證券其它相關(guān)論文-Ｈ股回歸及其對(duì)Ａ股市場(chǎng)的影響.doc

證券其它相關(guān)論文-股回歸及其對(duì)股市場(chǎng)的影響內(nèi)容提要：隨著內(nèi)地經(jīng)濟(jì)以及股市的發(fā)展，原來(lái)赴香港上市的H股企業(yè)紛紛回歸A股市場(chǎng)上市融資。針對(duì)這一現(xiàn)象，本文回顧了H股企業(yè)回歸A股市場(chǎng)的歷程、原因、背景、呈現(xiàn)出的特點(diǎn)及其對(duì)A股市場(chǎng)的影響。H股企業(yè)的回歸，為內(nèi)地投資者提供了更多投資機(jī)會(huì)、將重塑價(jià)值投資理念、增強(qiáng)A股市場(chǎng)與香港股市的聯(lián)動(dòng)，促進(jìn)內(nèi)地股市發(fā)展。關(guān)鍵詞：A股H股回歸影響1993年7月15日青島啤酒（0168.HK）在香港上市，之后十多年間許多內(nèi)地注冊(cè)企業(yè)紛紛赴香港上市，它們發(fā)行的股票被稱為H股。截至2006年12月31日，在香港主板上市的H股企業(yè)已達(dá)95家，總市值近33637.88億港元；在香港創(chuàng)業(yè)板上市的H股企業(yè)達(dá)46家，總市值超過(guò)149.5億港元。由于當(dāng)時(shí)國(guó)內(nèi)股票市場(chǎng)容量有限，以及為了籌集企業(yè)自身發(fā)展所需的外匯資金，提高內(nèi)地企業(yè)的國(guó)際聲譽(yù)，增強(qiáng)企業(yè)的國(guó)際競(jìng)爭(zhēng)力，再加上香港背靠大陸，其地理位置、經(jīng)濟(jì)、人文方面的優(yōu)勢(shì)使香港成為內(nèi)地企業(yè)海外上市的首選。但是由于境內(nèi)外股票市場(chǎng)再融資機(jī)制的差異，以及H股企業(yè)自身業(yè)績(jī)、行業(yè)結(jié)構(gòu)單一、市值權(quán)重偏高等原因，造成它們?cè)诙唐趦?nèi)再融資計(jì)劃難以得到認(rèn)同，因而轉(zhuǎn)向內(nèi)地股市。青島啤酒在香港上市一個(gè)多月后（1993年8月27日），又在上海證券交易所掛牌上市，此后陸續(xù)有H股企業(yè)不斷回到上海、深圳證券交易所掛牌上市。同時(shí)近年來(lái)內(nèi)地經(jīng)濟(jì)發(fā)展迅速，居民財(cái)富快速增長(zhǎng)，股市擴(kuò)容承受能力增強(qiáng)，以及管理層的推動(dòng)，截至2006年12月31日，共有35家H股企業(yè)回歸A股市場(chǎng)（包括已退市的吉林化工，不包括A股H股同步發(fā)行的工商銀行）。此外中國(guó)人壽也于2007年1月9日在上海證券交易所掛牌上市，中國(guó)平安(2318.HK)、中石油（0857.HK）、中國(guó)鋁業(yè)（2600.HK）、交通銀行（3328.HK）等一大批H股企業(yè)公開(kāi)表明，有回歸國(guó)內(nèi)A股市場(chǎng)發(fā)行新股的計(jì)劃。根據(jù)wind資訊及香港聯(lián)交所網(wǎng)站數(shù)據(jù)整理（截至2006年12月31日）注：*2005年10月5日中國(guó)石化北京燕化石油化工股份有限公司（00325）退市*2006年1月23日吉林化學(xué)工業(yè)股份有限公司（00368）退市*2006年3月24日鎮(zhèn)海煉油化工股份有限公司（01128）退市根據(jù)wind資訊數(shù)據(jù)整理從上表可以看出，H股企業(yè)回歸A股市場(chǎng)大致有三個(gè)高峰期。第一個(gè)高峰期從1993年到1997年，共有17家H股企業(yè)返回A股市場(chǎng)上市融資，這一期間H股回歸帶有較多的行政色彩以及公司本身業(yè)績(jī)下滑，境外再融資很難獲得認(rèn)可。1998年3月17日，中國(guó)證監(jiān)會(huì)頒布關(guān)于股票發(fā)行工作若干問(wèn)題的補(bǔ)充通知，原則上規(guī)定“發(fā)行B股或H股的企業(yè)不再發(fā)行A股，發(fā)行A股的企業(yè)不再發(fā)行B股或H股。特殊情況除外”，由此限制了H股企業(yè)境內(nèi)融資的空間。直到2000年5月22日，證監(jiān)會(huì)又頒布上市公司公開(kāi)向社會(huì)募集股份暫行辦法，“申請(qǐng)公募增發(fā)的上市公司原則上”包括“既發(fā)行境內(nèi)上市內(nèi)資股,又發(fā)行境內(nèi)或境外上市外資股的公司”，從而重啟H股企業(yè)境內(nèi)融資的大門。從2001年起迎來(lái)了H股回歸的第二個(gè)高峰期，到2003年共有10家H股企業(yè)境內(nèi)上市融資。2003年、2004年內(nèi)地股市的蕭條，以及2005年開(kāi)始的股權(quán)分置改革暫停股市的融資行為，H股企業(yè)沒(méi)有動(dòng)力或者無(wú)法在境內(nèi)上市融資。第三個(gè)高峰始于2006年5月8日上市公司證券發(fā)行管理辦法的施行，股市再融資閘門重新打開(kāi)。一些大盤藍(lán)籌股，如中國(guó)銀行、大唐發(fā)電、廣深鐵路等紛紛回境內(nèi)股市上市融資，預(yù)計(jì)今后幾年，將有更多的H股企業(yè)回歸A股市場(chǎng)融資，紅籌股回歸的可能性也開(kāi)始探討。一、H股企業(yè)回歸A股市場(chǎng)的特點(diǎn)1、回歸間隔時(shí)間越來(lái)越長(zhǎng)1993年到1997年5年期間回歸A股市場(chǎng)的17家H股企業(yè)，自赴香港上市至回歸A股市場(chǎng)掛牌上市的平均時(shí)間間隔為246天（非246個(gè)交易日，下同），其中1993、1994年回歸的6家H股企業(yè)，平均時(shí)間間隔不到100天；2001年到2003年3年期間回歸的10家H股企業(yè)，平均時(shí)間間隔為1637天；2006年回歸的5家H股企業(yè)，平均時(shí)間間隔為2304天（其中中國(guó)銀行前后間隔只有34天，更多的是政府安排）。這從另一個(gè)方面也反映了早期的回歸行為多帶行政色彩，而后來(lái)的回歸則更多地體現(xiàn)自主選擇的市場(chǎng)行為。2、回歸方式越來(lái)越多到目前為止，絕大多數(shù)股企業(yè)回歸股市場(chǎng)采用的是首次公開(kāi)發(fā)行（IPO）形式，這也是以后股企業(yè)回歸股市場(chǎng)的主要形式。2006年10月27日中國(guó)工商銀行股股同步同價(jià)發(fā)行，開(kāi)創(chuàng)了兩地上市的新途徑，為以后新發(fā)行企業(yè)提供了可借鑒的經(jīng)驗(yàn)。2006年9月S湘火炬提出股改方案，股改與重組同時(shí)進(jìn)行，由濰柴動(dòng)力向湘火炬現(xiàn)有的濰柴投資外的其他所有股東發(fā)行境內(nèi)上市人民幣普通股，同時(shí)注銷湘火炬，以濰柴動(dòng)力為合并完成后存續(xù)公司，從而間接實(shí)現(xiàn)濰柴動(dòng)力回歸A股市場(chǎng)。此外，中國(guó)存托憑證（CDR）也是股企業(yè)實(shí)現(xiàn)回歸的創(chuàng)新方式，但是這一方式運(yùn)作成本要高于直接IPO，尚未有企業(yè)采用這一方式，另外CDR主要是為紅籌股內(nèi)地上市設(shè)計(jì)的。3、IPO溢價(jià)率呈縮小趨勢(shì)由于內(nèi)地股市自身制度性結(jié)構(gòu)性問(wèn)題、投資者構(gòu)成、投資理念等方面的原因，A股市盈率高于香港股市，股價(jià)格長(zhǎng)期以來(lái)也一直高于股價(jià)格，從而股企業(yè)在股市場(chǎng)上進(jìn)行IPO時(shí)，其發(fā)行價(jià)也往往高于股價(jià)格，但是這一價(jià)差呈縮小趨勢(shì)。除去1994年月日匯率改革前赴港上市隨即回歸股市場(chǎng)的6家股企業(yè)，1995年到1997年11家股企業(yè)內(nèi)地IPO平均溢價(jià)率為118.06%；2001年到2003年10家股企業(yè)內(nèi)地IPO平均溢價(jià)率為200.78%，這主要是由于廣州藥業(yè)高達(dá)1050.4%的溢價(jià)率，除去廣州藥業(yè)，平均溢價(jià)率為106.38%；2006年5家股企業(yè)內(nèi)地IPO平均溢價(jià)率為2.12%，其中有2家公司發(fā)行價(jià)低于上市前100個(gè)交易日的H股平均價(jià)。4、相對(duì)發(fā)行量不斷上升1993年到1997年5年期間回歸A股市場(chǎng)的17家H股企業(yè)，新發(fā)行A股占發(fā)行前H股發(fā)行量的平均比重為29.45%；2001年到2003年3年期間回歸的10家H股企業(yè)，新發(fā)行A股占此前H股發(fā)行量的平均比重為33.88%；2006年回歸的5家H股企業(yè)，平均比重為113.44%（不包括工商銀行，若包括則為178.32%）。發(fā)行量的相對(duì)上升，表明企業(yè)更加重視A股市場(chǎng)的作用。二、H股企業(yè)回歸A股市場(chǎng)的原因及背景1、H股企業(yè)面臨巨大融資需求這是H股公司回歸內(nèi)地股市的內(nèi)在動(dòng)因，這種融資需求主要源于以下兩個(gè)方面：一是擴(kuò)大業(yè)務(wù)規(guī)模、資產(chǎn)規(guī)模的需要；二是實(shí)現(xiàn)市場(chǎng)整合、進(jìn)行并購(gòu)的需要。隨著內(nèi)地經(jīng)濟(jì)的快速發(fā)展，業(yè)務(wù)主要在內(nèi)地的H股企業(yè)為了擴(kuò)大市場(chǎng)、加快發(fā)展以及出于戰(zhàn)略方面的考慮，產(chǎn)生了巨大的融資需求。而由于境內(nèi)外股票市場(chǎng)再融資機(jī)制的差異，以及H股企業(yè)自身業(yè)績(jī)、行業(yè)結(jié)構(gòu)、市值比重等原因，短期內(nèi)再融資計(jì)劃很難得到認(rèn)同，因而轉(zhuǎn)向內(nèi)地A股市場(chǎng)。2、溢價(jià)發(fā)行的收益長(zhǎng)期以來(lái)，A股市場(chǎng)市盈率高于香港股市，H股公司可以以高于H股股價(jià)的價(jià)格發(fā)行A股，不僅能夠融得更多的資金，而且溢價(jià)發(fā)行還可以在短期能提升H股股價(jià)。因?yàn)閺臅?huì)計(jì)角度來(lái)看，溢價(jià)發(fā)行可以增加公司的資本公積和股東權(quán)益，推動(dòng)股價(jià)的上漲；但是由于這一溢價(jià)率呈不斷下降趨勢(shì)，這一因素的作用會(huì)逐漸消失。上圖顯示的是采用標(biāo)準(zhǔn)事件研究法考察的A股上市前后各20個(gè)交易日H股的累計(jì)超常收益率。在A股上市后的20天內(nèi)，H股企業(yè)可獲得3%-6%的累積超常收益。3、解決控股股東的流通權(quán)由于幾乎所有的H股公司招股時(shí)都有承諾，控股股東股份不在H股市場(chǎng)流通，同時(shí)由于沒(méi)有A股也不能在境內(nèi)流通,處于尷尬的地位。股權(quán)分置改革解決了A股公司非流通股的流通問(wèn)題,H股公司發(fā)行A股，原非流通股股份在鎖定期結(jié)束后即可獲得流通權(quán)。4、內(nèi)地經(jīng)濟(jì)與股市發(fā)展1992年以來(lái)我國(guó)國(guó)民經(jīng)濟(jì)保持持續(xù)快速發(fā)展，平均增長(zhǎng)速度為10.26%，2006年底全國(guó)GDP超過(guò)20萬(wàn)億元。居民收入水平不斷提高，截至2006年12月末，居民儲(chǔ)蓄存款余額將近16.16萬(wàn)億元，為企業(yè)融資提供了潛在的資金供應(yīng)。同時(shí)A股市場(chǎng)規(guī)模不斷擴(kuò)大，對(duì)于擴(kuò)容的承受力明顯提高，此外，2005年開(kāi)始的股權(quán)分置改革解決了制約內(nèi)地股市長(zhǎng)期發(fā)展的制度性障礙，包括共同基金、社保基金、保險(xiǎn)公司以及境外QFII在內(nèi)的機(jī)構(gòu)投資者隊(duì)伍逐漸壯大，投資者結(jié)構(gòu)、投資理念逐步改善。5、管理層推動(dòng)境外上市的內(nèi)地企業(yè)多為能源、電信、金融等基礎(chǔ)性行業(yè)的龍頭企業(yè)，市場(chǎng)份額大、業(yè)績(jī)優(yōu)良。這些優(yōu)質(zhì)企業(yè)境外上市，內(nèi)地投資者很難從中獲益。為了內(nèi)地股市的健康發(fā)展以及使投資者分享國(guó)民經(jīng)濟(jì)發(fā)展的好處，管理層對(duì)優(yōu)質(zhì)藍(lán)籌H股企業(yè)回歸內(nèi)地市場(chǎng)給與支持和積極推動(dòng)。三、H股企業(yè)回歸對(duì)A股市場(chǎng)的影響1、增強(qiáng)A股市場(chǎng)融資能力，避免A股市場(chǎng)“邊緣化”由于前幾年內(nèi)地股市不景氣，大批優(yōu)秀企業(yè)紛紛尋求境外上市，內(nèi)地股市融資額不斷下降。從2000年的1523.6億元降至2005年最低的324.5億元，A股市場(chǎng)融資功能降低，使人們擔(dān)心A股市場(chǎng)被“邊緣化”。2006年股市融資功能重啟，全年IPO融資額1341.7億元，其中H股企業(yè)A股市場(chǎng)IPO（包括工商銀行）融資額達(dá)885億元，占全年融資總額的66%。A股市場(chǎng)融