬件環(huán)節(jié)感知決策執(zhí)行和其他攝像頭激光雷達(dá)芯片域控制器制動(dòng)懸架轉(zhuǎn)向連接器線束核心公司舜宇光學(xué)科技速騰聚創(chuàng)英偉達(dá)德賽西威伯特利保隆科技耐世特韋爾股份禾賽科技高通華陽集團(tuán)亞太股份浙江世寶滬光股份聯(lián)創(chuàng)電子永新光學(xué)地平線機(jī)器人科博達(dá)拓普集團(tuán)拓普集團(tuán)伯特利瑞可達(dá)宇瞳光學(xué)高偉電子黑芝麻智能知行科技拓普集團(tuán)立訊精密藍(lán)特光學(xué)寒武紀(jì)經(jīng)緯恒潤(rùn)思特威均勝電子比亞迪電子立訊精密軟件環(huán)節(jié)算法云核心公司文遠(yuǎn)知行金山云小馬智行光庭信息整車環(huán)節(jié)新勢(shì)力華為智選華為Hi其他核心公司特斯拉賽力斯長(zhǎng)安汽車核心公司綜合型拓普集團(tuán)華域汽車小鵬汽車江淮汽車廣汽集團(tuán)吉利汽車新泉股份岱美股份理想汽車北汽藍(lán)谷東風(fēng)集團(tuán)長(zhǎng)城汽車輕量化旭升集團(tuán)愛柯迪零跑汽車小米文燦股份廣東鴻圖蔚來汽車上汽集團(tuán)玻璃福耀玻璃極氪車燈星宇股份服務(wù)環(huán)節(jié)運(yùn)營(yíng)平臺(tái)測(cè)試座椅繼峰股份核心公司寧德時(shí)代億緯鋰能如祺出行華依科技匯川技術(shù)大眾交通錦江在線 數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所繪制57n底層（長(zhǎng)期核心看車企的戰(zhàn)略目標(biāo)，組織與管理方式迭代能力n中層（中期）：核心看車企的【產(chǎn)品定義-技術(shù)研發(fā)-供應(yīng)鏈-渠道】能否形成好的正循環(huán)。n上層（短期）：核心看車企將要推什么新車？是否有爆款能力？這也是結(jié)果數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所58智能化時(shí)代依然會(huì)有“黑馬車企”n智能化下半場(chǎng)脫穎而出車企：軟硬件閉環(huán)能力！而且【技術(shù)-供應(yīng)鏈-產(chǎn)品定100.00%90.00%80.00%70.00%60.00%50.00%40.00%30.00%20.00%0.00%優(yōu)勢(shì)顯著【技術(shù)+供應(yīng)鏈】?jī)?yōu)勢(shì)顯著【技術(shù)+優(yōu)勢(shì)顯著【技術(shù)+供應(yīng)鏈】?jī)?yōu)勢(shì)顯著硬件為主，軟件為輔小米硬件為主，軟件為輔軟硬件閉環(huán)能力硬件為主，軟件為輔小米硬件為主，軟件為輔華為智選理想特斯拉201920202021202220232024E2025E2026E2027E2028E國(guó)內(nèi)新能源滲透率 數(shù)據(jù)來源：東吳證券研究所繪制59n綜合智能手機(jī)+電動(dòng)化歷史復(fù)盤，產(chǎn)業(yè)大變革期間，成功跑出來的玩家均具備：知道要什么+技術(shù)路線正確+跨部門協(xié)作強(qiáng)，即：1）行業(yè)領(lǐng)頭羊（蘋果；特斯拉）明確產(chǎn)業(yè)趨勢(shì)方向，并率先把握主流用戶需求痛點(diǎn)；以此為方向，堅(jiān)定技術(shù)研發(fā)投入構(gòu)筑自身高壁壘；2）其余頭部玩家（華為/三星；比亞迪/理想）迅速跟進(jìn)市場(chǎng)方向，大力投入研發(fā)，同時(shí)協(xié)調(diào)后端供應(yīng)鏈以及前端渠道配合，實(shí)現(xiàn)細(xì)分市場(chǎng)頭部份額。.對(duì)用戶理解三個(gè)層次：技術(shù)投入：資源如何分配？.技術(shù)路線選擇：1）資.行業(yè)變革前期供應(yīng)鏈尚數(shù)據(jù)來源：交強(qiáng)險(xiǎn)，東吳證券研究所