第十一章企業(yè)并購(gòu)ppt課件.ppt

第九講企業(yè)兼并與收購(gòu),花旗銀行合并旅行者集團(tuán)組織新花旗集團(tuán)國(guó)民銀行與美洲銀行合并組成美國(guó)銀行三菱東京金融集團(tuán)與日聯(lián)控股組成三菱日聯(lián)金融集團(tuán)第一勸業(yè)銀行、富士銀行、和日本興業(yè)銀行、合并組成瑞穗金融集團(tuán)摩根大通收購(gòu)貝爾斯登平安收購(gòu)深發(fā)展,一、企業(yè)并購(gòu)的概念,企業(yè)購(gòu)并，是企業(yè)收購(gòu)（Acquisition)和企業(yè)兼并（Merger)的統(tǒng)稱，在英文中用A股價(jià)預(yù)期效應(yīng)；融資效應(yīng)市場(chǎng)份額效應(yīng):通過(guò)并購(gòu)可以提高企業(yè)對(duì)市場(chǎng)的控制能力獲取戰(zhàn)略機(jī)會(huì):并購(gòu)可以提升技術(shù)與品牌并減少對(duì)手；亦可進(jìn)入新行業(yè)。買殼上市,惠普收購(gòu)康柏的案例,“惠普公司現(xiàn)任主席、“鐵娘子”卡莉.菲奧莉娜將成為新公司的主席和首席執(zhí)行官，原康柏公司首席執(zhí)行官邁克爾.卡佩拉斯將成為新公司總裁。兩公司表示，合并后新公司的年銷售額將達(dá)874億美元，成為能夠與IBM抗衡的巨型公司，合并交易還將使新公司在2004財(cái)年中期以前節(jié)省25億美元的成本。”-2003年計(jì)算機(jī)世界,二、企業(yè)購(gòu)并的財(cái)務(wù)問(wèn)題,購(gòu)并完成成本(債務(wù)成本、交易成本、更名成本等）整合與營(yíng)運(yùn)成本（整合改制成本、注入資金的成本）購(gòu)并退出成本購(gòu)并機(jī)會(huì)成本,1.企業(yè)購(gòu)并的成本,2.企業(yè)購(gòu)并的風(fēng)險(xiǎn),營(yíng)運(yùn)風(fēng)險(xiǎn)(能否產(chǎn)生經(jīng)營(yíng)協(xié)同效應(yīng)、財(cái)務(wù)協(xié)同效應(yīng)、市場(chǎng)份額效應(yīng)等）信息風(fēng)險(xiǎn)（能否獲得真實(shí)與及時(shí)的信息）融資風(fēng)險(xiǎn)（各種購(gòu)并資金所采用的融資風(fēng)險(xiǎn)）反收購(gòu)風(fēng)險(xiǎn)（被收購(gòu)公司對(duì)收購(gòu)的態(tài)度）法律風(fēng)險(xiǎn)（國(guó)家對(duì)購(gòu)并、重組的法律、法規(guī)）,失敗的并購(gòu),MOBILE,（1）貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法(discountedcashflowModel),美國(guó)西北大學(xué)的Alfred.Rappaport創(chuàng)立的一種進(jìn)行購(gòu)并時(shí)進(jìn)行目標(biāo)公司價(jià)值確定的方法.【舉例說(shuō)明】假設(shè)甲公司擬在2010年初收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)乙公司.經(jīng)測(cè)算收購(gòu)后有6年的自由現(xiàn)金流量.2009年乙公司的銷售額為150萬(wàn)元,收購(gòu)后前5年的銷售額每年增加8%,第6年的銷售額與第5年一樣.銷售利潤(rùn)率(含稅)4%,所得稅率33%.固定資本增長(zhǎng)率和運(yùn)營(yíng)資本增長(zhǎng)率為17%和4%.加權(quán)資本成本為11%,求目標(biāo)企業(yè)的價(jià)值.,3.如何衡量目標(biāo)公司的價(jià)值,根據(jù)所給資料,可以有下表:201020112012201320142015銷售額162174.96188.96204.07220.4220.4銷售利潤(rùn)6.487.007.568.168.828.82所得稅2.142.312.492.692.912.91增加固定資本2.042.22.382.572.780增加運(yùn)營(yíng)資本0.480.520.560.600.650自由現(xiàn)金流量1.821.972.132.302.485.91現(xiàn)金流量貼現(xiàn)值=1.82/(1+11%)+1.97/(1+11%)2+2.13/(1+11%)3+2.30/(1+11%)4+2.48/(1+11%)5+5.91/(1+11%)6=10.942萬(wàn)元,根據(jù)拉巴波特模型(RappaportModel),目標(biāo)公司的價(jià)為10.942萬(wàn)元,即購(gòu)并企業(yè)對(duì)目標(biāo)公司最高可以接受的購(gòu)并價(jià)格.貼現(xiàn)現(xiàn)金流量法的優(yōu)點(diǎn)和不足:以現(xiàn)金流量預(yù)測(cè)為基礎(chǔ),充分考慮了目標(biāo)公司未來(lái)創(chuàng)造現(xiàn)金流量能力對(duì)其價(jià)值的影響.在“現(xiàn)金至尊(Cashisking)”的現(xiàn)代理財(cái)理念時(shí)代,對(duì)企業(yè)購(gòu)并決策有指導(dǎo)意義.易受預(yù)測(cè)人員主觀意識(shí)(樂(lè)觀或悲觀)的影響.合理預(yù)測(cè)未來(lái)現(xiàn)金流量以及選擇貼現(xiàn)率的困難與不確定性會(huì)對(duì)公司的價(jià)值產(chǎn)生影響.,（2）比較分析法,【基本原理】選定最近發(fā)生的、同行業(yè)中與目標(biāo)公司類似的購(gòu)并公司的資料。確定有關(guān)比較指標(biāo)。確定比較指標(biāo)的分布區(qū)間。根據(jù)目標(biāo)公司的有關(guān)資料進(jìn)行購(gòu)并價(jià)格的估算。,常見(jiàn)的比較指標(biāo)：支付的盈余倍數(shù)=每股收購(gòu)價(jià)/被收購(gòu)方特殊事項(xiàng)前完全攤薄的每股盈余支付的現(xiàn)金流量倍數(shù)=每股收購(gòu)價(jià)/被收購(gòu)方特殊事項(xiàng)前完全攤薄的每股現(xiàn)金流量支付的息稅前盈余倍數(shù)=（股票收購(gòu)價(jià)+承擔(dān)債務(wù)的市價(jià)）/被收購(gòu)方特殊事項(xiàng)前息稅前盈余支付的息稅折舊攤銷前盈余倍數(shù)=股票收購(gòu)價(jià)+承擔(dān)債務(wù)的市價(jià)）/被收購(gòu)方特殊事項(xiàng)前息稅折舊攤銷前盈余支付的賬面價(jià)值倍數(shù)=每股收購(gòu)價(jià)/被收購(gòu)方每股賬面價(jià)值支付的溢價(jià)=（每股收購(gòu)價(jià)格被收購(gòu)放在收購(gòu)前的每股市價(jià)）/被收購(gòu)放在收購(gòu)前的每股市價(jià),比較分析法的指標(biāo)與分布區(qū)間,倍數(shù)倍數(shù)的變化區(qū)間目標(biāo)公司的數(shù)值所應(yīng)支付的（萬(wàn)元）購(gòu)買總價(jià)盈余141830420-540現(xiàn)金流量9-1440360-560EBIT9-1252375-531EBITDA8-1158371-545賬面價(jià)值2-3195390-585支付的溢價(jià)50%-60%270405-448目標(biāo)公司債務(wù)的市場(chǎng)價(jià)值為93萬(wàn)元。,根據(jù)上表，可以初步得出一個(gè)合理價(jià)位：收購(gòu)的總價(jià)應(yīng)在420萬(wàn)元-448萬(wàn)元之間。比較分析法簡(jiǎn)單易行，便于理解。但是，找到一組合適的比較對(duì)象需要花費(fèi)一定的精力，需要仔細(xì)判斷。,（3）P/E法,大體估值的基礎(chǔ)方法，精確性較差,4.企業(yè)購(gòu)并的融資,增資擴(kuò)股股權(quán)置換金融機(jī)構(gòu)信貸賣方融資杠桿收購(gòu)(Leveragebuy-out,LBO)管理層收購(gòu)（Mnagementbuy-out,MBO)職工持股計(jì)劃（Emploeeshareownershipplan,ESOP),杠桿收購(gòu),杠桿收購(gòu)（LeveragedBuy-out，LBO）是指公司或個(gè)體利用自己的資產(chǎn)作為債務(wù)抵押，收購(gòu)另一家公司的策略。交易過(guò)程中，收購(gòu)方的現(xiàn)金開(kāi)支降低到最小程度。,杠桿收購(gòu)的主體一般是專業(yè)的金融投資公司，投資公司收購(gòu)目標(biāo)企業(yè)的目的是以合適的價(jià)錢買下公司，通過(guò)經(jīng)營(yíng)使公司增值，并通過(guò)財(cái)務(wù)杠桿增加投資收益。通常投資公司只出小部分的錢，資金大部分來(lái)自銀行抵押借款、機(jī)構(gòu)借款和發(fā)行垃圾債券（高利率高風(fēng)險(xiǎn)債券），由被收購(gòu)公司的資產(chǎn)和未來(lái)現(xiàn)金流量及收益作擔(dān)保并用來(lái)還本付息。如果收購(gòu)成功并取得預(yù)期效益，貸款者不能分享公司資產(chǎn)升值所帶來(lái)的收益（除非有債轉(zhuǎn)股協(xié)議）。在操作過(guò)程中可能要先安排過(guò)橋貸款（bridgeloan）作為短期融資，然后通過(guò)舉債完成收購(gòu)。,PAG收購(gòu)好孩子,由PAG以好孩子集團(tuán)的資產(chǎn)作為抵押，向外資銀行籌借收購(gòu)所需部分資金，實(shí)現(xiàn)“蛇吞象”的一幕。具體運(yùn)作過(guò)程分為收購(gòu)對(duì)象選擇、收購(gòu)談判、資金運(yùn)作、收購(gòu)后整合四個(gè)階段。在收購(gòu)資金的運(yùn)作方面，PAG經(jīng)過(guò)精心的測(cè)算和設(shè)計(jì)，通過(guò)資產(chǎn)證券化及間接融資等手段，設(shè)計(jì)了一個(gè)頗為漂亮的杠桿。在確定收購(gòu)意向后，PAG先通過(guò)好孩子管理層組成的集團(tuán)籌集收購(gòu)價(jià)10%的資金，然后以好孩子公司的資產(chǎn)為抵押，向銀行借入過(guò)渡性貸款，相當(dāng)于整個(gè)收購(gòu)價(jià)50%的資金，并向PAG的股東們推銷約為收購(gòu)價(jià)40%的債券。PAG借助外資銀行貸款完成了此次杠桿收購(gòu)交易，交易所需部分資金來(lái)自臺(tái)北富邦商業(yè)銀行（TaipeiFubonCommercialBank）的貸款，貸款金額5500萬(wàn)美元。2006年1月，PAG斥資1.225億美元，從第一上海、軟銀和美國(guó)國(guó)際集團(tuán)手中接手了好孩子集團(tuán)67.4%的股權(quán)，成為好孩子集團(tuán)的控股股東。與此同時(shí)，PUD也接手82.78萬(wàn)股，持股比例增至32.6%（實(shí)際上增持了3%）。雙方購(gòu)買價(jià)格差異較大：PUD以比PAG便宜約40%的價(jià)格購(gòu)得好孩子股份，PAG買成4.49美元一股，而PUD買成2.66美元一股，主要?dú)w功于易凱資本有限公司。該公司是好孩子集團(tuán)的財(cái)務(wù)顧問(wèn)，全程參與了此次收購(gòu)。期間，易凱主要做了兩件事：協(xié)助好孩子管理層做好財(cái)務(wù)預(yù)測(cè)和為管理層股東爭(zhēng)取更多的利益。通過(guò)此次資本運(yùn)作，第一上海、軟銀和美國(guó)國(guó)際集團(tuán)獲利退出，好孩子集團(tuán)的股東減少到兩個(gè)。PAG進(jìn)入好孩子后，對(duì)好孩子的法人治理結(jié)構(gòu)進(jìn)行了改造。好孩子集團(tuán)的董事會(huì)從原來(lái)的9人縮為5人：PAG方面3人，好孩子管理層2人，董事長(zhǎng)還是由好孩子的創(chuàng)始人宋鄭還擔(dān)任，PAG沒(méi)有更換好孩子的CFO，也沒(méi)有派出參與管理層的執(zhí)行董事。在獲得好孩子集團(tuán)控