全球金融危機與國際金融秩序重構(gòu)金融危機中的歐洲大國策略

全球金融危機與國際金融秩序重構(gòu)金融危機中的歐洲大國策略

這項工作的重點不是危機的起點，而是與歐盟同樣重要的另一個經(jīng)濟體。對歐盟的研究有利于揭示金融危機在國際經(jīng)濟體系中的傳導(dǎo)機制。本文的研究嘗試探討三個方面的問題:其一,源于美國金融系統(tǒng)的危機如何迅速蔓延到歐洲?其二,面對突然襲來的金融危機,歐盟各主要成員國應(yīng)對之策有什么共性,政府在這場危機中扮演了怎樣的角色?其三,與美國不一樣的是,由多個成員國組成的歐盟如何在大國之間協(xié)調(diào)應(yīng)對危機的政策?這些問題的解決有助于理解除美國之外的世界另一個重要經(jīng)濟體的危機處理機制,從而以全球視角重新審視經(jīng)濟一體化背景下未來國際金融秩序重構(gòu)中金融自由化。一、美國次貸危機對歐洲金融業(yè)的影響全球金融危機的直接起因是發(fā)源于美國房地產(chǎn)市場的次級貸款危機。次級按揭貸款具有高回報的特征,是指金融機構(gòu)向有信用記錄不良傾向的房屋購買者投放的貸款。由于購買者需支付利率比普通貸款高,利潤的驅(qū)使推動了金融機構(gòu)大量提高投放金額。不僅僅是美國本土的金融機構(gòu)通過次級按揭貸款市場獲取利潤,外資金融機構(gòu)特別是來自歐洲的有實力的金融機構(gòu)也嘗試在這一領(lǐng)域“分一杯羹”。為爭奪美國房地產(chǎn)市場次級按揭的大蛋糕,近年來歐洲的投行們也紛紛大舉收購中小銀行或按揭公司。例如,2003年匯豐控股收購HouseholdInternational(后改名為匯豐融資)和2006年7月德意志銀行收購MortgageIT公司,均出于迅速進入美國次級按揭市場的考慮。2001~2005年,美國次級按揭貸款額逐年大幅增加,2005年達到6250億美元之多,比2001年放大了5倍。然而,由于次級按揭借貸人的信用難以保證,貸款包含的風(fēng)險因素相當(dāng)高。美聯(lián)儲基準利率在2005~2008年連續(xù)提高17次,次級按揭所需的供款也逐步攀升,導(dǎo)致低收入借貸人無力支付還款,部分房屋貸款開始轉(zhuǎn)換成壞賬。在全球各大銀行2007年所披露的業(yè)績報告中,美國次貸危機對歐洲銀行業(yè)的影響清晰地顯現(xiàn)出來。2007年因美國次貸危機資產(chǎn)損失數(shù)額排行榜上,瑞士聯(lián)合銀行以206億美元的損失位列榜首,英國匯豐銀行以140億美元居次。其中法國的大銀行幾乎無一幸免,排名前11家銀行中有4家法國銀行——農(nóng)業(yè)信貸銀行、興業(yè)銀行、Natixis銀行和巴黎銀行。法國農(nóng)業(yè)信貸銀行因次貸危機造成的資產(chǎn)減記達63億美元,興業(yè)銀行、Natixis銀行、巴黎銀行分別為47億美元、27億美元和21億美元。由于在美國次貸危機中遭受投資損失,比利時與荷蘭合資的富通銀行2007年利潤水平大幅下滑,其公布的年報顯示,2007年全年富通銀行實現(xiàn)凈利潤39.9億歐元,較2006年的43.5億歐元下降了8%。如果剔除出售旗下一家合資企業(yè)的股權(quán)所得,富通銀行2007年凈利潤僅為31億歐元,較2006年下降30%。從匯豐控股銀行從事次貸業(yè)務(wù)的進展看,其次級按揭的客戶主要是沒有信用記錄的墨西哥新移民,同時貸款的有關(guān)審批也相當(dāng)寬松,匯豐控股的客戶拖欠情況從2007年開始就明顯趨于嚴重。由被收購的HouseholdInternational改名而來的匯豐融資為爭取市場占有率,經(jīng)營非常進取,匯豐融資的貸款額達到2880億美元,同時又不注重“吸儲”,存款僅1470億美元。2007年,匯豐融資只貢獻給匯豐控股5%的利潤,但匯豐控股卻要為其在2007~2009年撥備增加18億美元,接近匯豐控股2007年近一半的凈利潤。業(yè)績不佳必然直接反映在資本市場上的股票價格上面。股票市場最先受到?jīng)_擊的是與美國密切相關(guān)的英國金融市場,英國經(jīng)濟遭受重創(chuàng),陷入衰退困境,投資者信心崩潰,股市跌入熊市低谷。2008年,倫敦股市《金融時報》100種股票平均價格指數(shù)已累計下跌超過1/3,銀行、能源和礦業(yè)這三大權(quán)重板塊成為倫敦股市的重災(zāi)區(qū)。隨后德國、法國的股市也是一路暴跌,特別是在9月美國雷曼兄弟申請破產(chǎn)后,跌幅更大。2008年德國股市DAX指數(shù)已經(jīng)累計下挫43%,甚至大大高于金融危機重災(zāi)區(qū)美英等國股市的跌幅。僅10月6日一天法蘭克福股市DAX指數(shù)跌7.07%。2008年法國巴黎CAC40股指下跌了40%多,多數(shù)成分股股價慘遭腰斬。2008年巴黎股市跌勢最為慘烈的時期是9月雷曼兄弟倒閉之后,從9月16日至11月21日,巴黎CAC40股指不足兩月就狂跌超過30%。10月巴黎CAC40股指跌幅達到6年來創(chuàng)記錄的最大單月跌幅。作為經(jīng)濟的晴雨表,股市的波動提前預(yù)示了宏觀經(jīng)濟形勢的惡化,實體經(jīng)濟受到的沖擊很快也就顯現(xiàn)出來了。根據(jù)歐盟委員會公布的數(shù)據(jù),由于失業(yè)率上升,歐元區(qū)2008年12月經(jīng)濟景氣指數(shù)跌至歷史低點。歐元區(qū)12月經(jīng)濟景氣指數(shù)從11月的74.9降至自1990年該數(shù)據(jù)開始以來的最低值67.1。歐元區(qū)12月企業(yè)景氣指數(shù)從11月的-2.10降至自1985年來的低點-3.17。歐元區(qū)11月失業(yè)率從10月的7.1%升至7.8%。企業(yè)景氣指數(shù)的下降反映了工業(yè)產(chǎn)出年率增幅的銳減,隨著歐元區(qū)經(jīng)濟衰退的深化,各項景氣指數(shù)仍運行在下降通道之中。根據(jù)上面的描述,可以清晰地看出始發(fā)于美國的次級貸款危機如何傳導(dǎo)到歐洲,并逐步升級演變?yōu)榻鹑谖C,最終對實體經(jīng)濟產(chǎn)生深遠影響的內(nèi)在基本脈絡(luò)。簡單地說,歐洲金融機構(gòu)受利益機制的驅(qū)使大幅介入美國房地產(chǎn)次級貸款市場,在美國多次升息的背景下,借款人無力償還貸款,次貸市場泡沫破滅并直接導(dǎo)致深入其中的歐洲金融機構(gòu)盈利水平降低,資本大幅減記。金融機構(gòu)的這種經(jīng)營不善迅速反應(yīng)在歐洲主要國家的資本市場上,出現(xiàn)股票價格暴跌。隨后,金融危機進一步危及實體經(jīng)濟,失業(yè)率上升和消費者信心不足都是經(jīng)濟復(fù)蘇的主要障礙。二、國有化、分權(quán)、改革監(jiān)督管理秩序：歐洲應(yīng)對危機的基本政治組合經(jīng)濟一體化讓歐洲各國應(yīng)對金融危機的基本政策組合趨同,基本包括國有化、降息和改變監(jiān)管規(guī)則三個方面。(一)英國的富通銀行除了繼續(xù)向銀行間市場注資以增加流動性,已有越來越多的國家將向商業(yè)銀行注資作為救市的主要手段,商業(yè)銀行國有化正成為一種浪潮為各國政府應(yīng)對沖擊的普遍策略,歐洲主要國家也不例外,典型的例子有兩個:一個是英國,英國最大的房貸銀行布拉德?！e利銀行(B&B),因為財務(wù)陷入困境,抵押貸款業(yè)務(wù)被收歸國有,零售、儲蓄等業(yè)務(wù)由西班牙國際銀行收購,這也是繼英國北巖銀行之后,英國第2家被收歸國有的銀行。2008年10月英國通過的一項銀行救助方案將向受困銀行注入500億英鎊資金,這些原來的商業(yè)銀行將被部分國有化。根據(jù)這一方案,英國最大的8家銀行機構(gòu)最初將獲得政府提供的額外資本,相應(yīng)政府將在這些銀行持有優(yōu)先股。另一個是富通銀行。由比利時、荷蘭跟盧森堡3個國家政府共同出資112億歐元,相當(dāng)于163億美元挽救面臨崩潰的富通銀行。這3國出面解決融資難關(guān),等于變相將富通集團國有化,大部份股權(quán)將由3國政府持有,而富通也會出售所持有的荷蘭銀行業(yè)務(wù)。在這次金融危機中,以美國為首的各西方主要國家不惜動用“國有化”手段解決金融危機,表面上看似乎意味著市場經(jīng)濟原則在金融領(lǐng)域的作用減退,但事實并非如此。政府動用大量公共資源救助問題機構(gòu)是危機特定時期的特殊安排,而非一種常態(tài),恰恰相反政府的救助行為特別強調(diào)了公共資金的安全性、盈利性和未來的退出。例如英國政府為銀行救助計劃設(shè)定的一些附加條件就包括:其一,政府持有問題機構(gòu)的優(yōu)先股,雖沒有投票權(quán),但在其他股東獲利之前將獲得固定利息,而不是分紅;其二,使用納稅人的錢意味著銀行不能再像以往那樣經(jīng)營,銀行給經(jīng)理人的薪酬和股東的分紅將受到限制;其三,并非所有的問題機構(gòu)都能夠獲得政府的注資,而是那些未來生存能力更強的全業(yè)務(wù)銀行更為政府所看重。此外,注資行為還為問題機構(gòu)資產(chǎn)負債狀況恢復(fù)穩(wěn)定后的退出策略進行的先期設(shè)計與約定。這說明,“國有化”策略充分體現(xiàn)了應(yīng)對危機的靈活性,既不是拋棄金融領(lǐng)域的市場原則,也不是政府全盤接下,未來獲得更好的發(fā)展基礎(chǔ)仍然依賴市場配置資源的法則。這種政策選擇的靈活性也反映了西方國家處理危機的務(wù)實態(tài)度。(二)降壓力度加大,但引領(lǐng)全球金融危機降低銀行利率是各國利用金融政策穩(wěn)定宏觀經(jīng)濟的又一具有共性的政策工具,降息政策背后蘊含的是全球經(jīng)濟運行的深層次變化?？偟膩砜?國際市場上能源和金屬等其他大宗商品價格大幅回落,一些國家的通貨膨脹壓力已經(jīng)明顯減緩,宏觀經(jīng)濟通貨膨脹預(yù)期逐漸縮小,同時增大了經(jīng)濟運行的下行風(fēng)險。隨著金融危機對實體經(jīng)濟沖擊的影響逐步顯現(xiàn),部分放松全球貨幣政策的條件基本具備,全球央行先后大幅度降低了基準利率。不僅僅是在歐洲,在全球范圍各國降低利率采取的是以美聯(lián)儲為首各經(jīng)濟體主要國家協(xié)同跟進的一致策略。美國聯(lián)邦儲備銀行從2007年9月開始此輪降息周期,當(dāng)時的利率水平為5.25%,在2008年10月和12月兩次貨幣政策決策例會上,美聯(lián)儲連續(xù)降息,將利率水平下調(diào)到0~0.25%。歐洲央行自2007年10月份以來連續(xù)四次降息,將歐元區(qū)主導(dǎo)利率降低至2%,累計降息幅度達2.25個百分點。一些歐洲的重要國家也紛紛采取降息措施應(yīng)對日益擴大的全球金融危機,降息的頻度和幅度更是創(chuàng)出了歷史之最。以英國為例,2008年11月6日英國央行下調(diào)基準利率150個基點,從利率水平4.5%降至3%,這是英國央行貨幣政策委員會自1997年獲得政策獨立性以來最大幅度的降息,也遠遠超出市場此前普遍預(yù)期的降息50個基點。這也是自20世紀50年代以來英國基準利率首次觸及3%的低水平。然而,這樣的低利率水平僅僅是降息周期的開始,2009年1月英國央行將基準利率降低至1.5%,這是該行1694年成立以來的最低水平。這也是英格蘭銀行成立315年來首次將基準利率降至2%以下。自2008年10月以來,英格蘭銀行已連續(xù)四次降息,累計降息幅度達3.5個百分點,更是超過了歐洲央行的降息幅度。需要認清的是,無論是歐元區(qū)內(nèi)的各成員國之間聯(lián)手降息,還是歐元區(qū)外全球范圍各主要經(jīng)濟體的協(xié)同降息,更大程度地是向市場表明各國政府解決危機的決心,穩(wěn)定投資者情緒,但是對實體經(jīng)濟的提振作用比較有限。與中國的情況不同的是,國外經(jīng)濟存在的問題主要是流動性不足,降息的作用有限。然而美國次貸危機使銀行風(fēng)險意識明顯增強,發(fā)放貸款將更加謹慎,而且企業(yè)和個人因經(jīng)濟大幅下滑對銀行信貸的需求也在明顯減弱。這一點在英國降息對經(jīng)濟的影響中就表現(xiàn)的相當(dāng)明顯。在英格蘭銀行多次降息后,很多英國商業(yè)銀行為盡快改善資產(chǎn)負債表和提高資本充足率,仍嚴格控制貸款發(fā)放,并沒有相應(yīng)降低面向企業(yè)和消費者貸款的利率,因此,導(dǎo)致英格蘭銀行的降息作用大打折扣。這說明與其說全球協(xié)同降息是各國政府應(yīng)對危機多管齊下政策組合中的一個策略,還不如說是各國政府彰顯自身積極化解危機的一種態(tài)度。(三)金融危機爆發(fā)的現(xiàn)代市場監(jiān)管經(jīng)濟全球化與金融自由化不斷推動資金在國際間自自由流動,解決資金供給與需求之間的區(qū)域性失衡,這一過程廢棄了許多管制政策同時也誕生了許多金融創(chuàng)新,取代傳統(tǒng)借貸的商業(yè)銀行模式,投資銀行業(yè)大幅成長。回顧美國自1929年金融大崩潰以來的金融監(jiān)管演變可見,伴隨著經(jīng)濟的起伏,先后經(jīng)歷了由自由放任——加強管制——金融創(chuàng)新——加強監(jiān)管——放松監(jiān)管等多次政策輪回,其中以提高金融效率為前提的金融制度創(chuàng)新、產(chǎn)品創(chuàng)新、服務(wù)創(chuàng)新、機構(gòu)創(chuàng)新等金融綜合創(chuàng)新逐漸成為推動金融業(yè)發(fā)展的重要力量。金融創(chuàng)新的高速發(fā)展,不斷衍生和積聚著金融體系的風(fēng)險。金融業(yè)發(fā)展的歷史,就是金融創(chuàng)新與監(jiān)管博弈的歷史,也是金融奇跡與危機共生的歷史。金融危機產(chǎn)生后,歐洲也適時地改變了監(jiān)管規(guī)則,試圖從制度層面堵住金融危機進一步擴大蔓延的態(tài)勢。具體而言,主要包括以下方面:其一,鑒于以市值計價主導(dǎo)的公允會計方法放大了金融機構(gòu)的損失,并使后者面臨巨大的增資壓力,歐洲相應(yīng)修改了公允會計準則;其二,歐盟從治理結(jié)構(gòu)、評級方法、透明度等方面強化了對評級機構(gòu)的監(jiān)管,對金融市場信用評級給予了更為明確的定義;其三,從完善巴塞爾資本協(xié)議的角度修改《資本充足指引》,對交易賬戶、跨境機構(gòu)流動性監(jiān)測及特殊投資管道等內(nèi)容加以改進。需要說明的是,金融危機的爆發(fā)并不是對原有金融監(jiān)管體系的徹底否定,其中的現(xiàn)代金融監(jiān)管理念仍然需要堅持。特別是在政府注資、國有化、降息等一系列眼花繚亂的政府救市舉措背后,政府只對市場的系統(tǒng)性風(fēng)險負責(zé),個體的主體風(fēng)險案市場規(guī)律辦事的原則仍是救治行為的基本政策取向。三、金融危機的原因美國次貸危機傳導(dǎo)到歐洲金融市場,其背后有兩個方面的深層次原因。第一個原因是歐洲一些大型跨國銀行在趨利機制的誘導(dǎo)下,較深地介入了美國的次級貸款金融市場,在美國出現(xiàn)危機后自然而然地影響到銀行在歐洲母公司的經(jīng)營業(yè)績,并在股市反映為股價大幅下跌。第二個原因也是更為根本的原因,就是一些歐洲國家或大型金融機構(gòu)因決策失誤形成大量不良債務(wù),拖累了金融市場乃至宏觀經(jīng)濟的穩(wěn)定,例如富通集團陷入困境就是因錯誤決策,舉債收購荷蘭銀行所致。另一個因自身原因陷入金融危機的例子是冰島。冰島是遭受金融危機打擊最嚴重的歐洲國家之一。金融業(yè)不成比例的快速發(fā)展導(dǎo)致這個只有32萬人口的國家的外債規(guī)模超過了1300億美元,但國內(nèi)生產(chǎn)總值僅為193.7億美元,兩者的比例高達7∶1?！皟?nèi)憂外患”式的金融危機從金融市場逐步向?qū)嶓w經(jīng)濟侵入,英國、法國、德國等歐洲主要國家也相應(yīng)采取了適合本國國情的應(yīng)對危機大國策略。從各國化解危機所形成的政策體系來看各國的政策既有一致性,又有排他性,在危機形成初期各國主要是各自為戰(zhàn),隨著金融危機的影響日益深化,各國更多地采取協(xié)同救市的策略。(一)通過聯(lián)合各成員國之間政策協(xié)調(diào),最終達到了1個國家的要求2008年9月由比利時和荷蘭合資的富通銀行等歐洲金融機構(gòu)接連告急,金融危機對歐洲經(jīng)濟的影響更加顯現(xiàn)出來。危機襲來,歐洲主要國家一開始就陷入了各自為戰(zhàn)以求自保的混亂局面,彼此的策略并不能協(xié)調(diào)一致,甚至還發(fā)生各自采取的措施影響他人而引發(fā)爭議。矛盾的焦點主要集中在英國、法國、德國三個歐盟主要國家。英國和法國立場基本一致,認為本國財政狀況已經(jīng)相當(dāng)緊張,希望實力雄厚且手頭相對寬裕的德國能夠更多地出力化解危機。英國和法國認為,一旦德國經(jīng)濟上去了,勢必會拉動對英法產(chǎn)品的需求,歐盟的經(jīng)濟必然會重新步入上升通道。但德國認為本國經(jīng)濟刺激規(guī)模已經(jīng)超過英法,也達到了歐盟委員會建議的水平,已經(jīng)盡到了歐盟大國的責(zé)任。因此,德國并不樂于再花大力氣承擔(dān)更多的救市責(zé)任。除在出資額度上存在分歧外,歐盟成員國在刺激經(jīng)濟的具體舉措上也不一致。英國出臺了以降低增值稅為核心的經(jīng)濟刺激計劃并得到歐盟委員會的認同,但歐元區(qū)財長們并不十分認同,而對歐盟委員會關(guān)于加大基礎(chǔ)設(shè)施建設(shè)投資的救市提案,德國反應(yīng)冷淡,因為這無助于德國企業(yè)擴大出口。不僅僅是歐洲大國之間政策缺乏協(xié)調(diào)性,就是大國與小國之間也存在著政策目標的不一致。例如愛爾蘭政府率先承諾為愛爾蘭銀行的所有儲戶提供擔(dān)保,從而使得鄰近的英國擔(dān)心本國公民將資金從英國轉(zhuǎn)移到愛爾蘭,危及英國銀行的穩(wěn)定。這種貌似聯(lián)合應(yīng)對危機的政策實際上由于缺乏必要的相互協(xié)調(diào),導(dǎo)致政策執(zhí)行的內(nèi)耗較大,沒有發(fā)揮出全球經(jīng)濟一體化背景下應(yīng)對危機的政策合力的效果。成立了10年之久的歐盟,27個成員國過去能夠“同甘”,為什么現(xiàn)在就不能“共苦”呢?最根本的一條就是歐盟不是一個聯(lián)邦國家,而是一個主權(quán)國家聯(lián)合體。在27個成員國當(dāng)中,各成員國的經(jīng)濟、財政等具體的國情差異很大,使用歐元這個統(tǒng)一貨幣的國家只有16個,約占歐盟國家的多一半。即便是在歐元區(qū)內(nèi)的16國,也只是由歐洲央行統(tǒng)一了貨幣政策,而財政政策還是由各成員國獨立掌控。在歐盟之外,還有諸如挪威、冰島、瑞士這樣一些連歐盟也沒有加入但又有密切聯(lián)系的國家。因而,要促成歐洲各國或者歐盟27國統(tǒng)一行動需要巨大的妥協(xié)和勇氣。(二)統(tǒng)一協(xié)調(diào)、協(xié)同優(yōu)化的政策框架歐洲經(jīng)濟一體化造就了歐洲經(jīng)濟的繁榮,同時也使得歐洲金融機構(gòu)之間、各國實體經(jīng)濟之間的相互依存度較高,這也是歐洲各國需要加強政策協(xié)調(diào)的根本出發(fā)點。隨著金融危機的負面影響越來越大,歐洲各國為應(yīng)對金融危機加強協(xié)調(diào)的呼聲日漸高漲。2008年10月