第9章 杠桿與資本結(jié)構(gòu)教學(xué)課件

1、第九章第九章杠桿與資本結(jié)構(gòu)杠桿與資本結(jié)構(gòu)版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散債權(quán)融資還是股權(quán)融資 在珅利公司年末資本預(yù)算討論會(huì)上，大家一致認(rèn)為，來年公司的多個(gè)投資項(xiàng)目需要進(jìn)行資金籌集，除新增加的留存收益外，大約還需要外部籌資8 000萬元。不過，大家對(duì)這筆資金的獲得渠道并未達(dá)成共識(shí)，分歧主要集中在是利用債權(quán)籌資還是股權(quán)籌資上。一部分人認(rèn)為，因?yàn)閭鶆?wù)的利息可以抵減所得稅，資本成本較低，所以應(yīng)該采用諸如長期借款、公司債券等債權(quán)籌資方式；另一部分人則認(rèn)為，增加債務(wù)會(huì)帶來更大的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)，不如采用股權(quán)籌資更穩(wěn)健。雙方各執(zhí)己見，一時(shí)間誰也說服不了誰。這時(shí)，列席討論會(huì)的市場營銷總監(jiān)在沉默了許久之后示意要發(fā)表意見，他指出，到底

2、是增加負(fù)債還是增加權(quán)益資本除了大家考慮的因素之外，也不能忽視經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)；根據(jù)市場部門的預(yù)測(cè)，來年公司產(chǎn)品的市場環(huán)境不太穩(wěn)定，經(jīng)營波動(dòng)會(huì)很大，因此在經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較大的前提下應(yīng)盡可能降低財(cái)務(wù)杠桿的使用。你認(rèn)為市場營銷總監(jiān)的說法有道理嗎？為什么？版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散一、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營杠桿一、經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和經(jīng)營杠桿p非系統(tǒng)風(fēng)險(xiǎn)的主要來源是經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。p財(cái)務(wù)學(xué)用期望報(bào)酬率的變異程度（標(biāo)準(zhǔn)差）來度量投資的風(fēng)險(xiǎn)。p企業(yè)可以看作是復(fù)雜的投資或投資組合，所以企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)也應(yīng)該考慮從財(cái)務(wù)績效的變異方面來度量。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散n息稅前盈余（EBIT）是不受企業(yè)負(fù)債影響的最終利潤。所以，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)應(yīng)該使用企業(yè)

3、EBIT的變異程度來度量。n影響企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的因素主要包括：p（1）產(chǎn)品需求。p（2）產(chǎn)品售價(jià)。p（3）變動(dòng)成本。p（4）調(diào)節(jié)價(jià)格的能力。p（5）固定成本的比重。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o雖然影響企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)的因素很多，但是這些因素引起的無非是價(jià)格或收入、成本或費(fèi)用的波動(dòng)。o企業(yè)的EBIT可以用產(chǎn)品售價(jià)（P）或銷售收入（S）、單位變動(dòng)成本（V）或變動(dòng)成本總額（VC）、固定成本（F）表示出來，即：o很顯然，上述的價(jià)格或收入、成本或費(fèi)用等的波動(dòng)都會(huì)反映在企業(yè)的EBIT上，所以，用EBIT的變異程度來度量經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)是恰如其分的。=EBITQ PVF SVCF版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散u人們認(rèn)為如果企業(yè)經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)較大，

4、銷售量的微小變動(dòng)就一定會(huì)引起EBIT的大幅變動(dòng)，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)會(huì)使銷售量與EBIT之間存在類似“杠桿”的撬動(dòng)作用，這被稱為經(jīng)營杠桿（Operating Leverage）。u將EBIT變動(dòng)率與銷售量變動(dòng)率之間的比率稱作經(jīng)營杠桿系數(shù)（Degree of Operating Leverage: DOL），以此來度量企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。u經(jīng)營杠桿系數(shù)的計(jì)算公式為：QQEBITEBITDOL版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散*EBITQ P VFQQ P VQ P VFQ P VFEBITEBITQ P VFQ P VFQQQQQQ P VDOLQ P VFS VCDOLS VC F因?yàn)椋耗敲矗河忠驗(yàn)椋核?，；或者，版?quán)所有

5、嚴(yán)禁擴(kuò)散o可以看出，經(jīng)營杠桿效應(yīng)主要是由固定成本引起的。如果企業(yè)不存在固定成本，EBIT的變動(dòng)率將與銷售量的變動(dòng)率保持一致；而固定成本越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越大，說明經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)越大。對(duì)此，現(xiàn)實(shí)的理解是企業(yè)的固定成本越多，資產(chǎn)專用性越強(qiáng)，能夠及時(shí)進(jìn)行經(jīng)營調(diào)整的能力越弱，所以經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)大。o另外，從上面的公式還可以看出，除了固定成本，產(chǎn)品的銷售量以及單位邊際貢獻(xiàn)（PV）也會(huì)影響經(jīng)營杠桿系數(shù)的大小。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o例1:某企業(yè)生產(chǎn)A產(chǎn)品，產(chǎn)品銷售單價(jià)10元，單位變動(dòng)成本4元，固定成本60萬元。當(dāng)企業(yè)銷售額分別為400萬元、200萬元、100萬元時(shí)，經(jīng)營杠桿系數(shù)分別為多少？版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散60-4-10

6、104-1010DOL1010100Q100260-4-10204-1020DOL2010200Q2001.3360-4-10404-1040DOL4010400Q400321（萬件），所以：萬件時(shí)，銷售量當(dāng)銷售額為（萬件），所以：萬元時(shí)，銷售量當(dāng)銷售額為（萬件），所以：萬元時(shí)，銷售量當(dāng)銷售額為解答解答版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o計(jì)算表明，正常盈利的企業(yè)在固定成本不變的情況下，銷售額越大，經(jīng)營杠桿系數(shù)越小，經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也就越??；而當(dāng)企業(yè)的銷售額減小，盈利狀況降至接近盈虧平衡點(diǎn)（Breakeven Point）時(shí)，盈利的不穩(wěn)定性越大，企業(yè)的經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)也越大。o實(shí)務(wù)中，企業(yè)一般可以通過增加營業(yè)收入、降低單位變動(dòng)

7、成本、降低固定成本比重等措施使經(jīng)營杠桿系數(shù)下降，降低經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)杠桿二、財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)和財(cái)務(wù)杠桿p由于財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)源于企業(yè)負(fù)債籌資，所以像資產(chǎn)負(fù)債率、權(quán)益乘數(shù)這樣的財(cái)務(wù)指標(biāo)可以用來度量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)或財(cái)務(wù)杠桿的大小。p從財(cái)務(wù)績效的變異角度來度量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)則更容易分析財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)的最終影響。p若忽略優(yōu)先股，財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)是由普通股股東承擔(dān)的。因此，應(yīng)該考慮使用反映股東收益指標(biāo)的變異來度量財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。實(shí)務(wù)中，更多的是選擇EPS。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散u假定一家沒有負(fù)債的企業(yè)，EPS的變異與EBIT的變異一致。u在存在負(fù)債籌資的企業(yè)，由于固定的負(fù)債利息的影響，EPS的變異總是大于EBIT的變異。u可

8、見，從銷量到EBIT的撬動(dòng)作用是由經(jīng)營風(fēng)險(xiǎn)引起的，由EBIT到EPS的撬動(dòng)作用則是由財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)（負(fù)債）引起的，后者被稱為財(cái)務(wù)杠桿（Financial Leverage）效應(yīng)。u人們將EPS變動(dòng)率與EBIT變動(dòng)率之間的比率稱作財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)（Degree of Financial Leverage: DFL），以此來度量企業(yè)的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)。u財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)的計(jì)算公式為：EBITEBITEPSEPSDFL版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散IEBITEBITDFLEBITEBITEBITEBITEBITIEBITEBITEBITnTIEBITnTIEBITnTIEBITEPSEPSnTIEBITEPS所以，又因?yàn)椋耗敲矗阂驗(yàn)?/p>

9、：*1111u可以看出，財(cái)務(wù)杠桿效應(yīng)主要是由固定的債務(wù)利息引起的。如果企業(yè)不存在負(fù)債，EPS的變動(dòng)率將與EBIT的變動(dòng)率保持一致；而負(fù)債越多，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)越大，說明財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)越大。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o例2:假設(shè)存在甲、乙、丙三家公司，資產(chǎn)總額和盈利能力完全相同。其資產(chǎn)（假設(shè)除股本外不存在其他權(quán)益資本）、負(fù)債情況及盈利狀況下表所示，則三家公司的財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)分別為多少？ 甲公司乙公司丙公司普通股本200000015000001000000普通股份數(shù)200001500010000負(fù)債（利率8%）05000001000000資本總額200000020000002000000息稅前盈余2000002000

10、00200000債務(wù)利息04000080000稅前利潤200000160000120000所得稅（稅率25%）500004000030000凈利潤15000012000090000每股收益7.589版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散1.6780000-200000200000DFL1.2540000-200000200000DFL10-200000200000DFL丙乙甲解答解答版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o若三家公司的EBIT分別增加1倍，則每股收益的變化情況如下表所示：甲公司乙公司丙公司普通股本200000015000001000000普通股份數(shù)200001500010000負(fù)債（利率8%）050000010000

11、00資本總額200000020000002000000變化前每股收益7.589息稅前盈余增加1倍400000400000400000債務(wù)利息04000080000稅前利潤400000360000320000所得稅（稅率25%）1000009000080000凈利潤300000270000240000變化后每股收益151824版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散三、總杠桿系數(shù)三、總杠桿系數(shù)版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散u經(jīng)營杠桿考察銷售量的變化對(duì)息稅前盈余的撬動(dòng)作用，而財(cái)務(wù)杠桿則是考察息稅前盈余變化對(duì)每股收益的撬動(dòng)作用。u如果直接考察銷售量變化對(duì)每股收益的撬動(dòng)作用，即是考察了兩種杠桿的共同作用，通常把這兩種杠桿的連鎖作用稱為

12、總杠桿（Total Leverage）作用。u總杠桿作用的大小可以用總杠桿系數(shù)（Degree of Total Leverage: DTL）度量，其計(jì)算公式為：=EPSQ P VSVCEPSDTLQQ P VFISVCFIQDOLDFL版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o例3:某公司經(jīng)營杠桿系數(shù)為2，財(cái)務(wù)杠桿系數(shù)為1.5，如果目前每股收益為1.2元/股，那么若銷售收入增加1倍，則每股收益變?yōu)槎嗌伲堪鏅?quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散股）（元）（所以，倍。則每股收益增加倍，加，這說明若銷售收入增總杠桿系數(shù)為/4.8311.2EPS31331.52DTL解答解答版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o資本結(jié)構(gòu)（Capital Structure）是指

13、企業(yè)各種長期資本來源的構(gòu)成和比例關(guān)系。通常情況下，企業(yè)的資本由長期債務(wù)資本和權(quán)益資本構(gòu)成，資本結(jié)構(gòu)指的就是長期債務(wù)資本和權(quán)益資本各占多大比例。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o（一）不考慮公司所得稅條件下的MM理論o命題I：在理想環(huán)境下，存在負(fù)債的公司的價(jià)值與不存在負(fù)債的公司的價(jià)值相等；o命題II：有負(fù)債公司L的權(quán)益成本keL比無負(fù)債公司U的權(quán)益成本keU要高，高出部分體現(xiàn)為財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增益，該風(fēng)險(xiǎn)增益與負(fù)債股權(quán)比率成正比，即存在：LLdeUeUeLEDkkkk版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o（二）考慮公司所得稅條件下的MM理論o命題I：有負(fù)債公司的價(jià)值等于無負(fù)債公司的價(jià)值加上債務(wù)利息抵稅收益的現(xiàn)值，即：o命題II：有負(fù)債

14、公司的權(quán)益資本成本等于無負(fù)債公司權(quán)益資本成本加上財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)增益，該風(fēng)險(xiǎn)增益與負(fù)債股權(quán)比率及1減所得稅率的差成正比，即：LLcdeUeUeLEDTkkkk1cLULTDVV版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o（一）財(cái)務(wù)危機(jī)成本o有負(fù)債公司應(yīng)按約定支付負(fù)債利息，償還負(fù)債的本金。如果企業(yè)經(jīng)營不善，發(fā)生虧損或現(xiàn)金周轉(zhuǎn)不靈致 使 不 能 按 期 付 息 還 本 ， 就 會(huì) 發(fā) 生 財(cái) 務(wù) 危 機(jī)（Financial Default），最嚴(yán)重的可以導(dǎo)致企業(yè)破產(chǎn)。o負(fù)債在為企業(yè)帶來抵稅收益的同時(shí)，也使企業(yè)發(fā)生財(cái)務(wù)危機(jī)的可能性提高，帶來了財(cái)務(wù)危機(jī)成本（Financial Default Cost）。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o（二）代

15、理成本o債權(quán)人和股東之間實(shí)際上是一種委托代理關(guān)系，如果沒有任何限制，管理者就會(huì)利用債權(quán)人的錢為股東謀利益，可能會(huì)損害債權(quán)人的利益。o因此，債權(quán)人對(duì)長期負(fù)債會(huì)設(shè)定保護(hù)性條款，以合法地保護(hù)債權(quán)人的利益。這些保護(hù)性條款在一定程度上阻礙和約束著企業(yè)的經(jīng)營活動(dòng)，可能使企業(yè)喪失投資機(jī)會(huì)或籌資機(jī)會(huì)，降低效率，導(dǎo)致機(jī)會(huì)損失。這就是一種代理成本（Agency Cost）。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o（三）存在財(cái)務(wù)危機(jī)和代理成本條件的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)o有負(fù)債公司的價(jià)值應(yīng)為：)()(ACPVFDCPVTDVVcLUL版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o優(yōu)序融資理論（Pecking Order Theory）認(rèn)為當(dāng)企業(yè)存在籌資需求時(shí)，會(huì)優(yōu)先選擇

16、內(nèi)源籌資（留存收益）；當(dāng)需要外部籌資時(shí)，則會(huì)優(yōu)先選擇債務(wù)籌資，直到因債務(wù)增加引起陷入財(cái)務(wù)危機(jī)的概率達(dá)到危險(xiǎn)區(qū)時(shí)，才會(huì)選擇外部股權(quán)籌資。o在信息不對(duì)稱的情況下，外部投資者會(huì)認(rèn)為：當(dāng)企業(yè)股票價(jià)值被低估時(shí)，管理層將避免增發(fā)新股，而采取其他籌資方式籌集資金；只有當(dāng)企業(yè)預(yù)期業(yè)績并不樂觀而且股票價(jià)值被高估時(shí)，才會(huì)發(fā)行新股，讓新的股東來分擔(dān)風(fēng)險(xiǎn)。于是，企業(yè)發(fā)行新股，實(shí)際上會(huì)向市場傳遞企業(yè)經(jīng)營狀況不良，股價(jià)被高估的信號(hào)。外部投資者會(huì)產(chǎn)生逆向選擇的心理，這降低了對(duì)發(fā)行股票企業(yè)價(jià)值的預(yù)期，導(dǎo)致股票價(jià)格下跌。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散一、資本結(jié)構(gòu)決策的目標(biāo)一、資本結(jié)構(gòu)決策的目標(biāo)p所謂最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)，是指企業(yè)在一定時(shí)間使其綜合

17、資本成本最低，同時(shí)使企業(yè)價(jià)值最大的資本結(jié)構(gòu)。p要達(dá)成最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)目標(biāo)，可以從兩個(gè)方面考慮：一是力爭使企業(yè)的息稅前盈余最大化；二是盡可能利用財(cái)務(wù)杠桿，在息稅前盈余一定的情況下，使每股收益最大化。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散二、資本成本比較法二、資本成本比較法p資本成本比較法，是指不考慮各種籌資方式在數(shù)量和比例上的約束以及財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)差異，通過計(jì)算各種基于市場價(jià)值的長期籌資組合方案的加權(quán)平均資本成本，并根據(jù)計(jì)算結(jié)果選擇加權(quán)平均資本成本最小的籌資方案，確定為相對(duì)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o例4:某公司需要籌資5 000萬元，有以下三種籌資方案，籌資比例和相應(yīng)要素資本成本如下表所示，試進(jìn)行決策?；I資方式方案

18、一方案二方案三籌資金額資本成本籌資金額資本成本籌資金額資本成本長期借款 5005% 8006% 5005%長期債券1 0007.5%1 5008%2 0008.2%優(yōu)先股 50010% 50010% 50010%普通股3 00015%2 20016%2 000 17.5%籌資總計(jì)5 000 5 000 5 000 注：表中債務(wù)資本成本均為稅后資本成本，所得稅稅率25%。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散123500100050030005%7.5%10%15%12%500050005000500080015005002 2006%8%10%16%11.4%50005000500050005002 000500

19、2 0005%8.2%10%17.5%115000500050005000WACCWACCWACC分別計(jì)算三種不同籌資方式的加權(quán)平均資本成本：.78%解答解答 通過比較不難發(fā)現(xiàn)，方案二的加權(quán)平均資本成本最低。因此，在適度的財(cái)務(wù)風(fēng)險(xiǎn)條件下，企業(yè)應(yīng)按照方案二的各種資金比例籌集資金，由此形成的資本結(jié)構(gòu)為相對(duì)最優(yōu)的資本結(jié)構(gòu)。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散三、每股收益無差別點(diǎn)法三、每股收益無差別點(diǎn)法p企業(yè)財(cái)務(wù)管理的目標(biāo)是股東財(cái)富最大化，因此判斷資本結(jié)構(gòu)合理與否，可以分析每股收益（EPS）的變化，能提高每股收益的資本結(jié)構(gòu)是合理的；反之則不夠合理。p每股收益分析是利用每股收益的無差別點(diǎn)進(jìn)行的。所謂的每股收益無差別點(diǎn)，指

20、的是每股收益不受籌資方式影響的銷售水平或經(jīng)營利潤水平。p每股收益無差別點(diǎn)法用于不同籌資方案的兩兩對(duì)比，首先找到兩種籌資方案每股收益相等情況下的銷售額（或EBIT），然后通過分析企業(yè)預(yù)期銷售額（或EBIT）的實(shí)際情況來確定帶來每股收益優(yōu)勢(shì)的籌資方式。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散nTIEBITEPSnTIFVCSEPScc11，或者： 首先，回顧一下每股收益無差別點(diǎn)法要用到的公式，即：p在每股收益無差別點(diǎn)上，無論采用哪種籌資方案，每股收益是相等的 ，通過這一等式求解以銷售收入（或EBIT）為未知數(shù)的方程，即可得到每股收益無差別點(diǎn)的銷售額（或EBIT），然后可以做進(jìn)一步分析。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散o例5:某公司原

21、有資本1 000萬元，其中債務(wù)資本400萬元（每年利息32萬元），普通股資本600萬元（發(fā)行12萬股，每股面值50元）。由于擴(kuò)大業(yè)務(wù)，需追加籌資300萬元，其籌資方案有兩種：o方案一：全部發(fā)行普通股：增發(fā)6萬股，每股面值50元；o方案二：全部籌借長期借款：債務(wù)利率8%，每年利息24萬元。o假定公司的變動(dòng)成本率為0.6，固定成本為180萬元，所得稅稅率為25%，求每股收益無差別點(diǎn)的銷售額。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散股。元此時(shí)的每股收益為（萬元）解得，即：若/3710S1225%-124-32-180-0.6S-S61225%-132-180-0.6S-SEPSEPS21解答解答版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散版權(quán)所有

22、 嚴(yán)禁擴(kuò)散股。元此時(shí)的每股收益為（萬元）解得，即：若/3104EBIT1225%-124-32-EBIT61225%-132-EBITEPSEPS21解答解答o例6:根據(jù)例5的資料，計(jì)算每股收益無差別點(diǎn)的EBIT。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散四、企業(yè)價(jià)值比較法四、企業(yè)價(jià)值比較法p以每股收益的高低作為衡量標(biāo)準(zhǔn)對(duì)籌資方式進(jìn)行選擇，缺陷在于沒有考慮風(fēng)險(xiǎn)因素。p公司的最優(yōu)資本結(jié)構(gòu)應(yīng)當(dāng)是可以使公司總價(jià)值最大，而不一定是每股收益最高的資本結(jié)構(gòu)，比較企業(yè)價(jià)值來確定資本結(jié)構(gòu)的優(yōu)劣可能更有效。p衡量企業(yè)價(jià)值的一種合理方法是：將企業(yè)市場價(jià)值（V）分解為其股票的市場價(jià)值（S）加上長期債務(wù)的市場價(jià)值（D）。版權(quán)所有 嚴(yán)禁擴(kuò)散sckTIEBITS1 假定公司是永續(xù)經(jīng)營的零增長公司，凈利潤全部用來